应流股份电话会议纪要关键要点 涉及的行业与公司 * 纪要涉及的公司为应流股份，其业务主要聚焦于高端装备制造、航空航天（两机）及核能领域 [4] * 相关行业包括航空发动机、燃气轮机、核电设备、低空经济（直升机与通航）以及数据中心能源供应 [2][9][19] 核心观点与论据 **业务板块与财务表现** * 公司2024年调整收入拆分方式，形成三大业务板块：高温合金及精密铸钢产品、新型材料与装备、核电及其他中大型铸件，以使业务结构更清晰 [2][5] * 两机业务（航空发动机和燃气轮机）是重要增长引擎，2024年营收达9.5亿元，占总营收37.8%，毛利率超过40% [2][8] * 低空经济业务（应流航空）目前处于亏损，2024年收入不到4000万元，预计2025年收入达1亿元，2026年进一步增长 [3][19] * 公司提出“百亿应流”目标，计划未来五年实现100亿收入，其中传统业务15亿、核能核电10亿、两机业务50亿、低空经济25亿，净利率目标提升至18% [23] **市场机遇与驱动因素** * 数据中心用电量激增推动燃气轮机需求，预计用电量将从2025年的860T瓦时增长至2035年的1587T瓦时（彭博预测可能达1960T瓦时） [9] * 北美燃气轮机装机量预计从2024年的近零增长至2025年的1.6吉瓦，并进一步在2028年达到10.6吉瓦，增长约7-8倍 [10] * 全球燃气轮机市场由西门子、GE和三菱主导，占据80%以上市场份额 [11] * 国内核电项目自2019年重新核准，设备投资每年约500-675亿元，为公司订单提供稳定性 [16] * 中国军用飞机列装数量远低于美国，发展潜力巨大，成为两机业务关键增长点 [20] **技术与产业链布局** * 公司实现产业链延伸，从铸造扩展至涵盖高温合金母合金、热处理、热等静压、机械加工等上中下游全环节 [7] * 专注于特种工况、高难度、高附加值领域，提升技术壁垒和毛利率 [7] * 在低空经济领域进行全产业链布局，包括涡轴发动机（核心零部件自制率40%-70%）、直升机技术和通航机场 [19] * 国内重型燃气轮机处于0~1突破阶段，若突破将为国产零部件厂商带来利好 [13] **竞争格局与客户关系** * 全球燃气轮机市场头部集中，西门子、GE、三菱及埃塞俄比亚控制全球90%市场 [11] * 公司与西门子、GE、罗尔斯·罗伊斯、贝克休斯等国际顶尖客户建立合作 [4][20] * 相较于全球龙头PCC，公司渗透率低但提升空间大，主要依靠内生增长，目前聚焦熔模铸造领域 [17] * 公司是贝克休斯小功率燃气轮机（如Nova LT 16型号，功率17.5兆瓦）的核心供应商之一 [12][20] 其他重要内容 **风险与挑战** * 疫情影响导致航空发动机需求下滑，以LEAP发动机为例，2020年出货量较2019年的约1700台腰斩，至2024年恢复至1900多台 [14] * 疫情导致高温合金铸件供应紧张，劳动力市场萎缩，例如美国豪迈特和PCC员工人数从疫情前3万多人降至约14000人 [14] * 西门子全球每年采购高温合金铸件约160亿元，公司当前订单仅1亿元，占比不到1%，显示供应链挑战与巨大提升空间并存 [20] **具体业务进展** * 核电业务中，公司还涉及中子吸收材料、复合屏蔽材料等合金材料，应用于先进核能、核动力船舶及核医学领域 [16] * 应流航空开发300、400、500马力涡轴发动机，覆盖200千瓦到400千瓦功率段，并与北理工合作开发混合动力技术 [19] * 公司无人直升机负载能力为200至600公斤，未来将开发1至3吨负载机型；载人飞机正在欧洲取证，预计2026年获适航证 [19]

