当前美国经济核心问题 - 美国经济的核心问题已从降息幅度转变为政策方向能否对齐 特别是白宫与美联储在就业数据上的角力 [2] - 政策方向不齐导致的问题比降息技术选择更关键 是解开所有经济问题的第一道锁 [2] 就业数据博弈 - 美联储主席鲍威尔表态重心从通胀转向就业 暗示就业数据冷却即可成为降息理由 [4] - 美国就业数据已成为政治成绩单 特朗普因数据大幅下修而解雇劳工统计局局长并任命亲信 [4] - 新局长表态月度就业报告可改为季度发布 政策风向要求就业数据必须呈现向好态势 [6] - 若就业数据被修饰为市场火热 将阻断鲍威尔以就业为依据推动降息的路径 [6] - 数据干预是对美联储政策独立性的直接挑战 此前鲍威尔已就关税通胀向特朗普让步 [6] - 数据干预将透支市场信任 劳工统计局数据独立性是市场判断经济的基础 民间机构已开始交叉验证加剧信号混乱 [8] 降息政策失效 - 全球经济范式转变 降息量变思维已失效 过去有效源于货币霸权可全球分摊成本 [10] - 美国民众缺乏加杠杆意愿 7月房屋销售年增率创2024年10月以来新低 新房库存规模超2007年次贷危机时期 [10] - 居民担忧楼市泡沫和资产贬值 面临信用卡负债新高及就业稳定性存疑 不愿背负房贷压力 与中国房地产调整期特征相似 [12] - 经济呈现严重垄断特征 标普前七大巨头占绝大部分利润 其余493家企业利润增长率低于通胀和十年期国债收益率 [12] - 中小企业缺乏扩产动力 实体经济收益低于投资英伟达股票 特朗普政府为垄断企业放松监管进一步压缩中小企业空间 [12][14] - 降息流动性难以流向实体经济 集中于巨头手中用于股票回购推高股价 无法形成有效经济循环 [14] - 居民不敢加杠杆 企业不愿加杠杆 政府试图缩减杠杆 三大部门拒接杠杆导致流动性金融空转形成货币幻觉 [14] 通胀与滞胀长期挑战 - 关税引发的通胀不具备一次性特征 是逆全球化缩影 已延伸至政治军事科技层面 [16] - 美国面临商品通胀和服务通胀双重抬头 服务通胀占GDP80%直接关联居民收入 一旦上涨难逆转 [16][18] - 抑制服务通胀几乎唯一路径是美国经济进入衰退 [19] - 滞胀具有长期危害 1970至1982年经历12年滞胀 需利率提升至20%才抑制 当前美元霸权削弱破解难度更大 [20] - 两党体制无人愿承担衰退政治代价 导致击鼓传花局面持续 泡沫扩大 [22] - 2023年初和2025年初存在推动可控衰退窗口 当前市场抛售美元资产趋势明显 拖延可能引发不可控崩盘 [22] 战略层面结论 - 核心问题在于是否敢于直面问题的战略勇气 而非是否降息的技术选择 [24] - 依赖数据粉饰和流动性放水拖延矛盾 只会将小问题演变为系统性风险 经济规律终将兑现 [24]

中国企业对外投资动向 - 2021年至2025年上半年，中国内地企业在海外设立35,893家子公司，2025年上半年新增2,292家，投资集中于中国香港（占比47.8%）和美国（10.7%）等亚太及欧美地区 [1][26][30] - 海外投资行业以批发零售（34.1%）和商业服务（21.6%）为主，制造业企业海外投资中仅23.9%投向制造业，更多侧重于销售和服务网络搭建 [1][36][40] - 2024年新设立中资企业数量下降近30%，但法国、俄罗斯、越南、泰国、比利时等市场逆势增长，其中比利时新设立企业数量较2023年翻倍 [1][34] 中国企业对外出口表现 - 2025年上半年中国对外出口额13万亿元人民币，同比增长7.2%，电机电气设备等商品占出口额42.2% [1][42][45] - 对美出口额同比下降9.6%至1.55万亿元，但对越南、中国香港出口分别增长21.0%和11.3%，对德国出口增长12% [1][48][51] - 出口商品结构高度集中，机械器具、电气设备、音像设备等类别占比超四成，车辆、航空器、船舶等运输设备占比27.2% [1][45][47] 