文章核心观点 公司2024年营收下滑但净利润扭亏为盈，费用管控有成效但研发投入结构待优化，现金流波动大且面临多种风险挑战，管理层薪酬有不同表现 [1][2][4] 营收与业务结构 - 2024年公司实现营业收入38.25亿元，较2023年下降10.26%，行业政策变化、集采扩面、市场竞争加剧冲击公司业务 [1] - 工业板块收入22.74亿元，同比下降7.72%；商业板块收入14.51亿元，同比下降14.31%，核心业务面临较大市场压力 [1] 净利润情况 - 归属于上市公司股东的净利润为3362.19万元，较2023年大幅增长108.11%，成功扭亏为盈 [2] - 扣除非经常性损益后的净利润为 - 8243.52万元，虽较2023年有所改善但仍亏损，主营业务盈利能力待加强 [2] 每股收益表现 - 基本每股收益为0.02元/股，较2023年增幅达106.67%，反映每股盈利层面积极改善 [3] - 扣非每股收益为 - 0.06元/股，核心业务每股盈利水平仍不理想 [3] 费用管控 - 2024年公司总费用为216.49亿元，较2023年下降19.5%，各费用均有不同程度下降 [4] - 销售费用下降体现市场推广策略优化，但可能影响产品市场推广和销售增长 [5] - 研发费用下降，投入占比降低、资本化率上升，可能影响公司未来创新能力和产品储备 [6] 现金流状况 - 经营活动现金流净额为902.06万元，较2023年大幅减少92.83%，现金支付压力增大 [8] - 投资活动现金流净额为8051.86万元，较2023年增加331.17%，积极回笼资金 [9] - 筹资活动现金流净额为 - 1.69亿元，较2023年增加21.31%，债务压力有所缓解 [10] 风险挑战 - 行业监管与政策风险，政策变化可能影响公司产品市场准入和价格体系 [11] - 市场竞争风险，公司面临同行强大竞争压力，可能导致市场份额下降 [12] - 研发风险，在研项目若进度不及预期或失败，将对公司未来发展不利 [13] 管理层薪酬 - 董事长姜伟自愿不领取工资报酬，体现降本决心，提升管理层与股东利益一致性 [14] - 其他董事、监事和高级管理人员薪酬整体稳定，需评估薪酬体系与公司长期发展目标契合度 [15]

财务表现 - 1Q25公司实现营收63亿元，同比增长17% [1] - 1Q25归母净利润2.1亿元，同比增长9%，扣非归母净利润1.2亿元，同比增长5% [1] - 1Q25毛利率为8.2%，同比下降1.2个百分点，环比上升0.9个百分点 [1] - 1Q25销售费用/管理费用/研发费用占比分别为3.0%/1.9%/0.4%，同比分别下降0.6/0.5/0.02个百分点 [1] - 1Q25归母净利率为3.4%，同比下降0.2个百分点，环比下降5.8个百分点 [1] - 1Q25扣非归母净利率为1.9%，同比下降0.2个百分点，环比上升1个百分点 [1] 盈利能力改善因素 - 宏观消费环境回暖带动企业用工需求回升，缓解人管理服务板块压力 [1] - 费用率持续下滑趋势明显，管控良好抵消了部分毛利率下滑影响 [1] - 公司运营效率持续提升推动盈利能力环比改善 [1] 业务发展 - 业务外包业务近年来增速较快，但造成毛利率小幅下滑 [1] - 2025年将持续以业务外包作为发展核心，提升存量客户渗透率并拓展新客户 [2] - 公司积极探索潜在收购标的，可能通过收购专业赛道外包公司拓展业务丰富程度 [2] - 1Q25用工环境呈现轻微回暖趋势，全年政策促内需背景下企业用工需求有望回升 [2] - 传统高毛利率业务（人事管理和薪酬福利等板块）有望企稳回升 [2] 未来展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为6.8亿元/7.2亿元/7.6亿元 [2] - 对应PE估值为18X/17X/16X，当前估值相比同业较低 [2]

