公司近期动态 - 公司于2025年11月27日召开第五届第二十三次董事会会议，审议包括《关于公司董事会换届选举的议案》在内的文件 [1] - 截至新闻发稿，公司市值为27亿元 [1] 公司营收结构 - 2025年1至6月份，公司营业收入主要来源于母婴消费品行业，占比77.64% [1] - 医美行业是公司第二大收入来源，同期占比21.03% [1] - 其他业务收入占比为1.33% [1]

公司退市进程与风险 - 公司股票自2025年11月26日起停牌，并进入将被终止上市的实质阶段 [1] - 公司面临重大违法强制退市、财务类退市、面值退市等多重退市风险 [3] - 截至2025年11月25日，公司股价跌至1.24元/股，面临面值退市压力 [19] 证监会行政处罚核心违法事实 - 2018年至2023年期间，公司未如实披露实际控制人，将钱群英列为实控人，但实际控制人为钱群山，相关信息存在虚假记载 [3] - 2020年至2023年，公司通过三家子公司与关联方开展无商业实质贸易业务，虚增营收、成本及利润 [5] - 四年累计虚增营收超过17亿元，其中2020年虚增4.95亿元，占当期披露营收的26.46% [5] - 四年累计虚增利润近8000万元，其中2021年虚增利润2027.12万元，占当期利润总额的51.65% [5] - 公司未按规定披露关联方非经营性资金占用，2023年末占用资金余额达16.93亿元，占当期披露净资产的96.09% [8] 处罚结果与高管责任 - 公司及相关责任人被中国证监会累计罚款3050万元，其中公司被处以1000万元罚款 [11] - 实际控制人钱群山被处以1500万元罚款，并被采取10年证券市场禁入措施 [11][14] - 钱群英、陈颐、孙曦、骆啸等其他四名高管分别被处以200万元、150万元、100万元和100万元罚款 [11] 公司经营与财务状况恶化 - 2025年前三季度，公司归属于上市公司股东的净利润亏损8746.80万元，较上年同期大幅下降294.03% [14] - 控股股东所持全部1.23亿股股份已处于质押、司法标记、司法冻结及轮候冻结状态，影响股权稳定性 [14] - 公司存在因贷款逾期导致31个银行账户被冻结、子公司涉骗税案被起诉等负面事件 [14][18] 核心业务危机与行业警示 - 公司核心产品韩国童颜针艾塑菲的独家代理权因原生产商Regen被爱美客收购而产生纠纷，并于2025年7月被单方面解约，该产品在2025年一季度营收占比达35.55% [18][25][27] - 公司业务模式过度依赖海外成熟产品代理，缺乏自研能力和核心产品矩阵，抗风险能力薄弱 [25][27] - 公司与奥园美谷等跨界医美企业案例表明，行业长期价值锚定于核心技术、合规运营与可持续商业模式，而非短期资本炒作 [28]

全球市场波动与AI叙事 - 全球市场出现下挫，A股从4000点下探至3800点，受AI泡沫焦虑、美联储降息预期回落及资金情绪谨慎等因素共振影响[1] - 当前科技牛市被描述为由宏大叙事与充裕流动性驱动的狂热，AI革命作为强大叙事核心仍在提供巨大想象空间，只要叙事未被证伪且流动性未断崖式收紧，市场可能在短暂调整后重拾升势[3] - 准确预测2008年次贷危机的迈克尔·伯里对AI发出警告，预计英伟达是AI泡沫的先兆[1] 市场风格切换：从消费到硬科技 - 贵州茅台“股王”位置被寒武纪取代被视为中国社会发展的必然结果，反映A股从“吃药喝酒”转向“硬科技”突围的市场风向变化[5] - 宁德时代港股市值达2.44万亿港元，已超越贵州茅台，成为港股第三大市值公司，科技股代替消费股带领市场是风向最直观体现[8] - 飞天茅台批发价首次跌破1700元，可能回归官方定价1499元水平，价格受市场供求关系直接影响[6] 半导体产业链与国产替代机遇 - 光刻机大国荷兰存在AI焦虑，其掌控全球90% EUV光刻机却在AI产业链中角色被动，通过冻结中资半导体资产以换取谈判筹码及欧洲AI话事人角色[10] - 光刻胶作为半导体制造核心材料战略价值凸显，国产替代市场空间巨大，其验证周期长（面板1-2年，半导体2-3年），但一旦通过认证客户黏性高[12] - 