行业阶段定位 - 中国创新药行业从“in China, for Global”阶段进入“in China, in Global”的3.0阶段，中国研发融入全球生态 [1][7] - 行业不再强调中国与世界的差别，而是将中国作为全球创新链条上的重要一环 [7] - 医药创新不再是大厂主导，具有技术优势的小微企业成为创新主力 [8] BD交易模式演变 - BD交易模式从单一的License-out向Co-Co模式转变，授权方需承担研发责任和成本，但可共享产品化成果和商业收益 [3][4] - 信达生物与武田制药的Co-Co合作总交易额最高可达114亿美元，首付12亿美元，并按40/60比例分割美国市场利润 [3][4] - 百利天恒与BMS的ADC药物合作亦采用Co-Co模式，潜在总交易额最高达84亿美元 [4][5] - 合作模式呈现百花齐放态势，包括项目交接和从研发源头共同创造等多种形式 [6] 交易规模与数量 - 单笔BD交易金额突破天花板，从20亿美元级别提升至70亿、80亿乃至150亿美元级别才被视为大新闻 [3] - 进入10月后，翰森制药、奥赛康等五家药企在两天内“扎堆”官宣达成BD交易 [5] - 跨国药企认为中国本土创新力量快速成长，这类合作机会将越来越多 [6] 研发实力与市场前景 - 中国医药试验数量及本土企业研发药物数量在近十年以近400%的速度提升，超过国际增速一倍以上，达到全球第一 [7] - 预计到2040年，美国FDA批准的新药中，中国创新药占比将达到35% [7] - 中国企业在新一代技术平台如AI药物发现、ADC、双抗、RNAi等方面积累优势 [10][12] 资本视角与生态建设 - 资本目光从追逐“明星管线”的“单品逻辑”转向青睐具备持续创新输出能力的“平台价值” [12] - 国际资本青睐具备全球稀缺技术平台、健康现金流及已验证国际化商业模式的本土药企 [12] - 多家跨国药企近期在中国设立研发中心或共创平台，看重中国的科学家资源、工程师红利及临床研发效率优势 [10][11] - 政府支持加速生态合作，如北京借鉴剑桥经验建设国际医药创新公园 [11]

医药板块市场表现 - 医药股普遍承压，荣昌生物股价下跌11.2%至81.65港元，康宁杰瑞制药-B下跌8.2%至11.98港元，君实生物下跌5.16%至25港元，科济药业-B下跌4.63%至16.07港元 [1] - 十月黄金周后医药指数跑输大盘，主要原因为受关税反复影响，以及部分对外授权不及预期和资金轮动影响 [1] 行业发展趋势与交易动态 - 中国创新药产业呈现长期向好发展趋势，近年集中体现在BD交易的爆发式增长 [1] - 对外授权是全球开发的起点，合作伙伴的海外开发进度及后续全球临床数据可加强产品商业化确定性 [1] - 信达生物与武田制药达成全球战略合作，共同推进免疫肿瘤及抗体药物偶联物疗法开发，信达生物获得12亿美元首付款，潜在里程碑付款最高可达102亿美元，交易总金额最高可达114亿美元 [2] 行业重要会议与研究成果 - 2025年欧洲肿瘤内科学会年会共有112项成果入选LBA，其中国产新药相关研究占21项 [2]

