报告行业投资评级 - 报告认为AI PCB电镀铜粉耗材行业将迎来景气周期，核心观点积极 [2] 报告核心观点 - AI驱动PCB产品向高厚径比、多盲埋孔升级，带动AI PCB电镀铜粉耗材需求旺盛，呈现量价齐升态势，行业利润快速增长且长期成长确定性强 [2] - 行业短期产能紧俏，供需格局紧张，铜粉加工费或酝酿涨价迹象 [2] - AI PCB的爆发正推动产业链竞争格局重塑，技术壁垒向具备高端铜粉研发与量产能力的上游材料企业集中 [30] 行业趋势与驱动力 - **AI服务器需求驱动创新扩产周期**：AI服务器主板、加速卡等核心部件对PCB提出更高要求，具有层数更多（18层以上）、纵横比更高、线路密度更大、信号传输速率更快的特点 [20] - **PCB电镀环节技术升级**：为应对AI PCB的高厚径比（可提升至20:1）、高频次填孔（需3-4次循环）等挑战，电镀方式由传统直流电镀向脉冲电镀升级，阳极材料由铜球转向高纯度电子级氧化铜粉 [27][28] - **铜粉替代铜球趋势加强**：铜粉在溶解效率、纯度、智能化制造及环保方面优势显著，更适合高端AI PCB生产，其加工费约为铜球的4-5倍，价值量更高 [16][18][30] 市场需求与空间测算 - **单板用铜价值量显著提升**：经测算，用于AI服务器的PCB板单层用铜价值量约为1.75元/平方米，是普通PCB板（约0.52元/平方米）的3倍以上 [32][33] - **铜粉耗材占比持续提升**：预计到2029年，PCB电镀耗材中铜粉的比重将从现在的15%提升至27%以上 [2] - **全球市场规模持续增长**：预计全球PCB电镀铜材市场规模将从2025年的48.1亿美元增长至2029年的65.6亿美元 [43][44] 供给格局与竞争态势 - **国内产能为主，日韩技术领先**：中国大陆的江南新材、光华科技、泰兴冶炼厂是主力供应商，但日韩企业在产品纯度、粒径控制等尖端技术方面仍保持领先优势 [36] - **国内厂商积极扩产**：江南新材现有氧化铜粉年产能3万吨，光华科技超1万吨，泰兴冶炼厂1.45万吨，预计2026年下半年国内厂商新增产能将超过3万吨 [2][39] - **扩产周期与壁垒**：铜粉加工涉及溶铜、蒸氨、烧结、粉体筛分等工序，资质审批与扩产周期可能超过1年 [3] - **铜粉已成为PCB核心价值环节**：在PCB成本构成中，铜粉约占13%，铜球约占6% [10][41] 产业链核心公司分析 - **江南新材**：国内领先的铜基新材料供应商，战略重心向高附加值的电子级氧化铜粉倾斜，2025年上半年该业务营业收入达8.32亿元，同比增长50.95%，客户覆盖国内主流PCB制造商 [51] - **光华科技**：国内电子化学品龙头企业，提供包括电子级氧化铜粉、电镀添加剂等在内的PCB湿制程化学品一站式解决方案 [53] - **日本化学工业株式会社**：在氧化铜粉末的粒径分布、颗粒形貌、纯度方面能做到精准把控，在日系高端PCB供应链中地位稳固 [55] 产品特性与经济效益对比 - **铜球特性**：加工费约1700-1900元/吨，毛利率仅2%-3%，生产中存在铜离子浓度波动、环保压力大等问题 [13][18] - **铜粉特性**：加工费约8400-10400元/吨，工艺复杂，利润空间较大，可实现自动化连续添加，铜利用率近100%，镀液更纯净稳定，填孔能力极佳 [3][16][18]

