公司股价与交易表现 - 12月31日盘中，公司股价下跌2.17%，报6.76元/股，总市值90.37亿元，当日成交额4295.21万元，换手率0.47% [1] - 当日资金流向显示主力资金净流出184.53万元，其中特大单净卖出403.17万元，大单净买入218.63万元 [1] - 公司股价今年以来累计上涨31.67%，近期表现强劲，近5日、20日、60日分别上涨9.21%、8.51%和36.29% [1] 公司基本业务与行业 - 公司主营业务为机制纸的生产与销售，其收入构成为：白纸板62.22%，文化纸25.10%，箱板纸6.89%，石膏护面纸3.04%，其他(补充)2.75% [1] - 公司所属申万行业为轻工制造-造纸-大宗用纸，所属概念板块包括小盘、融资融券、增持回购、多胎概念等 [1] 股东结构与持股变化 - 截至9月30日，公司股东户数为4.58万户，较上期减少6.94%，人均流通股增至29216股，较上期增加7.46% [2] - 截至9月30日，香港中央结算有限公司为第七大流通股东，持股864.47万股，较上期增加31.02万股 [3] - 同期，南方中证1000ETF（512100）为第九大流通股东，持股732.93万股，较上期减少8.68万股，而华夏中证1000ETF（159845）已退出十大流通股东之列 [3] 公司财务业绩 - 2025年1-9月，公司实现营业收入144.50亿元，同比增长3.46% [2] - 同期，公司归母净利润为1.21亿元，同比减少18.57% [2] 公司分红历史 - 公司自A股上市后累计派发现金红利8.89亿元 [3] - 近三年，公司累计派发现金红利9435.66万元 [3]

核心观点 报告认为轻工制造行业在2026年将呈现“攻守兼备”的特征，建议布局基本面拐点，重点关注造纸、包装、烟草和家居四个子行业，其中造纸行业拐点将至，行业格局是首要投资逻辑，白卡纸被视作首选赛道[1][3] 造纸：拐点将至，格局为首要逻辑 - **行业处于被动去库存阶段，景气度有望复苏**：报告判断造纸行业在2025年第三季度已进入被动去库存阶段，其特征为需求复苏、产成品库存下降、成品纸价格持平或略升，纸企盈利呈现复苏迹象[5] - **白卡纸是格局最佳的纸种，供给侧驱动提价**：白卡纸行业产能集中度高，CR4（晨鸣、APP、博汇、万国太阳）产能占比在2025年预计为74%，企业间协同效应明显，使得其在成本上涨时具备较强的定价权和提价能力[8][9] - **新增供给边际放缓，价格有望脱离底部**：2026-2030年白卡纸年度产能增速预计在2%-5%之间，较2021-2025年的高速扩张期明显放缓，新产能投放节奏的推迟减轻了供应过剩担忧，价格有望进入震荡向上的修复通道[10][12] - **白卡纸已开启涨价周期，基本面持续向好**：自2025年8月底起，主要纸厂累计进行了四轮提价，截至12月11日，国内白卡纸市场均价为4244元/吨，较8月底上涨7.99%[13][15][17]；同时企业库存天数降至13.56天，较8月底下降25%[23]；毛利率虽仍为负，但较8月底已增加5.68个百分点，若考虑部分原料国产化，行业已处于微利状态[28] - **龙头停产改善供需，博汇纸业具盈利弹性**：晨鸣纸业自2024年11月起对包括205万吨白卡纸在内的产能实施限产停产，改善了行业供需[33]；博汇纸业员工持股计划已完成，且控股股东金光纸业承诺在2026年9月前解决同业竞争问题，若金光旗下约400万吨白卡纸产能注入，将显著提升博汇纸业的收入体量和盈利能力[38][41][43]；公司自身也有新增产能计划，盈利弹性有望加速释放[45] 包装：行业整合加速，二片罐盈利有望改善 - **行业整合加速，集中度提升利好龙头议价能力**：奥瑞金于2025年4月完成对中粮包装的全面收购并使其退市，合并后奥瑞金在二片罐市场的产能占有率将达到37%，成为行业第一，市场份额向头部集中有助于提升议价能力和盈利能力[50][54] - **海外市场前景广阔，成为企业增长重要支撑**：2024年全球二片罐市场规模为2654.72亿元，预计到2031年将达3179亿元，2025-2031年CAGR为3%[58]；下游啤酒市场增长（预计2025-2030年CAGR达6.8%）将推动二片罐需求[58]；头部企业境外业务收入快速增长且毛利率显著高于境内，如2024年宝钢包装境外业务毛利率为14.33%，较境内高8.73个百分点[62][64] - **奥瑞金作为行业领军者，并购与出海并举**：公司业务涵盖三片罐、二片罐及灌装，其中三片罐业务提供稳定基本盘和高毛利率（2022年为22%），二片罐业务收入占比持续提升至40%但毛利率较低（2022年为2.22%）[67][74]；通过收购中粮包装及海外公司Jamestrong，并计划在泰国和哈萨克斯坦新建年产16亿罐的二片罐生产线，公司正积极拓展海外市场，优化业务布局[75][81][82] 烟草：长牛赛道，逐步配置 - **行业具备攻守双重属性，是长牛赛道**：进攻属性体现在跨国烟草公司通过区域扩张和产品创新（如新型烟草）驱动EPS增长，例如菲莫国际（PMI）的减害产品（RRP）收入在2016-2024年间CAGR高达45%[96][97]；防守属性源于烟草需求刚性和强定价权，能穿越经济周期，例如奥驰亚在2013-2024年卷烟出货量下降的情况下，通过提价保持了营收稳定[86][98] - **新型烟草是重要增长极，技术、流量与监管主导格局演变**：新型烟草（电子烟、加热不燃烧HNB、口含烟）减害性显著，2024年全球市场规模中HNB达370.61亿美元，2020-2024年CAGR为14.98%[102]；主要烟草公司均积极布局，如PMI目标在2030年使无烟产品收入占比突破三分之二[103][104]；雾化电子烟市场历史表明，技术突破、流量红利和监管合规是主导品牌格局轮替的三大因素[105][107] - **中烟香港与思摩尔国际是产业链重要标的**：中烟香港作为中国烟草境外业务独家平台，承载全球化战略使命，未来有望通过整合更多进出口业务及海外资产实现增长[108]；思摩尔国际是英美烟草（BAT）新款加热不燃烧产品Glo Hilo的核心供应商，该产品在加热速度、温度及成本上具备优势，有望推动思摩尔HNB业务放量[110] 家居：美国开启降息，关注家居出口标的 - **美国降息有望刺激地产需求，利好家居出口**：美联储在2025年已三次降息，截至12月18日，美国30年期抵押贷款固定利率为6.21%[114]；历史数据显示，按揭利率与房屋销售量呈显著负相关，进一步降息有望刺激居民信贷和购房需求，从而带动家居产品需求[114]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 短期关注具备高股息安全边际的资产，包括包装和家居行业的头部公司 [2][4] - 造纸板块受益于人民币升值带来的采购成本下降预期，木浆提价和传统旺季有望支撑纸价，中长期关注反内卷政策 [2][4] - 出口链短期受人民币升值影响，中长期应关注企业的供应链和品牌出海布局 [2][4] - 宠物板块出口业务稳健，关注外延并购协同发展 [2][4] - 关注轻工企业的外延业务变化 [2][4] 根据相关目录分别进行总结 1. 本周观点 - **高股息安全边际资产**：包装行业格局稳定，头部企业资本开支回落，海外布局和客户资源优势显现，推荐永新股份、裕同科技、华旺科技、美盈森 [2][5][6][7][8] - 永新股份：2020-2024年分红率分别为84%、81%、68%、83%、81% [5] - 裕同科技：在全球10个国家布局供应链，建设超40个生产基地，2025年分红率提升至70% [6] - 华旺科技：2024年分红率86%，装饰原纸行业基本面见底 [7] - 美盈森：产业外迁催化新兴市场约百亿瓦楞包装需求，海外工厂净利率远超国内 [7][8] - **家居行业**：行业资本开支放缓，分红率大幅提升，高股息提供估值支撑，稳地产政策持续出台，二手房边际改善，长期存量翻新支撑扩容，推荐顾家家居、索菲亚、欧派家居、慕思股份、志邦家居、喜临门 [2][9][10] - 2025年1-11月家具社零额1895亿元，同比增长16.9% [10] - **造纸行业**：海外浆厂控产意愿强烈，浆价企稳反弹，对纸价形成支撑，白卡纸、文化纸均发布提价函，Q4纸价逐渐企稳回升，关注太阳纸业、玖龙纸业、博汇纸业、华旺科技 [2][11][13] - 智利Arauco宣布12月针叶浆银星涨20美金至700美金/吨，阔叶浆明星涨20美金至570美金/吨 [11] - **出口链**：短期受人民币升值影响，中长期关注供应链和品牌出海，美国降息有望拉动家具消费，推荐匠心家居、永艺股份、嘉益股份、众鑫股份 [2][14][15][16][17] - 匠心家居：2021年新增客户13家，2023、2024、25Q1-3分别达到34、96、67家 [14] - 众鑫股份：2022年全球纸浆模塑包装市场规模51.11亿美元，同比增长6.5%，渗透率仅3.5% [16] - **宠物板块**：出口业务稳健，外延并购协同发展，推荐依依股份、源飞宠物 [2][18] - 依依股份：拟收购高爷家，其2024年收入4.6亿元，2025年双十一线上销售额破2亿元，同比增长超120% [18] - **轻工企业外延变化**：关注安孚科技、建霖家居、松霖科技的业务拓展 [2][19][20][21] - 安孚科技：2025年实现对南孚电池新一轮重组，已参股硅光芯片初创企业苏州易缆微、国产GPU企业象帝先 [19] - 建霖家居：子公司阿匹斯转型智能机器人 [19] - 松霖科技：已与福建省伍心养老签订机器人采购合同，发布后勤物流服务、客服作业、健康医疗保健机器人 [21] 2. 