投资评级 - 维持海螺水泥A股和H股"买入"评级 [7] - A股目标价32.97元人民币，H股目标价31.85港元 [7] 核心观点 - 2Q25业绩超预期，归母净利润25.57亿元，高于预测的23.60亿元 [1] - 首次进行中期派息，每股派现0.24元（含税） [1] - 看好2H25基建投资发力及供给侧改革推进 [1] - 维持2025-2027年归母净利预测99.5/110.5/121.3亿元 [5] 财务表现 - 1H25营收412.92亿元（yoy-9.38%），归母净利43.68亿元（yoy+31.34%） [1] - 2Q25营收222.40亿元（yoy-8.24%，qoq+16.74%），归母净利25.57亿元（yoy+40.26%，qoq+41.26%） [1] - 1H25经营现金净流入82.87亿元，同比增加14.16亿元 [4] - 1H25末净负债率-17.7%，资产负债率20.52%（较去年末降0.8pct） [4] 业务运营 - 1H25自产水泥及熟料销量1.26亿吨（yoy-0.35%），优于全国产量降幅4.3% [2] - 水泥及熟料吨均价244元（yoy+4元），吨毛利70元（yoy+18元） [2] - 骨料收入21.11亿元（yoy-3.63%），混凝土收入15.19亿元（yoy+28.86%） [3] - 海外业务收入24.62亿元（yoy+7.06%），毛利率45.23%（yoy+5.24pct） [3] 战略布局 - 完成收购西部水泥新疆两条熟料产线及配套资产 [4] - 优化西南区域熟料产能配置，1H25计提资产减值损失2.97亿元 [4] - 通过技术创新和成本管控巩固核心竞争力 [2] 估值预测 - 2025-2027年EPS预测1.88/2.08/2.29元 [5] - 当前A/H股价对应0.9/0.8x 2025年P/B，低于历史均值一个标准差 [5] - 2025年预计BVPS 36.63元 [5]

核心财务表现 - 2025H1公司收入31.0亿元同比下降6%，净利润2.9亿元同比增长2% [1] - 毛利率同比提升0.1个百分点至76.4%，销售费用率同比下降1.2个百分点至56.3%，管理费用率同比下降1.1个百分点至10.1% [1] - 净利率同比提升0.8个百分点至9.3% [1] 品牌线表现 - Koradior品牌收入10.4亿元同比下降1%，期末门店654家较年初减少22家 [2] - NAERSI品牌收入6.5亿元同比下降11%，期末门店425家较年初减少11家 [2] - NEXY.CO品牌收入4.8亿元同比下降4%，期末门店226家较年初减少9家 [2] - La Koradior品牌收入2.8亿元同比增长10%，Elsewhere/NAERSILING/CADIDL/FUUNNY FEELLN品牌收入分别同比下降22%/13%/12%/10% [2] - 产品SKC总数5894个同比减少7.4% [2] 渠道结构 - 直营渠道收入24.3亿元同比下降8%，毛利率79.7%同比提升0.1个百分点 [3] - 加盟渠道收入0.8亿元同比下降38%，毛利率73.5%同比下降0.8个百分点 [3] - 电商渠道收入5.9亿元同比增长9%，毛利率63.4%同比提升2.3个百分点 [3] - 期末直营门店1388家较年初减少56家，加盟门店377家较年初减少18家 [3] 运营效率 - 期末存货金额14.9亿元同比增长17%，存货周转天数376天同比增加97天 [3] - 公司通过开大店关小店策略优化渠道结构，预计2025H2门店数量趋于平稳 [3] 未来展望 - 预计2025全年收入同比可能下降，但净利润有望实现稳健增长 [4] - 通过降本控费、优化产品及渠道效率提升盈利质量 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.97/5.59/6.24亿元 [4]

