一周回顾：大势研判 - 本周市场出现超跌反弹，科技成长板块消化性价比问题的调整幅度已过半但时间仍不足，中期底部区域可能在科技调整至牛熊分界线附近出现 [5] - 春季行情可能表现为高位震荡中的一波反弹，进攻资产如科技和顺周期容易出现有效反弹，但向上突破逻辑难兑现，行情上限不高 [5] - 短期看好顺周期作为春季行情基础资产，受益于政策底提前验证、周期涨价及2026年中PPI同比改善预期，重点关注基础化工和工业技术等周期Alpha板块 [5] - 科技板块总体调整幅度到位，可能出现普遍反弹，创新药和国防军工因性价比矛盾较小且春季有望兑现产业催化被重点关注，AI算力、存储、储能和机器人也有反弹机会 [5] - 港股延续高beta特征，恒生科技板块调整更充分，反弹波段可能更具弹性 [5] 行业比较：A股估值及景气跟踪 - 中证全指（剔除ST）PE为21.0倍（历史77%分位），PB为1.8倍（历史38%分位）；上证50指数PE为11.8倍（历史63%分位），PB为1.3倍（历史42%分位） [8] - 创业板指数PE为39.2倍（历史30%分位），PB为5.1倍（历史56%分位）；科创50指数PE为149.7倍（历史95%分位），PB为5.9倍（历史62%分位） [8] - PE估值处于历史85%分位以上的行业包括房地产、商贸零售、化学制药和计算机（IT服务、软件开发）；PB估值处于历史85%分位以上的行业为电子（半导体）和通信 [9] - 医疗服务行业PE和PB估值均处于历史15%分位以下，显示估值处于低位 [9] - 申万制造板块PB为4.9倍，处于历史94%分位；科创100指数PB为5.5倍，处于历史91%分位，估值相对较高 [10] 资产配置：全球市场动态 - 美国ADP数据显示过去四周私人企业平均每周减少13500个岗位，高于前值的每周流失2500个岗位，裁员速度加快 [11] - 劳动力市场疲软推动美联储降息预期升温，12月降息25BP概率从上周的71.00%大幅上升至86.40% [11] - 美元指数下跌至100下方，进入弱势区间，本周全球权益市场多数上涨 [11] 专题研究：中美领导人通话 - 2025年中美领导人共进行4次通话，时间分别为1月17日、6月5日、9月19日和11月24日 [13][18]

市场表现 - 11月A股市场主要指数普遍下跌，沪指下跌1.67%，深证成指下跌近3%，创业板指下跌超过4% [1] 重点推荐公司 - 美的集团是12月最受券商青睐的个股，被4家券商列入推荐名单，其家电主业稳定，新能源、工业技术及AI+机器人业务快速成长 [3] - 中际旭创获得3家券商力荐，11月股价上涨超过8%至514.5元，公司在光模块领域技术优势明显，海外订单充足，业绩增长确定性强 [4] - 金风科技11月股价下跌1.85%，但基本面存在亮点 [4] 行业与板块观点 - 顺周期板块，特别是基础化工和工业技术领域，被多家券商一致看好，预计可能成为春季行情的先锋，年底政策窗口期或提前验证政策底并为2026年经济增长提供动力 [5] - 消费板块在市场震荡时表现相对较好，消费升级趋势持续，高端消费和必选消费的龙头企业抗跌性强且中长期回报稳定 [5] - 科技成长板块建议关注低拥挤度赛道，经过10月调整后，AI相关担忧有所消化，游戏、传媒、计算机等领域性价比较高，在流动性宽松环境下TMT板块中期更易成为市场主线 [5] 投资策略 - 顺周期+政策底组合策略建议紧盯年底财政和产业政策动向，重点关注化工、工业技术领域的龙头企业 [6] - 科技赛道建议进行差异化布局，避开估值过高的热门AI股，专注游戏、传媒、计算机等估值合理的细分领域 [7] - 建议进行均衡配置，30%仓位配置于高股息、低波动的金融和消费龙头作为防御，70%仓位布局于顺周期和科技成长等进攻性板块 [8] - 具备全球视野，关注黄金、铜等资源品以及受益于海外降息的外需制造业，以布局全球经济共振复苏 [8]