分行业观点 - **家居行业**：政策推动下地产预期有望改善，带动行业估值从底部修复，存量需求占比提升，以旧换新政策激发需求，智能家居赛道渗透率提升逻辑强 [23] - **定制家居**：看好零售能力改善的索菲亚、志邦家居，商业模式持续升级的欧派家居，零售修复、电商高增的好太太 [24] - 索菲亚：2024年整装收入22.16亿元，同比增长16.2% [28] - 欧派家居：控股股东一致行动人计划增持金额不低于5000万元，不超过10000万元 [27] - **成品家居**：看好顾家家居、慕思股份、敏华控股、喜临门，软体家居集中度更易提升 [24] - 顾家家居：2024年仓配服体系覆盖率突破50% [33] - 慕思股份：2023/2024年股利支付率分别为50%/90%，2023年回购2.4亿元 [38] - **轻工消费**：长期护城河优势仍在，产品结构升级和渠道优化提供新增长曲线 [47] - **百亚股份**：产品结构升级推动毛利率提升，核心五省优势稳固，全国化扩张快速推进 [47][48] - **公牛集团**：电连接业务产品结构升级，智能电工照明品类排他改革对冲行业压力，新能源业务渠道扩张、产品扩充 [51] - **晨光股份**：零售大店业务增强与潮玩子公司联合营销，传统核心业务持续提升产品力并加速出海，科力普业务延伸新赛道 [52][53][54] - 2024年全球文具市场规模1960亿美元 [53] - **潮宏基**：截至2025年9月底门店总数达1599家，较年初净增144家，25Q1-3珠宝业务收入同比增长30.7%，净利润同比增长56.1% [59][60] - **两轮车、摩托车、自行车**：电动两轮车为内需补贴链确定性较高品种，摩托车出口市场容量超5倍，自行车库存迎拐点 [66] - **雅迪控股**：新国标过渡期延长，以旧换新力度提升带动行业销量提速 [66] - **九号公司**：电动两轮车渠道扩张，全地形车和割草机器人新品类放量超预期 [69] - **钱江摩托**：国产大排量摩托车领军者，开启品牌出海新征程，2025年外销主力市场切换至欧洲和南美 [70] - **出口链（个股深度）**：自下而上关注个股Alpha，优选成长性好、贸易风险低、多元化产能布局的企业 [74] - **匠心家居**：供应链一体化优势，越南基地布局领先，客户数快速增加 [74][75] - **嘉益股份**：越南基地快速扩产爬坡，2026年有望实现对美订单覆盖 [76][77] - 2024年中国出口美国保温杯4.1亿只，2015-2024年出口金额CAGR为21.2% [76] - **永艺股份**：布局越南、罗马尼亚海外产能，外销业务有望迈入新阶段 [77]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 短期关注具备高股息安全边际的资产，包括包装和家居行业的头部公司 [2][5] - 造纸板块受益于人民币升值带来的采购成本下降，木浆提价和传统旺季有望支撑纸价，中长期关注反内卷政策 [2][5] - 出口链短期受人民币升值影响，中长期应关注企业供应链和品牌出海布局 [2][5] - 宠物板块出口业务稳健，关注外延并购协同发展 [2][5] - 关注轻工企业的外延业务变化 [2][5] 根据相关目录分别进行总结 1. 本周观点 高股息安全边际资产 - **包装行业**：行业格局趋于稳定，头部企业资本开支回落，高分红提供安全垫 [2][6] - **永新股份**：彩印下游需求稳健，向上游薄膜业务拓展，2020-2024年分红率分别为84%、81%、68%、83%、81% [6] - **裕同科技**：全球化供应链布局领先，在10个国家设有生产基地，2025年分红率提升至70% [7] - **华旺科技**：装饰原纸行业基本面见底，2024年分红率达86%，账面现金充裕 [8] - **美盈森**：产业外迁催化新兴市场约百亿瓦楞包装需求，海外工厂净利率远超国内，分红率领先同业 [8][9] - **家居行业**：行业资本开支放缓，分红率大幅提升，高股息提供估值支撑 [2][10] - 稳地产政策持续出台，二手房边际改善，长期存量翻新支撑行业扩容 [10] - 2024年9月以来家居家装以旧换新政策效果显著，2024年带动销售相关产品近6000万件，销售额约1200亿元；2025年1-11月家装厨卫“焕新”超1.2亿件 [11] - 2025年1-11月家具社零额1895亿元，同比增长16.9% [11] - 关注**顾家家居**、**慕思股份**、**索菲亚**、**欧派家居**、**志邦家居**、**喜临门** [10][11] 造纸板块 - 海外浆厂控产意愿强烈，浆价企稳反弹，对纸价形成支撑 [2][12] - 智利Arauco宣布12月针叶浆银星涨20美金至700美金/吨，阔叶浆明星涨20美金至570美金/吨 [12] - 2025年下半年行业进入旺季，白卡纸、文化纸发布提价函，Q4纸价逐渐企稳回升 [2][14] - 行业磨底多年，中长期供需改善趋势确立，关注反内卷政策的潜在落地 [2][14] - 关注**太阳纸业**、**玖龙纸业**、**博汇纸业**、**华旺科技** [2][12] 出口链 - 短期受人民币升值预期影响，中长期美国降息有望拉动家具消费，中国企业进入海外运营比拼新阶段 [2][15] - **匠心家居**：产品力驱动增长，2023年创新影音沙发成功推出，客户数快速增加；2021年新增客户13家，2023、2024、2025年Q1-3分别达到34、96、67家 [15] - **永艺股份**：外销业务迈入新阶段，内销人体工学椅品牌乘悦己消费趋势崛起 [16] - **嘉益股份**：全球保温杯潮流化消费趋势延续，越南一期产能于2024年Q3投产，二期于2025年Q2投产 [17] - **众鑫股份**：纸浆模塑为成长性赛道，2022年全球市场规模为51.11亿美元，同比增长6.5%，测算渗透率仅3.5%；公司前瞻布局泰国基地，2025年投产 [17][18] 宠物板块 - **依依股份**：尿垫主业增长稳健，拟收购高爷家100%股权，2024年高爷家收入4.6亿元，2025年双十一线上销售额破2亿元，同比增长超120% [19] - **源飞宠物**：外贸延续高增长，自主品牌包括匹卡噗、哈乐威、传奇精灵快速发展，匹卡噗双十一全网销量同比增长500% [19] 轻工企业外延变化 - **安孚科技**：2025年实现对南孚电池新一轮重组提高持股比例，基于其稳定现金流加速第二主业扩张，已投资硅光芯片企业苏州易缆微、国产GPU企业象帝先 [20] - **建霖家居**：全资子公司厦门阿匹斯转型智能机器人，计划形成智能制造、智能物流、智能康养服务机器人产品矩阵 [20] - **松霖科技**：传统厨卫五金IDM出口业务稳健，延伸至美容仪器、大健康产品，并积极布局后勤物流、客服作业、健康医疗保健机器人 [21][22] 2. 分行业观点 家居行业 - 政策推动下地产预期有望改善，带动行业估值从底部修复；长期看，商品房销售趋稳叠加存量房翻新构筑稳定需求 [24] - **定制家居**：渠道结构快速更迭，积极布局整装、拎包等新渠道，看好**索菲亚**、**志邦家居**、**欧派家居**、**好太太** [25] - **欧派家居**：布局多元流量入口，组织架构调整为按区域划分，打破品类边界；控股股东一致行动人计划增持金额不低于5000万元，不超过10000万元 [26][28] - **索菲亚**：多品牌推行，2024年米兰纳品牌收入5.10亿元，同比增长8.1%；整装渠道收入22.16亿元，同比增长16.2%；盈峰集团入股体现产业资本认可 [29][30] - **志邦家居**：品类矩阵完善，冲击百亿收入目标；大宗业务收缩，聚焦内销零售与海外市场；分红比例大幅提升 [31][33] - **软体家居**：集中度更易提升，长期消费属性将逐步超越周期属性，看好**顾家家居**、**慕思股份**、**敏华控股**、**喜临门** [25] - **顾家家居**：定位全屋型企业，大家居全品类布局清晰；全球化产能布局（越南、墨西哥）；总裁增持及员工持股推出，盈峰集团定增认购 [34][35] - **敏华控股**：2025年12月公告收购美国本土品牌及制造商Gainline，标的拥有1000名零售商客户，在美国拥有8个基地 [37] - **慕思股份**：深耕中高端市场，2025年发力AI床垫并合作华为鸿蒙；2023/2024年股利支付率分别为50%/90%；2023年回购2.4亿元，2024年计划回购1.2-2.4亿元 [39] - **喜临门**：聚焦床垫赛道，强化零售考核与多渠道布局；2025年成立清华大学喜临门智慧睡眠技术联合研究中心，与强脑科技战略合作推动AI产品 [42][43] - **其他家居**：**天安新材**持续推进泛家居业务，收购佛山南方建筑设计院；汽车内饰业务2024年营收同比增长12%；积极拓展机器人电子皮肤业务 [44][47] 轻工消费 - **百亚股份**：产品结构升级，打造“益生菌”系列爆品；线下核心五省优势稳固，外围市场快速起量 [48][49] - **登康口腔**：冷酸灵品牌积淀深厚，成功打造高价爆品，积极发力电商渠道 [51] - **公牛集团**：电连接业务产品升级；智能电工照明业务推进集成店、旗舰店改革；新能源业务渠道扩张、产品扩充；将国际化提升至战略层面 [52] - **晨光股份**：零售大店业务与潮玩子公司奇只好玩联合营销；传统核心业务加速东南亚、非洲市场出海，2024年全球文具市场规模1960亿美元；科力普业务延伸新赛道 [53][54][55] - **倍加洁**：口腔护理代工主业绑定优质客户；自主品牌战略提升，收购薇美姿32%股权；收购益生菌公司善恩康52%股权，益生菌原料+应用市场规模千亿元级别 [56][57] - **潮宏基**：截至2025年9月底门店总数达1599家，较年初净增144家；25Q1-3珠宝业务收入同比增长30.7%，净利润同比增长56.1%；进军东南亚市场 [60][61][62] - **思摩尔国际**：英美烟草与菲莫国际HNB专利和解，市场有望快速扩容；公司作为英美烟草新系列Hilo基本独供；美国换弹式监管可能松动；国内业务获生产牌照，市占率有望提升 [63][65] 两轮车、摩托车、自行车 - **雅迪控股**：新国标过渡期延长及以旧换新政策带动行业销量；公司通过一体化降本和产品微创新获得超额利润率；2025年渠道库存水位低，管理和研发费用有节降空间 [67][69] - **九号公司**：电动两轮车行业β提速，公司渠道扩张；全地形车通过智能化切入市场；割草机器人技术领先，商业化降本能力强 [70] - **钱江摩托**：国产大排量摩托车领军者，开启品牌出海，市场容量有超5倍空间；2025年外销主力市场切换至欧洲和南美，排量结构升级带动ASP提升 [71] - **久祺股份**：全球电助力自行车β向上，欧洲渗透率不到20%；拓展高端产品线；南美去库进度快；中长期自主品牌占比和自产比例提升优化利润率 [72][74] 出口（个股Alpha） - **匠心家居**：国际化管理团队，研发人员占比高；供应链一体化，越南基地2019年投产；依托新品优势客户数快速增加 [75][76] - **嘉益股份**：Stanley营销推动保温杯时尚潮流化；2015-2024年中国出口美国保温杯金额CAGR为21.2%；越南基地快速扩产，2026年有望覆盖对美订单 [77]

