公司业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入69.50亿元、净利润22.29亿元，在白酒行业深度调整期展现业务韧性[1] 市场策略 - 江苏省内通过乡镇精耕深化渠道渗透，电商渠道年轻化运营与场景化营销呈现增长势头[2] - 省外落地六聚焦策略攻坚重点板块，国缘品牌省外占有率显著提升，启动四级市场体系建设[2] - 国缘系列通过多样化活动强化高端形象，今世缘品牌聚焦喜宴亲情场景，高沟品牌复兴取得新进展[2] - 升级经销商管理体系，成立客户关系管理部，构建敏捷型生态化作战支撑体系[2] 运营管理 - 对年度关键项目明确进度条与责任清单，实现常态化督察与节点管控[3] - 质量管理强化供方管理、打造标杆班组，贯穿生产全流程[3] - 深化3333战略人才工程，落地高层次人才深造计划，获全国劳动模范等荣誉[3] - 加速智改数转成果应用，完成生产车间智能化改造[3] - 获中证ESG AAA最高评价、万得ESG AA级认证，MSCI和晨星评级居行业中上水平[3] 产能与技术创新 - 原酒生产规模稳定增长，优质酒率提升，2万吨清雅酱香车间即将全面投产使原酒产能达8万吨[4] - 率先应用全流程智能化制曲技术提升生产效率与品质稳定性[4] - 陶坛库容达20万吨为品质提升奠定基础[4] - 光伏发电项目全面运行，零碳工厂建设加快[4]

市场整体表现 - 上证综指收于3884.87点，位于半年线之上，单日涨幅0.03% [1] - A股总成交额达21403.55亿元 [1] - 当日共47只A股价格突破半年线技术指标 [1] 高乖离率个股表现 - 豪声电子（838701）乖离率12.03%，涨幅14.32%，换手率7.33% [1] - 森麒麟（002984）乖离率4.06%，涨幅5.90%，换手率6.52% [1] - 曙光股份（600303）乖离率3.72%，涨幅5.15%，换手率10.89% [1] - 正丹股份（300641）乖离率3.70%，涨幅5.11%，换手率7.41% [1] 中等乖离率个股特征 - 天邦食品（002124）乖离率2.74%，涨幅3.30% [1] - *ST海源（002529）乖离率2.53%，涨幅5.06% [1] - *ST万方（000638）乖离率2.42%，涨幅4.95% [1] - 贵广网络（600996）乖离率1.94%，涨幅1.95% [1] 低乖离率突破个股 - 浙江新能、伟星股份、维维股份等个股刚站上半年线 [1] - ST易购（002024）乖离率0.92%，涨幅1.55% [2] - 老板电器（002508）乖离率0.91%，涨幅1.45% [2] - 公牛集团（603195）乖离率0.81%，涨幅2.00% [2]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [1][8] 核心观点 - 公司主动控制节奏进行理性出清 为后续发展减轻包袱 [1][8] - V系列持续培育 对开和四开大单品优势明显 淡雅持续导入 长期增长空间可期 [8] - 尽管短期业绩承压 但轻装前进后有望迎来改善 [8] 财务表现 - 1H25实现营收70亿元 同比下滑4.8% 归母净利22.3亿元 同比下滑9.5% [5] - 2Q25实现营收19亿元 同比大幅下滑29.7% 归母净利5.8亿元 同比下滑37.1% [5] - 2Q25毛利率72.8% 同比下降0.2个百分点 [8] - 2Q25销售费用率19.0% 同比上升6.8个百分点 管理费用率5.6% 同比上升1.7个百分点 [8] - 2Q25归母净利率31.6% 同比下降3.7个百分点 [8] - 截至2Q25合同负债6.0亿元 同比减少0.3亿元 环比增加0.6亿元 [8] 分产品表现 - 2Q25特A+类收入11.4亿元 同比下滑32% [8] - 2Q25特A类收入5.8亿元 同比下滑28% [8] - 2Q25A类收入0.5亿元 同比下滑40% [8] - 2Q25B类收入0.2亿元 同比下滑13% [8] - 2Q25C+D类收入0.1亿元 同比下滑42% [8] 分区域表现 - 2Q25淮安地区收入3.1亿元 同比下滑30% [8] - 2Q25南京地区收入4.3亿元 同比下滑34% [8] - 2Q25苏南地区收入2.1亿元 同比下滑39% [8] - 2Q25苏中地区收入4.0亿元 同比下滑19% [8] - 2Q25盐城地区收入1.8亿元 同比下滑39% [8] - 2Q25淮海地区收入0.9亿元 同比下滑45% [8] - 2Q25省外地区收入1.9亿元 同比下滑18% [8] 财务预测 - 预计2025年营收105.52亿元 同比下滑8.6% [7] - 预计2025年归母净利30.38亿元 同比下滑11.0% [7] - 预计2026年营收110.88亿元 同比增长5.1% [7] - 预计2026年归母净利32.06亿元 同比增长5.5% [7] - 预计2027年营收119.88亿元 同比增长8.1% [7] - 预计2027年归母净利34.87亿元 同比增长8.7% [7] - 2025-2027年毛利率预计稳定在74.7% [7] - 2025-2027年净利率预计维持在28.8%-29.1% [7]

