投资评级与估值 - 首次覆盖给予“增持”评级 [2][8] - 采用FCFF绝对估值法得出目标市值为1594亿元 [8][9] - 目标市值较2025年12月24日收盘价有13%的上涨空间 [8][9] 核心观点与投资逻辑 - 公司凭借与BMS就EGFR/HER3双抗ADC（iza-bren）达成的重磅BD合作完成仿制药向创新药的战略转型 该交易总金额达84亿美元 荣登全球ADC药物合作交易榜首 [6] - 核心品种iza-bren具有成为泛肿瘤治疗基石药物的潜力 首发适应症末线鼻咽癌已提交上市申请 预计2026年有望获批上市 [6][8] - 当前市值主要体现iza-bren的价值 但公司拥有丰富的创新药产品管线 未来几年将有多个资产进入后期开发和商业化阶段 [8] - 市场可能低估了公司估值向上突破的多种可能性 包括iza-bren全球销售峰值预期提升 以及HER2 ADC等后续管线数据优异带来的平台价值重估 [11] 公司概况与发展历程 - 百利天恒是一家聚焦全球生物医药前沿的综合性生物医药企业 战略定位为“扎根中国、走向全球、成为跨国药企（MNC）” [19] - 公司发展分为三个阶段：1996-2010年为创立与成长阶段 以复杂仿制药和中成药业务为主；2010-2014年为战略转型阶段 开始进军创新药业务；2014年至今为大量投资于发现及开发创新肿瘤药物阶段 [19][20][21] - 公司实控人为董事长兼首席科学官朱义博士 持有公司72.22%的股份 核心管理层稳定 [25][28] 财务与业务现状 - 2024年营业总收入为58.23亿元 同比增长936.3% 主要因确认了与BMS合作的8亿美元首付款；2025年前三季度营收为20.66亿元 同比下滑63.5% [7][31] - 公司传统仿制药与中成药业务受集采影响收入逐年下滑 2025年上半年传统业务收入为1.64亿元 为创新药研发提供现金流支持 [31][35][36] - 公司持续加大研发投入 2025年前三季度研发费用高达18亿元 导致归母净利润为-4.95亿元 [7][31] 核心技术平台与研发管线 - 公司依托四大专有技术平台搭建了丰富的全球创新候选药物管线 包括HIRE-ADC平台、GNC多特异性T细胞衔接器平台、SEBA双特异性抗体平台和HIRE-ARC平台 [37][40] - 截至2025年11月7日 公司共有17种临床阶段候选药物 其中6种正在美国进行试验 [41] - 核心管线资产包括：处于III期临床的iza-bren（EGFR/HER3 ADC）、T-Bren（HER2 ADC）、SI-B001（EGFR/HER3双抗）以及已获IND批准的BL-ARC001（ARC药物） [41][45] 重点管线分析：iza-bren (BL-B01D1) - iza-bren是全球首创且唯一处于临床III期阶段的EGFR/HER3双抗ADC 已在超过5000名患者中开展研究 [45] - 公司与BMS共同推进其全球开发 其中在中国已开展10项III期临床 BMS在海外已启动3项全球III期临床 [8][58][60] - 临床数据显示iza-bren在多个瘤种中疗效优异：在末线鼻咽癌III期临床中 ORR达54.6% 中位无进展生存期（mPFS）为8.38个月；在TKI耐药后的EGFR突变型非小细胞肺癌（NSCLC）中 ORR达56% mPFS达10.7个月 [68][72][74][75] - 安全性方面 治疗相关不良事件主要为血液学毒性 临床可控 间质性肺炎报告病例极少 [84] 重点管线分析：其他核心资产 - T-Bren（HER2 ADC）已进入III期临床 前期数据展示了其区别于明星产品DS-8201的优异疗效 若III期结果得到验证 