海外市场企业破产风险 - 2024年亚太多数市场破产企业数量上升，澳大利亚和新加坡分别增长37%和40%，仅中国香港、俄罗斯、韩国出现下降 [1][14][53] - 欧美市场中美国、法国破产数量创近年新高，美国2024年破产企业数量增长6%（2023年增速达79%），仅巴西、英国出现3%的小幅下降 [1][14][57][59] - 破产风险行业分布集中，英国商业服务、餐饮和建筑行业破产案例突出，挪威建筑行业占2019年以来破产企业的近30% [1][59] 海外市场企业付款风险 - 亚太地区及时付款企业占比普遍提升，印度增幅达11.1个百分点，但中国香港、阿联酋及时付款企业占比不足30% [1][14][61] - 欧美六国及时付款企业占比下降，荷兰（80%）、德国（超60%）表现较好，墨西哥（36.4%）、比利时（38.1%）处于低位 [1][14][61] - 行业付款风险分化，菲律宾金融行业及时付款比例仅64.1%，泰国服务业及时付款占比从68.3%降至57.7% [1][65] 国内出口相关行业运行情况 - 2025年上半年电子信息制造、电气机械等行业营收增速领先，金属制品、服装纺织增速低迷 [1][15] - 多数行业应收账款周转天数延长，专用设备行业达141.1天，通用设备行业为117.3天 [1][15] - 机电设备相关行业逾期账款占比下降，汽车及零部件行业逾期占比降2%，但金属制品、服装纺织逾期占比分别上升2.8和8.5个百分点 [1][15]

全球大类资产表现与宏观交易主线 - 美联储于9月18日如期降息25个基点后，全球资产价格出现结构性分化，风险资产整体表现偏强，但分项差异明显，黄金与美股齐创新高，而比特币大跌 [3][9] - 海外市场方面，降息预期兑现延续了流动性宽松环境，对主要风险资产形成支撑，降息当天海外市场窄幅波动，纳斯达克有所回调但收盘收复跌幅，反映此次降息整体符合市场预期 [3][9] - 国内市场方面，9月15日公布的8月宏观经济数据显示规模以上工业增加值、社会消费品零售总额、固定资产投资三项指标同比增速均较前值略有下降，表明经济基本面压力仍存，增加了后续潜在宽松政策出台的可能性 [3][9] 大类资产配置策略 - 中长期战略层面，关税强化了新范式三大底层逻辑（逆全球化加剧、债务周期错位、AI产业趋势），建议采用基于全天候策略优化的“全球杠铃策略”，配置方向包括中国利率债（收益率曲线陡峭化）、美国短端国债、中国可转债、泛东南亚股市如印度股市、中国高股息+AI资产、黄金 [4][12] - 战术层面，当前资金驱动的A股行情类似微型版2014-2015年，共同点为经济弱、利率低、政策鼓励，居民储蓄搬家入股市会偏好主题投资与符合高质量发展方向的成长股，建议优化版“杠铃策略”，适度减少高股息比例，增加杠铃另一端弹性品种的配置比例 [4][12] - 根据彭博风格因子收益率归纳，A股仍处于弹性风格窗口，7月以来A股相较港股风格更鲜明，微观市场体现居民储蓄搬家效应，散户入市板块轮动但暴露因子恒定为高流动性、高增长（故事）性和高波 [5][12] 焦点数据与市场动态 - 全球重要财经数据方面，需关注2025年9月28日至10月12日期间的关键指标公布，包括中国的官方综合PMI、财新制造业PMI，欧元区的Markit制造业PMI、CPI同比，以及美国的ADP就业人数变动、ISM制造业PMI、失业率与非农就业人口变动等 [15][16] - 市场动态显示，在9月15日至9月23日期间，SOFR-OIS利差有所走阔表明美元流动性有所收紧，美国金融状况指数回升反映总体金融状况有所缓和，花旗美国经济意外指数持续为正但有下降趋势表明美国经济报告数据边际弱于市场预期 [5][21] - 同期美联储于10月与12月的降息预期提升，而开年以来美国经济政策不确定性加大，压制了美国消费者信心指数 [5][28]

