公司核心定位与战略 - 公司是全球领先的智能操作系统提供商，凭借“操作系统+端侧智能”的独特卡位，深度受益于AI驱动的产业变革 [1] - 公司以“全芯片平台、端边云协同架构、多场景落地能力”构建核心技术壁垒，在智能软件、智能汽车、智能物联网三大业务板块形成协同增长 [1] - 公司全球化与全面AI化战略进入兑现期，2025年上半年业绩迎来拐点，海外与物联网业务爆发式增长 [1] 整体财务与运营表现 - 2025年前三季度业绩表现强劲，存货与合同负债分别增长58.97%和52.92%，反映订单需求旺盛、备货及预收款同步提升 [1] - 2025年上半年公司来自海外市场的收入达15.58亿元，同比增长81.41%，体现了“全球化+本地化”策略的有效性 [3] - 预计公司2025-2027年分别实现营业收入73.14亿元、94.15亿元、114.36亿元，同比增速35.8%、28.7%、21.5% [4] - 预计公司2025-2027年实现归母净利润5.78亿元、7.46亿元、9.64亿元，同比增长41.9%、29.0%、29.3% [4] 智能软件业务 - 2025年上半年智能软件板块业务营收8.41亿元，同比增长10.52% [2] - 全球智能手机市场自2023年第一季度步入复苏通道，AI功能成为换机核心驱动力 [1] - IDC预计2025年全球智能手机出货量同比增长1%，未来三年温和复苏 [1] - AI功能从旗舰机向中端机型下沉，带动软件复杂度与价值量提升 [1] - Counterpoint Research数据显示，2025年智能手机AI渗透率将达33%，2027年进一步提升至43% [1] 智能汽车业务 - 2025年上半年智能汽车板块实现营收11.89亿元，同比增长7.85% [3] - 智能汽车仍是高增长赛道，Global Market Insights预计2025-2034年全球汽车生成式AI市场规模年复合增长率达23.8% [2] - 汽车电子电气架构向“中央计算+区域控制”演进，整车操作系统需求迫切 [2] - 2025年公司发布AI原生整车操作系统滴水OS，支持全芯片平台及端云大模型接入 [2] - 2025年9月公司联合吉利、英伟达推出AI Box方案，软硬一体方案已落地量产车型 [2] - 滴水OS已覆盖现有车企客户，并逐步向海外市场延伸，全球化战略加速推进 [2] 智能物联网业务 - 端侧AI应用场景快速拓展，弗若斯特沙利文预测全球端侧AI市场规模将从2025年的3219亿元增长至2029年的1.2万亿元，年复合增长率达39.6% [3] - 公司依托“全芯片平台+端边云架构+多场景适配”能力，深度受益于高通在物联网市场的强势地位，解决物联网碎片化痛点 [3] - 2025年上半年物联网收入同比增长136% [3] - 产品矩阵覆盖AI眼镜、AIPC、机器人、边缘计算等品类，并与国内头部大模型厂商深度合作，生态协同效应逐渐强化 [3]

宏观政策定调 - 中共中央政治局12月8日会议分析研究2026年经济工作 定调明年要坚持稳中求进、提质增效 [1][3] - 会议指出将继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策 发挥存量政策和增量政策集成效应 [1][3] - 会议提出要加大逆周期和跨周期调节力度 切实提升宏观经济治理效能 [1][3] 政策预期与市场影响 - 12月还预期召开中央经济工作会议 在当前承压的高频数据下 经济政策定调可能较为积极 [1][3] - 积极的政策定调有助于提振市场对明年经济和企业盈利修复的信心 [1][3] - 需关注中央经济工作会议是否出现定调上超预期的方向 [1][3] 人工智能产业趋势 - AI方向的最大变化之一是谷歌链的关注度提升 [1][4] - Nano Banana Pro模型通过多模态让基模的实力在图像上具象化 其成功让市场相信Scaling law（规模化法则）依然有效 [1][4] - 上述进展部分缓解了市场对算力需求持续性的担忧 [1][4] 相关产业链投资机会 - A股海外算力产业链条相关公司部分已经开始受益于结构性的增量需求 [1][4] - A股海外算力产业链条相关公司部分远期的成长空间也有所打开 [1][4] - 12月AI端侧如AI眼镜、AI手机等催化较为密集 [2][4] - 消费电子领域此前被存储价格上涨影响需求的逻辑压制 板块处于相对低位 [2][4] - 在密集AI端侧产品发布催化下 消费电子板块或有反弹机会 [2][4] - 更关注其中业绩相对扎实的苹果产业链相关标的是否有修复机会 [2][4]

