公司业务概况 - 主营业务包括工业清洗系统及表面处理业务、智能装备制造业务两大板块 [1] - 工业清洗系统及表面处理业务2024年收入12.64亿元 占总营收92.78% [1] - 智能装备制造业务2024年收入9596.23万元 占总营收7.04% 包括橡胶智能装备、数字化工厂和电气自动化三方面 [1] 行业发展趋势 - 工业领域向精密化、自动化方向发展 对清洁度和自动化要求不断提升 [1] - 工业清洗行业呈现向更高清洁度、精密化方向发展的趋势 对设备精度、效率和定制化能力要求更高 [2] 公司竞争优势 - 子公司拥有69年行业经验 在工业清洗及表面处理领域具备丰富专门知识、技术诀窍和专利 [2] - 提供从预清洗到精细和超精细清洗的完整解决方案 [2] - 拥有成熟技术积累、丰富行业经验和稳定优质客户资源 [2] 市场布局 - 2024年境外业务收入12.52亿元 占营收91.89% 境内收入1.10亿元 占比不足一成 [2] - 国内业务积极推进布局 海外业务采取全球化与本地化相结合的运营策略 [2] 财务表现 - 2024年营业收入13.62亿元 同比下降5.51% [2] - 归属于上市公司股东的净利润亏损2175.89万元 同比小幅扩大 [2] - 扣非净利润亏损2043.41万元 同比减亏45.66% [2] - 经营活动现金流量净额9484.19万元 同比大幅改善 [2] 发展战略 - 持续关注市场发展趋势 紧跟市场变化 捕捉市场机会 [1] - 通过增强技术储备、提升运营效率、加强成本管控巩固核心优势 [1] - 持续推进降本增效、优化资源配置、聚焦主业发展 [3]

业务占比情况 - 2024 年海外业务营收占比近 8% [2][4] - 2024 年旧改业务在施工项目中占比近 15% [3] - 2024 年公装业务占比近 90%，其中政府项目占比过半 [5] - 目前住宅装饰业务占比不到 10% [7] 业务布局与发展 海外业务 - 2013 年收购 HBA 公司，以设计为牵引，发力东南亚、中东、中亚、非洲等地区，在多地进行属地化布局，积极出海拓展市场 [2][4] 城市更新业务 - 致力于打造城市更新全流程服务能力，2024 年全国实施城市更新项目 6 万余个，完成投资约 2.9 万亿元，已落地项目超百个，未来有望保持增长 [3][6][7][9] 公装业务 - 办公空间类、城市更新类、公共交通类及海外项目显著提升 [5] 未来战略 - 持续深化区域深耕战略，布局新基建、新能源等行业，发展 EPC 总承包等核心业务；2025 年聚焦海外市场拓展与旧改业务升级，加速 AI 技术在设计应用，强化数字化赋能 [6][14][15] 业务优势与模式 - 坚持不转包不挂靠模式，具备全专业能力，有产业化工人队伍，通过规模化集采和数字化管理降本增效 [7] 现金流情况 - 2024 年经营活动现金流量净额 4.05 亿元，同比增长 17.68%，2023 - 2024 年现金流净流入同比增长，未来有望持续 [7] 子公司情况 - HBA 是全球酒店室内设计第一品牌，经营状况良好，未来有望保持强劲表现 [8] 其他业务情况 装配式建筑业务 - 处于培育发展阶段，未来通过技术创新和模式优化升级 [9] BIM 技术应用 - 2024 年应用项目超百个，实现显著效益提升 [10] 医疗净化业务 - 取得 GC2 资质和医疗器械经营许可证，进军高端洁净机电工程领域，有代表性项目，未来向全产业链服务商迈进 [11][12] 跨界合作 - 关注智能家居与物联网技术应用，探索与科技企业、硬件厂商跨界协同 [13] 行业判断与公司规划 行业竞争格局 - 市场竞争格局多元化、集中度提高，受政策、技术、资本等因素影响，工业化、绿色化和数字化是发展趋势 [14] 收购重组 - 密切关注行业格局，基于原则动态评估产业链优质资源整合机会 [16] 坏账与回购 - 强化应收款质量管控，如有回购计划将按法规履行程序和披露义务 [16]