财务表现 - 报告期实现营业收入63.16亿元 同比增长47.82% [1] - 归属于上市公司股东的净利润11.11亿元 同比增长81.29% [1] - 基本每股收益1.78元 [1] 业务驱动因素 - 矿山资源开发业务矿产品产销量增加推动业绩增长 [1] - 公司持续采取降本控费措施 生产成本得到有效控制 [1] - 扣除非经常性损益的净利润10.88亿元 同比增长78.51% [1]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入52.72亿元，同比增长25.64% [2] - 归属于上市公司股东的净利润11.07亿元，同比增长55.79% [2] - 经营活动现金流量净额16.13亿元，同比增长12.39% [2] - 资产负债率37.19%，较年初下降10.06个百分点 [2] 业绩驱动因素 - 黄金价格大幅上涨：伦敦现货黄金定盘价较年初上涨24.31%，上海金交所Au9999黄金价格较年初上涨24.50% [2] - 公司持续推进降本控费，严格控制非生产性支出 [2] - 调整短期生产计划，加大低品位矿石处理量实现资源最大化利用 [3] 资本市场进展 - 2025年3月10日成功在香港联交所主板挂牌上市 [5] - H股全球发售募集资金净额约31亿港元（含超额配售股份） [5] - 上市拓展国际融资渠道，优化股权结构，为境内外矿山开发注入资金 [5] 资源勘探成果 - 万象矿业SND项目发现大规模斑岩型金铜矿体：资源量1.315亿吨，金当量品位0.81克/吨，含金当量金属量106.9吨 [6] - 金星瓦萨完成地采生产钻探3.3万米，露采钻探3.5万米，全矿钻探11.9万米 [6] - 吉隆矿业完成坑内钻探9,143米，地表钻探11,597米，总计20,740米 [7] - 五龙矿业坑探完成12,560米，坑内深部钻探8,360米，新增勘查面积1.0705平方公里 [7] 产能提升项目 - 吉隆矿业完成27号箕斗井提升改造，启动盲井及兴隆矿一期工程 [8] - 五龙矿业选厂压滤车间改造后处理能力提升至3,000吨/天 [8] - 万象矿业卡农铜矿露天采矿项目开工，浮选柱技改项目投产 [9] - 金星瓦萨推进地采主采区开拓，新增4个露天采坑，充填系统预计Q3满负荷运行 [9] 可持续发展进展 - MSCI ESG评级由"CCC"提升至"B"，标普CSA评分达到40分 [10] - 制定2030年碳达峰、2055年碳中和目标 [10] - 推进安全生产标准化、节能降耗和清洁能源替代 [10] - 实施员工关怀措施包括食堂标准化升级、文化活动等 [11] 内部控制管理 - 加强全球供应链协同，参与境内采购项目32项，预计节约成本近千万元 [12] - 提高境外矿山集中采购比例，形成大宗物资规模效应 [12] - 强化数据安全与信息系统管理 [12] 未来战略规划 - 2025年黄金产销量目标更新为16.0吨 [13] - 重点推进安全生产、增产增储与提质增效 [13] - 加大地质探矿投入，加快矿权项目并购和海外资源获取 [15] - 深化数智化建设和技术成果转化 [14]

核心财务表现 - 营业收入52.72亿元 同比增长25.64% [1] - 归属于上市公司股东的净利润11.07亿元 同比增长55.79% [1] - 基本每股收益0.63元 [1] 业绩驱动因素 - 黄金产品价格同比上升推动业绩增长 [1] - 伦敦现货黄金定盘价较年初上涨24.31% [1] - 上海黄金交易所Au9999黄金收盘价较年初开盘价上涨24.50% [1] 成本控制措施 - 深度推进降本控费 严格控制非生产性支出 [1] - 有效控制生产成本以应对全行业生产成本上升趋势 [1] 生产运营策略 - 加大资源勘探开发和生产基建及技术改造投入 [1] - 调整短期生产计划并加大低品位矿石处理量 [1] - 通过动态优化入选矿石品位实现资源最大化利用 [1] 生产挑战与应对 - 掘进工程项目和低品位矿石处理增加导致入选品位降低 [1] - 雨季提前影响境外矿山采矿量 [1] - 通过作业条件改善和技改项目落地释放后续增长潜力 [1]