公司股价与交易表现 - 12月30日盘中，公司股价上涨2.19%，报6.99元/股，总市值93.45亿元，成交额1.51亿元，换手率1.64% [1] - 当日主力资金净流入365.67万元，特大单净买入220.96万元，大单净买入144.71万元 [1] - 公司股价今年以来上涨36.15%，近5个交易日上涨14.40%，近20日上涨12.38%，近60日上涨39.52% [1] 公司基本业务与行业 - 公司主营业务为机制纸的生产和销售，收入构成为：白纸板62.22%，文化纸25.10%，箱板纸6.89%，石膏护面纸3.04%，其他(补充)2.75% [1] - 公司所属申万行业为轻工制造-造纸-大宗用纸，所属概念板块包括融资融券、小盘、增持回购、多胎概念等 [1] 股东结构与持股变化 - 截至9月30日，公司股东户数为4.58万户，较上期减少6.94%，人均流通股为29216股，较上期增加7.46% [2] - 截至9月30日，香港中央结算有限公司为第七大流通股东，持股864.47万股，较上期增加31.02万股 [3] - 截至9月30日，南方中证1000ETF（512100）为第九大流通股东，持股732.93万股，较上期减少8.68万股，华夏中证1000ETF（159845）已退出十大流通股东之列 [3] 公司财务业绩 - 2025年1-9月，公司实现营业收入144.50亿元，同比增长3.46% [2] - 2025年1-9月，公司实现归母净利润1.21亿元，同比减少18.57% [2] 公司分红历史 - 公司A股上市后累计派发现金红利8.89亿元 [3] - 近三年，公司累计派发现金红利9435.66万元 [3]

行业投资评级 - 轻工制造行业评级为“增持”，且维持该评级 [3] 核心观点 - 人民币兑美元汇率升破7.0关口，将直接降低造纸企业以美元计价的木浆等原材料采购成本，改善行业成本结构，对造纸板块构成直接利好 [5] - 建议关注AI应用对消费品的赋能升级，特别是AI智能眼镜进入量产落地期带来的产业链机会，以及3D打印等未来核心方向 [5] - 重点关注乐舒适公司，认为其有望成长为扎根低渗透、高增长新兴市场的国际快消品集团，市场与品类扩张空间广阔 [5] - 《学习时报》肯定“犒赏经济”对拉动内需的重要性，情绪消费方兴未艾，潮玩及泛IP衍生赛道值得持续关注 [6] 市场行情与数据跟踪 - **市场表现**：报告期内（2025/12/22-2025/12/26），上证指数上涨1.88%，深证成指上涨3.53% [5][10]。轻工制造指数上涨1.69%，在28个申万行业中排名第16；纺织服装指数上涨0.61%，排名第19 [5][10] - **子板块涨跌**：轻工制造细分行业中，造纸板块领涨4.47%，包装印刷上涨3.8%，家居用品微涨0.21%，文娱用品下跌3.64% [5][10]。纺织服装细分行业中，纺织制造上涨2.86%，饰品微涨0.02%，服装家纺下跌0.49% [5][10] - **原材料价格**： - MDI（PM200）国内现货价为14700元/吨，周环比下跌2.33% [18] - TDI国内现货价为14550元/吨，周环比下跌1.02% [18] - 软泡聚醚华东市场价为8320元/吨，周环比下跌1.36% [18] - 中国棉花价格指数（328）为15145元/吨，周环比上升1.14% [22] - **行业重点数据**： - **房地产**：2025年12月21日至27日，三十大中城市商品房成交套数同比下降39.1% [31]。2025年1-11月，商品房销售面积累计同比下滑7.8% [59] - **造纸**：报告期内，箱板纸均价3776元/吨，周环比回落3.02%；阔叶浆均价4615元/吨，周环比持平；针叶浆均价5581元/吨，周环比小幅上涨0.39% [42] - **家具**：2025年11月，家具类社会零售总额同比下滑3.8% [78]。2025年1-11月，家具制造业营业收入同比下滑9.1%，利润总额同比下滑22.7% [69] - **纺服出口**：2025年11月，服装及衣着附件出口额115.9亿美元，同比下滑10.9% [89] 细分行业与公司投资建议 - **造纸板块**：人民币升值利好成本改善，建议关注木浆采购成本占比较高的**中顺洁柔**；持续推荐林浆纸一体化优势突出的**太阳纸业**，其第四季度旺季盈利有望改善；关注细分赛道景气度较高的**仙鹤股份**；新增产能较多导致纸价处于底部的白卡纸品种**博汇纸业**、**五洲特纸**；以及需求偏弱及进口纸压力较大的箱板纸品种**山鹰国际**、**玖龙纸业**、**理文造纸**等 [5] - **AI消费与潮玩**： - AI智能眼镜：建议持续把握**康耐特光学**的机会，并关注渠道端的**博士** [5] - 