中国盾构机行业发展 - 中国盾构机经过20多年自主研发，实现从"万国牌"到"中国造"，从"跟跑者"到"领跑者"的逆袭，成为高端制造业的闪亮名片 [1] - 1997年西康铁路秦岭隧道项目首次引进国外硬岩掘进机，但维修保养受制于外方，促使中国中铁成立研发项目组立志自主创新 [1] - 2008年首台自主知识产权复合式土压平衡盾构机"中国中铁1号"诞生，填补国内复合盾构制造空白 [2] 技术突破与项目成果 - 盾构机由1万多个零部件组成，仅控制系统就有2000多个控制点，研发团队从零开始攻克技术难关 [2] - 2009年"中国中铁1号"在天津地铁3号线项目首秀成功，地面沉降控制在3毫米以内，打破国外垄断 [2][3] - 针对重庆复杂地质研发硬岩盾构，完成9台设备设计，相关技术获河南省科技进步一等奖并填补国内空白 [3] 国际化与创新应用 - 2012年"中国中铁50号"盾构机出口马来西亚，实现国产盾构首次走向世界 [3] - 团队攻克常压换刀技术，研制出世界最大矩形盾构机、首台马蹄形盾构机等战略性产品，技术跻身世界前列 [4] - 盾构机应用领域从铁路扩展到水利水电、地下空间、矿山能源等行业，出口30多个国家和地区 [4] 行业地位与品牌影响 - 中铁工业成为盾构机龙头企业，设备被称作"争气机"，成为中国高端制造的代表性品牌 [4] - 通过自主创新装备带动新工法开发，推动中国建造能力整体提升 [4]

特朗普中东访问的经济合作 - 特朗普中东访问团队包括特斯拉CEO马斯克、贝莱德CEO拉里·芬克等商界领袖，以及国务卿卢比奥、国防部长赫格塞思等政府高官 [3] - 沙特承诺未来四年向美国投资6000亿美元，并计划提升至1万亿美元，涵盖能源、国防、科技等领域 [3] - 沙特与美国签署了史上最大军售协议，价值1420亿美元，涵盖5大领域 [3] - 沙特的DataVolt公司将对美国的AI数据中心和能源基建投资200亿美元 [3] - 谷歌、DataVolt、甲骨文、Salesforce、超威半导体和优步承诺在美沙两国的尖端技术领域投资800亿美元 [3] 特朗普的关税政策 - 特朗普宣布对全球所有国家和地区征收10%的"基准关税"，对部分贸易伙伴加征高额的所谓"对等关税" [5] - 印度已向世界贸易组织申诉，提议对在美国制造并运往印度的一些产品征收关税 [9] - 欧盟计划对价值950亿欧元（1080亿美元）的美国出口商品加征关税，特别针对工业产品 [10] 中东的战略价值 - 中东作为全球能源枢纽和欧亚非"世界岛"的核心地带，其地缘战略价值对美国具有不可替代性 [12] - 中东石油和天然气储量分别占全球总量的近60% [17] - 海湾六国中，沙特和阿联酋预计GDP增速分别达4.4%～5.3%和4.9%，人均GDP均超过2万美元，卡塔尔人均GDP更高达7.86万美元 [17] 中东的经济转型与市场潜力 - 沙特正在大力推进"2030愿景"改革计划，重点培育新能源、数字经济、高端制造等战略性新兴产业 [20] - 中东地区50%人口年龄在25岁以下，沙特和阿联酋的Z世代占比超过60% [20] - 沙特豪掷380亿美元发展电竞产业，NEOM新城等元宇宙项目方兴未艾 [20] - 中东电商预计2025年市场规模将达820亿美元，斋月期间95%消费者选择网购 [20] - 中东智能手机渗透率超过90%，智能手环、远程诊疗设备等AI硬件需求激增，预计2025年市场规模将突破28亿美元 [20] 特朗普家族在中东的商业利益 - 特朗普家族企业与海湾三国频繁达成商业合作，包括特朗普大厦和高尔夫度假村等项目 [15] - 特朗普女婿库什纳管理的基金已获得来自沙特、阿联酋和卡塔尔的主权基金及王室基金超过35亿美元投资 [15]

全球贸易政策转向 - 美国政府近期关税政策显示贸易政策正从经济合作导向转向地缘政治导向 这一转变将增加全球贸易不确定性 [1] - 市场逻辑正在让位于政治考量 这种做法增加了全球贸易体系的波动性 而该体系本应建立在可预测性基础上 [1] - 关税正成为外交政策的"钝器" 这一趋势正在削弱支撑全球贸易数十年的规则体系 [1] 保护主义的影响 - 保护主义抬头导致重复建设供应链的趋势 效率会降低 成本会增加 维系贸易流通的信任也会流失 [1] - 历史表明保护主义将适得其反 长期看会削弱经济增长的根基 [1] - 扭转保护主义周期的动力来自基层现实压力 包括无法在长期割裂中正常运转的企业、消费者和产业 [1] 英国与中国的贸易关系 - 中国是英国至关重要的贸易对象 不仅体现在贸易规模上 更体现在能源转型、基础设施、人工智能和高端制造等关键领域 [2] - 英国企业对中国的兴趣持续加深 关注点已从"是否应关注中国"转向"如何在中国建立可持续的合作关系" [2]

