投资评级与目标价格 - 维持"增持"评级 [6][12] - 目标价格为132.14元 [6][12] 核心财务预测 - 预计2025年营业总收入791百万元，同比增长48.3% [4][12] - 预计2025年归母净利润-127百万元，亏损同比收窄8.1% [4][12] - 预计2026年实现盈利19百万元，同比增长114.9% [4][12] - 预计2027年归母净利润231百万元，同比增长1118.3% [4][12] - 销售毛利率稳定在92%左右（2025E-2027E） [13] 商业化进展 - 2025年上半年营收3.76亿元，同比增长56.07% [12] - 第二季度营收2.08亿元，同比增长57.04%，环比增长24.08% [12] - 多纳非尼两个适应症均已纳入医保 [12] - 凝血酶于2024年底纳入医保，合作远大在国内推广 [12] - 吉卡昔替尼骨髓纤维化适应症已于2025年5月获批 [12] 研发管线进展 - 吉卡昔替尼斑秃适应症NDA申请已获受理 [12] - 重组人促甲状腺激素诊断用药适应症处于技术审评阶段，合作默克推广 [12] - ZG006单药治疗SCLC的II期临床ORR达62.5%（10mg组）和58.3%（30mg组） [12] - ZG005联合疗法治疗宫颈癌的未确认ORR达82.1%（20mg/kg组）和65.4%（10mg/kg组） [12] 估值与市场表现 - 当前股价109.10元，总市值28,880百万元 [7][12] - 12个月内绝对股价升幅90%，相对指数升幅55% [11] - 市净率24.5倍，每股净资产4.44元 [8] - 基于DCF估值（WACC 7.97%）得出目标价 [12] 行业对比 - 可比公司包括微芯生物、迈威生物等科创板制药企业 [14] - 行业平均2026年PS为17.02倍 [14]

财务表现 - 2025年上半年营业总收入达3.76亿元，较去年同期增加1.35亿元，同比增长56.07% [1] - 归母净利润为-7280.35万元，经营活动现金净流入为-1702.03万元 [1] - 毛利率达89.67%，较上季度提升1.28个百分点 [3] 运营效率 - 总资产周转率为0.13次，较去年同期增加0.04次，同比增长55.60% [3] - 存货周转率为0.22次，较去年同期增加0.08次，同比增长61.05% [3] - ROE为-6.19%，摊薄每股收益为-0.28元 [3] 资本结构 - 资产负债率为60.77% [3] - 前十大股东持股数量1.21亿股，占总股本比例45.74% [3] - 实际控制人盛泽林直接持股18.85%，通过宁波泽奥创业投资间接持股6.23% [3] 股东结构 - 股东总户数为8795户 [3] - 机构投资者包括中欧医疗健康混合基金(3.09%)、广发医疗保健股票基金(1.99%)、工银瑞信前沿医疗股票基金(1.78%)等 [3] - 关联方宁波璟晨投资持股1.48% [3]

基金表现 - 最新净值1.9690元 [1] - 近一周收益率0.66% [1] - 近3个月收益率24.86% [1] - 今年来收益率66.44% [1] 基金概况 - 成立于2022年2月14日 [1] - 基金经理张韡 [1] - 截至2025年6月30日规模10.69亿元 [1] 投资组合 - 股票持仓前十合计占比68.66% [1] - 前十大持仓为恒瑞医药、科伦药业、海思科、百利天恒、新诺威、泽璟制药-U、信立泰、热景生物、益方生物-U、诺诚健华-U [1]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营收3.76亿元，同比增长56.07% [1] - 净利润亏损7280.4万元，较去年同期亏损6653.6万元有所扩大 [1] - 扣非净利润亏损1.02亿元，较去年同期亏损7237万元有所增加 [1] - 销售费用同比大增75.76%至2.11亿元，占营收比例达56% [3] - 市场推广费用达1.21亿元，主要由于新增凝血酶推广服务费及多纳非尼、吉卡昔替尼推广费用增长 [3] - 自2020年上市以来累计亏损约17.2亿元，尚未实现年度盈利 [3] 产品商业化进展 - 多纳非尼片已进入1200余家医院，覆盖2200余家医院及1000余家药房 [1] - 重组人凝血酶累计准入590余家医院，纳入医保后销量显著增长 [1] - 吉卡昔替尼片于2025年5月获批上市，为首个国产治疗骨髓纤维化的一类新药 [1][2] - 吉卡昔替尼治疗重度斑秃的新药上市申请于2025年5月获受理，即将开展临床核查 [2] - 公司新增血液病领域市场、医学和销售人才以推进吉卡昔替尼商业化 [2] 产品管线布局 - 吉卡昔替尼开发适应症涵盖骨髓纤维化、重症斑秃、特应性皮炎、强直性脊柱炎等六大领域 [2] - 吉卡昔替尼同时开发片剂和乳膏剂两种剂型 [2] - 公司现有3个获批上市产品，包括多纳非尼片、重组人凝血酶和吉卡昔替尼片 [1]