财务表现 - 25Q2收入18.5亿元同比下降29.7% 归母净利润5.8亿元同比下降37.1% [1] - 25H1总收入69.5亿元同比下降4.8% 归母净利润22.3亿元同比下降9.5% [1] - 单季度经营净现金流转负至-3.52亿元 现金回款20.2亿元同比下降19.0% [1] 产品结构 - 特A+类产品25H1收入43.1亿元同比下降7% 单Q2同比下降32% [2] - 特A类产品25H1收入22.3亿元同比增长1% 单Q2同比下降28% [2] - 四开产品表现相对稳健 淡雅表现较好 对开产品略承压 [2] 区域表现 - 25Q2省内收入16.1亿元同比下降32% 省外收入1.9亿元同比下降18% [2] - 淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海区域单Q2收入同比变化分别为-30%/-34%/-39%/-19%/-39%/-45% [2] - 苏中区域延续品牌势能且市场份额提升 [2] 盈利能力 - 25Q2毛利率72.8%同比下降0.2个百分点 [3] - 销售费用率19.0%同比上升6.8个百分点 管理费用率5.6%同比上升1.7个百分点 [3] - 净利率31.6%同比下降3.7个百分点 毛销差下降7.0个百分点 [3] 渠道发展 - 期末合同负债6.0亿元较去年同期略降 [1] - 经销商总数1299家 上半年净增加71家 其中国内增加33家 省外增加38家 [2] - 省内拓展部分团购商 省外市场持续开拓 [2]

核心观点 - 江苏酒企今世缘作为苏超赞助商获得巨大品牌曝光 但第二季度业绩出现两位数下滑 反映区域酒企面临名酒挤压和市场挑战的困境 [2][3] 财务表现 - 2025年上半年营业收入69.5亿元同比下降4.8% 归母净利润22.3亿元同比下降9.5% [2] - 第二季度营收18.5亿元同比下降29.7% 净利润5.9亿元同比下降37.1% 对比上年同期分别为增长21.5%和16.9% [2] - 300元以上价格带产品收入43.1亿元同比下降7.4% 100-300元价格带产品收入22.3亿元微增0.7% 其他价格带产品均下滑 [2] 区域市场表现 - 江苏省内收入62.5亿元同比下降6.1% 主要市场淮安下降4.3% 南京下降7.9% 苏中地区下降0.2% [3] - 公司称业绩变化主要受行业整体低迷影响 苏超曝光度提升不直接带动销量 [3] 行业环境 - 五月下旬以来消费环境出现较大变化 高端产品扫码率明显下降 价格带越高受影响越显著 [3] - 六月七月终端动销增速环比四月五月下滑 受政策因素和季节性影响 2025年下滑幅度大于2024年 [3] - 多数酒企第二季度明显下滑 区域酒企尤为突出：酒鬼酒营收下滑56.6% 口子窖下滑48.5% 迎驾贡酒下滑24.1% [3] 竞争格局 - 一线名酒上半年市场价格持续走低 如茅台1935市价跌至600多元 进一步挤压区域酒企市场空间 [4]

