核心观点 - 中央经济工作会议定调2026年经济工作，财政政策将“更加积极”，货币政策“灵活高效”，核心任务是扩大内需、整治“内卷式”竞争、推动创新驱动和构建房地产发展新模式 [5][6][7][11][13][16][18][20] - 化工行业进入“击球区”，看好全球供给反内卷与全球AI需求带来的大周期机会 [30] - 人形机器人产业融资加速，商业化落地进程加快，产业链迎来“从0至1”的重要投资机遇 [41][48] - 电力设备与新能源板块多领域现积极变化：光伏供给侧改革合力形成，特高压建设密集核准，储能需求高增，锂电价格传导捋顺，AIDC建设受算力供应恢复驱动 [77][78][80][81][83][84][86] - 信用债市场呈现高波动与低利率特征，投资策略需向增量资金与主动择时要收益，城投债风险可控但需关注区域分化 [34][35][36] - A股2026年宏观主线是PPI回升与企业盈利修复，市场节奏上上半年成长风格占优，行业配置关注外需涨价链、AI产业链扩散、内需反内卷及资本市场活跃度提升 [59][60][61][71] 宏观经济与政策 - **财政政策**：2026年将“继续实施更加积极的财政政策”，为连续第18年扩张 [7] 中国2024年末政府负债率为68.7%，显著低于G20国家118.2%的平均水平，财政空间充足 [8] 2025年财政赤字率安排为4%左右，对比美国1980-2024年均值3.8%、日本同期均值4.2%，中国赤字率仍不高 [9] - **货币政策**：将“灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕” [11] 美联储进入降息通道（2025年累计降息75BP）为国内政策打开空间 [11] 结构性货币政策工具聚焦消费、科技创新、中小微企业，2025年三季度末相关工具余额达3.9万亿元 [12] - **扩大内需**：“坚持内需主导”居于明年经济工作首位 [13] 2013-2024年内需对经济增长平均贡献率达93.1%，其中消费平均贡献率55%，投资为38.1% [13] 2024年中国居民消费占GDP比重为39.9%，显著低于世界均值56%，有较大提升潜力 [14] - **统一大市场与反内卷**：将“制定全国统一大市场建设条例”，深入整治“内卷式”竞争 [16] 整治已初见成效，2025年1-10月生物基化学纤维制造、石墨及碳素制品制造行业利润同比分别增长61.2%和77.7% [17] - **创新驱动**：将建设京津冀、长三角、粤港澳大湾区三大国际科技创新中心 [18] 2024年中国研发人员总量世界第一，高被引科学家达1405人次，占全球五分之一 [18] 固定收益与信用债 - **日本国债**：收益率上行源于货币政策转向（结束负利率、放弃YCC、缩表）及扩张性财政政策引发的债务可持续性担忧 [3] 日元利率飙升但汇率贬值，与利差背离，原因包括市场对“财政主导”的担忧及美日贸易协定引导的资本外流（日本将向美国投资5500亿美元） [3] 展望后市，日债收益率仍有上行压力，套息交易反转风险相对可控 [4] - **信用债策略**：2026年市场或延续低利率、高波动特征，高票息资产缺位 [35] 建议采用“短端票息+中长久期择时”策略，并关注信用债ETF成份券调仓机会 [35] - **城投债策略**：化债收效明显，2026年风险可控 [36] 策略上建议拥抱票息，信用下沉优于拉长久期，需关注区域分化 [36] - **可转债**：11月正股回调2.98%而转债仅跌0.17%，抗跌性源于债底支撑及前期正股涨幅过大后的均值回归 [55][56] 基于转债与正股收益价差分位数构建的择时策略，自2024年起累计超额收益近40个百分点 [57] 行业策略与投资机会 - **化工行业**：进入击球区，看好全球供给反内卷大周期与全球AI需求大周期 [30] 报告从需求驱动（如AI相关的制冷剂/氟冷液、机器人材料PEEK、半导体材料）、价值驱动（潜在分红率提升的煤化工、石油炼化龙头）及供给驱动（国内反内卷加码、欧洲产能退出）三方面梳理了投资标的 [31][32] - **人形机器人**：产业融资加速，多家公司完成大额融资，如云深处科技完成超5亿元人民币C轮融资 [41] 浙江荣泰在泰国投资年产700万套机器人部件生产项目，总投资约7700万美元 [48] 产业链关注拥有核心部件积淀的企业，如执行器、丝杠、减速器、空心杯电机、传感器等环节 [49] - **煤炭行业**：北方降雪可能扰动生产与运输，供给约束增强，同时电厂日耗有望加速提升，煤价或逐步止跌企稳 [50] 行业呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”特征，高股息价值属性值得关注 [53] - **电力设备与新能源**： - **光伏**：硅料收储平台公司（注册资本30亿元）落地，行业形成供给侧改革合力，隆基绿能员工持股计划彰显2026年盈利反转信心 [77] - **风电**：12月陆风招标维持高景气，中国电建2026年框架采购规模大幅增加至陆风31GW+海风4GW [78][79] 海风方面，2025年国内招标量达10.3GW，同比增长9%，欧洲及新兴市场需求共振 [80] - **储能**：2025年1-10月国内用户侧储能新增并网规模5.6GW/12.4GWh，同比增长86% [80] 独立储能项目持续推进，如呼伦贝尔市100万千瓦/400万千瓦时项目投运 [81] - **锂电**：产业链价格传导持续捋顺，部分电池企业产品已实现涨价 [83] 固态电池产业链布局加速，卫蓝新能源提交IPO辅导备案 [82] - **AIDC（智算中心）**：特朗普政府允许英伟达向中国出售H200芯片（收取25%费用），国内算力卡供应恢复有望驱动AIDC建设需求 [84] AIDC建设引发的电力短缺问题，将驱动液冷、电源设备等技术升级需求 [85] - **电网**：特高压迎来密集核准，浙江特高压交流环网工程获批，总投资达293亿元 [86] - **医药行业**：2025年国家医保药品目录新增114种药品，谈判/竞价成功率88% [88] 首个商保药品目录公布，19种药品纳入 [88] 当前医药板块TTM市盈率29.0倍，低于35.0倍的历史平均水平 [89] A股市场策略 - **宏观主线**：PPI回升是2026年重要主线，其回升斜率取决于财政扩张力度，并决定市场高度 [60][61][62] - **微观资金**：居民存款在理财收益率回落背景下有入市可能性，外资回流需观察“流动性宽松+PPI陡峭回升”组合 [63][64][65] - **市场节奏**：上半年是成长风格表现较优的窗口，因政策前置、流动性较优及风险偏好较优 [66] 春季躁动行情可能前置至2025年12月底或2026年1月初，关注软件、传媒、创新药、机器人等拥挤度较低的成长板块 [69][70] - **行业配置**：关键词包括美联储降息、外需、AI、涨价、资本市场活跃 [71] 具体关注： - 外需涨价链：工业金属、美国电力资本开支相关的电网设备/储能/电池材料/化工 [72][73] - AI产业链扩散：国产算力、AI端侧及应用 [74] - 外需科技周期：机器人、创新药、军工 [74] - 内需涨价链（反内卷）：化工、煤炭、钢铁 [75] - 资本市场活跃：券商 [76] 其他行业动态 - **房地产**：政策转向“控增量、去库存、优供给”，全国房地产库存总量约56亿平方米 [20][27] 加快构建发展新模式，截至2025年10月11日，全国商品房项目“白名单”累计审批贷款规模超7万亿元 [21] 现房销售占比提升，2025年1-10月全国现售商品房占比达35%，较2024年同期增5个百分点 [21] - **社会融资**：11月社融同比增速8.5%，贷款增长主要由对公板块拉动，居民加杠杆意愿不高，财富管理意愿或有提升 [38][39] M1同比增速4.9%，处于2015年以来中下游水平 [39]

深市核心指数样本定期调整概览 - 深圳证券交易所及深圳证券信息有限公司对深证成指、创业板指、深证100、创业板50等深市指数实施样本定期调整，并于公告当日正式生效[2][3] 各指数具体样本调整情况 - **深证成指**：更换17只样本股，调出国药一致、中国天楹、海德股份、西藏矿业等10家主板公司和7家创业板公司，调入深深房Ａ、德明利、四方精创、长芯博创等7家主板公司和10家创业板公司[3] - **创业板指**：更换8只样本股，调出碧水源、易华录等，调入大族数控、常山药业等[3] - **深证100**：更换7只样本股，调出天山股份、山西焦煤等，调入藏格矿业、胜宏科技、安克创新等4家主板公司和3家创业板公司[3] - **创业板50**：更换5只样本股，调出特锐德、芒果超媒等，调入长芯博创、协创数据等[3] 调整体现的核心理念与产业导向 - 整体调整体现了推动新质生产力发展、筑牢实体经济基本盘以及引领长期价值投资的核心理念[4] - **推动新质生产力发展**： - 调整后，创业板指战略性新兴产业权重占比93%，新样本公司前三季度研发费用同比增速为13%，研发费用占营业收入比重为5%，其中30家公司研发强度超10%[4] - 深证100新质蓝筹属性突出，战略性新兴产业权重提升至81%，先进制造、数字经济、绿色低碳等重点领域权重提升至79%[4][5] - 创业板50战略性新兴产业权重达98%，其中以人工智能、芯片、光模块等为代表的新一代信息技术产业占比达45%[5] - **筑牢实体经济基本盘**： - 