报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年实现营业收入47.17亿元，同比+12.30%；归母净利润10.02亿元，同比+2.00%，扣非归母净利润9.69亿元，同比+2.93%。2025Q1实现营收7.84亿元，同比-12.99%，归母净利润1.41亿元，同比-34.07%，扣非归母净利润1.43亿元，同比-33.37%。2024年毛利率为43.95%，同比提升2.05Pct；2025Q1毛利率为42.44%，同比下降1.18Pct [4] - 2024年智能配用电营收45.35亿元，同比+13.35%，海外营收29.40亿元，同比+9.77%，国内营收15.95亿元，同比+20.61%，公司加快海外本地化经营实体建设，拓宽配网产品海外市场品类；新能源营收1.43亿元，同比-12.32%，海外打造工商业微网能力，国内融合配电和新能源产品设计制造能力，中标千万级充电场站EPC总包项目以及大型光伏电站配套项目 [5] - 预计25 - 27年收入分别为53.97/61.27/69.02亿元；归母净利润分别为12.93/14.83/16.61亿元，对应PE分别10/9/8倍，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|4717|5397|6127|6902| |收入同比（%）|12.3|14.4|13.5|12.7| |归属母公司净利润（百万元）|1002|1293|1483|1661| |净利润同比（%）|2.0|29.1|14.7|12.0| |毛利率（%）|43.9|44.7|45.0|44.9| |ROE（%）|14.1|15.4|15.0|14.4| |每股收益（元）|2.06|2.66|3.05|3.42| |P/E|17.96|9.94|8.67|7.74| |P/B|2.54|1.53|1.30|1.11| |EV/EBITDA|12.60|6.57|4.97|3.76| [8] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|6129|7090|8925|11003| |现金|2581|3049|4482|6055| |应收账款|1307|1481|1653|1890| |其他应收款|94|114|140|147| |预付账款|34|46|54|56| |存货|807|1049|1089|1243| |其他流动资产|1307|1350|1506|1613| |非流动资产|3349|3969|3992|4001| |长期投资|64|64|64|64| |固定资产|730|770|764|748| |无形资产|180|179|178|176| |其他非流动资产|2374|2956|2986|3013| |资产总计|9478|11059|12917|15004| |流动负债|2174|2521|2910|3331| |短期借款|211|311|431|561| |应付账款|877|1058|1161|1307| |其他流动负债|1086|1152|1319|1463| |非流动负债|166|128|113|118| |长期借款|98|58|38|38| |其他非流动负债|67|70|75|80| |负债合计|2339|2649|3023|3449| |少数股东权益|17|17|17|17| |股本|489|486|486|486| |资本公积|2376|2349|2349|2349| |留存收益|4256|5558|7041|8702| |归属母公司股东权|7121|8393|9876|11537| |负债和股东权益|9478|11059|12917|15004| [10] 利润表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|4717|5397|6127|6902| |营业成本|2644|2986|3371|3806| |营业税金及附加|42|46|53|60| |销售费用|392|441|488|562| |管理费用|183|215|238|270| |财务费用|-4|-29|-34|-52| |资产减值损失|-29|0|0|0| |公允价值变动收益|-28|0|0|0| |投资净收益|28|25|23|27| |营业利润|1176|1503|1739|1946| |营业外收入|28|16|19|21| |营业外支出|10|13|16|13| |利润总额|1193|1506|1742|1954| |所得税|191|213|258|293| |净利润|1002|1293|1483|1661| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|1002|1293|1483|1661| |EBITDA|1259|1561|1795|1993| |EPS（元）|2.06|2.66|3.05|3.42| [10] 现金流量表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|886|1044|1524|1567| |净利润|1002|1293|1483|1661| |折旧摊销|93|84|87|91| |财务费用|-97|10|12|15| |投资损失|-28|-25|-23|-27| |营运资金变动|-164|-318|-32|-165| |其他经营现金流|1246|1611|1513|1819| |投资活动现金流|-1691|-617|-184|-115| |资本支出|-173|-102|-102|-86| |长期投资|-1641|-200|-100|-50| |其他投资现金流|123|-315|18|22| |筹资活动现金流|-634|34|93|120| |短期借款|86|100|120|130| |长期借款|-120|-40|-20|0| |普通股增加|0|-2|0|0| |资本公积增加|-1|-28|0|0| |其他筹资现金流|-599|4|-7|-10| |现金净增加额|-1438|468|1433|1572| [10] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入（%）|12.3|14.4|13.5|12.7| |成长能力 - 营业利润（%）|1.3|27.8|15.7|11.9| |成长能力 - 归属于母公司净利（%）|2.0|29.1|14.7|12.0| |获利能力 - 毛利率（%）|43.9|44.7|45.0|44.9| |获利能力 - 净利率（%）|21.2|24.0|24.2|24.1| |获利能力 - ROE（%）|14.1|15.4|15.0|14.4| |获利能力 - ROIC（%）|13.0|14.3|13.9|13.2| |偿债能力 - 资产负债率（%）|24.7|24.0|23.4|23.0| |偿债能力 - 净负债比率（%）|32.8|31.5|30.6|29.9| |偿债能力 - 流动比率|2.82|2.81|3.07|3.30| |偿债能力 - 速动比率|2.05|2.13|2.43|2.69| |营运能力 - 总资产周转率|0.51|0.53|0.51|0.49| |营运能力 - 应收账款周转率|3.95|3.87|3.91|3.90| |营运能力 - 应付账款周转率|3.07|3.09|3.04|3.08| |每股指标（元） - 每股收益|2.06|2.66|3.05|3.42| |每股指标（元） - 每股经营现金流|1.82|2.15|3.13|3.22| |每股指标（元） - 每股净资产|14.57|17.26|20.31|23.73| |估值比率 - P/E|17.96|9.94|8.67|7.74| |估值比率 - P/B|2.54|1.53|1.30|1.11| |估值比率 - EV/EBITDA|12.60|6.57|4.97|3.76| [10]

