报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 公司硫化物固态电解质布局领先，隔膜业务利润转正 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为113.83亿、138.35亿、177.11亿元，同比增长12.00%、21.54%、28.02%；归母净利润分别为2.11亿、7.99亿、17.34亿元，同比增长137.95%、278.49%、116.93% 对应EPS为0.22、0.82、1.79，当前股价对应PE为127.56、33.70、15.54 [6] 公司基本情况 - 总股本9.7亿股，流通股8.17亿股；总市值269.33亿元，流通市值226.95亿元；12个月内最高价42.84元，最低价24.4元 [3] 事件情况 - 2025年中国国际电池技术交流会上，公司举办全固态硫化物新品发布会，推出超纯硫化锂、超细硫化物固态电解质以及高电导硫化物固态电解质膜等核心材料 [4] 技术优势 - 硫化物固态电解质具备较高离子电导率，是固态电池发展核心，固态电池是下一代锂电池技术 [4] - 公司超纯硫化锂通过分子级匀化及一步烧结技术，提升碳热还原法制备硫化锂纯度，可达99.9%以上 [5] - 公司细硫化物固态电解质粒径降至300nm时，常温离子电导率达6mS/cm以上，掺杂正负极可降低电池阻抗等 [5] - 公司高电导硫化物固态电解质膜离子电导率高、超薄、机械强度高，厚度30μm以下时离子电导率超3mS/cm，可连续化卷对卷生产 [5] 项目情况 - 公司硫化物固态电解质材料生产项目落地玉溪，分阶段实施，全部建成投产后预计年产1000吨硫化物固态电解质材料 [5] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|10163.66|11383.50|13835.00|17711.00| |营业收入增长率(%)|-15.60%|12.00%|21.54%|28.02%| |归母净利（百万元）|-556.32|211.14|799.14|1733.61| |净利润增长率(%)|-122.02%|137.95%|278.49%|116.93%| |摊薄每股收益（元）|-0.57|0.22|0.82|1.79| |市盈率（PE）|—|127.56|33.70|15.54|[6] 资产负债表（亿） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|38|26|24|29|38| |应收和预付款项|77|66|74|90|115| |存货|30|30|32|37|44| |其他流动资产|18|17|18|19|20| |流动资产合计|163|138|147|175|218| |固定资产|194|229|214|198|180| |在建工程|62|59|58|58|58| |无形资产开发支出|11|11|11|11|10| |其他非流动资产|205|173|190|222|268| |资产总计|472|472|474|489|517| |短期借款|73|81|81|81|81| |应付和预收款项|24|25|27|32|38| |长期借款|47|51|51|51|51| |其他负债|41|53|49|50|51| |负债合计|185|210|208|214|221| |股本|10|10|10|10|10| |资本公积|151|146|146|146|146| |留存收益|113|93|95|103|120| |归母公司股东权益|269|245|248|256|273| |少数股东权益|18|17|18|19|22| |股东权益合计|287|262|265|275|295| |负债和股东权益|472|472|474|489|517|[8] 利润表（亿） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|120|102|114|138|177| |营业成本|75|90|96|114|135| |营业税金及附加|1|1|1|1|2| |销售费用|1|1|1|1|2| |管理费用|4|6|7|4|5| |财务费用|2|3|0|0|0| |资产减值损失|-2|-5|0|0|0| |投资收益|0|0|0|0|0| |公允价值变动|0|0|0|0|0| |营业利润|30|-8|3|12|26| |其他非经营损益|0|0|0|0|0| |利润总额|30|-8|3|12|26| |所得税|4|-2|1|3|6| |净利润|27|-7|3|9|21| |少数股东损益|1|-1|0|1|3| |归母股东净利润|25|-6|2|8|17|[8] 预测指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|37.43%|11.07%|15.48%|17.76%|23.85%| |销售净利率|20.98%|-5.47%|1.85%|5.78%|9.79%| |销售收入增长率|-4.36%|-15.60%|12.00%|21.54%|28.02%| |EBIT增长率|-34.30%|-116.09%|161.29%|278.49%|116.93%| |净利润增长率|-36.84%|-122.02%|137.95%|278.49%|116.93%| |ROE|9.38%|-2.27%|0.85%|3.13%|6.35%| |ROA|6.18%|-1.40%|0.53%|1.97%|4.09%| |ROIC|6.75%|-0.98%|0.60%|2.23%|4.61%| |EPS(X)|2.68|-0.57|0.22|0.82|1.79| |PE(X)|21.20|—|127.56|33.70|15.54| |PB(X)|2.06|1.27|1.09|1.05|0.99| |PS(X)|4.61|3.06|2.37|1.95|1.52| |EV/EBITDA(X)|13.79|34.50|13.13|9.51|6.67|[9] 