文章核心观点 - “非洲手机之王”传音控股在业绩承压、股价低迷之际赴港IPO，其核心挑战在于高度依赖手机硬件销售和非洲单一市场的增长模式已面临危机，而模仿小米的“硬件引流、生态变现”商业模式在新兴市场未能走通，公司亟需通过探索物联网硬件和端侧AI等新方向，并借助港股平台讲述新故事以争取转型时间 [4][5][8][9] 后院起火：手机之王的基本盘危机 - 公司2025年上半年业绩显著下滑，收入290.8亿元，同比下滑15.9%，利润12.4亿元，同比缩水56.6% [5] - 资本市场信心不足，2025年第三季度持仓机构数量从941家锐减至153家，股价年内累计跌幅超过25%，较一年前高点跌去近四成 [11] - 业务结构高度集中且风险显现：近九成收入来自手机销售，其中非洲市场贡献约三分之一收入，2025年上半年手机收入降幅(-18.4%)大于总营收降幅(-15.9%) [12] - 非洲市场统治力被削弱，2024年公司在非洲整体手机市场份额为61.5%，而2025年第三季度在非洲智能手机市场份额降至51%，同时面临小米(出货量同比增长34%)、荣耀(出货量同比增长158%)等对手的激烈竞争 [12][14][16] - 其他新兴市场扩张遇冷，2025年上半年亚太、中东、拉美等地区的手机收入均下降20%以上 [7][20] - “以量换利”增长逻辑失效，2025年前三季度收入下降3.3%但营业成本仅微降0.72%，毛利率跌破20%，净利润率从7.7%降至4.5% [20] - 经营现金流增长164.5%与应收账款增加约64%并存，可能意味着公司为维持出货向渠道“压货”并放宽账期，是硬件业务承压的危险信号 [20] 为什么“非洲版小米”难以成立 - 公司自2019年起尝试复制小米“硬件引流、生态变现”模式，但至2025年上半年，近九成收入依然来自手机，互联网服务收入占比仅1.4% [8][30] - 公司构建了手机(TECNO, Infinix, itel)、配件(oraimo)、家电(Syinix)、电动车(Revoo)等硬件矩阵，并自研操作系统预装自有应用(如Boomplay音乐、AHA Games)，试图形成商业闭环，但不同设备与品牌间账户、数据无法互通，生态协同体验缺失 [24][26] - 互联网服务变现效率极低，公司拥有2.7亿月活用户，单用户年收入仅约3元，而小米单用户年收入超过48元，差距达16倍 [29] - 互联网服务收入占比在过去三年从1.6%下滑至1.2%，2025年上半年小幅回升至1.4%，而小米互联网服务稳定贡献8%-9%的收入 [30] - 商业模式差异根植于市场基础不同：小米崛起于成熟的中国数字市场(高速网络、移动支付、繁荣广告生态)，而传音主攻的非洲市场网络基础设施、移动支付普及率、数字广告生态及用户付费习惯均处早期阶段 [31][32] - 传音依靠“极致性价比”(手机均价约550元)和“极致本地化”成功，但吸引的价格敏感用户付费意愿弱，形成“低价获客-低付费意愿-服务难变现-更依赖手机”的循环，限制了向互联网服务转型的空间 [33] - 两家公司商业模式有根本差异：小米是用性价比筛选有付费潜力的用户，硬件为入口，服务为利润中心；传音是用极致低价吸引首次购机用户，硬件本身既是入口也是主要利润中心 [34][35] 物联网和AI的故事，能救传音吗 - 公司赴港IPO计划募资约10亿美元(约78亿港元)，其核心目的并非单纯融资，因公司2025年第三季度账上仍有252亿元现金(货币资金156亿元+理财96亿元)，而是为了获得新故事、新估值体系和转型时间 [39][40][41] - 在A股公司长期被视为硬件公司(市盈率约20倍)，赴港可定位为“新兴市场科技公司”，装入AI、物联网概念，以期获得科技公司的高市盈率估值，为未来融资创造有利条件 [42] - 公司转型探索两个主要方向：一是加大投入物联网硬件(如智能手表、耳机、电视、电动车、储能产品)，该业务收入占比从2024年上半年的6.3%提升至2025年上半年的8.8%；二是发展端侧AI(如离线翻译、本地语音助手)，并将其下沉至中低端机型 [43][45][46] - 新方向的逻辑是跳出“硬件引流、服务变现”模式，转向基于深度本地化的“硬件创新、直接变现”，通过解决非洲用户实际痛点(如交通拥堵、电网不稳定)来提升产品差异化和毛利率 [46][47][48] - 转型面临关键挑战：一是研发投入需求大，端侧AI和物联网硬件均需持续资金投入；二是市场验证需要时间，公司可能需承受利润短期波动 [50][51] - 公司必须在2-3年内验证新方向的可行性，因为非洲市场竞争格局正在被小米、荣耀等对手快速改变 [52]

港股IPO与战略意图 - 公司于2025年12月初正式向港交所递交招股书，谋求“A+H”两地上市 [2] - 此次IPO时机处于公司财务低谷，并非业绩高光时刻，更像是一场关于时间与生存模式的艰难突围 [2] - 港股IPO计划募资约10亿美元（约78亿港元），但公司截至2025年三季度末拥有货币资金及理财产品合计约252亿元，募资并非“雪中送炭” [11] - 公司真正意图是通过港股市场实现“估值重构”与“转型窗口”，从A股的传统硬件组装厂商定位转向“新兴市场科技公司”以获取更高估值溢价 [11] - 此次上市本质上是为公司争取一张“时间船票”，以支持其在物联网和AI领域的试错与转型 [12] 财务业绩显著下滑 - 2025年上半年，公司营收同比下滑15.9%至290.8亿元 [3] - 2025年上半年，归母净利润同比大幅缩水56.6%至12.4亿元 [3] - 业绩滑坡引发资本市场避险情绪，年内公司股价累计跌幅超过25% [3] - 仅2025年第三季度就有近800家机构选择离场 [3] 核心市场地位松动 - 2025年第三季度，公司在非洲智能手机市场的份额已回落至51%，而2024年该数字曾高达61.5% [4] - 2025年第三季度，公司在非洲智能手机出货量为11.6百万台，市场份额51% [5] - 竞争对手在非洲市场增长迅猛：小米2025年第三季度出货量同比增长34%至2.9百万台，荣耀同比增长158%至0.9百万台 [5][6] - 公司在亚太、中东和拉美等全球扩张区域也遭遇阻击，2025年上半年手机收入降幅普遍超过20% [6] 商业模式转型受挫 - 公司致力于讲述“硬件引流、互联网服务变现”的故事，但截至2025年上半年，近九成营收依然来自手机硬件销售 [9] - 被寄予厚望的互联网服务收入占比仅为1.4%，且过去三年中不升反降 [9] - 公司单用户年均贡献值（ARPU）仅为约3元，而小米单用户年均贡献超过48元，两者相差16倍 [9] - 公司为维持市场份额将手机均价压低至约550元人民币，低价策略锁定了付费能力弱的用户，难以产生互联网增值收益 [9] - 旗下各品牌之间缺乏底层互联互通，生态体验割裂，更像产品堆砌而非有机商业闭环 [11] 竞争环境加剧 - 竞争对手采用降维打击战术，如线上直销、入驻大型商超及针对年轻群体的精准营销 [5] - 小米通过重组本地团队并推出Redmi 15C等高性价比机型，直接杀入公司最具优势的150美元以下价格带 [5] - 根据Omdia数据，2024-2029年非洲智能手机市场预计年复合增长率为8.4%，但公司面临份额被侵蚀的压力 [8] 新战略方向与挑战 - 公司将战略重心从“软性生态”转向“硬科技解决方案” [12] - IoT业务占比已提升至8.8%，重点转向切中非洲痛点的两轮/三轮电动车和家庭储能设备 [12] - 公司开始大力押注端侧AI，试图通过本地运行AI功能解决非洲网络昂贵且不稳定的痛点 [12] - 新战略需要巨大持续投入，但公司经营质量出现恶化迹象，如应收账款大增64% [12] - 公司需在未来两到三年窗口期内，证明其具备解决新兴市场复杂问题的技术能力，完成从“贸易商逻辑”到“技术商逻辑”的蜕变 [12]

