撰稿：史玥明 从业资格：F03097365 热点栏目 自选股 数据中心 行情中心 资金流向 模拟交易 客户端 周五，沪镍一改此前低迷格局，领涨国内有色系，盘中最大涨幅超3%，品种换月动作加快。消息面来 看，印尼镍矿商协会（APNI）透露，2026 年工作计划和预算（RKAB）中提出的镍矿石产量或将约为 2.5 亿吨，较 2025 年 RKAB 中 3.79 亿吨的产量目标大幅下降；APNI披露，能源与矿产资源部计划于 2026 年初修订镍商品的矿产基准价格（HPM）计算公式。据 APNI 透露，此次修订的重点之一在于， 政府将开始把镍伴生矿物（如钴）作为独立矿种加以计价，并对其征收版税。成本抬升预期推动镍价今 日反弹，后续继续关注印尼政策变动的落地情况。 基本面来看，传统产业链方面，镍铁价格维稳，不锈钢现货市场成交氛围好转，全国主流市场不锈钢89 仓库口径社会总库存106.36万吨，周环比下降1.55%。新能源产业链方面，原料受镍价下行叠加年终将 至，低价货出现进一步拖累价格中枢，同时，需求边际转弱，12月三元前驱体排产环比下降。国内一级 镍库存累库再现。因此，镍元素基本面过剩格局未改，偏弱的需求及较高的库存 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 镍价呈震荡态势，11月纯镍产量环比骤降28.13%，镍价估值环比修复但未收复前期跌幅，中长期受基本面因素压制，四季度矿端成本刚性与印尼RKAB审批进程不确定性限制镍价深跌，下游需求矛盾未解决，上行驱动乏力 [3][4] - 镍矿价格、印尼内贸镍矿价格、海运费均持中性态势 [3] 根据相关目录总结 上周总结 - 矿端受菲律宾和印尼雨季影响，预计矿价高位维持限制镍价下探；镍铁产量环比下滑，价格跌破五年新低，12月产量预计进一步缩减；硫酸镍11月产量有增量，但下游需求旺季过后采购量趋于下行；不锈钢社会库存累积，价格面临下行压力，但成本端原料价格低位或形成支撑 [4] 产业新闻更新 - 印尼镍矿商协会发布2025年11月（二期）镍矿内贸基准价格，较11月（一期）下跌约0.51% [7] - 格林美表示印尼青美邦镍资源项目正常生产，未受局部地区社会动荡影响；印尼能源与矿产部简化工作计划和预算监管规定；11月印尼部分镍湿法项目生产受影响，总体影响产量约6000镍金属吨；2025年9月全球精炼镍供应过剩1.71万吨，1-9月供应过剩27.45万吨 [8] 盘面表现 - 上周沪镍主力2601合约周涨2.66%，开于114500元/吨，收于117080元/吨 [10] 现货价格 - 截至12月2日，电解镍现货价格环比+1.14%至119900元/吨；金川镍价格环比+1.43%至122375元/吨，升水环比+450至4900元/吨；进口镍价格环比+1.01%至117875元/吨，升水环比-100至400元/吨 [16][17] 内外价差 - 截至11月28日，LME镍价环比+1.37%至14820美元/吨，0-3现货升贴水环比-11.96美元/吨至-196.77美元/吨；电解镍进口盈亏环比-67.77元/吨至-1483.69元/吨，出口盈亏环比-68.28美元/吨至-541.23美元/吨 [21] NPI价格 - 截至11月28日，8-12%高镍生铁均价环比-0.90%至883元/镍点，较电解镍升贴水环比-33.5元/镍点至-292.5元/镍点；电池级硫酸镍均价环比-350元/吨至27730元/吨，电镀级硫酸镍均价持平于31250元/吨，电池级硫酸镍较一级镍板溢价环比-4140.91元/吨至8495.45元/吨 [29] 镍矿情况 - 截至12月1日，菲律宾红土镍矿0.9%、1.5%、1.8%CIF价格环比持平，未来菲律宾部分地区降雨量大，11月货船到港量偏少，上周菲律宾到天津港、连云港海运费环比持平；截至11月28日，印尼Ni1.2%、Ni1.6%内贸镍矿到厂价环比持平，部分矿山生产受阻 [35] - 截至11月28日，镍矿港口库存环比-0.31%至951万湿吨；2025年10月全国镍矿进口量环比-23.41%，同比+10.97%，自菲律宾进口量环比-25.28%，截至10月全国镍矿累计进口量累计同比+11.13% [38] 中间品情况 - 截至12月1日，MHP FOB价格环比+1.15%至12979美元/吨，高冰镍FOB价格环比+1.15%至13259美元/吨 [44] - 截至2025年11月，印尼MHP产量环比-5.85%至3.86万镍吨，高冰镍产量环比+31.53%至2.92万吨 [44] - 截至2025年10月，MHP月度进口量环比-20.62%，同比+26.52%；高冰镍月度进口量环比-50.06%，同比-13.33% [44] 