投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价482港元，对应现价401港元有约20%的上涨空间 [1][2][5] - 报告核心观点：蜜雪冰城凭借“供应链+品牌IP+门店运营”三位一体的总成本领先战略，构筑了核心竞争力，并将在国内下沉市场、海外扩张及子品牌发展中持续成长 [1][4] 公司概况与市场地位 - 蜜雪集团是全球领先、中国规模最大的现制饮品连锁企业，截至2025年上半年，全球门店数达53,014间（国内48,281间，海外4,733间）[3][7] - 按2023年GMV计，公司是全球第四大现制饮品公司（市场份额2.2%），中国最大的现制饮品公司（市场份额11.3%），旗下蜜雪冰城品牌是中国最大的现制茶饮店品牌（市场份额20.2%）[3][7][8] - 公司旗下拥有蜜雪冰城、幸运咖（中国第五大现磨咖啡品牌）及2025年9月收购的鲜啤福鹿家三个子品牌，产品主打高质平价 [8] 行业前景与增长动力 - 现制饮品是对即饮饮料的消费升级替代，增速领跑饮料市场，预计中国现制饮品市场规模将从2023年的5,175亿元增至2028年的11,634亿元，期间年复合增速达17.6% [3][12] - 现制茶饮在下沉市场增长机会更大，预计2023-2028年新增门店中绝大部分位于三线及以下城市，期间该市场年复合增速将达23% [3][18] - 东南亚现制饮品市场增速高于国内，预计现制茶饮/现磨咖啡市场规模将从2023年的63/114亿美元增至2028年的166/288亿美元，年复合增速各为21.4%/20.4% [44] 核心竞争力：三位一体总成本领先 - **数字化端到端供应链**：公司拥有覆盖六大洲38个国家的原材料采购网络及五大生产基地，年综合产能约165万吨，核心饮品食材100%自产，规模化采购带来显著成本优势，例如2023年柠檬采购成本较行业平均低逾20% [4][30][33] - **超级品牌IP“雪王”**：“雪王”作为中国现制饮品行业唯一的超级IP，通过丰富的内容创作和运营，为公司带来了强大的品牌差异度和消费者认知，2025年8月中国区会员量突破4亿，且公司广宣费用率长期稳定在约0.5%，低于行业 [4][38] - **高效的门店运营与加盟体系**：依托出色的单店模型（加盟商月利润超2万元，投资回收期1.5年以内）和低闭店率（约4%），公司自2020年起保持年均净增约8,000间门店，截至2025年上半年国内门店超48,000间 [4][41][43] 增长策略与未来展望 - **国内增长**：在持续渗透空白点位（如景区、服务区）的同时，抓住下沉市场机遇，依托强大供应链和管理能力，在现有约3万间乡镇门店基础上继续下沉 [4][43] - **海外扩张**：东南亚市场（特别是印尼和越南）地位稳固并持续优化，同时将逐渐发力中亚、美洲等新市场，例如已与巴西签署未来3-5年投入不低于40亿元的合作备忘录 [4][44] - **子品牌发展**：幸运咖品牌已确立为第二增长曲线并开启出海（马来西亚首店），新收购的鲜啤福鹿家品牌有望进一步完善公司在现制饮品领域的布局 [4][49] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年收入分别为330.5亿元、384.1亿元、421.7亿元，同比增长33%、16%、10%；净利润分别为58.0亿元、67.4亿元、75.0亿元，同比增长30%、16%、11% [5][61][62] - 2025年外卖平台补贴退坡对公司同店增长压力相对较小，且早餐产品试点有望带来单店增量 [5][60] - 基于公司在全球现制饮品行业的领先地位，给予2026年25倍市盈率估值，对应目标价482港元 [5][62]

