以下文章来源于思想钢印 ，作者思想钢印 思想钢印 . 雪球2020年度十大影响力用户，私募基金经理 ↑点击上面图片 加雪球核心交流群 ↑ 风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。 作者： 思想钢印9999 来源：雪球 1/7 一个数学家提出的股票问题 每当有人问我应该集中持仓还是分散投资时，我都会让他们做一道简单的算术题，我认为，把投资的过程量化，更容易理解钱是如何赚到或亏掉 的。 这道题收录在数学家约翰·保罗士写的《一个数学家玩转股票市场》一书中：如果给你提供一些股票，这些股票每周有一半可能性上涨80%，一半 可能性下跌60%，你觉得这些股票能不能投资？ 你一定会想，上涨赚8万，下跌亏6万，而且概率对半，这事当然可以干！ 没错，你这么算就是所谓"正期望值"，那么，给你10万块本金，10周的时间，你怎么投资呢？ 你想了一想说，既然赔率这么明确了，索性简单点，一把梭，每周全仓买一个股票，十周下来，赚亏的次数应该差不多，收益就出来了。 好的，就按你说的投资，10万元每周全仓持有一支，10周后，假设其中5周上涨80%，5周下跌60%，你可以得到多少钱？ 计算过程很简单：1 ...

专题报告-金融工程 风险中性定价原理（risk-neutralvaluation）Equation Chapter 1 Section 1[Table_Title] 商品指数研究（四）：全天候资产配 置期货指数 ★主要内容 Dalio 提出的全天候策略在国内的成功复制经验，使得越来越多 的投资者开始重视风险均衡的投资理念。本文我们提出一个基 准版的纯多头的期货型资产配置指数，目的是通过期货标的来 实现一个"经典版"的规则透明、计算简单，可快速介入、可 完全复制的纯粹的风险平价资产配置方案。本文以基于资产的 角度实现期货版的多资产 Risk Parity，因此方法论并非讨论重 点，更重要的是如何进行资产的选择。 金 融 工 程 首先，我们讨论单品种期货标的（股指、国债和黄金）的期货 投资与现货投资的差异，我们仅考虑单一标的的品种作为大类 资产，并不考虑资产内部的选择或轮动。其次，重点讨论复制 现有的宽基商品指数与商品 ETF 的情况，在这些指数的底层核 心品种池上重新构建一个自定义逻辑的商品指数（主要是参考 流动性、等权或风险平价分配权重），以及构建相关的商品因 子指数。最后，讨论基于资产维度构建的大类风险平价 ...

董承非：目前市场的位置，我自己的一个感觉，就看从哪个维度上去看，跟去年这时候比，可能它的吸 引力在下降，但是如果拉长看，如果跟现在还是2%以下无风险的收益比，目前的中期维度看，权益市 场还是可为的，或者从股债的性价比，我还是觉得股票更有吸引力。唯一大家讨论的是不是有局部泡沫 的问题，特别是今年以来，算力为代表的科技方向，相关板块短期的涨幅有很大，有些股票两三个月可 能涨了好几倍，当然我们也能接受这种情况，就是一轮比较大的行情，你说没有泡沫，就像啤酒一样， 没有泡沫感觉好像喝起来没味道一样的。 王海涛：我们知道比如800或者300成分股里面，里面还有一类子类，就是800价值、800成长。比较分立 的话，价值不可能在成长里面，但会发现800价值里面大概有十几个，现在每半年会变，最新大概有十 几只个股，既属于800价值也属于800成长。怎么解释这个问题，后来我就举了一个例子，我们总是认为 一类学霸，我们一想到他就是除了学习好，可能听话，就算德育方面好一点，别的就不会了。那我们有 没有可能找到一类人，既是属于学霸的，又听话，又会画画，体育又好的，那这样人不更好吗？所以， 既属于800价值又属于800成长的个股，基本就 ...