精炼镍情况 - 截至2025年11月，中国电解镍月度产量环比-28.13%至2.58万吨，同比-16.28%；10月精炼镍月度出口量环比-3.15%，同比-0.76%，进口量环比-65.66%，同比-5.67%；2025年1-10月精炼镍累计出口量累计同比+55.2%，累计进口量累计同比+168.23% [52] - 截至12月1日，SHFE镍仓单环比-5.13%至3.27万吨，LME镍仓单环比-0.16%至25.31万吨；上周纯镍社会库存环比+5.91%至5.53万吨，其中华东社会库存环比+16.87%至1.46万吨，上海保税区库存环比-200吨至0.22万吨 [53] - 截至2025年10月，SMM电解镍平均生产成本环比+1.84%至13378美元/吨；一体化MHP、高冰镍生产电积镍成本环比分别-5638、+4682元/吨，利润率环比分别+5.1、-3.7个百分点至9.5%、-6.3% [60] 硫酸镍情况 - 截至2025年11月，中国硫酸镍月度产量环比+1.21%至3.67万镍吨，国内产量增加开工率上调，市场供应偏宽松但环比增量有限，12月供应预计走弱；10月硫酸镍月度进口量环比-25.32%，同比+114.15%，出口量环比+31.23%，同比-53.20% [66] - 近期MHP、高冰镍等主要原生料系数报价基本持稳，硫酸镍成本支撑偏强，截至12月2日，MHP、镍豆、高冰镍、黄渣生产硫酸镍利润率环比上周分别-2.4、-2.2、-2.6、-2.1个百分点至-0.4%、-1.6%、4.7%、-3.8% [71] 镍铁情况 - 截至2025年11月，全国镍生铁产量环比-3.23%至2.72万吨，印尼镍生铁产量环比基本持平至14.88万镍吨，部分铁厂因亏损暂停散单出货；截至2025年10月，中国镍铁月度进口量环比-18.40%，同比+30.31% [83] - 截至11月30日，全国主要地区镍生铁库存环比-2.91%至2.93万镍吨；下游消费淡季需求疲软，不锈钢成品销售及去库困难，镍生铁买盘走弱，国内镍铁冶炼厂亏损加剧，截至12月2日，福建RKEF生产现金成本环比+0.71元/镍点至994元/镍点，生产利润率环比-0.64个百分点至-11.19% [88] 不锈钢情况 - 上周不锈钢主力ss2601合约周涨0.61%，开于12280元/吨，收于12365元/吨；304品种钢厂维持限价政策，价格窄幅调整，截至12月2日，304/2B卷-毛边无锡报价环比+75元/吨至12700元/吨 [92] - 截至2025年11月，中国不锈钢粗钢产量环比-1.55%至345.92万吨，同比+4.24%；预计12月粗钢排产环比-5.02%，同比-4.55%，其中200系、300系、400系排产均环比下降；截至2025年10月，中国不锈钢月度进口量环比+3.18%，同比-21.56%，出口量环比-14.43%，同比-14.2% [95] - 截至11月28日，不锈钢社会库存环比+1.34%至108.61万吨，其中300系库存环比+1.58%至66.92万吨；截至12月2日，不锈钢仓单数量环比-2.15%至6.25万吨 [98] - 原料端价格承压，镍、铬等原料价格低位或支撑不锈钢价格，截至12月2日，中国304冷轧不锈钢生产成本环比+0.17%至12488元/吨 [102]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 镍结构性过剩转变，但总量现实和预期仍拖累镍价，关注印尼政策风险，考虑逢高试空[4] - 不锈钢供需双弱，成本有支撑，关注区间操作[5] - 工业硅库存累库，关注新疆环保实际减产，推荐逢高空[28][33][34] - 多晶硅基本面走弱，盘面波动放大，建议观望[28][34] - 碳酸锂去库放缓，价格上方承压，建议上游企业加大套保比例[62][63][64] - 棕榈油等待马来12月减产幅度确认底部，关注马来减产情况[100][101][104] - 豆油短期区间运行，关注中国采购节奏和南美天气[100][103][104] - 豆粕若无意外利多，盘面偏弱；豆一现货偏强，盘面受抛储传言影响偏弱[112][116] - 玉米或有回调，关注北港累库情况[130][135] - 白糖国际低位整理，国内偏弱运行，关注巴西、印度情况及进口政策[157][158][159] - 棉花涨势放缓，预计郑棉震荡偏强但空间有限，关注ICE棉花支撑和现货基差[187][203] - 生猪弱势难改，基差逻辑回归，关注LH2601合约支撑和压力位[206][207][208] - 花生关注现货，期货近月有支撑，远月关注大型油厂收购策略[218][219] 根据相关目录分别进行总结 