定焦One . 深度影响创新。 以下文章来源于定焦One ，作者定焦One团队 来源丨定焦One（ID：dingjiaoone） 作者丨金玙璠 编辑丨魏佳 图源丨Midjourney "非洲手机之王"传音，在股价低迷之际再次闯关资本市场。 12月初，科创板上市公司传音控股向港交所递交招股书。 但从当下的基本面看， 业绩承压、 份额失 守、 股价低迷 ，选择此时冲击 IPO ， 时机颇为尴尬。 作为一家年收入近700亿元、年利润56亿元左右的公司，传音正在降速。今年上半年，其收入 （290.8亿元）同比下滑15.9%，利润（12.4亿元）同比缩水56.6%。 数据来源 / 传音控股招股书 「定焦One」制图 更危险的信号，是 其赖以成名的非洲市场 正被小米、荣耀等对手"蚕食" 。 全球扩张计划同样遇 冷， 亚太、中东、拉美等地区的手机收入在2025年上半年均下降20%以上 。 市场 也 直接用脚投票，它的股价年内累计跌幅 超过25% 。 比短期业绩波动更关键的是，传音始终未能跑通商业模式转型。过去六年，外界常将其视为"非洲版 小米"，因其明显在尝试复制"硬件引流、生态变现"的模式——从手机扩展到家电、数码配件， ...

截至2025年12月15日 10:06，中证消费电子主题指数(931494)成分股方面涨跌互现，环旭电子(601231)领 涨4.76%，信维通信(300136)上涨2.00%，安克创新(300866)上涨1.52%；芯原股份(688521)领跌。消费电 子ETF(561600)最新报价1.17元。 消费电子ETF(561600)，场外联接(平安中证消费电子主题ETF发起式联接A：015894；平安中证消费电 子主题ETF发起式联接C：015895；平安中证消费电子主题ETF发起式联接E：024557)。 数据来源：wind 风险提示：基金有风险，投资需谨慎。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资 产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。基金管理人提醒投资人基金投资的"买者自负"原 则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由投资人自行负担。基金的过 往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩不构成对本基金业绩 表现的保证。投资人购买基金，既可能按其持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资 所带来的损失。投资人应当认真阅读 ...

宏观策略 - 11月出口当月同比增速由负转正，从10月的-1.10%转为5.9%，推动前11月累计增速从5.3%反弹至5.4% [2] - 中国对美出口持续下滑，11月对美出口月度同比增速为-18.87%，跌幅继续扩大 [2] - 宏观短周期综合指数（由PMI、PPI与CPI剪刀差、10年期国债收益率拟合）11月继续小幅回落，但未跌破震荡上行趋势 [2] - 11月M1同比增速为4.90%，较9月的7.20%已连续下滑两个月，M0和M2总体趋势稳定 [3] - 2025年12月8日至12日，A股主要指数窄幅震荡，上证指数微跌0.34%，深证成指微涨0.84%，创业板指上涨2.74%，沪深300微跌0.08%，科创综指上涨2.25%，万得全A微涨0.26% [4] - 市场震荡主因包括12月政治局会议和中央经济工作会议延续积极政策基调，以及美联储12月降息符合预期 [4] - 2026年是“十五五”起始年，政策基调保持积极，长期资金入市政策加强，为市场延续“慢牛”态势提供支撑 [5] - 上周申万一级行业跌多涨少，通信和国防军工涨幅居前，分别上涨6.27%和2.80%，煤炭和石油石化跌幅居前，分别下跌-3.64%和-3.52% [6] - 申万二级行业中，上周航天装备Ⅱ和通信设备涨幅居前，分别为7.89%和7.81%，2025年以来通信设备和元件累计涨幅居前，分别为124.34%和100.01% [6] - 