核心财务表现 - 营业收入52.72亿元 同比增长25.64% [1] - 归母净利润11.07亿元 同比增长55.79% [1] - 基本每股收益0.63元 [1] 业绩驱动因素 - 黄金价格强势上涨 伦敦现货黄金定盘价较年初上涨24.31% [1] - 上海黄金交易所Au9999黄金收盘价较年初开盘价上涨24.50% [1] - 公司推进降本控费 严格控制非生产性支出 [1] 生产运营策略 - 调整短期生产计划 加大低品位矿石处理量 [1] - 动态优化入选矿石品位 改善作业条件 [1] - 技改项目逐批落地 后续增长潜力逐步释放 [1] 资本投入方向 - 加大资源勘探开发投入 [1] - 增加生产基建及技术改造投入 [1] - 聚焦中长期高质量发展 [1]

财务表现 - 2025年上半年营业收入17.32亿元，同比增长42.78% [2] - 归母净利润3.11亿元，同比增长14.00% [2] - 第二季度营业收入9.08亿元，环比增10.17%，同比增11.94% [2] - 第二季度归母净利润1.70亿元，环比增20.61%，同比增24.79% [2] - 毛利率49.39%，同比提升4.08个百分点 [6] - 经营性现金流量净额4.39亿元，同比增长28.78% [4] - 研发投入2.50亿元，同比增长13.92%，营收占比14.41% [3] 半导体业务 - 半导体业务收入9.43亿元（含芯片），同比增长48.64% [5] - 半导体业务营收占比达54.75% [5] - CMP抛光垫收入4.75亿元，同比增长59.58% [7] - CMP抛光液及清洗液收入1.19亿元，同比增长55.22% [7] - 显示材料收入2.71亿元，同比增长61.90% [10] - 铜制程抛光液实现首次订单突破 [7] - 抛光垫月销量稳定在3万片以上 [7] 产品研发与产能 - 布局近30款高端晶圆光刻胶，超15款送样验证 [11] - 超10款光刻胶进入加仑样测试阶段 [11] - 潜江年产300吨KrF/ArF光刻胶产线计划Q4试生产 [12] - 仙桃产业园800吨YPI二期项目开始试运行 [10] - 自产研磨粒子供应链优势显现 [7] 业务策略 - 主动淘汰硒鼓/墨盒低附加值产品 [6] - 打印耗材业务收入7.79亿元（不含芯片），同比下降10.12% [14] - 资产负债率41.63%，较2024年末增7.55%（可转债影响） [4] - 潜江CMP抛光垫工厂持续盈利 [8] - 抛光液/清洗液业务处于放量早期阶段 [9] 市场拓展 - 半导体显示材料YPI/PSPI市占率提升 [10] - 开拓大硅片/碳化硅客户精抛软垫订单 [8] - 半导体封装PI/临时键合胶测试进展顺利 [13] - TFE-INK产品持续市场突破 [10]

