宏观审慎管理体系强化 - 中国将强化系统性金融风险监测和评估体系 研究将宏观审慎评估（MPA）拆分为货币政策执行评估及宏观审慎与金融稳定评估两部分 已形成初步方案 [2] - 将完善重点机构和领域风险防范 强化系统重要性银行附加监管 适时发布系统重要性保险公司名单 重点关注金融机构杠杆水平和期限错配 [3] - 将探索在特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排 持续丰富宏观审慎管理工具箱 加强货币政策、宏观审慎管理、微观审慎监管等协同配合 [4] 金融发展与风险防控 - 将推动构建直接融资与间接融资协同、投资于物与投资于人并重、融资期限与产业发展匹配的金融服务新模式 强化对重大战略和薄弱环节的支持 [5] - 将牢牢守住不发生系统性金融风险底线 稳妥有序推进中小金融机构兼并重组、减量提质 加大不良资产处置和资本补充力度 [6] - 将加强多边双边协调 健全跨境风险监测、预警和响应机制 提升国际监管合作和危机管理效率 [6] 金融高水平对外开放 - 中国人民银行近期将新出台9条政策措施 聚焦贸易便利化 包括扩大跨境贸易高水平开放试点范围和轧差结算业务种类 优化贸易新业态外汇资金结算 [7] - 将推动银行外汇展业改革和贸易投资便利化改革提质扩面 目前凭指令即可办理业务的企业数较2020年末增长5倍以上 [7] - 将统筹推进人民币国际化与资本项目高质量开放 深化直接投资、跨境融资、证券投资等重点领域外汇管理改革 近期将发布跨国公司本外币一体化资金池等政策 [7] 外汇市场发展与监管 - 将加强外汇市场“宏观审慎+微观监管”两位一体管理 运用人工智能、大数据赋能智慧监管 强化跨境资金流动监测预警 [8] - 2024年中国外汇市场交易量较2020年增长37% 涉外收支规模较2020年增长64% 今年前三季度涉外收支规模达11.6万亿美元 创历史同期新高 [8]

政策核心观点 - 中国人民银行宣布将探索在特定情景下向非银机构提供流动性的机制安排 [2] - 该机制旨在平衡维护金融市场稳定运行和防范金融市场道德风险 [2] - 此举标志着中国金融安全网建设进入新阶段 是对金融稳定框架的前瞻性完善 [2] 非银机构的重要性与风险 - 非银行金融机构在中国金融体系中的地位愈发重要 管理着数十万亿元的资产规模 [3] - 证券公司、基金管理公司、信托公司、保险资产管理公司等机构深度参与债券、股票、衍生品等各类金融市场交易 [3] - 非银机构的业务模式涉及期限转换、信用转换和流动性转换 使其天然面临流动性风险 [3] - 非银机构的流动性危机具有突发性和传染性 2008年雷曼兄弟倒闭和2020年3月美国货币市场基金危机均为典型案例 [3] - 在中国现行框架下 人民银行流动性工具主要针对商业银行 非银机构只能通过银行间接获得流动性支持 [4] 政策设计的审慎性与限定条件 - 政策特别强调"在特定情景下"向非银机构提供流动性 体现设计的审慎性和前瞻性 [5] - "特定情景"指市场出现系统性压力、正常流动性渠道受阻、单一机构或机构群体面临流动性危机且可能引发系统性风险的情况 [5] - 该设计避免两个极端 既非对非银机构的常态化流动性供给 也非完全放任市场自我调节 [5] - 政策借鉴国际实践 如美联储在2008年危机期间创设的PDCF、TALF等针对非银机构的紧急工具 [6] 道德风险防范机制 - 防范道德风险是核心挑战 需从多个维度入手 [7] - 需设定清晰的触发条件 如机构必须具有系统重要性 面临的是流动性问题而非偿付能力问题 已用尽其他流动性来源等 [7] - 流动性支持应附加惩罚性利率 高于市场正常利率水平 并可要求机构提供优质抵押品 [7] - 需建立事后问责和结构性改革机制 对因管理不善导致危机的机构追究管理层责任并要求其改进风险管理体系 [8] - 透明度和市场纪律是重要手段 央行应在适当时机披露流动性支持的使用情况 [8] 中国特色的机制设计考量 - 机制设计需考虑中国非银机构类型多样 业务模式、风险特征、监管框架各不相同的特点 [9] - 需考虑中国银行间市场和交易所市场并存 债券市场、货币市场、外汇市场联动性强的金融市场结构 [9] - 具体的机制设计路径包括建立分层次的流动性支持体系 发展多样化的抵押品框架 以及建立与其他政策工具的协同机制 [10] 与宏观审慎管理的协调 - 非银流动性支持机制的探索与"加快构建覆盖全面的宏观审慎管理体系"相辅相成 [11] - 宏观审慎管理框架可从源头上降低非银机构的流动性风险 如通过流动性覆盖率、净稳定资金比例等监管指标 [11] - 流动性支持机制的建立也为宏观审慎管理提供了工具 央行可通过调整支持条件、成本、规模来影响非银机构行为 [11] 配套制度建设需求 - 需要构建相应的法律基础 明确央行在特定情景下向非银机构提供流动性支持的职责和权限 [12] - 需要建立完善的操作框架 包括合格交易对手的认定标准、抵押品的范围和估值方法、利率的定价机制等 [12] - 需要加强配套制度建设 与非银机构的监管框架、破产处置机制、投资者保护制度等协调配合 [12] - 需要建立定期评估机制 根据市场变化和政策目标调整机制参数 保持政策的适应性和有效性 [13]

政策核心观点 - 中国人民银行宣布将探索在特定情景下向非银机构提供流动性的机制安排，标志着中国金融安全网建设进入新阶段 [1] 非银机构的重要性与风险 - 非银行金融机构在中国金融体系中的地位愈发重要，管理着数十万亿元资产规模，并深度参与各类金融市场交易 [1] - 非银机构的业务模式涉及期限转换、信用转换和流动性转换，使其天然面临流动性风险 [1] - 从国际经验看，非银机构流动性危机具有突发性和传染性，例如2008年雷曼兄弟倒闭和2020年3月美国货币市场基金遭遇大规模赎回 [2] 政策机制设计原则 - 流动性支持机制限定在“特定情景下”动用，即市场出现系统性压力、正常流动性渠道受阻、可能引发系统性风险的情况 [2] - 机制设计避免两个极端：既非对非银机构的常态化流动性供给，也非完全放任市场自我调节 [3] - 借鉴国际实践，如美联储在2008年危机期间创设的PDCF、TALF等针对非银机构的紧急工具，这些工具非常设机制，在特定压力情景下启动并使用后退出 [3][4] 道德风险防范措施 - 设定清晰触发条件：机构须具有系统重要性、面临流动性而非偿付能力问题、已用尽其他流动性来源、并接受央行监管和约束 [4] - 设计成本化机制：央行提供的流动性应附加惩罚性利率，高于市场正常水平，并要求机构提供优质抵押品 [4] - 进行事后问责和结构性改革：对因管理不善导致危机的机构追究管理层责任，要求其改进风险管理体系、优化业务结构 [5] - 保持透明度并强化市场纪律：央行在适当时机披露流动性支持的使用情况、条件及机构后续整改情况 [5] 中国特色的机制考量 - 机制设计需考虑中国非银机构类型多样（证券公司、基金公司、信托公司、保险资管等），业务模式、风险特征、监管框架各不相同 [5] - 需考虑中国金融市场结构特点，如银行间市场和交易所市场并存，各市场联动性强，流动性支持机制需考虑跨市场传导效应 [5] - 具体路径可考虑建立分层次的流动性支持体系、发展多样化的抵押品框架（包括国债、政策性金融债、高等级信用债、优质股票等）、并建立与其他政策工具的协同机制 [6] 与宏观审慎管理的协同 - 