报告行业投资评级 - 维持“推荐”评级 [6] 报告的核心观点 - 钨价中枢持续抬升，出口管制使国内外价差拉大，中国在全球钨原料供应格局中占主导，战略属性凸显 [1][9][106] - 中国钨储量及矿山钨产量全球第一，开采总量指标同比收缩加剧供给紧张 [2][27][107] - 光伏钨丝＋军工应用需求前景广阔，供需偏紧，钨价中长期偏乐观 [3][108] - 钨资源战略属性凸显，供应增量有限，需求将稳步增长，基本面有望持续向好，建议关注中钨高新、章源钨业、厦门钨业 [3][108][109] 根据相关目录分别进行总结 1 钨：出口管制背景下钨战略属性凸显 - 2020 年 4 月以来钨价震荡走高，2024 年供应偏紧，泛亚 APT 库存消耗完，冶炼厂低库存支撑钨价创新高，2025 年 2 月出口管制致国内外钨价走势分化 [1][9][106] - 钨精矿库存自 2024 年下降，APT 库存从 2021 年下降，原料端供应偏紧，中下游需求平稳，整体库存低位运行 [13] - 中国是主要供应国，2024 年钨精矿进口量提升，2025 年月度进口量环比下行，或加剧供应紧张 [17] - 2024 年中国钨制品进口量增、出口量减，对美国净出口，出口管制物项占出口比重约 54.33%，美国对中国钨原料进口依赖度约 27% [22] - 2025Q1 钨制品进口量同比增、出口量同比减，受出口管制影响，部分钨制品 3 月出口量归零 [23] - 中国在钨原料市场领先，出口管制凸显战略属性，海外刀具企业依赖中国原料，短期难替代，下游消费市场中国占比约 30%，海外企业有意愿扩张本地化生产 [25] 2 战略金属之王，期待“登顶时刻” 2.1 供应端：钨供给维持刚性，产业链前端国内优势显著 - 中国钨资源丰富，2024 年储量及矿山产量占比分别为 52.5%和 82.3%，未来资源以白钨矿为主 [27] - 国家对钨矿开采总量控制，指标增量小，2025 年第一批指标同比下滑，连续两年下降 [2][32][107] - 钨资源稀缺，开采受管控，供应端难有大增量，2024 - 2025 年开工率低于同期，反映供应偏紧 [38][39] - 钨矿开采难度高，成本维持高位，2024 年突破 13 万元/吨，2025 年初平稳，成本支撑强 [41] - 海外钨矿新增供给有限，哈萨克斯坦巴库塔钨矿和韩国 Sangdong 钨矿在开发，预计冲击小 [43] - 中国是全球最大 APT 生产国，年产量占 60%以上，掌握核心中间体，出口管制或冲击海外产业链 [46] 2.2 需求端：从工业的“牙齿”到高端制造的“脊梁” - 2024 年下游总消费量同比增 3.52%至 7.08 万吨，硬质合金消费量最大，约 4.14 万吨，同比增 3.10% [49] - 预计 2024 - 2025 年供需偏紧，缺口分别为 -1369 吨、-3864 吨，价格或上升 [51] - 硬质合金下游消费中切削工具合金占比最大（45%），中国硬质合金行业产量增长，竞争力提升，推进国产化替代 [55][57] - 预计 2022 - 2025 年中国硬质合金刀具消费市场规模 CAGR 为 4.58%，国产替代空间大 [60] 2.3 新兴领域，硅料下跌不改产业趋势，钨丝正成为下一代切割母线 - 钨丝用于硅片切割金刚石线母线，光伏产业链中硅片切割重要，钨丝替代高碳钢丝趋势明朗 [64] - 硅片向“大尺寸”和“薄片化”发展，金刚线“细线化、高速度”，硅料价格波动不影响钨丝替代优势 [69][70][72] - 钨丝优势多，将取代高碳钢丝，全球光伏装机扩大拉动金刚线市场，厦门钨业等公司产能放量 [73][77][82] - 厦门钨业子公司厦门虹鹭受益于光伏钨丝，营收和净利润增长，2025Q1 下调价格 [85] 2.4 军工领域，钨需求不可小觑 - 钨用于军事武器装备，穿甲弹用钨合金材料性能优异，国内军工需求占比 