行业核心规律 - 供应链能力可重塑消费习惯而非需求驱动供应 挪威三文鱼通过低价稳定优质供应改变日本生食习惯[1] - 新茶饮咖啡赛道复刻该模式 供应链可能性重构消费体验[2][4] 市场现状与竞争格局 - 2024年中国现制饮品市场规模达6279亿元 近五年年均复合增长率23%[5] - 同质化竞争导致价格战加剧 头部品牌客单价普遍下滑 抖音出现1.9元超低价团购[7] - 2024年现制茶饮门店净减少1.77万家 行业进入整合期[7] 供应链战略实施 - 公司构建全球原产地集群 覆盖巴西 埃塞俄比亚咖啡豆产区 印尼专属生椰岛 广西横州茉莉花专属产区[8][14] - 巴西签署5年24万吨咖啡采购协议 占巴西对华咖啡出口总量60%[14][15] - 印尼未来5年计划采购100万吨高标准椰子[14] - 2024年咖啡生豆进口量占中国总量超40% 橙子消耗量占现制饮品渠道近60%[15] 产品与市场表现 - 生椰拿铁四年累计销量突破12亿杯[3] - 2022年新茶饮品牌含椰子新品占比92.5%[3] - 原产地节推出阿克苏苹果拿铁等地域风味新品[11] 技术标准与产业赋能 - 联合中国标准化研究院发布行业首个轻乳茶标准[21] - 在云南提供咖农种植培训 在巴西提供可持续农场技术支持 在印尼成立种植者支持中心[19][20] - 通过标准化流程严格品控 实现从采购商到标准制定者的转变[16][19] 竞争壁垒构建 - 形成大规模采购→成本摊薄→价格战支撑→用户增长→反哺采购的正向循环[13] - 通过专属产区直采跳过中间环节 降低成本并保障风味一致性[15] - 对上游稀缺资源实现绝对控制与技术定义 如邦盖群岛椰子 横州茉莉花[22] 行业发展趋势 - 竞争从门店扩张转向源头供应链体系构建[26][27] - 胜负手从"谁先发现"转向"谁能掌控" 需构建高效稳定可持续的供应链[26] - 小众原料爆款周期缩短 2024年上半年96个品牌推出1150款新品但缺乏长期认知壁垒[23]

核心观点 - 中国现制饮品行业进入供应链竞争阶段 优质原料和原产地建设成为企业赢得竞争优势的关键战略支点 [1][7] - 公司通过构建全球原产地集群和深入上游供应链布局 建立强大的供应链壁垒并引领行业升级发展 [1][6] 原产地战略布局 - 公司构建覆盖全球多地的原产地集群 包括巴西及埃塞俄比亚咖啡原产地 印尼专属生椰岛和广西横州茉莉花专属产区 [1] - 在巴西签署5年24万吨咖啡豆采购备忘录 并设立当地办公室 种植者支持中心和高品质种植基地 [2] - 在印尼邦盖群岛计划未来5年采购约100万吨高标准椰子 并成立种植者支持中心提供种苗化肥等生产资料 [4] - 打造广西横州专属茉莉花产区 对茉莉花茶品质把控覆盖种植培育采摘全环节 [6] 采购规模与行业地位 - 公司对巴西咖啡豆采购量占巴西对华咖啡出口总量的60% [6] - 2024年咖啡生豆进口量位居国内第一 占中国生豆进口总量超40% [6] - 成为国内现制饮品渠道橙子消耗量最大的企业 消耗量占比近60% [6] - 安岳柠檬消耗规模位居行业前列 [6] ESG战略整合 - 持续深耕云南咖农扶持计划 为当地咖农提供咖啡种植专业培训 [6] - 联合巴西各方启动巴西中小咖农扶持计划 提供可持续农场知识与技术支持 [6] - 支持中国红十字基金会新疆先心病患儿筛查及救助工作 帮助阿克苏先心病患儿在京完成手术治疗 [6] - 通过技术支持和社区共建实现产业投资与民生改善的良性循环 [4] 产品与品牌推广 - 推出主打原产地的产品矩阵包括阿克苏苹果拿铁 生椰拿铁 耶加雪菲美式等现制饮品 [1] - 邀请演员汤唯作为全球原产地倡导人 强化品牌原产地定位 [1] - 2023年开启全球寻豆计划 走访巴拿马 埃塞俄比亚 印度尼西亚 中国云南和巴西等咖啡黄金产区 [2] - 在埃塞俄比亚设立办公室实施严格品控标准保证生豆指标及风味特征 [2]