文章核心观点 - 核电产业链迎来关键突破，新建项目全面启动、上游资源保障强化、前沿技术加速布局，行业进入全面发展新阶段 [1] 国内新建项目进展 - 山东招远核电项目1号机组完成核岛第一罐混凝土浇筑，一期工程建设全面启动 [1] - 浙江三澳核电项目3号机组开始核岛第一罐混凝土浇筑，二期工程建设序幕全面拉开 [1] 项目核准与投资 - 国内已连续四年每年核准10台及以上核电机组，保持常态化审批节奏 [3] - 以单台国产百万千瓦三代核电机组约200亿元投资估算，今年4月新核准的10台机组投资总额超2000亿元 [3] - “十四五”期间新核准建设核电机组46台、新增装机5450万千瓦，运行装机容量和年发电量均增长约30% [3] - 2025年1~9月国内核电投资完成额990.9亿元，同比增长23.3% [3] 上游资源保障 - 中国铀业股份有限公司迎来首发上市申购，IPO拟募集41.10亿元 [1][4] - 中国铀业手握6宗铀矿探矿权与19宗采矿权，下属罗辛铀矿为全球第六大天然铀矿山 [4] - 中长期天然铀市场供需偏紧格局进一步强化，预计长期价格保持缓慢上行态势 [4] 行业规模与全球地位 - 截至今年10月，国内在运核电机组达59台，总装机容量为6248万千瓦；核准在建机组53台，装机容量达6293万千瓦，总装机规模突破1.25亿千瓦，连续保持世界第一 [5] - 国内核电装机占比仅2%，发电量占比约5%，与欧盟、美国、法国的25%、20%、70%相比有较大差距 [5] - “华龙一号”已成功落地巴基斯坦，并与沙特、阿根廷、巴西等20多个国家和地区形成核电项目合作意向 [5] 技术前沿进展 - 全球首座第四代核电站华能石岛湾高温气冷堆核电站商业示范工程投产 [6] - 2兆瓦液态燃料钍基熔盐实验堆首次实现钍铀核燃料转换，初步证明利用钍资源的技术可行性 [7] - 紧凑型聚变能实验装置BEST研究计划面向全球发布，10多个国家的聚变科学家共同签署《合肥聚变宣言》 [2][7] - BEST项目于25年3月完成首块顶板顺利浇筑，公布多项招标公告 [7]

文章核心观点 - 中东地区天然气产业正迎来高景气周期，沙特和卡塔尔计划大幅提升天然气产量，内需与出口共振将驱动全产业链投资增长 [1] - 天然气产业链从“开采-处理-储运-应用”各环节均存在投资机会，涉及EPC工程及多种核心设备 [2] - 报告建议关注在相关领域渠道布局完善、产能存在短缺环节的受益公司 [3] 中东天然气供需前景 - **产量大幅提升计划**：沙特和卡塔尔计划到2030年将天然气产量分别提升60%和44%，Jafurah、North field等大型气田正在开发中 [1] - **内需结构强劲**：中东天然气下游80%供给区域经济内需，20%用于净出口 [1] 内需中45%用于发电（中东七成电力来自天然气发电），其余用于工业、氢能等 [1] - **经济增长拉动需求**：中东核心国家未来几年经济增长有望保持在3%以上，非石油产业和基础设施投资建设将提升电力需求，进而拉动天然气需求 [1] - **出口市场潜力巨大**：中东天然气主要出口亚太地区，该地区2030年天然气年需求量预计达到1186bcm，相比2023年增长32%，其中中国和印度需求预计分别增长47%和60% [1] 亚太地区81%的天然气进口以LNG形式进行 [1] - **卡塔尔扩产动力**：LNG出口是卡塔尔经济命脉，其拥有全球最低的LNG生产成本，正在大幅扩张产量和液化产能 [1] 产业链投资机会分析 - **EPC工程市场高增长**：2024年中东&北非石油天然气、化工项目合同金额达1012亿美元，相对2022年提升112% [2] 中资企业2024年在中东能源项目承包金额同比增长116.7% [2] 市场目前主要由头部油服公司占据，国产厂商提升空间大 [2] - **天然气压缩机需求旺盛**：1亿立方米/年的天然气压缩量需要价值1731.6万元人民币的压缩机组 [2] 海外头部成撬商如Enerflex的ES板块2024年收入达12.4亿美元，国产厂商包括杰瑞股份等 [2] - **阀门行业持续成长**：全球阀门市场2025-2033年复合年增长率预计为6%，其中油气市场占比约14% [2] 全球竞争格局分散，龙头艾默生市占率仅6.8%，国产厂商正逐步渗透高端市场 [2] - **深冷装置市场空间广阔**：预计2026年天然气液化领域深冷工艺系统海外市场空间约为50亿美元 [2] 全球龙头查特工业热交换部门2024年末在手订单达到当年收入的2倍，2025年第三季度该部门经营利润率同比增长9.8个百分点 [2] - **燃气轮机需求增加**：全球龙头西门子能源、GEV等与沙特签署大量燃气轮机供货协议，在EMEA地区收入明显提升，国产供应链企业正加紧开拓中东市场 [2] 相关公司关注建议 - 报告建议关注在中东天然气产业链中渠道布局完善、产能存在短缺环节的受益公司，具体提及杰瑞股份、中泰股份、应流股份 [3]