核心财务表现 - 2025年上半年营收38.3亿元同比减少6% [1] - 毛利率36.4%同比提升1.4个百分点 [1] - 经调整营业利润9.1亿元同比增长35% [1] - 经调整净利润19.5亿元同比增长121%含8.5亿元递延所得税抵免影响 [1] 成本费用控制 - 销售费用1.6亿元同比大幅下降55.8%费用率降至4.3% [2] - 管理费用0.9亿元同比增长3.6%费用率2.4% [2] - 研发费用3.8亿元同比下降4.2%费用率9.9% [2] - 内容服务成本18亿元同比下降10.5%因收入分成减少 [2] 业务收入结构 - 在线音乐收入29.7亿元同比增长15.9% [2] - 社交娱乐收入9.7亿元同比下降43.1% [2] - 音乐订阅收入24.7亿元同比增长15.2% [2] 用户与产品运营 - 通过界面简化和推荐系统优化提升分发效率 [2] - 新增神光播放器与音乐小卡片功能增强用户体验 [2] - 手机端听歌时长增加DAU/MAU比率超30%并持续提升 [2] 内容生态建设 - 注册独立音乐人超81.9万名较2024年底增加4.5万名 [3] - 平台曲库达480万首较2024年底增加40万首 [3] - 上线AI音乐人及见习音乐人新身份体系 [3] - 与RBW、StarShip等韩国厂牌合作扩充K-Pop内容 [3] - 补充李健、张艺兴等华语音乐人作品发力说唱品类 [3] 商业化合作 - 推动创作者作品进入乐道汽车、萨洛蒙等品牌宣传活动 [3] - 为音乐人提供商业机会增加知名度 [3] 盈利预测调整 - 2025年归母净利润预期从16.3亿元上调至28.9亿元 [3] - 2026年净利润预期从19.4亿元调整至23.2亿元 [3] - 2027年净利润预期从23.2亿元上调至27.5亿元 [3] - 对应2025年市盈率19.2倍2026年23.9倍2027年20.2倍 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 2025H1营收38.3亿元同比-6.0%，毛利率36.4%同比+1.4pct，经调整净利润19.5亿元同比+121.0%（含递延所得税抵免8.5亿元）超市场预期 [7] - 降本控费成效显著：销售费用同比-55.8%至1.6亿元，销售费用率降至4.3%同比-4.8pct，内容服务成本同比-10.5%至18.0亿元 [7] - 会员规模驱动增长：在线音乐收入同比+15.9%至29.7亿，音乐订阅收入同比+15.2%至24.7亿，DAU/MAU比率超30%持续提升 [7] - 原创音乐生态扩张：注册独立音乐人达81.9万名（较2024年底+5.8%），曲库480万首（较2024年底+9.1%），新增AI音乐人扶持计划 [7] 财务数据 盈利预测 - 2025E归母净利润28.89亿元同比+85.0%，2026E/2027E分别为23.20/27.50亿元 [1] - 2025E EPS 13.27元/股，对应PE 19.22倍，P/B 4.25倍 [1][8] - 2025H1经营现金流9.1亿元同比+35.0%，现金及等价物达48.90亿元（2025E） [7][8] 业务结构 - 在线音乐/社交娱乐收入占比75.3%/24.7%（2025H1），音乐订阅ARPU因会员扩容有所下滑 [7] - 毛利率提升至36.21%（2025E），ROE达22.11%（2025E） [8] 战略举措 - 产品优化：简化界面、升级推荐系统，新增"神光播放器"等功能提升用户时长 [7] - 内容合作：引入K-Pop厂牌RBW/StarShip曲库，补充李健等华语音乐人作品 [7] - 商业化探索：推动原创音乐人作品进入乐道汽车等品牌营销活动 [7]

2025年半年度业绩快报核心观点 - 公司2025年上半年营业收入487,767.35万元，同比下降18.16% [4] - 归属于上市公司股东的净利润67,206.69万元，同比下降6.46% [4] - 扣非净利润63,746.03万元，同比下降6.72% [4] 经营业绩分析 - 青霉素类原料药及中间体销量、价格同比走低，受市场供需影响 [4] - 制剂业务中头孢类、激素类、神经类产品销售收入下降，主因药品集采及终端需求减少 [4] - 公司通过科研开发、市场深耕、降本控费等措施稳定盈利空间，期间费用显著下降 [4] 财务数据说明 - 公告数据为初步核算结果，未经审计，最终以半年报披露为准 [1][4] - 报告期初数与法定披露的上年年末数一致 [2] - 财务数据基于合并财务报表填列 [3]