调整后，深证成指制造业样本公司权重达76%，是中国资本市场中制造业占比最高的标尺指数，其中超三成属于制造业单项冠军企业[5] - 创业板指新样本公司前三季度营业收入、净利润同比增长分别为16%、24%，其中高端装备制造、新能源产业净利润同比增长分别达60%、54%[5] - 深证100深度融入全球产业链，超过八成样本公司已将业务拓展至国际市场，境外营收近三年复合增长率达17%[5] - **引领长期价值投资与投资者回报**： - 深证成指新样本公司中，近六成实施“质量回报双提升”行动方案，超三成实施股票回购计划[5] - 创业板指新样本中有64家国证ESG评级为A及以上，权重占比达79%[5] - 深证100样本公司今年以来累计分红3022亿元，占深市分红总额的55%，近一年滚动净资产收益率达12%[5]

核心观点 报告的核心观点聚焦于对2026年宏观经济政策、产业趋势及具体投资赛道的展望，认为在“更加积极”的财政政策和“灵活高效”的货币政策支持下，内需扩大、产业升级（尤其是新质生产力与反内卷）将成为关键驱动力，A股市场存在结构性机会，春季躁动可能前置，并看好化工、人形机器人、电力设备、煤炭等行业的投资前景 [6][7][11][13][30][48][59][70][75] 宏观经济与政策 - **财政政策更加积极**：会议提出“继续实施更加积极的财政政策”，为2008年以来连续18年实施扩张性财政政策，中国财政空间充足，2024年末政府负债率为68.7%，显著低于主要经济体 [7][8] - **保持必要财政赤字与债务规模**：中国财政赤字具有“建设性”特质，2025年赤字率安排为4%左右，仍低于美国（1980-2024年均值3.8%）和日本（同期均值4.2%）的历史水平 [9] - **货币政策灵活高效**：货币政策延续“适度宽松”，降准降息仍有空间，一方面因美联储进入降息通道（2025年累计降息75BP），另一方面为稳增长、稳物价（11月CPI同比0.7%，PPI同比-2.2%）及稳地产（9月新发放个人住房贷款利率3.06%）提供支持 [11] - **结构性货币政策聚焦重点领域**：2025年三季度末，支持金融“五篇大文章”的结构性工具余额达3.9万亿元，未来将继续精准支持消费、科技创新、中小微企业等领域 [12] - **核心矛盾转向“供强需弱”**：与2024年会议相比，2025年会议形势判断首次明确提出“国内供强需弱矛盾突出”，政策应对更加细化 [24] 内需与投资 - **坚持内需主导**：内需是拉动中国经济增长的主动力，2013-2024年内需对经济增长的平均贡献率达93.1%，其中最终消费支出平均贡献率55%，资本形成总额平均贡献率38.1% [13] - **提振消费潜力巨大**：2024年中国居民消费占GDP比重为39.9%，显著低于中等收入国家（52%）、高收入国家（59%）和世界均值（56%），明年将通过实施城乡居民增收计划、提振消费专项行动等举措挖掘潜力 [14] - **推动投资止跌回稳**：2025年前三季度，资本形成对经济增长累计贡献率为17.5%，会议明确提出明年“适当增加中央预算内投资规模”，将高于今年的7350亿元，并优化实施“两重”项目、激发民间投资活力 [15][26] 产业升级与科技创新 - **整治“内卷式”竞争，建设统一大市场**：会议将“制定全国统一大市场建设条例”列为改革攻坚任务之首，旨在构建“优质优价、良性竞争”的市场秩序，整治已初见成效，如2025年1-10月生物基化学纤维制造行业利润同比增长61.2% [16][17] - **创新驱动培育新动能**：强调一体推进教育科技人才发展，2024年中国研发人员总量世界第一，高被引科学家达1405人次，占全球五分之一，每年培养STEM专业毕业生超500万人 [18] - **深化“人工智能+”与产业融合**：实施新一轮重点产业链高质量发展行动，深化拓展“人工智能+”以赋能千行百业，并强化企业创新主体地位与科技金融服务 [19] - **新质生产力与区域结合**：建设京津冀、长三角、粤港澳大湾区三大国际科技创新中心，例如京津中关村科技城2024年税收同比增长51.3% [18][28] 房地产发展新模式 - **控增量、优供给去库存**：截至2025年10月，全国房地产库存总量约56亿平方米，政策强调“因城施策控增量、去库存、优供给”，并鼓励收购存量商品房用于保障性住房 [20][27] - **完善基础制度与融资支持**：加快构建房地产发展新模式，推行融资“白名单”制度，截至2025年10月11日累计审批贷款规模超7万亿元，同时现房销售试点扩大，2025年1-10月现售占比提升至35% [21] - **聚焦“好房子”建设**：新住宅项目国家标准于2025年5月1日生效，聚焦“安全、舒适、绿色、智慧”，以高品质供给激活改善型需求 [22] 重点行业投资策略 - **化工行业进入击球区**：看好全球供给反内卷大周期和全球AI需求大周期，报告从需求驱动（如AI相关材料）、价值驱动（潜在分红率提升）、供给驱动（国内反内卷加码、欧洲产能退出）三方面梳理了包括振华股份、巨化股份、万华化学、合盛硅业等在内的细分领域龙头公司 [30][31][32] - **人形机器人产业迎来“ChatGPT时刻”**：产业融资加速，如云深处科技完成超5亿元人民币C轮融资，浙江荣泰在泰国投资7700万美元扩产机器人部件，产业链正从0到1突破，建议关注三花智控、拓普集团、绿的谐波、鸣志电器等核心部件企业 [41][42][48][49] - **煤炭行业价格有望止跌企稳**：北方降雪可能扰动生产与运输，供给约束增强，同时电厂日耗有望加速提升，12月12日北方港口动力煤价745元/吨（周环比降40元/吨），后续煤价有望逐步止跌，行业呈现“高盈利、高现金流、高分红”特征，建议关注中国神华、陕西煤业、兖矿能源、淮北矿业等 [50][53] - **电力设备与新能源行业多领域迎催化**： - **光伏**：硅料收储平台公司（光和谦成科技）成立，注册资本30亿元，增强产业链盈利反转信心，隆基绿能员工持股计划业绩考核目标彰显2026年盈利反转信心 [77] - **风电**：12月陆风招标旺盛，开标价格回升，中国电建2026年框架采购规模大幅增加（陆风31GW+海风4GW），海风方面欧洲及新兴市场订单有望密集落地 [78][79][80] - **储能**：2025年1-10月国内用户侧储能新增并网规模5.6GW/12.4GWh，同比增长86%，独立储能项目如呼伦贝尔市100万千瓦/400万千瓦时项目投运 [80][81] - **电网**：特高压建设密集核准，浙江特高压交流环网工程获批，总投资293亿元，为国内投资最高特高压交流工程 [86] - **AIDC**：英伟达H200芯片获准向中国出售（需缴纳25%费用），有望驱动国内算力需求，同时数据中心电力短缺问题催生对液冷、电源设备等技术升级需求 [84][85] - **医药行业目录调整**：2025年医保药品目录新增114种药品，谈判/竞价成功率88%，高于2024年的76%，同时公布首个商保药品目录包含19种药品 [88] 金融市场与资产配置 - **日债高波动困局**：日债收益率快速上行源于货币政策转向（2024年3月结束负利率并放弃YCC，7月公布缩表计划）和扩张性财政政策冲击，导致市场对债务可持续性担忧，美日利差收窄与日元贬值出现背离，部分原因在于美日贸易协定要求日本向美国投资5500亿美元，引导资本外流 [3] - **信用债投资策略**：在低利率、高波动环境下，建议采用“短端票息+中长久期择时”策略，关注信用债ETF成份券调仓机会，城投债策略建议“下沉优于久期”，金融债需关注交易策略及尾部风险 [35][36][37] - **可转债展现抗跌性**：11月正股回调2.98%而转债仅跌0.17%，抗跌原因在于债底支撑及前期正股上涨后的均值回归，当前估值处于高位（双低值从年初148升至172，百元溢价率从21%升至32%），但更应关注转债与正股的收益价差相对视角 [55][56] - **A股年度策略展望**：宏观主线是PPI回升及其斜率，将决定市场高度和企业盈利修复，微观主线关注居民存款搬家及外资回流可能性，节奏上上半年成长风格占优，春季躁动可能前置至2025年12月底或2026年1月初，行业配置关键词包括美联储降息、外需、AI、涨价、资本市场活跃等 [59][60][63][66][70][71]

煤层越薄，煤体通常越硬韧。采两米多厚的煤层，只需200千瓦总功率；可极薄煤层开采，装机功 率达500—900千瓦。 "作业空间就那么点儿，设备高了会被卡住，厚了挡煤流，薄了又扛不住大功率。"吴卫东向科技日 报记者解释，"这就是横在我们面前的第一道坎。" 12月的黑龙江双鸭山寒风凛冽，双阳煤矿千米井下作业不停：0.8米高的极薄煤层工作面里，一台 短矮机身采煤机正精准地"啃噬"煤层。 它的"触角"实时捕捉地质数据，经5G信号以毫秒级速度传至地面调度中心，液压支架随之智能推 移。地面调度室里，技术人员轻点鼠标，井下全景同步呈现。这是如今极薄煤层智能开采的日常，而3 年前，这里还是"连转身都困难"的艰苦作业区。 我国薄煤层储量占总储量的20%，产量却只占煤炭总产量的10%左右。厚度小于1.3米的薄煤层，尤 其是0.7—1.0米极薄煤层，因开采难度极大，长期"沉睡"，但其中蕴含的"工业精粉"——被誉为煤炭"稀 土"的焦煤，是钢铁企业不可或缺的重要原料。 2021年，由黑龙江科技大学牵头的研发团队，在千米井下打响极薄煤层"夹缝掘金"智能开采攻坚 战。 煤机"瘦身战" "薄煤层采煤，最难解的就是'小空间'和'大功率'这俩' ...