一家国产光刻胶公司净利润狂飙19202%，在国产替代热点下可能成为黑马[12] 消费电子与AI硬件新趋势 - 立讯精密与OpenAI合作被视为重要里程碑，可提前卡位AI硬件万亿赛道，实现从“代工者”向“核心制造商”转变，其股价冲破压力位创历史新高[14] - 合作表明立讯精密在全球消费电子制造领域的技术实力和不可替代性，一定程度上打消了苹果订单外流的担忧[14] - 消费趋势向悦己型消费转变，消费者更注重文化认同与性价比，同时AI全面终端化推动消费电子加速迭代[14] 特定行业竞争格局变化 - 医美面膜行业竞争加剧，敷尔佳2020年市占率25.9%但2023年降至9.1%，被巨子生物（9.2%）反超，线上新品牌涌现导致龙头优势弱化[16] - 全国新建商品房销售额前三季度为6.3万亿元，同比下降7.9%，降幅持续扩大，楼市作为内向型市场其回暖依赖于自身信心恢复及持续支持措施[20]

核心观点 - 北交所在2025年呈现强劲发展态势，北证50指数屡创新高，市场流动性显著改善，政策支持推动市场进入高质量发展阶段，投资机会聚焦于科技与消费的共振，特别是人工智能、人形机器人和新消费领域[4][12][25] 市场回顾 - 北证50指数在2025年表现突出，呈震荡上行趋势，5月下旬突破1500点，8月中旬突破1600点，9月8日触及1670.01点的历史高位，全年累计涨幅达32.27%（截至11月21日），主要受市场流动性改善、机构资金涌入及AI、机器人、半导体、新消费等行业行情推动[4][12] - 北交所市场交易活跃度大幅提升，2025年前10个月累计成交额达56,719.06亿元，同比增长240.46%，公募基金、社保基金等中长期资金加速布局，做市商制度优化和北证50ETF推出进一步提振投资者热情[4][13] - 市场持续扩容，截至2025年10月31日，北交所总市值达9,209.78亿元，较开市时增长超2倍，上市公司数量从81家增至280家，增长逾3倍，定位服务创新型中小企业，专精特新企业占比超一半[19][23] - 政策层面以“深改19条”为核心，从发行上市、并购重组、交易监管等多维度发力，推动市场从“规模扩张”转向“提质焕新”，包括上市准入更包容、并购重组“小额快速”审核机制优化等，北证50指数基金规模增至123亿元（截至2025年11月）[22][24] 科技与消费共振 - 科技行业处于量变到质变关键阶段，人工智能、机器人等前沿领域突破成为经济增长核心驱动力，消费市场向品质化、个性化升级，传统与新兴消费重塑市场格局，建议重点关注人工智能、人形机器人和新消费赛道[4][25] - 生成式人工智能迎来高速发展，中国大模型数量占全球36%，仅次于美国的44%，AI独角兽企业达71家，生成式AI专利数量为美国的6倍，2014-2023年全球相关专利达5.4万件，中国占比超38,000件，2023-2024年中国备案生成式AI服务从60余款增至302款，市场空间广阔，全球市场规模预计从2024年360.6亿美元增至2028年2154亿美元，年均复合增长率56.33%，中国市场规模预计从2023年170亿元增至2030年1.09万亿元，年均复合增长率93.41%[26][27][28][32][35][36] - 人形机器人行业处于产业化落地关键期，全球市场规模预计从2024年25.62亿元增至2030年642.22亿元，年均复合增长率58.90%，中国市场规模预计从2024年12.54亿元增至2030年254.04亿元，年均复合增长率60.33%，2025年1-8月行业投融资达127起、金额364亿元，为2024年全年的1.8倍[43][44][47] - 消费成为GDP增长主要驱动力，2023年最终消费支出对经济增长贡献率85.6%，拉动GDP增长4.6个百分点，医美行业2023年市场规模达2669亿元，同比增长17.68%，预计2024年达2964亿元，2019-2024年复合增长率15.60%，化妆品原料市场规模从2019年1147.8亿元增至2024年1603.9亿元，复合增长率6.9%，预计2029年达2561.8亿元，胶原蛋白产品市场规模从2020年204.7亿元增至2023年584.2亿元，复合增长率超40%，预计2030年达2695亿元，宠物消费市场持续扩张，2024年宠物（犬猫）数量达12,411万只，同比增长2.1%，城镇宠物消费市场规模从2018年1708亿元增至2024年3453亿元，复合增长率9.86%[55][56][57][62][65][69][73] 