将重估公司ADC平台价值 [8][41] - SI-B001（EGFR/HER3双抗）对免疫治疗失败的肺癌患者显示疗效 正在开展临床试验 [41] 盈利预测与关键假设 - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为-5.99亿元、-10.02亿元和-11.11亿元 [7][8] - 关键假设包括：传统化学仿制药和中成药业务因集采影响预计未来几年略有下滑；创新药iza-bren预计2026年上市 HER2 ADC预计2027年上市 上市后第二年进入高速放量；预计2025-2027年将分别收到2.5亿、2.5亿和2亿美元的BD里程碑付款 [10] 股价催化剂 - iza-bren在海外启动更多III期临床 [12] - HER2 ADC的III期临床数据优异 [12] - 管线中其他产品披露重磅数据 [12]

股价与交易表现 - 12月24日盘中，公司股价下跌2.00%，报342.40元/股，总市值1413.68亿元，当日成交额1.57亿元，换手率0.44% [1] - 当日资金流向显示主力资金净流出951.07万元，其中特大单净买入111.98万元，大单净流出1063.06万元 [1] - 公司股价今年以来累计上涨78.58%，但近期表现疲软，近5日、20日、60日分别下跌2.61%、11.82%和6.32% [1] 财务业绩 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入20.66亿元，同比大幅减少63.52% [2] - 同期，公司归母净利润为亏损4.95亿元，同比减少112.16% [2] 股东与股权结构 - 截至2025年9月30日，公司股东户数为5979户，较上期增加25.08%，人均流通股17208股，较上期减少20.05% [2] - 同期十大流通股东变动显著，中欧医疗健康混合A、香港中央结算有限公司、华夏上证科创板50成份ETF、易方达上证科创板50ETF、汇添富创新医药混合A均出现减持 [3] - 永赢医药创新智选混合发起A和华泰柏瑞沪深300ETF为新进十大流通股东，而中欧医疗创新股票A和广发医疗保健股票A则退出十大流通股东之列 [3] 公司基本情况 - 公司全称为四川百利天恒药业股份有限公司，成立于2006年8月17日，于2023年1月6日上市 [1] - 公司主营业务为药品的研发、生产及销售，其收入几乎全部（99.57%）在某一时点确认 [1] - 公司所属申万行业为医药生物-化学制药-化学制剂，概念板块涉及抗癌治癌、抗癌药物、创新药、生物医药、中药等 [1]

博士后人才引育工程概况 - 温江区围绕构建“3+6”现代化产业体系 实施博士后人才引育工程 推动人才链与创新链、产业链深度融合 [1] - 目前已建成14家博士后科研工作站和创新实践基地 覆盖生物医药、绿色食品、装备制造等重点产业 [1] - 2025年11月新增3家博士后创新实践基地备案单位 另有博士后科研流动站18个 在站博士后超500人 [1] 博士后平台建设与科研成果 - 博士后工作站成为企事业单位集聚高端人才、推动科研攻关、实现成果转化的重要平台 [1] - 成都大帝汉克生物科技有限公司的博士后周海燕 正研发针对动物饲料真菌毒素感染的高效脱毒防霉产品 [1][2] - 四川航天烽火伺服控制技术有限公司的博士后王强 研制出油气井井下监测与控制系统等产品 已实现数千万元销售收入 [2] - 在站博士后共授权专利35项 [5] 生物医药产业的成就与贡献 - 科伦博泰、百利天恒、海思科、百裕等生物医药企业均建有博士后科研工作站或创新实践基地 [3] - 生物医药产业在ADC、RDC、CXO等特色优势赛道上西部领先、全球知名 