投资评级 - 维持买入评级 目标价7.3元人民币[5][7] 核心观点 - Q2营收降幅显著收窄至-0.2% 较Q1的-49.0%大幅改善[1] - 珠宝时尚业务转型显效 老庙计件产品销售额同比+66%[2] - 消费产业收入占比提升至76% 业务结构持续优化[4] - 下调2025-2027年归母净利润预测至9.2/16.7/20.6亿元[5][11] 财务表现 - 1H25营收191.1亿元(yoy-30.7%) 归母净利润0.63亿元(yoy-94.5%)[1] - 毛利率同比+1.8pct至15.1% 其中珠宝时尚板块毛利率+1.5pct至8.9%[3] - Q2费用率10.9% 同比环比分别降低0.2pct/3.4pct[3] - 投资收益同比-85.6%至2.8亿元 主因去年同期处置子公司[3] 业务板块分析 - 珠宝时尚板块营收129.0亿元(yoy-37.0%) Q2环比+47%至76亿元[2] - 餐饮管理服务板块营收4.7亿元(yoy-27.8%) 聚焦老字号轻资产拓店[2] - 商业综合与物业营收12.8亿元(yoy-27.1%) 豫园商城一期GMV达26.1亿元(yoy+55%)[2] 战略转型进展 - 推出81个新品系列累计销售11.6亿元 占比7.2%[4] - 构建新零售矩阵 稳固抖音本地行业第一地位[4] - 运用C2M洞察和AI智能工具提升会员复购率[4] - 推动松鹤楼和南翔等老字号品牌出海[2] 估值预测 - 参考可比公司2026年一致预期23xPE 给予公司17xPE估值[5] - 当前股价6.17元 较目标价存在18.3%上行空间[7] - 预测2025-2027年EPS分别为0.24/0.43/0.53元[9]

公司业绩表现 - 烟台首店开业一个月线下成交量达42万笔 日均1.35万笔[3] - 合计业绩近4000万元 线上服务23万次业绩逾1000万元[3] - 榴莲单品销售突破26吨 开业前三天日均销售超5吨[4] - 帝王蟹日均销售超100只 三文鱼等单品日成交额超10万元[4] - 榴莲千层销售1.5万余盒 伯爵红茶瑞士卷超2万单[3] 运营模式特点 - 采用卖场与两处配送仓分离的三处运营结构[3] - 实现源头直采供应链体系+品质管控+高效冷链物流配送[4] - 设置海鲜现场加工区 即买即食深度融合购物与餐饮场景[5] - 3000余平方米门店包含烘焙区 果饮区 生鲜区等多功能分区[3] 消费群体特征 - 90后00后新消费群体注重情绪价值与悦己型消费[4] - 年轻用户偏好高品质 有趣味感的小众食品[4] - 消费者认可海鲜新鲜度与甜品用料品质[4] - 即买即食模式契合快节奏生活方式需求[5] 行业带动效应 - 开业20天客流量超65万人次 日均3.25万人次[5] - 带动大悦城整体人流量突破100万人次 增长60%[5] - 推动商场销售额超9000万元 增长50%以上[5] - 首店经济模式提升核心商圈竞争力与人流量[6] 区域经济影响 - 品牌首店落户形成消费集聚效应[1][6] - 专业服务团队提供一对一企业服务方案[6] - 累计引入近百家品牌增强商业活力[6] - 新零售模式反映城市消费升级趋势[1]