核心财务表现 - 公司2025年中报营业总收入3.76亿元，同比增长56.07%，但归母净利润亏损7280.35万元，同比扩大9.42% [1] - 第二季度营业总收入2.08亿元，同比增长57.04%，归母净利润亏损4454.13万元，同比扩大64.74% [1] - 毛利率89.67%，同比下降3.31个百分点，净利率-20.12%，同比改善37.54个百分点 [1] - 三费总额2.36亿元，占营收比重62.8%，同比上升15.17个百分点 [1] - 每股净资产4.45元，同比下降24.91%，每股收益-0.28元，同比下降12.0% [1] 现金流与资产负债变动 - 每股经营性现金流-0.06元，同比下降115.12% [1] - 经营活动现金流净额下降115.12%，主要因凝血酶独家市场推广授权款分期收款差异影响 [11] - 投资活动现金流净额下降275.18%，因未开展银行结构性理财且研发生产中心二期厂房建设投入增加 [11] - 筹资活动现金流净额下降41.59%，因分期支付子公司GENSUN少数股东股权转让款 [11] - 长期借款增长183.42%，因新增并购借款 [9] - 其他非流动资产增长737.57%，因基建工程设备预付款增加 [3] - 应付票据增长72.78%，因银行承兑汇票结算增加 [4] 业务运营与费用分析 - 营业收入增长56.07%，主要因药品销售同比增长 [11] - 营业成本增长121.88%，因销量增长及低毛利率凝血酶产品销售额占比提升 [11] - 销售费用增长75.76%，因市场推广服务费增加 [11] - 管理费用增长46.43%，因美国子公司GENSUN终止员工股权激励支出增加 [11] - 研发费用增长8.47%，因临床研究人员增加及临床前、临床研究费用增长 [11] 产品研发与市场动态 - 自主研发盐酸吉卡昔替尼片（商品名泽普平®）获批上市，为首个国产JK抑制剂类创新药物用于治疗骨髓纤维化 [14] - 6月16日完成泽普平®首单出库，开始向全国医院和药房供药 [14] 机构持仓与市场关注 - 华安基金饶晓鹏加仓公司股份，该基金经理在2024年证星公募基金经理顶投榜排名前十，管理总规模57.23亿元 [12] - 广发医疗保健股票A（基金代码004851）持有527.45万股，为最大持仓基金，但较上期减仓 [13] - 汇添富创新医药混合A（006113）新进十大持仓，持有426.89万股 [13] - 南方中证1000ETF（512100）新进十大持仓，持有170.95万股 [13]

机构持股概况 - 截至2025年8月22日共有189个机构投资者持有公司A股股份合计持股量达9450.62万股占总股本的35.70% [1] - 前十大机构投资者合计持股比例为19.74%较上一季度下降3.08个百分点 [1] - 前十大机构包括宁波泽奥创业投资合伙企业、中欧医疗健康混合型证券投资基金、广发医疗保健股票型证券投资基金等 [1] 公募基金持仓变动 - 本期持股增加的公募基金共40个持股增加占比达2.65%主要涉及中欧医疗健康混合A、长城医药产业精选混合发起式A等产品 [2] - 本期持股减少的公募基金共76个持股减少占比达3.34%主要涉及广发医疗保健股票A、汇添富达欣混合A等产品 [2] - 新披露公募基金共64个包括汇添富创新医药混合A、南方中证1000ETF等产品 [2] - 未再披露公募基金共49个包括广发多因子混合、鹏华医药科技股票A等产品 [2] 社保基金变动 - 本期未再披露的社保基金为广发基金管理有限公司-社保基金四二零组合 [2]