通用设备板块整体表现 - 12月1日通用设备板块较上一交易日上涨0.69% [1] - 当日上证指数报收于3914.01点，上涨0.65% [1] - 当日深证成指报收于13146.72点，上涨1.25% [1] 领涨个股表现 - 优机股份领涨板块，收盘价24.11元，涨幅达11.98%，成交额1.06亿元 [1] - 冰山冷热涨幅10.08%，收盘价6.77元，成交额4.37亿元 [1] - 重暑股份涨幅7.00%，收盘价38.36元，成交额2.63亿元 [1] - 山东威达涨幅6.85%，收盘价14.98元，成交额3.69亿元 [1] - 四方达涨幅5.94%，收盘价16.05元，成交额9.70亿元 [1] - 新莱应材涨幅5.44%，收盘价54.83元，成交额14.82亿元 [1] 领跌个股表现 - 禾信仪器跌幅6.03%，收盘价109.50元，成交额2.32亿元 [2] - 永和智控跌幅4.18%，收盘价6.65元，成交额4.48亿元 [2] - 思林杰跌幅4.05%，收盘价65.42元，成交额1.05亿元 [2] - 应流股份跌幅3.95%，收盘价35.99元，成交额6.47亿元 [2] - 海鸥股份跌幅3.84%，收盘价12.03元，成交额1.99亿元 [2] 板块资金流向 - 通用设备板块主力资金净流出3.37亿元 [2] - 板块游资资金净流入1.18亿元 [2] - 板块散户资金净流入2.19亿元 [2] 个股资金流入 - 冰山冷热主力净流入1.22亿元，主力净占比27.97% [3] - 新莱应材主力净流入1.17亿元，主力净占比7.92% [3] - 安培龙主力净流入7958.30万元，主力净占比8.55% [3] - 五洲新春主力净流入6330.18万元，主力净占比6.02% [3] - 永和智控主力净流入4944.01万元，主力净占比11.03% [3]

行情回顾 - 上周（2025年11月24日至11月28日）5个交易日，SW机械设备指数上涨3.91%，在申万31个一级行业中排名第7，同期沪深300指数上涨1.64% [1] - 2025年年初至今，SW机械设备指数上涨30.48%，在申万31个一级行业中排名第6，同期沪深300指数上涨15.04% [1] 核心观点：AI催化燃气轮机与涡轮叶片 - AI发展推动全球大型数据中心数量高速增长，导致电力需求高增 [2] - 燃气轮机发电凭借项目建设速度快、发电稳定、成本低等优势，有望成为AI数据中心供电的重要方案 [2] - 预计2025-2028年，美国数据中心总功耗将从8.9GW提升到111.3GW，按照燃机占比46%-52%的假设，对应燃机需求为4.1GW-57.9GW，2026-2028年增速分别为219%、135%、88% [2] - 涡轮叶片是燃气轮机核心零部件，价值量大、壁垒高，全球产能严重不足 [2] - 应流股份是国内叶片龙头，已为西门子能源F级燃机稳定供应叶片，并承担其H级燃气轮机叶片的开发工作 [2] - 2025年上半年，公司与贝克休斯合作更加紧密，锁定了多款燃机叶片的未来订单，在工业燃机领域保持优势 [2] 人形机器人商业化进展 - 优必选近期连获两笔亿元订单：11月28日中标1.43亿元的江西九江市人形机器人数据采集与训练中心项目，11月21日中标2.64亿元的广西防城港相关项目，两笔订单均以Walker S2机器人为主 [3] - 至此，优必选2025年Walker系列订单总额达13亿元 [3] - Walker S2已启动量产，首批数百台已投入产业一线 [3] - 从国内节奏看，2026年将为人形机器人交付及商用元年，随着宇树科技IPO辅导完成以及特斯拉明年量产，机器人产业将迎来奇点时刻 [3] - 建议关注预期差较大的恒立液压、双环传动等公司 [3] 核聚变项目招标动态 - 11月，合肥BEST聚变项目进行多项系统招标，包括低温系统（7.3亿元）、离子回旋加热波源系统（1.7亿元）、电子回旋管（4.4亿元）、磁体电源系统（1.9亿元）、屏蔽包层（2亿元） [3] - 据不完全统计，11月BEST招标规模至少20亿元以上 [3] - 随着合肥BEST项目建设进入关键期，看好BEST聚变项目招标加速 [3] 细分行业景气指标 - 通用机械：持续承压 [3] - 工程机械：加速向上 [3] - 船舶：下行趋缓 [3] - 油服设备：底部企稳 [3] - 铁路装备：稳健向上 [3] - 燃气轮机：稳健向上 [3]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”（维持）[1] 报告核心观点 - 可控核聚变在顶层规划中首次列入未来产业，行业资本开支已进入上行周期，预计未来3~5年是核聚变项目投招标的高峰时期，国内主要核聚变项目预计总投入达到1465亿元[7] - 可控核聚变或成终极能源，有望重构全球能源体系，国内外资本开支提速将带动产业链订单放量[7] - 核聚变行业在资本开支、产业融资及科技创新等层面不断取得突破[1] 行业进展与技术研发 - **顶层规划**：11月24日，中国科学院燃烧等离子体国际科学计划在合肥正式启动，紧凑型聚变能实验装置BEST的研究计划同步面向全球发布，旨在强化我国超导托卡马克大科学团队优势并凝聚全球科学家力量[1][8] - **项目进展**：11月25日，国际热核聚变实验堆（ITER）项目完成第五个真空室扇段的吊装作业，若保持当前节奏，ITER有望在2027年如期完成全部九个扇段的安装[1][9] - **技术研发**：11月26日，美国初创企业Maritime Fusion计划开发船载聚变反应堆，成为全球首家研究将托卡马克装置安装在船上的公司，其首座示范电厂“Yinsen”预计成本约11亿美元，其中超导磁体占比40%[2][15] - **公司层面**：安泰科技中标7000万元BEST聚变装置偏滤器靶板及集成项目，并完成价值3000万元EAST新型上偏滤器靶板项目的验收交付，显示其在偏滤器环节的技术优势[2][16] 核聚变招标进展 - **新增招标**：11月下半月（11/16~11/28）中科院合肥等离子体物理研究所及聚变新能安徽合计招标总额2.58亿元，其中磁体电源储能系统（预算8100万元）和ITER级Nb3Sn超导线（预算7500万元）为金额超5000万的主要项目[7][18] - **新增中标**：11月下半月BEST偏滤器靶板及集成采购公布中标结果，01包（预算8166万元）由安泰科技中标，02包（预算5444万元）由淮南新能源研究中心和合肥聚能电物理高技术开发有限公司联合体中标[7][23] - **年度招标汇总**：2025年1月1日至11月28日，BEST项目招标数量达29个，招标预算金额达6.70亿元，远超EAST（0.20亿元）和CRAFT（0.77亿元）项目[25] - **招标加速趋势**：2025年11月单月招标金额已达22.33亿元，显著超过前三季度（Q1: 4.48亿元、Q2: 4.40亿元、Q3: 8.72亿元）的招标金额总和[30] 市场行情复盘 - **半月行情（11/16~11/28）**：涨幅前五分别为爱科赛博（18%）、斯瑞新材（15%）、永鼎股份（12%）、精达股份（3%）、四创电子（2%）；跌幅前五分别为中核科技（-10%）、联创光电（-9%）、中国核建（-7%）、许继电气（-6%）、新风光（-6%）[7][31] - **全年累计行情**：涨幅前五分别为永鼎股份（234%）、合锻智能（201%）、斯瑞新材（178%）、应流股份（167%）、中钨高新（144%）；年内下跌公司为中国核电（-16%）和许继电气（-5%）[7][33] 产业链投资建议 - **链主层面**：继续推荐联创光电、合锻智能，建议关注国光电气[3][34] - **磁体环节**：价值量占比高（在ITER项目中占比近30%，在高温超导项目ARC中达46%），建议关注西部超导、永鼎股份、精达股份[3][43] - **堆内结构件及其他**：持续推荐四创电子、应流股份、皖仪科技，建议关注安泰科技等[3][45] 重点公司分析 - **联创光电**：业务聚焦托卡马克装置磁体环节（价值量占比超40%），预计2030年市场规模达105亿元，24-30年复合增长率53.9%；同时布局激光武器市场（全球市场规模预计从2023年50亿美元增长至2030年240亿美元）[34][35][36] - **合锻智能**：高端成形机床龙头，卡位聚变堆核心部件，公司董事长同为聚变新能（安徽）董事长及聚变产业联合会理事长[34][40] - **四创电子**：中标BEST真空室项目（总金额2.09亿元），专注真空室、包层及偏滤器等核心部件制造[45] - **安泰科技**：国内首家具备聚变钨铜偏滤器生产能力的企业，产品已应用于EAST、CRAFT、CFETR和ITER项目[45]

行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级，投资建议指向“股票组合”[3] 核心观点 - AI发展催化燃气轮机需求上行，涡轮叶片作为核心零部件，价值量大、壁垒高，全球产能严重不足[5] - 人形机器人商业化落地加速，2026年预计将成为交付及商用元年[5][26] - 核聚变项目招标加速，合肥BEST项目单月招标规模至少20亿元以上[5][26] - 细分行业景气度呈现分化：工程机械、铁路装备、燃气轮机景气度向上；通用机械承压；船舶下行趋缓；油服设备底部企稳[5] 行情回顾 - 上周（2025/11/24-2025/11/28）SW机械设备指数上涨3.91%，在申万31个一级行业中排名第7，同期沪深300指数上涨1.64%[3][13] - 2025年年初至今，SW机械设备指数上涨30.48%，在申万31个一级行业中排名第6，同期沪深300指数上涨15.04%[3][16] - 上周机械细分板块涨幅前五为印刷包装机械/其他通用设备/磨具磨料/其他自动化设备/楼宇设备，涨幅分别为9.01%/6.74%/5.93%/5.58%/5.44%[24] - 2025年年初至今，机械细分板块涨幅前五为印刷包装机械/金属制品/激光设备/磨具磨料/其他专用设备，涨幅分别为72.63%/60.62%/56.02%/46.91%/43.18%[24] 重点数据跟踪 通用机械 - 行业景气度持续承压，10月份制造业PMI为49.0%，连续7个月低于荣枯分界线[27] - 2025年9月叉车销量130,380台，同比增长23.0%，其中国内销量81,119台，同比增长29.3%，出口量49,261台，同比增长13.9%[27] 工程机械 - 行业景气度加速向上，2025年10月挖掘机总销量18,096台，同比增长7.8%[40] - 挖掘机内销8,468台，同比增长2.4%，外销9,628台，同比增长12.9%[40] - 2025年上半年我国共销售挖掘机12万台，同比增长16.8%，其中国内销量6.56万台，同比增长22.9%，出口5.49万台，同比增长10.2%[17] 铁路装备 - 行业景气度稳健向上，2025年以来铁路固定资产投资保持在6%左右的稳健增长[45] 船舶 - 行业景气度下行趋缓，截至2025年9月，全球新造船价格指数为185.58[47] 油服设备 - 行业景气度底部企稳，中东地区天然气开发维持高景气[50] 燃气轮机 - 行业景气度稳健向上，2025年前三季度全球燃机龙头GEV新签燃机订单19.6GW，同比增长39%[56][58] 行业重要动态 机器人 - 优必选2025年Walker系列人形机器人订单总额达13亿元，Walker S2启动量产，首批数百台已投入产业一线[5][25][61] - 具身智能公司Dexmal原力灵机完成A轮及A+轮融资，融资金额近10亿元[61] - 宇树科技宁波“超级工厂”项目完成备案，总投资约12.4亿元，拟于2026年6月开工[64] - 