财务表现 - 2025年第一季度营收为7.84亿元，同比下降12.99% [1] - 2025年第一季度净利润为1.41亿元，同比下降34.07% [1]

公司基本信息 - 证券代码为 301012，证券简称为扬电科技 [1] - 2024 年度业绩说明会于 2025 年 4 月 29 日 15:00 - 16:30 采用网络远程方式在深圳证券交易所“互动易平台”进行 [2] - 公司接待人员包括董事长程俊明、董秘兼财务负责人仇勤俭、独立董事郭民、保荐代表人徐亦潇 [2] 海外市场拓展 - 战略方向是拓展海外市场，方式包括引进海外销售团队并在上海成立销售子公司、成立专门团队应对海外客户需求、与大客户创新合作模式 [3] - 2025 年与大客户合资成立伊美飞变压器（江苏）有限公司开拓欧洲市场 [3] - 产品出口地区包括欧洲地区、美洲地区、非洲及东南亚地区 [4] 中小股东利益维护 - 自上市以来重视中小股东利益，健全完善公司法人治理结构和内部控制制度 [3] - 2024 年年度分配方案以 140,685,830 股为基数，每 10 股派现金 1.42 元（含税），共派发现金 19,977,387.86 元；每 10 股转增 4 股 [3] - 2025 年拟注销回购股份 180.43 万股，提高每股收益和净资产收益率，稳定和提高市值 [3] 盈利增长点 - 市场方面，开拓欧洲、东南亚、美洲等海外市场，拓展国内市场并强化与电网及其配套商合作，开发储能、数据中心建设应用市场 [4] - 产品方面，持续投入技术和产品研发，发展配电变压器等重点产品，提升单品销售规模和市场份额 [4] 行业发展前景 - 全球电力需求增长和电网更新改造需求使全球电网投资高强度，多个国家或地区公布电网基础设施建设计划，带动变压器等电力设备投资需求 [5] - 全球对电力设备投资增大，部分国家及地区变压器产能短缺为我国电力设备制造行业创造市场机遇，行业整体需求将保持较强增长 [5]

