公司发展历程与创始人背景 - 创始人张红超于1997年用3000元启动资金在郑州创立“寒流刨冰”摊，创业初期经历“三开三关”的挫折[2] - 1999年店铺更名为“蜜雪冰城”，2003年以家常菜馆形式重新开业，凭借1元刨冰、2.5元炒饭等低价产品吸引学生群体，后回归冷饮并推出2元冰淇淋[3] - 2007年弟弟张红甫加入公司，蜜雪冰城进入快速发展轨道，兄弟二人性格与能力互补，哥哥张红超内向沉稳、注重技术与产品，弟弟张红甫外向张扬、擅长营销与品牌[4][5] - 公司于2025年3月3日在港交所上市，股票代码02097.HK，股价一度达到618.50港元/股，市值达2350.3亿港元[1][11] 商业模式与运营策略 - 公司核心商业模式为“极致低价”逻辑，主打4元柠檬水、6元奶茶等产品，服务广大普通消费者[13] - 确立“低价+供应链”驱动模式，通过自建供应链实现成本控制，在河南、海南等地布局五大生产基地，总占地面积约79万平方米，年综合产能达165万吨，核心原料自产率超70%[7][15] - 公司采用加盟模式快速扩张，2015年门店数量从200多家猛增至2000多家，但曾因激进扩张导致物料短缺、管理混乱等问题，后经战略调整进入有序发展[8][9] - 截至2025年6月末，蜜雪冰城全球门店数达5.3万家，覆盖印尼、越南、韩国等多个国家和地区[1][11] 财务表现与股东结构 - 2025年上半年公司盈利26.93亿元，同比增长42.90%[1][15] - 2023年、2024年公司净利润分别为31.37亿元、44.37亿元，同比增长率分别为57.13%和41.41%[15] - 截至2025年6月末，创始人张红超、张红甫各直接持有公司40.57%股权[12] - 根据2025年6月发布的《新财富》“500创富榜”，张氏兄弟以1179.4亿元身家位列第16位，成为河南首富[1][11] 市场挑战与当前状况 - 公司面临平价与高品质的冲突考验，曾尝试进军高端市场但失败，最终确认其基因在于服务普通消费者[13][14] - 为应对成本压力，公司在2023年及2024年对多款饮品进行了1元左右的提价，但每次涨价均刺激消费者敏感神经[16] - 产品质量问题备受关注，在黑猫投诉平台存在饮品中有异物、服务态度等投诉[17] - 行业及加盟商内卷加剧，公司几乎不限制区域开店数量导致内部竞争，2025年上半年闭店1187家，较上年同期增长48.56%[17] - 全球化布局面临不同市场消费习惯、监管政策差异等不确定性[17] - 二级市场股价出现波动，2025年上半年业绩发布后股价连续三天下跌，截至12月30日收盘价428.40港元/股，较巅峰时刻下跌30.74%[17]

股价表现 - 蜜雪集团股价上涨超过3%，截至发稿时涨幅为3.13% [1] - 公司股价报435港元 [1] - 成交额达到2.77亿港元 [1]

公司股价与市场表现 - 蜜雪集团股价上涨3.13%至435港元，成交额达2.77亿港元 [1] 全球化战略进展 - 蜜雪冰城在洛杉矶好莱坞星光大道开设美洲首家门店，标志着全球化战略迈出关键一步 [1] - 公司在美国有多家新店正在筹备，并在巴西、墨西哥等美洲国家稳步推进门店拓展 [1] - 截至2025年上半年，中国内地以外门店数已达4733家，主要集中于印尼、越南等东南亚市场 [1] 市场扩张与渠道优势 - 公司国内门店网络具备持续扩张空间，正进行下沉市场与一二线城市的双向渗透 [1] - 公司在三线及以下城市的门店占比保持在55%以上，强大的供应链能力保障了其在下沉市场的竞争优势 [1] - 华源证券看好公司在国内及海外市场的渠道扩张 [1] - 爱建证券指出海外市场空间广阔，东南亚供应链本地化建设支撑持续扩张 [1] 公司核心竞争优势 - 公司深耕现制饮品行业，兼具客群、渠道、供应链及营销等多重竞争优势 [1] - 公司精准卡位平价茶饮价格带 [1]