券商12月金股个股推荐 - 美的集团获得4家券商推荐，业务布局扎实，涵盖高端家电、新能源及工业技术，并具有AI+机器人长期看点[3] - 中际旭创获得3家券商推荐，11月股价已上涨超8%[3] - 金风科技11月股价小幅下跌，但被券商选入金股名单，具备中长线逻辑支撑[3] 行业配置方向 - 券商一致看好顺周期、消费、制造业三大板块，以及科技领域中的低拥挤赛道[3] - 兴业证券观点：海外风险逐步消化，中国资产具备独立修复逻辑，支撑因素包括企业竞争力提升、新动能释放及政策思路明朗[3] - 申万宏源观点：年底政策窗口期可能提前验证“政策底”，对2026年经济增长构成利好，顺周期板块如基础化工、工业技术弹性较高[3] 科技板块策略 - 中泰证券建议关注经过调整后拥挤度改善的科技风格，推荐游戏、传媒、计算机等低拥挤度领域，性价比较高[4] - 中期来看，在流动性驱动的行情中，TMT板块容易成为市场主线[4] 防御性及全球关联资产 - 光大证券指出市场震荡期间，前期滞涨的高股息和消费板块表现通常更稳健，适合中长线投资者配置以增强持仓稳定性[4] - 在海外降息和财政扩张背景下，可左侧关注全球定价资源品如黄金、铜，以及受益于海外信用周期重启的外需制造业[4] 中长期投资逻辑 - 市场以震荡蓄势为主，机会体现在顺周期板块跟随政策底和经济修复逻辑，科技板块选择低拥挤赛道规避风险，高股息资产作为防御底仓[4] - 投资应聚焦估值合理、逻辑扎实的标的进行耐心持有[4]

市场表现与投资者情绪 - 上证指数在11月倒数第二周下跌3.9%，创今年以来最大周跌幅，跌幅超过4月初美国加征关税当周的3.1% [1] - 市场震荡导致投资者心态起伏，对牛市持续性产生怀疑 [1] 牛市三阶段理论 - 第一阶段为政策底，政策放宽带动估值回升，但经济数据和企业盈利未改善，市场波动大 [2] - 第二阶段为基本面底，政策效果传导至实体经济，企业盈利改善，资金面宽松，出现盈利与估值共同上涨的戴维斯双击，是主升浪阶段 [2] - 第三阶段为情绪顶或泡沫期，经济增速放缓，企业盈利停滞，政策可能收紧，但市场情绪推动估值泡沫化 [2] 当前市场阶段判断 - 市场处于第一阶段末尾或第二阶段开头，M1显示资金活跃度提升，PPI同比降幅收窄 [3] - 实体经济呈现点状改善，科技行业较好，传统行业偏弱，房地产相关领域仍在底部徘徊 [3] - 若无中美博弈升级等突发事件，政策推进将带动其他行业基本面改善，第二阶段上涨空间较大 [3] 市场分化与投资策略 - 行情分化严重，科技和外需相关板块表现亮眼，消费和内需相关板块表现平平 [3] - A股市场过去10年变化快、分化强，投资者需不断学习进化或坚守能力圈进行投资 [3] - 投资机会需结合时代节奏与自身能力范围，选择正确方向并保持耐心 [4]

