快递反内卷政策框架 - 自上而下构建监管与市场主体协同的反内卷体系 中央财经委员会强调依法治理低价无序竞争 国家邮政局通过党组会议和快递企业座谈会明确反对内卷式竞争 地方邮政局同步跟进执法 [1] - 价格法修正草案完善低价倾销认定标准 为反内卷提供法律依据 [1] 广东省价格调整实施 - 广东省自8月4日起快递底价整体上调0.4元/票 均价涨至1.4元以上 重量附加费按每0.1kg增加0.1元计算 [2] - 设置15天锁盘期机制 防止短期客户争夺 [2] 区域示范与扩散效应 - 广东省快递业务量占全国24.33%-27.25% 为重要产粮区 其提价措施对浙江 福建等地区形成示范效应 [3] - 地方邮政局动作表明其他区域可能跟进涨价 [3] 提价持续性驱动因素 - 淡季提价衔接旺季需求 反内卷效果具备时间持续性 [4] - 社保新规9月1日实施 全员缴纳社保使单票成本增加约0.06元 提价可覆盖加盟商新增成本压力 [4] 快递企业盈利弹性测算 - 中通/圆通/申通/韵达2024年业务量分别为340.10/265.73/227.29/237.83亿件 单票盈利0.30/0.15/0.05/0.08元 [5] - 中性假设下（全网提价0.25元 总部分得50% 持续至年底）单票盈利提升0.03元 [5] - 单票盈利弹性达10.59%/20.93%/69.06%/39.27% 总利润弹性28.44%/45.63%/99.34%/55.18% [5]

**行业与公司概述** - **行业**：中国快递行业（China Express Delivery Equities）[2] - **核心观点**：行业竞争趋缓，政策推动价格回升，盈利能力改善未完全定价[3] - **政策支持**：广东自2025年8月5日起将快递底价上调0.4-0.5元至1.4元/件，预计其他地区将在2025年下半年跟进[3] - **估值修复**：A股快递指数自7月以来上涨18%（沪深300指数+4%），主要快递公司远期PE已回升27-59%，但YTO在2021年四季度价格上调期间PE涨幅超80%，显示行业盈利改善尚未充分反映[3] - **价格与成本**：2022年ASP同比上涨13-21%（主要因末端派送成本上升），预计2026年ASP同比持平（2025年上半年ASP因低价件占比上升下降4-8%）[4] - **量增放缓**：2025年四季度至2026年工业件量增速预计为10-15%（2022年仅2%，受疫情影响）[4] - **成本优化**：2022年单位成本同比上升2%，2025年预计下降3-5%（规模效应改善）[4] **重点公司评级与目标价调整** - **STO Express (002468 CH)**：维持“买入”，目标价从18.10元上调至20.70元（+22%上行空间）[6][17] - **依据**：受益于价格回升，2026年EBITDA预计46亿元（原2025年EBITDA 41.4亿元），采用ZTO的EV/EBITDA倍数（8.7x）[18] - **YTO Express (600233 CH)**：从“持有”上调至“买入”，目标价从13.70元上调至20.40元（+25%上行空间）[6][24] - **调整原因**：下调2025-2027年快递量预测1-5%，但成本削减推动净利润预测上调5-9%[25][26] - **Yunda (002120 CH)**：从“持有”上调至“买入”，目标价从7.60元上调至10.40元（+22%上行空间）[6][35] - **依据**：政策驱动ASP上调0.4-0.6%，2026年EBITDA预计55亿元（原2025年47亿元），采用ZTO历史EV/EBITDA倍数（5.3x）[40] - **SF Holding (002352 CH/6936 HK)**：维持“买入”，A/H股目标价分别上调至56.00元（+19%上行）和61.60港元（+36%上行）[6][46][50] - **增长点**：同城即时配送收入预期上调12-27%，国际业务成本优化[46][49] **关键数据与预测对比** - **盈利预测差异**：HSBC对STO、YTO、Yunda的2026-27年净利润预测高于市场共识，因预计政策将延续价格修复[14] - **YTO**：2027年净利润预测56.8亿元（共识48.5亿元，+17%）[16] - **Yunda**：2027年净利润预测27.1亿元（共识22.0亿元，+23%）[16] - **估值比较**：中国快递公司平均2026年PE为13.8x，低于国际同行（UPS 11.5x，FedEx 11.7x）[13] **风险提示** - **价格竞争**：若竞争加剧，ASP下行将显著影响盈利（ASP下降2%可能导致EPS下降62-64%）[22][33] - **市场份额流失**：Yunda若业务量增长不及预期，可能面临盈利下滑[45] - **宏观需求疲软**：SF Holding的高端快递业务可能受消费疲软冲击[56] **其他重要信息** - **行业会议**：HSBC第12届中国年会（2025年9月1-2日，深圳）[10] - **ESG指标**：YTO女性董事占比28.6%，SF Holding员工成本占收入51.8%[67][82] （注：部分文档如[8][9][12][19-23][27-34][41-45][51-65][67-125]包含重复数据、免责声明或非核心内容，已按规则跳过）