11%，未来增量可观 [89][91][95] - 2024 年全球军费开支增长 9.4%，欧洲制定计划投资国防，有望拉动钨需求 [97][101] 3 投资建议与重点公司 3.1 行业投资建议 - 重申钨价、供应、需求等情况，建议关注中钨高新、章源钨业、厦门钨业 [106][108][109] 3.2 重点公司 - **中钨高新**：是最大硬质合金综合供应商，2024 年产量占国内 24%，数控刀片与微钻扩产，柿竹园矿山注入补齐短板，预计 2025 - 2027 年归母净利润增长，维持“推荐”评级 [110][111][112] - **章源钨业**：拥有全产业链体系，上游矿产资源丰富，受益钨价上涨，下游刀具板块有望成业绩增长点，预计 2025 - 2027 年归母净利润增长，维持“推荐”评级 [117][118]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：通用机械、注塑机、3C 消费电子、机床设备、刀具、仪器仪表、制造业 - **公司**：秦川机床、华锐 OKE、华瑞、海天国际、伊之密、泰瑞、怡合达、协恒国际、东华测试、苏试、华策、科德数控、华瑞易和达、海天精工、纽威数控、纽威股份 纪要提到的核心观点和论据 1. **2024 年通用机械行业业绩**：整体呈现收入回升、盈利承压状态，193 家上市公司总收入近 5600 亿元，同比增长 8.2%，净利润约 387 亿元，同比增长仅 1.7%；剔除工业气体板块，收入同比增长 6.3%，业绩增速转负，同比下降 0.6% [1][3] 2. **2025 年一季度通用机械行业盈利**：盈利情况改善，净利率达 9%，超 2021 年全年水平，得益于期间费率下降和经营性现金流净额占营收比例提高，一季度期间费率低于去年全年，经营性现金流净额占营收比例接近 90% [1][4] 3. **细分板块表现** - **注塑机**：2024 年收入增速 23%，2025 年一季度 17%，行业自 2023 年底景气度良好，下游消费品需求稳定，国内龙头海天国际和伊之密全球份额高，推出性价比机型后国内收入增速超 20% [1][5][12] - **3C 消费电子**：包括激光加工设备及相关机床和刀具，如创世纪和鼎泰高科受益 [1][5] - **机床设备**：2024 年总体表现稳定，2025 年一季度明显改善，一台机床业绩降幅从 80%收窄到个位数 [1][5] 4. **资本开支情况**：2024 年 17 个制造业整体资本开支同比下降 7%，电信下降 20%、汽车下降 10%；2025 年一季度钢铁、汽车、3C 消费电子和国防军工等板块改善，汽车资本开支同比增速达两位数 [1][6] 5. **国内制造业高端化**：趋势显著，秦川机床值得关注，产品 80%来自高端车床，均价 35 - 40 万元，比 A 股车床产品定价高 20% - 30%，受益于国内制造业高端化，集团毛利率接近 30%，净利率 15% - 20%，周转更好 [1][7] 6. **刀具子行业**：盈利水平连续三年下滑，供求矛盾突出，产能过剩致价格下行；华锐等企业 2025 年一季度收入增速回升，净利率同比转正，去年整刀亏损但在航空航天和军工领域实现突破，高端制造领域国产化进展值得关注 [1][8][10] 7. **工业品采购平台** - **怡合达**：2025 年一季度结束连续五个季度收入负增长，收入规模 6 亿，占去年全年四分之一，毛利率和净利率分别达 38%和 20%，高于去年全年，下游偏向高端制造业 [2][13] - **协恒国际**：侧重 MRO 集约供应商，近两年从电网领域向油气和发电等重点行业拓展，新战略行业销售额同比增长 70%，占营收比例超 30%，今年一季度保持良好增长 [13] 8. **仪器仪表板块**：分化明显，电测领域景气度好，下游需求旺盛且国产替代推进顺利；军工方向订单饱满但业绩兑现不理想；服务属性较强的公司压力大；东华测试主业景气度向上，电化学工作站和工业 PHM 预计增速 40 - 50%，六维力传感器技术指标突破 [14][15] 9. **制造业趋势** - **PMI 及相关指标**：去年十月以来中国制造业 