12月的黑龙江双鸭山寒风凛冽，双阳煤矿千米井下作业不停：0.8米高的极薄煤层工作面里，一台短矮 机身采煤机正精准地"啃噬"煤层。 它的"触角"实时捕捉地质数据，经5G信号以毫秒级速度传至地面调度中心，液压支架随之智能推移。 地面调度室里，技术人员轻点鼠标，井下全景同步呈现。这是如今极薄煤层智能开采的日常，而3年 前，这里还是"连转身都困难"的艰苦作业区。 我国薄煤层储量占总储量的20%，产量却只占煤炭总产量的10%左右。厚度小于1.3米的薄煤层，尤其是 0.7—1.0米极薄煤层，因开采难度极大，长期"沉睡"，但其中蕴含的"工业精粉"——被誉为煤炭"稀 土"的焦煤，是钢铁企业不可或缺的重要原料。 2021年，由黑龙江科技大学牵头的研发团队，在千米井下打响极薄煤层"夹缝掘金"智能开采攻坚战。 煤机"瘦身战" "薄煤层采煤，最难解的就是'小空间'和'大功率'这俩'死对头'。"在黑龙江科技大学实验室，吴卫东教授 一语道破关键矛盾。 煤层越薄，煤体通常越硬韧。采两米多厚的煤层，只需200千瓦总功率；可极薄煤层开采，装机功率达 500—900千瓦。 "作业空间就那么点儿，设备高了会被卡住，厚了挡煤流，薄了又扛不住大功率。 ...

宏观与策略核心观点 - 报告核心观点认为，2026年政策主基调偏积极、偏扩张，以实现“十五五”良好开局为硬要求，货币端降准降息仍可期，节奏将相机抉择[4][5] - 对于A股市场，报告展望2026年牛市将从估值驱动转向业绩驱动，建议整体维持80%中性仓位，配置侧重AI技术与安全可控两大主线，并关注产业出海与红利投资[6] - 高频数据显示经济内生动能仍偏弱：近半月地产销售同比降幅均超30%，12月第一周乘用车销量同比降32.3%，大宗商品价格涨跌互现[4] - 11月金融数据表现分化：新增信贷低于预期且结构未好转，居民部门连续“去杠杆”；新增社融好于季节性，主要受企业债券和表外融资改善支撑[5] 金融市场与资产配置 - 量化模型显示，A股本轮持续7个多月的日线级别上涨大概率已结束，市场未来将呈震荡调整态势，但中期（周线级别）牛市格局刚开始，建议投资者可逆势布局[9] - 本周择时雷达综合打分为0.08分，维持中性观点；细分维度中技术面发出看多信号，经济面与估值面发出中性偏空信号，资金面与流动性发出中性偏多信号，拥挤度信号中性[12][13] - 债市方面，报告认为随着政府债供给压力缓和、银行指标压力缓解及长债配置性价比提升，债市将逐步企稳，10年期国债收益率有望在2026年一季度创新低[14] - 资金面整体平稳，本周R001收于1.35%，DR001收于1.27%，DR007与7天OMO利差收于6.91bp[15] - 中央经济工作会议对货币与财政政策给出积极定调，后续债市走势关键取决于财政发力能否带动社融增速回升[18][20] 行业动态与表现 - 近一个月行业表现分化：通信、国防军工、有色金属涨幅居前，分别上涨13.7%、7.0%、3.0%；房地产、煤炭、美容护理跌幅居后，分别下跌8.3%、8.1%、8.0%[1][2] - 建筑装饰行业2026年策略看好出海与细分景气方向，重点推荐中国化学、精工钢构、江河集团等在化学工程、钢结构、幕墙领域的出海龙头，以及亚翔集成等半导体洁净室龙头[21] - 通信行业关注比特币矿场向AI数据中心（AIDC）转型趋势，自2024年以来已有6家矿场与云厂商签订总额536亿美元、涉及1.959GW电力的合同，市场给予AI电量的估值均值达1.44亿美元/MW[24][26] - 计算机行业指出我国商业航天进入加速期，规划有GW、G60、“鸿鹄三号”三大万星星座，2025年7月以来GW星座组网速度显著提升，可回收火箭技术突破在即，将降低发射成本[27][29] - 煤炭行业指出，2025年美国天然气价格高企驱动“气转煤”，亨利枢纽期货全年较2024年上涨50%，导致美国一季度煤电消费同比增长21%，10-11月同比增长16%[35][36] 公司研究与REITs市场 - 上海银行2025年前三季度业绩稳健，实现营业收入411.4亿元，同比增长4.0%；归母净利润180.8亿元，同比增长2.8%；三季度末不良贷款率1.18%，拨备覆盖率254.92%[40][42] - 上海银行信贷投放聚焦实体与民生，1-9月科技贷款、绿色贷款、制造业贷款投放额分别达1662.92亿元、595.27亿元、865.07亿元；汽车消费贷款投放260.17亿元，同比激增40.16%[41][42] - 本周C-REITs二级市场涨跌互现，34支上涨、41支下跌，周均涨幅0.14%；板块中市政水利及数据中心表现较优，涨幅分别为1.59%和1.4%[33] - REITs投资策略建议关注政策主题下的弹性、优质低估值项目修复能力，以及扩募资产储备充足的原始权益人[33]