大型蓝筹股市场表现 - 汇丰控股收报124.291港元，较香港收市价上涨0.40% [1] - 腾讯控股收报606.769港元，较香港收市价上涨0.63% [1] - 香港交易所股价上涨0.59%至410.000港元 [2] - 百胜中国股价上涨0.80%至379.200港元，涨幅居前 [2] 部分科技与消费股表现 - 携程集团-S股价下跌0.79%至563.500港元 [2] - 蜜雪集团股价下跌0.66%至421.800港元 [2] - 网易-S股价微涨0.19%至213.200港元 [2] - 泡泡玛特股价微跌0.10%至200.200港元 [2] - 百度集团-SW股价下跌0.25%至119.500港元 [2] - 京东集团-SW与美团-W股价均持平，分别为112.800港元和103.200港元 [2] 医药与生物科技股行情 - 药明康德股价微涨0.10%至99.150港元 [2] - 百济神州股价下跌0.27%至183.500港元 [2] 金融与地产股动态 - 恒生银行股价持平于153.900港元 [2] - 新鸿基地产股价微涨0.10%至96.600港元 [2] 工业与制造业公司股价 - 比亚迪股份股价上涨0.54%至93.600港元 [2] - 创科实业股价上涨0.16%至91.850港元 [2] - 美的集团股价下跌0.29%至86.900港元 [2] 物流与运输股情况 - 中通快递-W股价下跌0.66%至164.700港元 [2] - 东方海外国际股价下跌0.40%至124.200港元 [2]

投资评级与估值 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [4] - 预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为335.5/403.0/443.9亿元，同比增长35.1%/20.1%/10.1% [4] - 预计公司2025/2026/2027年净利润分别为60.0/74.0/84.1亿元，同比增长34.9%/23.6%/13.7% [4] - 对应2025/2026/2027年预测市盈率（PE）分别为24.2X/19.6X/17.3X [4] 核心观点与行业分析 - 公司是全球最大的现制饮品企业，凭借端到端供应链体系和5.3万家门店网络构建的规模效应，在现制茶饮赛道确立领先地位 [4] - 中国现制饮品行业保持较快增长，2023年现制茶饮市场规模约2585亿元，现磨咖啡市场规模约1515亿元，下沉市场渗透率提升和消费频次增加驱动行业持续扩容 [4] - 公司主营现制茶饮和现磨咖啡的研发、生产与销售，旗下蜜雪冰城定位6-8元平价茶饮、幸运咖定位5-10元平价咖啡，采用加盟模式运营 [4] - 收入主要来源于向加盟商销售商品设备及提供加盟服务 [4] - 截至2025年上半年，公司全球门店数量达5.3万家，按2023年出杯量计市占率约49.6%，稳居中国现制茶饮行业龙头地位 [4] 核心竞争力分析 - **供应链优势**：公司凭借端到端供应链体系构建成本优势，产品均价约6-8元，远低于行业主流价格带 [4] - **供应链壁垒**：公司2012年即建立首家中央工厂，是中国现制饮品行业最早布局自有生产体系的企业，目前已形成覆盖采购、生产、仓储、物流的端到端供应链闭环 [4] - **采购网络**：公司建立覆盖全球六大洲38个国家的采购网络，凭借行业领先的采购规模实现源头直采的成本优势 [4] - **自产能力**：五大生产基地实现核心饮品食材100%自产，减少中间加价环节 [4] - **物流体系**：27个自营仓库配合专车直配网络，90%的国内县级行政区可实现12小时内触达，高效物流体系降低门店库存压力并确保产品新鲜度 [4] - **加盟商绑定**：加盟商100%从总部采购食材设备的机制设计，保障了终端品控一致性 [4] - **加盟体系**：截至25H1，公司全球门店数量达5.3万家，2021-2024年门店数复合年增长率（CAGR）达32%，加盟商盈利模型的可持续性是高速扩张的核心支撑 [4] - **利益共享**：公司在行业困难时期主动减免加盟费并下调物料设备价格，与加盟商利益与共的经营理念增强了加盟体系的稳定性 [4] - **自有IP**：蜜雪冰城的“雪王”IP构筑自有流量壁垒，相关话题在主要社交平台累计曝光量超286亿次，实现病毒式传播，无需支付高额外部授权费用 [4][5] 业务与财务预测 - **商品和设备销售**：预计2025/2026/2027年商品和设备销售收入分别为326.8/392.2/431.4亿元，同比增长35.0%/20.0%/10.0% [4] - **商品和设备毛利率**：预计2025/2026/2027年毛利率分别为30.6%/31.0%/31.5% [4] - **加盟和相关服务**：预计2025/2026/2027年营业收入分别为8.7/10.9/12.5亿元，同比增长40.0%/25.0%/15.0% [4] - **加盟和相关服务毛利率**：预计2025/2026/2027年毛利率分别为83.0%/83.3%/83.6% [4] - **整体财务预测**：预计2025/2026/2027年毛利率分别为32.0%/32.4%/33.0%，净利率分别为17.9%/18.4%/19.0%，净资产收益率（ROE）分别为28.6%/26.1%/22.9% [6][21] 增长催化剂 - **国内门店扩张**：公司三线及以下城市门店占比保持在55%以上，下沉市场仍有空间，同时在一二线城市的渗透率仍有提升空间，2025年公司优化开店政策，从区域限制转向市场化选址，门店布局灵活性增强 [7] - **海外市场拓展**：截至25H1，中国内地以外门店数达4733家，主要集中于印尼、越南等东南亚市场，公司已在东南亚4国建立7个自营仓库，通过供应链本地化建设降低跨境物流成本、提升配送时效 [7] - **咖啡第二曲线**：幸运咖定位5-10元平价现磨咖啡，2023-2024年公司通过团队重组、产品线升级、品牌营销强化等举措完成调整，2025年重启扩张，拓展重点转向一二线城市核心点位，幸运咖依托蜜雪冰城供应链体系，在采购成本和配送效率方面形成协同优势 [7]

报告核心观点 - 报告作为年度策略的姊妹篇，旨在通过逆向思维主动揭示市场可能误判的风险，以强化对2026年餐饮行业“看好”的年度策略观点 [2][3] - 报告认为2026年餐饮行业投资应关注“正餐筑底，茶饮分化”的趋势，当前板块估值位于8-20倍，是稀缺的估值洼地，一旦消费复苏将具备极强弹性 [7][10] 年度策略风险排雷 行业核心观点与选股思路 - **放下显微镜，头部品牌业绩已企稳**：以百胜中国25Q3业绩为例，肯德基同店、门店利润率、经营利润均略超预期，预计头部餐饮品牌同店已逐步企稳，门店模型回归坚韧 [10] - **打开望远镜，估值洼地布局正当时**：餐饮板块当前估值普遍位于8-20倍，是稀缺的估值洼地，若消费复苏，对标2019年各品牌具备极强弹性，其复苏持续性及弹性有望超越家电行业 [10] - **快餐及正餐**：客单价及头部品牌门店已完成筑底，需关注同店同比回正进度及持续性，经营效率优势下头部企业盈利弹性更优，有望实现戴维斯双击，重点标的包括海底捞、百胜中国、绿茶集团、特海国际、达势股份 [10] - **茶饮**：净开店是区别品牌势能的最佳指标，能持续实现快速净开店的品牌将享估值溢价，重点标的有古茗、蜜雪集团、瑞幸咖啡 [10] - **关键假设与软肋**：策略成立的关键假设是CPI温和回升、单店经营稳定，最大软肋是CPI恢复不及预期、单店经营承压 [10] 宏观风险 - **风险**：CPI恢复不及预期 [11] - **发生概率**：极低概率 [12] - **出现时点**：26年全年 [12] - **判断依据**：25年多个月份CPI同比增速为负，进入26年后低基数效应逐步显现 [12] - **作用机理与影响**：餐饮属终端消费，若CPI恢复不及预期，品牌将面临客单价下行压力，持续压制收入端表现，业绩下修幅度与CPI同比变动幅度息息相关 [12] - **跟踪方法**：月度CPI、月度社零等 [12] 经营风险 - **风险**：单店经营不达预期 [13] - **发生概率**：低概率 [14] - **出现时点**：正餐及快餐在26年第一季度至第二季度，茶饮在26年第三季度 [14] - **判断依据**：基于25年基数表现 [14] - **作用机理与影响**：单店同比数据趋势直接影响品牌或加盟商净开店意愿，若表现一般将影响展店信心，导致全年业绩及估值面临双重下修压力 [14] - **跟踪方法**：翻台率、单店杯量等数据及偶发事件冲击 [14] 重点个股风险排雷 海底捞 (6862.HK) - **推荐逻辑**：进可攻，退可守 [23] - **主要风险**：CPI恢复不及预期 [23] - **风险描述**：作为中国最大的直营中餐龙头，若CPI恢复不及预期将面临客单价下行压力 [17] - **影响路径**：CPI不及预期→客单价下行→业绩下修 [20] - **检测指标**：月度CPI、月度社零、月度客单价等 [22] 百胜中国 (09987.HK) - **推荐逻辑**：追求稳健，拥抱百胜 [31] - **主要风险**：CPI恢复不及预期 [31] - **风险描述**：以肯德基、必胜客为核心，定位西式快餐，若CPI恢复不及预期将面临客单价下行压力 [25] - **影响路径**：CPI不及预期→客单价下行→业绩下修 [28] - **检测指标**：月度CPI、月度社零、月度客单价等 [30] 蜜雪集团 (02097.HK) - **推荐逻辑**：低价为王，规模穿越 [38] - **主要风险**：单店经营不及预期 [38] - **风险描述**：以加盟模式为主，若单店同比承压，将影响品牌展店信心及全年业绩 [33] - **影响路径**：单店同比走弱→展店信心受挫→股价端业绩及估值下修 [35] - **影响程度**：主要影响公司中长期扩张斜率，对短期存量门店经营影响相对有限 [36] - **检测指标**：单店杯量、单店收入、同店销售等 [37] 古茗 (01364.HK) - **推荐逻辑**：深耕区域，稳步扩张 [46] - **主要风险**：单店经营不及预期 [46] - **风险描述**：以加盟模式为主，若单店同比承压，将影响品牌展店信心及全年业绩 [40] - **影响路径**：单店同比走弱→展店信心受挫→股价端业绩及估值下修 [43] - **影响程度**：主要影响公司中长期扩张斜率，对短期存量门店经营影响相对有限 [44] - **检测指标**：单店杯量、单店收入、同店销售等 [45] 特海国际 (09658.HK) - **推荐逻辑**：直营筑底，出海领航 [54] - **主要风险**：地缘政治风险 [54] - **风险描述**：作为中国海外直营火锅龙头，海外地缘政治波动可能扰动门店经营与开店节奏 [48] - **发生概率**：极低概率 [50] - **影响路径**：地缘政治风险上升→门店运营及扩张受阻→业绩下修 [51] - **影响程度**：以阶段性扰动为主，对公司长期品牌及全球化布局影响相对有限 [52] - **检测指标**：翻台率、单店收入、同店销售等 [53]