北京人形机器人企业松延动力完成近2亿元Pre-B+轮融资，年内累计融资近5亿元[64] 3D打印 - 亚洲新材攻克3D打印纯铜粉低氧技术难关，氧含量控制达到60ppm[64] - 汇纳科技设立子公司进军消费级3D打印市场，计划部署约15,000台拓竹3D打印机[64] - 中国启动4.5亿元3D打印卫星星座项目，计划建设由12颗智算卫星组成的星座[64] - 联泰科技推出4激光SLA光固化3D打印机RSPro 800X[64] 科学仪器 - 上海交通大学发布31项仪器设备采购意向，预算总额达1.59亿元[64] - 海关总署招标采购49台ICP-OES，预算金额3,083万元[64] - 国产Micro-LED仪器设备企业壹倍科技完成数亿元A+轮融资[64] - 珀金埃尔默发布新一代原子吸收光谱仪PinAAcle 950D[65] 工程机械 - 博雷顿发布全球首台无人驾驶专用电动矿卡9M145E[68] - 山推完成多台SD90-C5矿用液力推土机的批量交付[68] - G5518晋城至潼关高速公路阳城至运城段施工中标结果敲定，项目总投资约229.61亿元[68] 铁路装备 - 中国铁建阿尔及利亚西部铁路矿业线项目取得重大突破，PK330特大桥架梁完工[68] - 新西兰政府向中国船舶集团旗下广船国际订购两艘大型公铁两用渡轮[68] - 中车戚墅堰氢能源机车在智利完成首航，为南美首台氢能源机车[68] - 中车株机制造的首列马新捷运项目列车抵达马来西亚并上轨测试[69] 船舶海工 - 舟山长宏国际为地中海航运建造的11500箱LNG双燃料集装箱船“MSC SAMIA”轮顺利交付[69] - 中船澄西船舶修造有限公司为希腊船东建造的5号5万吨MR油化船“LAGERI”轮命名交付，标志着其全年造船交付任务圆满收官[69] - 扬州国裕船舶与希腊船东签署2+1+1艘41000载重吨油化船建造合同[69] 股票组合 - 近期建议关注的股票组合为应流股份和恒立液压[11] - 应流股份是国内燃机叶片龙头，总市值254.4亿元，预计2025年归母净利润4.5亿元，对应市盈率57.2倍[12][17] - 恒立液压总市值1,358.3亿元，预计2025年归母净利润29.4亿元，对应市盈率46.2倍[12][17]

**涉及的公司和行业** * 行业：中国电力设备行业 [2] * 公司：安徽应流机电（Anhui Yingliu Electromechanical, 603308 SS）、思源电气（Sieyuan Electric, 002028 SZ）[4][5][20] **核心观点和论据** **美国电力市场约束与机遇** * 专家预测到2030年，受AI数据中心崛起推动，美国峰值需求将增加约80GW [2] * 这将推动整体电力需求增速在2030年前加速至年复合增长率超过2.5%，而过去十年约为1% [2] * 美国电力系统准备不足，2024年发电储备裕度已降至15%以下并持续下行 [2] * 由于设备缺乏以及审批并网流程漫长，发电和电网投资似乎不足 [2] **潜在的解决方案** * 监管变化可能部分缓解约束，包括提高数据中心电价、要求数据中心自备发电、以及简化各环节的审批流程 [3] * 能源解决方案方面，专家认为在供应链和输电瓶颈解决前，长时储能、非涡轮发电、延迟退役以及发电与数据中心共址将有助于短期缓解 [3] **应流机电的积极信号** * 订单保持20-30%的强劲同比增长，燃气轮机叶片和导叶交付季度环比加速 [4] * 公司已进口更多焙烧炉、真空炉和母合金熔炼炉，为来自西门子能源等海外大客户的更多订单做准备 [4] * 加工和涂层设备也已就位，新业务成熟后将有助于提升平均售价和利润率 [4] * 西门子能源宣布将其燃气轮机产能从2024年的17GW提升至每年30GW以上，对比此前30-40%的扩产目标更为激进，对应流机电有利 [4] **投资观点与估值** * 应流机电和思源电气是首选标的 [5] * 美国和全球电力约束主题对中国电网和电力设备出口商是长期利好 [5] * 尽管基本面增强，但受近期市场风险规避情绪影响，估值更具吸引力 [5] * 应流机电交易于35倍2026年预期市盈率，对应2025-2027年预期每股收益年复合增长率54% [5] * 思源电气交易于27倍预期市盈率，对应每股收益年复合增长率31% [5] **其他重要内容** **行业下行风险** * 全球电力需求和电网投资增长慢于预期 [7] * 意外的原材料价格上涨损害利润率 [7] * 竞争加剧以及电网公司不愿与不熟悉的供应商做生意 [7] **公司特定风险** * 思源电气：全球高压一次设备需求弱于预期、海外市场竞争加剧压低市场份额、平均售价低于预期、原材料价格涨幅超预期、海外市场产品交付周期长于预期 [8] * 应流机电：全球燃气轮机和新型飞机需求弱于预期、产品升级期间良率低于预期影响利润率、产能扩张慢于预期、因高净负债率需进行再融资 [9] **股票评级与价格** * 对应流机电和思源电气的12个月评级均为“买入” [20] * 应流机电股价为36.27元人民币（2025年11月21日） [20] * 思源电气股价为135.78元人民币（2025年11月21日） [20]

行业投资评级 - 报告对国防军工行业的投资评级为“看好（维持）” [5] 报告核心观点 - 核心观点为关注内需新质战斗力及军贸 [2][10] - 随着“十五五”临近，新一阶段的装备建设规划即将明确，军工板块内外需共振，配置价值凸显 [9][19] - 当前位置及时点继续看好军工行业 [9][19] 行业动态与事件分析 - 美国政府对日本进行新一轮军售，总额约8200万美元，包括射程约110公里的GBU-53精确制导滑翔炸弹等，叠加日本首相涉台错误言论，亚太地区局势不确定性加剧，或将促使我国装备建设提速 [9][12] - 第18届迪拜国际航空展中，中航工业集团歼35A、歼10CE、L15A、“翼龙”-X等高端航空装备亮相，增强了中国制造在国际军贸市场的影响力，高端装备份额有望增加，中东市场或成增量来源 [9][12][15] - 福建舰首次进行海上实兵训练，歼-35、歼-15T、空警-600等多型舰载机完成多架次弹射起飞和着舰训练，电磁弹射等前沿技术落地有望带动“十五五”装备新一轮升级迭代 [9][16][18] 投资策略与标的 - 短期临近年底，关注上游元器件和关键原材料等内需传统方向的订单上行 [9][19] - 布局明年“十五五”规划落地后，关注无人与反无人装备、深海科技、作战信息化等新质生产力方向 [9][19] - 中长期关注国产动力系统突破带来的商业航空供给释放，以及军贸市场拓展，民用及军贸有望成为板块第二增长极 [9][19] - 相关投资标的分为四大方向：航发&燃机链（如航发动力、西部超导）、新质新域（如航天电子、海格通信）、军工电子（如航天电器、中航光电）、军贸/主机装备（如中航沈飞、中航西飞） [9][19][20] 市场表现回顾 - 报告期内（截至2025年11月21日），国防军工(申万)指数下跌1.72%，收于1,642.78点，跑赢沪深300指数（下跌3.77%），相对收益率为+2.05% [22][23][24] - 在申万一级行业31个行业中，国防军工本周涨跌幅排名第4位 [25][27] - 周度涨幅前十个股包括江龙船艇（上涨64.97%）、航天发展（上涨31.77%）、赛微电子（上涨28.71%）等 [28]

行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 但建议近期关注股票组合为应流股份、一拖股份、恒立液压 [11] 核心观点 - 西门子能源上调燃机扩产目标 24财年燃机产能17GW 预计25-27年提升至22GW 28-30年超过30GW 反映需求超预期 主机厂扩产依赖上游核心零部件环节如涡轮叶片[5][24] - 应流股份作为国内涡轮叶片龙头 与西门子能源合作加深 2025年7月西门子能源高层访问应流集团 希望其在主力机型上承担更多责任 看好其燃机叶片订单持续高增[5][14] - 拖拉机10月数据平稳 大拖/中拖产量分别为7017/14886台 同比-3.6%/+1.6% 