申万三级行业中，上周光伏加工设备和超市涨幅居前，分别为11.76%和10.73%，2025年以来通信网络设备及器件和印制电路板累计涨幅居前，分别为171.36%和137.10% [7] - 投资建议长维度关注“十五五”规划推动的新质生产力领域（科技、环保），短维度建议关注长期资金入市相关的红利板块、“反内卷”相关的传统板块以及政策支持的内需消费领域 [8] 电子行业 - 字节跳动AI大模型豆包于12月1日发布“豆包手机助手”技术预览版，这是一款与手机厂商在操作系统层面合作的AI助手软件，可自主操作手机完成复杂任务 [10] - 豆包已与中兴合作推出工程样机“nubia M153”，该样机少量发售，售价3499元，豆包手机助手预览版在此样机上运行 [11] - 豆包手机助手可通过语音、侧边键或豆包Ola Friend耳机唤醒，支持在任意界面就屏幕内容提问，并集成了语音通话、视频通话和屏幕共享功能 [11] - 其“AI操作手机”功能可根据指令在多应用间自动跳转，完成查票订票、商品下单、批量下载、跨平台比价下单等复杂任务 [11] - 报告认为，豆包手机助手通过与手机厂商深度合作嵌入操作系统，实现了跨应用复杂操作和AI手机应用效果的跃升，展示了端侧AI应用潜力 [12] - 投资建议指出，2025年以来消费电子延续复苏，折叠屏手机新品不断发布，AI技术进步推动基建需求高景气，并推动端侧硬件升级 [13] - 看好AI基建、端侧SOC、折叠屏手机供应链、存储产业链的投资机会，维持电子行业“增持”评级 [13] - AI基建板块建议关注寒武纪、芯原股份、翱捷科技；端侧SOC板块建议关注瑞芯微、恒玄科技、乐鑫科技、中科蓝讯 [13] 银行业 - 11月社融增速持平于前值的8.5%，主要由企业债和表外融资拉动，金融机构贷款增速为6.4%，较前值下降0.1个百分点 [15] - 11月社融新增2.49万亿元，同比多增1597亿元，其中政府债融资同比少增1048亿元，企业债融资同比多增1788亿元，表外融资同比多增1328亿元 [16] - 11月金融机构人民币贷款新增3900亿元，同比少增1900亿元，居民贷款继续负增2063亿元，同比少增4763亿元，居民中长期和短期贷款均走弱 [16] - 居民贷款需求偏弱主因年末消费补贴减少及房地产市场低迷导致加杠杆意愿不足 [16] - 11月企业贷款新增6100亿元，同比多增3600亿元，主要得益于票据融资同比多增2119亿元和企业短期贷款同比多增1100亿元，但企业中长期贷款同比少增400亿元，需求不足 [16] - 11月M1同比增长4.9%，增速较前值下降1.3个百分点，M2同比增长8.0%，增速较前值下降0.2个百分点，增速下降与权益市场调整及存款活化放缓有关 [17] - 当月居民存款同比少增1200亿元，非银存款同比少增1000亿元 [17] - 由于地方化债、供给侧优化等政策下投资增长乏力，信贷总量增长偏弱，票据冲量明显增加 [17] - 投资建议指出，信贷需求持续偏弱，银行减少信贷“以价换量”有望舒缓资产收益率下行压力，低利率环境下银行股高股息配置价值有望延续 [18] - 建议关注资产投放稳健的国有大行，以及经济修复预期下更具发展动能的股份行和区域行，推荐工商银行、中国银行、中信银行、江苏银行、沪农商行、渝农商行、苏州银行等，维持行业“增持”评级 [18]

基金经理业绩与观点 - 东吴基金首席投资官刘元海管理的东吴移动互联混合A基金业绩表现突出 截至2025年9月30日 近1年 近3年 近5年的回报率分别为93.89% 241.82% 335.16% 该基金近五年在同类1488只产品中排名第1 [2] - 刘元海认为当前科技板块的波动是“倒车接人”的良机 依然看好2026年科技行情 人工智能技术正处在从创新期向理性成长期过渡的关键阶段 短期的估值调整为长期投资者提供了布局窗口 [2] 投资策略与操作 - 刘元海的投资策略概括为“手里拿一个 眼里看一个 心里想一个” 即聚焦当前市场共识的产业趋势 密切关注有潜力的未充分发掘产业并建立底仓 同时持续研究储备未来的潜在主线机会 通过三个层次的动态调整使组合保持活力 [5] - 刘元海善于结合产业趋势和估值中枢进行波段操作 