圣诞商品外贸行业现状 - 中国义乌工厂在5月已进入圣诞商品生产高峰期 美国零售商需提前1个月上架商品 订单生产集中在5-6月 [1] - 美国Aldik Home公司95%圣诞商品库存来自中国 1月下单的8个集装箱因关税波动被滞留 [1] - 2022年美国从中国进口31.7亿美元圣诞树 本土最大产区俄勒冈州产能仅1.6亿美元 [2] 关税政策影响 - 5月中美达成90天关税下调协议 税率从115%降至30% 恢复4月前水平 [4] - 海运大单关税按到港时间计算 3-4月订单仍在90天窗口期内 出口货量回升至此前60%-70% [6][6] - 小包裹关税从120%降至54% 但维持100美元固定关税 影响跨境电商销售 [9] 企业应对策略 - 义乌厂商订单排至8月 定制产品需提前半年下单 圣诞老人玩偶样品从元旦开始准备 [4][5] - 跨境电商通过提价1/3和利用海外仓优势应对 小电商4月至今仅成交7000美元 [10][10] - 厂商通过产品创新(如圣诞老人面部细节)和价格竞争(同源价3折)保持竞争力 [12][12] 行业趋势 - 玩具出口商客户询盘增多但下单谨慎 部分采购商转向东南亚寻求更低成本 [12] - 圣诞用品行业"内卷"加剧 厂商面临人工成本上升和关税波动的双重压力 [12] - 物流时效影响显著 海运需35天 需提前1个月发货以应对政策不确定性 [7]

国债期货日报 2025/5/19 端本期货 | | | 数据来源第三方，观点仅供参考。市场有风险，投资需谨慎！ 备注：T为10年期国债期货，TF为5年期国债期货，TS为2年期国债期货 | | | --- | --- | --- | --- | | 重点关注 | 5月22日 20：30 美国至5月17日当周初请失业金人数(万人) 5月22日 19：30 欧洲央行公布4月货币政策会议纪要 研究员： | 廖宏斌 期货从业资格号F30825507 | 期货投资咨询从业证书号Z0020723 | 免责声明 本报告中的信息均来源于公开可获得资料，瑞达期货股份有限公司力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完 整性不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是 否符合其特定状况。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发 布。如引用、刊发，需注明出处为瑞达期货股份有限公司研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修 改。 | 项目类别 | 数据指标 | 最新 | 环比 项目 | 最新 | 环比 | | --- | --- | --- ...

"目前的关税摩擦以及后果，乃至于市场上的一些波动性，对国家主权财经基金来说都是局部、短期的问题。" 随着美国挥舞关税大棒，人们更加关注未来全球化的走向，"去全球"的担忧愈演愈烈。 近日，在2025清华五道口全球金融论坛上，国家主权财富基金国际论坛CEO邓肯·邦菲尔德表示，虽然当下国家之间面临很多关税的争端，但不能忽视全球 化过程中资本市场的力量，比如，以国家主权财富基金为代表的耐心资本的力量。 | which it a do the harts destrate that the had the had and any have and should of the destrated and which the late to do the land to the last hall de de la hall de la hall de la hall de hall and the hall and | THERROBORCESSEERS | | | --- | --- | --- | | and to the land to the commend 444444444444444 | | | | Adv ...

近期美债利率大幅波动的原因 - 美债利率呈现"急跌急升"态势，分为三个阶段：3月28日-4月4日下跌，4月7日-11日快速上行，4月11日-24日冲高后小幅回落 [1] - 关税摩擦超预期反复引发市场恐慌，涉及185个国家和地区，中国反制措施使美国对华关税最高升至245%，MOVE指数升至2023年10月以来最高，VIX指数升至2020年3月以来新高 [23] - 4月8日3年期美债拍卖遇冷，尾部利差创疫情后新高，拍卖倍数2.26为近3年最低 [2][26] - 对冲基金"基差交易"平仓压力大，4月2-15日5年期美债期货空头持仓累计降幅3.6%（137.8亿美元），10年期降3.6%（75.8亿美元），长期债券期货降8.1%（150.7亿美元） [3][29] - 美元资产避险信心受损，4月7-11日美股三大股指下跌，美元指数跌破100，瑞郎、欧元、日元分别升值7.9%、5.6%、5.2%，黄金价格4月8-21日累计升幅15.2% [4][33] 2007年以来美债利率波动的历史经验 - 2007年以来共出现6次大幅波动，前两次（2008年金融危机、2010年欧债危机）利率大幅下行，中间两次（2013年"缩减恐慌"、2016年"特朗普交易"）短暂快速上行 [5][15] - 2020年新冠疫情冲击下，10Y美债利率从2019年末累计下跌138BP至0.54%，3月中旬流动性危机中一度回升至1.18%，美联储3月两次降息150BP并推出无限量QE [42] - 2023年硅谷银行风波导致10Y美债利率从4.08%快速回落至3.30%，24个交易日内累计下跌78BP，美联储推出BTFP后利率回升，10月升至5.02% [45] 美债利率走势展望 短期 - 关税谈判前景乐观但过程存在不确定性，市场风险偏好难以明显回暖 [6][16] - 杠杆基金仍持有1.19万亿美元美债期货空头头寸，较2024年11月历史高点下降13.8%，"基差交易"平仓风险较大 [7][47] - 4-5月美债到期偿债压力大，2025年剩余9个月未偿债总额8.25万亿美元，短期国库券和中期票据占比95.5% [8][50] - 美国众议院通过预算框架议案，未来十年可能削减5.3万亿美元税收并提高债务上限5万亿美元，若减税力度过大将抬升美债利率 [51] 中长期 - 若关税谈判缓释通胀不确定性，美联储可能重启降息，美债利率大概率重回下行通道 [10][16] - 关税摩擦不确定性、美国债务可持续性担忧、地缘博弈等因素将抬升美债利率的波动压力和中枢水平 [10][16] - 关税摩擦常态化可能压缩央行货币政策空间，推动全球进入"高债务、高利率、低增长"困境 [10]