核心观点 - 报告认为当前市场处于"牛市两段论"中的过渡期，并非牛熊转换，年底政策窗口期有望提前验证"政策底"，为2026年经济增长提供支撑 [6][14] - 策略判断延续风格均衡，顺周期可能是春季行情的基础资产，而科技成长短期性价比已快速改善 [6][14] - 配置建议顺周期与科技都有机会，具体包括基础化工和工业技术等周期Alpha、存储储能及AI应用等科技成长机会，并适度配置高股息低波动资产 [6][14] - 未来一个月首推"铁三角"组合：阿里巴巴-W（港股）、晶科能源、巨人网络，十大金股组合还包括国投电力等七只个股 [6][17][18] 上期组合回顾 - 2025年第11期十大金股组合在11月1日至11月28日期间整体下跌1.90%，其中9只A股平均下跌3.17%，跑输上证综指（下跌1.67%）1.50个百分点，跑输沪深300指数（下跌2.46%）0.72个百分点 [6] - 唯一一只港股中国人寿（2628.HK）上涨9.54%，跑赢恒生指数（下跌0.18%）9.73个百分点 [6][15] - 自2017年3月28日首期发布至2025年11月28日，金股组合累计上涨401.02%，其中A股组合累计上涨290.03%，跑赢上证综指271.00个百分点，跑赢沪深300指数259.88个百分点；港股组合累计上涨1250.43%，跑赢恒生指数1243.54个百分点 [6] 本期策略判断 - 市场定位为"牛市两段论"的过渡期，年底政策窗口期有望提前验证"政策底"，支撑2026年经济增长 [6][14] - 在"政策底"提前验证、周期涨价与PPI同比改善预期下，顺周期可能是春季行情的基础资产 [6][14] - 科技成长短期性价比快速改善，机构投资者科技仓位有所下降，微观结构压力缓和 [6][14] - 配置建议兼顾顺周期与科技成长，基础化工和工业技术等周期Alpha是弹性更高方向，同时关注存储、储能、AI应用等科技机会，并适度配置高股息低波动资产 [6][14] 本期金股组合 - 首推"铁三角"：阿里巴巴-W（港股）战略转向大消费生态并构建完整AI生态闭环 [6][17]；晶科能源为全球光伏组件头部公司，依托光伏优势拓展储能业务 [6][17]；巨人网络游戏《超自然行动》潜力被低估且出海进展超预期 [6][17] - 其余七只金股：国投电力（水电火电主业稳健，分红能力提升）[18]、福达股份（曲轴业务增长且布局机器人零部件）[18]、雅克科技（聚焦半导体材料，受益AI驱动存储芯片上行周期）[18]、泸州老窖（白酒行业出清后基本面修复，分红提升）[18]、税友股份（中小微企业财税SaaS服务商，AI驱动B端收入增长）[18]、兴业银行（负债成本下行，高股息低PB）[18]、中航沈飞（歼击机及舰载机平台，装备需求旺盛）[18] - 估值与盈利预测显示，阿里巴巴-W 2026年预计归母净利润1019.4亿元（人民币），晶科能源2026年预计净利润38.0亿元，巨人网络2026年预计净利润增速87.4% [22]

核心观点 - 当前市场调整被定性为“怀疑牛市级别”的调整，而非牛市终结，其性质类似于2014年初的创业板、2018年初的食品饮料和2021年初的新能源板块的调整 [3][4] - “牛市两段论”是A股牛市周期的典型特征，当前正处于牛市1.0阶段（2025年）向牛市2.0阶段（预计2026年下半年）的过渡期，调整后将为牛市2.0的全面牛创造条件 [1][5] - 调整结束后，2026年春季行情更值得期待，主要驱动力可能来自政策底的提前验证以及科技产业中期向上趋势的延续 [6][7] 调整的性质与级别 - AI产业链当前呈现“产业趋势大波段没结束 + 中小波段有波折 + 大波段性价比阶段性不足”的特征，导致出现季度级别的“高位震荡”和“调整阶段” [1][3] - 当前通信、电子以及科创50的PE已处于历史绝对高位，但隐含ERP距离历史低位尚有距离，资产性价比不足导致对流动性冲击的敏感度提升 [3][4] - 调整阶段通常由明确的产业扰动触发，例如2014年创业板的二维码支付被叫停、2018年食品饮料的经济回落、2021年新能源的缺芯和硅料价格跳升，但扰动最终并未终结产业趋势 [4] - 调整的合理幅度是达到核心赛道的牛熊分界线附近，届时将形成大级别底部，为“牛市2.0”做准备 [5] 牛市两段论框架 - 牛市1.0阶段（如2013、2017、2025年）的特征是机构投资者风格切换基本完成、赚钱效应累积产生质变、以及产业趋势资产性价比不足 [5] - 牛市1.0到2.0的过渡期（如2014年2-10月、2018年，本轮可能是2026上半年）是等待全面牛市条件累积和产业趋势调整后磨底的阶段 [5] - 牛市2.0全面牛（如2015、2021年，本轮可能是2026下半年）的核心驱动力是基本面周期性改善或产业趋势新阶段，叠加居民资产配置向权益迁移 [1][5] 春季行情展望 - 实现2035年中等发达国家目标需要经济增长保持较高水平，鉴于25年第三季度经济偏弱，25年12月成为布局26年经济政策的关键窗口期，“政策底”可能提前验证 [6][7] - AI产业趋势仍处于“阶段3”，并正向“阶段4”过渡，此阶段产业盈利将呈现非线性增长，同时一级市场创投融资金额已见底回升，验证一二级市场联动回暖 [7] - 科技成长板块短期性价比已快速改善，机构投资者科技仓位有所下降，微观结构压力缓和，为春季反弹创造条件 [7] - 春季行情中，顺周期和科技板块可能均存在反弹机会 [7] 2026年行业风格节奏 - 在牛市1.0到2.0的过渡阶段，高股息防御策略可能占优 [8] - 牛市2.0阶段将由经济体感改善（实际改善）催化顺周期板块引领指数突破，但牛市主线最终将回归科技产业趋势和制造业全球影响力提升 [8] - 2026年春季，顺周期板块（受益于政策底验证、周期涨价、PPI同比改善预期）可能是春季行情的基础资产，其中基础化工和工业技术等周期Alpha方向弹性更高 [8] - 科技反弹应寻找性价比率先出清的方向，重点关注创新药和国防军工，同时AI算力、存储、储能、机器人等板块也有反弹机会 [8] 市场情绪与资金流向 - 量化情绪指标显示，截至2025年11月21日，全部A股按照个数、流通市值和成交额计算的强势股占比分别为25%、41%和45%，市场情绪呈现全面收缩状态 [11] - 重点ETF跟踪数据显示，近期多个科技主题ETF出现份额变化和净值波动，例如易方达中证人工智能ETF最新份额为163.07亿份，今年以来净值涨幅达48.8% [12]