核心观点 - 行业竞争加剧导致区域酒企面临严峻挑战 名酒价格下探进一步挤压区域酒企生存空间 [1][2][3] - 今世缘第二季度业绩显著下滑 单季营收同比下降29.7% 净利润同比下降37.1% [2] - 体育营销未能有效转化销量 品牌曝光度提升与销售表现形成反差 [2][3] 财务表现 - 2025年上半年营业收入69.5亿元同比下降4.8% 归母净利润22.3亿元同比下降9.5% [2] - 第二季度单季营收18.5亿元同比下降29.7% 净利润5.9亿元同比下降37.1% [2] - 高端产品（300元以上价格带）收入43.1亿元同比下降7.4% 中端产品（100-300元）收入22.3亿元微增0.7% [2] 区域市场表现 - 江苏省内市场收入62.5亿元同比下降6.1% [2] - 核心区域淮安大区下滑4.3% 南京大区下滑7.9% 苏中大区下滑0.2% [2] 行业环境 - 多家区域酒企第二季度业绩显著下滑 酒鬼酒营收下滑56.6% 口子窖下滑48.5% 迎驾贡酒下滑24.1% [3] - 茅台1935市价跌至600多元 一线名酒价格下探直接冲击区域酒企价格体系 [3] - 高端产品扫码率明显下降 价格带越高受影响越显著 [3] 营销效果 - 江苏城市足球联赛（苏超）赞助带来全国性品牌曝光 [1][2] - 公司明确表示体育营销提升品牌曝光度但不直接带动销量 [3] - 五月下旬起消费环境出现较大变化 终端动销增速环比下滑 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年总营收69.5亿元，同比下降4.8%，归母净利润22.3亿元，同比下降9.5%，扣非净利润22.2亿元，同比下降9.1% [1] - 2025年第二季度总营收18.5亿元，同比下降29.7%，归母净利润5.8亿元，同比下降37.1%，扣非净利润5.8亿元，同比下降36.5% [1] - 2025年上半年销售回款67亿元，同比增长8%，经营性净现金流11亿元，同比下降14% [2] 产品结构分析 - 特A类及以上产品收入占总营收比重达95.1%，同比提升0.4个百分点 [2] - 特A+类收入同比下降7.4%，特A类收入同比增长0.7%，其他类收入同比下降12.6% [2] - 第二季度特A+类收入同比下降32.1%，特A类收入同比下降28.1%，其他类收入同比下降34.4% [2] - 大众价位代表产品淡雅系列预计实现稳健增长，核心大单品开系列略有下滑，其中国缘V系高线次高端产品承压 [2] 区域市场表现 - 省内营收同比下降6.1%，省外营收同比增长4.8% [2] - 第二季度省内营收同比下降32.2%，省外营收同比下降17.8% [2] - 省内通过分品系、区域专项提升实现精耕，省外通过周边化、板块化举措落实扩张战略 [1][2] 盈利能力变化 - 2025年上半年毛利率73.4%，同比下降0.4个百分点，第二季度毛利率72.8%，同比下降0.2个百分点 [2] - 销售费用率同比上升1.4个百分点至14.8%，第二季度同比上升6.8个百分点至19.0% [2] - 管理费用率同比上升0.2个百分点至3.0%，第二季度同比上升1.7个百分点至5.6% [2] - 归母净利率同比下降1.6个百分点至32.1%，第二季度同比下降3.7个百分点至31.6% [2] 财务健康指标 - 第二季度末合同负债加其他流动负债合计6.8亿元，同比减少0.3亿元，环比增加0.7亿元 [2] - 公司维持"买入"评级，基于省内市占率提升和省外"三聚焦"战略增长空间 [1][3] 业绩展望 - 下调2025-2027年营收预测至110.7亿元、116.4亿元、123.9亿元，同比变化-4.1%、+5.1%、+6.4% [3] - 预计2025-2027年EPS为2.47元、2.56元、2.70元 [3] - 给予2025年22倍PE估值，目标价54.12元，维持"买入"评级 [3]

市场整体表现 - 上证综指收于3888.00点，涨幅0.11%，位于半年线之上 [1] - A股总成交额达16993.57亿元 [1] - 共计46只A股价格突破半年线 [1] 高乖离率个股表现 - 曙光股份（600303）乖离率4.78%，最新价3.92元，半年线3.74元，涨幅6.23% [1] - 正丹股份（300641）乖离率4.68%，最新价25.54元，半年线24.40元，涨幅6.11% [1] - 东百集团（600693）乖离率2.88%，最新价6.45元，半年线6.27元，涨幅3.53% [1] - 天邦食品（002124）乖离率2.74%，最新价3.13元，半年线3.05元，涨幅3.30% [1] - *ST海源（002529）乖离率2.53%，最新价6.85元，半年线6.68元，涨幅5.06% [1] 中等乖离率个股表现 - 森麒麟（002984）乖离率2.43%，最新价20.48元，半年线20.00元，涨幅4.22% [1] - *ST万方（000638）乖离率2.42%，最新价4.66元，半年线4.55元，涨幅4.95% [1] - 许昌智能（831396）乖离率2.21%，最新价12.04元，半年线11.78元，涨幅3.53% [1] - *ST美谷（000615）乖离率1.62%，最新价3.34元，半年线3.29元，涨幅3.73% [1] - 新乡化纤（000949）乖离率1.44%，最新价4.15元，半年线4.09元，涨幅1.72% [1] 低乖离率个股表现 - 思创医惠（300078）乖离率1.25%，最新价3.80元，半年线3.75元，涨幅2.98% [1] - 智慧农业（000816）乖离率1.13%，最新价3.27元，半年线3.23元，涨幅1.24% [1] - 公牛集团（603195）乖离率1.13%，最新价49.66元，半年线49.10元，涨幅2.33% [1] - 今世缘（603369）乖离率1.13%，最新价44.89元，半年线44.39元，涨幅1.33% [1] - 伟星股份（002003）乖离率1.04%，最新价11.43元，半年线11.31元，涨幅2.24% [1] 微幅突破半年线个股 - 老板电器（002508）乖离率0.95%，最新价20.30元，半年线20.11元，涨幅1.50% [1] - ST易购（002024）乖离率0.92%，最新价1.96元，半年线1.94元，涨幅1.55% [1] - 贵广网络（600996）乖离率0.91%，最新价8.78元，半年线8.70元，涨幅0.92% [1] - *ST返利（600228）乖离率0.88%，最新价4.61元，半年线4.57元，涨幅1.32% [1] - *ST星农（603789）乖离率0.82%，最新价6.07元，半年线6.02元，涨幅1.85% [2]