公司财务表现 - 上半年营收148.7亿元 同比增长39.3% [5] - 上半年毛利47.1亿元 同比增38.3% [5] - 上半年净利润27.2亿元 同比增长44.1% [5] - 销售及分销开支占营收比重仅6.1% 与上期持平 [18] - 净利率达18.3% 较上期提升0.6个百分点 [18] 市场地位与竞争优势 - 全球门店超5.3万家 一年新增近1万家 [7] - 门店规模超过星巴克 居全球现制饮品第一 [7] - 6元亲民价定位 成为"平价现制饮品之王" [6] - 2023年东南亚现制茶饮市场份额达19.5% [7] - 冰鲜柠檬水市占率超80% 每售10杯柠檬水有超过8杯来自蜜雪冰城 [14] 全球化布局 - 海外门店数达4733家 主要集中在东南亚 [7] - 覆盖13个国家 海外首店2018年落地越南 [11][27] - 海外门店规模远超同行 贡茶超2000家 日出茶太超1000家 [11] - 哈萨克斯坦首店首月营业额突破43万元 较预期翻倍 [23] - 与巴西签下40亿元意向采购订单 [27] 供应链体系 - 拥有端到端数字化供应链体系 覆盖采购生产物流研发质控环节 [13] - 国内五大生产基地 核心饮品食材100%自主生产 [13] - 国内建立29个仓库 覆盖33个省级行政区300个地级市 [13] - 海外4个国家建立本地化仓储和配送网络 [13] - 成为中国最大柠檬采购商和种植商 [15] 品牌与IP运营 - 雪王IP在抖音平台累计播放量超542亿次 [18] - 推出多语言版本IP内容面向全球发行 [18] - 总部旗舰店五一客流量超24万人 营业额突破260万 [19] - 7月单月营收破千万 成为区域消费新地标 [19] - 入选《TIME》周刊2025年度"全球百大最具影响力企业"榜单 [11] 新兴业务拓展 - 现磨咖啡品牌幸运咖产品定价5-10元 [29] - 在郑州签约门店已超400家 [29] - 2024年8月海外首店亮相马来西亚 [30] - 现制饮品预计占全球饮料市场近一半份额 [28] 区域市场前景 - 东南亚现制饮品市场规模预计从2023年201亿美元增长至2028年495亿美元 [8] - 复合年增长率19.8% 全球主要市场中增长最快 [8] - 在印尼越南重点加强存量门店运营管理和本地化建设 [23] - 通过私域社群运营实现本地化创新 [24][25]

核心观点 - 中国茶饮品牌蜜雪冰城通过供应链本土化和IP文化适配策略在东南亚市场取得显著成功 成为当地排名第一的现制茶饮品牌 并验证了中国品牌出海的可行性路径 [1][5][10] - 东南亚市场因气候和文化优势成为现制茶饮蓝海 预计2023-2028年销售额年复合增长率达19.8% 领先全球其他地区 [4] - 蜜雪集团将茶饮出海经验复制至咖啡品类 旗下品牌幸运咖依托现有供应链和本土化方法论进军海外市场 代表中国现制饮品全球化战略扩容 [13][14] 东南亚市场特征 - 东南亚常年高温潮湿 冷饮成为刚需 且半数以上为年轻人口 但现制茶饮发展滞后 长期处于奶茶粉主导的"香飘飘时代" [4] - 文化同源和华人密集降低品牌出海教育成本 中国茶饮品牌近十年集中出海东南亚 与Cha Payom等本地新势力形成竞争 [4] - 现制饮品市场急速扩大 销售额年复合增长率19.8% 高于中国的17.6%和拉美中东非洲的9.8% [4] 蜜雪冰城出海表现 - 2018年首店落地越南 2023年成为东南亚第一现制茶饮品牌 2025年东南亚门店超4000家 全球门店总数达53014家 覆盖12国 [1][5] - 2025上半年收入148.7亿元(同比增长39.3%) 净利润27.2亿元(同比增长44.1%) 