投资评级 - 报告对安琪酵母维持“推荐”评级 [4][6] 核心观点 - 公司2025年三季度业绩显示海外业务延续增长势头，毛利率表现亮眼 [1] - 展望未来，收入端在国内需求恢复及海外产能布局支撑下有望实现稳健增长，利润端在糖蜜成本下行及转固高峰已过的背景下，利润弹性有望持续释放 [4] 财务业绩总结 - 2025年前三季度公司实现营业收入117.9亿元，同比增长8.0%；归母净利润11.2亿元，同比增长17.1% [1] - 2025年第三季度单季实现营业收入38.9亿元，同比增长4.0%；归母净利润3.2亿元，同比增长21.0% [1] - 2025年前三季度公司毛利率为25.5%，同比提升2.3个百分点；第三季度单季毛利率同比提升3.1个百分点 [3] - 2025年前三季度归母净利率为9.5%，同比提升0.7个百分点；第三季度单季归母净利率为8.2%，同比提升1.2个百分点 [3] 分业务与地区表现 - 分产品看，2025年前三季度酵母及深加工业务收入84.0亿元，同比增长8.9%；食品原料及其他业务收入24.4亿元，同比增长26.5%，表现亮眼 [2] - 分地区看，2025年前三季度国内收入65.9亿元，同比微增0.2%；国外收入51.5亿元，同比增长21.0% [2] - 截至2025年第三季度末，公司经销商总数达24,954家，环比净增365家，其中国内净增173家，国外净增192家 [2] 费用与盈利质量 - 2025年前三季度四费比率同比提升1.0个百分点，其中第三季度单季同比提升3.0个百分点，主要因财务费用率提升1.4个百分点（利息支出集中计提） [3] - 第三季度扣非净利率为5.8%，同比下降0.8个百分点，主要剔除了政府补助增加（其他收益同比+313.1%）带来的非经常性影响 [3] 未来业绩预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为167.2亿元、185.5亿元、204.4亿元，同比增速分别为10.0%、11.0%、10.2% [4][5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为15.5亿元、18.5亿元、22.0亿元，同比增速分别为17.2%、19.4%、18.8% [4][5] - 对应2025-2027年的预测市盈率（PE）分别为22倍、18倍、15倍 [4][5]

公司概况与市场地位 - 公司成立于1998年3月25日，于2000年8月18日在上海证券交易所上市，是全球第三大酵母公司，核心业务为酵母及相关生物制品，具备全产业链优势 [1] - 公司所属申万行业为食品饮料 - 调味发酵品Ⅱ - 调味发酵品Ⅲ，涉及湖北国资、调味品等多个概念板块 [1] 经营业绩表现 - 2025年三季度公司营业收入达117.86亿元，在行业15家公司中排名第2，行业第一名海天味业营收216.28亿元，行业平均数为34.8亿元 [2] - 2025年三季度公司净利润为11.51亿元，行业排名第2，行业第一名海天味业净利润53.3亿元，行业平均数为6.04亿元 [2] - 2025年Q1-Q3公司营业总收入同比增加8.01% [5] 财务指标分析 - 2025年三季度公司资产负债率为48.85%，去年同期为47.72%，高于行业平均的20.91% [3] - 2025年三季度公司毛利率为25.54%，去年同期为23.28%，低于行业平均的34.44% [3] - 2025年第三季度毛利率同比提升3.08个百分点，持续受益于糖蜜成本、海运费同比下降 [5][6] 管理层与股权结构 - 公司控股股东为湖北安琪生物集团有限公司，实际控制人为宜昌市人民政府国有资产监督管理委员会 [4] - 董事长熊涛拥有丰富的化工行业管理经验，总经理肖明华2024年薪酬为82.45万元，2023年为65.2万元，同比增加17.25万元 [4] - 截至2025年9月30日，公司A股股东户数为6.05万，较上期减少5.29%，户均持有流通A股数量为1.42万，较上期增加5.59% [5] 机构观点与业务亮点 - 开源证券维持“买入”评级，预计公司2025-2027年归母净利润为15.43/19.69/24.08亿元，指出成本下降、利润弹性释放 [5] - 国盛证券维持“买入”评级，预计公司2025-2027年归母净利润为16.0/18.8/21.8亿元 [6] - 国际市场保持较好势头，海外维持双位数增长，营收增速较快 [5][6] - 2025年第三季度酵母及深加工主业在高基数下表现稳健，其他业务保持高速增长，预计新榨季糖蜜价格下降幅度可期，2025-2026年利润弹性有望持续释放 [5][6]