非银流动性支持机制的探索与构建覆盖全面的宏观审慎管理体系相辅相成 [6] - 宏观审慎管理框架可通过流动性覆盖率、净稳定资金比例等监管指标及压力测试，从源头上降低非银机构的流动性风险 [7] - 流动性支持机制本身也可作为宏观审慎管理工具，通过调整支持条件、成本、规模来影响非银机构行为，实现逆周期调节 [7] 配套制度建设需求 - 需要构建相应的法律基础，明确央行在特定情景下向非银机构提供流动性支持的职责、权限及约束机制 [8] - 需要建立完善的操作框架，包括合格交易对手认定标准、抵押品范围和估值方法、利率定价机制等 [8] - 需要加强与非银机构监管框架、破产处置机制、投资者保护制度等配套制度的协调配合，并建立定期评估机制以持续优化 [8]

宏观审慎管理体系强化 - 中国对宏观审慎管理的探索实践起步较早，2003年在房地产金融领域首次引入最低首付比例政策，2008年后全球率先启动构建宏观审慎政策框架[2] - 正研究将宏观审慎评估（MPA）拆分为两部分，一部分聚焦货币政策执行评估，另一部分聚焦宏观审慎和金融稳定评估，已形成初步方案[2] - 将强化系统重要性银行附加监管，适时发布系统重要性保险公司名单，拓展中央银行维护金融市场稳定的宏观审慎管理功能[3] - 将探索在特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排，持续丰富宏观审慎管理工具箱，提升系统化、规范化、实战化水平[4] - 人民银行设立了宏观审慎和金融稳定委员会，将加强货币政策、宏观审慎管理、微观审慎监管等协同配合，加快推动人民银行法、金融稳定法等立法修法[4] 重点领域风险防范 - 重点关注金融机构杠杆水平和期限错配，及时阻断金融市场流动性风险、利率风险累积，遏制金融市场“羊群效应”[3] - 完善金融市场基础设施监管，建立中央对手方流动性风险约束和流动性支持机制，持续完善跨境资本流动宏观审慎管理[3] - 做好房地产金融宏观审慎管理工作，健全房地产金融分析框架，优化房地产金融基础性制度[3] - 将牢牢守住不发生系统性金融风险底线，巩固风险处置成果，稳妥有序推进中小金融机构兼并重组、减量提质[6][7] - 加大不良资产处置和资本补充力度，丰富处置资源和手段，保障金融体系稳健运行[7] 金融业高质量发展与开放 - 将推动构建直接融资与间接融资协同、投资于物与投资于人并重、融资期限与产业发展匹配的金融服务新模式[5] - 聚焦智能化、绿色化、融合化方向，为传统产业优化提升、新兴产业和未来产业培育壮大提供更多金融资源[5] - 引导不同类型、不同规模机构找准定位、专注主业、错位竞争，实现特色化经营、差异化发展[5] - 近期将新出台9条政策措施扩大跨境贸易高水平开放试点，包括扩大试点范围和轧差结算业务种类，优化贸易新业态主体外汇资金结算[8] - 推动银行外汇展业改革和贸易投资便利化改革提质扩面，目前凭指令即可办理业务的企业数较2020年末增长5倍以上[8] 外汇管理与跨境投融资 - 将加强改革整体谋划，统筹推进人民币国际化与资本项目高质量开放，深化直接投资、跨境融资、证券投资等重点领域外汇管理改革[9] - 9月份推出了跨境投融资一揽子政策，近期将发布实施跨国公司本外币一体化资金池、境内企业境外上市资金管理等政策[9] - 将加强外汇市场“宏观审慎+微观监管”两位一体管理，运用人工智能、大数据等赋能智慧监管，强化跨境资金流动监测预警[9] - 2024年我国外汇市场交易量较2020年增长37%，涉外收支规模较2020年增长64%[9] - 今年前三季度我国涉外收支规模为11.6万亿美元，创历史同期新高[9]