公司近况与业绩展望 - 核心观点：看好公司在外卖补贴退坡下实现相对稳健业绩增长 [1] - 受益于外卖补贴，公司Q3单店收入同比显著增长 [1] - Q4外卖补贴退坡下多数品牌同店增速环比回落、表现分化，其中古茗10/11月同店同比增速维持20%以上/双位数以上，茶百道10/11月同店增速为高单位数/双位数，奈雪10-11月同店增速约中单位数 [1] - 公司通过产品创新、线下营销及小程序引流等手段应对外卖补贴退坡影响，整体价格体系维持稳定 [1] - 蜜雪冰城主品牌2025年预计净增门店约7,000家，门店数未来有望稳健增长 [1] 新业务与新品牌发展 - 蜜雪冰城在部分城市试点早餐业务，推出售价7.9元的早餐奶+面包套餐 [1] - 幸运咖品牌今年以来强化果+咖产品创新并推出开店补贴政策，截至11月24日全球签约门店已突破10,000家 [2] - 根据极海数据，幸运咖目前实际开业门店数超8,000家，其中三线及以下城市占比69% [2] - 幸运咖上游供应链布局：与超10,000个果园合作，最大战略果园占地20,000亩，海南自建咖啡工厂规模达190,000亩，年产能突破20,000吨 [2] - 公司于10月公告收购鲜啤品牌福鹿家53%股权，主打6-10元/500ml的高性价比现打鲜啤，单店年销估计为50-60万元 [2] - 福鹿家目前门店数突破1,600家，公司计划在2026年第一季度推出签约补贴政策，加盟管理费优惠约3.5万元 [2] - 福鹿家在现打鲜啤的消费场景和市场空间或不如现制茶饮和咖啡 [2] 海外市场拓展 - 幸运咖海外首店于8月21日在马来西亚开业 [2] - 幸运咖于12月19日官宣将开放中国港澳地区加盟 [2] - 蜜雪冰城美洲首店于12月20日在洛杉矶开业，产品价格区间为1.19-4.99美元 [2] 盈利预测与估值 - 维持公司2025/2026年盈利预测为59.3/67.4亿元 [3] - 当前股价对应2025/2026年市盈率分别为26倍和22倍 [3] - 维持跑赢行业评级和目标价555港元，对应2025/2026年市盈率分别为33倍和28倍，上行空间28% [3]

招商证券(香港)对巨子生物评级调整 - 将巨子生物评级降至中性 [1] - 公司正面临声誉危机与核心品牌可复美双11销售下滑等挑战 [1] - 2026年或进入战略调整期，缺乏明显反弹催化剂 [1] - 品牌力修复与客户基础稳固仍存不确定性，投资逻辑已由增长转向重塑 [1] 中金公司对和誉-B的评级 - 维持和誉-B跑赢行业评级，目标价20港元 [2] - 公司首个自研创新药匹米替尼获批上市，临床数据优异，ORR达54%（安慰剂3.2%），长期随访ORR提升至76.2% [2] - 该药具备同类最佳潜力，商业化落地将为公司带来新增长动能 [2] 中金公司对蜜雪集团的评级 - 维持蜜雪集团跑赢行业评级，目标价555港元 [3] - 公司主品牌在外卖补贴退坡下仍具稳健增长韧性 [3] - 幸运咖签约门店破万家、福鹿家鲜啤加速拓店，叠加海外首店落地 [3] - 供应链与加盟管理能力持续验证成长潜力 [3] 中金公司对滔搏的评级 - 维持滔搏跑赢行业评级，目标价3.88港元 [4] - 公司Q3销售符合预期，库存健康、折扣趋稳 [4] - NIKE库存回收及产品结构优化有望推动渠道企稳 [4] - 中长期依托全域零售与新品牌拓展打开增长空间 [4] 华创证券对吉利汽车的评级 - 维持吉利汽车强推评级，目标价27.01港元 [5] - 极氪私有化完成显著增厚利润并强化品牌协同 [5] - 多款六座旗舰新车密集交付，销量与ASP双升驱动盈利上行 [5] - 当前估值显著低于历史中枢，具备较强修复弹性 [5] 长江证券对爱康医疗的评级 - 维持爱康医疗买入评级 [6] - 公司骨科关节龙头地位稳固，集采后收入已超集采前水平 [6] - JRI整合深化欧美布局，"成熟欧美+新兴亚非拉"双轨出海有效弱化原产地壁垒 [6] - k3手术机器人临床安全性显著优于传统术式 [6] 长江证券对云顶新耀的评级 - 维持云顶新耀买入评级 [7] - 