在股价接近短期目标市值时适度止盈 在市场恐慌 估值回落至安全边际时敢于回补 [4] - 以2025年4月初为例 面对海外算力链板块的大幅震荡 刘元海基于对产业趋势的跟踪 相关公司一季度亮眼业绩 以及观察到美股厂商资本开支计划未变甚至可能上调 国内光模块厂商获大额订单等积极信号 果断在低位加仓 从而享受了后续上涨红利 [3][4] 对市场波动的看法 - 刘元海认为年底科技板块的调整主要是交易性行为所致 原因包括前三季度收益较好带来的年末止盈需求 以及机构为布局明年进行的调仓换股 不应将短期交易性波动简单归结于基本面问题 [6] - 针对市场担忧的公募基金在科技板块持仓集中问题 刘元海指出 截至三季度末电子行业持仓占比为25% 创历史新高 但关键是要判断产业趋势的持续性 当前算力等细分领域未来两年仍有望保持高景气 2026年相关公司业绩确定性较强 估值泡沫化并不明显 不能简单以持仓占比高作为看空理由 [6] AI产业泡沫分析 - 刘元海从五个维度系统分析“AI泡沫论” 认为当前并未出现典型泡沫特征 具体指标为 美股四大云厂商资本开支约占GDP的1% 远低于4%的泡沫警戒线 收入保持高速增长 行业龙头公司估值相对合理 融资结构较为健康 仅投入产出比指标略显不足但仍属中性 [7] - AI产业仍处早期 应用刚起步 未来若爆发有望带动算力需求持续增长 当前产业泡沫化并不明显 [7] 后市展望与看好的方向 - 刘元海对2026年A股市场整体持乐观态度 预计市场可能继续呈现结构性特征 当前市场经过调整 不少板块估值已跌至9月初水平 强势股补跌可能意味着调整进入尾声 预计明年一季度春季行情可能提前启动 [7] - 具体看好算力方向 虽然板块近期调整 但光模块等细分领域龙头公司估值已回落至历史相对较低区域 从需求端看 大模型训练 推理及AIGC应用对算力的消耗持续增长 2026年相关公司业绩确定性较高 [8] - 重点关注端侧AI方向 特别是AR眼镜和AI手机 智能眼镜有望成为人工智能时代重要硬件载体 科技巨头纷纷布局 预计2027年前后可能迎来爆发 AI手机方面 科技巨头合作预计可能在2026年落地 新一代操作系统可能触发换机潮 当前手机换机周期已接近5年 处于临界点 [8][9] - 看好智能汽车板块 2026年国内汽车智能化产业有望快速发展 搭载高阶自驾系统的乘用车渗透率或快速提升 智能化能力突出的整车企业 不仅有望提升销量 更可能通过软件收费 无人出租车运营等模式打开新成长空间 估值体系有望从传统硬件制造企业向科技公司跃迁 [9] - 提及关注互联网板块 随着AI应用落地 港股互联网公司可能迎来新机会 文本生成模型等技术进步有望在内容创作 媒体等领域带来变革 [9] 团队建设与投研体系 - 东吴基金权益团队包括基金经理和研究员共20余人 通过构建学习型组织 倡导开放交流 相互学习的投研氛围形成投研合力 [10] - 团队决策强调群策群力 通过定期召开内部策略会和邀请外部专家 从宏观 行业等角度进行盘点梳理 经过三轮深入讨论后形成季度或半年度的投资方向共识 以减少个人判断偏差 [10] - 团队每月初召开金股讨论会 由研究员推荐当月看好的标的及逻辑 基金经理参与讨论 促进研究成果转化 针对市场重大变化会组织临时讨论以保持市场敏感度 [11] - 团队投研体系支持取得成果 截至三季度末 在东吴基金25只主动权益基金中 有11只近一年排名位列同类前25% 有10只近两年排名位列同类前25% [11]

文章核心观点 - 东吴基金首席投资官刘元海认为当前科技板块的波动是“倒车接人”的良机，依然看好2026年科技行情，特别是算力、端侧AI、智能汽车和互联网等方向 [1][3][6] - 刘元海管理的东吴移动互联混合A业绩表现突出，近1年、近3年、近5年的回报率分别为93.89%、241.82%、335.16%，近五年在同类1488只产品中排名第一 [1] - 刘元海从五个维度分析认为AI产业并未出现典型泡沫特征，产业仍处早期，未来算力需求有望持续增长 [5] 基金经理观点与市场判断 - 将当前市场波动视为正常现象，主要是年末交易性行为（止盈、调仓）所致，不应简单归结于基本面问题 [3] - 