转自：新华财经 西南期货："逆全球化"和"去美元化"大趋势利好黄金的配置价值和避险价值 混沌天成期货：美元指数和美债利率同步回升抑制贵金属 申银万国期货：黄金方面长期驱动仍然明确 道明证券（TD Securities)：4000美元的金价是一个真是的可能性 法国外贸银行：珠宝需求走弱将令金价的涨势放缓 西南期货表示，当前全球贸易金融环境错综复杂，"逆全球化"和"去美元化"大趋势，利好黄金的配置价 值和避险价值。各国央行的购金行为对黄金走势也形成了支撑。美国劳动力市场进一步放缓，美联储有 望持续降息，为黄金提供新的上涨驱动力。因此，贵金属的长期牛市趋势有望延续，前期多单可继续持 有。 混沌天成期货表示，贵金属较高位短线级别大幅回落，主要受到美元指数反弹以及上方获利盘共同影 响。更重要的是，美股的走势出现趋弱现象，主要源于科技AI行业的短线调整，这一定程度形成负反 馈从而加深市场压力。这是对流动性的考验，贵金属上涨趋势短线整理。不过，地缘形势波动有抬升的 迹象，重大政治事件使得全球政治敏感性显著上升，这对黄金而言存在潜在利好，并加强长期逻辑。 申银万国期货表示，金银涨势暂缓，出现一定调整。本周接连有几位联储官员讲 ...

论坛背景与主题 - 凤凰湾区财经论坛2025于9月24日在广州举行 主题为"新格局•新路径" 聚焦全球经贸变革与企业发展新机遇 [1] - 论坛由凤凰卫视和凤凰网主办 中国上市公司协会指导 广州医药集团为战略合作伙伴 华润雪花啤酒超高端品牌"醴"为尊享合作伙伴 [1] - 汇聚政府官员 各国驻广州总领事 商界领袖和财经领域专家学者 共同探讨变局下的发展路径 [1][3] 全球经贸格局变革 - 全球经贸格局正经历深刻变革 受规则重构 地缘博弈与技术革命冲击 逆全球化思潮与供应链区域化趋势交织演进 [5] - 地缘政治复杂化与贸易保护主义抬头 增加企业运营不确定性和成本 产业链供应链价值链呈现区域化与短链化趋势 [5] - 金融是全球贸易格局变迁的重要驱动力 需理解金融基本规律以应对未来挑战 [7] - 香港特区政府将整合专业服务资源 为内地企业提供"出海导航香港方案" 支持企业国际化发展 [9] 企业全球化新路径 - 中国企业全球化进入价值深耕"下半场" 智造出海 本地化运营与合规风控成为破局关键 [11] - 小鹏汽车 广汽国际 香雪制药等企业代表探讨高质量可持续出海新模式 聚焦复杂环境下的全球化布局实践 [11] 数字技术与金融变革 - 数字技术成为重塑金融体系核心力量 全球央行数字货币研发加速与私人数字货币监管框架完善 推动跨境支付与金融安全变革 [12] - 人工智能作为产业变革核心驱动力 拓展融合应用新蓝海 阿联酋人工智能部部长分享"人工智能+：新浪潮、新蓝海"主题 [12] - 小鹏汇天 海天瑞声等企业代表探讨人工智能技术革新与产业应用路径 [12] 资本市场与投资趋势 - 全球资本流动格局重构与中国经济转型升级背景下 中国市场增长周期成为全球投资者焦点 [13] - 莲华资产管理 林园投资等机构从宏观趋势与投资实践角度 解读中国资产价值重估逻辑 [13] - 著名经济学家付鹏与梁冬围绕"传统文化重估与资产逻辑变革"展开跨界对话 [14] - 吴晓求与刘纪鹏对资本市场热点进行深度解读 作为论坛闭幕对话环节 [14]