资源税法及核心优惠政策 - 《中华人民共和国资源税法》自2020年9月1日起施行，同时废止了1993年的暂行条例 [5] - 国务院对有利于促进资源节约集约利用、保护环境等情形，可以规定免征或减征资源税 [3] - 省、自治区、直辖市可对因意外事故或自然灾害遭受重大损失，以及开采共伴生矿、低品位矿、尾矿的纳税人，决定免征或减征资源税 [4] 具体税收优惠政策 - 对青藏铁路公司及其所属单位运营期间自采自用的砂、石等材料免征资源税 [6] - 在2027年12月31日之前，对页岩气资源税减征30% [7][9] - 自2023年1月1日至2027年12月31日，对增值税小规模纳税人、小型微利企业和个体工商户减半征收资源税 [9] - 自2023年9月1日至2027年12月31日，对充填开采置换出来的煤炭，资源税减征50% [9] - 增值税小规模纳税人、小型微利企业和个体工商户已依法享受其他资源税优惠政策的，可叠加享受减半征收的优惠政策 [9] 减免税计算方法与管理 - 纳税人可按产量占比法核算免税、减税项目的销售额或销售数量，公式为：当期免税、减税项目的应税产品销售额(销售数量)=当期应税产品总销售额(销售数量) ×（当期免税、减税项目应税产品产量÷当期应税产品总产量） [10] - 纳税人将免税、减税项目的应税产品自用于应缴税情形而无销售额的，按平均销售价格法核算销售额，公式为：当期免税、减税项目的应税产品销售额=当期免税、减税项目应税产品自用量 × 当期纳税人应税产品的平均销售价格 [10] - 纳税人开采或生产同一应税产品符合多项减征优惠政策的，除另有规定外，只能选择其中一项执行 [10] - 纳税人销售免税、减税项目的应税产品，需留存相关增值税发票等合法有效凭据备查 [10] - 采用产量占比法或平均销售价格法核算的，需留存免税、减税应税产品的产量台账等资料备查 [11] 衰竭期矿山优惠政策细则 - 纳税人申报享受衰竭期矿山优惠政策，需留存《采矿许可证》复印件、《矿产资源储量核实报告》等有关材料 [11] - 衰竭期矿山的判定标准可由纳税人选择按剩余可开采储量或剩余开采年限确定，一经选择不得变更 [11] - 按剩余可开采储量作为判定标准的矿山，享受税收优惠的累计销售数量不得超过原设计可开采储量的20% [11] - 剩余可开采储量计算公式为：剩余可开采储量=可开采储量-累计采出量 [12] - 按剩余开采年限作为判定标准的矿山，享受税收优惠的累计时长不得超过五年 [12] - 剩余开采年限计算公式为：剩余开采年限=剩余可开采储量÷[最近一次核准或核定的年生产能力×储量备用系数×（1-矿石贫化率）] [13] - 油气田和水气矿山关于衰竭期的判定标准参照上述规定执行，其中油气田以单个油气田(藏)开发单元为单位确定 [13] 煤炭充填开采优惠政策细则 - 纳税人申报享受煤炭充填开采优惠政策，需留存《采矿许可证》复印件、煤炭资源充填开采利用方案、井上井下工程对照图、第三方技术评估报告、充填开采台账等有关资料 [13] - 在充填开采工作面已安装计量装置的，按实际计量的称重数量作为充填开采置换出来的煤炭数量 [13] - 未安装计量装置的，按当期注入充填物体积和充采比计算充填开采置换出来的煤炭数量 [13] - 煤炭充填开采是指向采空区或离层带等空间充填矸石、粉煤灰、建筑废料以及专用充填材料的煤炭开采技术 [13]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 报告认为，煤炭行业“反内卷”交易再升温，盘面“空头”出现止盈现象[1] - 报告强调，未来很长时间内，聚焦AI带来的能源领域投资机会尤其需要重视，并指出AI将重塑美国煤炭市场，带来底部反转的投资机会[1] - 报告核心逻辑在于供给受限，认为煤炭价格上行趋势未变，需求强度决定上涨斜率，当前的调整是对短期价格涨幅过快和需求不及预期的正常消化[11] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾与市场表现 - 报告期内（2025年12月8日至12月12日），中信煤炭指数报3630.41点，下降3.80%，跑输沪深300指数3.72个百分点，位列中信板块涨跌幅榜第30位[1][74] - 同期，上证指数下降0.34%，沪深300指数下降0.08%[74] - 个股方面，本周煤炭板块上市公司中3家上涨，32家下跌[75] 重点领域分析：动力煤 - 价格方面：截至12月12日，北方港口动力煤现货价格报收761元/吨，周环比下降39元/吨[2][33] - 供应方面：大部分煤矿产销正常，但少数煤矿检修导致停产减产，整体产能利用率小幅回落，“三西”地区煤矿产能利用率为90.3%，周环比下降0.2个百分点[3] - 需求与库存：虽有寒潮但力度不强，叠加风光出力挤压，电厂日耗同比下滑，采购积极性不高，港口库存持续积累至近年同期最高水平[3] - 