投资评级与核心观点 - 投资评级为买入（维持）[5] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.95亿元、19.93亿元、23.15亿元，同比增速分别为20%、25%、16%[5] - 对应2025-2027年市盈率分别为21倍、17倍、15倍[5] 业绩表现分析 - 2025年前三季度实现营业收入117.9亿元，同比增长8%，归母净利润11.2亿元，同比增长17.1%[7] - 第三季度单季实现营收38.9亿元，同比增长4%，归母净利润3.2亿元，同比增长21%[7] - 第三季度扣非归母净利润2.2亿元，同比下降8.2%[7] - 第三季度综合毛利率为24.43%，同比提升3.08个百分点，单季度盈利改善幅度扩大[7] - 第三季度销售、管理、研发、财务费用率合计同比提升3.01个百分点[7] 分业务与区域表现 - 第三季度酵母及深加工、制糖业务、包装类、食品原料及其他产品营收分别同比增长2%、下降17%、下降34%、增长30.8%[7] - 第三季度国内营收同比下降3.5%，海外营收同比增长17.7%[7] - 前三季度国内、国外经销商数量分别净增加427家、507家，海外平均单商收入同比增长8%[7] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为167.41亿元、190.92亿元、212.63亿元，同比增长率分别为10.16%、14.04%、11.37%[6] - 预计2025-2027年毛利率分别为25.72%、26.48%、26.97%，净利率分别为9.81%、10.81%、11.40%[8] - 预计2025-2027年净资产收益率分别为13.09%、14.78%、15.57%[6] - 当前总市值为337.41亿元，每股净资产为13.34元[3]

核心财务表现 - 2025年第三季度（Q3）公司收入同比增长4.0%，归母净利润同比增长21.0% [1] - 2025年前三季度（Q1-Q3）公司实现收入117.9亿元，同比增长8.0%，归母净利润11.2亿元，同比增长17.1% [1] - 2025年Q3单季度实现归母净利润3.2亿元，归母净利率为8.2%，同比提升1.1个百分点 [1][2] 分区域及分业务表现 - 分区域看，Q3国内营收21.9亿元，同比下滑3.5%，国外营收16.9亿元，同比增长17.7% [2] - 分产品看，Q3酵母及深加工产品营收26.4亿元，同比增长2.0%，食品原料营收4.5亿元，增长较好 [1][2] - 制糖产品营收2.6亿元，同比下滑17.0%，包装产品营收0.7亿元，同比下滑34.0% [2] - 分渠道看，Q3线下渠道营收26.9亿元，同比增长8.1%，线上渠道营收11.9亿元，同比下滑2.1% [2] 盈利能力与成本费用 - Q3公司毛利率为24.43%，同比提升3.08个百分点，主要得益于糖蜜原材料价格下行 [2] - Q3销售费用率为6.2%，同比提升0.7个百分点，管理费用率为3.8%，同比提升0.7个百分点 [2] - Q3研发费用率为4.0%，同比提升0.3个百分点，财务费用率为2.2%，同比提升1.4个百分点 [2] 未来展望与盈利预测 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.4亿元、18.1亿元、20.2亿元 [1][3] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.78元、2.09元、2.32元 [1][3] - 展望后续，海外业务优势预计延续，国内业务期待改善，成本有望进一步下降带动盈利修复 [1][3]

