核心观点 - 市委书记刘小涛调研姑苏区城中村改造工作 强调要深入学习贯彻重要论述 坚持人民城市理念 有力有序推进改造以改善人居环境、消除安全隐患、满足居住需求 [1] 调研行程与项目进展 - 刘小涛实地察看了小河浜、解放新村、城湾地块、茶花村等城中村改造项目现场的征迁进度与施工安全情况 [1] - 调研深入了解了相关项目的规划建设与架空线整治等工作 [1] - 刘小涛走访了已改造完成的月泊湾·生活广场 与居民交流并听取对城市更新的意见建议 [1] 改造工作的指导原则与方向 - 强调城中村改造需坚持规划引领与科学设计 做到因地制宜 [2] - 指出改造工作需与民生改善、产业发展、社会治理相结合 推动城市更新与产业焕新深度融合 构建“三生”融合的城市格局 [2] - 强调突出民生为本 通过补齐基础设施短板、优化公共服务、提升环境卫生、保留历史底蕴来让群众得实惠 [2] 工作方法与保障机制 - 要求建强工作专班 坚持依法依规、合情合理 清单化落实重点任务 节点化推进项目建设 [2] - 提倡创新工作方法 积极推动政策、服务、模式、技术创新 并总结推广好经验好做法 [2] - 强调加强要素保障 用足用好国家增量政策 并广泛吸引社会资本参与以凝聚合力 [2] - 要求树牢底线思维 常态化开展城市体检 着力消除各类风险隐患以保障居住安全 [2]

核心观点 - 中共中央办公厅国务院办公厅出台城市更新行动意见 提出转变城市开发建设方式 建立可持续城市更新模式 促进城市结构优化 功能完善 文脉赓续 品质提升 打造宜居韧性智慧城市 [1] - 广州构建城中村改造"1+N+X"制度体系 作为全国首部地方性法规的《广州市城中村改造条例》39项条款涵盖改造方方面面 定下公益性主基调 保障村民权益 促进产业升级和历史文化保护 [1] 政策框架与制度体系 - 广州已构建城中村改造"1+N+X"制度体系 力促新一轮改造助力城市转型发展 面向"十五五"走内涵式高质量发展道路 [1] - 《条例》深入贯彻落实国务院办公厅关于在超特大城市推进城中村改造的指导意见 提出对产业开展调查 坚持异地迁移与就地改造相结合 完善教育医疗养老托幼等公共服务设施 [2] - 广州将"四好"建设 "平急两用"公共设施 新型建筑工业化 绿色建筑（含光伏） 保障性住房与城中村改造相结合 形成"6+1"工作要求 [3] 公益性实施与民生保障 - 广州坚持"留改拆"并举 对不具备拆除新建条件的项目采取局部修缮加固 环境综合整治等方式开展经常性整治提升 [2] - 明确城中村改造地块除安置房外的住宅用地规划建筑面积 应按不低于10%的比例建设保障性住房 [2] - 开展城中村改造暨保障性住房整租运营一体化设计竞赛 推动住房租赁从"分散粗放"走向"规模化专业化规范化" [3] 拆迁补偿与权益保障 - 发布拆迁补偿安置争议处理试点项目清单通知 推动解决留守户问题 加速安置房建设和交付 [4] - 依据《条例》第二十七条 农村集体经济组织可依法收回符合法定情形的集体土地使用权并给予适当补偿 [4] - 制定留守户拆迁补偿争议行政处理及司法诉讼试点方案 建立争议协调机制 在冼村项目试点中妥善推进6户8栋留守户搬迁 发出8份行政处理决定 [5] 公众参与与综合效益 - 建立城中村改造公众参与机制 畅通利害关系人及公众意见表达渠道 保障村民共享改造发展红利 [5] - 通过改造提升经济社会发展正向指标 实现一次改造创造多维效益的"一改多得"目标 [3] - 强化保障性住房建设+产业升级+历史文化遗产保护 为超大城市持续更新提供"广州方案" [5]

报告行业投资评级 - 房地产（地产开发）评级为增持（维持） [6] 报告的核心观点 - 2024年房地产行业优化政策密集出台，四季度市场热度明显提升；2025年随着前期政策落地，区域和城市分化加深，部分高能级城市将逐步“止跌回稳” [4][85] - 建议关注两条投资主线，一是具备片区综合开发能力等的稳健龙头房企，如中国海外发展等；二是先发布局多元赛道等的房企，如华润置地等 [4][85] 根据相关目录分别进行总结 光大核心30城商品住宅销售跟踪 - 核心30城包括北京、上海等30个城市，其中“北上广深杭蓉”为重点，其余为“二线24城” [7] - 2025年4月，核心30城商品住宅成交金额2717亿元，同比-2.5%，环比-25.6%；1 - 