一年内新增近万家门店 [1] - 中国内地门店48281家 海外门店4733家 为全球规模最大现制饮品企业 [5] 本土化战略 - 供应链本土化: 在东南亚4国建立本地仓储体系 采购网络覆盖全球38国 通过原料本土供给控制成本并保障质量 [7] - IP文化适配: 通过洗脑主题曲"wo ai ni ni ai wo"等本土化内容深入本地人群 在日韩融合和服和K-pop元素 在迪拜推斋月套餐 [8][13] - 产品策略: 维持招牌产品标准化同时开发差异化口味(如东南亚偏好高甜度浓郁) 并制定因地制宜的加盟政策 [9] 出海路径复制 - 已验证"市场进入-供应链重构-产品创新-规模化复制-品牌本土化"路径 茶饮出海经验正复制至咖啡品类 [13][14] - 幸运咖2025年8月海外首店落地马来西亚 国内签约门店已突破7000家(中国市场第四) 依托集团全球供应链缩短时间差距 [13][14] - 中国茶饮与3C数码、新能源车、美妆等品类共同组成出海矩阵 东南亚作为"第一站"后 下一步将进军日韩欧美市场 [5][13]

财务业绩 - 1H收入56.6亿元 同比增长41% [1] - 1H经调净利10.9亿元 同比增长42% [1] - 1H经调净利率19.2% 同比增长0.2个百分点 [1] - 1H经调核心利润11.4亿元 同比增长49% [1] - 1H经调核心利润率20.1% 同比增长1个百分点 [1] - 1H GMV达141亿元 同比增长34% [2] 收入构成 - 销售商品及设备收入45.0亿元 同比增长42% [2] - 加盟管理服务收入11.6亿元 同比增长39% [2] - 直营门店销售0.1亿元 同比增长14% [2] 门店扩张 - 1H净开门店1265间 新开1570间 关闭305间 [2] - 截至1H末门店总数达11179间 [2] - 二线及以下城市门店占比81% 同比提升2个百分点 [2] - 乡镇门店比例达43% 同比提升4个百分点 [2] - 一线城市318间 较2024年末净增36间 [2] - 新一线城市1812间 净增131间 [2] - 二线城市3207间 净增347间 [2] - 三线城市3063间 净增395间 [2] - 四线及以下城市2779间 净增356间 [2] 运营表现 - 1H推出52款新品 包括果蔬瓶系列和16款咖啡产品 [2] - 超8000间门店配备咖啡机 [2] - 单店日销约7.6千元 同比增长23% [2] - 单店日杯量约439杯 同比增长17% [2] - 杯均价约17.3元 同比增长4% [2] - 加盟商平均利润高于2023年及2024年同期 [2] 盈利能力 - 毛利率31.5% 同比基本持平 [3] - 销售费用率5.5% 同比基本持平 [3] - 管理费用率3.3% 同比下降0.4个百分点 [3] 业绩展望 - 预计2H外卖带来增量 咖啡和早餐产品扩充消费场景 [3] - 预计单店日销仍有提升潜力 [3] - 上调2025年收入预测15%至124亿元 同比增长41% [3] - 上调2026年收入预测18%至152亿元 同比增长22% [3] - 上调2027年收入预测31%至188亿元 同比增长24% [3] - 上调2025年经调净利预测22%至23.0亿元 同比增长49% [3] - 上调2026年经调净利预测27%至27.9亿元 同比增长21% [3] - 上调2027年经调净利预测46%至34.9亿元 同比增长25% [3] - 2025-2027年经调净利率预计维持18.4%-18.5% [3] 估值调整 - 维持2025年25倍PE估值 [3] - 对应合理目标市值625亿港元 [3] - 上调目标价14%至27.7港元 [3]