核心财务表现 - 营业收入14.69亿元，同比下降3.37% [2] - 归属于上市公司股东的净利润0.64亿元，同比下降8.37% [2] - 扣除非经常性损益的净利润0.34亿元，同比下降12.98% [2][4] - 经营活动产生的现金流量净额-2.30亿元，同比下降17.74% [2] - 综合毛利率有所提升，盈利结构有望持续改善 [2][4] 分渠道业务表现 - 零售渠道营收8.2亿元，逆势增长20.27% [5] - 家装渠道营收2.92亿元，实现约30%的超预期增长 [7] - 海外业务营收1.51亿元，同比下降8.96% [5][9] - 精装业务营收4.39亿元，同比下降26.94% [5][8] 战略布局与转型 - 新零售战略布局初见成效，形成零售窗口店、零售家装选材店、共享大店及社区店四级店态布局 [5] - 零售门店网络达1356家，拎包业务613家样板店业绩同比翻番 [5] - 共享大店在福州、成都建成4家，福州店实现单店盈亏平衡 [6] - 社区店聚焦厦门、成都试点，已完成28家标杆门店建设 [6] 海外市场拓展 - 美国市场受关税政策影响出现阶段性下降 [5][9] - 澳洲、加拿大、东南亚等重点市场均实现正增长 [5][9] - 泰国罗勇府生产基地全面建设，美国达拉斯卫星工厂试投产 [9] - 马来西亚卫星工厂投产在即，跨国齐套交付模式逐步落地 [9] 数字化与技术创新 - 打造行业首个飞流AI家装设计智能体，实现多模态生成和语言交互功能 [12][13] - 全国干仓配网络订单履约覆盖率提升至50%，预计年底达70% [11] - 成都智能制造基地实现行业首条数字孪生智能生产线 [16] - 拥有有效专利及软著732项，其中发明专利28项 [14] 产能与供应链优化 - 湖北红安极致供应链工厂建成试投产，赋能精装业务成本控制 [8] - 采用"核心+备份供应链"模式，提升产业链话语权 [3] - 生产模式为以销定产，通过GIS系统实现大规模柔性定制 [15][16] 行业竞争环境 - 行业整体承压，价格持续下探，利润空间被极致压缩 [4] - 定制家具行业与房地产行业关联性较大，受宏观环境影响显著 [18] - 市场竞争加剧，同行业企业加速扩张，外部竞争对手不断进入 [19]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][7] 核心观点 - 2025H1营收107.7亿元（同比-1.5%），归母净利润4.0亿元（同比-20.9%），扣非归母净利润3.8亿元（同比-20.9%）[1] - 单Q2营收53.4亿元（同比-1.1%），归母净利润1.5亿元（同比-18.9%），扣非归母净利润1.4亿元（同比-19.6%）[1] - 2025H1毛利率33.1%（同比下降1.2个百分点），归母净利率3.7%（同比下降0.9个百分点）[1] - 预计2025-2027年归母净利润增速分别为33.3%、9.0%、12.5%，EPS为0.91、0.99、1.12元[7][9] - 当前股价18.64元对应2025年PE为20倍[7] 业务表现 - 全国门店总数达15,385家（直营9,784家，加盟5,601家），较期初净增108家，其中加盟门店净增305家[2] - Q2医药零售收入同比增速转正至0.20%（Q1为-4.62%）[2] - "门诊慢特病"定点资格门店1,729家（占直营门店17.67%），双通道资格门店328家，DTP药房176家[2] - 线上渠道销售总额14.9亿元（同比增长32%），O2O外卖服务门店12,480家，24小时门店665家[2] - O2O与B2C销售额分别位列市场第四与第三[2] 自有品牌发展 - 自有品牌自营门店销售额17.6亿元（不含DTP），销售占比约23%（同比提升1.5个百分点）[3] 财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为224.3亿元（+0.3%）、237.1亿元（+5.7%）、251.7亿元（+6.2%）[7][9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为6.92亿元、7.54亿元、8.49亿元[9] - 预计2025-2027年毛利率分别为32.6%、32.9%、33.1%[9] - 预计2025-2027年ROE分别为9.8%、9.9%、10.4%[9]