涉及的公司与行业 * **公司**：大族数控 (Han's CNC Technology, 301200.SZ) [1][23] * **行业**：PCB (印刷电路板) 设备制造，特别是AI服务器PCB相关的钻孔、曝光、测试、成型及贴装设备 [23][24] 核心观点与论据 * **投资评级与理由**：重申买入/高风险评级，认为公司是AI PCB设备上行周期的核心受益者，也是中国自动化和机械领域的首选标的 [1] * **论据1**：预计4Q25E营收同比增长64%，净利润同比增长117%至2.13亿元人民币，主要受AI PCB设备需求持续强劲驱动 [1][2] * **论据2**：台湾同业大量科技 (3167.TW) 在10-11月合计营收同比增长54%，且大族数控的营收增速自3Q25起已赶超大量科技，增强了预测的可信度 [1][2] * **论据3**：公司已开始向客户交付皮秒超快激光钻孔设备，预计从1Q26开始确认收入，管理层指引单台售价80万美元，毛利率超50%，首批交付20台，将为2026年营收和毛利预测带来初步的低个位数百分比提升 [1] * **技术路线与行业趋势**：机械钻孔与激光钻孔需求并存，AI PCB设备上行周期保持完好 [3] * **论据1**：AI服务器HDI设计更复杂，盲孔更多，应会驱动更多激光钻孔设备需求 [3] * **论据2**：机械钻孔设备并未过时，全球领先的钻头制造商（如中钨高新）正在扩产，大量科技也计划在2025年底前将月产能从250台提升至300台，表明机械PCB钻孔设备周期依然强劲 [3] * **公司市场地位**：根据CIC数据，大族数控是2024年全球最大的专业PCB生产设备制造商，全球市场份额6.6%，中国市场份额达10-11% [23] * **客户与增长动力**：已成功打入AI PCB供应链，向胜宏科技等领先PCB制造商供应设备，胜宏科技在1H25贡献了约15%的营收，中国PCB厂商为获得AI服务器认证而进行的积极扩产是主要增长动力 [24] * **财务预测**：预计2025E/2026E核心净利润同比增长134.1%/67.2%至7.05亿/11.79亿元人民币，营收同比增长65.9%/43.9%至55.47亿/79.82亿元人民币，毛利率从2024年的28.1%回升至2026E的34.0% [4][8][24] * **估值与目标价**：目标价140元人民币，基于50倍2026E市盈率，参考其过去三年平均估值，认为该倍数并不激进，因2025-26E盈利复合年增长率达98% [25] * **风险提示**：评级为高风险，潜在风险包括AI PCB设备需求不及预期、因零部件成本上升导致毛利率恶化、以及行业设备供应增加导致价格竞争加剧 [26] 其他重要细节 * **财务数据摘要**： * 2024A营收33.43亿元人民币，同比增长104.6%；净利润3.01亿元人民币，同比增长122.2% [8] * 预计4Q25E毛利率为34.2%，同比提升5.8个百分点 [11] * 预计2026E净资产收益率(ROE)为19.5% [4] * **竞争格局**：公司在不同PCB工艺环节面临不同的竞争对手，例如机械钻孔领域有大量科技，CO2激光钻孔有 Mitsubishi Electric，UV激光钻孔有ESI (MKS Instruments)，激光直接成像有芯碁微装等 [17] * 在皮秒激光钻孔设备领域，日立是潜在竞争对手，但其设备主要用于IC载板 [18] * **股价与回报**：当前股价119.3元人民币，目标价隐含17.4%的上涨空间，加上0.8%的预期股息率，总预期回报为18.1% [5]