4月成交金额10745亿元，同比+7.1% [7] - 2025年4月，核心30城商品住宅成交面积1086万㎡，同比-5.2%，环比-25.1%；1 - 4月成交面积4376万㎡，同比+2.3% [1][17] - 2025年4月，核心30城商品住宅成交均价25023元/㎡，同比+2.8%，环比-0.6%；1 - 4月成交均价24553元/㎡，同比+4.8% [25] - 2025年1 - 4月，重点城市新房累计成交均价：北京60061元/㎡，同比+21.2%；上海77681元/㎡，同比-2.8%；广州32623元/㎡，同比-11.8%；深圳60537元/㎡，同比-2.0% [2][37] 核心城市二手住宅成交跟踪 核心15城二手住宅成交量跟踪 - 核心15城包括北京、上海等15个城市，其中一线城市为北京、上海、广州、深圳，其余为余下二线城市 [43] - 2025年4月，核心15城二手住宅成交面积1520万㎡，同比+13.1%，环比-7.8%；1 - 4月成交面积5314万㎡，同比+20.7% [3][43] - 2025年4月，核心15城二手住宅成交套数16.0万套，同比+11.6%，环比-9.2%；1 - 4月成交套数56.0万套，同比+20.5% [53] 核心10城二手住宅成交价格跟踪 - 核心10城包括北京、上海等10个城市，其中一线城市为北京、上海、广州、深圳，其余为余下二线城市 [62] - 2025年4月，核心10城二手住宅成交金额3057亿元，同比+15.7%，环比-13.3%；1 - 4月成交金额11067亿元，同比+24.7% [62] - 2025年4月，核心10城二手住宅成交均价24066元/㎡，同比+1.3%，环比-4.0%；1 - 4月成交均价24604元/㎡，同比+2.1% [71] - 2025年1 - 4月，重点城市二手房累计成交均价：北京28927元/㎡，同比+3.5%；上海39193元/㎡，同比+2.6%；广州27170元/㎡，同比-7.4%；深圳57887元/㎡，同比-2.0% [3][80] 投资建议 - 回顾2024年，房地产行业政策密集出台，四季度市场热度提升；展望2025年，部分高能级城市将逐步“止跌回稳” [4][85] - 建议关注两条主线，一是稳健龙头房企，如中国海外发展等；二是先发布局多元赛道的房企，如华润置地等 [4][85]

住房租赁行业收入表现 - 6家房企系租赁企业收入合计88.7亿元，同比上涨3.65%，泊寓占比41.76%，冠寓占比29.89% [2] - 泊寓、冠寓、招商伊敦等企业全年收入超10亿元，分别为37.02亿元（+7%）、26.5亿元（+4%）、12.34亿元（+13%） [2] - 分散式租赁企业相寓GTV达180亿元（+6.5%），营业收入61.3亿元（+6.5%），毛利率-5.5% [2] 企业运营效率 - 冠寓整体出租率95.3%，成熟期项目出租率95.6% [3] - 泊寓出租率95.6%，前台GOP利润率89.8%，自有渠道获客占比提升至88.5% [3] - 样本企业新开业26个租住项目，万科泊寓在7城新增8个项目，龙湖冠寓在4城新增5家门店 [3] 政策与市场动态 - 政策重心转向存量优化，多地收购存量商品房用作保障性住房 [4] - 广州要求城中村改造地块按不低于10%比例配建保障性住房 [5] - 50城中35城租金环比下跌（-4.38%至-0.15%），15城租金持平或上涨（0%至3.44%） [5] 公募REITs表现 - 6单住房租赁REITs底层资产出租率普遍超95%，年收入合计4.92亿元，其中国泰君安城投宽庭保租房REIT收入1.8亿元 [6] - 国泰君安REIT净利润8048万元，中金厦门安居等3单REITs净利润同比增长 [6]