宏观：政府加杠杆，缓解企业压力 - 4月新增社融1.2万亿元，同比多增1.2万亿，社融存量增速边际抬升至8.7%，为2024年3月以来新高，主要受政府债发行前置和去年同期低基数（去年4月新增社融-658亿元）影响 [1] - 4月新增信贷2800亿元，同比少增4500亿元，企业票据融资是主要支撑（新增8341亿元），信贷表现偏低反映地方政府债务置换带动企业存量贷款偿还、关税摩擦冲击出口企业投融资活动、3月短期贷款集中到期偿还等因素 [1] - 政策端持续发力稳增长，政府债加快发行和使用，但居民部门需求修复速度仍需提振 [1] - 国内政策将渐进式发力，重点关注地产和内需基本面走势，若经济数据边际走弱可能追加政策 [2] 零售：中美会谈超预期，出口链重估正当时 - 中美经贸会谈取得实质性进展，美方承诺取消对中国商品加征的共计91%关税，修改34%对等关税（暂停24%关税90天，保留10%），中方同步取消对美国商品的反制关税 [4] - 2025年美国关税政策变动频繁，从2月加征10%关税到4月税率最高提至145%，后部分豁免电子产品关税 [5] - 对美业务占比较高的跨境电商企业有望修复，多区域/多渠道布局和品牌升级是长期方向，头部企业将加速AI应用强化抗风险能力 [6] 机械：自主燃机风起，AIDC等带来全球燃机市场确定性上行 - 中国燃机产业链受益于自主技术提升（整机、核心部件及后市场国产化率提高）和增量需求（数据中心建设驱动全球市场增长） [7] - 重型燃气轮机自主研制持续突破，整机与后市场迎发展机遇，全球市场长期被西方巨头垄断 [7] - 燃机核心部件需求受益于数据中心建设，国产厂商技术能力提升有望扩大客户群体和供应范围 [7] 今日报告精粹 - 宏观、固收、金工、产业、食饮等多领域研究报告发布，涵盖社融数据点评、美债配置、深度学习因子、越南制造业、食品饮料等主题 [13]