市场表现与资金流向 - 10月22日大盘低开缩量震荡，港股创新药板块受市场情绪影响下挫，港股通创新药ETF（159570）下跌超2% [1] - 港股通创新药ETF（159570）当日成交额超过16亿元人民币，近20日资金净流入超过13.5亿元人民币 [1] - 截至10月21日，港股通创新药ETF（159570）规模超过209亿元人民币，规模和流动性在同类产品中持续领先 [1] - 截至13:34，指数成分股多数下跌，石药集团下跌超5%，中国生物制药和翰森制药下跌超3%，百济神州下跌超2% [4] 重大业务发展合作 - 信达生物与武田制药达成全球战略合作，涉及IBI363、IBI343两款后期在研疗法及IBI3001早期项目的选择权 [3] - 信达生物将获得12亿美元首付款（含1亿美元战略股权投资），潜在里程碑付款最高可达102亿美元，交易总金额最高达114亿美元 [3] - 信达生物还将获得候选药物在大中华区以外的销售分成，其中IBI363在美国市场采用利润损失共担模式 [3] - 10月16日至17日两天内，翰森制药、普瑞金等公司公告了5项业务发展合作，总金额达42.66亿美元 [4] 行业趋势与机构观点 - 10月以来国内落地多个创新药对外授权项目，创新药对外授权节奏已恢复 [6] - 截至2025年8月，中国License-out出海交易数量达93笔，占全球交易数量32%，首付款总额43亿美元，总金额848亿美元，均已超过去年全年总额 [6] - 跨国公司在业务发展合作中依然青睐中国早期研发资产，II期临床前项目占比更高 [6] - 由于海外跨国公司重磅产品面临专利悬崖，通过业务发展合作引进管线弥补收入缺口的战略预计将持续 [7] - 历年全球重磅业务发展合作交易多集中在年底落地，随着ESMO等学术会议召开，业务发展合作事件值得期待 [7] 指数与产品特征 - 港股通创新药ETF（159570）100%布局创新药，截至9月30日前十大成分股权重高达71.83% [8] - 截至7月末，该ETF标的指数在2025年内涨幅超109%，在港股医药类指数中领先 [9] - 该ETF底层资产为港股，支持T+0交易 [10]

近期市场表现 - 10月21日A股和港股市场大涨，但创新药板块走势分化，港股中药捷安康-B跌超10%，荣昌生物盘中大跌但收盘涨4%，A股舒泰神、广生堂等跌超4% [1] - 国庆假期后创新药板块表现不佳，港股创新药指数自10月2日至今跌幅为9.49%，A股创新药指数自10月9日至今跌幅为3.68%，较上月阶段性高位回撤超过10% [2] - 创新药主题基金年内涨幅多数回落至80%-90%区间，仅剩中银港股通医药一只“翻倍基” [2] 下跌原因分析 - 多家公募基金认为“涨多了”是近期下跌主因，属于正常止盈行为 [1][2] - 资金面存在阶段性扰动，港股通假期关闭期间外资对头部药企有套利诉求，节后出现止盈行为 [2] - 个别标的事件影响，如某创新药BD（业务发展）交易落地效果低于市场预期，导致短期预期修正 [2] - 宏观环境情绪传导，中美关系反复、生物安全法案重提等外部因素阶段性影响市场风险偏好 [2] - 市场对BD交易预期透支，尽管首付款、总包金额符合行业预期，但前期部分大额交易提升了市场心理预期，导致兑现即回调 [3] 长期基本面与资金流向 - 创新药板块长期向好的基本面逻辑未改变，仍是医药行业内基本面趋势最明确的方向 [1][4] - 板块三季度突破前期高点、创阶段新高，背后有创新药企业研发管线持续推进、临床价值逐步兑现的支撑 [4] - 散户热情犹在，主题ETF基金呈资金净流入态势，10月以来广发中证创新药产业ETF份额增超8.6亿份，易方达恒生港股通创新药ETF份额增逾4.8亿份 [4] - 多家优质企业将在世界肺癌大会（WCLC）、欧洲肿瘤学大会（ESMO）等国际学术会议上展示管线最新数据，为行业带来催化窗口 [4] 后市展望与选股策略 - 普涨阶段已过，市场进入分化阶段，未来选股将更加严苛，聚焦“真兑现、有实力”的品种 [1][6] - 市场赢家将是那些能成功将科学创新转化为国内外商业成果的公司 [1][6] - 需筛选研发管线扎实、临床数据优异、商业化能力突出的核心标的 [6] - 对创新药研究的核心是当下业绩和研发管线的临床数据，基本面健康，创新药在国内外放量及ESMO上的临床数据偏利好 [7] - 有判断认为，尽管短期热钱退出，但基于基本面和估值面，到明年底板块仍有翻倍空间 [7]