财务业绩 - 2024年实现营收36.1亿元，同比增长23.2%，归母净利润2.2亿元，同比增长130.7%，扣非归母净利润2.3亿元，同比增长34.7% [1] - 单Q4实现营收16.2亿元，同比增长28.9%，归母净利润1.3亿元，同比增长253.4%，扣非归母净利润1.3亿元，同比增长37.8% [1] - 经营性净现金流全年2.9亿元，同比增长0.6%，单Q4为4.5亿元，同比增长21.0% [1] - 公司拟每股派发0.36元（含税），对应公告日股息率2.6% [1] 行业表现 - 电力行业收入18.6亿元，同比增长5.6%，其他行业收入17.4亿元，同比增长49.8% [1] - 油气、核工业、交通、政府应急以及发电等五大新战略行业实现收入10.9亿元，同比增长80.0%，其中发电领域收入从23年几乎为零增至24年2.3亿元 [1] 销售模式 - 经销产品收入25.4亿元，同比增长23.4%，自主产品收入6.7亿元，同比增长29.1%，服务收入3.9亿元，同比增长12.9% [2] 盈利能力 - 2024年综合毛利率29.7%，同比下降2.5个百分点，单Q4毛利率31.8%，同比下降3.8个百分点 [2][3] - 期间费用率19.4%，同比下降3.3个百分点，其中销售费用率10.2%，同比下降2.0个百分点，管理费用率7.5%，同比下降1.5个百分点 [2] - 单Q4期间费用率17.4%，同比下降4.6个百分点，其中销售费用率9.6%，同比下降1.8个百分点，管理费用率5.7%，同比下降2.8个百分点 [3] - 2024年销售净利率6.6%，同比上升2.9个百分点，单Q4净利率8.6%，同比上升5.0个百分点 [2][3] 未来展望 - 公司立足电网行业，向石油石化等四大领域拓展，收入体量有望持续增长 [3] - 预计25-26年归母净利润分别为2.66亿元和3.16亿元，新增27年归母净利润预测为3.59亿元 [3]

文章核心观点 公司2024年和1Q25业绩略超市场预期 收入韧性超预期 费用管控能力突出 费效持续提升 虽下调2025年盈利预测但维持目标价不变 股价仍有上行空间 维持跑赢行业评级 [1][2][3] 业绩表现 - 2024年实现营收235.78亿元 同比增长16.41% 归母净利润55.17亿元 同比增长20.22% [1] - 单4Q24实现营收45.09亿元 同比增长4.85% 归母净利润7.71亿元 同比下降0.74% [1] - 1Q25实现营收91.46亿元 同比增长10.38% 归母净利润23.30亿元 同比增长12.78% [1] 发展趋势 - 安徽省内业务持续贡献收入主要增量 年份原浆系列结构升级延续 1Q25收入同比增长10.4% 古8及16引领增长 古5表现较好 [1] - 1Q25毛利率同比下降0.7ppt 或因春节货折力度加大及古5和献礼边际增长提速 [1] - 2H24年份原浆系列收入同比增长9.7% 量增边际趋缓但结构升级趋势延续 华中区域收入同比增长13.1% [1] - 省外黄鹤楼品牌受益于清香势能表现较强 华北区域收入同比下降14.8% 华南同比增长4% 省外开拓节奏在调整 长期拓展空间大 [1] 费用管控 - 1Q25净利润同比增长12.8% 费用率压缩带动利润增长快于收入 销售费用率同比下降0.6ppt至26.6% 管理费用率同比下降0.5ppt至4.4% [2] - 4Q24净利润同比下降0.74% 受季度间费用投放节奏影响 单4Q24销售费用率同比增长4.9ppt [2] - 2024年广告及综合促销费用同比增长18.9%/22.7% 人员薪酬及差旅费同比增长4.1%/15.1% 公司通过调整费用结构实现费效提升 [2] 盈利预测与估值 - 下调2025年盈利预测3%到61.4亿元 引入2026年盈利预测67.7亿元 [3] - 维持目标价226元不变 目标价对应25/26年19.5/17.6x市盈率 当前股价对应仍有35.2%上行空间 当前股价对应25/26年14.4/13.0x市盈率 [3] - 维持跑赢行业评级 [3]