财务表现 - 25Q1收入21.02亿元，同比+3.46%，环比-56.96%（调整后口径）[1] - 25Q1归母净利润0.65亿元，同比+5.17%，环比-86.22%，扣非净利润0.45亿元，同比-3.90%，环比-87.99%[1] - 25Q1毛利率37.51%，净利率10.35%，环比分别下降15.39和8.15个百分点[1] - 25Q1合同额突破38亿元，同比+30%，充电量突破40亿度，同比+40%[1] 充电桩业务 - 25Q1行业新增充电桩93.1万台（公用桩32.1万+私桩61.0万），同比+30.0%，环比-32.8%[2] - 截至2025年3月，公司运营公共充电桩74.57万台，市占率19.12%，Q1新增3.71万台[2] - 已成立独资/合资公司超290家，与超70家车企合作，累计建成车企品牌站1900+座[2] 电力设备业务 - 高压预制舱式模块化变电站和新能源箱变产品在新能源发电领域中标份额稳居第一[3] - 中高端箱式电力设备产品在中国铁路市场占有率第一，局部电力市场第一[3] - 25年4月预中标国华投资5.6亿元箱式变压器框架采购[3] - 25年1月签署沙特7亿元高压变电站订单，25年3月设立青岛前湾保税港区全资子公司加速海外布局[3] 未来展望 - 预计25-27年归母净利润12.11/15.94/22.86亿元[4] - 充电业务逐步轻资产化提升盈利能力，客户资源及平台生态壁垒显著[4] - 电力设备细分领域龙头地位稳固[4]

主要会计数据和财务指标 - 基本每股收益2025年一季报为0.0200元，较2024年同期的-0.0300元增长166.67%，连续两年一季度亏损后转盈 [1] - 每股净资产3.25元，同比增长5.86%，但较2023年同期4.89元下降33.54% [1] - 每股未分配利润1.51元，同比大幅增长41.12%，接近2023年水平1.44元 [1] - 营业收入1.37亿元，同比增长44.21%，较2023年同期0.7亿元增长95.71% [1] - 净利润0.05亿元，同比扭亏为盈（2024年同期-0.08亿元），净资产收益率0.54%，同比改善167.5个百分点 [1] 股东结构变化 - 前十大流通股东合计持股比例46.11%，较上期减少563.05万股 [1] - 红塔创新减持165.92万股，北京中至正工程减持247万股，两者合计减持占前十大总减持量的73.3% [2] - 中国太平洋人寿保险新进持股321.15万股，杨利民306.5万股退出前十大 [2] - 北京高景宏泰保持26.13%控股地位未变动，南方电网数字电网研究院等4家机构持股数量稳定 [2] 利润分配政策 - 本报告期未制定分红送配方案 [3]

行业概述 - 消弧线圈成套装置是用于中性点非直接接地电力系统的补偿设备 核心功能是补偿电网单相接地故障时的电容电流 从而快速熄灭电弧 抑制弧光过电压 保障电网持续安全运行 [2] - 装置按消弧线圈种类可分为调气隙式 调匝式 调容式 调可控硅式和偏磁式 [2] 市场规模 - 2024年全球消弧线圈成套装置市场规模达16.48亿美元 同比增长3.58% [1][8] - 2024年中国消弧线圈成套装置市场规模达29.47亿元 需求量达1.22万套 其中35Kv及以上线路占比81.30% 35Kv以下线路占比18.70% [10] 产业链分析 - 上游原材料主要包括硅钢片 铜材 绝缘材料 电子元器件等 以及铁芯 绕组 分接开关 阻尼电阻 互感器等零部件 [4] - 下游客户主要是电网公司（国家电网 南方电网等） 新能源发电（光伏 风电等）及轨道交通 石油化工 煤炭 钢铁等大型企业 [4] - 2024年中国电力投资完成额达17770亿元 同比增长14.63% 其中电网投资占34.23% 电源投资占65.77% [6] 竞争格局 - 行业代表企业包括思源电气 许继电气 山东泰开 旭辉电气 顺特电气 桂林五环 智光电气 北京电力设备总厂等 [12] - 2024年国家电网消弧线圈中标结果：思源电气中标10包14018万元占比21.3% 许继电气中标8包12304万元占比18.7% 山东泰开中标8包11731万元占比17.8% 旭辉电气中标7包10572万元占比16.0% [12][13] - 2024年上半年思源电气营业总收入61.66亿元 其中线圈类及相关产品业务收入16.74亿元占比27.15% [15] - 2024年许继电气营业总收入170.9亿元 智能变配电系统占比27.57% 智能电表占比22.62% 智能中压供用电设备占比19.61% [18] 发展趋势 - 智能电网建设推动装置向更高智能化水平发展 能够实时监测电网运行参数并自动调整补偿参数 实现精准补偿 [20] - 相控式消弧线圈等新型技术将更广泛应用 通过控制晶闸管导通角调节电感值 具有响应速度快 调节精度高 谐波含量低等优点 [20] - "一带一路"倡议为行业带来新机遇 沿线国家电力基础设施建设需求旺盛 中国企业凭借技术和成本优势可拓展出口市场 [10]