行业投资评级 - 增持（维持）[7] 核心观点 - 快递行业反内卷体系自上而下搭建，邮管局监督执法与快递企业共同推进[1] - 广东省率先提价0.4元/票，均价涨至1.4元以上，设置15天锁盘期，预计将向浙江、福建等地区扩散[2][19] - 淡季涨价叠加社保新规（9月1日实施），测算单票成本增加6分钱，反内卷效果具备持续性[3][20] - 低单票盈利（中通0.30元/票、圆通0.15元/票）与高业务量（中通340.10亿件）下，价格弹性显著：中性假设下中通/圆通/申通/韵达总利润弹性达28.44%/45.63%/99.34%/55.18%[4][25] 政策与监管框架 - 国家层面：2025年7月中央财经委会议明确治理低价无序竞争，《价格法修正草案》完善低价倾销认定标准[16][17] - 地方执行：广东邮管局8月1日召开反内卷座谈会，浙江、福建等地跟进，形成"企业主体+监管执法"双轨机制[17][19] 区域提价示范效应 - 广东快递业务量占全国24.33%-27.25%，其提价对全国"产粮区"具标杆意义[2][19] - 福建2025年上半年单价同比下降4.5%（单票降0.32元），部分区域出现"8毛发全国"极端低价，反内卷需求迫切[19] 成本与盈利弹性测算 - 社保成本影响：按人均日派500票、单位月缴1100元测算，年化单票成本增加2分钱[20][22] - 三种情景假设：乐观/中性/悲观情形下全网提价0.3/0.25/0.2元，总部分得60%/50%/50%，申通单票利润弹性最高达103.26%（乐观）[25] 投资建议 - 重点推荐利润弹性大的申通快递、圆通速递、中通快递、韵达股份，及海外业务优势的极兔速递[5] 历史对比 - 2021年监管案例：义乌快递价格从3月低点回升，2021年9月通达系集体上调末端派费0.1元/票，2022年价格中枢高于2021年[10][11][14]

快递行业涨价与市场转向 - 广东省快递底价整体上调0.4元/票，单票均价涨至1.4元以上，通达系已开始执行涨价，中通、圆通单票底价分别涨至1.46元、1.43元 [5] - 快递物流成本上升和即时零售的竞争，使传统电商行业进入新的临界点 [6] - 涨价将导致电商生态链成本传导，商家可能通过提高商品价格或降低服务体验间接转嫁成本 [7] 行业内部利润分配与加盟制问题 - 加盟制快递网络中末端网点长期承压，若涨价收益未向网点倾斜，系统稳定性仍存隐患 [9] - 快递行业长期价格战导致"增收不增利"，单票收入5年下降32%，成本压力挤压利润空间 [13] - 网点倒闭、跑路现象频发，反映加盟商生存状况恶化 [9][13] 价格战历史与市场逻辑转变 - 快递业曾通过"8毛发全国"的极限低价抢占份额，依赖资本支撑价格战 [12] - 电商增速放缓和资本回归理性，迫使行业从"份额优先"转向"利润优先" [16] - 监管未干预情况下，市场无利可图自然终止内卷 [14] 行业竞争焦点与电商格局重塑 - 未来竞争将转向服务质量、运营效率和技术创新，如优化中转路线和自动化投入 [16] - 物流成本显性化挤压低客单价商品生存空间，可能加速电商巨头布局即时零售 [16][17] - "包邮"模式或分化，消费者需在基础快递与优质配送服务间做出选择 [18] 对商家与消费者的影响 - 商家需优化供应链和控制成本，0.4元涨价对低利润商品可能是致命打击 [5][20] - 消费者可能面临"温水煮青蛙"式体验降级，或告别"万物包邮"时代 [7][21]