行业与公司 * 行业聚焦中国高端制造业 包括新能源 化工 医药 光伏 风电设备 锂电 玻纤等领域[1][2][4][5] * 公司层面涉及港股恒生科技板块[1][3] 核心观点与论据 * 中国部分制造业曾面临财务挑战 自由现金流恶化 ROIC减WACC为负 但2024年财政补贴和资本开支收缩已促使部分出口优势制造业自由现金流改善[1][2] * 反内卷政策加码有望进一步修复相关行业财务状况 推动股价重估[1][2] * 恒生科技板块有望迎来主升浪行情 此前上涨由南向资金驱动 未来预计切换至南向资金与外资双轮驱动[1][3] * 美联储重启降息预期将加速全球资本回流中国 为恒生科技板块提供更强劲上涨动力[1][3] * 外资预计增配中国具备出口竞争优势的高端制造业 自2018年特朗普关税战以来 中国通过财政补贴推动制造业资本开支扩张 夯实全球竞争优势[2] 其他重要内容 * 中长期投资建议布局三条主线 逆全球化下的硬通货（如黄金 资源） 硬科技（如AI算力 创新药）以及反内卷政策下的中国优势制造业[1][4][5] * 中国优势制造业具体包括光伏 风电设备 锂电 玻纤等细分领域[1][5]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为黄金开采与贵金属行业 涉及的公司包括西部黄金 盛达资源 潼关黄金 灵宝公司 中国黄金国际等[1][2][5] 核心观点与论据 **黄金市场交易逻辑与买点** * 2025年黄金市场的交易逻辑集中在金价横盘震荡后突破及重大事件导致的黄金股超跌补涨机会 关键买点包括2024年4月至6月金价横盘而黄金股超跌后的7月中上旬补涨 2024年11月6日特朗普胜选后市场情绪回调导致的超跌及2025年1月开始的大幅拉高 2025年4月对等关税导致的超跌 以及2025年8月底至9月初金价于3200美元至3450美元横盘且黄金股大跌后 随着9月金价突破震荡区间至3700美元再次迎来的补涨行情[3] * 长期看 逆全球化 美元和美国债务问题以及降息周期共同支撑贵金属牛市 至少在2025年仍然稳固[12] **2025年投资机会聚焦** * 2025年投资机会主要聚焦于公司自身的重大变化 例如盛达资源因2024年重组收购使得2025年业绩实现翻倍增长 潼关黄金因矿权整合和探转采工作进展顺利实现一倍以上收益 灵宝公司因重大变化和金价上行取得两到三倍收益[5] * 在整个金价上行期内 应关注公司的预期差和变化并进行右侧进攻[5] **西部黄金现状与发展** * 西部黄金2025年产量指引为1.9吨（2024年为1.79吨） 主要得益于卡道巴斯新矿顺利投产 2026年预计产量达4.6吨（乐观估计5吨以上） 2027年预期产量在6.8-7吨之间[4][9] * 按当前金价（800多美元/盎司）每吨黄金可带来约3-3.5亿元利润计算 预计2026年利润超15亿元 2027年利润超25亿元[4][9] 随着金价上行 利润预期可能更乐观 2025年利润预期为4.7亿元 2026年为16.5亿元 2027年为24.4亿元[13] * 公司成本控制较为稳定 大致维持在200-300元/克区间内[10] * 公司具体进展包括伊犁矿山复产工作正在推进 密矿整合已基本完成并计划于2026年下半年投产 图矿山地下技改项目有望在明年完成并增加0.5吨产量[6] * 新疆美盛卡特巴斯金铜矿已于今年提前半年试生产并贡献利润 预计首年度80%产能利用率对应约2.5至2.6吨矿产金 其资源量约为78-79吨 年产量约3.3吨[2][6][8] 集团以约17亿元将3.3吨产量、78-79吨资源量注入上市公司 显示出让利行为[2][6] * 相较行业内其他公司（如中金沙岭预计2026年下半年投产 招金海域 万国基顶 银泰纳米比亚等项目更晚） 西部黄金具备更为突出的产量增量优势[6][7] **中国黄金国际表现与前景** * 中国黄金国际近期表现不错 甲马三期项目和龙布尾矿库预计在2027年完成[8] * 公司拥有丰富的资源储备 采矿权范围为3.25平方公里 探矿权范围约为14.66平方公里 未来产量有提升空间 此外还发现了野马泉西金矿 将来可能会带来利润贡献[8] **其他业务板块** * 公司的锰板块（百元丰锰矿和新田坝锰矿）已进入试生产阶段但完全投产尚需时日 2025年锰矿石产量指引为45万吨 主要为配套下游宏发铁合金（生产硅锰合金8万吨 需16万吨锰矿石）和科邦锰业（生产电解锰8万吨 需32万吨锰矿石）的总计48万吨需求[11] 其他重要内容 * 对投资者的建议是关注行业动态 并根据市场变化及时调整投资策略以把握潜在收益机会[4][13]