核心观点 - 当前市场调整被定性为“怀疑牛市级别”的季度级别调整，而非牛市终结，AI产业链产业趋势大波段未结束但性价比阶段性不足，类似2014年初创业板等历史阶段[1][4] - “牛市两段论”框架维持不变，预计牛市1.0阶段（2025年）进入高位区域，2026年上半年为过渡期，2026年下半年有望开启由基本面改善等因素驱动的牛市2.0全面牛[1][6] - 调整后2026年春季行情更值得期待，催化剂包括政策底可能提前验证以及科技产业中期向上趋势不变[1][7][8] - 2026年行业风格展望为：过渡阶段高股息防御占优，牛市2.0阶段顺周期引领指数突破，科技产业趋势和制造业影响力提升是主线[9] 调整性质与级别分析 - AI产业链处于“产业趋势大波段没结束 + 中小波段有波折 + 大波段性价比阶段性不足”状态，通信、电子及科创50的PE处于历史绝对高位[4] - 历史可比时期（2014年初创业板、2018年初食品饮料、2021年初新能源）显示，类似情况均出现季度级别“高位震荡”和“调整阶段”[1][4] - 高位震荡阶段挣估值钱难度增加，对流动性冲击敏感度提升；调整阶段通常由明确产业扰动触发，调整至核心赛道牛熊分界线附近是合理幅度[4][5] - 9月以来AI产业链已处于高位震荡，近期美联储12月降息概率低位摇摆引发的全球高标资产普跌，反映资产性价比不足和脆弱性提升[5] 牛市两段论框架 - 牛市1.0阶段（2013、2017、2025年）特征：机构投资者风格切换基本完成、赚钱效应累积产生质变、产业趋势资产性价比不足[6] - 牛市1.0到2.0过渡期（2014年2-10月、2018年，本轮可能为2026上半年）：等待全面牛市条件累积，产业趋势调整磨底消化性价比[6] - 牛市2.0全面牛（2015、2021年，本轮可能为2026下半年）：核心驱动力是基本面周期性改善/产业趋势新阶段 + 居民资产配置向权益迁移[6] - 当前调整是“怀疑牛市级别”的调整，但调整到位（牛熊分界线附近）将形成大级别底部，为牛市2.0做准备[1][6] 春季行情展望 - 实现2035年中等发达国家目标需要经济增速保持较高水平，25年第三季度经济偏弱，25年12月是布局26年经济政策的关键窗口期，“政策底”可能提前验证[7][8] - AI产业趋势仍处于“阶段3”并向“阶段4”过渡，产业盈利将非线性增长；国内科技产业趋势进步，一二级市场联动见底回升（一级市场创投融资金额见底回升）已在验证[8] - 科技成长短期性价比快速改善，机构投资者科技仓位有所下降，微观结构压力缓和，春季顺周期和科技可能都有反弹机会[7][8] 2026年行业风格节奏 - 春季行情中，顺周期可能是基础资产，基础化工和工业技术等周期Alpha仍是弹性更高方向[9] - 科技反弹需寻找性价比率先出清方向，重点关注创新药和国防军工；春季AI算力、存储、储能、机器人等也会有反弹机会[9] - 牛市1.0到2.0过渡阶段高股息防御可能占优；牛市2.0阶段经济体感改善将催化顺周期引领指数突破，科技产业趋势和制造业全球影响力提升是牛市主线[9]