行业投资评级 - 快递行业评级为"看好"，推荐申通快递、圆通速递，重点关注极兔速递、中通快递、韵达股份 [1] - 航运造船行业评级为"推荐"，关注中国船舶整合机会，推荐招商轮船、中远海能H [1] - 航空机场行业评级为"推荐"，推荐华夏航空、吉祥航空、中国国航等 [1] - 铁路公路行业评级为"关注"，推荐大秦铁路、京沪高铁、招商公路等 [1] 核心观点 快递行业 - 反内卷提价已从预期进入验证期，核心观察价格落地与执行、区域联动等 [1] - 行业可能出现三种情况：利润持续修复、行业分化加剧或更高维度整合并购 [1] - 7月快递业务收入1206.4亿元同比增长8.9%，业务量164亿件同比增长15.1% [46] 航运造船 - 中国船舶与中国重工合集手持订单金额3787亿，市值订单比0.76倍处于历史低位 [1] - VLCC本周运价34764美元/天环比持平，苏伊士原油轮运价下滑2%至51865美元/天 [3] - BDI指数本周五收于2044点环比微跌0.3%，好望角型散货船运价高位震荡 [3] 航空机场 - 暑运旺季量增价跌预期已充分反映，民航局"反内卷"政策有望优化行业竞争结构 [1] - 7月全国铁路完成旅客发送量4.55亿人同比增长6.6%，旅客周转量1770.69亿人公里增长5.7% [50] 铁路公路 - 8月4日-10日国家铁路运输货物7869.7万吨环比增长1.29%，高速公路货车通行5330万辆环比增长1.34% [50] - 高速公路板块高股息投资主线和潜在市值管理催化的破净股主线值得关注 [50] 市场表现 - 交通运输行业指数下跌0.47%跑输沪深300指数2.84个百分点 [4] - 仓储物流板块涨幅最大为1.89%，快递板块跌幅最大为-2.22% [4] - 年初以来累计涨幅最大的三级子行业为公路货运(28.37%) [7] - 上周超额收益最大的交运子行业为仓储物流，超额收益-0.48% [10] 重点公司推荐 - 快递：申通快递(62.82%年内涨幅)、圆通速递、极兔速递 [12] - 航运：中远海控(12.38%股息率)、中远海能(7.22%股息率) [20] - 航空：华夏航空、吉祥航空、中国国航 [43] - 铁路公路：大秦铁路(4.01%股息率)、招商公路(3.76%股息率) [20]

行业政策与市场反应 - 国家邮政局7月初明确反内卷立场后，快递指数暴涨17.10%，申通、圆通、韵达等公司股价涨幅超20%-50% [1][2] - 广东省8月5日起快递底价上调0.4元/票至1.4元以上，基层派费每票涨0.1元，浙江义乌底价从1.1元涨至1.2元 [3] - 反内卷政策侧重轻小件和大客户低价件托底管理，与直播电商带来的件量结构变化（轻小件占比提升）相关 [20] 价格战与盈利困境 - 2024年上半年全国快递单票均价同比降7.7%至7.52元，通达系单票收入普遍低于2.2元（圆通2.19元、申通2.00元、韵达1.94元） [5][8] - 7月头部企业单票净利润仅0.04-0.26元，逼近2021年价格战最激烈时期水平 [9][10] - 行业增量不增利现象加剧，单量增长摊薄成本（日均2000万票企业单件运输成本可降至0.6-0.9元），但持续压价导致网点生态恶化 [10][31] 企业战略与并购动态 - 申通快递收购丹鸟物流补充逆向件能力，逆向件单价5-8元显著高于普通电商件（3-4元），带动其股价领涨行业 [21][22][24][26] - 头部企业固定资产投入增速超营收（圆通5年固定资产增194% vs 营收增122%），通过产能扩张支撑规模竞争 [32][35] - 行业集中度提升缓慢，前八家企业份额仅从2019年的80%增至2024年的85.2%，极兔入局打破原有格局 [38] 市场前景与估值变化 - 2024年全国快递单量达1750.8亿件（同比+21.5%），电商增速支撑行业单量持续增长 [39][43] - 反内卷推动PE均值升至18倍，申通PE达23倍，若提价持续龙头或享估值溢价 [44] - 长期竞争依赖并购整合（如申通收购丹鸟），中小产能出清与头部协同是关键变量 [36][43]