多款一类创新药获批上市 [3] - 创新药出海授权金额累计突破232.2亿美元 [3] - 2025年百利天恒和科伦博泰跻身“千亿市值俱乐部” 双双入选“2025中国创新力企业50强” [3] - 百裕制药的博士后孙英 围绕肿瘤治疗药物研发开展课题研究 [3] 人才引育模式与政策支持 - 运行“课题共建、人才共育、成果共享”的校企联合引博育博模式 企业提需求 站点定向招录 实行“高校导师+企业导师”双导师制 [5] - 近5年联合高校及地区发布岗位需求1000余个 选聘4名高校专家为引博顾问 配备专职科技副局长 举办活动10场 累计完成联合引博70余人 [5] - 出台多项人才支持政策 创新博士后“设站+进站+出站+留温”全链条激励体系 累计兑现区级博士后资助453万元 [5] - 深化“产业部门协同+助企专班护航”工作机制 定期举办“博士后招引”等活动 [5] - 近5年组织9个团队参加创新创业大赛 获三等奖及优秀组织奖 [5] 未来发展规划 - 计划设立博士后出站后来温创业就业支持 吸引海内外顶尖人才 [6] - 推动博士后工作从“人才集聚”向“生态构建”升级 [6]

文章核心观点 - 抗体偶联药物（ADC）已成为全球肿瘤治疗领域最具潜力的热门赛道之一，中国创新药企凭借成本与研发效率优势，已成为全球ADC创新的核心力量，其管线数量占全球50%以上，并通过重磅BD交易和向“蓝海”靶点拓展，持续引领行业热潮 [1] - 中国创新药企实现全球价值的关键在于聚焦从0到1的原始创新，打造具有突破性疗效的“超级爆品”，并构建全球研发、临床、供应链及商业化能力，以完成从Biotech到Biopharma的跨越，最终实现中国医药创新的全球领跑 [2][12] 行业现状与市场潜力 - ADC是全球制药行业增长最快的细分领域之一，Frost & Sullivan预测2032年全球ADC药物市场规模有望达到1151亿美元，中国ADC药品市场规模预计在2030年达到662亿元 [2] - 中国ADC领域BD交易持续活跃，2025年前8个月，ADC药物以14项交易成为最热门的出海技术赛道之一，多笔授权总金额超10亿美元 [1] - 行业研发焦点正从HER2、TROP2等成熟靶点，向CDH6、CDH17、DLL3等“蓝海”靶点拓展，以寻求更宽的治疗窗口和更优的竞争格局 [1] 重磅交易与合作模式 - 2023年12月，百利天恒与百时美施贵宝（BMS）就iza-bren（EGFR×HER3双抗ADC）达成全球战略合作，潜在总交易额高达84亿美元，刷新了全球ADC类药物单品交易总价纪录，是ADC领域有史以来最大的单笔资产交易 [1][2][3] - 百利天恒与BMS采用了“自研核心资产+全球权益合作”及“共同开发+共同商业化”（CO-CO）的罕见合作模式，该模式的成功需要产品具备技术领先性、明确临床突破预期及庞大目标市场，且企业需具备前瞻战略眼光并愿意承担更重的研发与商业化责任 [4][5] - 2025年，信达生物与武田制药也以类似的CO-CO模式达成全球战略合作，共同推进新一代IO与ADC疗法的全球开发，交易总金额最高可达114亿美元 [5] - 授权出海（License-out）仍是当前国内Biotech的主流交易模式，未来ADC领域的主流BD模式预计仍将是license-out或出售公司，仅有少数具备核心产品力和综合实力的企业能走上与大型药企协同开发的全球化道路 [6] 产品创新与竞争焦点 - 打造具备硬核产品力的“超级爆品”（如被认定为first-in-class的iza-bren）是破解中国创新药资产被低估困局、增强与跨国药企（MNC）谈判底气的关键路径 [7] - 