4月以来，宁德时代、美的集团、五粮液、立讯精密、京东方A、潍柴动力等一批深市龙头企业先后抛 出回购增持方案，展现对公司未来发展的信心和对公司价值的认可。 具体来看，4月7日，宁德时代继2024年10月30日完成前次27.1亿元的回购计划之后，再次推出回购公司 股份方案，基于对公司未来发展的信心和对公司价值的认可，为增强投资者对公司的投资信心，同时为 进一步健全公司长效激励机制，充分调动员工的积极性，有效地将股东利益、公司利益和员工个人利益 紧密结合在一起，公司拟以40亿至80亿元回购公司股份，用于实施股权激励计划或员工持股计划。 股份回购在优化公司资本结构、维护公司投资价值、健全投资者回购机制等方面发挥着重要作用，股份 增持彰显股东对公司投资价值的认可。一直以来，深市公司、股东积极开展回购增持，持续向市场传达 积极信号，提升股东回报水平。 4月以来深市掀起了新一轮的回购增持热潮。数据显示，其间，深市600家公司披露回购增持公告，其 中，回购计划106家，拟回购金额202亿至366亿元；回购进展426家；增持计划27家，拟增持金额为67亿 至97亿元；增持进展41家。 头部公司领衔 4月8日，美的集团继2025 ...

泉果基金调研华明装备核心信息 - 泉果基金于2025年4月11日至12日对华明装备进行调研 该基金成立于2022年2月8日 管理资产规模160.40亿元 管理6只基金 拥有5位基金经理 [1] - 泉果基金近一年非货币基金业绩表现最佳的是泉果思源三年持有期混合A 收益率为9.78% 泉果思源三年持有期混合C收益率为9.34% [2] 公司2024年财务业绩 - 2024年营业收入23.22亿元 同比增长18.41% 归母净利润6.14亿元 同比增长13.25% 归母扣非净利润5.82亿元 同比增长15.79% [2] - 电力设备业务收入18.11亿元 同比增长11.47% 毛利润占比提升1个百分点 综合毛利率因收入结构变化有所下降 [2] - 海外业务营收约4.85亿元 同比增长超40% 其中间接出口实现翻倍增长 第四季度电力设备业务实现营收同环比双增 [2] 业务板块表现与战略 - 电力设备业务国内个位数增长 海外高速增长 欧洲为主力市场 东南亚、北美、南美及非洲均衡发展 [2][3] - 间接出口客户主要为国内变压器厂 包括头部上市公司及未上市企业 中国变压器厂全球市场份额提升 [2] - 公司采取本土化海外战略 在法国、意大利布局销售团队 东南亚以新加坡为中心 印尼设装配工厂 [3] - 真空开关均价提升 因特高压、大容量开关等高价值产品占比增加 但数量占比未明显变化 [3][4] - 电力工程业务以存量项目收尾为主 付款节奏随工程进度 影响利润率波动 数控设备业务受行业及制裁影响盈利 公司已进行股权和团队调整 [4] 市场与竞争格局 - 国内电网投资保持稳定增长 网内业务增速快于网外 但网外占比仍较高 [2] - 海外市占率小幅提升 但竞争格局未发生重大变化 公司通过直接出口品牌建设推动间接出口增长 [3] - 海外变压器厂扩产谨慎 产能调整为主 净增量有限 公司可能受益于中国变压器出海趋势 [3][4] 产能与资本开支 - 国内产能通过遵义基地扩产和奉贤基地自动化改造已满足需求 无新增扩产计划 重点投入生产效率优化 [4] - 2025年资本开支稳定 聚焦技术改造、设备更新和工艺优化 无大额开支计划 [4] 财务与股东回报 - 费用率持续下降 因收购后竞争格局优化及会计政策调整 公司对毛利率稳定有信心 [4] - 2023-2025年股东回报计划承诺现金分红不低于可分配利润60% 2024年累计分红比例近80% 结合回购保障股东回报 [4]