镍和不锈钢 - 基本面：镍过剩结构性变化，精炼镍供需双弱，库存微降，硫酸镍与盘面溢价收敛；不锈钢供需双弱，成本支撑增强，库存有变化[4][5][6] - 库存跟踪：12月5日中国精炼镍社会库存增加，LME镍库存减少；新能源、镍铁 - 不锈钢相关库存有不同变化[6][7][8] - 市场消息：印尼有多项政策和事件，影响镍矿产量和市场；中国暂停对俄铜镍非官方补贴；美相关人员发表鸽派言论[9][10][11] - 数据跟踪：展示了沪镍、不锈钢主力合约收盘价、成交量等多项数据[13] 工业硅和多晶硅 - 价格走势：工业硅盘面和现货价格下跌，多晶硅盘面重心回落，现货上游报价坚挺、下游下跌[28] - 供需基本面：工业硅库存累库，供给端开工减少、产量环比减少，需求端刚需偏弱；多晶硅上游库存累库，供给端减产但供应缩量不明显，需求端硅片排产减少[29][30][31] - 后市观点：工业硅关注新疆环保实际减产，预计盘面上行空间有限；多晶硅情绪面利空，盘面波动放大，关注下方空间[33][34] - 操作建议：工业硅推荐逢高空，多晶硅建议观望；推荐PS2601与PS2605合约跨期正套；推荐工业硅厂和多晶硅厂卖出套保[34][35] 碳酸锂 - 价格走势：期货震荡下行，现货周环比下跌，期现基差、合约价差有变化[62] - 供需基本面：供给上海外发运量增加，产量上升；需求端下游补库需求未释放；库存去库幅度趋缓[63] - 后市观点：偏弱震荡，去库放缓给予下行压力[64] - 操作建议：单边预计主力合约价格区间8.5 - 9.5万元/吨；跨期暂无推荐；建议上游企业加大套保比例[65][66][67] 棕榈油和豆油 - 上周观点：棕榈油震荡运行，关注减产确认底部；豆油跟随油脂板块区间震荡[100] - 本周观点：棕榈油关注马来12月减产幅度确认底部，印尼出口有变化，销区有补库需求；豆油美豆单产偏好、库存中性，关注中国采购和南美天气，国内豆油去库[101][103] - 整体观点：棕榈油等待减产确认底部，豆油关注相关因素，油脂板块等待企稳[104] - 数据展示：呈现了油脂行情数据、基本面核心数据相关图表[106][108] 豆粕和豆一 - 上周情况：美豆期价跌，国内豆粕冲高回落、豆一期价偏弱；国际大豆中方采购、巴西成本和种植、阿根廷种植有相关情况；国内豆粕成交、提货、基差、库存、压榨有变化，豆一现货价格、收购、需求有情况[112][113][115] - 下周预计：连豆粕和豆一期价偏弱震荡，豆粕关注美豆供需报告，豆一关注抛储传言影响[116] 玉米 - 市场回顾：现货上涨，期货盘面上涨，基差走弱[130][131] - 市场展望：CBOT玉米下跌，小麦价格上涨、进口玉米拍卖重启，玉米淀粉库存上升，关注价格回调风险和北港累库情况[132][133][135] 白糖 - 本周回顾：国际市场美元、原油、原糖价格有变化，基金净多单大幅减少，巴西、印度、泰国产量有数据；国内市场现货和期货价格下跌，基差走低，进口和产量有预计[157][158] - 下周展望：国际低位整理，关注巴西、印度情况；国内偏弱运行，关注进口政策[159] - 数据展示：呈现宏观、行业数据相关图表[162][168][176] 棉花 - 行情数据：展示了ICE棉花、郑棉、棉纱主连的开盘价、收盘价等数据[190] - 基本面：国际ICE棉花下跌，美棉出口数据不理想，其他主产国和消费国棉花情况各异；国内棉花价格上涨，仓单增加，下游情况变差[191][196][198] - 操作建议：关注ICE棉花支撑和郑棉现货基差，郑棉预计震荡偏强但空间有限[203] 生猪 - 本周回顾：现货价格震荡调整，期货价格偏弱震荡，基差变化[206] - 下周展望：现货价格弱势运行，供应压力大；期货LH2601合约关注支撑和压力位，关注反套[207][208] - 数据展示：呈现基差、月差、供给、价格、需求相关图表[211][214][217] 花生 - 市场回顾：现货价格偏弱，期货下跌[218] - 市场展望：核心矛盾在于多方博弈，期货近月有支撑，远月关注大型油厂收购策略[219] - 数据展示：呈现基差、月差、价格、供应、需求、库存相关图表[223][226][236]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 沪镍基本面结构性过剩转变或缓和精炼镍压力，结构性价差有所回归，但总量现实和预期仍拖累镍价，年底至明年一季度印尼消息面不确定性高，不建议低位追空，可考虑逢高试空并叠加期权保护 [1] - 不锈钢基本面供需双弱，成本限制下方空间，但弱势基本面难以提供上行驱动，关注区间操作思路 [2] 根据相关目录分别进行总结 沪镍基本面 - 