AI PCB驱动电镀铜粉行业景气周期 - AI服务器需求驱动PCB产品向高厚径比、多盲埋孔升级，带动AI PCB电镀铜粉耗材需求旺盛，行业迎来量价齐升的景气周期 [2] 铜粉行业加工费与利润增长 - 铜粉加工费约为8400-10400元/吨，是铜球加工费（1700-1900元/吨）的4-5倍，显著拉动行业利润快速增长 [5][6][18] - 预计2029年PCB铜粉耗材占电镀耗材比重将从现在的15%提升至27%以上，铜粉用量占比持续提升是明确趋势 [5] - 铜粉毛利率约为11%，远高于铜球的2%-3%，高端铜粉渗透率提升及供需紧张有望进一步拉动加工费上涨 [18][39] AI PCB技术升级对电镀铜材的需求变化 - AI PCB具有层数更多（20层以上）、板厚更厚（4.0-5.5mm）、厚径比更高（提升至20:1）、孔铜厚度更厚（25μm）的特点，导致单位面积电镀用铜量显著增加 [24][25][31] - AI服务器PCB单位面积用铜价值量约为1.75元/平方米，是普通PCB（0.52元/平方米）的3倍以上 [29][31] - AI PCB盲埋孔数量几何级增长，填孔工序繁杂，脉冲电镀逐渐替代直流电镀，对铜粉纯度、粒径均匀性及溶解稳定性提出更高要求 [20][26][27] 铜粉与铜球的特性对比与应用趋势 - 铜粉可实现全封闭自动化生产，铜离子浓度波动小，无阳极泥问题，镀液更纯净稳定，特别适用于AI PCB等高阶场景 [18][26][27] - 铜球在反应中会产生废料沉积，铜离子浓度控制困难，环保压力大，多用于普通多层板等较低阶产品 [18][26] - 铜球转铜粉替代趋势不断加强，泰国因环保政策已基本使用铜粉，中国大陆厂商也在逐步扩大铜粉应用范围至低阶PCB板 [27] 行业供给格局与产能扩张 - 国内三大电子级氧化铜粉主力供应商为江南新材（产能3万吨）、光华科技（产能超1万吨）和泰兴冶炼厂（产能1.45万吨） [5][34][39] - 日韩企业在产品纯度、粒径控制等尖端技术方面仍保持领先优势，但国内厂商正加速技术攻关，迎来国产替代窗口期 [5][28][34] - 预计2026年下半年国内厂商新增产能超过3万吨，今年年底到明年上半年新产能投放前，行业供需格局紧张，加工费或酝酿涨价 [5] 市场规模预测 - 预计2025-2029年全球PCB电镀铜材市场规模将分别达到48.1亿美元、52.3亿美元、56.7亿美元、61.1亿美元和65.6亿美元 [40][46] - 全球PCB行业产值预计2025-2029年将分别达到786亿美元、834亿美元、880亿美元、923亿美元和964亿美元，高端PCB产值占比不断提升 [41][46]

AI产业趋势 - 英伟达FY26Q3业绩表现及FY26Q4业绩指引超预期 [1] - 谷歌发布Gemini 3，模型性能大幅提升，表现超预期 [1] - AI产业仍在加速上行阶段 [1] PCB行业投资机会 - 看好PCB作为AI芯片端最同频升级环节的产业机会 [1] - PCB板块近期存在密集催化 [1] - 持续推荐AI PCB板块的重点厂商 [1] 重点厂商关注方向 - 技术能力/客户卡位领先、业绩高确定性的龙头厂商 [1] - 边际变化突出，积极扩张产能、AI业务预期持续强化的厂商 [1] - 受益于覆铜板价格上行周期的利润改善，以及高端材料放量的覆铜板龙头 [1]

AI产业趋势 - 英伟达FY26Q3业绩表现及FY26Q4业绩指引超预期 [1] - 谷歌发布Gemini 3，模型性能大幅提升，表现超预期 [1] - AI产业仍在加速上行阶段 [1] PCB行业投资机会 - PCB是AI芯片端最同频升级环节，看好其产业机会 [1] - PCB板块近期存在密集催化 [1] - 持续推荐AI PCB板块的重点厂商 [1] 重点厂商关注方向 - 技术能力或客户卡位领先、业绩高确定性的龙头厂商 [1] - 边际变化突出，积极扩张产能、AI业务预期持续强化的厂商 [1] - 受益于覆铜板价格上行周期利润改善及高端材料放量的覆铜板龙头 [1]