玉米价格同比增幅达3%以上 看好农机内需修复[5][24] - 海外机器人龙头公司量产及产业链定点临近 随着宇树科技IPO辅导完成及特斯拉明年量产 产业迎来奇点时刻 建议关注卡位核心零部件赛道并具技术优势的公司如恒立液压、双环传动[5][24] - 工程机械行业呈现回暖态势 25年上半年我国挖掘机销量12万台 同比增长16.8% 其中国内销量6.56万台 同比增长22.9% 出口5.49万台 同比增长10.2%[14] 行情回顾 - 上周（2025/11/17-2025/11/21）SW机械设备指数下跌4.78% 在申万31个一级行业中排名第13 同期沪深300指数下跌3.77%[3][13] - 2025年至今SW机械设备指数上涨25.58% 在申万31个一级行业中排名第6 同期沪深300指数上涨13.18%[3][15] - 上周机械细分板块涨幅前五为工程机械/工控设备/机器人/金属制品/楼宇设备 涨跌幅为-1.65%/-3.41%/-3.90%/-3.99%/-4.21%[20] - 2025年至今机械细分板块涨幅前五为印刷包装机械/金属制品/激光设备/磨具磨料/其他专用设备 涨幅分别为58.37%/53.76%/48.01%/38.69%/37.32%[20] 重点数据跟踪 - 通用机械景气度持续承压 10月制造业PMI为49.0% 连续7月低于荣枯线 2025年9月叉车销量130380台 同比增长23.0% 其中国内销量81119台 同比增长29.3% 出口49261台 同比增长13.9%[23] - 工程机械景气度加速向上 25年10月挖机总销量18096台 同比+7.8% 其中内销8468台 同比+2.4% 外销9628台 同比+12.9%[31] - 铁路装备景气度稳健向上 2025年以来铁路固定资产投资保持在6%左右的稳健增长[43] - 船舶景气度下行趋缓 截至2025年9月全球新造船价格指数为185.58 新造船价格下滑趋缓[45] - 油服设备景气度底部企稳 中东地区天然气开发维持高景气[48] - 燃气轮机景气度稳健向上 1-3Q25全球燃机龙头GEV新签燃机订单19.6GW 同比增长39%[55] 重点公司分析 - 应流股份：25H1 GEV新签燃机订单12.2GW 同比增长35.56% 行业高景气持续 25Q2海外燃机叶片龙头HWM发动机板块资本开支0.75亿美元 环比Q1下滑13% 印证零部件公司扩产意愿和节奏慢于主机厂 公司作为国内燃机叶片龙头进入收获期[14] - 一拖股份：25H1销售拖拉机4.28万台 同比-16.1% 符合周期底部特征 但毛利率企稳 主动去库周期接近尾声 25H1出口销售拖拉机5445台 同比+29.4% 超过国内全行业出口增速（25H1我国拖拉机累计出口9.0万台 同比+11.9%）看好海外业务扩张[14] - 恒立液压：挖机市场回暖带动二季度业务收入快速增长 上半年公司销售挖掘机用油缸30.83万只 同比增长超15% 挖掘机用液压泵阀在中大型挖掘机上份额持续提升 非挖行业用液压泵阀销量同比增长超30%[14] 行业重要动态 - 工业母机&3D打印：远铸智能发布新一代高性能材料3D打印设备FUNMAT PRO 310 APOLLO 标志高性能材料3D打印从单件制造迈向批量生产[59] - 机器人：国产机器人核心部件厂商巨蟹智能获头部企业超千万元订单 包含近千套关节模组和上万个谐波减速器 翼菲发布首款人形机器人"鸿钧" 星尘智能完成数亿元A++轮融资 星动纪元完成近10亿元A+轮融资[60] - 工程机械&农机：西芒杜铁矿正式投产 晋工新能源电动装载机批量交付新疆 柳工电动宽体车批量交付云南砂石骨料矿山[63] - 铁路装备：中国首次出口非洲高铁钢轨发运 用于摩洛哥盖尼特拉至马拉喀什高铁线路建设 线路全长约430公里 设计时速350公里[65] - 船舶海工：15万吨级智慧渔业大型养殖工船"国信1号2-2"交付运营 恒力重工再获6艘114,000载重吨LR2型成品油轮建造合同 招商工业青岛船厂承建2艘211,000载重吨Newcastlemax型散货船 单船造价约7400万美元[65]