财务表现 - 2025H1公司收入148.75亿元 同比增长39.3% 其中商品设备销售收入144.95亿元(增39.6%) 加盟服务收入3.80亿元(增29.8%) [1] - 2025H1净利润27.18亿元 同比增长44.1% 净利率提升0.6个百分点至18.27% [1][2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为54.25亿元/65.86亿元/76.70亿元 对应同比增速22.28%/21.40%/16.46% [2] 盈利能力 - 2025H1毛利率31.64% 同比微降0.2个百分点 其中商品设备销售毛利率30.3%(降0.2pct) 加盟服务毛利率82.7%(升1.0pct) [2] - 销售费用率6.14%基本持平 管理费用率2.94%(升0.3pct) 研发费用率0.28%(降0.1pct) [2] 门店网络 - 截至2025H1门店总数达53,014家 其中加盟门店52,996家 [1] - 中国内地门店48,281家 净增6,697家 海外门店4,733家 净减少162家 [1] - 国内通过蜜雪冰城品牌渗透下沉市场并提升经营质量 幸运咖品牌加速门店布局 [1] 区域战略 - 国内持续强化门店网络扩张与经营质量提升 [1] - 海外重点深耕东南亚市场 在印尼和越南实施存量门店运营调改与优化 [1] 竞争优势 - 公司具备客群、渠道、供应链及营销多重优势 精准卡位平价茶饮价格带 [2] - 依托强大供应链体系及运营能力强化差异化优势 [1][2]

核心观点 - 白酒行业基金持仓占比降至2017年水平，食品饮料超配比例回落至3.2%，较2019年高峰的11%大幅回落，行业重新具备周期特征，当前或是绝对收益起点 [2][6] - 恒瑞医药2025年上半年总收入157.61亿元（同比+15.88%），归母净利润44.50亿元（同比+29.67%），创新药收入占比60.66%，国际化进程加速 [2][18] - 金风科技2025年上半年营业收入285.4亿元（同比+41.3%），归母净利润14.9亿元（同比+7.3%），风电设备毛利率大幅改善4.22个百分点至7.97% [2][30][31] - 蜜雪集团2025年上半年收入148.75亿元（同比+39.3%），净利润27.18亿元（同比+44.1%），门店总数达53014家，海外门店侧重优化调改 [4][44] - 三祥科技2025年上半年归母净利润3930万元（同比+89%），国内主机业务大幅增长带动境内营收增长40% [4][47] 食品饮料行业 - 白酒行业25Q2基金持仓占比降至2017年水平，食品饮料超配比例回落至3.2%，较2019年高峰的11%大幅回落 [2][6] - 白酒板块估值自2021年2月至今下跌四年，估值回调72%，基本面缓步变化 [6] - 白酒周期调整需经历经销商盈利下滑至亏损、回款下滑、酒厂收入下滑、真实需求好转四个阶段，当前处于第二阶段 [7] - 建议关注报表风险出清、去渠道库存较早、股息率较高的泸州老窖，估值较低、渠道库存清理的迎驾贡酒 [2][8] - 酒鬼酒绑定胖东来捕获新渠道需求，珍酒李渡依靠新品大珍及新渠道营销打法 [2][8] 医药行业 - 恒瑞医药2025年上半年创新药销售及许可收入95.61亿元，占比60.66%，其中创新药销售收入75.70亿元（同比+21.80%） [2][18] - 公司累计达成15笔创新药对外交易，2025年至今达成3项对外授权，包括授权GSK的5亿美元首付款及最高120亿美元收益 [19] - 翰森制药2025年上半年收入74.34亿元（同比+14.3%），归母净利润31.35亿元（同比+15.0%），创新药收入占比82.7% [39][40] - 派林生物2025年上半年归母净利润2.36亿元（同比-27.89%），短期产能受限导致业绩承压，新产能投产后有望回升 [22][23] - 华大智造2025年上半年测序仪器销售总量超700台（同比+60.35%），全球累计销售超5300台，但营收11.14亿元（同比-7.90%） [14][15] 新能源与公用环保 - 金风科技风电设备收入218.5亿元（同比+71.2%），总交付容量10.64GW（同比+106.6%），其中6MW及以上交付8.67GW（同比+187%） [31] - 公司风电服务板块收入28.96亿元，后服务业务在运项目容量近46GW（同比+37%），后服务收入17.5亿元（同比+9.6%） [2][32] - 上调2025-2027年归母净利润预测至26.6/38.5/44.7亿元，原预测为25.8/33.3/38.8亿元 [2][33] - 光大环境2025年上半年营收143亿港元（同比-8%），归母净利润22.1亿港元（同比-10%），中期分红每股15港仙，同比提升1港仙 [34][36] 新消费行业 - 蜜雪集团商品和设备销售收入144.95亿元（同比+39.6%），加盟和相关服务收入3.80亿元（同比+29.8%），毛利率31.64% [4][44][45] - 国内门店48281家，净增6697家，海外门店4733家，净关店162家，重点优化东南亚市场存量门店 [4][44] - 古茗2025年上半年收入56.63亿元（同比+41.2%），归母净利润16.25亿元（同比+121.5%），门店11179家，较2024H1增长17.5% [26][27] - 古茗在二线及以下城市门店占比81%，乡镇门店比例从39%增至43%，下沉市场扩张能力显著 [27] 高端制造与北交所 - 三祥科技2025年上半年营收5.29亿元（同比+22%），总成产品业务收入4.27亿元（同比+25%），胶管产品收入0.97亿元（同比+16%） [47][48] - 国内主机业务大幅增长，境内营收2.52亿元（同比+40%），主要客户吉利、比亚迪产销量大幅增长 [4][48] - 预计2025年我国汽车胶管市场规模259亿元，新兴市场国家汽车产业及车后市场发展带来新机遇 [4][49] - 克莱特2025年上半年营收2.78亿元（同比+8%），归母净利润2898万元，在手订单5.77亿元（同比+28.79%） [52][53] - 海达尔2025年上半年营收1.82亿元（同比-1%），归母净利润3306万元（同比+4%），服务器滑轨收入稳健，毛利率提升1.8个百分点至28.6% [57][58] 房地产行业 - 2025年8月16-22日，42个重点城市新房成交168万平米（环比+19.5%），21个重点城市二手房成交191万平米（环比+7.2%） [10] - 8月1-22日，42城新房累计成交475万平米（同比-19.6%），21城二手房累计成交573万平米（同比+0.8%） [10] - 中央政策强调巩固房地产市场止跌回稳，多管齐下释放改善性需求，高品质住宅或将迎来发展浪潮 [11][13] - 建议关注核心城市布局重、拿地能力强、产品力强的房企，如滨江集团、建发股份、保利发展等 [13]

投资评级 - 维持优于大市评级，目标价上调14%至27.7港元（对应汇率HKD/CNY=0.92）[2][6] 核心观点 - 1H业绩表现亮眼，收入同比增长41%至56.6亿元，经调净利同比增长42%至10.9亿元[3][4] - 门店加速下沉扩张，1H净增门店1265间至总数11179间，二线及以下城市门店占比达81%[4] - 单店日销同比增长23%至约7.6千元，主因新品推广及外卖平台补贴[4] - 咖啡品类取得重大进展，超8000间门店配备咖啡机，签约吴彦祖加速品牌传播[4] - 经营杠杆释放，管理费用率同比下降0.4pct，经调核心利润率同比提升1pct至20.1%[5] - 