公司财务状况 - 截至2025年6月30日，公司尚未盈利且存在累计未弥补亏损，主要原因为多纳非尼片需持续投入团队扩建和市场拓展费用，重组人凝血酶和盐酸吉卡昔替尼片获批时间短尚在市场准入阶段，其他产品处于上市申请或研发阶段需较大研发投入 [1] - 公司营运资金大部分依赖外部融资，若经营开支超过可获得的外部融资，将对资金状况造成压力，影响产品研发和商业化进度、研发生产设施建设、人才引进及团队稳定 [2] - 公司短期内无法现金分红，对股东投资收益造成不利影响，未来亏损净额取决于药品商业化成功与否、研发项目数量及投入、获批产品商业化成本及收入能力 [2] 产品研发与商业化进展 - 甲苯磺酸多纳非尼片治疗晚期肝癌和放射性碘难治性分化型甲状腺癌、重组人凝血酶均已纳入医保目录，盐酸吉卡昔替尼片已获批上市 [1] - 多纳非尼片仍需持续投入市场拓展费用，重组人凝血酶和盐酸吉卡昔替尼片尚在市场准入阶段，其他产品处于上市申请或研发阶段 [1] - 如后续在研药品未能完成临床试验或未取得监管部门批准、未获市场认可或商业化不及预期，公司可能仍无法盈利，即使未来某些时间段能够盈利，亦可能无法保持持续盈利 [2] 募集资金情况 - 2020年首次公开发行A股股票募集资金总额20.256亿元，扣除发行费用后净额19.082亿元，发行价格每股33.76元，发行数量6000万股 [8] - 2021年向特定对象发行A股股票募集资金总额11.99999955亿元，扣除发行费用后净额11.8193318159亿元，发行价格每股49.00元，发行数量24489795股 [9] - 截至2025年6月30日，累计使用首发募集资金16.7780566385亿元，其中2025年上半年使用6351.682955万元，账户余额1188.276986万元，用于现金管理的闲置资金3.6908966331亿元 [10] - 截至2025年6月30日，累计使用再融资募集资金4.0625213148亿元，其中2025年上半年使用7933.614711万元，账户余额1591.995891万元，用于现金管理的闲置资金7.8073955555亿元 [10] 募集资金使用与管理 - 公司制定《募集资金管理制度》，对募集资金存放、使用及监督做出具体规定，并与保荐机构及银行签订《募集资金专户存储三方监管协议》 [10][11][12][13] - 公司使用部分暂时闲置募集资金进行现金管理，2025年5月16日董事会同意使用不超过4亿元暂时闲置首发募集资金和不超过8.5亿元再融资募集资金购买保本型理财产品或存款类产品 [20] - 截至2025年6月30日，使用暂时闲置首发募集资金进行现金管理余额3.68亿元，垫付存单利息108.966331万元，使用暂时闲置再融资募集资金进行现金管理余额7.8亿元，垫付存单利息73.955555万元 [20] - 2025年4月18日董事会及5月16日股东大会审议通过部分募投项目子项目变更、金额调整及新增子项目，但首次公开发行股票和向特定对象发行A股股票募投项目"新药研发项目"总投资额不变 [24] 募投项目调整与延期 - "新药研发生产中心二期工程建设项目"多次延期，2022年7月延期至2024年12月，2024年10月再次延期至2026年12月，原因为建设进度延迟及投资进程延后 [27] - 营运及发展储备资金截至期末累计投入2457.67万元，较承诺投资总额2434.08万元超出23.59万元，系使用该项目募集资金利息收入 [28] - 公司于2025年8月22日董事会审议通过使用自有资金支付募投项目所需资金并以募集资金等额置换，主要原因为人员薪酬支付需通过公司基本存款账户或一般存款账户办理，且个人所得税、社会保险金、住房公积金需从指定账户统一划扣 [33][34]