近期市场表现 - 10月21日A股和港股市场整体大涨，但创新药板块走势分化，港股中药捷安康-B跌超10%，荣昌生物盘中大跌但收盘涨4%，A股舒泰神、广生堂等跌超4% [1] - 国庆假期后板块表现不佳，港股创新药指数自10月2日至今跌幅为9.49%，A股创新药指数自10月9日至今跌幅为3.68%，较上月阶段性高位回撤超过10% [2] - 创新药主题基金年内涨幅多数回落至80%-90%区间，仅剩中银港股通医药一只“翻倍基” [2] 下跌原因分析 - 多家公募基金认为“涨多了”是近期下跌主因，但长期向好的基本面逻辑未变 [1][2] - 调整原因包括资金面阶段性扰动，港股通假期关闭期间外资对头部药企有套利诉求，节后出现正常止盈行为 [2] - 个别标的事件影响，如某创新药BD落地效果低于市场预期，导致短期预期修正带来局部波动 [2] - 宏观环境情绪传导，中美关系反复、生物安全法案重提等外部因素阶段性影响市场风险偏好 [2] - 市场预期透支，BD交易的首付款和总包金额符合行业预期，但前期部分大额交易提升了市场心理预期，导致兑现即回调 [3] 资金流向与市场情绪 - 散户热情犹在，主题ETF基金呈资金净流入态势，10月以来广发中证创新药产业ETF份额增超8.6亿份，易方达恒生港股通创新药ETF份额增逾4.8亿份 [4] - 另有六只产品份额均增超1亿份 [4] - 短期波动不改变板块长期向好的基本面逻辑，创新药及相关产业链仍是医药行业内基本面趋势最明确的方向 [4] 行业基本面与催化剂 - 今年三季度板块突破前期高点、创阶段新高，背后是创新药企业研发管线持续推进和临床价值逐步兑现的支撑 [4] - 下半年学术会议频密，包括世界肺癌大会、欧洲肿瘤学大会、美国血液学会以及欧洲呼吸年会等，将为行业带来更多催化窗口 [4] - 高质量数据的持续披露将同步提升管线估值，优质管线数据的公布为市值和估值上行带来持续动力 [5] 后市展望与投资策略 - 普涨阶段已过，但优质标的的结构性机会可能才刚刚开始，未来需聚焦“真兑现、有实力”的品种 [7] - 市场赢家将是那些能够成功将科学创新转化为国内外商业成果的公司，市场将更严苛地审视临床数据、销售财报和BD交易质量 [7] - 对创新药研究的核心是当下业绩和研发管线的临床数据，基本面健康，创新药在国内外的放量以及ESMO上的临床数据均偏利好 [7] - 尽管短期底部接近显现，但从基本面和估值面判断，到明年底板块仍有翻倍空间 [8]