认为公募基金在科技板块持仓集中（电子行业持仓占比达25%）不能简单作为看空理由，关键在于判断产业趋势的持续性，算力等细分领域未来两年仍有望保持高景气 [4] - 预计明年一季度春季行情可能提前启动，2026年A股市场可能继续呈现结构性特征 [6] - 强势股补跌往往意味着调整可能进入尾声，当前市场调整后估值已跌至9月初水平，或是较好时机 [5][6] 投资策略与操作 - 投资策略概括为“手里拿一个、眼里看一个、心里想一个”，通过三个层次的动态调整使组合保持活力 [3] - 善于结合产业趋势和估值中枢进行波段操作，在股价接近短期目标市值时适度止盈，在估值回落至安全边际时敢于回补 [2] - 以2025年4月初为例，在海外算力链板块大幅震荡时，基于对产业趋势的跟踪（如美股厂商资本开支计划不变、国内光模块厂商获大额订单）和估值安全边际的判断，果断低位加仓并享受了后续上涨红利 [1][2] 看好的具体投资方向 - **算力方向**：继续看好2026年算力方向，光模块等细分领域龙头公司估值已回落至历史相对较低区域，大模型训练、推理及AIGC应用对算力的消耗持续增长，2026年相关公司业绩确定性较高 [6] - **端侧AI**：重点关注AR眼镜和AI手机，智能眼镜有望成为重要硬件载体，预计2027年前后可能迎来爆发；AI手机方面科技巨头合作预计2026年落地，新一代操作系统可能触发换机潮（当前手机换机周期已接近5年） [7] - **智能汽车**：2026年国内汽车智能化产业有望快速发展，高阶自驾系统渗透率或快速提升，智能化能力突出的整车企业有望通过软件收费、无人出租车运营等模式打开新成长空间，并向科技公司估值体系跃迁 [7] - **互联网板块**：随着AI应用落地，港股互联网公司可能迎来新机会，文本生成模型等技术进步有望在内容创作等领域带来变革 [7] 团队建设与投研体系 - 东吴基金权益团队包括基金经理和研究员共20余人，通过构建学习型组织、倡导开放交流形成投研合力 [8] - 决策机制强调群策群力，通过定期内部策略会和外部专家邀请，经过三轮深入讨论形成季度或半年度投资方向共识，以减少个人判断偏差 [8] - 每月初召开金股讨论会，由研究员推荐标的，促进研究成果转化；针对市场重大变化组织临时讨论，以保持市场敏感度 [9] - 团队投研体系支持成果显著：截至2025年三季度末，公司25只主动权益基金中，有11只近一年排名位列同类前25%，有10只近两年排名位列同类前25% [9] AI产业基本面分析 - 从五个维度系统分析“AI泡沫论”：1) 产业资本开支占GDP比例：美股四大云厂商资本开支约占GDP的1%，远低于4%的泡沫警戒线；2) 收入保持高速增长；3) 行业龙头公司估值相对合理；4) 融资结构较为健康；5) 投入产出比指标略显不足但仍属中性 [5] - 综合来看，上述指标中仅一个显示中性，其余均为健康状态，并未出现典型的泡沫特征 [5] - AI产业仍处早期，应用刚起步，未来若爆发有望带动算力需求持续增长 [5]

01 主题：端侧AI产品密集发布 时间： 12月17日（周三） 10 : 00 嘉宾：董秘 姚总 时间：12月15日（周一）13:00 主讲： 曹佩 计算机首席分析师 参会密码： 562973 02 主 题：军工近期观点 时间： 12月15日（周一）19 : 00 主讲：马浩然 军工分析师 参会密码： 250874 03 主 题：行业配置模型回顾与更新系列（十八） 时间： 12月15日（周一）21 : 30 主讲： 刘晓锋 金工首席分析师 参会密码： 707964 04 主题： 米奥会展管理层交流 主持：王湛 社服分析师 参会密码： 510976 05 主题：2026年化工行业投资机会交流 时间： 12月19日（周五）10 : 30 主讲：王亮 院长助理&化工首席分析师 王海涛 化工分析师 参会密码：836081 06 主题： 谈谈今年零售新变化 时间： 12月19日（周五）11 : 00 主讲：郭梦婕 食饮首席分析师 参会密码： 637148 11元 业首席分析 III 识别二维码立即参会 会议号码: +86-4001888938 (中国) +86-01053827720 (全球) +886-2770832 ...