当前国内ADC项目多为fast-follow（快速跟进），且面临靶点高度集中的问题，行业竞争正从单药延伸至联合疗法领域，其中“ADC+IO”赛道的竞赛已全面打响 [7][8] - 跨国药企如默沙东已通过合作引进多款在研ADC产品，国内企业如复宏汉霖也在积极布局PD-L1 ADC等联合疗法 [8] - BMS拥有全球进度最快的PD-L1/VEGF双靶点药物，结合百利天恒的双抗ADC，该组合研发进度处于全球前沿，预计明年将公布更多关键进展 [8] - 未来行业爆款需源自从0到1的原始创新，坚持突破性疗效导向、聚焦泛肿瘤大品种赛道、并秉持长期主义在创新“无人区”探索 [8] 企业发展战略与能力构建 - 新药研发是高投入赛道，BD合作已成为国内Biotech重要的现金流入来源，充足的资金储备是企业管线具备全球竞争力的必要支撑 [9] - 百利天恒将通过与BMS合作获得的现金流重点投入后续管线开发、ADC及其他前沿平台升级，并组建全球临床开发团队、扩展全球供应链规模，为全球商业化做准备 [9] - 公司通过A股超37亿元定增及银行资金支持等多渠道拓展资本，并计划在合适时机重启港股IPO，以支撑长期全球化发展战略 [10] - 从Biotech向Biopharma跨越的核心是构建商业化能力，这需要克服全球市场规模、资金及复杂系统构建能力的短板 [10] - 药企实现全面国际化需攻克四大核心能力短板：全球前沿研发能力（需依托平台研发出“超级爆品”）、全球临床开发能力（需在美欧等多地同步开展符合国际标准的临床研究）、全球供应链能力（需符合多国GMP要求并构建高效物流体系）、全球商业化能力（核心是优先做好占全球销售额六七成的美国市场） [11] - 百利天恒美国子公司SystImmune十余年的运营实践表明，具备全球前沿研发和临床能力，并熟悉当地法律与市场逻辑，能显著提升商业化效率及与MNC的谈判底气 [11]

活动与评选概述 - 格隆汇于12月22日在线举办“科技赋能·资本破局”分享会 并揭晓“金格奖”年度卓越公司评选榜单 [1] - 评选旨在打造投资圈最具参考价值的上市公司及独角兽公司排行榜 评选覆盖港交所、上交所、深交所、纽交所、美国证券交易所、纳斯达克证券交易所的全部上市公司及独角兽公司 [4] 获奖企业名单 - 百利天恒(688506.SH)、东阳光药(06887.HK)、东曜药业-B(01875.HK)、和铂医药-B(02142.HK)、华领医药-B(02552.HK)、先声药业(02096.HK)、亚盛医药(06855.HK/AAPG.US)、真实生物共8家企业荣获“年度卓越生物医药企业”奖项 [1] 评选标准与目的 - “年度卓越生物医药企业”奖项从技术创新、研发实力、成果转化等多方面综合评估 [4] - 旨在表彰在生物医药领域具有自主核心技术、持续创新并能高效将科研成果转化为临床或商业应用的领军企业 [4] - 评选通过定量数据分析和专家评审团等方式得出最终结果 [4] - 格隆汇以“全球视野，下注中国”为初衷发起此次评选 [4]

活动与评选概述 - 格隆汇于12月22日在线举办“科技赋能·资本破局”分享会 并在会上揭晓了“金格奖”年度卓越公司评选榜单 [1] - 评选旨在打造投资圈最具参考价值的上市公司及独角兽公司排行榜 评选覆盖港交所、上交所、深交所、纽交所、美国证券交易所、纳斯达克证券交易所的全部上市公司及独角兽公司 [4] 获奖企业名单 - 共有8家企业荣获“年度卓越生物医药企业”奖项 按公司首字母顺序排列为：百利天恒(688506.SH)、东阳光药(06887.HK)、东曜药业-B(01875.HK)、和铂医药-B(02142.HK)、华领医药-B(02552.HK)、先声药业(02096.HK)、亚盛医药(06855.HK/AAPG.US)、真实生物 [1] 评选标准与目的 - “年度卓越生物医药企业”奖项从技术创新、研发实力、成果转化等多方面综合评估 [4] - 旨在表彰在生物医药领域具有自主核心技术、持续创新并能高效将科研成果转化为临床或商业应用的领军企业 [4] - 评选通过定量数据分析和专家评审团等方式得出最终结果 [4] - 格隆汇以“全球视野，下注中国”为初衷发起此次评选 [4]