项目概况 - 广州湾区新岸（罗冲围片区）潭村城中村改造项目一期回迁房奠基仪式举行，标志着项目转入实质性开发建设阶段 [1] - 一期回迁房建设1906套，二期2020套，总建筑面积41万平方米，计划总投资17亿元，预计2027年底开始交付 [1] - 项目总改造范围约219公顷，改造后将释放产业空间约110万平方米，拉动固定资产投资约336亿元 [1] 改造模式 - 项目是《广州市城中村改造条例》出台后的首个项目，采取"依法征收、净地出让"的新模式 [1] - 政府主导模式下，启动前已落实改造资金、明确回迁安置时间和严格控制改造周期 [1] - 成立项目部凝聚多方力量，通过明确工作界面、压实主体责任、严格资金管理等措施保障回迁房如期交付 [2] 产业规划 - 根据规划，潭村片区主要发展现代都市消费产业、美丽健康产业、文旅创意和设计产业 [2] - 改造后将依托枢纽带动，协同"两城一都"重点平台，聚焦时尚服饰、皮具箱包、枢纽展贸环节发展高价值产业 [2] 文化保护 - 祠堂选址将征求村民意见，设计上尊重原貌和传统风格 [1] - 传统节日期间继续以祠堂为中心组织活动，增强村民凝聚力和归属感 [1]

央企重大项目建设进展 - 国家能源集团大渡河双江口水电站日均填筑量达5万方 正冲刺年底首批机组投产发电[1] - 国家能源集团一季度完成投资3595亿元 风电投资占比同比提升53个百分点[1] - 三峡集团浙江天台抽水蓄能电站1号机组完成转子吊装 进入总装阶段[2] 地方基建投资动态 - 广东省2025年安排省重点项目1500个 年度计划投资1万亿元[2] - 河南省2024年基础设施投资目标5000亿元 计划6月底前投用西气东输三线河南段等项目[2] - 安徽省2024年已开工重大项目1300多个 总投资超8000亿元 其中新兴产业项目占比超50%[3] 基建投资趋势分析 - 重大项目投资集中于新基建与绿色转型领域 同时推动城中村改造等工程[3] - 基建投资促进区域协同发展 如粤港澳大湾区建设注入强劲动能[2][3] - 一季度基础设施投资同比增长58% 拉动全部投资增长13个百分点[3] 资金支持情况 - 2024年拟发行超长期特别国债13万亿元 其中8000亿元用于支持"两重"项目建设[3] - 超长期特别国债和专项债发行加快 推动"两重"项目开工建设提速[3] - 需加快支出进度以提高资金效益 避免"资金等项目"等问题[4]

核心观点 - 当前部分重点城市二手房成交价格上涨，主要是由于低价“笋盘”被快速消化、供应结构上移所致，而非市场全面普涨，整体挂牌均价仍同比下降[3][4] - 房地产市场正进入以存量房交易为主的成熟阶段，二手房成交量占比持续提升是未来大趋势，市场呈现新房与二手房双轨分化、改善型需求主导的特征[6][8][9] - 购房决策应更关注房产的居住属性和租金回报率，而非短期增值预期，在“止跌回稳”的政策基调下，房价快速上涨的概率极低[15][16][17] 市场现状与价格分析 - 3月百城二手房挂牌量达255万套，同比增长22%，其中一线城市增20%，二线城市如武汉、杭州、南京增24%，三四线城市增幅最大达36%[3] - 3月全国二手房挂牌均价约1.25万元/平，较去年同期下降近9%[4] - 市场供应充足，部分小区挂牌量达40至60套，但房东普遍无急切销售心态[3] - 价格结构发生变化：去年同期低价“笋盘”占比约30%，今年3-4月降至10%-20%；中高价房源占比上升，导致小区成交均价结构性上涨[4] - 急售房源价格通常比小区均价低15%-20%，但此类房源占比呈下降趋势，去年数据显示急售房源占小区房源约30%，较往年减少10-20个百分点[13] 需求结构与城市分化 - 当前入市群体以中高端改善型需求为主，价格越贵的项目去化越好，例如上海陆家嘴单价超25万/平的项目去化率在90%以上[6] - 首套刚需群体则瞄准价格下行机会，例如北京部分小区总价从2021-2022年的350万降至280万[6] - 城中村改造消耗了大量中低总价老旧小区房源，释放了改善需求，形成置换链条，例如上海400万以下总价二手房成交占比超50%[5] - 市场回暖呈现分化，一二线城市率先止跌回稳，再逐步带动中小城市，不同于以往全国同涨同跌的行情[6] 二手房与新房市场趋势 - 二手房找房热度和成交比例自去年11月起持续超过新房，存量房交易渐成市场主力[9] - 购房者选择二手房的主要原因包括：性价比高、所见即所得无交付风险、选择范围大（尤其一二线核心区新房稀缺）、以及学区因素（尤其在北京）[8][9] - 新房市场分化更为明显，符合“第四代建筑”标准、高得房率（如120%）的新房去化迅速，相比之下二手房得房率通常仅80%[9][12] - 土地供应持续收缩，今年一季度土拍量较去年同期减少超15%，进一步推动二手房占据主力空间[9] 交易策略与市场指标 - 