货币政策与宏观审慎管理 - 加强货币政策、宏观审慎管理、微观审慎监管以及与财政政策、产业政策等协同配合 [3] - 加快推动人民银行法、金融稳定法等立法修法以强化宏观审慎管理的法治保障 [3] - 根据形势及时采取逆周期调控措施并保持跨境资本流动总体平稳 [3] - 人民银行将恢复公开市场国债买卖操作 [8] 房地产金融 - 做好房地产金融宏观审慎管理工作 [4] - 加快构建与房地产发展新模式相适应的融资制度 [12] 金融监管与风险防控 - 继续打击境内虚拟货币的经营和炒作并密切跟踪动态评估境外稳定币发展 [5] - 稳妥有序推进中小金融机构兼并重组和减量提质以更好统筹金融发展和安全 [11] - 运用人工智能和大数据赋能智慧监管并强化跨境资金流动监测预警以防范外部风险冲击 [21] 资本市场改革与发展 - 启动实施深化创业板改革并设置更契合新兴领域企业特征的上市标准 [13] - 科创板科创成长层将迎来首批新注册企业上市并持续推动北交所高质量发展 [14] - 择机推出再融资储架发行制度并进一步拓宽并购重组支持渠道 [15] - 深化内地与香港市场务实合作推动形成在岸与离岸协同发展新格局 [16] 投资者保护与征信管理 - 研究实施一次性个人信用救济政策对疫情以来违约在一定金额以下且已归还贷款的个人违约信息在征信系统中不予展示 [6] - 发布加强资本市场中小投资者保护的若干意见以提升投资者权益保护质效 [17][18] 金融开放与外汇管理 - 新出台措施扩大跨境贸易高水平开放试点范围和轧差结算业务种类并优化贸易新业态主体外汇资金结算 [19] - 近期将发布实施跨国公司本外币一体化资金池和境内企业境外上市资金管理等政策 [20] - 在自贸试验区实施集成式外汇管理改革创新以推动外汇领域高水平制度型开放 [20] 金融服务模式创新 - 推动构建直接融资与间接融资协同、投资于物与投资于人并重、融资期限与产业发展匹配、国内市场与国际市场联动的金融服务新模式 [9] - 引导不同类型和规模的机构找准定位专注主业错位竞争并深化金融供给侧结构性改革 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 预计市场流动性将保持合理充裕，对国债期货价格具有一定的支撑 [3] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 上一交易日国债期货价格普遍上涨，T2512合约上涨0.16%，持仓量有所增加 [2] - 各国债期货主力合约对应CTD券的IRR处于低位，不存在套利机会 [2] 现货市场 - 上一交易日短期市场利率普遍上行，SHIBOR7天利率上行12.8bp，DR007利率上行18.02bp，GC007利率上行5.4bp [2] - 上一交易日各关键期限国债收益率涨跌不一，10Y期国债收益率下行0.9bp至1.84%，长短期（10 - 2）国债收益率利差为29.13bp [2] 海外市场 - 上一交易日美国10Y国债收益率下行1bp，德国10Y国债收益率上行2bp，日本10Y国债收益率上行1.6bp [2] 宏观消息 - 10月27日央行开展3373亿元7天期逆回购操作，单日净投放1483亿元 [3] - 2025金融街论坛年会开幕，央行行长、金融监管总局局长、证监会主席发声，涉及货币政策、金融服务模式、创业板改革等内容 [3] - 国务院总理李强出席会议，支持中国香港等申请方加入《区域全面经济伙伴关系协定》 [3] - 9月份我国规模以上工业企业利润同比增长21.6%，较8月份加快1.2个百分点 [3] - 2025年9月末全国融资平台数量、存量经营性金融债务规模较2023年3月末分别下降71%、62%，截至目前政府债券置换存量隐性债务实际发债规模已超5万亿元 [3] 行业信息 - 货币市场利率多数上行，银存间质押式回购加权平均利率和同业拆借加权平均利率多个品种创逾一个月新高 [3] - 美债收益率集体下跌 [3] 评论及策略 - 国债期货小幅上涨，10年期国债活跃券收益率下行，央行逆回购净投放，开展MLF操作，Shibor短端品种多数上行，资金面有所收敛 [3] - 中美达成共识，避险情绪缓和，权益市场上涨，美国CPI同比上涨低于预期，市场预计美联储将降息 [3] - 9月规模以上工业增加值同比增速好于预期，企业利润同比显著增加，消费增速回落，投资增速由正转负，房地产投资、销售同比增速降幅扩大，二手房价格环比回落，三季度GDP同比增速回落 [3]

货币政策与市场操作 - 中国人民银行将恢复公开市场国债买卖操作，此前因债券市场供求不平衡压力较大及市场风险累积而暂停 [4] - 央行坚持支持性货币政策立场，未来将实施适度宽松的货币政策，保持社会融资条件相对宽松 [4] - 央行将加快构建覆盖全面的宏观审慎管理体系，并强化系统性金融风险的监测和评估体系 [4] 数字人民币与虚拟货币监管 - 人民银行将进一步优化数字人民币管理体系，研究优化其在货币层次中的定位，并支持更多商业银行成为运营机构 [5] - 人民银行将继续打击境内虚拟货币的经营和炒作，维护经济金融秩序，并密切跟踪、动态评估境外稳定币发展 [5] 金融监管与改革开放 - 国家金融监督管理总局将着力提升经济金融适配性，坚定不移深化改革扩大开放，统筹金融发展和安全 [6] - 金融监管总局将围绕扩大内需强化重大项目资金供给，助推消费扩容升级，并优化跨境服务以加快内外贸一体化 [7] - 金融监管总局将推动更多金融政策在北京先行先试，引导优质金融资源汇聚首都 [7] 资本市场改革与开放 - 证监会将纵深推进板块改革，增强多层次市场体系的包容性和覆盖面，并稳步扩大高水平制度型对外开放 [8] - 证监会将推动更多先行先试政策“首家”“首例”在北京落地，鼓励优质行业机构和长期资本在京集聚发展 [9] 外汇管理与国际合作 - 国家外汇管理局将统筹推进人民币国际化与资本项目高质量开放，深化外汇领域改革开放，完善“越诚信越便利”的政策体系 [10] - 外汇局将推动外汇领域高水平制度型开放，构建“更加便利、更加开放、更加安全、更加智慧”的外汇管理体制机制 [10]

宏观审慎管理体系建设 - 央行将构建覆盖全面的宏观审慎管理体系，重点覆盖宏观经济运行与金融风险的关联性、金融市场运行、系统重要性金融机构以及国际金融风险外溢影响 [1] - 夯实系统重要性金融机构附加监管是完善宏观审慎框架的重要内容，将全面评估认定系统重要性银行、保险等机构并实施附加监管措施 [1] - 央行将强化系统重要性银行附加监管，发挥逆周期资本缓冲、恢复与处置计划等作用，并适时发布系统重要性保险公司名单以推动附加监管落地 [2] 宏观审慎评估（MPA）改革 - 央行正研究将宏观审慎评估（MPA）拆分为两部分，一部分聚焦货币政策执行情况评估，另一部分聚焦宏观审慎和金融稳定评估 [3] - MPA拆分已形成初步方案，未来将更聚焦服务货币政策执行和传导，以引导金融机构贯彻货币政策，加大对重点领域和薄弱环节的信贷支持 [3][4] - 随着宏观审慎政策框架完善，MPA将立足于服务货币政策执行的定位，体现促进提高货币政策传导效率的内涵 [4] 货币政策与监管协同 - 央行将加强货币政策、宏观审慎管理、微观审慎监管以及与财政政策、产业政策等的协同配合，以防范风险外溢 [5] - 央行将加快推动人民银行法、金融稳定法等立法修法，以强化宏观审慎管理的法治保障 [5] - 今年1月设立的宏观审慎和金融稳定委员会将在宏观审慎管理的统筹协调中发挥重要作用 [5] 公开市场国债买卖操作 - 央行宣布恢复公开市场国债买卖操作，此前因债券市场供求不平衡压力较大而暂停 [6] - 恢复国债买卖是丰富货币政策工具箱、增强国债金融功能、协同货币政策与财政政策的重要举措，有助于稳定债市利率运行 [6][7] - 央行重启国债买卖将增加中长期流动性供给，强化对收益率曲线的引导，有助于实体经济融资成本下降 [7] 数字人民币发展 - 央行将在北京设立数字人民币运营管理中心，负责系统建设、运行和维护 [8] - 央行将研究优化数字人民币在货币层次中的定位，并支持更多商业银行成为数字人民币业务运营机构 [8] - 数字人民币目前是央行的直接负债，未来考虑通过计量框架升级提升商业银行和用户的积极性 [8] 虚拟货币监管 - 央行明确2017年以来防范和处置境内虚拟货币交易炒作的政策文件仍然有效 [2] - 央行将会同执法部门继续打击境内虚拟货币的经营和炒作，同时密切跟踪、动态评估境外稳定币的发展 [2]

货币政策操作 - 人民银行将于近期恢复公开市场国债买卖操作 此前因债券市场供求不平衡压力较大和市场风险累积而暂停[1] 数字人民币与虚拟货币监管 - 数字人民币生态体系已初步建立 下一步将优化其管理体系并研究其在货币层次中的定位 支持更多商业银行成为运营机构[2] - 人民银行明确将继续打击境内虚拟货币的经营和炒作 2017年以来发布的多项相关政策文件仍然有效[2] - 人民银行将对境外稳定币的发展进行密切跟踪和动态评估[2] 征信政策调整 - 人民银行正研究实施一次性个人信用救济政策 针对疫情以来违约在一定金额以下且已归还贷款的个人 其违约信息将不在征信系统中展示[2] - 该项征信救济措施计划于明年初执行 目前正在进行必要的技术准备[2] 宏观审慎管理框架 - 下一阶段人民银行将从四方面重点推进宏观审慎管理 包括强化系统性金融风险监测评估体系、完善重点机构和领域风险防范举措、丰富管理工具箱、健全协同高效的治理机制[3] - 在风险防范举措方面 将适时发布系统重要性保险公司名单 持续完善跨境资本流动宏观审慎管理 并做好房地产金融宏观审慎管理工作[3] - 在治理机制方面 将加强货币政策、宏观审慎管理等政策的协同配合 并加快推动人民银行法、金融稳定法等立法修法以强化法治保障[3]

货币政策操作 - 中国人民银行将恢复公开市场国债买卖操作 此前因债券市场供求不平衡压力较大和市场风险累积而暂停[1] 数字人民币与虚拟货币监管 - 数字人民币生态体系已初步建立 下一步将优化其管理体系并研究其在货币层次中的定位 支持更多商业银行成为运营机构[1] - 人民银行将继续打击境内虚拟货币的经营和炒作 2017年以来发布的防范虚拟货币交易炒作风险的政策文件仍然有效[1] - 人民银行将密切跟踪和动态评估境外稳定币的发展[1] 征信政策 - 人民银行正研究实施一次性个人信用救济政策 对于疫情以来违约在一定金额以下且已归还贷款的个人违约信息 征信系统中将不予展示 计划明年初执行[2] 宏观审慎管理 - 人民银行将从四方面重点推进宏观审慎管理：强化系统性金融风险监测评估体系、完善重点机构和领域风险防范举措、丰富宏观审慎管理工具箱、健全协同高效的治理机制[2] - 在重点机构和领域风险防范方面 将适时发布系统重要性保险公司名单并推动附加监管落地[2] - 将持续完善跨境资本流动宏观审慎管理 根据形势采取逆周期调控措施以保持流动总体平稳[2] - 将做好房地产金融宏观审慎管理工作 健全分析框架并优化基础性制度[2] - 将加强货币政策、宏观审慎管理、微观审慎监管与财政政策、产业政策等的协同配合[3] - 将加快推动人民银行法、金融稳定法等立法修法以强化宏观审慎管理的法治保障[3]