PMI 修复至 50.1%以上，大部分时间位于荣枯线以上，今年四月受关税扰动但出口仍坚挺，预计延续去年四季度以来复苏趋势；需关注库存与价格指标，产量数据优于销量数据，销量数据优于企业端收入与业绩数据，全国生产资料价格指数连续两年以上负增长 [16] - **产能问题**：今年中游制造业过剩问题更严重，维持内需向上、外需向下趋势 [17] - **全球市场表现**：通用设备行业通过直接和间接方式触及全球市场，外需合计占比约 30%，今年外需难达去年表现，总量端受拖累 [18] - **国内需求**：政策拐点明显，支柱产业资本开支触底，今年一季度汽车行业改善，内需基本向上，总量预计窄幅波动或小幅增长，偏向弱复苏 [19] 10. **投资方向**：关注高端制造以及国产替代，细分板块如机床、工控数控系统等国产替代进程；汽车新能源和传统制造业基本开支修复情况；新产业带来的增量，如机器人、人工智能及低空监测；边际变化顺周期品种；建议关注个股包括科德数控、华瑞易和达、海天精工、纽威数控、伊之密和纽威股份等 [20][21] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 华瑞去年净利率达 14%，高于大部分机床企业，接近行业第一梯队盈利水平，制造费用占总成本 40%，2025 年 Q1 收入增速回升，净利率同比转正 [9] - 刀具行业有渠道因素，经销收入导致库存压制，改善传导滞后 [10] - 注塑机行业更多是格局变化，而非特别高的景气度 [12] - 怡合达一些拖累板块如光伏已跌出前五大行业，而汽车等板块景气度上升，一季度出现拐点 [13]

公司活动信息 - 2025 年 5 月 13 日组织线下业绩说明会，接待华龙证券、上海博润投资等多家单位 [2] - 接待人员包括董事长陈正兵、董事总经理陈星星等 [2] 2024 年经营情况 - 出货量 17.47 万台，同比增长 9.77%；万瓦以上激光器出货近 6800 台，同比增长近 20%；手持焊产品销售 3.06 万台，增长 43%；CE 连续产品销售数量同比增长 123.92% [3] - 营业收入 319,730.82 万元，同比下降 13.11%，毛利率同比下降 0.85% [3] - 研发费用投入 3.55 亿元，同比增长 4.97%，占营业收入比例 11.10% [3] - 取得多项重大突破，子公司推出有竞争力产品，承担国家科研项目 41 项 [3] - 构建精细化成本管控体系，维持毛利率平稳 [4] 2025 年第一季度经营情况 - 营业收入 71,525.39 万元，同比下降 10.72%，净利润 1,693.51 万元，同比下降 73.36% [5] - 2024 年第一季度产品出货同比增长 15.41%，目前产能和在手订单饱满，预计二季度环比增长 [5] 经营目标及措施 - 目标：推动市场布局转变、拓展特种应用领域、产品向“激光器 +”转变 [5] - 措施：提升研发能力、加强合作完善设施、延伸定制化解决方案 [5] 市场价格趋势判断 - 2024 年第四季度至今激光器价格相对平稳，低功率激光器降价幅度高于其他品类 [6] - 公司不主动挑起价格战，以技术和财务优势应对市场波动 [6] - 聚焦高附加值细分市场，以差异化竞争引领行业发展 [7] 高端市场拓展策略 - 强化基础材料、核心器件研究投入，提升产品竞争地位 [7] - 为高端客户提供“激光器 +”一体化解决方案，共建标杆项目实现本土化替代 [7] 海外发展情况及展望 - 海外收入 1.97 亿元，同比增长近 40%，CE 连续产品销售数量同比增长 123.92% [8] - 计划年内设立德国、墨西哥、泰国、韩国四大区域办事处，提升全球市场份额 [8] 研发资源规划 - 双轮驱动传统产品迭代与新兴技术突破 [9] - 传统领域聚焦产品革新与工艺优化，新产品领域拓展细分市场 [9] - 加强研发能力建设，加快在高端制造领域拓展 [9]