重磅研报核心观点 宏观：美联储议息会议 - 美联储10月降息25个基点并宣布12月结束缩表，但鲍威尔释放偏鹰信号，称12月不一定降息 [6] - 市场对12月降息预期大幅下调，利率期货隐含概率从超过90%降至不足70% [6] - 美联储货币政策立场正从紧缩转向中性，预计后续还有3-4次降息，12月是否行动取决于政府停摆结束及经济数据表现 [6] 策略研究：基金仓位解析 - 2025年三季度主动基金规模环比增幅达20%左右，权益仓位创2005年以来新高，主要受益于中证800指数约20%的涨幅及主动加仓 [8] - 基金持续“减仓主板，增配双创”，科创板仓位连续四个季度创新高，创业板仓位升至历史90%分位，主板仓位则连续四个季度刷新历史新低 [8] - 行业配置极度分化，电子行业仓位突破20%并继续拉升，前三大重仓行业集中度创历史新高；近三成行业配置水平降至10%及以下历史分位 [9] - TMT板块“抱团”特征显著，四个行业整体配置仓位突破40%，前二十大重仓股中TMT资产占据十二席 [10][11] 金融工程：主动权益基金季报分析 - 2025年三季度主动权益基金业绩大幅提升，98%产品实现正收益，收益率中位数达22.80%，343只基金季度收益率超50% [13] - 主动权益型基金规模单季度增长5739亿元至3.86万亿元，被动指数型基金规模达4.54万亿元，增长幅度更大 [14] - 公募主动权益基金股票仓位连续五个季度提升，加权仓位为89.31%（环比+1.24%）；港股持仓比例23.09%，环比下降1.57% [15] - 成长型基金主要加仓电子、有色金属、电力设备及新能源等行业；价值型基金主要加仓有色金属、煤炭、基础化工等行业 [16] 固定收益：存款活期化 - 存款活期化及成本下降缓解银行净息差压力，拓展货币政策空间，特别是贷款利率调降空间 [19] - 存款成本下行将降低银行对资产收益的要求，历史上与债券利率正相关，有望带动长端利率下降 [19] - 存款活期化降低银行负债久期，但资产端久期呈抬升趋势，增加银行久期错配压力 [19] 研究视点：行业与公司表现 通信与AI算力 - **新易盛**：2025年第三季度收入60.7亿元，同比增长152.5%，归母净利润23.8亿元，同比增长205.4% [24] - **工业富联**：2025年第三季度营收2431.7亿元，同比增长42.8%，归母净利润103.7亿元，同比增长62.0%；AI服务器需求旺盛，云服务商GPU AI服务器单季同比增长超5倍 [60][61] - **领益智造**：2025年第三季度营收139.65亿元，同比增长12.91%，归母净利润10.12亿元，同比增长39.28%，业绩创上市以来新高 [106] 煤炭行业 - **平煤股份**：2025年第三季度商品煤综合售价642元/吨，同比下降30.1%，归母净利润0.22亿元，同比下降96.64%；预计第四季度煤价上涨带动业绩修复 [35][36][37] - **华阳股份**：2025年第三季度吨煤售价431元/吨，同比下降21.5%，归母净利润3.42亿元，环比增长83.90%；七元煤矿预计第四季度试运转验收 [39][40] - **陕西煤业**：2025年第三季度归母净利润50.75亿元，环比增长79.08%，业绩超预期 [94] 消费与制造业 - **汤臣倍健**：新品加速推出，预计第四季度收入端在低基数下保持较高增长，2025-2027年归母净利润预计为7.9/9.2/10.3亿元 [52][53] - **美的集团**：B端业务快速增长，预计2025-2027年归母净利润450.95/496.13/541.41亿元，同比增长17.0%/10.0%/9.1% [78] - **老凤祥**：2025年第三季度营收146.5亿元，同比增长16%，但归母净利润同比下降41.6%至2.2亿元，受政府补贴减少影响 [103][104] 机械设备与电力设备 - **容知日新**：2025年前三季度归母净利润2690万元，同比增长890%，PHM蓝海市场空间广阔 [26][27] - **华宝新能**：2025年前三季度营收29.42亿元，同比增长37.9%，但归母净利润1.43亿元，同比下降10.6%，受关税影响短期承压 [29][30] - **伯特利**：2025年第三季度营收31.9亿元，环比增长26%，归母净利润3.7亿元，环比增长47%，盈利能力持续增强 [63][64] 公用事业与钢铁 - **浙能电力**：受益煤价下行，预计2025年归母净利润72.03亿元，股息率5.5%，高股息价值凸显 [79] - **柳钢股份**：2025年第三季度归母净利润2.92亿元，环比增加171.35%，盈利显著好转 [73] - **新钢股份**：2025年第三季度归母净利润2.49亿元，环比增加152.43%，产品结构持续改善 [84]

投资评级与目标 - 投资评级为“增持” [6] - 目标价格为48.99元 [6] 核心观点总结 - 2025年第三季度公司收入平稳增长，扣非净利润增速出现短期波动，但业绩增长逻辑未改变 [3][12] - 海外市场开拓和糖蜜等原材料成本下行有望持续为公司贡献增长动力 [3][12] - 公司作为酵母行业龙头，通过市场开拓和份额提升有望保持业绩成长的持续性 [12] 财务表现与预测 - 2025年前三季度实现营业收入117.86亿元，同比增长8.01%，归母净利润11.16亿元，同比增长17.13% [12] - 2025年第三季度单季度实现营业收入38.87亿元，同比增长4.00%，归母净利润3.17亿元，同比增长21.0%，但扣非净利润为2.23亿元，同比下降8.17% [12] - 报告预测公司2025年至2027年营业总收入分别为168.81亿元、186.30亿元、204.25亿元，同比增长率分别为11.1%、10.4%、9.6% [5] - 报告预测公司2025年至2027年归母净利润分别为15.55亿元、18.52亿元、20.48亿元，同比增长率分别为17.4%、19.2%、10.6% [5] - 报告预测公司2025年至2027年每股收益分别为1.79元、2.13元、2.36元 [5][12] 经营状况分析 - 2025年第三季度毛利率同比提升3.1个百分点至24.4%，主要受益于糖蜜等主要原材料成本下降 [12] - 2025年第三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变化+0.6、+0.7、+0.2、+1.4个百分点 [12] - 按产品划分，2025年第三季度酵母及深加工业务收入26.4亿元，同比增长2.0%，制糖业务收入2.6亿元，同比下降17.0%，包装业务收入0.7亿元，同比下降34.0%，其他业务收入9.0亿元，同比增长30.8% [12] - 按区域划分，2025年第三季度国内收入21.9亿元，同比下降3.5%，国外收入16.9亿元，同比增长17.7% [12] - 按渠道划分，2025年第三季度线下收入26.9亿元，同比增长8.1%，线上收入11.9亿元，同比下降2.1% [12] 增长动力与前景 - 公司国内组织架构调整后，品类协同效应有望强化 [12] - 海外市场持续开拓空间广阔，预计将维持较高增速并拉动整体收入增长 [12] - 新榨季来临，预计国内糖蜜成本有望持续下行，公司利润弹性值得期待 [12]

板块整体表现 - 2023年10月30日调味发酵品板块整体下跌1.39%，表现弱于大盘，当日上证指数下跌0.73%，深证成指下跌1.16% [1] - 板块内个股表现分化，在统计的个股中，4只上涨，6只下跌，其中安琪酵母以5.20%的跌幅领跌 [1][2] - 从资金流向看，板块主力资金净流出1.14亿元，而游资资金净流入1.12亿元，散户资金净流入216.45万元 [2] 领涨个股表现 - 宝立食品涨幅最大，为1.88%，收盘价14.66元，成交量为8.47万手，成交额为1.28亿元 [1] - 日辰股份上涨0.58%，收盘价34.91元，成交量为1.71万手，成交额为5944.84万元 [1] - 恒顺醋业微涨0.12%，收盘价8.10元，成交量为11.19万手，成交额为9032.38万元 [1] - 天味食品微涨0.09%，收盘价11.41元，成交量为4.05万手，成交额为4623.44万元 [1] 领跌个股表现 - 安琪酵母领跌板块，跌幅达5.20%，收盘价38.87元，成交量为29.01万手，成交额为11.22亿元 [2] - 朱老六下跌2.13%，收盘价18.87元，成交量为1.65万手，成交额为3170.61万元 [2] - 安记食品下跌1.94%，收盘价11.62元，成交量为6.42万手，成交额为7506.44万元 [2] - ST加加下跌1.69%，收盘价6.96元，成交量为6.77万手，成交额为4736.76万元 [2] 个股资金流向 - 安琪酵母主力资金净流入1270.32万元，净占比1.13%，游资资金净流入2050.84万元，净占比1.83%，散户资金净流出3321.16万元，净占比-2.96% [3] - 恒顺醋业主力资金净流入1163.28万元，净占比高达12.88%，游资资金净流入327.16万元，净占比3.62%，散户资金净流出1490.44万元，净占比-16.50% [3] - 仲景食品主力资金净流入445.99万元，净占比9.75%，游资资金净流入128.87万元，净占比2.82%，散户资金净流出574.86万元，净占比-12.57% [3] - 宝立食品主力资金净流出691.83万元，净占比-5.43%，游资资金净流出381.73万元，净占比-2.99%，散户资金净流入1073.55万元，净占比8.42% [3]

投资评级 - 报告对该公司维持“买入”投资评级 [1][3] 核心观点 - 公司业绩持续高增长，2025年前三季度归母净利润同比增长17.13%至11.16亿元，第三季度归母净利润同比增长21.00%至3.17亿元 [1] - 公司成长机遇明确，预计未来两年利润增速将持续超越收入增速 [3] - 公司正通过发展酵母衍生品和加速国际化来应对国内增长空间有限的挑战，开辟新增长曲线 [3] 财务业绩总结 - **2025年第三季度业绩**：实现营业收入38.87亿元，同比增长4.00%；归母净利润3.17亿元，同比增长21.00%；扣非归母净利润2.23亿元，同比下降8.17% [1] - **2025年前三季度累计业绩**：实现营业收入117.86亿元，同比增长8.01%；归母净利润11.16亿元，同比增长17.13%；扣非归母净利润9.65亿元，同比增长15.02% [1] - **分产品表现**：第三季度，酵母及深加工产品收入26.45亿元，同比增长2.04%；制糖产品收入2.56亿元，同比下降17.03%；包装类产品收入7349万元，同比下降33.98%；食品原料收入5.61亿元 [3] - **分区域表现**：第三季度，国内收入21.90亿元，同比下降3.5%；国外收入16.87亿元，同比增长17.7%，海外业务持续高速增长 [3] - **盈利能力**：第三季度毛利率为24.43%，同比提升3.08个百分点，主要受益于产品结构优化、糖蜜及海运费价格下降；归母净利润率达8.16%，同比提升1.15个百分点 [3] 未来展望与盈利预测 - **收入目标**：公司计划确保实现股权激励要求的最低10%收入增长目标 [3] - **利润驱动**：糖蜜价格处于下降周期，且固定资产投入接近尾声，为利润增长提供有利条件 [3] - **盈利预测**：预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.81元、2.10元、2.43元，对应市盈率（PE）分别为23倍、19倍、17倍 [3] - **财务指标预测**：预计2025-2027年营业收入分别为167.79亿元、187.44亿元、206.94亿元，增长率分别为10.4%、11.7%、10.4%；归母净利润分别为15.71亿元、18.26亿元、21.12亿元，增长率分别为18.6%、16.2%、15.7% [4] 发展战略 - **产品战略**：大力发展酵母衍生品，提升酵母抽提物（YE）渗透率，并打造酵母蛋白新品以替代动植物蛋白 [3] - **国际化战略**：重点把握国际市场机遇，通过投资海外工厂、建设海外渠道等方式提升海外市场占有率 [3]