关注企业 - 人工智能领域关注并行科技，主营业务为IT服务，2024年归母净利润0.12亿元，同比增长115.0%，2025年前三季度归母净利润0.08亿元，同比增长178.8%[40][41] - 人形机器人领域关注开特股份和惠同新材，开特股份主营汽车电子零部件，2024年归母净利润1.38亿元，同比增长21.2%，2025年前三季度归母净利润1.30亿元，同比增长37.2%，惠同新材主营金属纤维材料，2024年归母净利润0.40亿元，同比增长14.3%，2025年前三季度归母净利润0.39亿元，同比增长24.0%[51][53] - 新消费领域关注锦波生物和路斯股份，锦波生物主营医疗美容，2024年归母净利润7.32亿元，同比增长144.3%，2025年前三季度归母净利润5.68亿元，同比增长9.3%，路斯股份主营宠物食品，2024年归母净利润0.78亿元，同比增长14.6%[77][78][81]

青木科技（301110）核心观点 - 报告核心观点：青木科技是一家以“数据+技术”驱动的全域零售服务专家，通过“代运营+品牌孵化+技术解决方案”三大高协同业务，在大服饰、潮玩、美妆等高景气赛道构建了高粘性品牌矩阵，品牌孵化业务正成为增长新引擎，未来业绩增长可期，首次覆盖给予“增持”评级 [2][4][12] 公司概况与财务表现 - 公司于2009年在广州成立，2011年聚焦电商代运营，已构建三大高协同业务，覆盖大服饰、潮玩、美妆、健康消费品等赛道，服务Skechers、李宁、泡泡玛特等知名品牌 [2][12] - 创始人吕斌、卢彬合计持股39%，股权集中稳定，核心高管深耕行业十余年，在大服饰等核心品类具备深厚资源 [2][12] - 财务表现稳健：2024年营收11.5亿元，同比增长19.2%，归母净利润0.91亿元，同比增长73.84%；2025年上半年营收6.7亿元，同比增长22.75%，归母净利润0.52亿元，同比下滑22.96% [2][12] - 公司盈利能力持续提升，2021年至2025年上半年毛利率稳定在40%以上 [2][12] 核心竞争力分析 - 数据层面：服务覆盖天猫、京东、抖音、小红书、微信小程序等主流平台，积累多平台用户行为与交易数据，训练预测用户行为模型，转化效率行业领先 [3][12] - 技术层面：自研“青灵AI中台+数据磨坊CRM+OMS”系统，打通商品、订单、会员全链路，通过AI上新、智能定价、虚拟主播等工具有效降低直播成本 [3][12] - 品牌矩阵：采用总代理→合资控股→自有品牌三级梯度，在大服饰、潮玩、美妆、健康消费品、宠物食品等核心赛道建立品牌矩阵，ECCO、Emporio Armani、H&M、APM Monaco等品牌续约稳定 [3][12] 增长驱动因素与业绩展望 - 品类纵深：在大服饰基本盘外，公司已切入潮玩、美妆、健康消费品、宠物食品四大高景气赛道，2024年承接泡泡玛特、Jellycat等头部品牌抖音旗舰店运营 [12] - 模式升级：从单一服务费升级为“服务费+经销价差+股权收益”模式，分享品牌成长红利，孵化业务毛利率显著高于传统代运营 [12] - 平台扩张：保持天猫六星、抖音金牌服务商资质，同步加码抖音、天猫国际及TikTok Shop东南亚运营，海外代运营收入占比持续提升 [12] - 业绩展望：预计2025-2027年营收分别为15.1亿元、19.0亿元、23.4亿元，同比增长30.5%、26.5%、23.0%；归母净利润分别为1.31亿元、1.85亿元、2.59亿元，同比增长45.2%、40.4%、40.4%，对应PE分别为50倍、35倍、25倍 [4][12] AI+教育行业分析 - “AI+教育”高速增长的核心驱动力来自政策、技术与市场三方面共振，AI技术能破解传统教育中难以同时实现规模化、高质量与个性化的“不可能三角” [13] - 