文章核心观点 - 先锋旗下追踪欧洲及国际股市的指数基金在2025年表现强劲，主要受益于美国贸易和财政政策变动、美元贬值以及欧洲宽松的货币政策和财政刺激 [1][10][11][12] - 尽管短期表现突出，但从长期历史数据看，欧洲和国际股市表现持续落后于美国股市，且高盛等机构预计未来美国股市将继续跑赢 [4][8][14] - 先锋基金的显著优势在于其远低于行业平均水平的费率，使其成为投资者配置相关市场的低成本工具 [5][9] 先锋FTSE欧洲ETF (VGK) 表现与特征 - 该基金年内涨幅达29%，超越标普500指数15个百分点，但过去五年涨幅为53%，落后标普500指数43个百分点 [4] - 基金跟踪超过1200只欧洲主要市场股票，地域配置偏重英国、法国和德国，行业配置偏重金融、工业和医疗保健 [4] - 前五大持仓为阿斯麦(26%)、SAP(19%)、汇丰(17%)、诺华(16%)和罗氏(16%) [6] - 基金费用率极低，为006%，相当于每投资1万美元年费6美元，远低于同类基金081%的平均水平 [5] 先锋FTSE发达市场ETF (VEA) 表现与特征 - 该基金年内涨幅达28%，超越标普500指数14个百分点，但过去五年涨幅为46%，落后标普500指数50个百分点 [7][8] - 基金跟踪超过3800家发达市场公司，地域配置偏重欧洲和亚太地区，行业配置偏重金融、工业和可选消费 [7] - 前五大持仓为阿斯麦(14%)、三星(1%)、SAP(1%)、汇丰(09%)和诺华(08%) [7] - 基金费用率仅为003%，相当于每投资1万美元年费3美元，远低于同类基金085%的平均水平 [9] 市场表现背后的驱动因素 - 美元价值在上半年下跌约11%，为50多年来最大跌幅，使以美元计价的国际投资受益于汇率波动 [11] - 货币政策出现分化，欧洲央行于2月开始降息，而美联储直到9月才维持利率不变，同时德国宣布了5000亿欧元的基础设施投资计划 [12] - 年初投资者因对美国债务、关税和货币政策的担忧而转向国际股市，预期更低的利率和财政刺激将带来增长 [13] 未来展望与机构观点 - 高盛预计标普500指数未来一年将上涨7%，而欧洲和亚洲基准指数的回报率预计分别为2%和6% [14] - 尽管短期因素已被市场定价，但长期来看，美国股市预计将继续表现优异，建议投资组合中更大比例配置于标普500指数基金或美国个股 [14][15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 受股市行情带动，风险偏好回升对债市形成压制，同时美联储降息预期延续、全球贸易不确定性上升增加了外资流入的不确定性，债市在稳增长与宽松预期间震荡运行，短期关注月底政策信号 [3] - 策略方面，单边操作上，回购利率回升，国债期货价格震荡，2512中性；套利操作上，关注2512基差回落；套保操作上，中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保 [4] 根据相关目录总结 一、利率定价跟踪指标 - 物价指标方面，中国CPI（月度）环比0.10%，同比 -0.30%；中国PPI（月度）环比0.00%，同比 -2.30% [9] - 经济指标（月度更新）方面，社会融资规模437.08万亿元，环比 +3.42万亿元，环比变化率 +0.79%；M2同比8.40%，环比 -0.40%，环比变化率 -4.55%；制造业PMI49.80%，环比 +0.40%，环比变化率 +0.81% [10] - 经济指标（日度更新）方面，美元指数98.89，环比 -0.05，环比变化率 -0.05%；美元兑人民币（离岸）7.1244，环比 +0.005，环比变化率 +0.07%；SHIBOR 7天1.42，环比 +0.00，环比变化率 -0.28%；DR0071.43，环比 -0.01，环比变化率 -0.73%；R0071.53，环比 +0.02，环比变化率 +1.49%；同业存单（AAA）3M1.60，环比 +0.00，环比变化率 +0.00%；AA - AAA信用利差（1Y）0.09，环比 +0.00，环比变化率 +0.00% [11] 二、国债与国债期货市场概况 - 包含国债期货主力连续合约收盘价走势、各品种涨跌幅情况、各品种沉淀资金走势、各品种持仓量占比、各品种净持仓占比（前20名）、各品种多空持仓比（前20名）、国开债 - 国债利差、国债发行情况等图表 [15][17][19][23] 三、货币市场资金面概况 - 包含Shibor利率走势、同业存单（AAA）到期收益率走势、银行间质押式回购成交统计、地方债发行情况等图表 [27][28] 四、价差概况 - 包含国债期货各品种跨期价差走势、现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS - T）、（2*TS - TF）、（2*TF - T）、（3*T - TL）、（2*TS - 3*TF + T）等图表 [32][36][37] 五、两年期国债期货 - 包含两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TS主力合约IRR与资金利率、TS主力合约近三年基差走势、TS主力合约近三年净基差走势等图表 [39][40][48] 六、五年期国债期货 - 包含五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TF主力合约IRR与资金利率、TF主力合约近三年基差走势、TF主力合约近三年净基差走势等图表 [50][54] 七、十年期国债期货 - 包含十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、T主力合约IRR与资金利率、T主力合约近三年基差走势、T主力合约近三年净基差走势等图表 [57][58] 八、三十年期国债期货 - 包含三十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、TL主力合约IRR与资金利率、TL主力合约近三年基差走势、TL主力合约近三年净基差走势等图表 [64][68]

涉及的行业或公司 * 美国联邦政府及其财政与货币政策[1][2][4][5][7][8][9] * 美国国债市场[1][3][5][8][9] * 利率敏感型行业，如制造业和房地产[1][2] 核心观点和论据 * 美国面临财政困境，加征关税增收效果不佳，利息支出过高挤压其他财政支出，利息支出占一般财政支出的比例显著高于日本和欧盟，大约为13%-14%[1][2] * 财政困境引发市场对美债偿债能力的担忧，导致长端美债收益率上行，对制造业和房地产产生负面影响，并推高利息支出，形成财政和货币政策的恶性循环[1][2] * 量化分析显示，为缓解财政压力，在2026年不增加赤字的情况下需节省1,800亿美元的利息支出，若将利息支出压缩至2024年水平则需减少约800亿美元[1][5] * 自2020年以来，美国利息支付逐年快速上升，到2025年已达到2020年的两倍，目前美国债务平均利率约为3.5%，短期债务（1年以下）占比快速上升[1][5][8] * 降低利息支付的关键在于合理安排新发债务期限结构以及适时调整货币政策（如降息）[1][7] * 预计2026年鲍威尔卸任后，美联储可能进入降息周期，一年期以下短期债券的平均利率将快速下降，但两到十年期中长期债券的平均利率在降息周期中仍在上升[3][8] * 历史数据显示，短端国债对降息最敏感（每100基点降息下行约六七十基点），而中长端国债相对不敏感，2024年100基点的降息导致短端下行150基点，但长端反而上行88基点[9] * 为压低长端收益率，可采取价格手段（提前指引市场衰退预期）或数量手段（实施QE或扭曲操作）进行干预[3][9] 其他重要内容 * 利息支出可拆解为存量债务（付息成本固定）、新发行债务和降息情况下的利息变化三部分[6][8] * 2026年到期债务中60%为一年及以下短期债务，两年期和五年期也有较多到期[8] * 不考虑超额降息情况下，2026年至2028年的新增付息成本分别约为100亿、200亿和300多亿美元，其中五年期债务因2021年低发行利率（约0.8%）与2026年高再融资利率（3.8%至4%）的差异将带来显著付息增加[8] * 每次100基点的整体降息可能导致政府付出的总成本增加50基点，与减轻财政压力的目标相悖[9]