文章核心观点 公司于2024年11月12日通过回购股份方案，2025年3月实施首次回购，截至3月31日已完成部分股份回购且符合相关要求 [2][3] 分组1：回购股份基本情况 - 2024年11月12日公司召开第六届董事会第七次会议，审议通过以集中竞价交易方式回购股份方案 [2] - 公司拟使用低于1.5亿元、不超过3亿元（含）的自有资金及金融机构股票回购专项贷款资金回购股份 [2] - 回购价格不超过6.90元/股（含），实施期限自董事会审议通过方案之日起不超过12个月 [2] 分组2：回购股份进展情况 - 2025年3月公司实施首次股份回购，截至3月31日，回购股份数量为702,600股，占总股本的0.06151% [3] - 最高成交价为4.56元/股，最低成交价为4.45元/股，成交金额为3,139,609.00元（不含交易费用） [3] - 本次回购符合公司回购方案及相关法律法规要求 [3] 分组3：其他事项 - 公司将按相关规定在回购期限内择机决策并实施回购，及时履行信息披露义务 [4]

电力设备出口数据 逆变器 - 2025年1月逆变器出口金额6.1亿美元，同比+8%，环比-8% [4] - 2025年2月逆变器出口金额4.5亿美元，同比+1%，环比-26% [4] - 欧洲市场1月出口1.9亿美元，同比-13%，环比-15%，2月出口1.5亿美元，同比-13%，环比-20% [4] - 亚洲市场1月出口2.3亿美元，同比+33%，环比-8%，2月出口1.7亿美元，同比+23%，环比-29% [4] - 美洲市场1月出口1.1亿美元，同比+8%，环比+2%，2月出口0.7亿美元，同比-20%，环比-34% [4] 变压器 - 2025年1-2月总出口金额83亿元，同比+48.0%，2月出口35亿元，同比+47.8%，环比-26.0% [5] - 大中小型变压器1-2月出口金额分别为32、33、18亿元，同比增速分别为+74.3%、+62.1%、+2.9% [5] - 大中型变压器1-2月出口金额合计66亿元，同比+67.9%，2月出口28亿元，同比+63.5%，环比-24.8% [5] - 亚洲市场1-2月出口28.7亿元，同比+106.5%，非洲5.4亿元，同比+19.0%，欧洲15.9亿元，同比+46.8%，北美洲6.9亿元，同比+73.9%，南美洲7.1亿元，同比+72.9%，大洋洲1.5亿元，同比-10.6% [5] 电表 - 2025年1-2月总出口金额17.9亿元，同比+9.3%，2月出口6.4亿元，同比-5.5%，环比-44.7% [6] - 亚洲市场1-2月出口6.8亿元，同比+1.4%，非洲4.7亿元，同比+21.2%，欧洲4.8亿元，同比+3.1%，北美洲0.02亿元，同比-31.2%，南美洲1.3亿元，同比+48.2%，大洋洲0.3亿元，同比+25.0% [6] 高压开关 - 2025年1-2月总出口金额52亿元，同比+20.3%，2月出口20.9亿元，同比+10.7%，环比-33.3% [7] - 亚洲市场1-2月出口31.0亿元，同比+12.7%，非洲5.4亿元，同比+2.6%，欧洲6.2亿元，同比+51.0%，北美洲1.2亿元，同比+72.9%，南美洲6.6亿元，同比+85.8%，大洋洲1.7亿元，同比-22.3% [7]