市场走势预测 - 预计2026年春季A股市场可能达到阶段性高点 [1] - 2026年年中可能依次出现政策底、市场底和经济底 触发行情全面启动 [1] - 行情启动由基本面周期性改善 新兴产业趋势强化 居民资产配置向权益迁移 中国全球影响力提升共振等因素支撑 [1] 市场风格轮动 - 2026年春季前 科技成长股可能还有小波段反弹 [1] - 从春季到年中的过渡阶段 高股息防御股可能占优 [1] - 年中以后预计周期搭台成长唱戏 政策底催化顺周期板块引领指数突破 科技产业趋势和制造业全球影响力提升成为市场主线 [1] 中游制造行业展望 - 2026年中游制造供给可能出清 [1] - 产能形成增速低于需求增速中枢的细分行业明显增加 [1] - 自下而上选股胜率提升 [1] 2026年投资结构线索 - 关注周期Alpha 基础化工 工业金属等复苏交易板块 [2] - 关注AI产业链 人形机器人 储能 光伏 医药 军工等科技产业趋势板块 [2] - 关注化工 工程机械等制造业影响力提升的板块 [2]

市场指数表现 - 沪指收报4029.50点，上涨0.73%，刷新十年来新高 [1] - 深成指收报13476.52点，上涨1.78% [1] - 创业板指报3201.75点，上涨2.55% [1] - 全市场上涨个股超过3900只，普涨特征明显 [1] 板块表现 - 储能、有色及露营经济概念板块领涨 [1] - 证券板块尾盘发力显著推动沪指冲高 [1] - 银行及油气板块表现偏弱 [1] 跨市场联动效应 - 新加坡富时中国A50指数期货持续震荡上行，宁德时代作为权重成分股单日大涨7.51%，直接带动创业板与深成指走强 [1] - 港股恒生指数在A股尾盘阶段同步转涨，显示境外资金通过衍生品市场与港股、A股形成短线联动 [1] - A50期指的短线拉升往往提前反映境外资金情绪变化，与港股、沪深大盘尾盘波动联系紧密 [2] 美联储政策影响 - 截至11月13日，美联储12月降息25个基点的概率为59.4%，较上周明显上升 [2] - 美联储降息将压低美元实际利率，推动全球风险资产吸引力回升，新兴市场资金流入意愿增强 [2] - 人民币资产相对收益提升，外资加配A股、港股的倾向或增强，特别是重仓权重蓝筹与成长行业的资金 [2] 国内政策支持 - 主管部门近期公开表态强调市场平稳运行与投资信心的维护，在金融系统流动性管理上保持适度宽松 [4] - 政策信号将大盘震荡区间的下限从3980点上移至4000点左右，提供短线支撑 [5] 短期市场趋势 - 技术面看，沪指在60分钟级别已出现超买钝化迹象，A50期指涨幅明显收窄 [6] - 预计周五A股以窄幅震荡或小幅回落为主，维持4000点以上横盘整理格局 [6] 中期市场展望 - 若美联储12月落地降息，叠加国内延续宽松政策，人民币资产将继续受益，A股有望维持高位震荡并逐步抬升重心 [7] - 港股在估值修复与资金回流的双重驱动下，或将同步走强，尤其是与A股产业链重合度高的新能源、消费升级、科技硬件板块 [7] - A50期指将继续充当跨市场价差套利与情绪传导的关键标尺 [8]

市场表现 - 沪指午盘跌0.24%报3993.35点，再次失守4000点大关 [1] - 深证成指跌1.07%，创业板指跌1.58%，科创50指数跌1.65% [1] - 沪深北三市合计成交12704亿元 [1] - 半导体、化工、汽车、有色、券商、钢铁等板块走低 [1] - 保险、银行、石油、医药等板块拉升，人脑工程、创新药概念活跃 [1] 机构观点与市场展望 - 长期趋势向上的科技成长股性价比不足，短期基本面担忧增加 [2] - 有涨价催化的周期品短期性价比不足，中期展望存在逻辑断点 [2] - A股总体可能仍维持震荡市，能够带领市场突破的结构尚未确立 [2] - 2026年春季可能是阶段性高点，但大概率不是全年高点，更不是本轮全面牛市的高点 [2] - 牛市还有纵深，全面牛市演绎的条件会越来越充分 [2] - A股中期收益包括基本面周期性改善、居民资产配置向权益迁移带来的估值重估、中国全球影响力提升带来的景气与估值重估共振 [2] - 随着供给出清，2026年中A股"政策底、市场底、经济底"依次出现框架的有效性回归 [2] - 2026年国内加码宽松的时刻，可能是牛市2.0行情启动的时刻 [2]