近期市场表现 - 10月21日A股和港股创新药板块走势分化，港股中药捷安康-B跌超10%，荣昌生物盘中大跌但收盘涨4%，A股舒泰神、广生堂等跌超4% [1] - 国庆假期后创新药板块表现不佳，港股创新药指数自10月2日至今跌幅为9.49%，A股创新药指数自10月9日至今跌幅为3.68%，较上个月阶段性高位回撤超过10% [3] - 随着指数回落，年内“翻倍基”数量减少，创新药主题“翻倍基”仅剩中银港股通医药一只，其余产品年内涨幅回落至80%-90%区间 [3] 下跌原因分析 - 多家公募基金认为“涨多了”是近期下跌主因，但长期向好的基本面逻辑未变 [2] - 节后调整源于资金面阶段性扰动，港股通假期关闭期间外资对头部药企有套利诉求，节后出现正常止盈行为 [3] - 个别标的事件影响，如某创新药BD落地效果低于市场预期，导致短期预期修正带来局部波动 [3] - 宏观环境情绪传导，中美关系反复、生物安全法案重提等外部因素阶段性影响市场风险偏好 [3] - 市场预期透支，BD交易首付款和总包金额符合行业预期，但前期部分大额交易提升市场心理预期，导致兑现即回调 [4] 资金流向与长期逻辑 - 散户热情犹在，主题ETF基金呈资金净流入态势，10月以来广发中证创新药产业ETF份额增超8.6亿份，易方达恒生港股通创新药ETF份额增逾4.8亿份 [5] - 创新药及相关产业链仍是基本面趋势最明确方向，三季度板块创新高得益于研发管线持续推进和临床价值逐步兑现 [5] - 短期波动被视为板块从普涨进入分化阶段的正常过渡，市场情绪从“炒作预期”向“验证价值”回归 [6] - 下半年频密学术会议将带来催化窗口，包括世界肺癌大会、欧洲肿瘤学大会等，优质企业将展示最新数据 [6] 未来展望与选股策略 - 普涨阶段已过，优质标的的结构性机会可能刚开始，未来需聚焦“真兑现、有实力”的品种 [7] - 市场赢家将是能成功将科学创新转化为国内外商业成功的公司，市场将更严苛审视临床数据、销售财报和BD交易质量 [7] - 创新药研究核心是当下业绩和研发管线临床数据，国内外的放量和ESMO上的临床数据近期偏利好 [8] - 尽管短期催化剂相关的热钱退出，但从基本面和估值面判断，到明年底行业仍有翻倍空间 [8]

行业投资评级 - 增持（维持） [5] 核心观点 - 坚定看好创新药主线，建议积极把握第三季度业绩拐点或改善的个股 [7][12] - 医药板块近期表现弱于大盘但成交活跃，内部轮动明显，创新药板块经历调整后股价位置更为合理 [7][12] - 中国生物制药企业在全球BD交易中参与度显著提升，2025年以来交易量占全球总额的38% [7][12] - 欧洲肿瘤内科学会会议等数据读出与BD交易持续落地，有望成为板块重要催化因素 [7][12] 市场表现与估值 - 2025年初至今医药板块收益率为18.85%，跑赢沪深300指数4.13个百分点 [8][16] - 本周医药生物指数下跌3.65%，在31个一级子行业中排名第16位 [7][12] - 子板块中仅中药上涨0.38%，医疗服务跌幅最大达5.21% [7][12][16] - 以2025年盈利预测计算，医药板块估值26.2倍PE，相对全部A股溢价率为17.3% [8][18] - 以TTM计算，医药板块估值30.1倍PE，低于历史平均水平34.9倍PE [8][18] 重点公司业绩与动态 - 药明康德2025年预测每股收益4.60元，对应市盈率21.00倍 [5] - 百利天恒子公司与百时美施贵宝合作触发里程碑付款，金额达2.5亿美元 [29] - 九洲药业2025年第三季度归母净利润2.22亿元，同比增长42.3% [29] - 赛分科技2025年前三季度预计归母净利润9000万元-9800万元，同比增长65%-80% [29] - 圣诺生物2025年前三季度预计归母净利润1.14亿元-1.40亿元，同比增长100.53%-145.10% [29] 个股表现 - 本周涨幅榜前列包括亚太药业上涨36.68%、多瑞医药上涨28.84% [22] - 本周跌幅榜前列包括贝达药业下跌16.98%、华兰股份下跌15.68% [23] - 中泰医药重点推荐组合本月平均下跌10.08%，跑输医药行业6.43个百分点 [7][27][28] 行业政策与申报 - 国家医保局发布通知整治定点药店"阴阳价格"问题，并推进医保基金即时结算改革 [12] - 国家药品监督管理局药品审评中心就中药注射剂上市后研究和评价技术要求征求意见 [12] - 科创板当前申报企业共10家，其中3家注册生效 [13] - 港股当前申报企业共38家，均在处理中 [14][15] 细分领域跟踪 - 维生素E、维生素D3价格略有下降，泛酸钙价格有所上涨，维生素A、维生素C、维生素B1、维生素B2价格保持稳定 [31]

