**行业与公司** - **行业**：全球贸易与物流，涉及关税政策、供应链调整、宏观经济影响[1][2][3] - **公司**：Expeditors International of Washington (EXPD)及其子公司Onyx Group，专注于贸易咨询、供应链风险管理及关税政策分析[8][9] --- **核心观点与论据** **1 关税政策更新与影响** - **新关税措施**： - 美国对多国加征附加关税（如中国、欧盟、印度等），部分税率达15%-40%，叠加现有税率后整体有效税率显著上升[15][20] - 针对“转运”（transshipment）行为追加40%关税，以遏制规避行为[16][28] - 取消800美元以下商品的免税政策（de minimis exemptions）[17] - **关键数据**： - 当前美国贸易加权平均关税率为18%，接近20%的临界点（超过将导致GDP增长下降1%、通胀上升0.5%）[42][49][52] - 铜制品232调查后实施出口管制，限制关键原材料出口[18] **2 区域贸易关系动态** - **中国**： - 美国试图通过关税和供应链限制遏制中国出口，但结构性谈判进展有限，可能转向“小规模采购协议”[62][63] - 未来可能升级措施（如10月生效的航运费用）[65] - **欧盟**： - 避免全面贸易战，但15%关税及非关税壁垒争议（如化学品市场准入）可能削弱欧洲战略产业[56][58] - 欧盟推迟报复性关税6个月，争取谈判空间[57] - **印度**： - 25%关税叠加潜在对俄石油制裁，美国意图削弱印度与中俄关系，但印度短期韧性较强[68][71] - **北美（USMCA）**： - 钢铁关税威胁汽车供应链，但整体协议暂未破裂[66][67] **3 宏观经济影响** - **增长与通胀**： - 关税政策具有“滞胀”效应：2025年GDP增速或降0.5%，2026年再降0.5%-1%；核心通胀或升至3%-3.5%[78][80] - 高关税行业（电子、汽车、家具等）面临成本压力，上游原材料产业（如钢铁）短期受益[82][83] - **财政与市场**： - 关税未来10年或创收2万亿美元，但可能被经济放缓抵消；对中低收入家庭影响更显著[86] **4 其他重要内容** - **政策不确定性**： - 多数协议为“框架性”且缺乏细节（如日本否认550亿美元投资承诺），易引发后续争议[34][35] - 转运规则、产品排除清单等执行细节未明确[90][94] - **美联储政策**： - 劳动力市场降温与通胀压力并存，2025年Q1通胀或达峰值，年内可能降息1-2次[100][102] --- **可能被忽略的细节** - **行业分层**：日本、韩国、墨西哥等被视为美国“关键伙伴”，供应链合作优先级高于其他地区[31][39] - **非关税工具**：出口管制（如铜）可能扩展至其他战略物资，成为新政策工具[18][28] - **政治因素**：中期选举前，国内压力或促使关税调整（如豁免中间品）[26][71] （注：部分问答环节未纳入核心分析，因内容重复或细节不足[89][95]）

投资评级 - 维持"买入"评级，当前股价370.80港元，对应2025年PE 19倍 [1][10] 核心业绩表现 - 25Q2营收28亿美元（同比+4%），经调整净利润2.15亿美元（同比+1%），核心经营利润率10.9%（同比+1.0pcts） [5] - 25Q2同店销售额同比+1%（KFC/必胜客分别+1%/+2%），为24Q1以来首次转正 [6] - 25Q2餐厅利润率16.1%（同比+0.6pcts），其中KFC/必胜客分别为16.9%/13.3% [8] 门店运营 - 25Q2系统销售额同比+4%（KFC/必胜客+5%/+3%），外卖占KFC收入45%（同比+25%） [6] - 必胜客客单价同比-13%但交易量+17%，因性价比策略见效 [6] - 25Q2净增336家门店（KFC/必胜客+295/95家），总门店数达16,978家 [7] - 维持2025年净增1,600-1,800家目标，单店资本支出降至KFC 140万/必胜客110-120万 [7] 新业务进展 - 肯悦咖啡门店达1,300+家，25年目标上调至1,700家，增速显著高于整体 [9] - 必胜客WOW店单店资本支出65-85万，已拓展至10+新城市，低线城市潜力显著 [9] 成本结构 - 食品及包装成本占比31.0%（同比-0.5pcts），受益食材降价及"红眼计划" [8] - 骑手成本提升致薪资占比27.2%（同比+0.9pcts），非骑手成本保持稳定 [8] - 租金占比25.7%（同比-1.0pcts） [8] 盈利预测 - 下调2025-2027年归母净利润预测至9.40/10.02/10.74亿美元（下调2%/3%/3%） [10] - 对应2025-2027年EPS 2.55/2.71/2.91美元，营收CAGR 5.5%-5.7% [11] - 2025年预计经营活动现金流15.46亿美元，资本支出7.05亿美元 [13]