摩根大通上调美债收益率预期 - 上调2025年底美国10年期国债收益率预期至4.35%，此前为4% [1] - 上调年底两年期美债收益率预期至3.5%，此前为3% [1] 美联储政策预期调整 - 美联储降息时间预期从9月推迟至12月 [1] - 特朗普关税摩擦缓和利好美国经济增速，可能进一步推迟降息 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 周三国债现券收益率集体走弱，国债期货集体收跌，资金面较宽松 [2] - 国内基本面端政策前置发力提振内需，经济、金融数据小幅超预期，核心通胀改善但工业价格数据仍偏弱，出口超预期回升，财政货币政策预期持续加码 [2] - 海外美4月PMI小幅回落，非农增长、PPI、社零数据均不及预期、CPI超预期降温，但市场仍未明显调整6月降息预期 [2] - 近期中美关税谈判取得阶段性成果，叠加降息降准利好出尽，市场避险情绪大幅降温，债市震荡走弱 [2] - 短端期债大幅弱于长端，市场分化明显，短期恐无优质波段机会，需警惕短期利差修正下的长端补跌风险 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货盘面 - T主力收盘价108.535，环比-0.12%，成交量68753，环比-347 [2] - TF主力收盘价105.810，环比-0.13%，成交量55124，环比+3400 [2] - TS主力收盘价102.292，环比-0.05%，成交量35705，环比+13912 [2] - TL主力收盘价118.930，环比-0.23%，成交量78310，环比-603 [2] 期货价差 - TL2509 - 2506价差0.34，环比-0.11；T06 - TL06价差-10.40，环比+0.19 [2] - T2509 - 2506价差0.16，环比-0.02；TF06 - T06价差-2.72，环比+0.04 [2] - TF2509 - 2506价差0.13，环比-0.04；TS06 - T06价差-3.52，环比+0.09 [2] 期货持仓头寸（手） - T主力持仓量126019，环比-17691；T前20名多头189236，环比-6375；T前20名空头195863，环比-7435；T前20名净空仓6627，环比-1060 [2] - TF主力持仓量104037，环比-10745；TF前20名多头147087，环比-3184；TF前20名空头163068，环比-4645；TF前20名净空仓15981，环比-1461 [2] - TS主力持仓量59021，环比-8187；TS前20名多头99528，环比-1950；TS前20名空头119547，环比-2285；TS前20名净空仓20019，环比-335 [2] - TL主力持仓量59236，环比-5581；TL前20名多头96667，环比-2769；TL前20名空头94784，环比-4450；TL前20名净空仓0，环比+0 [2] 前二CTD（净价） - 220003.IB(6y）106.9934，环比-0.5154；240025.IB(6y）99.0955，环比-0.1233 [2] - 240014.IB(4y)101.4813，环比-0.0921；220021.IB(4y)104.4692，环比-0.0566 [2] - 240024.IB(1.7y)99.3743，环比-0.0340；240003.IB(1.9y)101.0438，环比-0.5284 [2] - 200012.IB(18y)135.9553，环比-0.4245；210005.IB(18y)135.1354，环比-0.2473 [2] 国债活跃券(%) - 1y 1.4100，环比-1.00bp；3y 1.4460，环比-0.40bp [2] - 5y 1.5000，环比-1.00bp；7y 1.6000，环比-1.00bp [2] - 10y 1.6620，环比-1.55bp [2] 短期利率(%) - 银质押隔夜1.4206，环比-7.94bp；Shibor隔夜1.4050，环比-0.10bp [2] - 银质押7天1.6500，环比+13.00bp；Shibor7天1.5010，环比+1.10bp [2] - 银质押14天1.5200，环比-4.00bp；Shibor14天1.5360，环比-2.00bp [2] LPR利率(%) - 1y 3.10，环比+0.00bp；5y 3.6，环比+0.00bp [2] 公开市场操作 - 发行规模920亿，到期规模1955亿，利率1.5%/7天，净投放-1035亿 [2] 行业消息 - 5月12日商务部发布中美日内瓦经贸会谈联合声明，美国调整为保留10%基础关税+20%芬太尼关税，其余暂缓90天，中国保留10%关税，其他暂缓 [2] - 中央网信办等四部门印发《2025年数字乡村发展工作要点》，部署9方面26项重点任务，到2025年底全国行政村5G通达率超过90% [2] - 中国央行与巴西央行续签双边本币互换协议，规模为1900亿元人民币/1570亿巴西雷亚尔，协议有效期五年，经双方同意可以展期 [2] 重点关注数据 - 5月14日20：30关注美国至5月10日当周初请失业金人数(万人)和美国4月零售销售月率 [3]

市场表现 - "五一"长假后首周A股主要股指普遍上涨 上证综指全周累计上涨1 92%至3342点 深综指 创业板综指 北证50全周分别上涨2 88% 3 55% 3 62% 科创50指数逆势小跌0 60% [1] - 周二A股跳空高开 绝大多数个股上涨 仅银行股下跌 旅游股因节日数据未超预期涨幅落后 [1] - 周四A股有所反弹但成交额不升反缩 暗示市场情绪仅微有好转 [1] - 周五A股返身下跌 成交额进一步缩小 因市场对中美关税问题接触持观望态度 [2] 政策影响 - 周三央行等部门释出多项宽松政策 包括降准 降息 降公积金贷款利息 增加科技创新和技术改造再贷款额度 增加支农支小再贷款额度 [1] - 宽松政策未包含投资者期盼的财政刺激 压制做多情绪 [1] - 各大机构乐观解读政策后 周四市场情绪略有改善 [1] 经济数据 - 4月以美元计价的中国出口额年率增8 1% 增速低于3月的12 4%但高于预期的0 5% [2] - 4月进口年率降0 2% 降速低于3月的4 3%和预期的6 0% [2] - 4月出口数据明显强于预期 但受特朗普加征关税影响 数据可参考度可能打折扣 [2] 行业表现 - 航天航空等军工股成为明星板块 主因南亚地缘局势紧张引发市场关注 [2] 外部因素 - 美联储维持利率不变 言论中性略偏鹰派 市场对降息预期微微减弱 [2] - 中美官员周末在瑞士就关税问题进行接触 结果将显著影响下周A股走势 [2] - 即使对话未取得显著进展 双方也可能为未来商谈做出安排 市场乐观预期不会突然消失 [3]