贵金属价格表现 - 美联储降息后贵金属市场出现大涨，沪银涨幅达3.81%，黄金价格涨幅超过2%并站上3700关口上方，再创历史新高 [1] - 白银作为小市值品种，价格弹性更大，在黄金大牛市后期，其涨幅大概率会超过黄金 [1] 黄金需求与支撑因素 - 全球央行持续增持黄金，在连续3年买入超千吨黄金后，今年上半年又增持超400吨黄金，成为支撑金价创新高的关键因素 [1] - 逆全球化局势及美国发起贸易战导致美元信用逐步崩塌，美元走弱成为大方向，支撑黄金价格攀升 [1] - 美联储重启降息周期将进一步弱化美元，为黄金价格打开上方空间，大方向依然偏多 [1]

全球化历史必然性 - 全球化是由多种要素综合而来的历史必然结果，经济的脱钩与贸易断链无法扭转其既成事实 [1] - 全球化覆盖社会生活的方方面面，包括人类迁徙、物种迁移、全球气候和各国政治，潜移默化地改变世界每个角落直至形成一个同质化的世界 [1] - 地理大发现的原始动机是经济性的，因奥斯曼帝国崛起阻断传统亚欧贸易通道，欧洲人被迫从海上寻找通往东方的航线 [2] 全球化进程的开启与影响 - 自哥伦布发现美洲起全球化进程开始，最立竿见影的表现是物种交换，例如马铃薯和烟草被引入欧洲 [3] - 高产的马铃薯成为欧洲重要主食来源之一，烟草则彻底征服欧洲贵族并改变社会风气 [3] - 全球化引发蝴蝶效应，小冰期导致全球气候寒冷干旱和粮食歉收，进而激化17世纪的社会动荡 [3] - 美洲作物如番薯、玉米、辣椒通过海上贸易传入中国，并在西北和西南地区迅速占据农业生态位 [4] 全球化下的经济与贸易 - 瓷器、丝绸、茶叶是欧亚海上贸易的主要奢侈品，欧洲人需用白银购买 [4] - 海上贸易使大量白银进入中国市场，并在明朝中后期成为重要通货甚至下沉到农村一级交易 [4] - 美洲出产的白银在巅峰时有一半以上输往中国，但因欧洲三十年战争和墨西哥矿难罢工导致产量锐减，引发中国白银短缺并影响明末局势 [4] 全球化的当代形态与价值 - 当前全球化表现为跨国贸易、文化交流、人才互通和科技共享，将全世界紧密联系在一起 [5] - 自千禧年以来全球财富总量以年均34%的速度增长，中低收入阶层境遇明显改善，说明全球化符合更多国家和地区利益 [5] - 世界繁荣稳定不可能建立在贫者愈贫、富者愈富的基础之上，拒绝全球化者将被全球化抛弃 [6]

中国宏观经济数据 - 8月货物贸易进出口总值3.87万亿元人民币 同比增长3.5% 其中出口2.3万亿元增长4.8% 进口1.57万亿元增长1.7% [1] - 前8个月货物贸易进出口总值29.57万亿元人民币 同比增长3.5% [1] - 8月CPI环比持平 同比下降0.4% 核心CPI同比上涨0.9% 涨幅连续第4个月扩大 [1] - 8月PPI同比下降2.9% 降幅较上月收窄0.7个百分点 为今年3月以来首次收窄 环比由下降0.2%转为持平 结束连续8个月下行态势 [1] - 8月末M2同比增长8.8% M1同比增长6% M1-M2剪刀差收窄至-2.8% 为2021年6月以来最低值 [2] - 前8个月人民币贷款增加13.46万亿元 社会融资规模增量累计26.56万亿元 比上年同期多4.66万亿元 [2] - 8月社融新增25693亿元 超出市场预期的24873亿元 [40] 美国经济与政策动态 - 美国政府下修截至今年3月的一年间非农就业人数91.1万人 相当于每月平均少增近7.6万人 为2000年以来最大下修幅度 [1] - 美国8月PPI环比下降0.1% 四个月来首次转负 预期为上涨0.3% 同比上涨2.6% 预期为3.3% [1] - 美国8月CPI同比2.9%持平预期 环比0.4%略高于预期的0.3% 