募集资金基本情况 - 2020年首次公开发行A股股票募集资金总额为人民币20.256亿元，扣除发行费用后净额为人民币19.082亿元，发行价格为每股人民币33.76元，共计发行6000万股 [1] - 2021年向特定对象发行A股股票募集资金总额为人民币12亿元，扣除发行费用后净额为人民币11.819亿元，发行价格为每股人民币49.00元 [2] 募集资金投资项目 - 2020年IPO募投项目总投资额23.839亿元，实际投入金额19.082亿元 [2] - 2021年定向增发募投项目总投资额12.311亿元，实际投入金额11.819亿元 [3] 资金置换原因 - 募投项目人员薪酬支付需通过公司基本存款账户办理，不符合募集资金专户直接支付要求 [4] - 个人所得税、社保及住房公积金需从指定账户统一划扣，无法通过多个专户分别扣缴 [4] 操作流程 - 财务部门使用自有资金先行支付募投项目款项，经审批后在6个月内从募集资金专户等额划转至自有账户 [5] - 建立专项台账登记资金划转信息，确保资金专款专用并定期向保荐机构报备 [5] 实施影响 - 该操作优化了款项支付方式，提高资金使用效率和项目实施效率，不影响募投项目正常实施 [5][6] - 未改变募集资金投向，符合证监会及交易所监管规定 [5][6] 审议程序 - 公司于2025年8月22日召开董事会会议审议通过该资金置换方案，在董事会审批权限内无需提交股东大会 [5]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入3.757亿元，同比增长56.07% [3][16] - 归属于上市公司股东的净亏损7280万元，亏损同比扩大9.42% [3][18] - 扣除非经常性损益的净亏损1.026亿元，亏损同比扩大41.85% [3][18] - 经营活动产生的现金流量净额-1702万元，同比由正转负减少1.3亿元 [3][29] 盈利能力指标 - 加权平均净资产收益率-5.98%，同比下降1.82个百分点 [27] - 投入资本回报率-3.98%，同比下降0.23个百分点 [27] - 毛利率93.06%，维持较高水平 [22] - 净利率-19.38%，处于亏损状态 [23] 资产负债结构 - 货币资金较上年末减少1.68%，占总资产比重下降1.08个百分点 [41] - 应收票据及应收账款较上年末增加22.12%，占总资产比重上升1.07个百分点 [41] - 长期借款较上年末增加183.42%，占总资产比重上升2.72个百分点 [44] - 资产负债率58.03%，处于行业较高水平 [46] 营运能力指标 - 总资产周转率0.48次，资产运营效率保持稳定 [35] - 固定资产周转率3.72次，固定资产利用效率较高 [37] - 应收账款周转率4.36次，应收账款回收速度良好 [37] 现金流状况 - 经营活动现金流净额-1702万元 [29] - 投资活动现金流净额-6234万元 [29] - 筹资活动现金流净额2591万元 [29] - 自由现金流-6.79亿元，现金流压力较大 [33] 估值水平 - 市盈率(TTM)-200.42倍，因亏损无实际估值意义 [3][56] - 市净率(LF)24.54倍，估值水平较高 [3] - 市销率(TTM)43.24倍，反映市场对成长性的高预期 [3] 业务构成 - 主营业务为甲苯磺酸多纳非尼片、重组人凝血酶等药品 [12] - 药品业务收入占比99.85%，业务高度集中 [21] 股东结构 - 前十大流通股东中新进汇添富创新医药、宁波璟晨投资、富国精准医疗等机构投资者 [52] - 中欧医疗健康混合型基金持股比例增加1.015个百分点至3.085% [53] - 实际控制人盛泽林持股18.8549%保持稳定 [53]

公司财务安排 - 公司于2025年8月22日召开第三届董事会第二次会议审议通过关于使用自有资金支付募投项目所需资金并以募集资金等额置换的议案 [1] - 公司在募投项目实施期间可根据实际情况先行使用自有资金支付所需资金并在履行内部审批程序后以募集资金进行等额置换 [1] - 等额置换资金视同募投项目已使用资金 [1]