公司AI+mRNA平台已构建肿瘤疫苗（EVM14/EVM16）与体内CAR-T（EVM18）三大高壁垒管线 [7] - EVM14全球I期已启动，EVM18预计2025年底前启动首例人体试验 [7] - 技术平台价值加速兑现 [7] 申万宏源对滔搏的评级 - 维持滔搏买入评级 [8] - 公司渠道提质增效成效显现，大规模关店阶段基本结束，全域运营能力持续强化 [8] - NIKE加强旧货回收与新品谨慎发货，有望改善行业库存压力，终端复苏趋势明确 [8] 申万宏源对中国中铁的评级 - 首次覆盖中国中铁增持评级 [9] - 公司在手订单7.54万亿，资源板块铜钴钼业务毛利率达59.45% [9] - H股折价明显且股息率达5.1%，报表优化叠加国家战略支持，估值修复空间可观 [9] 国信证券对中创新航的评级 - 维持中创新航优于大市评级 [10] - 公司动力电池10月单月装机量跻身全球前三，储能电池出货量同比增超75% [10] - 客户结构持续多元化、全球化，海外交付加速推进，盈利能力有望持续向好 [10]

港股新消费板块市场表现 - 12月22日港股新消费板块午后走强 蜜雪集团涨近10% 老铺黄金涨超6% 泡泡玛特涨3.68% [1] - A股消费股方面 免税店与百货股大涨 海汽集团、中国中免、东百集团涨停 王府井与百大集团涨超5% 珠免集团涨4.78% 上海九百涨3.7% [1] 政策与行业动态 - 12月20日商务部党组扩大会议强调大力提振消费 扩大优质商品和服务供给 释放服务消费潜力 [1] - 海南自由贸易港全岛封关运作于12月18日正式启动 封关首日三亚全市免税销售额达1.18亿元 [2] - 三亚国际免税城进店客流超3.6万人次 同比增长逾60% 销售额同比增长85% [2] 公司动态与业务进展 - 蜜雪冰城洛杉矶好莱坞店于12月20日正式营业 产品价格带在1.19美元至4.99美元之间 显著低于当地同类品牌 [2] - 蜜雪冰城已在海外布局约4700家门店 覆盖13个国家 全球门店总数超过5.3万家 位列全球现制饮品行业第一 [3] - 蜜雪冰城持续推进全球化 今年3月开放日本市场加盟 4月进入哈萨克斯坦 5月与巴西签下40亿元意向采购大单 美国、巴西、墨西哥等地新店正在筹备推进中 [3] - 老铺黄金受双节消费高峰影响 多地门店出现排队潮 消费者进店需排队约两小时 [4] - 老铺黄金消费者与国际奢侈品牌消费者平均重合率达77.3% 其单店销售额据估算约为卡地亚的2倍 梵克雅宝的3倍 [4] - 泡泡玛特与喜茶于12月22日启动全球联名活动 这是喜茶首个全球同步上线的联名活动 也是星星人IP的首个茶饮领域联名合作 [4] 相关市场动态 - 12月22日现货黄金伦敦金价格强势拉涨 首次突破4400美元/盎司大关 [4]

格隆汇"金格奖"年度卓越品牌力IPO评选结果 - 格隆汇于12月22日线上举办"科技赋能·资本破局"分享会 并揭晓"金格奖"年度卓越公司评选榜单 [1] - 布鲁可(00325.HK)、绿茶集团(06831.HK)、蜜雪集团(02097.HK)、维昇药业-B(02561.HK)、遇见小面(02408.HK)五家企业荣获"年度卓越品牌力IPO"奖项 排名不分先后按公司首字母顺序排列 [1] 评选标准与范围 - "年度卓越品牌力IPO"奖项通过对公司过去一年企业品牌的知名度、认可度、美誉度等多维度进行分析甄选 [4] - 评选旨在甄选资本市场中品牌创新能力强、渗透率高、公信力稳步提升的新上市公司 [4] - 评选采用定量数据分析和专家评审团相结合的方式进行综合评选 [4] - 评选覆盖港交所、上交所、深交所、纽交所、美国证券交易所、纳斯达克证券交易所挂牌上市的全部上市公司及独角兽公司 [4] 评选机构与宗旨 - 格隆汇以"全球视野 下注中国"为初衷 [4] - 评选旨在打造投资圈中最具参考价值的上市公司及独角兽公司排行榜 [4]