核心CPI同比3.1%环比0.3%均持平预期和前值 [2] - 美国上周初请失业金人数增加2.7万人至26.3万人 创2021年10月以来最高 [2] - 特朗普表示愿意对印度和中国大幅加征关税 以迫使俄罗斯总统普京与乌克兰谈判 [3] 市场与行业数据 - 上周高炉开工率80.38% 水泥沥青开工率28.1% 生产数据有所回升 [4] - 土地成交面积1256.8万平方米 土地成交溢价率1.74% 商品房成交面积19.23万平方米 二手房价格152.14 地产数据表现不佳 [7][8] - 7月汽车批发销量240.9万辆同比增长13.2% 零售销量195.2万辆同比增长2.2% 汽车销量维持较高水平 [9] - 上周出口运价走弱 韩国9月前十日出口数据有所回升 [10][11] - 上周农产品价格有所回升 蔬菜水果价格下行 猪肉价格升至19.88元/千克 纤维价格持平 [12][13] - 上周工业品指数有所下行 煤价680元/吨 油价66.99美元/桶 铜价81560元/吨 铝价21050元/吨 MDI价格15100元/吨 玻璃价格1194.7元/吨回升 钢材价格92.61及水泥价格102.19回落 [14][15] 金融市场表现 - 上周美元指数下行11.79BP 人民币升值26个基点 日元贬值25.1个基点 [16][17] - 上周央行OMO净投放1961亿元 9月MLF到期量3000亿元 [6] - 上周基金申报43支 其中普通混合型基金19支 债券类基金5支少于股票类基金16支 FOF基金申报3支 [18] - 上周基金发行规模217.94亿元 股票型基金发行规模有所回落 [18] - A股主要板块上行 上证50涨0.89% 科创50涨5.18% 偏股基金指数涨2.40% [19][20] - A股风格指数中高PE指数涨4.64%表现最好 茅指数涨0.40%表现最差 市场风格小盘成长占优 [21] - 申万一级行业中26个上涨5个下跌 电子涨6.15% 传媒涨4.77% 农林牧渔涨4.81% 有色金属涨3.76%表现较好 银行跌0.66% 石油石化跌0.41%跌幅居前 [22][23] - 港股恒生指数涨3.82% 恒生科技指数涨5.31% [24] - 美股道琼斯指数涨0.95% 标普500涨1.59% 纳斯达克指数涨2.03% [25] - 其他海外市场中韩国涨5.94%表现最好 越南涨0.02%表现最差 新兴市场较发达市场表现占优 [26][27] 债券市场动态 - 上周货币市场利率回升 DR001二十日均值升至1.37% 资金面较上上周更为紧张 [28] - 上周利率债净融资额3009.01亿元 信用债净融资额1790.31亿元 债券净发行量有所上升 [29] - 上周信用债利率有所上行 其中1YAAA及5YAA+上行5BP 利率债长端上行大于短端 10Y国开债上行16BP [29][31] - 上周同业存单发行利率有所上行 3M国有银行上行3BP至1.57% 6M股份银行上行3BP至1.65% [36][37] - 美债利率短端上行长端下行 其中30Y下行10BP [39] 资产配置观点 - 国内核心CPI连续4个月回升显示反内卷政策初见成效 但出口增速由7月的7.2%下滑至4.4% 国际贸易冲突影响显现 [40] - 美国PPI意外回落叠加就业数据下修 但9月降息50BP预期由11%下降至7% [40] - A股估值方面万得全A预测PE16.99倍处于81%分位水平 股权溢价率2.47%处于32%分位水平 [42][43] - 分行业看预测PE约74%行业高于过去5年估值中位数 PB约80%行业高于过去5年中位数 电子、计算机、军工估值相对较高 [45] - 配置方向关注现金流稳定的银行、家电等行业以及贸易战升级利好的自主可控及供应链安全方向 [46] - 债券市场方面可逐步加仓调整幅度更大的信用债及长久期利率债 转债市场面临估值泡沫风险 [49]