核心驱动：当前阶段“现实需求”是驱动煤价运行的主要因素，采暖季后寒潮未至导致电厂去库延后，煤价缺乏上行动力[4][8] - 后市展望：煤价跌幅有望趋缓，但短期仍难止跌，或呈现阶段性跌幅收窄的走势，大面积降温叠加雨雪天气是煤价止跌企稳开启上行的关键[8][16][33][35] 重点领域分析：焦煤 - 价格方面：截至12月12日，CCI柳林低硫主焦煤价格报1500元/吨，周环比持平，产地价格多延续弱势但跌幅有所放缓[2][38] - 供应方面：山西主流大矿因年度任务即将完成等因素产量缩减明显，样本煤矿原煤产量为1196.5万吨，周环比减少17.4万吨[11] - 需求方面：受钢材淡季、焦炭提降及钢厂利润收缩影响，炼焦煤刚需偏弱，焦企采购谨慎[11] - 期货市场：焦煤盘面下行受仓单压力大、市场担忧钢材利润承压负反馈、年末蒙煤进口冲量预期及坑口竞拍流拍率高等因素影响[11] - 市场变化：周五夜盘焦煤开启反弹，05合约收涨3.5%，因01合约基本兑现劣质煤仓单利空，且国务院国资委会议提出“自觉抵制‘内卷式’竞争”，引发“反内卷”交易升温，空头集中止盈[11] 投资策略与标的推荐 - 核心逻辑：上行趋势未变，核心驱动在于供给受限，10月中国原煤产量同比下滑2.3%，且年底主产区受安监影响产量或持续受限，决定了煤价易涨难跌[11] - 遵循“绩优则股优”：重点推荐中煤能源（H+A）、兖矿能源（H+A）、中国神华（H+A）、陕西煤业[11] - 重点推荐：深耕智慧矿山领域的科达自控；困境反转的中国秦发[11] - 重点关注：力量发展、Peabody（BTU）、晋控煤业、潞安环能、新集能源、山煤国际、电投能源、淮北矿业、昊华能源、平煤股份，以及未来存在增量的华阳股份、甘肃能化[11] - 此外，前期完成控股变更、资产置换的江钨装备亦值得重点关注[11] - 报告列出了重点标的的盈利预测与估值，例如中国神华2025年预测EPS为2.56元，对应PE为15.63倍[12] AI驱动的能源投资机会（美国市场） - 算力需求激增：AI数据中心用电高增，预测2024-2030年美国数据中心电力需求复合年增长率将达21%，2030年耗电量将增至694太瓦时，占全美用电比例升至15%，对应新增装机容量需求约50GW[7] - 煤炭需求增长：美国煤炭需求以电力用煤为核心，占90%以上，2025年上半年美国煤电发电量同比增长15%，受算力拉动电煤需求预计明显增长[7] - 供给刚性：美国煤炭行业投资长期处于底部，在建煤矿产能仅590万吨/年（其中动力煤约105万吨/年），供给长期受限[7] - 库存低位：2025年底美国燃煤电厂煤炭库存预计将下降至1.07亿短吨水平[7] - 历史性机会：低库存叠加爆发性需求增速，以及持续产量下降的供给刚性，有望带动美国煤炭市场及煤价迎来历史性反转机会[7] - 解决电力供需错配的途径：短期依赖现有燃气、核电；长期新选择包括小型模块化反应堆（SMR）、固体氧化物燃料电池（SOFC）及可控核聚变[7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周利率债震荡偏强，信用债除 7Y 期外收益率多数随利率下行，信用利差多数略有走阔 [2][10] - 城投债利差多数上行 1 - 2BP，产业债利差总体上行，混合所有制和民企地产债利差升幅较大 [2][3] - 二永债收益率多数下行，3Y 期下行幅度最大，表现强于普信债，产业永续债超额利差持平，城投永续债超额利差分化 [3][33] - 建议对地产债保持观望，关注高等级二级资本债投资价值 [4][42] 各部分内容总结 利率与信用债情况 - 本周 1Y、3Y、5Y、7Y 和 10Y 期国开债收益率较上周分别下行 2BP、3BP、1BP、3BP 和 2BP；信用债除 7Y 期，收益率多数下行，1Y 期 AA 及以上等级下行 1BP，AA - 级下行 7BP 等 [10] - 信用利差多数略有走阔，评级利差和期限利差有不同变化 [10] 城投债利差情况 - 外部评级 AA 和 AA + 平台信用利差总体上行 2BP，AAA 平台总体上行 1BP，分行政级别省级、地市级和区县级平台总体上行 2BP [15][19] 产业债利差情况 - 产业债利差总体上行，央国企地产债利差上行 3 - 4BP，混合所有制地产债利差上行 17BP，民企地产债利差上行 26BP [3][24] - 各等级煤炭债利差上行 1BP，AAA 等级钢铁债利差上行 1BP，AA + 下行 3BP，AAA 等级化工债利差上行 1BP，AA + 持平 [24] 二永债收益率情况 - 1Y 期二永债收益率大致持平，部分等级下行 1BP，利差整体上行 1 - 2BP；3Y 期各等级二级债收益率下行 4BP，利差下行 