货币政策 - 5月7日央行宣布三大类10项金融支持政策，降准降息落地，释放“适度宽松”信号[1][7][8] - 降准50bp，预计提供长期流动性约1万亿元；阶段性将部分公司存款准备金率从5%调降至0%；政策利率降息10bp，预计带动LPR同步下行10bp；下调各类结构型货币政策工具利率25bp；降低各期限个人住房公积金贷款利率25bp[9] - 央行宽松周期预计延续，若经济压力增加，降息降准仍有空间[4][12] 经济形势 - 一季度GDP同比增速5.4%，当前关税博弈持续影响未完全显现，4月出口或有前期抢出口支撑，5、6月数据或体现关税冲击[8][15] - 地产止跌企稳或需更多政策支持，居民部门资产负债表压力或未明显缓解[4][15] 财政政策 - 财政或加快债券发行节奏，增加对消费领域支持力度，必要时下半年或增加全年财政额度；房地产政策有望进一步放松；出口针对性支持政策加码[4][14] 市场影响 - 短期关税摩擦对市场预期影响减弱，预期冲击最大的时候可能已过去[15] 评级分布 - 截至2025年3月31日，海通国际股票研究覆盖中优于大市占92.2%、中性占7.5%、弱于大市占0.3%；投资银行客户在优于大市、中性、弱于大市评级类别中分别占3.3%、3.5%、0.0%[29][31]

报告核心观点 - 2024年年报业绩未改善，2025年一季报明显改善，两期营收改善偏慢，2025年全A非金融业绩增速节奏或呈"V"型，盈利大幅下行风险较低，利润转向中游及科技方向，科技制造是关注重点 [2] 全A2024年年报及2025年一季报概览 营收、业绩增速概览与展望 - 2024年年报业绩未改善，2025年一季报明显改善，全部A股/非金融2024年报累计归母净利润同比增速分别为-2.3%/ -12.9%，2025Q1累计业绩同比增速分别为3.6%/4.2%，单季业绩环比增速分别为90.3%/253.8% [2][9][10] - 全部A股/非金融2024年报累计营收同比增速分别为-0.9%/ -1.0%，2025Q1累计营收同比增速分别为-0.7%/ -0.7% [2][10] 全A非金融ROE分析 - 2025Q1净利润率低位回升，但周转率、负债率仍在下行，2025Q1全A非金融ROE（TTM）6.68%，创近年新低 [14] - 2025Q1毛利率提升0.02Pct，费用率降低0.01Pct，驱动业绩增速修复，但资产负债率及资产周转率未企稳，盈利回升趋势不稳固 [14] 全A非金融盈利展望 - 2025年全A非金融业绩增速节奏或呈"V"型，中性假设下全年累计盈利增速或录得-2.3%，三季报为盈利压力最大阶段，年报修复基础较夯实 [23] - 2025年全A非金融盈利大幅下行风险较低，原因包括对美营收敞口占比不高、地产和电新不再拖累、逆周期政策储备充足 [23] 行业业绩概览 大类行业利润结构 - 2025年一季报金融和上游利润占优趋势止步，消费盈利占比修复靠农林牧渔，中游制造和科技盈利修复是主要趋势 [28] 一级行业盈利贡献拆解 - 全A非金融2025Q1累计业绩同比增速为4.2%，剔除部分行业后为8.6% [33][34] - 盈利贡献归因于"两新"政策和基数效应，如电子等受益政策，房地产等受基数影响减亏或扭亏为盈 [35] 大类及一级行业ROE(TTM)概览 - 2025Q1大类行业ROE(TTM)改善方向为中游及TMT方向，如TMT行业提升0.31Pct，中游先进制造提升0.04Pct等 [39] - 2025Q1毛利率有明显改善的大类行业主要为中游传统制造方向，如钢铁、建材行业 [44] 大类及一、二级行业营收、业绩概览 - 上游资源行业2025Q1业绩整体承压，仅有色金属景气加速，石油石化和煤炭业绩下行 [49] - 中游传统资源加工行业2025Q1业绩表现好，钢铁毛利率修复，建材业绩增速转正，基础化工小幅改善 [50] - 下游消费中可选和必需消费2025Q1营收增速为负，农林牧渔景气回暖，医药营收下滑、净利润改善弱，食品饮料业绩下行 [52] - 可选消费中家电、纺织服装等部分行业受益政策和效应，营收平稳、盈利修复 [53] - TMT和中游先进制造2025Q1营收、盈利明显改善，计算机、传媒、通信等盈利修复，电子、汽车等行业回暖 [55][56] 行业筛选 - 第三个科技制造中周期，重点关注营收增速指标，2024Q4及2025Q1营收同比增速持续为正的科技制造行业主要为计算机、电子等 [2]