量化模型与构建方式 1. 模型名称：招商证券全球大类资产配置策略指数（GARRI） - **模型构建思路**：通过动量趋势跟踪方法对全球范围内的权益、债券和商品类资产进行轮动配置，结合风险平价、波动率控制以及止盈止损机制控制组合波动水平，提供长期稳健的资产配置方案[3][10][11] - **模型具体构建过程**： 1. **资产池构建**：涵盖4种股票指数（沪深300、中证500、纳斯达克100、标普500）、4种债券（中美5年期国债期货、中美10年期国债期货）、贵金属（黄金期货）和4种商品（原油、豆粕、沪铜、螺纹钢期货），共13个子组合[3][11][16] 2. **动量筛选**：每个成分调整日计算各子组合对应的动量因子，基于2种动量指标打分，选出动量信号排名靠前的子组合作为入选标的[11][12] 3. **权重优化**：依据风险平价理论调整各子组合初始持仓权重，通过比较组合历史波动率与策略目标波动率得到权重调整比例系数，将不足100%权重转移至货币资产；分别计算过去20、60、120交易日为区间的持仓权重，取平均值作为目标权重[11][13] 4. **动态调整**：每个交易日若某子组合收益贡献超过期初策略价值水平的1%，则在t+1收盘时将该子组合仓位转移到货币资产[13] 5. **异常处理**：针对市场中断、对冲干扰、子组合异常和价格异常等事件，采取暂停计算、推迟发布或修正持仓等处理方式[13][15] 2. 模型名称：招商证券境内大类资产配置策略指数2.0（CARRI2） - **模型构建思路**：通过动量趋势跟踪方法对中国境内权益、债券和商品类资产进行轮动配置，结合风险平价、波动率控制以及止盈止损机制控制组合波动水平，提供长期稳健的资产配置方案[3][10][11] - **模型具体构建过程**： 1. **资产池构建**：涵盖3种股票指数（中证500、中证1000、红利指数）、2种债券（5年期国债现货、10年期国债现货）、贵金属（黄金期货）和4种商品（原油、豆粕、沪铜、螺纹钢期货），共10个子组合[3][11][28] 2. **动量筛选**：每个成分调整日计算各子组合对应的动量因子，基于6种动量指标打分，选出动量信号排名靠前的子组合作为入选标的[11][12] 3. **权重优化**：依据风险平价理论调整各子组合初始持仓权重，通过比较组合历史波动率与策略目标波动率得到权重调整比例系数，将不足100%权重转移至货币资产；分别计算过去20、60、120交易日为区间的持仓权重，取平均值作为目标权重[11][13] 4. **动态调整**：每个交易日若某子组合收益贡献超过期初策略价值水平的1%，则在t+1收盘时将该子组合仓位转移到货币资产[13] 5. **异常处理**：针对市场中断、对冲干扰、子组合异常和价格异常等事件，采取暂停计算、推迟发布或修正持仓等处理方式[13][15] 模型的回测效果 1. GARRI模型 - 年化收益率：7.76%[3][42] - 年化波动率：4.05%[3][42] - 最大回撤：5.46%[3][42] - 收益回撤比：1.42[3][42] - 月度胜率：68%[3][42] 2. CARRI2模型 - 年化收益率：7.42%[3][55] - 年化波动率：4.62%[3][55] - 最大回撤：5.66%[3][55] - 收益回撤比：1.31[3][55] - 月度胜率：64%[3][51] 量化因子与构建方式 1. 因子名称：动量因子（GARRI） - **因子构建思路**：基于价格动量指标筛选表现优异的资产[11][12] - **因子具体构建过程**：每个成分调整日计算各子组合对应的动量因子，基于2种动量指标打分，选出动量信号排名靠前的子组合[11][12] 2. 因子名称：动量因子（CARRI2） - **因子构建思路**：基于价格动量指标筛选表现优异的资产[11][12] - **因子具体构建过程**：每个成分调整日计算各子组合对应的动量因子，基于6种动量指标打分，选出动量信号排名靠前的子组合[11][12] 因子的回测效果 1. 动量因子（GARRI） - 无动量择时组合年化收益率：5.85%[45] - 无动量择时组合年化波动率：5.01%[45] - 无动量择时组合最大回撤：7.89%[45] - 无动量择时组合收益回撤比：0.74[45] 2. 动量因子（CARRI2） - 无动量择时组合年化收益率：5.07%[59] - 无动量择时组合年化波动率：4.96%[59] - 无动量择时组合最大回撤：10.92%[59] - 无动量择时组合收益回撤比：0.46[59]