现金流量表（亿） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营性现金流|27|12|21|22|25| |投资性现金流|-80|-26|-20|-16|-16| |融资性现金流|51|4|-3|0|0| |现金增加额|-2|-11|-2|6|9|[9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 公司在硫化物固态电解质布局领先，隔膜业务利润转正 2025 - 2027 年预计营业收入分别为 113.83 亿、138.35 亿、177.11 亿元，同比增长 12.00%、21.54%、28.02%；归母净利润分别为 2.11 亿、7.99 亿、17.34 亿元，同比增长 137.95%、278.49%、116.93% [6] 相关目录总结 公司概况 - 总股本 9.7 亿股，流通股 8.17 亿股；总市值 269.33 亿元，流通市值 226.95 亿元；12 个月内最高价 42.84 元，最低价 24.4 元 [3] 事件情况 - 2025 年中国国际电池技术交流会上公司举办全固态硫化物新品发布会，推出超纯硫化锂、超细硫化物固态电解质、高电导硫化物固态电解质膜等核心材料 [4] 技术优势 - 超纯硫化锂通过分子级匀化及一步烧结技术，纯度达 99.9%以上 [5] - 超细硫化物固态电解质粒径 300nm 时，常温离子电导率达 6mS/cm 以上，可降低电池阻抗、提高能量密度等 [5] - 高电导硫化物固态电解质膜厚度 30μm 以下时，离子电导率超 3mS/cm，可连续化卷对卷生产 [5] 项目情况 - 硫化物固态电解质材料生产项目落地玉溪，分阶段实施，全部建成投产后预计年产 1000 吨硫化物固态电解质材料 [5] 财务预测 |指标|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（亿元）|113.83|138.35|177.11| |营业收入增长率(%)|+12.00%|+21.54%|+28.02%| |归母净利润（亿元）|2.11|7.99|17.34| |净利润增长率(%)|+137.95%|+278.49%|+116.93%| |EPS|0.22|0.82|1.79| |PE|127.56|33.70|15.54| [6] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（亿）|38|26|24|29|38| |应收和预付款项（亿）|77|66|74|90|115| |存货（亿）|30|30|32|37|44| |流动资产合计（亿）|163|138|147|175|218| |固定资产（亿）|194|229|214|198|180| |资产总计（亿）|472|472|474|489|517| |负债合计（亿）|185|210|208|214|221| |归母公司股东权益（亿）|269|245|248|256|273| [8] 利润表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（亿）|120|102|114|138|177| |营业成本（亿）|75|90|96|114|135| |营业利润（亿）|30|-8|3|12|26| |利润总额（亿）|30|-8|3|12|26| |净利润（亿）|27|-7|3|9|21| |归母股东净利润（亿）|25|-6|2|8|17| [8] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营性现金流（亿）|27|12|21|22|25| |投资性现金流（亿）|-80|-26|-20|-16|-16| |融资性现金流（亿）|51|4|-3|0|0| |现金增加额（亿）|-2|-11|-2|6|9| [9] 预测指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|37.43%|11.07%|15.48%|17.76%|23.85%| |销售净利率|20.98%|-5.47%|1.85%|5.78%|9.79%| |销售收入增长率|-4.36%|-15.60%|12.00%|21.54%|28.02%| |净利润增长率|-36.84%|-122.02%|137.95%|278.49%|116.93%| |ROE|9.38%|-2.27%|0.85%|3.13%|6.35%| |ROA|6.18%|-1.40%|0.53%|1.97%|4.09%| |ROIC|6.75%|-0.98%|0.60%|2.23%|4.61%| |EPS(X)|2.68|-0.57|0.22|0.82|1.79| |PE(X)|21.20|—|127.56|33.70|15.54| |PB(X)|2.06|1.27|1.09|1.05|0.99| |PS(X)|4.61|3.06|2.37|1.95|1.52| |EV/EBITDA(X)|13.79|34.50|13.13|9.51|6.67| [9]