投资评级 - 维持"增持"评级 [7] 核心业绩表现 - 2025H1实现收入32.40亿元（yoy+21.6%），归母净利润1.83亿元，核心经营净利润1.90亿元（核心经营净利率5.9%） [2] - 毛利率22.1%（同比-0.7pct），销售费用率与管理费用率分别优化至9.5%/6.4%（同比各-1.8pct） [3] - 2025H1分红率约100%，2025年预计股东回报率（含回购）达6% [2] 业务驱动因素 - 加盟渠道收入26.0亿元（yoy+11.0%），受益于爆款套餐组合（如烧烤露营集装箱、小龙虾畅享套餐）带动动销效率 [4] - 非加盟业务收入5.60亿元（yoy+125.1%），占比提升至17.3%，主要因7家自建工厂产能释放推动2B端客户拓展 [4] - 综合指导服务收入0.84亿元（yoy+8.3%），反映加盟商运营赋能效果 [4] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入75/83/93亿元，归母净利润4.14/4.74/5.50亿元 [5] - 2025年每股收益0.15元（对应P/E 23倍），每股净资产1.22元（P/B 2.78倍） [11][12] - 2025年ROE预计提升至12.31%，毛利率稳定在22.17% [12] 战略优势 - 万店网络覆盖与自建供应链形成竞争壁垒，数字化运营推动效率提升 [5] - 产品结构优化（高毛利套餐占比提升）与组织效率改善驱动利润率修复 [3] - To B业务成为第二增长曲线，收入多元化显著增强 [4][5]