国内商业模式主要分为To G、To B与To C三类，To C模式直接面向学生与家长，提供高度个性化学习体验，预计最具市场潜力 [16] - 多家上市公司已积极布局，如视源股份通过“希沃”品牌提供软硬件一体化解决方案，科大讯飞基于自研大模型推出AI学习机，粉笔与有道分别聚焦职业考试与语言学习 [16] 港股医药行业投资策略 - 创新药板块受多项政策支持，国内创新药出海交易金额和数量创历史新高，板块估值触底反弹，头部公司通过商业化销售放量叠加授权收入实现盈利 [16] - 百济神州泽布替尼海外销售持续放量，三季度全球销售额超10亿美元，同比增长51%，3Q25公司GAAP净利润达到1.25亿美元，去年同期亏损1.21亿美元 [16] - 信达生物肿瘤+非肿瘤双轮驱动，2024年首次实现Non-IFRS净利润与EBITDA转正；康方生物依沃西达到OS终点，核心产品纳入医保后快速放量 [16] - 传统制药公司加速创新转型，翰森制药1H25创新药及合作收入同比增长22.1%至61.5亿元，中国生物制药1H25创新产品收入贡献从1H24的39%增长至44% [16] 美容护理行业25Q3业绩回顾 - 25Q3需求端淡季不淡，7-9月化妆品社会零售额982亿元，同比高个位数增长，10月增速超9%，跑赢社零整体，国货崛起概念持续 [18] - 化妆品板块重点标的25Q3营收增速中枢约3%，归母利润端整体改善：珀莱雅25Q1-3累计营收70.98亿元，同比增长1.89%；若羽臣25Q1-Q3营收21.38亿元，同比增长85.3%；丸美股份25Q1-3营收24.5亿元，同比增长25.5% [18] - 医美板块25Q3边际改善，朗姿股份25Q1-3营收43.28亿元，同比增长0.9%，归母净利润9.89亿元，同比增长367.0% [18] 其他重点公司业绩与动态 - 诺诚健华2025年前三季度收入同比增长60%至11.2亿元，净亏损同比收窄77%至0.64亿元，核心产品奥布替尼销售额同比增长46%至10.1亿元 [18][20] - 石药集团2025年前三季度收入同比下降12.3%至198.9亿元，但第三季度收入同比增长3.4%至66.2亿元，成药板块销售额恢复正增长 [22] - 联想集团FY25/26Q2营业收入204.52亿美元，同比增长14.58%，AIPC在全球市场出货量占整体PC出货量的33%，AI服务器业务实现高两位数增长 [25] - 固生堂2025年第三季度客户就诊人次总数约1,607,000，同比增长8.2%，公司积极拓展海外市场，收购新加坡大中堂100%股权，新增14家中医门诊 [26][28]

事件背景 - 普丽妍发布声明，将新氧旗下40多家自营及合作门店列入“永不合作”黑名单 [1] - 普丽妍声明所列医疗机构均未通过其官方正规渠道采购产品，公司不承担任何正品保证责任 [1] - 普丽妍强调其产品仅限于国家正式批准的医疗机构中由经其专业培训并获合格证书的医师使用 [1] - 普丽妍称未对新氧所列医疗机构的医护人员进行产品专业注射培训，可能难以保障消费者健康安全 [1] 新氧回应 - 新氧发布情况说明，指普丽妍的声明内容严重失实且具有明显误导性 [2] - 新氧坚称其使用的每一支普丽妍产品均由具备资质的企业依法供货，具备完整进货手续，可通过国家药监部门UDI进行真伪查询和全流程追溯 [2] - 新氧表示其全国门店均为依法批准的医疗机构，相关医生依照《医师法》规范执业，并在ISO 37301合规管理体系下开展诊疗活动 [2] - 新氧反对以“安全”为名传播不实信息损害商誉、制造恐慌、干预正常市场竞争的行为 [3] - 新氧认为专业支持是上游厂商应尽义务，不应被异化为操纵机构、控制价格、设置人为门槛的手段 [3] 法律行动 - 新氧已正式委托律师事务所向普丽妍发出律师函，要求其删除相关不当内容，停止侵权并消除影响 [3] - 新氧保留进一步依法追究普丽妍法律责任的一切权利 [3]