公司业务拓展 - 茶饮连锁品牌蜜雪冰城正通过企业微信社群发布调查问卷 悄然布局早餐市场 [1] - 公司在部分城市官方小程序点单界面已新增“早餐系列”选项 上线早餐五红奶、五黑奶、玉米奶等产品 售价均为5元 [1] - “早餐计划”目前仅在大连、西安、南宁、杭州等城市进行小范围试点 上线产品包括早餐椰椰奶等四款乳品 尚未大面积推广 [1] - 公司于今年10月1日宣布斥资2.97亿元收购“鲜啤福鹿家”53%的股权 正式进军现打鲜啤领域 [3] - 从现制茶饮到鲜啤 再到早餐市场 公司正通过品类拓展寻找新的增长曲线 [3] 公司财务与运营表现 - 2025年上半年 蜜雪集团实现营业收入148.7亿元 同比增长39.3% [3] - 2025年上半年公司净利润为27.2亿元 同比增幅高达44.1% [3] - 截至2025年6月30日 公司全球门店总数增至53014家 较去年同期新增9796家 [3] - 门店网络覆盖中国所有省级行政区及12个海外国家和地区 [3] - 二级市场上 11月27日公司收报424.40港元/股 涨幅2.76% 总市值为1616亿港元 [3]

公司业务动态 - 公司通过社群及朋友圈发布关于“早餐”的调查问卷，内容涉及消费者性别、年龄、职业、早餐类型偏好及花费等[1] - 公司已在小程序点单界面新增“早餐系列”产品，包括早餐五红奶、五黑奶、玉米奶等数款，售价均为5元[2] - “早餐计划”目前仅在大连、西安、南宁、杭州等城市进行部分测试，上线产品包括早餐椰椰奶等四款乳品，售价5元，暂无大面积推广计划[4] 公司财务与运营数据 - 截至2025年6月，公司全球门店总数超过53000家，具体为53014家，较去年同期新增9796家，门店网络覆盖中国所有省级行政区及12个海外国家和地区[4][5] - 2025年上半年，公司实现营业收入148.7亿元，同比增长39.3%；毛利47.1亿元，同比增长38.3%；净利润27.2亿元，同比增长44.1%[4] - 公司旗下拥有蜜雪冰城、幸运咖两大品牌，主要提供单价约6元的现制果饮、茶饮、冰淇淋和咖啡等产品[4] 公司战略与投资 - 公司于10月1日宣布斥资2.97亿元收购福鹿家53%的股权，以进军现打鲜啤领域[4] - 收购福鹿家后，公司产品品类将从现制果饮、茶饮、冰淇淋和咖啡延伸至现打鲜啤[4] - 鲜啤福鹿家创立于2021年，主要通过线下门店提供现打鲜啤产品，截至2025年8月31日拥有约1200家门店[4] 市场表现 - 截至11月27日，公司股价收报413港元/股，涨幅0.44%，总市值为1568亿港元[5]

交易概述 - 蜜雪集团以合计2.97亿元投资获得鲜啤福鹿家53%股权，实现正式控股[1][2] - 交易包括向目标公司注资2.97亿元（占经扩大注册资本51%）以及从独立第三方受让2%股权[1] - 交易后，鲜啤福鹿家成为蜜雪集团的非全资附属公司，原实控人田海霞持股比例降至29.43%[2][7] 目标公司基本情况 - 鲜啤福鹿家创立于2021年，主打现打现饮的鲜啤产品，包括鲜啤、果啤、茶啤、奶啤等多个品类[3] - 截至2025年8月，其门店数约为1200家，覆盖中国28个省级区域，以加盟门店为主，按门店数计为中国鲜啤连锁第一品牌[7] - 独立估值师评估其截至2025年8月31日的全部股权市场价值范围为2.45亿元至2.77亿元[7] 战略协同与整合前景 - 双方战略高度一致，均聚焦“高质平价”大众市场，鲜啤福鹿家产品单价主要在每杯5.9元至9.9元区间[1][10] - 鲜啤福鹿家可共享蜜雪集团覆盖全国的冷链网络，解决鲜啤品类新鲜度把控与供应链效率的核心痛点[10][12] - 蜜雪集团强大的供应链体系将在采购、生产、物流、研发、质量控制等方面产生协同，提升产品力与成本优势[12] 行业背景与市场潜力 - 现制鲜啤被视为稀缺的蓝海市场品类，市场潜力尚未完全释放[1][13] - 中国啤酒行业从量增转向质增，现打鲜啤因保留原始风味、兼具场景体验与便利性成为新兴增长点[13] - 精酿啤酒市场规模预计将从2020年的100亿元提升至2025年的1000亿元以上[15] - 鲜啤福鹿家是国内行业中首个获得国标“鲜啤酒”认证的品牌[15] 对公司战略的意义 - 此次收购意味着蜜雪集团的业务版图从茶饮、咖啡正式拓展至精啤赛道，形成三大领域的品牌矩阵[1][10] - 公司得以大幅缩短自身切入新赛道的试错周期，并通过资源整合推动目标公司向万店规模扩张[12] - 鲜啤品类将消费场景从日间延伸至夜间，形成全时段覆盖，有助于提升用户粘性并构建多赛道增长的护城河[17]