京东七鲜美食MALL创新业态 - 京东外卖创新业态七鲜美食MALL正式开业 2300平方米空间创造日均2万多线下客流 相当于部分10万平方米级别综合购物中心的客流水平[1] - 汇聚30个餐饮品牌 包括中华老字号、本地非遗与网红小吃 为餐饮行业打造创新范本[1] - 京东所有业务围绕供应链展开 七鲜美食MALL通过对供应链的创新与向外赋能 帮助餐饮商家降本增效并找到增长点[1] 品质餐饮标准体系 - 搭建"品质堂食+品质外卖"全域餐饮标准体系 严格筛选品质堂食商家 要求必须接入后厨直播 满足各项指标才可入驻[2] - 通过"堂食餐厅"和"后厨直播"标识实现透明化管理 线下体验评分与外卖服务数据互通 生成一体化品质信用分[2] - 集单模式帮助提升消费者体验 消费者可同时下单多个餐饮品牌 骑手跨店集单多单同时送达 实现品质现制与极速履约双赢[2] 品牌转型与业绩提升 - 咖啡熊从B端供应链企业转型为C端零售品牌 在七鲜美食MALL开设全国首家咖啡体验馆 主打DIY咖啡体验 实现日均300杯销量 门店月销售额是行业头部咖啡连锁品牌店均销售额2倍以上[3] - 乐寿御坊从B端供应链企业转型C端零售品牌 入驻后推出香酥整鸭、卤鸭货等新品 获得京东物流冷链及品牌营销支持 正式开业较试营业期间销售额翻2-3倍 一周卖出1800只烤鸭相当于其他门店一个月销量[3][4] - 六必居推出二八酱奶茶成为网红爆款 销量超过店销量三成 带动二八酱和芝麻酱销售增长[5] 门店模式创新与效率提升 - 肆月河豚推出"肆小月"快餐品牌 从高端正餐向快餐转型 客单价从人均300元降至30元 门店面积从400-1000平方米缩小至60多平方米 正式营业后营业额有3-5倍增长 外卖销售占比20%并向30%靠拢[6] - 老厨家首次在100平方米空间推出小份菜、单人套餐 采用轻量化档口模式 坪效达到传统门店7-8倍 外卖销售占比提升至50%远高于其他传统正餐门店[7] - 咖啡熊开店成本从传统方式300万元库存资金降至20万元流动资金 门店员工仅需5人[8] 供应链支持与协同效应 - 京东提供丰富高效的供应链及餐饮基础设施 咖啡熊通过京东平台采购原材料 京东物流及时配送至门店 消费者可购买关联商品配送到家[8] - 六丁火烤肉依托京东供应链优势和冷链物流 食材从北京大仓隔日送达哈尔滨 门店无库存压力[8] - 京东考虑差异化竞争和一人食模式独特性 在产品设计、运营、营销、供应链各方面给予全面支持[9] 战略定位与长期价值 - 京东期望通过七鲜美食MALL与餐饮商家建立更深层次合作共赢 联动京东整个生态资源包括电商、物流、即时零售等业态[9] - 京东意在深入餐饮上下游搭建供应链 通过供应链降本增效获得盈利空间 并更多让利给商家、消费者、骑手[9] - 七鲜美食MALL首店着眼于供应链提效 通过数字技术赋能提升商家出餐、拣货效率 后续将延伸到食材溯源和乡村振兴等方面[10]

公司发展目标与现状 - 蜜雪集团旗下咖啡品牌幸运咖在2020年立下"五年再造一个蜜雪冰城"的目标，5年后门店数量达到7000家，计划在2025年初冲击1万家门店 [2] - 截至2024年7月底，幸运咖已有7000家门店，市场端人员数量扩充至超400人 [3] - 蜜雪集团2024年财报显示，其全球门店达46479家（含幸运咖），中国内地门店超4万家，57%位于三线及以下城市 [22] 市场扩张策略 - 幸运咖降低开店门槛，新签约门店可享受首年加盟费1.7万元扶持政策，重点省份及高潜力点位可享受免加盟费、管理费等优惠 [3] - 在一线城市如北京、上海等6座城市，单店总减免金额可达3.4万元，老加盟商开新店可获近5万元优惠 [3] - 公司将全国划分为片区管理，每个片区1000-3000家店，每150家为一个小组，配备专门市场人员提供运营指导 [3] 产品与价格策略 - 幸运咖将中杯美式从8元降至5元，大杯拿铁从12元降至9元 [6] - 2024年6月推出"全场6.6元"活动，首日小程序销售额提升44%，订单数提升56%，GMV提升20%，新用户增长105% [16][17] - 公司采用半自动咖啡机降低成本，单台价格不到2万元，整体加盟成本仅需十几万元 [18] 市场竞争环境 - 2023年咖啡市场爆发价格战，瑞幸推出9.9元活动，库迪跟进，幸运咖选择观望 [14] - 2023年瑞幸和库迪新增门店约1.5万家，瑞幸成为首个万店咖啡品牌，库迪1年内开出6000家店 [15] - 星巴克、库迪、瑞幸在2022年后加速下沉，进入幸运咖早期占据的三至五线市场 [13] 供应链与商业模式 - 幸运咖与蜜雪冰城共用供应链，大咖国际河南基地年产能达121万吨，海南工厂新增2万吨咖啡豆年产能 [23] - 蜜雪集团97.5%收入来自向加盟商销售设备和原材料，加盟费及相关服务收入仅占2.5% [22] - 公司选择独立运营幸运咖品牌而非在蜜雪冰城增加咖啡品类，认为同一品牌下不同品类竞争大于不同品牌间竞争 [20] 行业数据与趋势 - 2024年全国人均咖啡消费量达22.24杯，同比增长33%，相比美国人均729.2杯仍有巨大差距 [22] - 国信证券研报预测蜜雪集团门店规模有望达10万家，其中幸运咖贡献1.5万家增量 [22] - 2024年蜜雪集团新开门店10555家，开店率22.72%，低于2023年的26.37% [22]