活动基本信息 - 活动类别为业绩说明会 [1] - 活动时间为 2025 年 5 月 15 日 15:00 - 16:30 [1] - 活动地点为全景网“投资者关系互动平台” [1] - 活动形式为网络互动 [1] - 参与人员为通过全景网平台参与活动的投资者，上市公司接待人员包括董事、总经理徐承飞，董事、董秘、副总经理、财务总监刘立，证券事务代表吕旭艺 [1] 业务进展 - 乘用车空气悬架以出口售后市场为主，公司正投建 CDC 减振器及电磁阀装配生产线布局产能 [1] - 商用车电动转向系统完成新产品研发试制，在三家目标客户处完成性能测试，正进行实车可靠性和耐久测试，量产时间取决于测试情况 [1] 产业规划 - 公司有多年汽车零件生产开发历史，有大量生产设备，经自动化、智能化改造积累了工业自动化产线和工业机器人应用经验 [2] - 公司长期规划将汽车相关、机器人相关、高端制造、新材料等作为未来产业发展方向，利用自身优势寻找新机会 [2] 信息披露情况 - 接待过程中公司与投资者充分交流，未出现未公开重大信息泄露情况 [2]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级，目标价为 6.41 元 [4][5][90] 报告的核心观点 - 制造业务收入和毛利润 2016 - 2024 年年化增速达 26%，2021 - 24 年累计投资超 60 亿、2021 - 25 年累计并购超 110 亿，有望加大投资并购力度寻第二增长曲线 [1][45] - 供应链业务市场份额从 2014 年 0.5%升至 2024 年 1.3%，2022 - 24 年商品价格下跌致毛利润降 30%、利润总额降 35%，2025 年价格趋稳盈利或企稳 [2][73] - 制造业务增长、占比上升，盈利增长中枢或上行，供应链利润占比下降，盈利稳定性有望提高，2025 年或为盈利增长向上拐点 [3][87][89] 各部分总结 稳健发展的大宗商品供应链龙头 - 报告研究的具体公司是浙江最大国企、全国供应链龙头，连续 14 年跻身世界 500 强，2024 年排名 150 位，国资控股提供信用支撑，融资能力强、资金成本低 [13][14][16] - 2024 年供应链业务收入 5538 亿、毛利润 71 亿，位居同行前列，营业收入和净利润呈增长趋势，2015 - 2024 年相关指标年均增长率可观，净资产收益率超 8% [18][19][21] - 以“一体两翼”为战略，构建产业生态体系，2024 年供应链业务收入占主体，高端制造利润总额占近 1/3，旗下部分子公司业绩优秀，未来将深化战略布局 [24][26][27] 制造业务：内生 + 并购带动高增长 - 高端制造板块是重要“一翼”，2016 - 2024 年营业收入和毛利润年化增速 26%，2024 年营收 297 亿、利润总额 21 亿、研发投入 13 亿同比增 17% [46][48] - 从贸易向制造延伸有产业优势，如煤炭贸易延伸至热电联产，新项目有望带动热电业务增长，线缆、轮胎、镁加工业务发展前景好 [54][56][58] - 2021 - 25 年并购金额超 110 亿，开展并购具备天时、地利、人和，前景广阔，有望带动制造业务快速增长 [65][66] - 热电、线缆业务毛利率位居行业前列，得益于贸易赋能，收入表现良好 [68][70] 供应链：商品跌价趋缓，盈利或将企稳 - 2014 - 2024 年供应链业务市场份额从 0.5%升至 1.3%，收入年化增速 11%、毛利润年化增速 4%，核心品类销量增长带动收入增长，竞争优势有望带动业务继续增长 [73][74][78] - 供应链业务盈利与商品价格正相关，长期商品价格呈上涨趋势，2025 年价格趋稳盈利或将企稳，若美元指数走弱价格可能上涨带动盈利增长 [80][82] - 供应链业务风险与商品价格密切相关，报告研究的具体公司风控较好，近十年损失比例稳定，将推进系统化风控体系建设 [84][86] 盈利预测与目标价 - 假设 2025 年供应链业务收入和利润企稳，2026 年开始小幅增长，制造业务收入和利润增速保持 20%左右，2025 年为 25% [88] - 预计 2025 - 27 年归母净利润为 33、37、43 亿元，同比增长 8%、10%、17%，给予目标 PE 为 10 倍，对应目标价 6.41 元，首次覆盖给予“买入”评级 [4][87][90]