港股通创新药ETF市场表现 - 周四早盘港股通创新药ETF（520880）维持强势，一度上涨4%，盘中站上5日均线，成交额超4亿元，已超越上日全天成交额 [1] - 此前4个交易日该ETF在5日均线下方震荡区间连续吸引资金超1.3亿元 [1] - 早盘该ETF覆盖的37家创新药公司中有36家股价上涨，权重股集体企稳 [4] 主要成分股表现 - 康方生物早盘上涨6.39%，三生制药上涨7.69% [2][4] - 信达生物上涨3.21%，百济神州和中国生物制药均上涨超过2% [2][4] - 石药集团上涨1.43%，翰森制药上涨1.08% [2] 行业与政策利好 - 2025年欧洲肿瘤内科学会（ESMO）年会将于10月17日至21日举行，成为国内药企展示成果及新一轮BD授权的重要平台 [2] - 诺诚健华达成首付款1亿美元、总价超20亿美元的BD交易，10-11月为BD交易传统旺季 [3] - 国内医保目录调整窗口期开启，政策对真创新支持方向明确 [3] - 美联储降息周期重启，港股通创新药有望受益于估值与融资环境改善 [3] 指数与产品特征 - 恒生港股通创新药精选指数年内累计上涨108.14%，领涨一众创新药指数 [5][8] - 港股通创新药ETF（520880）是全市场首只跟踪该指数的ETF，截至9月底规模为18.06亿元，上市以来日均成交4.93亿元 [5] - 该ETF完全不含CXO公司，100%布局创新药研发类公司 [3]

板块表现 - 恒生港股通创新药指数今日开盘半小时上涨3.2% [1] - 成分股映恩生物-B股价上涨超过10%，三生制药上涨超过6%，康方生物和博安生物上涨超过5% [1] 行业催化剂 - 2025年欧洲肿瘤内科学会年会将于10月17日至10月21日在柏林举行，是国内药企展示成果和达成授权合作的重要平台 [1] - 10月至11月是授权交易传统旺季，诺诚健华的重磅交易已开启此轮周期，潜在交易有望持续落地 [1] 政策环境 - 医保目录调整窗口期开启，政策明确支持真正创新的药物，为商业化放量提供稳定预期 [1] - 美联储降息周期重启，创新药板块有望受益于估值提升和融资环境改善的双重利好 [1] 指数与产品 - 恒生港股通创新药指数在编制中剔除CXO企业，是首批纯度100%的创新药指数 [1] - 恒生创新药ETF是市场唯一跟踪该指数的产品，近10个交易日资金流入超过5亿元 [1]

货币政策与市场反应 - 美联储主席鲍威尔于10月14日发表讲话暗示未来几个月可能结束缩表并指出就业市场正在降温强化了市场降息预期 [1][3] - 受降息预期提振科创创新药ETF（589720）单日盘中领涨超3%并连续4日净流入超1.5亿元 [1] 创新药产业基本面利好 - 业绩兑现逻辑清晰美国大药企面临专利悬崖亟需补充新管线而国内创新药企经过十年积累已产出大量优质专利形成高效互补预计未来2-3年内BD相关业绩将逐步释放 [4] - 政策支持持续加码37个高价创新药已纳入商保以补充医保临床审评时间缩短至30个工作日有助于缩短研发周期和加速资金回笼 [4] - 市场环境改善自2025年6月中旬起A股进入慢牛行情市场整体风险偏好提升为创新药板块提供了良好支撑 [4] 科创创新药ETF（589720）表现 - 产品聚焦科创板创新药企业跟踪上证科创板创新药指数以高成长biotech为主并设有20%涨跌幅限制更贴合板块波动 [5][6] - 自2024年9月24日（924行情）至2025年9月30日市场反弹期间其跟踪的科创新药指数上涨117.04%跑赢恒生港股通创新药指数的109.62%涨幅 [6]