精炼镍供需双弱，隐性补库放缓，耐腐合金需求承压，镍合金用镍铁取代镍板比例提高，部分企业转向硫酸镍生产，全球显性库存微降，过剩压力结构性转向，硫酸镍与盘面溢价收敛，但总量过剩和湿法投产预期仍拖累镍价，需警惕印尼政策风险 [1] 不锈钢基本面 - 现实面进入淡季，上游库存高，终端制造业投资增速下降，地产后周期消费疲软，终端补贴政策效益递减，12和1月到期仓单多，缺乏有效驱动；12月排产降低，供应增速随需求回落，供需双弱，轻微过剩且幅度收敛；成本方面，镍铁环节矛盾积累限制底部空间，镍铁成交修复带动不锈钢成本上移，预计折算盘面即期交仓盈亏线接近1.23万元/吨，需关注印尼政策风险 [2] 库存跟踪 - 精炼镍：12月5日中国社会库存增加262吨至54978吨，仓单库存增加1455吨至34764吨，现货库存减少1193吨至16444吨，保税区库存持平于3770吨；LME镍库存减少1644吨至253116吨 [3] - 新能源：11月28日SMM硫酸镍上游、下游、一体化产线库存天数月环比变化+1、0、0至5、9、7天；12月4日前驱体库存周环比变化+0.2至12.8天；12月5日三元材料库存周持平于6.8天 [4][5] - 镍铁 - 不锈钢：11月30日SMM镍铁库存29346吨，月环比 - 3%；10月SMM不锈钢厂库157.4万吨，月同/环比+9%/3%；12月4日钢联不锈钢社会总库存1080275吨，周环比减0.54%，其中冷轧不锈钢库存总量626481吨，周环比减0.69%，热轧不锈钢库存总量453794吨，周环比减0.33% [5] 市场消息 - 9月12日印尼林业工作组接管PT Weda Bay Nickel超148公顷矿区，预计影响镍矿产量约600金属吨/月 [6] - 中国暂停对从俄罗斯进口的铜和镍的非官方补贴 [6] - 9月22日印尼能源和矿产资源部对190家采矿公司实施制裁，提交索赔计划文件并将担保放至2025年可取消制裁 [6] - 9月30日印尼能矿部发布法规，来年矿山RKAB审批计划预计11月15日前通过，线上系统集成需6个月，过渡条款下部分2026年RKAB仍可参考使用 [7] - 特朗普宣称11月1日起对中国额外征收100%关税并对“所有关键软件”实施出口管制 [7] - 印尼政府暂停发放新的冶炼许可证，针对部分受限制产品项目 [8] - 印尼工业园区加强安全生产检查，部分镍湿法项目12月影响产量约6000镍金属吨 [8] - 11月21日纽约联储主席和美联储理事发表鸽派言论，投资者上调12月降息25个基点概率 [8] 每周镍和不锈钢重点数据跟踪 - 展示了沪镍主力、不锈钢主力的收盘价、成交量，以及产业链相关产品如1进口镍、俄镍升贴水、镍豆升贴水等多项数据在不同时间节点（T、T - 1、T - 5、T - 10、T - 22、T - 66）的表现 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年镍、不锈钢价格先扬后抑，已跌至5年内低位，预计2026年供需双弱，需关注宏观环境及政策变动 [1][5] - 镍价全年震荡下行，矿端扰动多，供给稳中有升，精炼镍产量增、库存达近5年新高，镍中间品及硫酸镍价格走势受供需和成本影响，镍铁供应小幅过剩，价格贴近成本线 [6][7][8] - 不锈钢价格跟随镍价震荡下行，产能释放、供给高位，终端需求中地产低迷、家电亮眼，锂电行业推动镍消费但三元占比下降 [13][14][15] - 2026年原生镍供给过剩小幅收缩，不锈钢行业在政策引领下改善供需格局 [106][112] 根据相关目录分别进行总结 2025年镍不锈钢价格在宏观持续扰动下震荡探底 - LME与SHFE镍价全年震荡下行，国内镍价走势弱于海外，不锈钢价格跟随镍价，均已跌至5年内低点 [23][24] 镍矿 - 印尼扰动因素多，上半年雨季和配额审批影响致镍矿供给紧张、价格走高，7月后回落，预计2026年RKAB批准量下滑 [31][34] - 菲律宾供应充足，往印尼发运量持续增加，价格呈“高位震荡 - 季节性回落 - 雨季支撑 - 弱势稳定”波动格局 [35][36] - 高成本产能出清后，硫化镍矿供应基本稳定，未来海外镍供给增长依赖印尼和马达加斯加项目 [40] 精炼镍 - 国内产量同比提升，1 - 11月达36.9万吨，同比增21.8%，1 - 10月进口量19.7万吨、出口量15万吨，同比大幅增长 [44] - 供需失衡，库存增至5年内高位，截至2025年10月31日，全球镍库存达30.34万吨，较年初增9.5万吨（+45.3%），同比增12万吨（+65.7%） [48] 镍中间品及硫酸镍 - 新能源需求爆发，中间品产量、价格双双上扬，预计2026年MHP价格下行、渗透率提升 [51][52] - 硫酸镍供给紧张，利润有所改善，但长期趋势偏软，2025年1 - 10月产量约28.2万镍吨，同比减约10% [57] 镍铁 - 全年产量增长较大，2025年1 - 10月，中印两地合计165.8万吨，同比升11.6%，印尼供给占比持续上升 [64] - 镍铁价格受库存影响震荡下滑，已贴近成本线附近，短期内预计价格仍将走低 [69] 不锈钢 - 产能持续释放，供给量稳定增长，2025年我国有效产能达5748万吨，1 - 10月，中国 + 印尼合计产出4139万吨，同比增2.1% [75] - 不锈钢库存维持高位，并有重新累库的趋势，截至2025年11月，社会库存达95万吨左右 [88] - 成本保持稳定，利润返正仍较为艰难，各系不锈钢利润率基本为负，短期难改善 [90] 终端需求 - 传统板块中，地产低迷、家电亮眼，整体仍呈下降趋势，2025年1 - 10月，房地产投资等指标下降，家电市场规模达1.8万亿元，同比增3% - 5% [94][95] - 锂电行业对消费起到推动作用，但三元占比持续下降，2025年1 - 10月，新能源汽车产销量大增，三元电池占比降至40%左右 [101][102] 供需平衡 - 供需双弱情况下，预计2026年原生镍供给过剩将小幅收缩 [106] - 不锈钢行业将在政策引领下改善当前供需格局，预计2026年国内供给过剩幅度收缩 [112]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 利多因素：菲律宾镍矿供应受雨季影响持续偏紧，成本端存在支撑；国内部分镍铁企业检修，供应端存在局部收缩预期 [3] - 利空因素：下游不锈钢需求表现疲软，对原料采购积极性不高；电解镍新增产能持续释放，整体供应压力仍存 [3] - 交易咨询观点：建议密切关注下游不锈钢消费及库存去化情况，以判断需求端能否有效改善 [3] 根据相关目录分别进行总结 盘面信息 - 沪镍主连最新值116900元/吨，周涨1370元，周环比1.19%；沪镍连一最新值116900元/吨，周涨2850元，周环比2.50%；沪镍连二最新值117110元/吨，周涨2880元，周环比2.52%；沪镍连三最新值117320元/吨，周涨2800元，周环比2.52%；LME镍3M最新值14840美元/吨，周涨220美元，周环比2.44% [4] - 沪镍持仓量127765手，周减19789手，周环比-13.4%；成交量97221手，周减51313手，周环比-34.55%；仓单数33548吨，周减237吨，周环比-0.70%；主力合约基差-270元/吨，周减750元，周环比-156.25% [4] - 不锈钢主连最新值12410元/吨，周涨75元，周环比1%；不锈钢连一最新值12410元/吨，周涨120元，周环比0.98%；不锈钢连二最新值12480元/吨，周涨110元，周环比0.89%；不锈钢连三最新值12540元/吨，周涨105元，周环比0.84% [5] - 不锈钢成交量126697手，周减20897手，周环比-14.16%；持仓量122062手，周减40865手，周环比-25.08%；仓单数63473吨，周减1451吨，周环比-2.23%；主力合约基差560元/吨，周减120元，周环比-17.65% [5] - 金川镍最新价121300元/吨，日跌750元，跌幅-0.61%；进口镍最新价117050元/吨，日跌750元，跌幅-0.64%；1电解镍最新价119000元/吨，日跌850元，跌幅-0.71%；镍豆最新价119100元/吨，日跌750元，跌幅-0.63%；电积镍最新价116750元/吨，日跌900元，跌幅-0.76% [5] - 国内社会镍库存52259吨，周减855吨；LME镍库存255450吨，周增930吨；不锈钢社会库存946吨，周增6吨；镍生铁库存30225吨，周增661吨 [7] 一级镍供给和库存 - 展示了中国精炼镍月度产量季节性、中国原生镍月度总供应含进口季节性、国内社会库存（镍板 + 镍豆）季节性、LME镍库存季节性图表 [14][15] 上游镍矿 - 展示了菲律宾红土镍矿1.5%（FOB）平均价、中国港口镍矿库存分港口季节性、中国8 - 12%镍生铁出厂价全国平均、Ni≥14%印尼高镍生铁（到港含税）平均价、中国镍铁月度产量季节性、印尼镍生铁月度产量季节性图表 [17][18][19][20] 下游硫酸镍 - 展示了电池级硫酸镍平均价、电池级硫酸镍溢价、镍豆生产硫酸镍利润率季节性、中国外采硫酸镍生产电积镍利润季节性、中国硫酸镍月度产量（金属吨）、三元前驱体月度产能季节性图表 [22][24][25][26] 不锈钢 - 展示了中国304不锈钢冷轧卷利润率季节性、不锈钢月度产量季节性、不锈钢库存季节性图表 [28][30][31]