担保决策 - 2024年12月27日董事会通过2025年度担保额度议案[2] - 2025年1月16日股东会审议通过担保额度事项[2] 担保事项 - 为成都红塑7500万元综合授信提供连带责任保证[3] - 担保范围含主债权本金及利息等[4] - 担保期间最长至最后到期主债务履行期满后三年[5] 担保数据 - 经审批担保总额60亿，占净资产245.19%[6] - 实际签署有效担保总额41.4937876亿，占净资产169.56%[6]

股份回购 - 2025年5月13日同意回购注销4名激励对象108,000股限制性股票[1] - 回购价格23.0474元/股及银行同期存款利息[1] 股本变更 - 回购完成后股份总数减至968,150,717股，注册资本减至968,150,717元[1] 审议与债权 - 事项通过2025年第四次临时股东会审议[2] - 债权人45日内可要求清偿债务或提供担保[2]

股东会信息 - 公司2025年第四次临时股东会于5月30日下午14:00召开[3] - 董事会于5月14日刊登召开股东会通知[2] 参会情况 - 出席股东会股东及授权代理人共514人，代表股份235,317,348股，占比24.4166%[7] 股本情况 - 截至股权登记日公司总股本969,511,942股，有表决权股份总数963,759,336股[7] 议案表决 - 《关于回购注销部分限制性股票的议案》同意235,044,807股，占比99.8842%[10] - 《关于变更注册资本并修订<公司章程>及办理工商变更登记的议案》同意234,937,965股，占比99.8388%[12]

会议参与情况 - 出席股东会股东及代表共514人，代表股份235,317,348股，占比24.4166%[5] - 现场会议股东及代表3人，代表股份196,342,609股，占比20.3726%[5] - 网络投票股东511人，代表股份38,974,739股，占比4.0440%[6] - 参与投票中小投资者512人，代表股份39,101,839股，占比4.0572%[6] 议案表决情况 - 《关于回购注销部分限制性股票的议案》同意235,044,807股，占比99.8842%[7] - 该议案中小投资者同意38,829,298股，占比99.3030%[8] - 《关于变更注册资本等议案》同意234,937,965股，占比99.8388%[9] - 该议案中小投资者同意38,722,456股，占比99.0298%[9] 会议时间 - 现场会议2025年5月30日下午14:00召开[3] - 网络投票时间为2025年5月30日多个时段[3]

行业会议预告 - 2025高工钠电产业峰会将于6月9日在苏州香格里拉大酒店举办 主办单位为高工钠电和高工产业研究院 总冠名为众钠能源 [1][2] - 2025高工固态电池技术与应用峰会将于6月10日在同一地点举办 主办单位为高工锂电、高工储能和高工产业研究院 总冠名为利元亨 [2] 锂电池隔膜行业趋势 - 湿法隔膜市场份额持续增长 2025年第一季度出货占比已超过80% [3] - 行业竞争回归以技术和创新为核心 市场对高性能与高安全的双重需求推动产业升级 [3] - 隔膜朝轻薄化方向发展 同时4C及以上超快充技术普及 固态电池产业化路径明确 动力电池新国标实施共同推动性能与安全要求提升 [4] 恩捷股份隔膜技术创新 - 公司提出"回归基膜"战略 认为基膜改进是行业创新的关键 推出高安全基膜X系列和高浸润基膜I系列 [6][7] - X系列通过分子链层级改性将破膜温度从150℃提升至230℃ 安全窗口从10℃拓宽至90℃ 破膜面积降低约60% [9] - I系列提升电解液浸润效率 离子电导率提升约60% 5C倍率下容量保持率优于传统基膜 [12] - 湿法5μm基膜实现553gf针刺强度 搭配0.5μm超薄CCS涂层 单面涂覆成品厚度不到6μm [13] - 一体化在线涂布工艺提升生产效率 新增产能已全面配置该技术 [13] 固态电池材料布局 - 公司发布硫化物固态电池材料新品 包括硫化锂、硫化物固态电解质及电解质膜 核心指标取得突破 [14] - 硫化锂纯度达99.9% 建成百吨级产能 预计未来3-5年内价格有望触及50万元/吨 [17] - 硫化物固态电解质实现D50粒径300nm和6mS/cm高离子电导率 千吨级产线规划落地云南玉溪 [17] - 硫化物固态电解质膜实现高强度(>1.0MPa)和高电导率(>3mS/cm)平衡 推进卷对卷连续化生产 [20] - 子公司江苏三合聚焦氧化物固态电解质基膜涂覆方案 两条半固态电解质膜量产线逐步爬坡 [21][24] 干法隔膜差异化发展 - 公司干法隔膜量产最薄达12μm 10μm产品技术就绪 穿刺强度270gf 开发更薄9μm及7μm产品 [28] - 采用独特吹膜工艺提高横向强度 适合高分子量原材料 提升干法隔膜性能 [29][30] - 干法隔膜锁定电动工具、HEV等高功率场景 凭借孔隙曲折度小、孔径直的特点保持高倍率优势 [32] 研发与全球化布局 - 公司近三年研发投入占比持续攀升 从2022年5.75%增至2024年6.52% 投入达6.63亿元 [35] - 构建"1院+10所"研发体系 拥有超500人国际化团队 累计有效专利600项 其中隔膜专项专利482项 [35] - 2024年产能利用率达92.6% 境外业务毛利率显著达38.57% 体现全球化战略成效 [36]