上证指数表现 - 2025年8月18日上证指数突破3731.69点创近10年新高 [1] 公募FOF行业整体发展 - 公募FOF2025年呈现数倍至数十倍规模增长 [1] - 行业2017年首只产品发行 2021年短暂爆发后经历沉寂 2025年重回舞台中心 [2] - 2021年发展受益于资管新规落地和银行理财产品退出 [2] - 2025年行业回暖因投资者对长期财富增值和稳定穿越周期需求持续存在 [4] - 行业从基金优选阶段进化至跨类别跨市场的资产配置工具阶段 [6] 多资产配置策略优势 - 多资产配置可提供多样收益来源并对冲波动 [6] - FOF通过大类资产和子基金两层分散实现风险对冲 [6] - 策略利用低相关多元资产追求更高风险调整后收益 [6] - FOF可投资海外商品REITs等资产实现真正多资产投资 [6] 华安盈瑞稳健优选FOF产品表现 - 产品2025年上半年规模显著增长 6月末成为公募FOF规模最大绩优单品 [1] - 采用多资产加风险平价策略实现低波稳健收益 [7] - 风险资产配置中枢10%上限15% 固收资产为核心配置 [7] - 2024年初修订业绩基准 增加多元资产类别 [8] - 2024年升级至2.0版本 新增REITs白银有色日股德股等资产 [8][9] - 二季报前十大重仓涵盖同业存单指数基金短债基金商品基金等 [9] - 使用AI辅助开发多资产择时新高策略和短期主题策略 [9] 华安基金团队与投研能力 - 团队专业化分工投研互通 具备中心化投研平台和多元化投资团队 [10] - 底层资产完整度高 在海外和黄金投资长期深耕 [10] - 组合投资部总监陆靖昶拥有16年金融经验和13年FOF投资经验 [10] - 曾参与管理超600亿规模基金组合 [10] 投资者需求变化 - 投资者需求从寻找最锋利的矛转变为稳健一点的盾 [3] - 招商银行等渠道加大稳健类FOF产品推广力度 [3] - 稳健型FOF承担理财替代使命 [2]

经济机器运行机制 - 经济机器分为五大宏观经济部门：居民、企业、政府、金融、海外部门 [23][24] - 私人部门（居民和企业）是财富主要创造者 雇佣关系和客户关系是核心关系 [25][26][27][29] - 居民部门财富分配结构采用1-9-40-50模型：1%富人、9%中产、40%中等收入群体、50%低收入群体 [31][33][41] - 企业部门需关注产业链结构、产业结构升级、民企与国企关系及资本开支模式 [47][48][49][53] - 政府部门通过税收和转移支付与私人部门深度链接 财政支出具有刚性特征 [56][58][61][62] - 金融部门通过信用派生创造货币和信贷 充当借贷中介并承担经济资产负债表风险 [80][81][89][90] - 海外部门体现全球化分工 经典体系为消费国、制造国和资源国 [93][96][98] 债务周期理论框架 - 长期债务周期约80年（±25年） 短期债务周期约6年（±3年） [13][192][197] - 短期债务周期循环：衰退→信贷刺激→繁荣→泡沫通胀→信贷收紧→衰退 [191] - 1945年至今美国经历13个短期债务周期 当前处于第13周期2/3阶段 [193][305] - 债务积累导致后期出现债务重组和货币化 引发经济动荡 [195][196] - 大债务周期后期央行无力救市 债务资产丧失财富储存功能 [198][199] - 国家破产本质是债务违约 政府通常选择印钞导致货币贬值 [205][206][235] 美国债务现状与风险 - 2024年美国财政支出6.75万亿美元 收入4.92万亿美元 赤字1.83万亿美元 [66] - 美债规模超36万亿美元 付息成本占财政收入14% [70][220][223] - 美债综合利率成本从2021年1.61%升至2024年3.32% 涨幅超一倍 [218] - 三大评级机构于2011年、2023年、2025年下调美国主权信用评级 [236] - 债务展期风险达历史最高水平 可能引发自我强化螺旋 [225][228][229] 历史债务周期案例 - 1861年内战使美国政府债务从GDP2%激增至40% 利息占预算一半 [244] - 1971年布雷顿森林体系瓦解 美元脱离金本位进入信用本位时代 [255][353] - 历史上政府违约三手段：增发货币引发贬值、债务重组、限制硬通货流动 [258][259][260][348][349][350] - 金本位时期黄金相对货币涨幅两次超10倍 [248][315] - 一战使美国成为最大债权国 二战重塑世界货币和政治秩序 [276][301][302][303] 资产配置策略 - 全天候策略核心：风险平价配置 追求所有经济环境下稳定表现 [359][368][369] - 组合配置四类资产：股票、债券、黄金、商品 [332][333] - 风险分散比资产分散更重要 通过杠杆平衡波动率 [361][384] - 经济增长超预期利好股票和商品 通胀超预期利好商品和TIPS [378][380] - 1971年美元脱钩黄金后 股市和黄金大幅上涨 [354][357]