中国游客赴日旅游的近期冲击 - 中国游客短期内退订50万张赴日机票，引发日本消费类股票显著下跌，资生堂股价暴跌11.4%，迅销股价下跌近7%，无印良品母公司股价下跌超9%，日本航空股价一度下跌近6% [1] - 日本经济专家评估，若中国游客锐减将导致日本出现超过2万亿日元的损失 [3] 中国游客对日本旅游业的重要性 - 2025年前三季度，中国内地赴日游客达748.7万人次，同比增长42.7%，是日本入境游最大客源地 [3] - 2024年日本向中国人签发524万份签证，是2023年的两倍，占总签证量的七成，签证量同比暴涨73% [11] - 中国游客数量同比增长187.9%，占日本外国游客总量的18.9%，相当于每五位外国游客中有一位中国人 [13] - 过去一整年，中国游客在日本消费约812亿元人民币，居各国之首 [17] 中国游客的全球影响力与消费力 - 2025年中国旅游业预计为全球经济贡献13.7万亿元（约合1.9万亿美元），占全球旅游GDP的10.3%，并创造8300万个就业岗位 [5][41] - 2023年中国游客境外旅游支出达1964.7亿美元，稳居全球第一，2024年增长30%，是推动全球旅游收入突破2万亿美元的核心动力 [41] - 2025年1月，中国重新成为澳大利亚最大海外游客来源国，中国游客人均支出5081澳元，几乎是新西兰游客（2627澳元）的两倍 [44][45] 全球旅游目的地为吸引中国游客采取的策略 - 墨西哥为吸引中国游客推出中文旅游指南，并针对中国人爱喝热水的习惯，将确保宾馆提供热水作为重点工作 [27] - 韩国恢复医疗观光签证后刷新外国人医美打卡纪录，首尔江南区超70%医美机构配备中文客服，提供从机场到诊所的全程中文服务 [29][31] - 泰国推出"Trusted Thailand"项目，通过加强CCTV安防、推广微信支付宝支付、提供中文服务等措施，以重建中国游客对安全问题的信心 [34] 中国游客的旅游习惯与区域特点 - 上海至日本航班密集，今年4月每周有600多趟航班，平均每天约90趟，运力超过10万座，飞行时间与国内主要城市相近 [14][16] - 日本池袋等地为中国游客提供高度本地化服务，超市售卖老干妈、王守义十三香等中国商品，商户普遍支持支付宝和微信支付 [21][22]

核心观点 - 看好2026年医药行业投资机会，近期震荡调整后估值已回落至相对低位，有望在2026年重启升势 [1] - 投资思路上寻找医药硬科技和细分赛道α，推荐关注创新药、创新器械、医疗AI方向，同时关注医药消费复苏及独立第三方ICL [1] - 2025年创新药板块的强势上涨是政策、产业、需求与全球化共振的结果，医药“新”资产依然是长期投资方向 [2] 2025年市场回顾与启示 - 2025年医药板块严重分化，3-9月多种因素持续推动创新药板块持续快速大涨，港股创新药表现更为亮眼 [2] - 中国创新药研发凭借显著的成本优势与高效的转化能力，在全球医药产业链展示出竞争优势 [2] - 研发方向上向FIC（同类第一）、BIC（同类最佳）管线升级，从“技术跟随者”逐步成长为“主导参与者” [2] 2026年政策展望 - 2026年为十五五开局之年，政策将深化三医协同，系统性推进改革 [3] - 医保支付有望从住院DRGs向门诊APGs拓展，构建全流程闭环管理以提升基金效能 [3] - 创新药械将获得从研发加速、审评审批优化到医保支付支持的全链条政策助力 [3] - 集采规则持续优化，在提质扩面中更注重质量与创新平衡，驱动国产替代 [3] - 通过医疗卫生强基工程推动优质资源下沉基层，强化公共卫生防控与慢性病管理能力 [3] 细分行业投资展望 - **创新药**：国产创新药预计将不断有成果涌现，双抗类第二代I/O药物，ADC类HER2、TROP2、CLDN18.2等多个热门靶点研发进入三期 重点关注全球研发进度位居赛道前五且赛道内竞争管线数≥5的管线，2026年重磅BD品种可能诞生于此 新药物形式研发预计将有所收获，小核酸药物厚积薄发，精准疗法CGT产品已陆续上市 [4] - **创新产业链及生命科学上游**：CXO板块随着全球融资环境改善、海外订单回流及国内创新生态修复，行业开启从海外到国内的结构性复苏 [4] - **医疗器械**：未来随着多领域技术的深度融合、产品梯度更加完善、国产设备海外渗透率提升，行业发展空间有望进一步打开 