潮玩及IP衍生：建议关注具备可复制孵化IP能力和平台价值的**泡泡玛特**；Q4新品催化机会的**布鲁可**；IP转型加速的**晨光股份**；积极进军国内IP市场的**创源股份**；同时关注**实丰文化**、**广博股份**、**华立科技** [6] - **家居板块**： - 软体家具：推荐估值处于低位的软体龙头**喜临门**、**顾家家居**，关注**敏华控股**、**慕思股份** [6] - 定制家具：推荐**索菲亚**、**欧派家居**、**志邦家居** [6] - 智能家居：建议关注**公牛集团**、**好太太**、**瑞尔特** [6] - **品牌服饰**：建议关注：1）主业底部向上、利润弹性可期的**海澜之家**；2）功能性鞋服消费的**安踏体育**、**李宁**、**361度**和**波司登**；3）家纺龙头**罗莱家纺**、**富安娜**、**水星家纺**；4）成长性突出的**报喜鸟**、**比音勒芬** [6] - **纺织制造**：己内酰胺行业开启反内卷，建议关注**台华新材** [6]。同时低位关注份额持续提升的细分龙头：重点推荐**晶苑国际**；长线关注**华利集团**；同时关注**新澳股份**、**申洲国际**、**健盛集团**、**南山智尚**、**兴业科技**等 [6] - **宠物用品**：建议关注**源飞宠物**，其代工业务拐点已现，国内自有品牌（OBM）业务处于成长期，增长可期 [6]

核心观点 - 报告认为造纸行业正经历林浆纸一体化推进和供给端整合出清的过程，中长期盈利趋势向上 [3] - 木浆作为全球定价大宗品，海外浆厂集中度高、协同性强，浆价易涨难跌，浆纸一体化企业有望受益 [5] - 大宗纸行业已磨底多年，中长期供需改善趋势确立，关注反内卷政策潜在落地及需求边际变化可能带来的周期弹性 [5] 木浆市场分析 - **2025年浆价复盘**：上半年供需偏弱，浆价下行；下半年海外浆厂控产意愿强烈，浆价逐渐企稳 [5][9] - **2026年价格展望**：海外浆厂成本构筑浆价隐形底，针叶浆成本高、供需偏紧对阔叶浆价有托底作用；国内新增产能趋缓，海外减产频繁，浆价有望企稳小幅改善 [5][9] - **中长期判断**：全球定价大宗品，周期共振；海外浆厂高集中度（2024年前十大浆厂产能市占率达65%，其中Suzano占比18%），浆价易涨难跌 [5][19][21] - **供给端变化**：2024-2025年为国内木浆投产高峰期（2024年581万吨，2025年210万吨），2026年新增产能放缓，海外主要新增为印尼OKI的280万吨浆线 [13][16] - **库存与价格**：2025年7月以来浆价企稳，阔叶浆明星价格从底部500美元连续提涨至570美元；截至2025年10月，欧洲港口木浆库存140万吨，处于过去10年41%分位 [11][12][13] 文化纸市场分析 - **需求端**：双胶纸短期需求相对稳定，中长期受出生人口下降影响，2014-2024年表观消费量复合增速仅1.8%；铜版纸国内需求萎缩，2014-2024年表观消费量复合增速为-6.3%，出口占比持续提升 [22][23][25][28] - **供给端**：行业新增产能持续投放，双胶纸集中度有较大提升空间（2025年底CR4为46%），铜版纸格局稳定（2025年底CR4为88%） [30][33][35][37] - **供需与盈利**：2026年考虑新增产能释放及晨鸣复产影响，行业预计延续磨底；当前纸价处于历史底部（2025年12月双胶纸/铜版纸均价分别为4725/4700元/吨），多数无配套浆线纸厂处于亏损状态，成本构筑价格支撑 [38][41][42][43] 白卡纸市场分析 - **需求端**：短期受经济压力影响，中长期受益于以纸代塑、替代灰底白板纸，出口需求旺盛（2024年白纸板出口量429万吨，同比增长21.5%），成长性较强 [44][46] - **供给端**：2021年高盈利刺激资本开支，2022-2025年新增产能集中（分别达260、230、150、240万吨），行业加入较多新玩家导致集中度降低、竞争加剧；2026年供给压力预计逐渐缓解 [47] - **供需与盈利**：纸价持续探底（2025年12月普通社卡均价4239元/吨），吨毛利为-392元/吨，多数纸厂处于亏损状态；预计2025、2026年开工率分别为70.2%、62.9% [48][49][50][52] 箱板瓦楞纸市场分析 - **需求端**：经济相关性高，长期增长韧性较强，2014-2024年箱板纸/瓦楞纸消费量复合增速分别为4.8%/4.7%；以纸代塑政策加码，纸包装需求有提升空间（2023年纸和纸板容器制造收入占比仅23.25%） [53][57][59] - **供给端**：进口纸冲击趋缓，2024年进口量828万吨，同比下降7%，2025年1-10月箱板纸、瓦楞纸进口量分别同比下滑20.6%、20.4%；国内头部纸厂新增产能放缓，2026年规划产能438万吨但多为中小厂，投产不确定性高 [63][66][67][70] - **行业整合**：禁废后行业整合加速，2020-2024年平均每年淘汰产能超200万吨；2024年箱板纸CR4达74%，较2020年提升17个百分点 [71][74] - **供需与价格**：预计2025、2026年箱板瓦楞纸开工率分别为67.0%、70.1%；2025年下半年进入旺季后纸价提涨，箱板纸/瓦楞纸均价一度较7月底部上涨484/730元/吨 [75][77][79] 重点公司分析 - **太阳纸业**：林浆纸一体化、品种多元化布局，成本优势显著；拥有145万吨化学浆+155万吨化机浆；2025Q1-3归母净利润25.00亿元，同比增长1.7%，净利率稳定领先 [80][84] - **玖龙纸业**：浆纸一体化布局逐渐完善，积极推动纸种多元化；截至2025年末拥有造纸产能2537万吨，纤维原料产能819万吨；FY25H2净利润15.21亿元，同比增长209.6% [85][88][89] - **博汇纸业**：背靠全球浆纸巨头APP，竞争优势显著；2025H1白卡纸收入占比62%；受行业竞争影响业绩承压，2025Q1-3归母净利1.21亿元，同比下滑18.6%；后续存在APP集团白卡资产注入预期 [90][92] 特种纸市场 - 报告指出特种纸为典型利基市场，细分赛道供需格局差异大，需自下而上选择供需格局好、Alpha能力强的细分赛道及标的 [4][93]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：造纸行业，涵盖木浆系（文化纸、白卡纸）和废纸系（瓦楞箱板纸）[1] * 公司：太阳纸业、博汇纸业、玖龙纸业、晨鸣纸业、华泰股份、亚太森博、APP金海[1][2][4][5][9][10][11] 核心观点与论据：行业分析 木浆市场：进入上行周期 * 核心观点：全球商品浆市场结束盘整，进入明确上行周期[2] * 论据： * 价格变化：巴西苏丹诺2025年12月对亚洲客户阔叶浆提价20美元/吨，并预告2026年1月继续提价，为2025年以来第四次提价[2] * 其他供应商如Eldorado、Aramco、国内亚太森博等纷纷跟进，提价幅度约20美元/吨或150元/吨[2] * 驱动因素： * 供给有限：海外新增产能有限，仅巴西有一条350万吨产线计划2027年投产[2] * 成本支撑：国内木片存在超过110万吨供应缺口，且可能持续扩大，长期成本趋势上行对浆价形成底层支撑[3] * 国内企业议价能力提升：以太阳和玖龙为代表的头部企业，自制浆成本降至3,000-3,500元/吨，与进口浆价差拉大，提升了国内企业议价能力[3] * 汇率影响：近期人民币对美元汇率强劲，短期内降低了造纸企业进口木浆采购成本[3] 文化纸市场：价格触底，格局有望优化 * 核心观点：文化纸（双胶纸、铜版纸）价格已跌至历史绝对低点，行业通过长期底部运行有望加速中小企业退出，龙头凭借成本优势坚守[1][4] * 论据： * 价格现状：价格触及部分中小企业现金红线，大型龙头企业如太阳纸业采取选择性接单策略[4] * 需求萎缩：教辅教材政策严格执行导致双胶纸需求缩减约三分之一；铜版纸受电子化替代冲击需求减少[4] * 供需矛盾：整体供过于求，一年两次招标季对旺季支撑作用减弱[4] * 未来展望：价格下行阻力极大，但反弹仍需时机；具备配套优势的龙头企业（如太阳、晨鸣、华泰）将通过自制浆差价实现盈利，提高行业集中度[4] 白卡纸市场：价格反弹，龙头受益 * 核心观点：白卡纸价格自2025年八九月份开始反弹，预计2026年初将逐步回归合理区间，自制浆配套龙头企业将率先受益[1][5] * 论据： * 价格变化：四季度终端执行涨幅约300元/吨，从最低3,760元/吨上涨至4,060元/吨[5] * 驱动因素：传统旺季需求、进口废纸禁令导致白板纸原料紧张带动替代需求、行业联合挺价意愿强烈[5] * 供给格局：大型项目（如亚太森博120万吨和APP金海120万吨）可能延后或转产海外，未来几年无大规模新增产能[5] * 未来展望：供给格局优化和需求缓慢复苏下，价格将逐步回归合理区间；自制浆配套龙头企业盈利修复弹性最大[5] 废纸系市场：短期承压，长期格局优化 * 核心观点：2025年下半年瓦楞箱板纸价格上涨，但近期因库存高企价格承压；长期看废纸供应偏紧格局未变，龙头企业受益更明显[1][6] * 论据： * 价格走势：2025年下半年，瓦楞纸均价上涨28.6%，箱板纸均价上涨16.8%，废纸均价上涨33.2%[6] * 近期变化：11月至今，废纸价格回落约280元/吨，使原纸价格承压，春节前预计以弱势盘整为主[6] * 长期格局：中国废纸长期偏紧格局未变，再生浆进口政策加剧原材料紧张预期；进口瓦楞纸量收缩且新增产能以大型厂为主[6] * 未来展望：预计2026年底箱板纸盈利修复，集中在下半年，龙头企业因高端牛卡占比提升、体系布局完善、自制浆优势显著而受益更明显[6] 核心观点与论据：公司分析 太阳纸业 * 核心观点：林浆纸一体化成本优势难以复制，是首推的投资标的[11] * 论据： * 成本优势：自制浆成本降至3,000-3,500元/吨，与进口浆价差拉大[3] * 增长预期：预计2026和2027年保持10%的保底增长，主要驱动力来自南宁和山东等地新产能投放[7] * 海外布局：老挝林地项目旨在平抑木片采购成本，未来可能延伸至制浆甚至造纸，辐射东南亚和中东市场[8] 博汇纸业 * 核心观点：作为白卡纸龙头，直接受益于行业格局优化和盈利修复，兼具弹性及治理改善预期[9][11] * 论据： * 行业地位：白卡纸行业集中度高，CR4占据绝对主导，龙头企业议价能力强[9] * 