大宗交易概况 - 12月18日发生一笔大宗交易，成交量为0.84万股，成交金额为292.42万元，成交价为348.12元，与当日收盘价持平（折溢价0.00%）[1] - 该笔交易的买方营业部为华泰证券马鞍山湖东中路证券营业部，卖方营业部为中金公司北京建国门外大街证券营业部[1] - 近3个月内公司累计发生3笔大宗交易，合计成交金额为3773.82万元[1] 近期市场表现与资金流向 - 12月18日公司收盘价为348.12元，当日下跌0.98%，日换手率为0.56%，成交额为2.03亿元[1] - 当日主力资金净流出1028.64万元[1] - 近5日公司股价累计下跌3.85%，期间资金合计净流出3084.49万元[1] 融资交易数据 - 公司最新融资余额为3.27亿元[2] - 近5日融资余额增加2031.12万元，增幅为6.62%[2] 公司基本信息 - 公司全称为四川百利天恒药业股份有限公司，成立于2006年08月17日[2] - 公司注册资本为41287.3817万元人民币[2]

股价与交易表现 - 12月18日公司股价收于348.12元，单日下跌0.98% [1] - 当日发生一笔大宗交易，成交量为8400股，成交金额为292.42万元，成交价348.12元与收盘价持平，溢价率为0.00% [1] - 近3个月内公司累计发生3笔大宗交易，合计成交金额达3773.82万元 [1] 近期资金流向 - 公司股价近5个交易日累计下跌3.85% [1] - 同期主力资金合计净流出2703.13万元 [1]

文章核心观点 - A股上市化工企业正加速启动赴港上市进程 旨在打造"A+H"双资本平台 以拓宽融资渠道 推进国际化布局并提升全球竞争力 这既是企业发展的主动战略选择 也是中国资本市场双向开放的体现 [1][3] 化企赴港上市动态与案例 - 2025年以来 国恩股份 玲珑轮胎 珀莱雅 百利天恒等一批A股上市化工企业加速启动赴港上市进程 [1] - 国恩股份香港联交所上市委员会已于12月11日举行上市聆讯 赴港上市进入关键阶段 [1] - 新宙邦于12月11日确定发行H股并在香港联交所上市的核心方案 [1] - 丸美生物 美锦能源同期宣布正在筹划境外发行H股并在香港联交所上市事宜 [1] - 赴港上市热潮自2025年下半年起加速 仅7月就有天赐材料 华恒生物 滨化股份等3家化企集中释放赴港上市信号 [1] 政策与市场环境驱动因素 - 香港资本市场制度改革持续深化 港交所自2017年起优化上市规则 [2] - 2018年4月港交所发布上市新规 允许"同股不同权"公司上市 提升对创新型企业吸引力 [2] - 2022年10月港交所提议为特专科技公司开辟上市通道 覆盖先进材料 新能源及节能环保等领域 与化工行业高度契合 [2] - 2023年3月港交所上市新规增设内容 为尚未商业化或处于商业化初期的科技企业提供融资便利 [2] - 内地政策提供支持 财政部 中国证监会联合增补2家符合要求的机构加入H股审计业务名单 深化了内地与香港资本市场互联互通 [2] 企业战略目标与行业意义 - 国恩股份表示赴港上市旨在构建"A+H"深港两地上市平台实现境内外资本融通 并依托香港国际化枢纽作用打造全球化新材料产业平台 [3] - 美锦能源 天赐材料 新宙邦等企业表态 赴港上市核心目标是提升国际市场综合竞争力 增强境外融资能力 提高公司治理透明度和规范化水平 [3] - 对企业而言 赴港上市不仅拓宽融资渠道 分散融资风险 更助力其从"中国品牌"向"全球品牌"跃升 是实现高质量发展的关键战略选择 [3] - 对港股市场而言 有望借助此趋势从"估值洼地"升级为中国资产国际化配置平台 吸引全球资金聚焦核心资产 [3]