投资评级与目标 - 报告对安琪酵母的投资评级为“强推”，并予以维持 [2] - 报告给出的目标价为55元 [2] 核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收117.86亿元，同比增长8.01%；归母净利润11.16亿元，同比增长17.13% [2] - 2025年单三季度实现营收38.87亿元，同比增长4%；归母净利润3.17亿元，同比增长21%；但扣非归母净利润为2.23亿元，同比下降8.17% [2] - 报告预测公司2025年至2027年归母净利润分别为15.57亿元、19.00亿元、22.06亿元，对应同比增速分别为17.5%、22.1%、16.1% [4] - 对应2025年至2027年的预测市盈率分别为23倍、19倍、16倍 [4] 业务分拆与市场表现 - 2025年第三季度营收增速放缓主因是公司加快剥离制糖和包装业务 [8] - 分产品看，2025年第三季度酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/食品原料及其他营收同比变化分别为+2.04%/-17.03%/-33.99%/+30.78% [8] - 分市场看，2025年第三季度国内营收同比下滑3.49%，国外营收同比增长17.72%，海外市场延续高增 [8] - 2025年第三季度国内/国外经销商分别新增173/192个，销售渠道持续拓展 [8] 盈利能力分析 - 2025年第三季度毛利率为24.43%，同比提升3.08个百分点，主要受益于糖蜜成本下降及去年同期海运费用高基数 [8] - 2025年第三季度销售/管理/研发/财务费用率同比分别提升0.65/0.69/0.25/1.4个百分点，预期主要受费用计提节奏扰动 [8] - 2025年第三季度其他收益占收入比重为2.96%，同比提升2.22个百分点，主要系政府补贴增加 [8] - 2025年第三季度净利率为8.24%，同比提升1.25个百分点；扣非净利润率为5.75%，同比下降0.76个百分点 [8] 未来展望与投资逻辑 - 报告认为公司2024年盈利周期底部已明确，2025年将开启至少2年维度的盈利上行周期，驱动因素包括成本下行和折旧见顶 [8] - 公司仍锚定2025年10%的收入增长目标，第四季度营收有望环比提速 [8] - 新采购季糖蜜价格继续回落（2025年9月糖蜜价格降至1001元/吨），为年内盈利改善提供保障 [8] - 海外产能与渠道扩张是未来营收增长核心引擎，叠加成本回落及2026年起折旧摊销压力减轻，业绩弹性有望加速释放 [8] - 投资逻辑基于公司海外掘金空间广阔，产能释放支撑其迈向全球第一，长端竞争力夯实与盈利改善周期共振 [8]

财务业绩表现 - 公司2025年三季度营业总收入达117.86亿元，在已披露同业公司中排名第2，较去年同期增加8.74亿元，同比增长8.01%，实现连续5年上涨 [1] - 公司2025年三季度归母净利润为11.16亿元，在已披露同业公司中排名第2，较去年同期增加1.63亿元，同比增长17.13%，实现连续3年上涨 [1] - 公司2025年三季度经营活动现金净流入为22.18亿元，在已披露同业公司中排名第2，较去年同期大幅增加10.99亿元，同比增幅高达98.25% [1] 盈利能力指标 - 公司最新毛利率为25.54%，较去年同期提升2.26个百分点 [3] - 公司最新ROE为9.64%，在已披露同业公司中排名第3，较去年同期增加0.51个百分点 [3] - 公司摊薄每股收益为1.30元，在已披露同业公司中排名第1，较去年同期增加0.18元，同比增长16.07%，实现连续2年上涨 [3] 运营效率与资本结构 - 公司最新资产负债率为48.85% [3] - 公司最新总资产周转率为0.51次，在已披露同业公司中排名第3 [3] - 公司最新存货周转率为1.97次 [3] 股权结构 - 公司股东户数为6.05万户，前十大股东合计持股4.33亿股，占总股本比例为49.88% [3] - 控股股东湖北安琪生物集团有限公司持股比例最高，为38.10% [3] - 前十大股东中包含多家知名机构投资者，如高毅资产、香港中央结算有限公司及多只公募基金和QFII [3]