财务业绩 - 截至2025年6月30日止六个月营业额为18.88亿港元，同比下降0.5% [1] - 净亏损2320.5万港元，同比收窄15.6% [1] - 每股基本亏损0.03港元 [1] 核心业务运营 - HKTVmall持续为公司带来稳定收入 [1] - 提供"八小时极速配送服务"，每日下午一时前下单最快即晚送达 [1] - 正探讨进一步缩短物流配送时间的可行性 [1] 商业合作与生态建设 - 与超过6400间商户及供应商合作 [1] - 提供各类产品的广泛价格选择 [1] - 将举办更多工作坊提升零售商数码营运及销售能力 [1] 战略发展方向 - 积极发展第三方物流服务 [1] - 推进ThePlace独立网店方案 [1] - 为零售商发展电子商贸提供技术及营运支援 [1]

财务业绩 - 截至2025年6月30日止六个月营业额为18.88亿港元 同比下降0.5% [1] - 净亏损2320.5万港元 同比收窄15.6% [1] - 每股基本亏损0.03港元 [1] 核心业务运营 - HKTVmall持续为公司带来稳定收入 [1] - 提供"八小时极速配送服务" 每日下午一时前下单最快即晚送达 [1] - 正探讨进一步缩短物流送货时间的可行性 [1] - 与超过6400间商户及供应商合作 提供广泛价格选择 [1] 战略发展举措 - 将举办更多工作坊提升零售商数码营运及销售能力 [1] - 继续积极发展第三方物流服务 [1] - 持续发展ThePlace独立网店方案 为零售商提供电子商贸技术及营运支援 [1]

公司业务发展现状 - 智能售货类产品已在多个场景落地应用 包括无人零售和派样场景 [2] - 智能微超产品在无人零售和派样场景实现持续规模化销售 [2] - 潮玩场景中正积极拓展相关客户 已有一定数量销售但总体规模不大 [2] 业务模式特点 - 既可向客户销售智能售货类硬件产品 也可提供数智无人零售云平台等软件支持 [2] - 通过控股公司萤启科技从事新零售综合运营业务 [2] 财务影响评估 - 潮玩场景相关收入占比很小 不会对公司业绩产生较大影响 [2]

股价表现 - 8月27日盘中下跌2.06%至5.24元/股，成交额3.83亿元，换手率0.80%，总市值475.53亿元 [1] - 今年以来股价累计下跌17.35%，但近期呈现反弹态势：近5日上涨5.43%，近20日上涨7.38%，近60日上涨3.35% [2] - 主力资金净流出2984.53万元，特大单净流出1620.71万元（买入1962.01万元/占比5.12%，卖出3582.72万元/占比9.35%），大单净流出1363.83万元（买入8118.75万元/占比21.18%，卖出9482.58万元/占比24.74%） [1] 财务数据 - 2025年上半年营业收入299.48亿元，同比减少20.73% [2] - 归母净利润亏损2.41亿元，同比大幅下降187.38% [2] - A股上市后累计派现71.01亿元，但近三年未进行分红 [3] 股东结构 - 股东户数35.98万户，较上期减少6.24% [2] - 人均流通股25,220股，较上期增加6.66% [2] - 香港中央结算有限公司持股1.04亿股（第七大股东），较上期增持1189.54万股 [3] - 南方中证500ETF新进成为第十大流通股东，持股6735.67万股 [3] 业务构成 - 食品用品类收入占比56.78%，生鲜及加工占比38.42%，其他业务占比3.30%，租赁收入占比1.51% [2] - 所属申万行业为商贸零售-一般零售-超市，概念板块涵盖新零售、预制菜、社区团购、并购重组等 [2] 市场活动 - 今年以来1次登上龙虎榜，最近一次为4月8日 [2] - 公司成立于2001年4月13日，于2010年12月15日上市 [2]