1BP 等 [33] 永续债超额利差情况 - 产业 AAA3Y 永续债超额利差上行 0.01BP 至 15.37BP，产业 5Y 永续债超额利差持平于 11.90BP [37] - 城投 AAA3Y 永续债超额利差下行 1.34BP 至 5.19BP，城投 AAA5Y 永续债超额利差上行 1.39BP 至 12.03BP [37] 投资建议 - 中央经济工作会议地产政策着眼长期，短期需求或偏弱，万科展期事件有不确定性，建议对地产债保持观望 [4][42] - 化债政策遏增化存，关注融资平台经营性债务风险，长久期弱资质城投债有不利影响 [4][42] - 二永债表现强于普信债，高等级二级资本债收益率曲线 4Y 期左右较凸，建议关注投资价值 [4][43] 信用利差数据库编制说明 - 市场相关信用利差基于中债数据求得，城投和产业债相关信用利差由研究所整理统计，历史分位数自 2015 年初以来 [44] - 产业和城投个券信用利差计算方法，银行和产业/城投类永续债超额利差计算方法 [44] - 样本筛选标准，产业和城投债选样本并剔除担保债和永续债，剔除剩余期限不符的个券 [44]

报告行业投资评级 - 行业评级为“增持”（维持）[1] 报告核心观点 - 港口库存持续累积，煤价维持下行走势，预计未来将维持震荡走势[1] - 保险资金增量、保费收入正增长且向头部集中，固收类资产荒叠加红利资产高位，预期权益配置更青睐资源股[2][38] - 核心推荐动力煤弹性标的，建议关注昊华能源、广汇能源[2][38] 本周行情回顾 - 上证指数本周（12月8日至12月12日）报收3,889.35点，较上周下跌35点，跌幅0.89%，成交金额为4.03万亿元，较上周增加0.62万亿元，增幅18.4%[10] - 煤炭板块指数本周报收2,782.10点，较上周下跌64点，跌幅2.24%，成交金额为511亿元，较上周减少47亿元，降幅8.45%[10] - 个股方面，本周涨幅前四的公司为ST大洲（+2.98%）、江钨装备（+2.38%）、平煤股份（+1.78%）、郑州煤电（+0.67%）[12] - 本周跌幅前五的公司为大有能源（-9.07%）、恒源煤电（-7.39%）、兰花科创（-7.34%）、冀中能源（-7.18%）、甘肃能化（-5.65%）[12] 煤炭价格走势 - **港口动力煤价格**：截至12月12日，秦皇岛港口5500大卡动力煤平仓价环比下跌40元/吨，报收745元/吨[16] - **产地动力煤价格**：截至12月12日，大同南郊5500大卡动力煤车板含税价环比下跌25元/吨，报收610元/吨；内蒙古赤峰4000大卡动力煤车板含税价环比持平，报收430元/吨；兖州6000大卡动力块煤车板含税价环比下跌30元/吨，报收980元/吨[16] - **动力煤价格指数**：截至12月10日，环渤海地区动力煤价格指数环比下跌3元/吨，报收703元/吨；截至12月12日，CCTD秦皇岛港发热量5500大卡动力煤价格指数环比下跌6元/吨，报收709元/吨[18] - **国际动力煤价格**：截至12月5日，澳大利亚纽卡斯尔港NEWC煤炭价格指数环比下跌4.38美元/吨，报收108.52美元/吨；南非理查德RB煤炭价格指数环比持平，报收84.50美元/吨；欧洲三港ARA煤炭价格指数环比持平，报收95.88美元/吨[18] - **产地炼焦煤价格**：截至12月12日，山西古交2号焦煤坑口含税价环比下跌30元/吨，报收630元/吨；河北唐山焦精煤车板价环比下跌80元/吨，报收1480元/吨[24] - **国际炼焦煤价格**：截至12月12日，澳洲峰景煤矿硬焦煤中国到岸不含税价环比下跌0.5美元/吨，报价221美元/吨；澳洲产主焦煤京唐港库提价环比下跌90元/吨，报价1410元/吨[24] 港口库存与物流 - **环渤海四港区供需**：截至12月12日，日均调入量183.84万吨，环比上周下降11万吨，降幅5.76%；日均调出量163.27万吨，环比上周下降10万吨，降幅5.72%[1][29] - **环渤海四港区库存**：截至12月12日，库存为2915.70万吨，环比上周上涨154万吨，增幅5.59%[1][33] - **环渤海四港区锚地船舶**：截至12月12日，日均锚地船舶共75艘，环比上周基本持平[1][33] - **国内海运费**：截至12月12日，国内主要航线平均海运费较上周环比下跌7.44元/吨，报收30.83元/吨，跌幅19.45%[35] 相关能源价格 - **国际原油价格**：截至12月12日，布伦特原油期货结算价环比下跌2.63美元/桶至61.12美元/桶，跌幅4.13%[27] - **国际天然气价格**：截至12月12日，荷兰TTF天然气价格环比上涨0.22美元/百万英热至9.52美元/百万英热，涨幅2.36%[27]