盈利修复：白卡纸价格已从底部反弹，需求端受益于出口回暖及白板纸替代[9] * 治理改善：金光集团入主后，治理结构持续优化，新任董秘具备丰富资本运作经验，市场期待进一步整合资源[9] 玖龙纸业 * 核心观点：作为废纸系绝对龙头，协同提价及上游延伸竞争力强，是布局行业格局优化的重要标的[10][11] * 论据： * 行业稳定器：在需求走弱背景下，率先联合其他龙头发布大规模停机及涨价函，维持行业合理利润[10] * 成本优势：自制浆产能集中释放，2025财年木浆业务已成为盈利增长最大贡献因素；集团综合制浆成本目标低，计划2026年实现更大规模木浆自给[10] * 产品结构优化：逐步将产能向高端牛卡等高附加值、高盈利产品倾斜[10] 其他重要内容 * 投资建议：重点配置具备成本护城河、增长路径清晰且在本轮成本变动中收益显著的龙头企业，依次推荐太阳纸业、博汇纸业和玖龙纸业[11] * 业绩增长潜力：公司10%的保底增长预期未包含产品提价的潜在动力，若价格上涨顺利传导，将构建明确的业绩上行空间[7]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：造纸行业，特别是白卡纸细分领域 [2] * 公司：博汇纸业 [1] 核心观点与论据 **公司基本情况与行业地位** * 博汇纸业是白卡纸行业龙头企业，拥有30年行业经验 [4] * 产品涵盖食品卡、烟卡、白卡铜卡及文化纸 [4] * 公司于2020年被金光纸业（APP）收购，目前由其实际控制 [4] **产能布局与盈利结构** * 公司拥有山东和江苏两大生产基地 [2] * 江苏基地白卡纸产能达200万吨，并配套大量化机浆 [4] * 江苏基地盈利贡献占比高达80%-90%，主要得益于规模优势、高配套率和临近港口的物流优势 [2] * 山东基地技改后设计产能达60万吨，通过引入高档信息用纸和食品卡等高端产品优化结构，盈利贡献有所提升 [5] **行业供需状况与价格走势** * 造纸行业面临产能过剩，2024-2025年新增产能接近翻倍 [2] * 行业开工率从2014-2020年的80%左右下降至2025年的50%-60% [6] * 供需失衡导致白卡纸价格明显下滑 [6] * 自2025年9月以来，受上游原材料价格暴涨推动，白卡纸价格连续提涨 [8] * 华南和华东地区白卡价格分别修复370元/吨和230元/吨 [8] * 湛江120万吨产能停机和旺季需求增加也对价格回升形成支撑 [8] **行业发展前景** * 中长期看，受益于“以纸代塑”政策，白卡纸仍具成长性 [2] * 预计2026年新增产能将明显减少，内需复苏和出口良好表现将支撑需求 [7] * 本轮提价后，整个行业盈利有望提升 [7] **公司经营效率与财务状况** * APP入主后，公司单吨财务、管理和销售费用明显下降，经营改善显著 [11] * 资产负债率稳定在70%左右，利息支出平稳，现金流能够覆盖利息支出 [11] * 2024年经营性现金流净额达7亿元，现金流状况健康 [12] * 纸机利用效率提升，资产周转率、固定资产周转率及应收账款周转率均有改善 [11] * 过去几年收入稳步上升，但利润波动较大，2022年至2024年处于微利状态 [10] * 白纸板和文化纸产销量持续增长，库存天数连续两年下降 [10] **公司战略与未来展望** * 大股东APP计划2026年进一步整合资源，解决同业竞争问题，利好公司发展 [9] * 若未来持续提价，公司利润弹性将显著增强 [9] * 随着行业景气度提升、经营效率提高及利润率恢复，公司ROE（净资产收益率）具有较大弹性 [12] * 通过加强内部管理、优化成本结构、推动产品创新及与金光集团的协同效应，公司未来发展前景良好 [16] 其他重要内容 **公司治理与激励** * 金光集团接手后，员工积极性提升，人均支付现金增加，研发、销售团队得到扩充 [13] * 2025年9月，公司发布两个新员工持股计划，总规模接近总股本的7.5%，覆盖250名核心员工，加强了利益绑定 [13] **产品研发与技术创新** * 公司在高附加值新产品研发方面取得进展，例如突破无菌液包核心技术 [14] * 推进数字化赋能生产运营，提高生产车间的车速及良品率 [14] * 2024年公司在减排技改上投入约3,800万元，节省成本超过6,000万元 [14] **原材料采购与市场拓展** * 公司主要使用化机浆，自给浆比例不高，但与金光集团协同效应明显 [15] * 大部分木浆采购自亚洲APP集团 [15] * 能源以电力和蒸汽为主，大部分采购自关联方 [15] * 公司积极拥抱出口市场，相比2019年出口占比显著提高，且出口毛利率优于国内市场 [15] * 公司加大认证原材料采购力度，积极拥抱出口市场 [3]

行业产量数据 - 2025年10月中国机制纸及纸板产量为1435万吨 同比增长5.9% [1] - 2025年1-10月中国机制纸及纸板累计产量为13515.6万吨 累计增长3.5% [1] 相关上市公司 - 新闻提及的上市造纸企业包括太阳纸业、晨鸣纸业、博汇纸业、岳阳林纸、山鹰国际、恒丰纸业 [1] 相关研究报告 - 新闻引用了智研咨询发布的《2025-2031年中国造纸行业市场调查研究及发展前景展望报告》 [1]