核心观点 - 当前经济仍处于通缩环境，政策有进一步宽松空间以推动通胀 [5] - 资本市场是帮助经济走出通缩的关键工具，资产价格重估和牛市逻辑依然存在 [16][17][18][19] - 短期市场震荡源于关键事件未落地，后续存款有望重新流入资本市场推动行情 [13][14][21] 关键宏观经济数据 - 9月CPI同比下降0.3%，环比上涨0.1%，显示消费需求不足 [1] - 9月PPI同比下降2.3%，降幅较上月收窄，环比持平，表明工业生产端价格疲软 [3] - CPI低于2%和PPI为负确认通缩环境持续，政策需加码以扭转局面 [5] 货币供应量（M1与M2） - 9月末M2余额335.38万亿元，同比增长8.4%，增速比上年同期高1.6个百分点 [6] - 9月末M1余额113.15万亿元，同比增长7.2%，增速较去年同期（-3.3%）大幅提升10.5个百分点 [6] - M2-M1剪刀差收窄至1.2个百分点，创年内新低，主要因国债价格下跌导致定期理财收益受损，资金回流活期推高M1增速 [6][9][10] 居民存款与资本市场流动性 - 9月居民存款增加2.96万亿元，非银行业金融机构存款减少1.06万亿元，表明资金从股市、基金等投资市场回流银行 [10] - 存款回流主因9月A股横盘震荡缺乏赚钱效应，与7-8月市场上涨引发的存款搬家形成对比 [11][12][13] - 若A股后续走出流畅上涨行情，存款将重新加速入场 [14] 政策与市场展望 - 宽松货币政策和积极财政政策基调不变，后续可能进一步加码 [5][6] - 短期市场受三大事件影响呈现观望态势：11月1日前与懂王的第二轮关税谈判、月底重要会议、美联储第二次降息 [21] - 建议提前做好资金配置，等待事件落地后市场方向明确 [22]

文章核心观点 - 特朗普政府自2025年8月起通过施压美联储主席及推动理事人事变动等方式干预美联储，其核心目标是通过控制美联储理事会及联邦公开市场委员会，以推动快速降息、扩张资产负债表购买国债以及放松金融监管等政策，这可能显著削弱美联储的政策独立性 [1][3][4][15][18] 美国经济与就业市场背景 - 2025年以来美国经济增长放缓，就业市场疲软，截至8月失业率升至4.3%，非农就业人数降至2.2万人，显示劳动力市场极度紧张 [1] 特朗普对美联储的干预行动 - 特朗普在第二任期初便开始公开施压美联储主席鲍威尔要求降息，并多次以解职相威胁，但未能迫使鲍威尔在7月议息会议上降息 [2][3] - 2025年8月起，特朗普干预重点转向美联储理事人事变动，先是理事库格勒意外提前离职，特朗普随即提名幕僚米兰接任；随后对理事库克发起刑事指控并宣布解除其职务，但库克通过诉讼暂时保住了职位 [4][11] - 特朗普在社交媒体上将美联储理事划分为“Trump”阵营（鲍曼、米兰、沃勒）和“Biden”阵营（巴尔、杰斐逊、鲍威尔），并单独标记库克，意图通过控制理事会多数席位来影响决策 [5][11] 美联储的权力架构与职能 - 美联储核心决策机构是理事会和联邦公开市场委员会，理事会负责制定货币政策、监管银行等，由7名理事组成，主席在投票中仅有一票 [7][9] - 联邦公开市场委员会由理事会所有理事、纽约联储主席及4名轮值地方联储主席共12人组成，通过简单多数票决定利率等政策 [9] - 理事会对地方联储主席拥有任命批准权，理论上可通过影响地方联储主席人选来把控联邦公开市场委员会的投票权 [10] 特朗普干预美联储的潜在路径 - 当前美联储理事会中已有3位理事（沃勒、鲍曼、米兰）与特朗普立场一致，特朗普只需再争取一票即可控制理事会，潜在目标包括巴尔、库克、杰斐逊或鲍威尔 [11] - 理事巴尔因在退出绿色金融网络、放松银行监管等投票中与特朗普导向相悖，且曾主动辞去监管副主席以避免冲突，可能成为下一个施压目标 [12] - 若特朗普在2026年2月底地方联储主席集体换届前控制理事会，便可安插盟友担任有投票权的地方联储主席，从而掌控联邦公开市场委员会投票格局 [13] - 即便未能及时控制联邦公开市场委员会，通过对理事会的控制仍可间接影响货币政策，例如设定“加强美联储与政府协同性”等议题 [14][17] 美联储未来政策走向推演 - 若特朗普成功控制联邦公开市场委员会，美联储可能快速降息，目标是在2026年年中前完成150个基点的降息，将利率从4%以上降至1%左右 [15][16] - 另一核心政策变化是扩张资产负债表以购买美国国债，甚至可能实施收益率曲线控制，以缓解特朗普“大而美法案”可能加剧的美债供需失衡 [16][17] - 在非货币政策领域，特朗普掌控理事会后将大幅放松金融监管，包括削减消费者金融保护局权力、放宽银行资本缓冲和压力测试，这可能刺激短期金融市场活跃度但增加长期系统性风险 [18] - 政策变化概率排序：放松金融监管和减弱消费者保护力度概率最高，其次是通过理事会推动货币政策与财政政策配合；若在2026年2月前控制理事会，则快速降息和扩表购债等重大政策变化概率显著提升 [19]

社会融资规模与结构 - 前三季度社会融资规模增量累计为30.09万亿元，比上年同期多增4.42万亿元 [1] - 融资结构优化，直接融资拉动作用明显，政府和企业债券融资在社融增量中占比升至43%，对实体经济发放的人民币贷款占比降至48% [1] - 超过一半的新增社会融资由其他更为多元化的融资渠道提供 [1] 金融体系对实体经济的支持 - 银行在信贷投放和债券投资中发挥主力军作用，债券在银行资产中占比25%左右，全市场约七成政府债券和两成公司信用类债券由银行持有 [1] - 金融体系对实体经济的支持远不限于贷款，包括券商、基金等非银机构更多参与股权市场 [1] - 宜更多观察社会融资等更全面的统计指标，以多元视角看待金融支持力度 [1] 当前金融环境与规模 - 社会融资规模存量超过430万亿元，广义货币（M2）余额超过330万亿元，人民币存款余额超过320万亿元，贷款余额超过270万亿元 [2] - 庞大的资金规模较好满足实体经济融资需求，难以实现以往快速增长态势，与经济转向高质量发展要求一致 [2] - 宏观经济总体处于需求不足状态，低通胀、低利率是基本特征 [2] 未来金融政策影响路径 - 未来金融对实体经济的影响将主要通过利率路径，需把握好量价协同以及贷款、债券、理财等不同市场利率之间的协同 [2] - 政策目标为更好激发企业投资和居民消费意愿，提振实体经济有效需求 [2] - 当前经济面临需求结构失衡，突出表现为投资过度而消费不足 [2] 财政政策与支出结构转型 - 财政支出结构需从以投资为主转向以改善民生为主，未来可加强民生保障在政府支出中的比重 [2] - 财政支出将继续侧重补短板，重点放在民生消费问题，包括居民的养老、医疗、教育和住房保障 [3] - 举措旨在促进社会公平，改善经济循环，促进需求和供给平衡 [3] 再分配制度完善 - 需构建初次分配、再分配、第三次分配协调配套的制度体系，加大税收、社会保障、转移支付等的调节力度 [3] - 重点解决城乡居民等不同人群的基本公共服务差距问题 [3] - 今年宏观政策思路已明显转向惠民生、促消费 [3]

宏观经济总体表现 - 前三季度国内生产总值101.5万亿元，同比增长5.2% [1] - 分季度看，一季度GDP同比增长5.4%，二季度增长5.2%，三季度增长4.8% [1] - 三季度GDP环比增长1.1% [1] - 实现全年5%左右的增长目标有基础有支撑 [1] 产业增加值分析 - 第一产业增加值58061亿元，同比增长3.8% [1] - 第二产业增加值364020亿元，同比增长4.9% [1] - 第三产业增加值592955亿元，同比增长5.4% [1] 需求端与生产端分化原因 - 统计口径差异导致经济增速与需求不同步，例如最终消费拉动GDP增长2.7个百分点，但服务消费及虚拟消费增速维持高位 [2] - 资本形成总额拉动GDP增长0.9个百分点，但固定资产投资受土地购置费同比下降10.2%的影响 [2] - 生产强于需求，9月工业增加值同比增长6.5%，高技术制造业同比增长10.3% [2] - 9月服务业生产指数同比增长5.6%，信息传输、软件和信息技术服务业增长12.8% [2] 价格指标与政策展望 - 三季度GDP平减指数为-1.1%，较二季度的-1.3%略有收窄 [2] - 政策加大对服务消费支持力度，商务部等9部门印发《关于扩大服务消费的若干政策措施》 [3] - 出口方面，东盟、非洲、中亚等新兴市场对中国出口支撑维持高位 [3] 固定资产投资与财政政策 - 四季度基建和制造业投资有望成为增量支撑，财政政策加速落地 [4] - 5000亿元政策性金融工具和5000亿元政府债结存限额下发，预计对固定资产投资支持力度约2.2个百分点 [4] - 通过政策持续发力，全年实现5%增速目标基本没有问题 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 10月LPR报价持稳，财政部宣布两项措施，包括安排5000亿下达地方及提前下达2026年新增地方政府债务限额 [2] - 2025年前三季度GDP同比增长5.2%，9月社零同比增长3.0%，1 - 9月固投同比下降0.5%，9月工增同比增6.5%，9月全国城镇调查失业率为5.2% [2] - 周一国债现券收益率多数走弱，国债期货全线下跌，DR007加权利率小幅回升 [2] - 国内基本面增速平稳但较前值小幅回落，9月工增超预期，社零放缓，固投收缩 [2] - 政策上财政部推出两大增量举措，海外美联储暗示缩表接近尾声，市场对10月美联储降息预期稳固 [2] - 中美贸易政策美方释放缓和信号，市场避险情绪降温，内需修复成稳定经济关键 [2] - 财政增量政策有望推动有效投资回升，带动社融与信贷企稳，预计货币政策将宽松协同发力 [2] - 近期债市受避险情绪回落与“股债跷跷板”效应影响，国债期货逐步企稳修复，市场情绪改善 [2] - 策略上建议波段操作，关注中美贸易与债基新规等政策动向 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货盘面 - T主力收盘价108.110，环比-0.14%，成交量1097↑；TF主力收盘价105.655，环比-0.11%，成交量6915↑；TS主力收盘价102.334，环比-0.04%，成交量6906↑；TL主力收盘价115.300，环比-0.37%，成交量113580，环比-13209↓ [2] 期货价差 - TL2512 - 2603价差0.28，环比-0.02↓；T2512 - 2603价差0.30，环比-0.02↓；TF2512 - 2603价差0.08，环比-0.01↓；TS2512 - 2603价差0.08，环比-0.01↓ [2] - T12 - TL12价差-7.19，环比0.39↑；TF12 - T12价差-2.46，环比0.06↑；TS12 - T12价差-5.78，环比0.14↑；TS12 - TF12价差-3.32，环比0.08↑ [2] 期货持仓头寸（手） - T主力持仓量229313，环比-5009↓，前20名多头219223，环比-1442↓，前20名空头224799，环比-4300↓，前20名净空仓5576，环比-2858↓ [2] - TF主力持仓量134150，环比-7364↓，前20名多头121957，环比-5528↓，前20名空头138298，环比-6902↓，前20名净空仓16341，环比-1374↓ [2] - TS主力持仓量66838，环比711↑，前20名多头54976，环比578↑，前20名空头59427，环比511↑，前20名净空仓4451，环比-67↓ [2] - TL主力持仓量147792，环比-4323↓，前20名多头134760，环比-2947↓，前20名空头155612，环比-1749↓，前20名净空仓20852，环比1198↑ [2] 前二CTD（净价） - 