投资评级 - 报告对今世缘维持"强推"评级 目标价75元 对应2025年32倍市盈率 [2][7] 核心观点 - 公司2025年第二季度主动进行报表出清 收入利润下滑幅度高于渠道实际表现 为来年轻装上阵做准备 [7] - 经营保持稳健风格 通过乡镇精耕深化渠道渗透和省外重点板块攻坚推动市场份额提升 [7] - 当前估值体系下公司竞争优势持续 省内份额有望提升 维持强推评级 [7] 财务表现 - 2025年上半年营收69.5亿元 同比下降4.8% 归母净利润22.3亿元 同比下降9.5% [2] - 单Q2营收18.5亿元 同比下降29.7% 归母净利润5.8亿元 同比下降37.1% [2] - 单Q2回款20.2亿元 同比下降18.9% 经营现金流净额-3.5亿元 合同负债6.0亿元 环比增加0.6亿元 [2] - 预测2025年营收101.12亿元 同比下降12.4% 归母净利润28.85亿元 同比下降15.5% [3] - 预测2026-2027年营收逐步恢复增长 分别达105.65亿元和115.51亿元 [3] 业务分析 - 分产品看 Q2特A+类收入11.4亿元 同比下降32.1% 特A类收入5.8亿元 同比下降28.1% [7] - V系产品上半年降幅较大 四开控量挺价表现相对较好 对开、淡雅、单开周转较快 [7] - 分区域看 Q2省内收入同比下降32.2% 其中南京、盐城、苏南地区受竞争加剧影响下滑幅度较大 [7] - 省外上半年收入同比增长4.8% Q2同比下降17.8% 表现好于省内 [7] - 经销商数量较Q1末新增32家 省内净增10家 省外新增22家 [7] 盈利能力 - 单Q2毛利率72.8% 同比下降0.2个百分点 [7] - 销售费用率19.0% 同比增加6.8个百分点 因加强营销宣传与促销费用支持 [7] - 管理费用率5.7% 同比增加1.7个百分点 因上年度职工奖金在本季度确认 [7] - 归母净利率31.6% 同比下降3.7个百分点 [7] - 预测2025-2027年毛利率保持74.7%-75.5%区间 净利率28.5%-29.5% [12] 估值指标 - 当前股价44.30元 总市值552.33亿元 每股净资产12.98元 [4] - 预测2025年市盈率19倍 2026年18倍 2027年16倍 [3] - 预测2025年市净率3.2倍 2026年2.9倍 2027年2.6倍 [3]

财务表现 - 2025年中报营业总收入69.51亿元，同比下降4.84%（减少3.53亿元），同业排名第3 [1] - 归母净利润22.29亿元，同比下降9.46%（减少2.33亿元），同业排名第3 [1] - 经营活动现金净流入10.75亿元，同比下降13.75%（减少1.71亿元），同业排名第2 [1] 盈利能力指标 - 毛利率73.41%，环比下降0.22个百分点，同比下降0.38个百分点，同业排名第4 [3] - ROE为13.77%，同比下降3.20个百分点，同业排名第2 [3] - 摊薄每股收益1.79元，同比下降9.46%（减少0.19元），同业排名第3 [3] 资产运营效率 - 总资产周转率0.29次，同比下降16.52%（减少0.06次），同业排名第3 [3] - 存货周转率0.33次，同比下降17.94%（减少0.07次），同业排名第2 [3] - 资产负债率33.41%，环比上升1.46个百分点，同比上升2.69个百分点，同业排名第8 [3] 股权结构 - 股东总户数6.31万户，前十大股东持股比例合计69.68%（8.69亿股） [3] - 今世缘集团有限公司为第一大股东，持股比例45.71% [3] - 机构投资者包括招商中证白酒指数分级基金（持股4.95%）和香港中央结算有限公司（持股2.75%） [3]