重点关注老龄化相关增量市场及海外出口 [4] - **中药和生物制品**：中药处方药面临临床再评价，市场格局或将重塑，中药毛利率或迎来拐点 血制品渠道库存仍需消化，关注血制品和疫苗大单品研发进展 [4] - **医疗服务**：银发浪潮下的确定性机遇，坚守医疗服务黄金赛道 [5] - **医美**：成分配方升级，医美械字号抢跑，国潮崛起，关注胶原蛋白、肉毒素、PDRN等细分赛道 [6] - **医药商业**：关注应收账款周转，看好CSO新业务 [7] - **医疗AI**：产品实现突破，人工智能产业化加速，医学诊断是最能够显著受益于人工智能技术的领域之一，医疗卫生系统智能互联预期将很快实现 [7]

核心观点 - 化妆品医美板块短期表现强于市场，双11大促后品牌端进入淡季积极储备新品，预计25年底至26年初珀莱雅、上美股份等将推出新品升级[3][9] - 行业长期趋势为国货崛起势不可逆，重点公司通过渠道多元化、精细化运营、新成分布局与多品牌覆盖实现逆势增长[3][9][10] - 监管政策利好行业发展，国家药监局推出5维度24项改革措施，目标2035年实现监管国际先进水平[3][26] - 电商代运营板块通过自有品牌孵化、AI赋能等方式实现业绩边际改善，青木科技等公司展现增长潜力[3][11][15] 行业表现 - 2025年11月14日至11月21日期间，申万美容护理指数下滑4.5%，表现强于市场[3][4] - 申万化妆品指数下滑3.2%，强于申万A指1.9个百分点；申万个护用品指数下滑4.5%，强于申万A指数0.6个百分点[3][4] - 个股表现前三为依依股份(+6.9%)、延江股份(+2.2%)、豪悦护理(-0.1%)；表现后三为*ST美谷(-18.4%)、洁雅股份(-11.6%)、华业香料(-11.5%)[5][8] 行业动态与战略趋势 - 上海策略会邀请上美股份等10家左右上市公司共商2026年发展，明确国货崛起、渠道多元化与精细化运营等战略趋势[3][9] - 2026年化妆品医美策略报告指出SW美容护理指数于25H1最高涨幅超15%，25H2受需求端疲软影响跑输大盘，预计25Q4-26Q1增速再提[10] - 医美领域国货标的加紧产品矩阵布局，在玻尿酸、胶原蛋白、肉毒素等全领域通过自研+外购超越外资[11] - 电商代运营公司业务转型明显，通过自有品牌孵化、AI赋能和海外并购重塑增长曲线[11] 重点公司分析 - 青木科技为核心案例，2024年营收11.5亿元(同比+19.2%)，归母净利0.91亿元(同比+73.84%)；25H1营收6.7亿元(同比+22.75%)，归母净利0.52亿元(同比-22.96%)[15] - 公司核心竞争力为数据×技术×品牌矩阵三轮驱动，覆盖天猫、京东、抖音等主流平台，自研青灵AI中台提升效率[3][16] - 品牌矩阵采用总代理→合资控股→自有品牌三级梯度，预计2025-2027年营收分别为15.1/19.0/23.4亿元，归母净利润1.31/1.85/2.59亿元[17][18] 行业数据与市场份额 - 2025年10月化妆品零售额523亿元，同比增长9.6%；1-10月限额以上化妆品类零售额3813亿元，同比增长4.6%[21][23] - 2024年中国护肤品市场规模2712亿元，同比下滑3.7%；国货品牌市占率提升，前十榜单中国货占5席，合计市占率16.6%(2023年为11.8%)[31][33] - 珀莱雅品牌市占率从2023年3.4%提升至2024年4.7%，超越雅诗兰黛成为榜三；韩束品牌市占率从2023年1.2%提升至2024年2.2%[33] - 2024年彩妆市场规模620亿元，同比略增0.4%；毛戈平市占率大幅提升1个百分点至3.7%[34][36] 机构持仓与估值 - 2024Q4基金持仓显示丸美生物持股总市值3.1亿元(同比+8355%)，持股总量968万股(同比+7451%)；珀莱雅持股总市值4.4亿元(同比-72%)[37][39] - 重点公司估值：珀莱雅25年PE为17倍，巨子生物14倍，爱美客31倍；丸美生物32倍，水羊股份42倍[44] - 青木科技预计2025年归母净利润1.31亿元，同比+45.2%，首次覆盖给予"增持"评级[18]