贸易谈判策略 - 特朗普启动全球关税大战，最终目标是通过谈判展示美国实力与外交魅力 [1] - 贸易谈判是复杂的实力较量，中国在中美贸易摩擦中展现出强硬又灵活的策略，印度学者认为可借鉴 [3] - 中国通过稀土供应链控制（全球80%以上）作为谈判筹码，成功影响美国立场 [3] - 印度学者建议利用仿制药等优势领域作为谈判筹码，争取更有利条件 [3] 反制措施与精准打击 - 中国反制措施精准可行，针对美国高科技产业对稀土的依赖 [4] - 中国通过《出口管制法》和《反外国制裁法》施压美国企业，迫使美国政府权衡政策 [4][5] - 中国在中美贸易战中精准回应，如向欧洲公司授予稀土出口许可证以分裂西方联盟 [7] - 谈判中的让步具有战略价值，短期让步可换取长期利益 [9] 多元化战略与市场依赖 - 中国通过"一带一路"倡议加强与欧盟、东盟、非洲合作，减少对美国市场依赖 [10] - 中国进口需求下降、出口上升，美国关税影响减弱 [10] - 印度学者建议印度摆脱对美国单一市场依赖，深化与欧盟、东盟及海湾国家合作 [12] 自主产业建设 - 中国推动半导体自主化和关键行业扶持（如稀土加工、新能源），应对外部封锁 [12] - 印度在仿制药原料药和高端芯片生产上依赖进口，需加快自主创新 [13] 长期策略与耐心 - 中国凭借长期稳定政策耐心周旋，特朗普政府政策不确定性较高 [15] - 印度学者认为中国策略核心在于充分准备和更多谈判选择 [15]

中国餐饮品牌出海美国的核心动因 - 国内餐饮市场内卷严重、增长趋缓，出海成为寻找新增长曲线的战略选择[1] - 美国拥有全球最大消费市场（2025年餐饮服务销售额预计达1.5万亿美元，年增长4%）和成熟资本市场[8] - 美国中产阶级消费群体规模达2亿+，虽门店数量约为中国市场的1/10，但单店营收高，总盘与中国相当[9][12][13] 美国市场的独特挑战 - **高准入门槛**：单店投资需80-100万美元（含加盟费/装修/货品），装修周期长达8-12个月[23][63] - **合规复杂性**：消防/卫生法规严苛（如纽约寿司传送带温度强制标准、撒盐操作限制）[68] - **劳动力困境**：纽约服务员时薪需20美元才能招到稳定员工，蓝领劳动力极度稀缺[74] - **房东强势地位**：优质地段竞业协议普遍，同一业态在shopping mall内仅允许单品牌入驻[60][61] 运营模式的本土化冲突 - **服务标准差异**：海底捞式服务在美国难以复制（德州门店取消免费冰淇淋、服务响应慢）[46] - **供应链断层**：美式中餐供应链成熟（Sysco/US Foods覆盖全美），但正宗中餐/茶饮供应链依赖中国进口[78][80] - **菜单定位两难**：融合餐厅（40%正宗菜+60%本地化）因管理成本高被淘汰，需明确华人或主流市场目标[34][36] - **加盟体系水土不服**：缺乏区域保护导致同品牌加盟商恶性竞争（纽约出现5分钟步行距同品牌店）[21][22] 成功案例与关键突破点 - **茶饮赛道**：茉莉奶白单店月营收达20-50万美元，年利润超百万美元[70][71] - **特殊品类**：麻辣烫/灌汤包等跨文化接受度较高，张亮麻辣烫部分门店70%客户为老外[83] - **资本路径**：美国资本市场估值溢价显著（Chipotle PE达70倍），纽约门店对品牌估值提升明显[18][19] - **长周期红利**：签约租约普遍5+5年起，社区型品牌可持续经营20年以上[71][72] 战略建议与行业洞察 - **创始人亲历性**：一号位需All in北美市场，职业经理人决策效率不足[56][57] - **细分赛道选择**：EBITDA需超15%才适合连锁化，特殊品类利润率可达30%[51] - **节奏把控**：美国市场扩张缓慢（Panda Express年均新增几十家店），需放弃短期千店幻想[77][60] - **文化输出窗口**：国际化大城市（纽约/洛杉矶）对亚裔文化接受度高，媒体曝光助力品牌破圈[85]