市场整体表现 - 11月11日上午A股三大股指开涨后震荡走弱，沪指报4003.17点跌0.38%，深证成指跌0.52%，创业板指盘中跌超1%午盘跌0.74% [1] - 沪深两市半日成交额1.26万亿元，较上个交易日缩量1846亿元，市场共2923只个股上涨61只个股涨停，2329只个股下跌 [2] - 从板块看新能源板块爆发光伏和超硬材料领涨，煤炭板块出现明显回调，电子元器件、航天军工、保险券商板块走弱 [2] 超硬材料板块 - 超硬材料板块集体走强，培育钻石概念板块大涨超10%，相关个股全线飘红 [3] - 四方达20cm涨停，黄河旋风10cm涨停，沃尔德、惠丰钻石大涨超16%，力量钻石涨超10%，国机精工、中兵红箭等跟涨 [3] - 消息面上商务部海关总署联合公告暂停实施超硬材料相关物项出口管制决定，此次“解禁”备受市场关注 [4] - 英伟达股价大涨重塑市场对AI PCB的需求预期，PCB钻针需要用到超硬材料 [5] - 国金证券发布电子行业周报看好AI-PCB及核心算力硬件、苹果产业链及自主可控受益产业链 [6] 新能源与光伏板块 - 新能源板块爆发光伏板块持续拉升，钙钛矿电池、HJT电池、BC电池等概念板块走强，相关个股掀起“涨停潮” [7] - 中来股份录得20cm涨停，拓日新能、协鑫集成、金辰股份均录得10cm涨停，快可电子、亿晶光电等跟涨 [7] - 消息面行业迎来新能源政策“大礼包”，国家发展改革委国家能源局发布指导意见提出到2030年协同高效的多层次新能源消纳调控体系基本建立 [8] - 国务院办公厅印发《关于进一步促进民间投资发展的若干措施》提出13项政策举措破除民间资本参与光伏等领域门槛和融资难题 [9] 可控核聚变板块 - 可控核聚变概念板块异动拉升，国光电气一度涨超11%，永鼎股份涨超7%，中国核建、哈焊华通、常辅股份等个股跟涨 [10] - 消息面我国在全球最大“人造太阳”项目取得重要进展，核工业西南物理研究院自主研发的ITER朗缪尔探针系统通过最终设计评审 [11][12] 存储芯片与光模块 - 存储芯片概念股持续走强，江波龙大涨11.31%现报316.21元/股股价再创历史新高 [13][14] - 光模块龙头中际旭创宣布启动H股上市筹备，该公司年内涨幅已达284%现报472.03元/股 [15] 工业机器人行业 - 2025中国机器人产业发展大会上披露2024年中国自主品牌工业机器人销量为17.7万台，“十四五”期间年均增速达33.1% [16] - 2024年自主品牌工业机器人中国市场占比首次突破50%达到58.5% [16]

公司基本情况 - 公司成立于2002年6月17日，于2024年4月2日在深圳证券交易所上市 [1] - 主营业务为印制电路板的研发、生产和销售，是国内印制电路板领域的重要企业，具备高多层和HDI的量产能力 [1] - 所属申万行业为电子 - 元件 - 印制电路板，涉及5.5G概念、交换机、富士康概念、核聚变、超导概念、核电等概念板块 [1] 经营业绩表现 - 2025年三季度营业收入为38.35亿元，在行业44家公司中排名第15位，行业平均营收为49.13亿元，中位数为26.59亿元 [2] - 2025年三季度净利润为7.24亿元，在行业中排名第9位，行业平均净利润为4.81亿元，中位数为1.01亿元 [2] - 2025年三季度公司毛利率为34.85%，高于去年同期的33.30%，且显著高于行业平均的20.58% [3] 财务与运营状况 - 2025年三季度资产负债率为46.34%，高于去年同期的43.90%，也高于行业平均的44.70% [3] - 截至2025年9月30日，A股股东户数为2.4万，较上期减少13.78%；户均持有流通A股数量为6260.35股，较上期增加15.98% [5] - 十大流通股东中，香港中央结算有限公司为新进股东，持股1594.59万股，位居第一大流通股东 [5] 产能与业务亮点 - 