220019.IB(4y）净价105.6406，环比-0.1626↓；250018.IB(4y）净价99.0955，环比-0.1454↓；250003.IB(4y）净价99.3429，环比-0.0918↓；240020.IB(4y)净价100.8844，环比-0.0726↓ [2] - 250012.IB(1.7y)净价99.9167，环比-0.0313↓；250017.IB(2y)净价99.8873，环比-0.0167↓；210005.IB(17y)净价130.2131，环比-0.1737↓；220008.IB(18y)净价122.3911，环比-0.2726↓ [2] 国债活跃券（%） - 1y收益率1.3950，环比-0.25↓bp；3y收益率1.5100，环比-0.60↓bp；5y收益率1.5800，环比-0.75↓bp；7y收益率1.6825，环比-0.85↓bp；10y收益率1.7450，环比-0.80↓bp [2] 短期利率（%） - 银质押隔夜利率1.2932，环比-5.68↓bp；Shibor隔夜利率1.3170，环比-0.10↓bp；银质押7天利率1.4000，环比-0.85↓bp；Shibor7天利率1.4180，环比0.30↑bp [2] - 银质押14天利率1.5000，环比3.00↑bp；Shibor14天利率1.4680，环比0.70↑bp [2] LPR利率（%） - 1y为3.00，环比0.00↑bp；5y为3.5，环比0.00↑bp [2] 公开市场操作 - 发行规模1890亿，到期规模2538亿，净投放-648亿，利率1.4%，天数7天 [2] 行业消息 - 10月LPR报价持稳，1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5% [2] - 财政部宣布两项措施，安排5000亿下达地方，规模较上年增加1000亿，支持范围拓展，且明确提前下达2026年新增地方政府债务限额 [2] - 2025年前三季度GDP 1015036亿元，同比增长5.2%；9月社零41971亿元，同比增长3.0%；1 - 9月固投同比下降0.5%；9月工增同比实际增长6.5%；9月全国城镇调查失业率为5.2%，比上月下降0.1个百分点 [2] 重点关注 - 10月20 - 23日二十届四中全会召开 [3] - 10月21 - 22日亚太经合组织（APEC）财长会议举行 [3]

近期债市表现 - 2025年10月13日至17日当周债市表现较好，呈现修复行情 [2] - 周一因中美经贸摩擦出现缓和迹象，避险情绪摆动，债券收益率从周六的下行基础上出现反弹 [2] - 周二A股市场回调，科创50指数下跌4.26%，市场避险情绪升温，债市性价比显现，现券于下午启动修复行情 [2] - 周三公布通胀数据，9月PPI同比下降2.3%，预期降2.4%，前值降2.9%，9月CPI同比下降0.3%，预期降0.1%，前值降0.4%，数据对市场影响不大，现券收益率全天微幅上行1bp以内 [2] - 周四A股市场缩量震荡，万得全A成交额跌破2万亿元，债市延续修复行情，超长债收益率下行明显 [2] - 周五A股主要指数均收跌，股债跷跷板效应凸显，债市行情走强，超长债收益率连续下行 [3] 信用债市场表现 - 信用债收益率变化不一，短端收益率下行幅度较大，最高达到6bps [4] - 信用利差短端下行更多，变动幅度在2-6bps [4] - 二级债利差压缩，3年期AAA-国开利差压缩7bps至18bps，处于1%历史分位数，5年期AAA-国开利差压缩4bps至42bps，处于28%历史分位数 [4] - 城投债利差整体下行，幅度在1~7bps之间 [4] 债市修复行情驱动因素 - 中美经贸摩擦面临变化，市场避险情绪升温，相关议题将持续涌现，包括10月底APEC峰会和11月初新一轮关税落地与否，增加市场不确定性，推动对债券的避险需求 [5] - 通胀尚未形成回升趋势，8月、9月PPI环比连续零增长，核心CPI环比读数连续两个月为0%，弱于季节性，物价指数企稳迹象可靠，但能否继续上抬至“再通胀”仍需增量政策配合 [5] 财政政策展望 - 