京东整合达达的战略布局 - 达达事业部更名为本地生活服务事业群，下设秒送、酒旅、家政等业务部门，标志着即时零售战略升级[2] - 京东以5.2亿美元估值完成达达私有化，收购价仅为IPO发行价12.5%（2美元/ADS），较16美元发行价大幅缩水[7][10] - 达达财务造假事件导致股价暴跌45.9%，虚增收入5.68亿元及成本5.76亿元，加速私有化进程[7][8] 达达发展历程与京东协同效应 - 达达历经多次更名：从独立品牌到京东到家合并，最终融入京东生态，形成130万骑手运力网络[5][10] - 2016年京东以47.4%持股与达达合并，注入2亿美元现金及京东到家资产，但保留达达团队运营主导权[14] - 2020-2024年达达营收从57.4亿元增至96.64亿元，但累计净亏损超百亿，仅2023年Q2短暂盈利[16][17] 即时零售与本地生活竞争格局 - 京东挖角美团核心高管"老K"郭庆，主导本地生活业务，对标美团模式布局酒旅、家政等全场景服务[17][20] - 京东推出自营品牌"七鲜小厨"，采用重资产模式（7个标准化厨房+自动炒菜机），日订单突破1000单[23] - 战略重心转向B端供应链深耕，减少C端补贴大战，目标在商超、生鲜等领域构建护城河[25] 业务整合挑战与未来方向 - 合并初期京东到家与达达文化冲突显著，原京东员工因不适应粗放管理风格大量流失[16] - 酒旅业务仍以兼职人员为主，架构未成型，但刘强东强调供应链为底层逻辑[22][23] - 京东计划通过"熬走对手"策略复制新通路经验，降低运营成本以提升长期竞争力[22]

供应链状况 - 公司拥有强大的供应链 [1] 关税应对措施 - 将对最终关税进行定价审查 [1] - 公司并未因美国关税而取消任何订单 [1]

企业孵化 - 提供真实供应链支持 包括合规经营和四流合一服务 助力企业快速成长并打造金融蓄水池 [2] - 现有大额流水公司出售范围在2千万至10个太阳之间 目标客户为深圳地区的企业主和同行 [2] - 服务涵盖贸易增量 合同流 资金流 货物流 现金流管理 确保合法纳税和真实贸易 [5] - 提供定制化服务方案 包括续贷增贷支持 独立需求定制 以及招商引资协助 [5] 深圳芯片贸易困局 - 2025年全球芯片供需处于动态平衡 但深圳中小硬件厂商面临有订单无芯片的困境 原厂交期长达52周 贸易商报价波动剧烈 [3] - 成功突围企业遵循三原则：建立至少3家备选供应商矩阵 动态监控行业均价锚定采购阈值 利用专业贸易商的未公开渠道库存 [3] 跨境IC采购解决方案 - 以TWS耳机团队为例 通过东南亚渠道锁定5千片替代芯片 采用BOM交叉替代方案降低20%关键物料成本 启用保税区VMI仓实现两周安全库存 比直接对接原厂节省45天时间 [4] - 供应链本质是信任链 在元器件成为战略物资的背景下 合作伙伴选择比谈判技巧更重要 [4] 供应链管理策略 - 氪音创新专栏建议硬件创业者采用服务商杠杆撬动资源 重点关注一线洞察与避坑指南 [4] - 强调四流合一（合同流 资金流 货物流 现金流）对合法经营和贸易增量的重要性 [5]