桥水全天候策略ETF产品分析 - 桥水与道富于2025年3月合作发行全天候策略ETF 将原对冲基金策略以透明ETF形式提供 截至5月末规模达2.04亿美元 杠杆水平为1.8倍[1] - 资产配置结构显示名义政府债券占76%（其中美国33% 欧洲18% 英国9% 澳大利亚9% 加拿大7%） 股票占42%（其中美国11% 英国4% 欧元区7% 澳大利亚3% 日本5% 中国4% 新兴市场8%） 商品占39%（其中大宗商品25% 黄金14%） 通胀挂钩债券占30%[1] - 持仓披露中除黄金外未显示具体商品头寸 可能通过跨境收益互换(TRS)实现[2] 产品在成立后3个月内经历大幅波动 4月8日出现最大回撤8.78% 但至5月末净值已修复至初始值以上[2] 风险平价策略表现对比 - 全天候ETF与同类风险平价产品对比显示：杠杆1.2倍的RPAR最大回撤8% 杠杆1.7倍的UPAR最大回撤11% 全天候ETF回撤介于两者之间 与两者收益相关性均超0.9[4] - 全天候ETF实际配置比例为股票25% 商品20% 债券55% 与风险平价产品RPAR目标配置接近[4] - 国内风险平价策略测试显示：纯风险平价组合年化收益率4.00% 波动率1.62% 最大回撤2.01% 夏普比率2.47；加入动量筛选后年化收益率升至4.60% 但波动率增至2.91% 最大回撤扩大至4.30% 夏普比率降至1.58[7][9] 场景平价策略创新实践 - 桥水全天候策略核心思想是基于增长与通胀维度划分四大宏观场景（经济上行/下行、通胀上升/温和或通缩） 并构建各场景下受益资产组合[11] - 国内场景平价测试采用经济、流动性、CPI三大宏观变量 通过一元线性回归计算资产暴露度 静态测算显示：经济暴露最高为沪深300和标普500 最低为黄金和1-3年国债；流动性暴露最高为1-3年国债和7-10年政金债 最低为标普500；CPI暴露最高为黄金和1-3年国债 最低为沪深300和中证500[13] - 动态场景平价组合表现优异：二资产组合年化收益率5.49% 波动率3.93% 最大回撤5.78% 夏普比率1.40；三资产组合年化收益率6.57% 波动率4.86% 最大回撤8.21% 夏普比率1.35[18] 宏观敏感性方法应用 - 采用非回归的宏观敏感性测算方法 通过经济上行/下行时期收益率差异、上涨频率、下跌频率三项指标排序 静态结果显示：经济敏感度最高为沪深300和中证500 最低为7-10年政金债和1-3年国债；流动性敏感度最高为7-10年政金债和中证1000 最低为豆粕和标普500[22][23] - 敏感性组合在2013-2021年期间表现稳定 除2017-2018及2022年外均优于风险平价组合[24][27] - 行业ETF场景平价测试中 敏感性组合显著降低波动与回撤：静态经济流动性组合年化收益率9.36% 波动率20.74% 最大回撤36.26% 夏普比率0.45；动态组合年化收益率8.71% 波动率21.78% 最大回撤36.28% 夏普比率0.40[38] 权益资产内部全天候实践 - 行业ETF场景平价组合显著战胜基准：回归法组合年化收益率6.96% 夏普比率0.32；敏感性静态组合年化收益率9.36% 夏普比率0.45；而传统风险平价组合年化收益率仅3.84% 等权组合为4.84%[35][38] - 个股层面构建沪深300成分股全天候组合：回归法组合年化收益率12.65% 波动率21.53% 最大回撤34.63% 夏普比率0.59；敏感性组合年化收益率14.13% 波动率19.63% 最大回撤22.83% 夏普比率0.72 显著优于沪深300指数（年化收益率3.74% 最大回撤45.60%）和个股风险平价组合（年化收益率8.28%）[44] - 2021年后宏观波动加剧环境中 股票全天候组合回撤控制能力突出：敏感性组合2022年回撤仅12.48% 2023年回撤3.94% 均远低于沪深300指数同期回撤21.63%和11.38%[45]