公司深耕服务器PCB领域，广州工厂2025上半年产能稼动率超90%，黄石工厂超80% [5] - 泰国工厂于2025年6月投产，处于爬坡阶段，一期满产产值可达20亿元 [5][6] - 积极把握算力需求机遇，在高阶HDI、AI服务器等核心产品领域突破技术瓶颈 [6] - 子公司黄石广合已实现扭亏为盈，公司推进数字化技改提升技术和运营效率 [5][6] 行业前景与机构预测 - AI PCB景气度高，服务器用PCB前景广阔，预计2029年服务器用PCB产值将达189亿美元，2024至2029年复合年增长率为11.6% [5] - 华鑫证券预测公司2025至2027年收入分别为49.67亿元、58.95亿元、68.03亿元，EPS分别为2.22元、2.67元、3.11元 [5] - 东莞证券预计公司2025至2026年EPS分别为2.37元和3.10元，对应PE分别为29倍和22倍 [6]

投资评级与目标 - 报告对大族激光的投资评级为“强推”，并予以维持 [1] - 目标股价为71.4元，相较于当前价42.78元存在约66.9%的上涨空间 [3] 核心财务表现与业绩拐点 - 2025年第三季度业绩显著改善，单季度营收达51亿元，同比增长35.14%，环比增长9.22% [1] - 第三季度归母净利润为3.75亿元，同比大幅增长86.51%，环比增长15.56% [1] - 第三季度扣非净利润为3.07亿元，同比激增98.47%，环比增长62.47%，显示主营业务盈利能力强劲回升 [1] - 公司业绩拐点已现，期间费用相对刚性，上行周期规模效应凸显，第三季度扣非净利润率达到6%，环比提升2个百分点 [7] 分业务板块表现 - PCB业务第三季度营收达15亿元，同比大幅增长95%，毛利率为34%，环比提升3.26个百分点，扣非净利润同比激增406% [7] - 非PCB业务（包括消费电子、新能源、半导体）第三季度营收为36亿元，同比增长19%，毛利率为35%，环比提升5个百分点，扣非净利润环比增长68% [7] 核心成长驱动因素：AI端侧创新 - 大客户（如苹果）开启新一轮创新周期，折叠手机、iPhone二十周年纪念款等新品带来硬件升级需求 [7] - AI端侧散热需求增加推动VC均热板增量，折叠屏产品新增UTG、转轴等需求 [7] - 加工工艺向3D打印等新工艺发展，公司前瞻布局3D打印设备，旗下子公司大族聚维提供整套解决方案 [7] 核心成长驱动因素：AI PCB扩产 - AI服务器、交换机、光模块等高景气度推动高端PCB行业开启“史上最大扩产潮”，设备需求爆发 [7] - AI相关PCB向高层数、高密化、高性能化发展，推动钻孔、激光成像等设备升级换代，价值量提升 [7] - 公司在机械钻孔领域领先，并已布局HDI配套激光钻孔设备及超快激光设备，有望深度受益 [7] 财务预测与估值 - 报告调整公司2025年至2027年归母净利润预测至12.85亿元、24.53亿元、36.49亿元 [7] - 预计公司营收将持续增长，2025年至2027年同比增速分别为22.1%、33.8%、20.9% [3] - 基于2026年30倍市盈率给予目标价，反映对AI PCB和端侧创新共振推动新一轮成长的乐观预期 [7]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“推荐”，并予以“维持” [2] 核心观点 - 报告认为AI PCB扩产潮开启，公司业绩有望加速上行 [2] - AI作为新一轮产业革命，其基础设施投资力度和持续性有望远超历史产业变革，推动高多层、高阶HDI产品需求大爆发 [9] - 公司作为PCB设备龙头企业，有望充分受益于AI PCB需求爆发带来的扩产潮 [9] - 