对于急售房源，建议参考小区成交均价下调10%-20%，以加快成交节奏，利于置换客户“一出一进”控制总成本[13][14] - “领先指数”显示，线上找房热度变化领先实际成交量约四周至两个月，可作为预判市场走势的指标[10] - 3月市场热度快速反弹源于春节后需求释放，但若无新政策支持，5月高能级城市成交量可能持平或低于4月[10] - 部分城市为促进难售房源成交，佣金策略灵活，佣金率可达7%-10%，经纪人可能将部分佣金返还给购房者[13] 购房决策建议与长期展望 - 购房决策应聚焦于房产是否满足自身居住属性，而非短期升值预期[15] - 建议弱化房产增值属性，未来房产增值若能与经济增速同步已属良好，应更关注租金收益率[16] - 部分城市如成都、杭州二手房市场表现较好，与其租金收益率较高（超3%）且空租期短有关[16] - 政策方向是“止跌回稳”而非“止跌回升”，房价调整后快速上升的几率非常小[17] - 保障性租赁住房供应增加（全国计划900万套）将更好地满足新青年、新市民的居住需求，租赁是可行选择[11]

城市更新与产业融合 - 城市更新聚焦产城融合与转型升级 通过土地重整和空间优化提升城市能级和产业竞争力 [1] 土地资源重整 - 广州城中村土地存在碎片化、低效化问题 建筑密度高且容积率低 土地产出效益不足 [2] - 改造措施包括拆除破旧建筑、清理闲置土地 按"12218"产业体系需求划分产业、居住和公共服务用地 [2] - 科技园区规划支持新一代信息技术和生物医药产业 商业中心区域发展金融、物流和创意设计等现代服务业 [2] 空间品质提升 - 高品质城市空间是吸引高端产业和创新人才的核心竞争力 需构建现代化产业载体和可持续创新生态 [3] - 空间重构包括优化路网、提升绿化 打造15分钟生活圈 建设口袋公园、立体广场等共享设施 [3] - 文化再生层面植入地域文化基因 活化历史建筑并培育文创聚落 塑造城市文化IP [3] 产业集聚发展 - 村集体物业可转化为产业园区、孵化器和加速器 形成完整产业生态链促进集聚效应 [4] - 广州国际轻纺城和红棉中大门等案例通过空间功能调整和业态升级 带动上下游产业联动 [4] 创业空间供给 - 改造旧村级工业园为低成本众创空间 解决初创企业资金压力 天河区已试点成功 [5] - 创业空间通过活动、培训和资源对接营造创新氛围 培育新兴产业并激活社会资本 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价4.09元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩不佳，收入和归母净利同比下滑，但Q4收入增长，有望受益于大湾区建设及城中村改造加速 [1] - 地产销售收入企稳，Q4毛利率改善，随着销售项目结转，盈利能力有望延续改善 [2] - 财务费用率下降，但预售减少使经营性净现金流承压，2025年新盘入市后现金流有望改善 [3] - 建筑业新签订单承压，但积极推进城中村改造项目，后续有望受益 [4] - 考虑建筑业务订单下滑和竞争加剧，下调建筑业务收入及毛利率预测，调整盈利预测和估值，仍维持“买入” [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现收入213.6亿元、归母净利6.2亿元，同比-20.9%、-59.1%，Q4收入121.2亿元、归母净利2.9亿元，同比+29.4%、-40.4%，利润下滑因计提资产减值损失5.3亿元 [1] - 2024年建筑施工/房地产销售/物业租赁收入115.2/103.1/4.2亿元，同比-40.3%、-0.3%、+5.2%；毛利率5.0%、27.2%、36.4%，同比-1.2、+0.9、+6.1pct [2] - 2024年期间费用率6.4%，同比+0.03pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.3%、2.0%、2.3%、0.8%，同比+0.5、+0.1、-0.4、-0.1pct [3] - 2024年经营性净现金流11.4亿元，同比-83.9%，Q4为10.9亿元，同比-74.8% [3] 业务订单情况 - 2024年建筑业新签订单135.7亿元，同比-31.9%，年末已签约未完工订单230.7亿元 [4] - 开发业务在建项目4个，计容建筑面积87.5万㎡，主要在售项目21个，未结转建筑面积132.9万㎡ [4] 盈利预测与估值 - 预测2025 - 2027年归母净利为6.9/7.6/8.2亿元，前值11.7/13.8/-亿元，下调41%/45% [5] - 给予公司地产（6.0亿归母净利）/建筑施工及其他业务（0.9亿归母净利）2025年12/5xPE，对应目标市值77亿元，目标价4.09元 [5] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|26,999|21,357|20,697|21,609|22,260| |+/-%|2.02|(20.90)|(3.09)|4.40|3.01| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,517|620.57|692.61|763.08|820.80| |+/-%|(22.20)|(59.09)|11.61|10.17|7.56| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.81|0.33|0.37|0.41|0.44| |ROE (%)|9.97|3.95|4.27|4.55|4.72| |PE (倍)|4.38|10.72|9.60|8.72|8.10| |PB (倍)|0.46|0.46|0.44|0.42|0.41| |EV EBITDA (倍)|4.40|8.04|7.13|7.41|6.14|[7] 可比公司估值 - 地产业务可比公司城建发展、滨江集团、华发股份2025E平均PE为13.94倍 [13] - 建筑业务可比公司上海建工、安徽建工、山东路桥2025E平均PE为6.69倍 [14] 盈利预测调整 |项目|2025E原预测|2025E现预测|变化幅度|2026E原预测|2026E现预测|变化幅度| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22147|20697|-6.55%|23555|21609|-8.26%| |营业收入 - 工程施工|15329|12101|-21.05%|16425|12706|-22.64%| |毛利率（%）|16.9|14.7|-2.24pct|17.5|15.0|-2.47pct| |归属母公司净利润（百万元）|1168|692.6|-40.71%|1378|763.1|-44.62%| |净利率（%）|5.23|3.20|-2.03pct|5.81|3.38|-2.43pct|[18] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023 - 2027年相关财务指标进行了预测，如流动资产、营业收入、经营活动现金等 [24] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标的预测 [24]

财务表现 - 公司24年营收4.3亿元，同比下滑25%，归母净利润0.4亿元，同比下滑50%，符合业绩预告区间（0.35-0.45亿元）[1] - 房产销售收入仅114.3万元，同比下滑99%，占总收入比例从18.81%降至0.27%[1] - 房地产出租业务收入2.9亿元，同比增长4%，酒店收入1.4亿元，同比下滑15%，经营性业务合计占总收入比例99.6%[1] 业务动态 - 公司将华联城市商务中心项目剩余122套公寓全部出租，新增租赁面积2.2万平，对业绩形成正向贡献[1] - 珠海聚能年产5000吨富集材料生产线已于24年9月投产，产品进入市场推广阶段[2] - 公司决定注销8011.53万股回购股份，注销金额约2.5亿元[2] 项目进展 - "御品峦山"城市更新项目计划25年10月预售，"华联南山A区"项目仍在进行专项规划申报[2] - 关联方恒裕集团在深圳拥有丰富城市更新资源，深圳城中村改造政策加速推进可能催化项目释放[2] 盈利预测 - 下调25/26年归母净利预测至0.8/0.9亿元（分别下调22%/18%），预计27年归母净利1.9亿元[3] - 25年EPS预测0.05元，26年0.06元，27年0.13元，25年BPS为3.48元[3] - 给予公司25年PB估值1.1x（行业平均0.87x），目标价3.83元（前值4.85元）[3]