行业与公司 * 纪要涉及镍和锌两个有色金属行业[1] 核心观点与论据：镍市场 * 镍价持续下跌并创近三年新低 主要原因为产业链各环节明显过剩[2] * 传统镍铁-不锈钢链条产能过剩 不锈钢需求平淡 青山集团放开不锈钢限价后价格显著走弱[2] * 新能源汽车三元电池装车量占比持续低于20% 限制了硫酸镍的新增需求[2] * 金炼镍库存压力显著增加 下游电镀合金需求有限 难以消化高速增长的供应[2] * 印尼和菲律宾政策未导致预期中的供应收缩 反而加剧供应过剩担忧[4] * 印尼年初宣布采矿限额2亿吨低于去年 但实际供应未收缩[4] * 截至10月 印尼进口菲律宾矿同比增长36.4% 增加359万吨[4] * 2026年镍价前景悲观 预计价格中枢下移[5] * 原生镍供应充足且库存高企 下游需求难以消化 去库时间节点未到[5] * 预计2026年全年镍价中枢下移至10万至11万元区间 建议持有偏空思路 关注逢高沽空机会[5] 核心观点与论据：锌市场 * 锌市场基本面呈现全球产量增加但国内外供应分化的格局[6] * 全球锌矿产量较去年同期增加59万吨 同比增长7.7% 主要增量来自海外矿山如俄罗斯、秘鲁、刚果[6] * 国内新矿供应宽松因海外新矿大量流入 1-9月中国新矿进口量同比增长41.3%[6] * 国内精矿加工费回升带动冶炼厂开工率升至90%以上 精炼锌供应显著增长[6] * 海外因低加工费及环保问题 多家冶炼厂减产 1-8月全球精炼锌同比仅增长0.14%[6][7] * 2025年锌需求稳定但增长乏力 供应端内外分化导致价格差异[9] * 国内表观消费量同比增长仅约1% 全球消费量同比增长仅为0.2%[9] * 房地产行业拖累需求 汽车行业提供增量 新能源和储能带来的增量有限[9] * 国内供应宽松 海外紧缺 导致外强内弱价格差异 10月下旬出口东南亚每吨利润近1000元[9] * 中国精炼锌进出口窗口再次打开 但预计每月出口体量有限[9] * 2026年锌价预计承压 内外分化格局延续[8] * 国内加工费回升及冶炼厂高开工率 叠加冬季季节性因素 将推动国内精炼锌供应进一步增加[8] * 海外冶炼厂减产态势或延续 全球供需格局趋向宽松 中国市场将继续承受较大库存压力[8] * 锌价短期受支撑 中长期看跌[10] * 短期中国精炼锌出口窗口打开和北方矿山季节性减产支撑价格[10] * 中长期供需平衡偏向过剩 预计2025年至2026年锌价中枢将继续下移[10] * 需警惕LME低库存带来的挤仓风险[10] 其他重要内容：投资建议 * 在当前高位震荡格局下 建议卖出宽跨式期权组合以获取收益[11][3] * 应关注年底海外长协新矿加工费价格回升及冶炼厂复产情况[11] * 需要警惕LME低库存带来的挤仓风险 并密切关注市场动态调整投资策略[11]

镍价破位下跌核心驱动 - 临近年底矿端收紧预期基本落空同时市场对需求预期悲观基本面过剩矛盾成为镍价下破震荡区间核心原因[1] - 镍产业链各条线均面临过剩问题导致过剩镍元素持续流向附加值最高精炼镍环节[5] - 不锈钢价格走弱加剧供需疲软担忧成为本轮镍价破位下跌导火索之一[5] - 新能源汽车产销旺盛但三元电池装车量占比维持在20%以下严重制约硫酸镍-新能源部分需求增量[5] - 精炼镍处于显著放量阶段中国精炼镍产量近两年维持33%左右高增速而下游电镀合金需求体量有限难以消化供应增量[11] - 海内外精炼镍库存累积至显著高位接近2020年新能源需求尚未放量阶段水平[14] 行情回顾与价格表现 - 11月以来镍价一路走低沪镍接连跌破12万118万元前期支撑位[3] - 11月18日镍价继续跌破115万元刷新4月贸易冲突以来低点创近三年最低价格[3] 资源端政策影响分析 - 印尼RKAB审批配额存在较高不确定性但预计全年配额至少在2985亿湿吨以上高于去年27189亿湿吨[19] - 印尼今年显著增加菲律宾镍矿进口截至10月进口量同比增长364%增加359万吨[19] - 印尼1-10月镍生铁高冰镍MHP产量同比增长15%基本延续24年增速矿端未对镍元素放量形成阻碍[20] - 资源端政策扰动频繁但年内矿端收紧预期落空基本面压力与悲观预期带动镍价突破震荡区间[17] 供需平衡与价格展望 - 全球原生镍供应持续增长2025年预计供应37171万吨同比增长40%2026年预计供应38459万吨同比增长35%[29] - 全球原生镍需求2025年预计36540万吨同比增长52%2026年预计38469万吨同比增长53%[29] - 不锈钢耗镍量保持增长但增速放缓2025年预计24156万吨同比增长38%2026年预计25122万吨同比增长40%[29] - 