投资交易概述 - 蜜雪集团向鲜啤福鹿家增资2.856亿元人民币，认购其经扩大注册资本的51%股权 [1] - 蜜雪集团同时受让独立第三方持有的鲜啤福鹿家2%股权，投资完成后合计持股53%，使其成为非全资附属公司 [1] 交易估值分析 - 交易完成后鲜啤福鹿家整体估值为5.6亿元人民币 [1] - 交易前鲜啤福鹿家估值为2.744亿元人民币，处于独立评估师给出的2.447亿元至2.766亿元估值范围内 [1] - 分析师认为交易价格在估值范围内，估值提升源于本次现金增资 [1] 标的公司业务概况 - 鲜啤福鹿家创立于2021年，主要通过线下门店提供现打现饮的鲜啤产品 [1] - 产品包括经典款鲜啤及果啤等创新款，截至2025年8月31日拥有约1200家门店 [1] 战略意图分析 - 通过此次投资，蜜雪集团的产品品类将从现制果饮、茶饮、冰淇淋和咖啡延伸至现打鲜啤，实现更广泛的产品品类覆盖 [2]

交易核心信息 - 蜜雪集团以2.97亿元收购鲜啤福鹿家53%的控股权[1] - 交易由两部分构成：以2.856亿元增资认购51%股权，同时以1120万元受让2%股权[3] - 交易完成后，蜜雪集团成为控股股东，原最大股东田海霞持股降至29.43%[3] - 福鹿家在此交易中的整体估值约为2.74亿元[3] 福鹿家公司概况 - 福鹿家创立于2021年，是国内首个获得国标"鲜啤酒"认证的品牌[3] - 截至2025年8月31日，其通过加盟模式已布局1200家门店，覆盖全国28个省份[3] - 按门店数量计算，福鹿家是中国鲜啤连锁门店第一品牌[3] - 公司2023年亏损152.77万元，2024年实现扭亏为盈，净利润达107.09万元[4] 鲜啤行业前景 - 中国鲜啤市场规模预计在2025年突破800亿元，2030年将达1500亿元[6] - 行业年复合增长率预计达12%-15%[6] - 行业正从"量增"转向"质增"的关键阶段[5] - 现打鲜啤因保留原始风味、兼具场景体验与便利性，成为新兴增长点[7] 协同效应与增长潜力 - 蜜雪集团拥有5.3万家门店，可为福鹿家提供梦寐以求的渠道资源[13] - 蜜雪冰城积累的4亿会员可能转化为啤酒消费的新力量[15] - 蜜雪集团的产品品类从现制果饮、茶饮等延伸至现打鲜啤，向综合性饮品集团迈进[3] - 可能实现"茶饮+鲜啤"的场景互补[14] 市场竞争与挑战 - 鲜啤市场竞争激烈，存在泰山精酿、失眠企鹅、优捕捞、28°鲜等品牌[11] - 未来若规模扩张至5000到1万家店，供应链将面临挑战[12] - 门店端的标准化运营管理也是一个挑战[12]