上调2025-2027年收入预测至124/152/188亿元，经调净利上调至23.0/27.9/34.9亿元[6][8] 财务数据 - 1H毛利率31.5%同比持平，销售费用率5.5%保持稳定[5] - 2025E毛利率预计提升至31.2%，经调净利率18.5%[8] - 2025-2027年预计EPS为0.99/1.20/1.50元，对应PE 21/17/14倍[2][8] - ROE维持高位，2025E达46.8%，2026-2027年超50%[2][8] 业务表现 - 1H GMV达141亿元同比增长34%，销售商品收入45.0亿元（+42%）[4] - 乡镇门店比例提升至43%，同比增加4pct[4] - 单店日杯量439杯（+17%），杯均价17.3元（+4%）[4] - 加盟商平均利润高于2023年及2024年同期水平[4] 增长驱动 - 2H外卖补贴持续带来增量，早餐产品扩充消费场景[5] - 2025年计划推出更多咖啡及果蔬系列新品[4] - 地域加密策略持续，低线城市渗透空间仍大[4][6] 同业对比 - 当前估值低于行业平均，2025E PE 20.5倍 vs 行业平均21.2倍[9] - PEG仅0.6倍，显著低于蜜雪冰城（1.5倍）及海底捞（1.3倍）[9] - PS倍数3.8倍，与百胜中国（1.4倍）相比存在溢价但增长更快[9]

蜜雪集团业绩与门店扩张 - 2025年上半年收入148.7亿元同比增长39.3% 毛利47.1亿元同比增长38.3% 净利润27.2亿元同比增长44.1% [1] - 全球门店数达53014家 较去年同期新增9796家门店 [1] - 供应链能力、品牌建设和门店运营强化推动高质量发展 下沉市场与海外布局成效显著 [1] Tims天好中国财务表现与业务结构 - 2025年第二季度营收3.49亿元 系统销售额4.095亿元同比增长1.4% [2] - 食品业务收入同比增长8.6% 收入占比从32.5%提升至35.2%创历史新高 [2] - 特许经营与零售业务贡献稳定现金流和盈利 咖啡+暖食差异化定位深化 [2] 古茗增长动能与运营效率 - 2025年上半年收入56.63亿元同比增长41.2% 净利润16.26亿元同比增长120%超去年全年 [3] - GMV达141亿元 单店日均GMV7600元较去年同期6200元增长22.6% [3] - 规模扩张与单店效率共振 但外卖依赖度较高存在平台补贴收窄风险 [3] 现制饮品行业竞争态势 - 市场竞争愈发激烈 企业发展普遍面临挑战 [1] - 差异化定位成为增长韧性关键因素 [2] - 存量竞争环境中需注重规模效率平衡与商业模式可持续性 [3]

核心财务表现 - 蜜雪集团上半年收入148.7亿元同比增长39.3% 毛利47.1亿元同比增长38.3% 净利润27.2亿元同比增长44.1% [1] - Tims天好中国第二季度营收3.49亿元 系统销售额4.095亿元同比增长1.4% [2] - 古茗上半年收入56.63亿元同比增长41.2% 净利润16.26亿元同比增长约120%且超去年全年 [3] 门店规模与运营效率 - 蜜雪集团全球门店数达53014家 较去年同期新增9796家 [1] - 古茗上半年GMV约141亿元 单店日均GMV7600元较去年同期6200元增长22.6% [3] 业务结构特点 - Tims天好中国食品业务收入同比增长8.6% 占比从32.5%提升至35.2%创历史新高 [2] - 蜜雪集团供应链能力与门店运营强化支撑下沉市场及海外布局成效 [1] - Tims天好中国通过咖啡加暖食差异化定位实现增长韧性 [2] 行业竞争态势 - 现制饮品市场竞争激烈 企业普遍面临发展挑战 [1] - 古茗在存量竞争中通过规模扩张与单店效率实现差异化突围 [3]