电池材料耗镍量增速显著2025年预计4955万吨同比增长170%2026年预计5698万吨同比增长150%[29] - 2026年镍价运行区间大概率下行至10-11万元附近极端情况下或下探9-10万元边际成本[25][30] - 镍显著去库节点尚未到来下游高镍固态电池产量释放时点未至传统需求增长难以兼顾消化精炼镍供应及存量高库存[30] 投资策略建议 - 策略上宜持空头思路盘面短期快速下跌后卖出虚值看涨期权相对稳健单边空头策略仍具备机会[2][30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 电解镍策略为观望，运行区间110000 - 125000元/吨，因宏观压制、基本面偏松、库存持续走高，预计镍价偏弱震荡 [5][99] - 不锈钢策略为空单持有，运行区间11800 - 12800元/吨，因需求弱、基本面偏松格局难改、成本持续走弱，预计不锈钢保持偏弱运行 [6][125] 根据相关目录分别进行总结 1.1镍行情回顾 - 上周沪镍震荡下行，周度跌2.16%，成交量至45.06万手（-9.59万），持仓量至11.22万手（-0.97万） [11] - 伦镍周度跌1.20%，成交量4.11万手（+0.36万） [11] - 基差升水1950元/吨 [13] 1.2供给端 镍矿 - 上周0.9%、1.5%、1.8%镍矿价格及菲律宾至中国海运价格均持平 [21] - 9月菲律宾镍矿出口量下降，中国镍矿进口量达611万吨，环比降3.7%，同比升33.9% [26] - 上周镍矿到港量减少9.02万吨，港口库存去库5万湿吨 [28] 镍生铁 - 8 - 12%高镍生铁价格下跌12元/镍点，1.5 - 1.7%镍生铁价格持平，镍生铁较电解镍负溢价缩小，较废不锈钢溢价扩大 [34] - 9月中国镍铁进口量108.5万吨，环比升24.2%，同比升47.2%，预计10月进口量回落 [39] - BF利润收缩、开工率下降，RKEF亏损幅度扩大、开工率上升 [43] - 11月国内镍生铁开工率与排产下降，印尼镍生铁开工率与排产上升 [47] - 镍铁累库 [49] 电解镍 - 11月精炼镍开工率与排产下降 [53] - 电解镍进口亏损扩大 [57] - 9月电解镍进口量增，出口量减 [61] 1.3需求端 不锈钢 - 11月不锈钢排产下降，300系基本持平 [66][114] - 9月不锈钢出口量减少，环比降6.6%，同比降8.7%；进口量上升，环比升2.7%，同比升0.4%，预计10月进出口量与9月相当 [70][117] 新能源 - 纯镍价格跌幅大于硫酸镍，硫酸镍与纯镍溢价扩大，纯镍用来生产硫酸镍占比极少 [75] - 11月三元前驱体排产下降，环比降0.1%，同比升20.4%；三元材料排产增加，环比升1.4%，同比升39.8% [79] - 11月硫酸镍排产上升，环比升4.8%，同比升23.4% [81] - 10月新能源汽车产量177.2万辆，环比升9.6%，同比升21.1%；销量171.5万辆，环比升6.9%，同比升19.9% [87] 1.4库存端 - 上周上期所和LME镍库存均增加 [88] - 上海保税区纯镍库存持平，六地社会总库存累库3981吨 [93] 1.5电积镍成本 - 外采硫酸镍、高冰镍、MHP制备电积镍成本下降，MHP一体化制备电积镍较高冰镍一体化制备电积镍成本优势明显 [98] 2.1不锈钢行情回顾 - 上周不锈钢期货震荡下行，周度跌1.51%，基差扩至1080元/吨，成交量达49.03万手（+0万），持仓量达16.77万手（+11.06万） [102] 2.2成本与利润 - 高镍生铁和高碳铬铁价格下跌，成本端支撑走弱 [105] - 200系盈利扩大，300系亏损扩大，400系由亏转盈 [110] 2.3基本面 - 11月不锈钢排产下降，300系基本持平 [66][114] - 9月不锈钢出口量减少，进口量上升，预计10月进出口量与9月相当 [70][117] 2.4库存端 - 国内不锈钢社会库存累库，200系、300系、400系均累库 [123] 2.5行情展望 - 不锈钢策略为空单持有，运行区间11800 - 12800元/吨，因需求弱、基本面偏松、成本走弱，预计保持偏弱运行 [6][125]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 10月镍价继续宽幅震荡，预计11月延续该走势；四季度宏观氛围偏强，但镍下游消费平淡，供应开工率较高，精炼镍供需宽松有成本支撑，缺乏突破区间驱动 [3][4][113] 根据相关目录分别进行总结 前言概要 