交易概述 - 蜜雪集团以约2.97亿元人民币收购鲜啤福鹿家53%股权，成为其控股股东 [1] - 交易分为两部分：以2.856亿元现金认购新增注册资本获51%股权，以及以1120万元受让原股东2%股权 [2] - 交易完成后福鹿家成为蜜雪集团非全资附属公司，财务业绩将并入集团报表 [2] 交易背景与关联方 - 交易前，田海霞和麦浪同舟分别持有福鹿家约60.05%及20.41%股权，交易后持股比例分别降至29.43%和10% [2] - 田海霞为蜜雪集团执行董事兼首席执行官、控股股东张红甫的妻子，本次交易构成关联交易 [2] - 蜜雪集团强调交易定价参照独立第三方评估报告，并经过内部关联交易委员会审议通过 [2] 公司基本情况 - 蜜雪集团于今年3月在香港联交所上市，截至10月3日总市值约为1325亿元 [3] - 截至今年6月底，张红甫及张红超一致行动人持有蜜雪集团40.57%股权 [3] - 截至2025年6月30日，蜜雪集团在全球拥有超过5.3万家门店，较去年同期新增9796家，相当于每天新开27家店 [5] 战略契合与协同效应 - 收购使蜜雪集团产品品类从现制果饮、茶饮、冰淇淋和咖啡延伸至现打鲜啤 [1][4] - 福鹿家现打鲜啤产品每500mL售价6至10元，与蜜雪冰城现制茶饮价格区间相当，双方定位高度契合 [5] - 福鹿家同样采用加盟模式，截至今年8月底已拥有约1200家门店，覆盖全国28个省级行政区 [5] - 分析认为协同优势包括价格带契合可实现客群共享、加盟体系协同加速扩张、供应链赋能降低成本 [6] 行业背景与增长动力 - 现制茶饮行业增速放缓，2025年新茶饮市场规模增速预计从2023年的44.3%放缓至12.4% [7] - 中国精酿啤酒市场规模从2020年的200亿元增长至2024年的800亿元，预计2025年逼近千亿，年复合增长率超30% [7] - 公告指出鲜啤产品含有更多原始风味物质，口感新鲜风味多元，现打模式兼具场景化体验与便利性 [7] 潜在行业影响 - 蜜雪集团切入鲜啤赛道有望为行业探索增长新路径，推动行业发展 [8] - 行业面临低价区间竞争激烈，传统啤酒巨头如青岛啤酒、华润啤酒均已加速布局 [8]

投资交易概述 - 蜜雪集团于9月30日与福鹿家及其股东签订投资协议，拟收购福鹿家53%的股权 [2] - 交易包括向福鹿家注资2.86亿元人民币认购新增注册资本，以及以1120万元人民币受让原股东2%的股权，总代价为2.97亿元人民币 [6] - 交易完成后，福鹿家将成为蜜雪集团的非全资附属公司，其财务业绩将并入集团报表 [6] 交易标的与业务协同 - 标的公司福鹿家主营现打鲜啤产品，拥有约1200家门店，收购将使蜜雪集团的产品品类延伸至现打鲜啤 [8][10] - 此次交易为关联交易，福鹿家实控人为蜜雪集团CEO的配偶，交易定价参照了独立第三方评估报告并经内部委员会审议通过 [11] 公司财务与运营表现 - 2025年上半年，公司实现营业收入148.7亿元，同比增长39.3%，净利润27.2亿元，同比增长44.1% [11] - 截至2025年6月30日，公司全球门店总数达53014家，较去年同期新增9796家，覆盖中国所有省级行政区及12个海外国家 [11] - 咖啡品牌幸运咖作为第二增长曲线，截至2025年7月国内签约门店已突破7000家 [11] 行业背景与战略布局 - 控股福鹿家是公司完善品类矩阵的关键一步，旨在切入精酿啤酒市场 [12] - 中国精酿啤酒市场规模从2020年的200亿元快速增长至2024年的800亿元，预计2025年将逼近千亿元，年复合增长率超过30% [12] 市场反应 - 交易消息引发市场关注，“蜜雪冰城要卖啤酒了”话题冲上热搜，公司港股在消息后次日收报392港元/股，上涨0.93%，市值达1488亿港元 [7][13]