新型政策性金融工具规模共5000亿元，全部用于补充项目资本金，理论上可按乘数撬动配套融资，但若为弥补新增专项债用途分流部分，则配套融资和总投或许不完全是增量效应 [7] - 财政部将继续提前下达2026年新增地方政府债务限额，并从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，较去年增加1000亿元，此次下达后剩余地方债务结存限额约为8000亿元 [7] 货币政策展望 - 中国人民银行货币政策委员会2025年第三季度例会要求“落实落细”适度宽松的货币政策，较上季度“实施好”的表述更强调细节把控 [8] - 四季度降息空间打开，对内因通胀基础不扎实，降低实体融资成本有必要，对外因人民币汇率走强，升值压力浮现，对标海外降息节奏也有必要 [8] - 重启购债条件成熟，为配合财政政策，年底下达的5000亿元债务结存限额及明年初前置发行2026年地方债额度，预计财政供给压力在2025年11月至2026年1月升高，央行表内持有国债占市场比重已降至去年8月水平 [8] 四季度债市综合展望 - 债券收益率上行风险有限，创造合意利率环境以支持财政供给的必要性较大，债市修复行情仍有延续基础 [9]

核心观点 - 债市周一整体表现疲弱，国债期货全线收跌，现券收益率普遍上行，超长端品种回调显著 [1] - 机构观点认为四季度债市环境略好于三季度，但需关注公募销售新规、机构行为及股市等风险点 [1] - 央行公开市场单日净回笼资金648亿元，资金利率表现分化但整体波动不大 [1][6] 行情跟踪 - 国债期货主力合约全线下跌，30年期主力合约跌幅最大，为0.37%，报115.300，10年期、5年期和2年期主力合约分别下跌0.14%、0.11%和0.04% [2] - 银行间主要利率债收益率普遍上行，10年期国开债收益率上行1.3个基点至1.918%，10年期和30年期国债收益率均上行2个基点，分别报1.765%和2.0875% [2] - 中证转债指数微涨0.06%，收于474.51点，成交金额为602.49亿元，个券表现分化，晨丰转债涨停，涨幅20.00%，而亿田转债领跌，跌幅达11.97% [2] 海外债市 - 美债收益率集体上涨，2年期、3年期、5年期、10年期和30年期美债收益率分别上涨4.77、4.96、5.19、4.00和2.66个基点 [3] - 日债收益率多数上行，10年期日债收益率走高4.4个基点至1.669% [4] - 欧债收益率普遍上行，10年期法债、德债、意债和西债收益率分别上涨2.6、1.0、2.0和1.7个基点，英国10年期国债收益率上涨3个基点至4.529% [4] 一级市场 - 农发行发行的182天、3年和5年期金融债中标收益率分别为1.5549%、1.7285%和1.7962%，全场认购倍数分别为3.79、2.28和2.51 [5] - 国开行发行的1年和3年期金融债中标收益率分别为1.4771%和1.7298%，全场认购倍数分别为3.36和2.86 [5] 资金面 - 央行通过7天期逆回购操作投放资金1890亿元，但因当日有2538亿元逆回购到期，实现净回笼648亿元 [6] - Shibor短端品种表现分化，隔夜品种微跌0.1个基点至1.317%，7天期和14天期品种分别上行0.3和0.7个基点 [6] 基本面 - 9月社会消费品零售总额同比增长3.0%，低于预期的3.1%和前值的3.4% [7] - 1-9月固定资产投资（不含农户）同比下降0.5%，较前值0.5%的增幅转负，同期房地产开发投资同比下降13.9%，其中住宅投资下降12.9% [7] - 9月规模以上工业增加值同比增长6.5%，显著高于预期的5.2%和前值的5.2% [7] 机构观点 - 中信证券认为近期债市修复行情得益于中美经贸摩擦变化、避险情绪升温及通胀未形成趋势，四季度行情取决于财政与货币政策配合，债券收益率上行风险有限 [9] - 华泰固收指出投资者普遍判断贸易摩擦将反复，四季度基本面或小幅走弱，降息预期略有升温但非大概率事件，债市以震荡为主，情绪较三季度略有修复，建议波段操作，久期偏好超过权益暴露 [9]