行业政策与市场反应 - 国家邮政局7月初明确反内卷立场后，快递指数暴涨17.10%，申通、圆通、韵达等公司股价涨幅超20%-50% [3][4] - 广东8月5日起快递底价上调0.4元/票至1.4元以上，派费涨0.1元/票，浙江义乌此前已从1.1元涨至1.2元 [5][7] - 广东快递单量占全国近25%，上半年发出234.3亿件，政策落地后中通、圆通单票价格分别达1.46元、1.43元 [6][5] 价格战与行业困境 - 2020年以来行业单票均价持续下滑，2024年上半年全国均价从8.14元降至7.52元（-7.7%），通达系单票净利仅0.04-0.26元 [15][18][19] - 申通相比历史高点跌超60%，圆通、韵达单票价格分别降至2.19元、1.94元，逼近2021年价格战低点 [12][18][20] - 恶性竞争导致末端网点生态恶化，形成"增量不增利"的恶性循环，单量增长但成本压缩接近临界点 [21][22] 反内卷的潜在影响 - 若行业单价普涨0.1元，中通、圆通、韵达、申通年收入将分别增加34亿、26.6亿、23.9亿、22.7亿元 [24][26] - 此次政策侧重轻小件和逆向件托底管理，逆向件价格（5-8元）为普通电商件（3-4元）的2倍 [33][34][38] - 申通收购丹鸟物流补充逆向件能力，带动其股价领涨行业，但行业根本问题未解决 [35][36][40] 行业结构与竞争格局 - 快递成本与单量高度相关：日均单量超2000万票时运输成本可摊薄至0.6-0.9元/票（低于500万票时为1-2元） [45] - 圆通过去5年固定资产增194%（营收增122%），反映产能扩张与市场份额争夺矛盾 [47][49][50] - 行业集中度提升缓慢，前八家企业份额仅从2019年80%增至2024年85.2%，极兔入局打破原有格局 [52] 未来发展趋势 - 2024年全国快递单量达1750.8亿件（+21.5%），电商碎片化推动轻小件和逆向件增长 [54][33] - 国家邮政局鼓励兼并重组，申通收购丹鸟为标志性事件，行业或通过并购实现产能出清 [56][57][58] - 头部企业需在单票成本与议价能力上建立优势，当前申通PE达23倍，行业均值18倍 [60][61]

股价表现与交易数据 - 2025年8月15日收盘价16.82元人民币 单日上涨4.6% [1] - 换手率0.73% 成交量25.10万手 成交金额4.14亿元人民币 [1] - 主力资金净流入1147.70万元人民币 占成交额2.77% 其中超大单净流入642.70万元(占比1.55%) 大单净流入505.00万元(占比1.22%) [1] 资金流向结构 - 中单资金净流出2455.90万元人民币 占成交额5.93% [1] - 小单资金净流入1308.20万元人民币 占成交额3.16% [1] 财务业绩表现 - 2025年第一季度营业总收入170.60亿元人民币 同比增长10.58% [1] - 归属净利润8.57亿元人民币 同比减少9.16% [1] - 扣非净利润8.10亿元人民币 同比减少10.29% [1] 财务健康状况 - 流动比率1.166 速动比率1.151 资产负债率31.68% [1] 公司基本信息 - 成立于1992年 总部位于大连市 主营业务为邮政业 [1] - 注册资本343614.6954万元人民币 实缴资本282122.9621万元人民币 [1] - 法定代表人喻会蛟 [1] 企业投资与经营活动 - 对外投资13家企业 参与招投标项目16次 [2] - 拥有专利信息13条 行政许可3个 [2]

板块整体表现 - 物流板块当日上涨1.1%，领涨股为圆通速递[1] - 上证指数报3696.77点，上涨0.83%，深证成指报11634.67点，上涨1.6%[1] - 板块主力资金净流入2.66亿元，游资净流出1.27亿元，散户净流出1.38亿元[2] 个股涨幅表现 - 圆通速递收盘价16.82元，涨幅4.6%，成交量25.1万手，成交额4.14亿元[1] - 嘉诚国际收盘价13.23元，涨幅4.58%，成交量20.59万手，成交额2.73亿元[1] - 申通快递收盘价16.39元，涨幅4.46%，成交量42.41万手，成交额6.81亿元[1] - ST雪发涨幅3.74%，ST广物涨幅3.12%，韵达股份涨幅2.59%[1] 资金流向特征 - 申通快递主力净流出8951.4万元，净占比-13.14%，散户净流出8791.76万元[3] - 韵达股份主力净流入8538.34万元，净占比13.02%，游资净流入1355.74万元[3] - 德邦股份主力净流入3030.64万元，净占比5.98%，散户净流出2061.55万元[3] - 顺丰控股主力净流入2109.79万元，但游资净流出2044.43万元[3] 成交活跃度 - 韵达股份成交量达79.94万手，成交额6.56亿元，居板块前列[1] - 建发股份成交量58.06万手，成交额6.49亿元[1] - 物产中大成交量58.45万手，成交额3.17亿元[1] - 圆通速递成交量25.1万手，嘉诚国际成交量20.59万手[1]