行业投资评级 - 报告对医药行业整体持积极态度，持续推荐创新药械及产业链 [1][2][5] 核心观点 - 医保政策支持创新，2025年医保药品目录新增114种药品，其中50种为1类创新药，首版商保创新药目录纳入19种药品，涵盖CAR-T肿瘤治疗和阿尔茨海默病治疗药品，验证了内需市场可期 [2][26] - 创新药行业处于高景气度，相关产业链（包括CXO及制药上游）景气度修复，医疗器械龙头有望迎来复苏 [2][5] 根据目录总结 1. 持续推荐创新药械及产业链 - **价值有望重估的大型制药企业 (Pharma)**：维持恒瑞医药、翰森制药、三生制药、科伦药业、恩华药业“优于大市”评级 [2][5] - **创新管线兑现的生物制药企业 (Biopharma/Biotech)**：维持科伦博泰生物、百济神州、百利天恒、映恩生物、京新药业、特宝生物、我武生物、艾力斯“优于大市”评级，相关标的包括信达生物 [2][5] - **受益于创新的CXO及制药上游企业**：维持药明康德、药明合联、泰格医药、皓元医药、百普赛斯“优于大市”评级 [2][5] - **有望复苏的医疗器械龙头**：维持联影医疗、乐普医疗、春立医疗、可孚医疗、惠泰医疗“优于大市”评级 [2][5] - **提供部分公司盈利预测与估值**：例如，恒瑞医药2025年预测每股收益1.12元，市盈率57倍；百济神州2025年预测每股收益1.42元，市盈率195倍；药明康德2025年预测每股收益5.42元，市盈率17倍 [6] 2. 2025年12月第二周A股医药板块表现弱于大盘 - **整体表现**：2025年12月8日至12月12日，上证综指下跌0.3%，申万医药生物指数下跌1.0%，在申万一级行业中涨跌幅排名第16位 [2][8] - **细分板块表现**：医疗服务板块上涨1.7%，化学制剂板块下跌0.6%，化学原料药板块下跌1.7% [2][9] - **个股表现**：涨幅前三为昭衍新药(+23.4%)、热景生物(+16.8%)、海创药业-U(+13.9%)；跌幅前三为海王生物(-22.7%)、粤万年青(-19.2%)、瑞康医药(-17.6%) [2][13] - **板块估值**：截至2025年12月12日，医药板块相对于全部A股的相对溢价率为69.8%，处于正常水平 [2][16] 3. 2025年12月第二周港股医药板块表现弱于大盘，美股医药板块表现强于大盘 - **港股市场**：2025年12月8日至12月12日，恒生医疗保健指数下跌2.3%，恒生生物科技指数下跌2.2%，同期恒生指数下跌0.4% [2][19] - **港股个股**：涨幅前三为圣诺医药-B(+31%)、昭衍新药(+31%)、沛嘉医疗-B(+12%)；跌幅前三为先健科技(-18%)、科济药业-B(-14%)、荣昌生物(-11%) [2][19] - **美股市场**：同期标普500医疗保健精选行业指数上涨0.4%，而标普500指数下跌0.6% [2][19] - **美股个股**：标普500医疗保健成分股中涨幅前三为MOLINA HEALTHCARE(+11%)、ELEVANCE HEALTH(+9%)、晖致(VIATRIS)(+7%)；跌幅前三为因塞特医疗(INCYTE)(-7%)、直觉外科(INTUITIVE)(-6%)、BIO-TECHNE(-5%) [2][19]