担保情况 - 为捷辰包装1000万元综合授信提供担保[2] - 为珠海恩捷共4亿元综合授信提供担保[2] - 经审批担保总额60亿元，占净资产245.19%[6] - 实际有效担保总额41.4187876亿元，占净资产169.26%[6] - 无其他对外担保等不良情形[7]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 恩捷股份2025Q1营收同比提升17.2%、环比提升1.1%，归母净利润和扣非净利润同比下降但环比扭亏；预计全年出货积极增长，价格企稳，后续盈利有望随海外客户放量和出货结构优化修复；24Q4大幅计提减值轻装上阵，新产品放量打开盈利空间；中期来看，出货结构优化、规模化降本和副业盈利修复将凸显公司盈利优势和龙头地位，继续推荐 [2][4][9] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 恩捷股份发布2025年一季报，2025Q1营业收入27.3亿元，同比提升17.2%，环比提升1.1%；归母净利润0.3亿元，同比下降83.6%，环比扭亏；扣非净利润0.3亿元，同比下降80.4%，环比扭亏 [2][4] 事件评论 - 拆分来看，Q1出货同比增长、环比受季节性影响承压，与LGES、卫蓝签订采购协议拓展海外市场和固态应用，单平价格环比略升或因出货结构调整；盈利端单平毛利环比改善、同比承压；费用端2025Q1四项费用率达17.08%，同比提升2.09pct、环比下降2.53pct；推测Q1表观单平盈利承压，考虑相关业务和额外费用计提，经营性单平盈利或微利；其他收益0.56亿元，投资净收益 -0.13亿元，经营性现金流净流入1.24亿元，资本开支4.42亿元 [9] - 展望来看，全年出货有望积极增长，当前价格企稳筑底，后续大幅下修可能性不大，随海外客户放量和出货结构优化盈利有望修复；24Q4大幅计提减值轻装上阵，新产品放量打开盈利空间；中期出货结构优化、规模化降本和副业盈利修复将凸显公司盈利优势和龙头地位，继续推荐 [9] 财务报表及预测指标 - 利润表预测显示2024 - 2027年营业总收入从101.64亿元增长至168.31亿元，毛利从11.25亿元增长至44.82亿元，净利润从 -6.6亿元增长至17.84亿元等 [13] - 资产负债表预测显示2024 - 2027年资产总计从472亿元增长至588.01亿元，负债合计从209.95亿元增长至291.7亿元等 [13] - 现金流量表预测显示2024 - 2027年经营活动现金流净额分别为11.58亿元、37.54亿元、27.91亿元、37.47亿元等 [13] - 基本指标预测显示2024 - 2027年每股收益从 -0.57元增长至1.63元，市盈率从无到17.51等 [13]

全固态电池标准发布 - 中国汽车工程学会发布《全固态电池判定方法》团体标准 首次明确全固态电池定义 解决行业界定模糊和测试方法缺失问题 为技术升级和产业化应用奠定基础 [1] - 固态电池具备高安全性 高能量密度 长循环寿命 强机械强度 宽温度适应性和材料选择性等优势 其中高安全和高容量为核心优势 [1] 固态电池产业链受益标的 - 材料端重点关注宁德时代 比亚迪 亿纬锂能 鹏辉能源 天奈科技 厦钨新能 当升科技 容百科技 三祥新材 东方锆业 恩捷股份 星源材质 元力股份 上海洗霸 天赐材料 中科电气 翔丰华 璞泰来 金博股份等 [1] - 设备端重点关注纳科诺尔 曼恩斯特等 [1] 全固态电池产业化进程加速 - 材料端重点关注硫化物路线 [2] - 设备端核心增量在于"干""压""叠"工艺 [2] 固态电池设备技术变革 - 前段工艺变化显著 干法电极设备及固态电解质干法成膜设备将替代传统湿法设备 包括纤维化设备和辊压机 [2] - 中段工艺仅适用叠片机(搭配软包) 对设备精度和稳定性要求提升 取消注液机 新增等静压机作为核心致密化设备 [2] - 后段工艺要求大压力化成 常规电池化成压力3~10吨 固态电池需达到60~80吨 催生高压化成分容设备需求 [2] 锂电设备行业推荐标的 - 重点推荐先导智能 曼恩斯特 [2] - 建议关注纳科诺尔 赢合科技 先惠技术等 [2]