行业投资评级 - 行业评级为“看好” [2] 报告核心观点 - 美容护理行业25Q3需求端呈现“淡季不淡”的特征，7-9月化妆品社会零售额达982亿元，同比实现高个位数增长，相比25年上半年增速有所提升 [2][3] - 国货崛起趋势持续，国货品牌在市场占有率及大促表现上均显示出强劲势头，头部国货品牌加速逼近国际龙头体量 [2][4] - 行业业绩端分化加剧，化妆品板块重点公司25Q3营收增速中枢约3%，利润端整体改善；医美板块受经济等因素影响略显疲软，但25Q3出现边际改善 [2] 行业整体表现 - 2025年10月化妆品零售额同比增长超9%，双11大促带动需求端继续高增长，增速跑赢社会零售整体水平 [2][3][5] - 2025年1-10月累计化妆品社零增速为4.6% [6] - 2024年中国护肤品市场规模为2712亿元，同比下滑3.7%；彩妆市场规模为620亿元，同比微增0.4% [4][7] - 国货品牌市占率加速突破，2024年护肤品市场公司口径前十榜单中国货占据5席，合计市占率16.6%，较2023年的4席合计11.8%有显著提升 [4] - 2025年双11大促中，国货品牌在天猫、抖音等平台持续霸榜，珀莱雅卫冕天猫美妆GMV榜首，韩束位居抖音美妆榜销售榜首 [10] 化妆品板块业绩总结 - **业绩符合预期或高增长公司**： - 珀莱雅25年前三季度累计营收70.98亿元（同比+1.89%），归母净利润10.26亿元（同比+2.65%）；但25Q3单季度营收同比下滑11.63% [2][16] - 若羽臣25年前三季度营收21.38亿元（同比+85.3%），归母净利润1.05亿元（同比+81.6%）；25Q3单季度营收同比大增123.4% [2][16] - 丸美股份25年前三季度营收24.5亿元（同比+25.5%），归母净利润2.4亿元（同比+2.1%）；25Q3营收同比增长14.28% [2][17] - 水羊股份25年前三季度营收34.1亿元（同比+11.96%），归母净利润1.36亿元（同比+44.0%） [17] - **业绩边际改善公司**： - 上海家化25年前三季度营收49.61亿元（同比+10.8%），归母净利润4.05亿元（同比+149%）；25Q3营收同比增长28% [2][18] - 贝泰妮25Q3单季度营收10.92亿元，同比降幅收窄至10%，归母净利润0.25亿元，实现扭亏为盈 [2][18] - 华熙生物25Q3单季度归母净利润同比增长55.63% [19] - **盈利能力与费用**： - 板块毛利率持续提升，但销售费用率上涨影响了净利率表现 [2] - 25Q1-3多家公司毛利率同比上升，如上海家化、珀莱雅、水羊股份分别上升3.4、3.6、0.6个百分点 [20][23] - 销售费用率整体呈上升趋势，品牌端企业如珀莱雅、水羊股份等同比上升明显 [27] - 存货周转率整体保持稳定 [30] 医美板块业绩总结 - 爱美客25年前三季度营收18.65亿元（同比-21.49%），归母净利润10.93亿元（同比-31.05%）；25Q3单季度营收同比下滑21.27% [2][33] - 朗姿股份25年前三季度营收43.28亿元（同比+0.9%），归母净利润9.89亿元（同比+367.0%）；25Q3单季度营收同比增长11.9%，净利润同比大增1497.3% [2][33] - 毛利率方面，爱美客25Q1-3毛利率为93.4%（同比-1.4pct），朗姿股份毛利率为59.3%（同比+0.4pct） [39] - 销售及管理费用率呈现分化 [40] 投资分析意见 - **化妆品板块核心推荐**：渠道/品牌矩阵完善、GMV高增长的毛戈平、上美股份、上海家化；期待业绩增速边际改善的珀莱雅、丸美生物、润本股份、巨子生物、贝泰妮、华熙生物；母婴板块的圣贝拉、孩子王 [2][47] - **医美板块核心推荐**：把握研发拿证壁垒高、盈利能力强的上游环节公司，重点推荐爱美客，建议关注朗姿股份 [2][47] - **电商代运营及个护自有品牌推荐**：若羽臣、水羊股份、青木科技 [2][47]