公司 2025 年第一季度业绩情况 - 营业收入 122.89 亿元，同比增长 11.97% [1] - 归属于上市公司股东的净利润 3.86 亿元，同比增长 21.23% [1] - 经营活动产生的现金流量净额 15.27 亿元，同比增长 116.35% [1] - 研发投入 9.32 亿元，同比增长 31.28% [1] 费用增加原因 - 管理费用增加约 1.4 亿元，因员工调薪以及子公司股权激励费用所致 [1] - 研发费用增加约 2.3 亿元，与动力、消费板块导入新客户新产品相关 [1] 消费类硅碳负极情况 - 2024 年掺硅比例为 5%至 10%，2025 年预计主流为 10%至 15% [2] - 掺硅比例提升结合钴酸锂价格上涨，预计单机价值量呈上升趋势 [2] 泰国工厂建设进度 - 泰国工厂建设进展顺利，正在设备进场调试阶段 [2] 非经常性损益构成 - 主要为外汇套保产生的公允价值变动损益以及计入当期损益的政府补助 [2] 所得税费用增长原因 - 与外汇套保产生的公允价值变动损益挂钩，未实现利润也在报表计提 [2]

公司经营情况 - 2024 年度累计实现营业收入 23.26 亿元，较上年同期上升 35.16%；归属于上市公司股东的净利润 5700.05 万元，较上年同期上升 25.68%；归属于上市公司股东的扣除非后净利润 1253.18 万元，较上年同期下降 29.91% [2] - 2025 年第一季度累计实现营业收入 5.06 亿元，较上年同期上升 1.29%；归属于上市公司股东的净利润 -2495.75 万元，较上年同期下降 157.54%；归属于上市公司股东的扣除非经常损益的净利润 -2520.07 万元，较上年同期下降 355.50% [2] 利润下滑原因 - 2024 年公司产线扩宽，各子公司处于投产初期，整体规划产能未完全释放，产能利用率降低，相应制造费用、管理费用等增加 [2] - 公司发行可转债未转股按照企业发债利率计提利息支出导致财务费用增加 [2] 关税政策影响及海外市场展望 - 美国加征关税事项等政策存在不确定性，部分客户根据库存情况通知恢复发货，海外销售逐步复苏，公司加快订单转移，通过海外生产基地实现灵活产能配置 [2] - 公司会持续关注美国关税政策动态，与客户保持紧密沟通，应对地缘政治变化影响 [2] 全球化业务布局 - 公司收购美国子公司，在泰国投资建设生产基地，在多个国家设立本土化销售服务团队，形成“亚洲研发、全球智造、本地化服务”网络体系 [3] - 全球化布局提升公司国际竞争力和服务能力，利于应对全球宏观环境波动、产业政策调整及国际贸易格局变化 [3] 泰国工厂情况 - 泰国购置地块一期 10 万平方厂房已建设完成，正式投入生产，部分订单已转移生产并发货，具备生产和供应能力 [4] - 后续产能会根据业务需求分段释放，足以满足市场需求 [4] 美国双反情况及应对 - 公司在反补贴初裁中获取平均税率，为后续业务开展提供税率依据 [5] - 公司提前在泰国设生产基地，规避关税壁垒，建立销售渠道，开拓市场 [5] - 公司积极推动产业升级，通过多元化市场布局、提升产品竞争力、供应链调整以及政策支持和金融工具应用应对风险挑战 [5] 二季度内销展望 - 随着气候温度提升，市场需求增大，公司作为餐饮、快销、茶饮包装领域供应商，以提供高质量产品和服务为内核，持续开发新产品 [6] - 公司为客户提供定制化产品需求和全品类、一站式解决方案，客户粘性高 [7] 提高利润率措施 - 公司积极投入资源推动销售增长，在产品创新上持续投入，提供高品质、高附加值产品提升毛利率 [7] - 公司通过严格的费用管控及精细化管理，提升整体盈利能力 [7]