外卖市场竞争格局 - 阿里、京东、美团三方展开激烈外卖竞争，采用亏损式补贴策略追求订单量增长，而非盈利目标[3][4] - 京东日订单量从3月24日的100万单快速增长至6月1日的2500万单[5] - 阿里旗下淘宝闪购日订单量在7月5日突破8000万单，其中非餐订单超1300万单[5] - 美团即时零售日订单量在7月12日达到1.5亿单，其中餐饮订单超过1亿单[5] 外卖行业盈利状况 - 外卖业务模式重、回报周期长，利润率处于互联网行业倒数水平[7] - 饿了么持续在盈亏平衡线挣扎，京东外卖每单均亏损，美团2023年市场份额近70%但经营利润率仅4%[8] - 高盛估算未来一年阿里外卖将亏损410亿人民币，京东亏损260亿人民币，美团EBIT减少250亿[20] - 京东二季报显示新业务经营亏损达148亿人民币[20] 市场增长与渗透率 - 2022年餐饮外卖市场渗透率突破20%，增速明显放缓[11] - 美团外卖日订单量峰值以年均1000万单速度增长，客单价稳定在50元水平[11] - 拼好饭业务贡献显著增量，2024年美团餐饮外卖增速预计10%-12%，其中近半来自新业务[14] - 即时零售渗透率预计很难超过10%，最乐观估计2030年达到6.8%[46][47] 即时零售发展现状 - 即时零售可理解为用外卖模式配送商品，将配送效率从半日达提升至半小时[22] - 美团占据即时零售近40%市场份额，2021-2024年订单量年复合增长率超50%，日订单达960万单[22][38] - 闪电仓模式券前毛利率普遍超过50%，通过低价快消品引流+百货耐用品盈利[37] - 即时零售规模预计从2024年的8450亿人民币增长至2030年的2236亿人民币，年均增速15%[47] 行业竞争本质 - 竞争实质是互联网公司为即时零售布局，而非单纯外卖业务[21] - 美团核心优势在于本地生活市场的双边规模效应，商家和用户向最大平台聚集[49] - 后来者需要指数级增加投入才能挑战头部地位，目前竞争未脱离美团定义的业务框架[53] - 配送环节差异化空间小，电驴配送效率取决于小区基础设施，补贴成为最有效竞争手段[59] 市场竞争效率 - 外卖市场"自然增长"已趋于停滞，补贴难以创造实质性增量需求[56] - 订单量增长不会改善经营状况，反而加重对补贴的依赖，美团更关注30元以上订单份额[58] - 现制饮品成为冲单神器，瑞幸配送成本同比暴涨175%[18] - 当前市场竞争效率低于10年前的打车大战和5年前的百亿补贴，存在大量伪装成外卖的堂食/自提订单[57]

股价表现与交易数据 - 8月26日盘中股价上涨2.31%至11.06元/股，成交额3.26亿元，换手率8.72%，总市值49.52亿元 [1] - 主力资金净流入537.82万元，特大单买入占比3.88% (1265.17万元) 卖出占比2.54% (827.41万元)，大单买入占比18.78% (6128.13万元) 卖出占比18.47% (6028.07万元) [1] - 年内股价累计上涨51.20%，近5日涨8.97%，近20日涨14.61%，近60日涨5.13% [1] 市场关注度与历史表现 - 年内16次登上龙虎榜，最近一次为3月11日，当日净买入1.04亿元，买入总额1.85亿元（占总成交额16.50%），卖出总额8128.39万元（占总成交额7.23%） [1] 公司基本概况 - 主营业务为枣类制品（占比72.66%）、坚果蜜饯等休闲食品生产销售，其他业务包括健康锁鲜类（3.75%）和非食品行业（3.27%） [1] - 所属申万行业为食品饮料-休闲食品-零食，概念板块涵盖网络直播、新零售、网红经济等 [2] 股东结构变化 - 股东户数较上期减少28.76%至5.86万户，人均流通股增加40.45%至5875股 [2] - 十大流通股东新增多家机构：兴全商业模式混合持股2231.61万股、兴全新视野混合持股1758.45万股、招商产业精选持股500万股等 [3] 财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入6.89亿元，同比下降15.64%，归母净利润亏损1983.88万元但同比收窄45.25% [2] 分红历史记录 - A股上市后累计派现16.38亿元，近三年累计派现9.21亿元 [3]