市场表现 - 大盘本周站上3700点，突破去年10月新高并创近10年高位，A股市值首次突破100万亿[4] - A股呈现结构牛、轮动牛特征，创新药、军工、反内卷、科技板块轮番上涨[7] - 选对标的数月可实现翻倍收益，选错标的即使在牛市也难以盈利[8] 投资者行为分析 - 部分投资者因恐高或追求收益最大化等待回调，但回调后仍因损失厌恶或贪婪错过上车机会[9] - 部分投资者在牛市前完成布局，但账户刚回本即止盈离场，未享受牛市回报[10][11] - 踏空焦虑源于错过机会且对未来机会缺乏把握信心，但市场机会持续轮动[12][14] 历史轮动规律 - 2024年TOP3资产为美股、黄金、A股，2023年为美股、黄金、国债，2022年为汇率、国债、原油[17] - 21-24年债券和美股占优，24-25年A股接棒，A股内部红利风格（21-24年）向成长风格（今年）切换[16] - 不同资产类别（股票、债券、商品）、地区市场（美股、港股、A股）及风格持续轮动上涨[16] 投资策略建议 - 资产配置通过股债商比例（如6:3:1）分散风险，利用资产低相关性实现再平衡与波动管理[28][30] - A股持仓占比50%的配置方案在牛市中可实现"躺赚"，下跌时其他资产补位对冲风险[30][31] - 无需择时或担心踏空，通过定期定投积累本金并稳定复利，降低情绪干扰[29][33] 大师方法论 - 巴菲特价值投资在熊市建仓，牺牲牛市末期收益换取早期回报[19] - 达利欧风险平价策略放弃单一资产高收益，追求全天候稳健回报[20] - 投资需匹配自身价值观与认知，避免盲目追逐热点导致焦虑[21][24]

来源：理财巴士 最近，75岁的达利欧正式退出桥水基金，宣布重心已转向新的人生阶段，长达半世纪的"达利欧时代"划下句点。 全天候策略，具体分为三步。 在投资界，达利欧几乎无人不晓。 12岁开始投资股票，26岁创办桥水基金，随后凭借对宏观经济周期的把握和首创的全天候策略，将桥水打造成管理规模超1600亿美元的 全球最大对冲基金。 作为知名资产配置策略的全天候策略，其实是来自于达利欧投资路上一次教科书式的失败。 20世纪70年代末到80年代初，美国经济正经历着严重的"滞胀"时期，经济停滞与高通胀并存，很多人都担心一场类似1929年的大萧条即 将到来。 经济不景气，股票市场表现疲软，因为高通胀，黄金、原油等大宗商品价格却大幅上涨，达利欧基于对历史和当时经济数据的分析，认 为高利率会扼杀经济，而主权债务危机将成为引爆点。 因为坚信一场大萧条正在酝酿，于是带领桥水基金进行了大规模的做空。 结果，美联储的政策成功稳定了经济，市场情绪转向乐观，股票和债券价格开始大幅反弹，开启了长达近20年的牛市，桥水基金遭受了 毁灭性的损失。 正是这次失败，他意识到试图精准预测未来市场走向是不可能的，将所有鸡蛋放在一个篮子里，或者单一押注于 ...

全天候策略产品业绩表现 - 某头部私募旗下全天候策略产品年内回报率在-2%至+2%区间徘徊，远逊于2024年主流私募全天候策略普遍超过20%的回报率 [1][2] - 第三方平台数据显示，20只全天候策略产品中业绩排名靠前的年内回报率达26.17%，但超过六成产品回报率不足5%，部分出现亏损 [2] - 全天候策略私募产品回报率中位数约7%，显著落后于全市场私募策略中位数水平 [3] 业绩承压原因分析 - 债券类资产贡献为正，股票类资产负贡献，商品类资产产生显著负收益，7月末市场情绪复杂多变导致组合波动 [2] - 股债再平衡机制普遍失效，A股行业板块严重分化，长期国债价格显著波动 [4] - 黄金资产表现分化，重仓黄金的管理人业绩领先，配置偏差导致产品间回报率差距最高达20个百分点 [4] 投资者认知偏差 - 投资者常将全天候策略等同于高波动CTA策略，对中低风险全天候策略关注不足 [5] - 渠道销售需花费大量精力解释中低风险全天候策略与高风险商品策略的区别 [5] - 客户反馈产品实际波动幅度超出预期，对策略有效性产生质疑 [6] 本土化改造与能力建设 - 思晔投资结合本土市场特征构建风险评价体系，动态调整资产权重，产品业绩保持平稳 [6] - 量化私募以"永久组合"策略为基底进行量化改造，聚焦指数增强和期货合约配置，提升组合效率 [6] - 银叶投资强调需开发适应中国经济独特规律的动态配置模型 [7] 未来发展方向 - 提升宏观研判与动态资产配置能力，强化市场研究 [7] - 严控极端情景风险，应对衍生品交易及跨境投资合规要求 [7] - 策略透明化，清晰阐释收益来源与逻辑，加强投资者教育 [7] - 资管新规释放银行理财替代需求，低波动多资产配置策略受关注 [7] - 衍生品市场发展与机构合作探索有望拓展渠道与客群覆盖 [8]