行情回顾 10月镍价宽幅震荡3个月，美联储降息、“十五五规划”及中美经贸磋商使市场风险偏好上升，但对镍下游需求无直接提振；9 - 10月无旺季特征，预计淡季消费走平，纯镍供应高位，与硫酸镍竞争MHP原料致其价格坚挺，为纯镍提供成本支撑，纯镍供需变化不大库存缓增 [3][9] 市场展望 市场预期美联储12月降息，中美关税或下调，地缘政治缓和，四季度宏观氛围偏强；产业经济活动缺亮点，镍下游消费平淡，供应或被硫酸镍抢占部分原料但开工率仍高，精炼镍供需宽松、交割品充裕且有成本支撑，缺乏突破区间驱动，预计延续宽幅震荡 [4][9] 策略推荐 单边宽幅震荡；套利观望；期权卖出宽跨式组合 [5] 市场回顾 内容与前言概要中行情回顾和市场展望一致，10月镍价宽幅震荡，后续预计延续，宏观氛围偏强但产业缺亮点，镍下游消费平淡，供应开工率高，精炼镍供需宽松有成本支撑 [9] 基本面情况 精炼镍海外库存加速累积，国内库存表现平淡 截至10月24日，全球显性库存30万吨，LME库存25万吨较上月末增2.1万吨、年初增8.9万吨，SMM六地社会库存4.9万吨较上月末增0.79万吨、年初增0.76万吨；10月23日印尼“PTENICO”品牌镍板申请LME交割，中资电积镍LME申请注册品牌合计年产能达22.16万吨，1 - 9月LME镍仓单增7.4万吨；Nornickel三季度镍产量增18%达5.4万吨，维持2025年产量指引；ANTAM三季度镍铁产量降7.16%，镍矿产量降22.81%；South32三季度镍铁产量增8.99%；Boliden三季度镍锍产量增111.41%；SMM统计中国精炼镍1 - 9月产量增24%至30万吨，预计10月产量略降；印尼1 - 9月产量约5.12万吨，9月接近满产；中国1 - 9月俄镍进口增201%至7.42万吨，今年回归净进口国，1 - 9月净进口5.11万吨；1 - 9月国内精炼镍供应增58.3%至35.1万吨，消费增2%至20.5万吨 [12][16][24] 不锈钢产量保持高位支撑原生镍需求 10月印尼镍矿消息平静，因菲律宾雨季及申领配额担忧，囤货致印尼镍矿内贸升水涨1美元；印尼政府加强资源把控，产量难提升价格难大跌；菲律宾雨季镍矿港口库存回落，中高品矿库存减少，镍铁厂利润有限与矿山博弈；1 - 9月中国和印尼镍铁产量合计增21%，10月印尼预计产量环比增3%，待投产项目进展或偏慢；以相关价格计算，不锈钢304一体化冷轧成本约12900元/吨，外采成本约13400元/吨，盘面与成本倒挂钢厂有减产压力；1 - 9月不锈钢出口量增2%，欧盟CBAM机制影响出口，11月抢出口或接近尾声；国内经济转型，政策托底缺乏大幅拉升动力，A股向好有财富效应；今年多地国补政策调整，消费刺激不足，11月空冰洗排产总量降17.7%；1 - 9月中印不锈钢粗钢产量增5%，9 - 10月实际产量低于排产，11月排产或保守，印尼资源回流增加，国庆后社会库存累库，仓单注销下降快 [35][41][49] 三元需求拉动硫酸镍价格上涨 三季度三元材料订单强劲，硫酸镍供需偏紧，部分镍企转产，MHP价格坚挺为电积镍和硫酸镍提供成本支撑，印尼MHP 1 - 8月产量增56%，高冰镍产量降38%；9月新能源汽车销量160.4万辆增24.6%，1 - 9月销量1122.8万辆增34.9%，10月1 - 26日零售90.1万辆与去年同期持平、较上月降8%，今年累计零售977.1万辆增22%；国内新能源汽车7月销量季节性下滑，8 - 10月环比增长，动力需求增长可观超预期，支撑因素一是结构性增长，新车型订单增量、商用车填补差距，1 - 9月新能源重卡销量增183%至13.87万辆，二是需求前置，今年是购置税全免最后一年；SMM统计动力电芯产量1 - 9月增45.6%至861.04GWh，10月排产环比增6.7%，11月略增，12月持平小降，明年1月或显著下降；全球2025年1 - 8月新能源汽车销量增23.5%，欧洲增27.4%，美国增8.1%，中国1 - 9月出口172.7万辆增86%；美国法案通过预计10月本土销量下降，11月或负增长；欧洲延后碳排放审查至2027年，期间需进口中国新能源汽车；SMM统计中国硫酸镍产量1 - 9月降13.6%至24.6万吨，三元前驱体产量降13%至54万吨，三元正极材料产量增12%至56.9万吨 [75][90][102] 后市展望及策略推荐 市场预期美联储12月降息，中美关税或下调，地缘政治缓和，四季度宏观氛围或提升市场风险偏好，但镍和不锈钢被作为空头配置；产业经济活动缺亮点，镍下游消费平淡，供应或被硫酸镍抢占部分原料但开工率仍高，精炼镍供需宽松、交割品充裕且有成本支撑，缺乏突破区间驱动，预计11月延续宽幅震荡走势 [113]