行业投资评级 - 快递行业反内卷进入新阶段，推荐弹性较大的申通快递、竞争力持续提升的圆通速递、受益于东南亚电商高增及国内盈利预期向好的极兔速递，重点关注中通快递、韵达股份 [3][66] 核心观点 - 本轮行情为反内卷大背景下自上而下驱动涨价，同时自下而上也有较强的涨价诉求，快递价格为股价的重要驱动 [3] - 反内卷与降物流成本不冲突，是不同区域、不同发展时期的不同解读，21年义乌坚决提价，此次广东与义乌联动，显示消灭价格洼地的决心 [3] - 价格战激烈时期末端派费承压，此轮看好快递员、加盟商、总部利润均得到修复 [3] - 快递涨价不影响网购需求，线上化率趋势不可逆，若商家无法承担快递涨价带来的成本上涨，预计将部分商品传导3-5毛，消费者承担 [35] 行情复盘 - 本轮行情启动前快递筹码干净，TOP2多季度利润增速介于0-行业增速之间，市场给予估值折价 [10] - 25Q1-Q2利润负增长，价格战预期加剧，总部利润修复意愿较强 [10] - 21Q3前两轮行情与旺季涨价密切相关，市场认为涨价有助于直接改善快递公司基本面 [37] 价格战分析 - 2022-2024年价格战中，头部公司实现了稳健的利润增长，但快递公司的成本降幅远小于单票收入降幅，单票收入降幅也小于终端价格降幅 [11] - 22Q4以来top2单票收入降幅大于自身单票成本降幅，圆通单票收入变化-0.25元/票，中通单票收入变化-0.20元/票 [12][13] - 快递定价方式的不断优化转变，说明总部对于渠道的把控日益完善，底价+大客户定价模式下加盟商"垃圾件"占比多，涨价诉求大 [17] 区域价格差异 - 监管对于快递价格的约束呈现"复杂性"，义乌曾坚决执行价格托底，但广东、深圳、潮汕并没有跟进 [24] - 一线产粮区往往是价格战主战场，若提价可以消灭价格洼地，二线产粮区处于电商产业链高速发展期，中西部仍以价格下降为主 [25] - 24年潮汕涨价但未达成区域联动导致件量外溢，打地鼠式的消灭价格洼地或称为常态 [26] 派费与产业链 - 末端派费实质来源于前端，当前端竞争压力加剧便产生了差异化派费，21年义乌涨价依靠提派费形式 [29] - 派费对应刚性成本，派费稳定等于快递价格稳定，广东预期提价，邮政局消灭价格洼地决心不变 [32] - 快递作为服务业涉及大量就业、民生，劳动密集型行业就业占比从2003年的8%上升至2023年的18% [31] 反内卷新阶段展望 - 对于反内卷新阶段做出三种假设：行业价格洼地消灭利润持续修复、较多区域仍延续之前竞争态势行业分化加剧、更高维度的整合并购可能性 [39] - 情形1：监管对价格强管控企业利润持续修复，最终趋于公共事业化，中通快递预期股息率4.69%，圆通速递3.76% [43] - 情形2：24年各家核心成本伯仲之间，头部表态资本开支维持2-3年高位体量，尾部资本开支迅速回落 [48] - 情形3：行业内公司通过收购实现供给端优化，加盟快递企业固定资产差距较大、现金流充足，整合并购有一定可能性 [65] 重点公司分析 - 申通快递：件量增速高，单票利润改善空间较大，若涨价持续利润弹性大，2026E归母净利润16.85亿元 [66] - 圆通速递：公司战略清晰数字化与AI应用对网络持续改造，2026E归母净利润40.55亿元 [66] - 极兔速递：受益于东南亚电商市场持续高增，国内快递市场预期向好 [66] - 中通快递：2026E归母净利润105.31亿元，PE为11倍 [68] - 韵达股份：公司稳健经营网络健康度逐渐改善，2026E归母净利润22.44亿元 [66]