交易概述 - 蜜雪冰城以2.97亿元总代价收购鲜啤品牌“福鹿家”53%的股权 [1][4] - 交易分为两部分：注资2.856亿元认购新增注册资本（占51%）以及以1120万元受让原股东赵杰2%的股权 [4] - 交易完成后，福鹿家成为公司的非全资附属公司，其财务业绩将并入集团 [1][4] 交易性质与股权结构 - 本次交易为关联交易，标的公司原实控人田海霞是公司执行董事兼首席执行官张红甫的配偶，交易前持股60.05% [1][4] - 关联董事张红甫已在批准交易的董事会决议中放弃投票 [4] - 交易后股权结构为：蜜雪集团持股53%，田海霞持股29.43%，麦浪同舟持股10%，赵杰持股5.36% [5] 标的公司业务与财务 - 福鹿家主营单价约6至10元/500mL的现打鲜啤产品，采用加盟模式扩张，收入主要来自向加盟商出售物料和设备 [5] - 截至2025年8月31日，标的公司拥有约1200家加盟门店，覆盖中国28个省级行政区 [5] - 财务表现方面，2023年公司处于亏损状态，2024年实现纯利约107万元 [5] 战略意图与行业前景 - 投资将使公司产品品类从现制果饮、茶饮、冰淇淋和咖啡延伸至现打鲜啤，进一步践行“高质平价”使命 [6] - 公司认为鲜啤市场处于发展初期，产品更具原始风味和新鲜口感，现打模式兼具体验感与便利性，契合消费趋势 [6] - 公司看好标的公司在产品、商业模式、运营体系及供应链方面的竞争优势和发展潜力 [6]

交易概述 - 蜜雪集团向鲜啤福鹿家注资2.86亿元人民币，获得其经扩大注册资本51%的股权 [1] - 蜜雪集团同时受让独立第三方持有的鲜啤福鹿家2%股权 [1] - 交易完成后，蜜雪集团将合计持有鲜啤福鹿家53%的股权，使其成为公司的非全资附属公司 [2] - 投资款项拟从集团内部资源拨付，不涉及动用IPO所得款项 [10] 收购战略意图 - 收购旨在开拓现打鲜啤品类，完善公司“高质平价”的品类布局 [2] - 目标形成“现制茶饮+现磨咖啡+现打鲜啤”的多品类协同格局 [2] - 品牌理念高度一致，鲜啤福鹿家产品每500ml单价约6元-10元，与蜜雪集团“高质平价”价值主张相符 [3] - 期望通过业务协同和资源整合，实现规模扩张与多业务增长共进 [2] 标的公司概况与优势 - 鲜啤福鹿家创立于2021年，主要通过线下门店提供现打鲜啤产品 [2] - 截至2025年8月，门店数约为1200家，覆盖中国28个省级行政区，以加盟门店为主 [3] - 按截至2025年8月15日门店数计，鲜啤福鹿家是中国鲜啤连锁门店数量第一品牌 [3] - 鲜啤福鹿家是国内行业中首个获得国标“鲜啤酒”认证的品牌 [3] - 2024年度未经审核除税前净利润为107万元，同比2023年实现扭亏为盈 [10] 行业前景与市场定位 - 现打鲜啤被视为蓝海市场，中国鲜啤市场尚处于发展初期 [5] - 2024年中国规模以上企业累计啤酒产量为3521.3万千升 [5] - 对比欧美市场，中国人均啤酒饮用量处于较低水平，存在较大提升空间 [5] - 啤酒消费呈现品质化、多元化趋势，鲜啤作为品质升级产品受到消费者喜爱 [5] - 现打鲜啤连锁业态有望加速替代工业瓶装啤酒，占据更大市场份额 [5] 交易估值基础 - 交易定价基于独立估值师对标的公司全部股权的评估价值 [6] - 估值参考了截至2025年8月31日的评估价值范围、业务发展前景及协同效应 [6][7] - 估值采用市场法中的可比公司法，评估的股权价值介于2.45亿元到2.77亿元之间 [8][9] - 蜜雪集团董事会认为投资价格经过参考估值适当界定，属于公平合理 [9] 协同效应与整合潜力 - 蜜雪集团拥有全球采购网络、五大国内生产基地及广泛的仓储配送体系 [12] - 蜜雪集团成熟的“供应链+品牌IP+门店运营”能力可深度赋能鲜啤福鹿家 [12] - 协同领域包括产品研发、品牌IP、门店运营、供应链优化及质量控制 [12] - 强大的供应链能力和运营经验有望帮助鲜啤福鹿家在多方面实现跃升 [13]