公司发挥平台型设备龙头优势，通过多工序协同的整体加工方案降低客户综合运营成本，未来随着高端设备放量，营收规模和盈利能力有望迈上新台阶 [9] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入39.03亿元，同比增长66.53%；归母净利润4.92亿元，同比增长142.19%；扣非净利润4.76亿元，同比增长181.89%；毛利率31.73%，同比提升3.74个百分点 [2] - 2025年第三季度实现营业收入15.21亿元，同比增长95.19%，环比增长6.96%；归母净利润2.28亿元，同比增长281.94%，环比增长55.93%；扣非净利润2.26亿元，同比增长406.06%，环比增长59.78%；毛利率33.99%，同比提升8.56个百分点，环比提升3.26个百分点 [2] - 业绩同环比大幅改善，推测主要系公司抓住AI PCB产业发展机遇，高附加值设备出货占比提升，产品结构优化，同时经营杠杆凸显推动净利率改善 [9] 财务预测与估值 - 预测公司2025年至2027年营业总收入分别为52.20亿元、93.17亿元、118.16亿元，同比增速分别为56.1%、78.5%、26.8% [5] - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为7.52亿元、16.22亿元、22.02亿元，同比增速分别为149.6%、115.8%、35.7% [5][9] - 预测公司2025年至2027年每股收益分别为1.77元、3.81元、5.17元，对应市盈率分别为68倍、32倍、23倍 [5] - 预测公司毛利率将从2024年的28.1%持续提升至2027年的35.3%，净利率从9.0%提升至18.7% [10] 行业前景与公司优势 - AI芯片规格升级及新技术方案推出，将推动PCB层数、精细度和材料升级迭代，对加工设备精度、效率提出更高要求，催生3D背钻、超快激光钻孔等高技术设备需求 [9] - 公司发挥联动研发机制，在产品广度和深度上齐头并进，打造多工序协同的整体加工方案 [9] - 公司产品迭代有望提升产品平均售价和盈利能力，高经营杠杆下盈利弹性有望超预期 [9]

科创50ETF市场表现 - 早盘冲高至1.567元后震荡回落，截至发稿下跌0.13% [1] - 持仓股中艾力斯、百利天恒、芯原股份、惠泰医疗、寒武纪跌幅居前 [1] - 阿特斯、生益电子、西部超导等强势上涨，其中生益电子、西部超导、佰维存储盘中创历史新高 [1] - 截至发文成交额超30亿元，位居同类产品第一 [1] 生益电子业绩表现 - 第三季度营收为30.60亿元，同比增长153.71% [1] - 第三季度净利润为5.84亿元，同比增长545.95% [1] - 前三季度营收为68.29亿元，同比增长114.79% [1] - 前三季度净利润为11.15亿元，同比增长497.61% [1] - 业绩增长主因是公司综合能力提升，高附加值产品占比提高，巩固了中高端市场优势 [1] AI PCB行业前景 - PCB被视为AI芯片端最同频升级的产业机会 [2] - AI芯片及高速网络推动对高端HDI、高速高层PCB的结构性需求快速增长 [2] - 行业竞争格局和供需关系有望在中短期内维持良性 [2] - 龙头厂商业绩持续高增的确定性正在强化 [2] - 行业整体估值水平仍存在进一步提升空间 [2] 科创50指数构成与定位 - 指数持仓电子行业占比70.55%，计算机行业占比4.54%，合计75.09% [2] - 指数方向与人工智能、机器人等前沿产业发展高度契合 [2] - 同时涉及医疗器械、软件开发、光伏设备等多个硬科技细分领域 [2] - 硬科技含量高，适合看好中国硬科技长期发展前景的投资者关注 [2]