投资评级 - 报告对敏实集团维持“买入”评级 [12] 核心观点 - 公司作为全球外饰龙头，电池盒业务已成长为全球头部，受益于欧洲新能源渗透率提升，主业加速成长 [3][6] - 公司前瞻布局机器人、液冷、低空经济等新业务，进展顺利，有望打造多维成长曲线 [3][8][9] - 公司进入产能收获期，资本开支见顶回落，经营效率提升，现金流改善，未来分红率有望提升，估值中枢有望回升 [6][10][18] 公司经营与财务表现 - 公司营收增速持续优于下游，2015-2024年营收CAGR约13.0%，显著优于全球汽车销量0.2%的复合增速 [20] - 公司盈利水平企稳回升，2025年上半年归母净利润12.8亿元，同比增长19.5%，净利率回升至10.4% [20][28] - 公司处于产能收获期，资产周转率持续改善，2024年固定资产周转率恢复至1.5，2025年上半年资本开支9.0亿元，同比下降17.5%，经营性现金流净额22.4亿元 [6][26][33] - 公司全球化布局完善，2024年海外收入达138.2亿元，占比59.7%，在全球14个国家拥有77家工厂和办事处 [37][38] 电池盒业务 - 电池盒业务高速增长，2025年上半年收入35.8亿元，同比增长49.8%，毛利率达23.0%，同比提升2.4个百分点 [7][35] - 公司为全球最大电池盒供应商之一，全球市占率预计已超15%，客户覆盖欧、日、美、中系主流车企及宁德时代等电池厂 [7][27][80] - 欧洲新能源市场加速，2025年1-8月新能源轻型车销量236.6万辆，同比高增31.9%，渗透率达21.6%，同比提升5.2个百分点，预计2027年达35.6% [7][71] - 远期展望，电池盒业务有望再造敏实，在中性预期下，2030年营收有望达282亿元 [90] 新业务布局 - **机器人业务**：公司基于汽车零部件技术，布局关节总成、电子皮肤、无线充电、结构件等产品，已与智元等机器人整机客户建立合作，并于2025年上半年完成小批量交样 [8][103][115] - **液冷业务**：公司2022年布局汽车水冷板，现正建设液冷板产能，积极把握AI算力中心快速发展带来的液冷需求 [8][93] - **低空经济**：公司成立敏翼科技，并与亿航智能于2025年7月签署战略合作协议，共同研发和生产eVTOL关键部件 [9][102] 研发与战略 - 公司研发投入持续高位，2024年研发费用14.5亿元，研发费用率达6.3%，2024年新增被受理专利499件 [28][29][95] - 公司发布240万股股权激励，重点授予机器人、eVTOL、AI服务器液冷等新业务核心研发人员，以加速新业务发展 [102]

行业投资评级 - 汽车行业投资评级为“推荐”（维持）[5] 核心观点 - 10月乘用车批发销量293万辆，同比+7%，环比+4%，创历史当月最高，但基数原因导致零售同比预计仅微增[2][8] - 新能源车10月批发162万辆，同比+18%，环比+8%，渗透率达55%，同比提升5个百分点，环比提升2个百分点[8] - 政策退坡影响逐渐消除后，板块有望迎来修复行情，潜在催化剂包括明年春节后零售好于预期、出口好于预期及政策好于预期[8] - 四季度投资机会依旧集中在高风偏领域[8] 行业数据总结 销量表现 - 10月狭义乘用车产量295万辆，同比+11%，环比+4%[2] - 10月自主车企批发214万辆，同比+12%，环比+8%，自主占比73.1%，同比提升3.1个百分点，环比提升2.6个百分点[8] - 10月出口57万辆，同比+23%，环比+3%[8] - 预计四季度零售773万辆、同比+6%，批发867万辆、同比-1%；全年零售2423万辆、同比+6.7%，批发2961万辆、同比+8.6%[8] 库存与价格 - 10月渠道加库约3万辆，历史季节性为加库10-15万辆，加库表现弱于历史季节性[8] - 当前总库存约310万辆，燃油车库存约85万辆，整体库存高于去年同期[8] - 10月下旬行业折扣率9.6%，环比微升0.1个百分点（油车为主），同比提升1.1个百分点[8] 主要车企新能源销量 - 比亚迪43.7万辆、吉利17.8万辆、五菱11.4万辆、奇瑞10.5万辆、长安9.9万辆、零跑7.0万辆、特斯拉6.1万辆、赛力斯4.9万辆、小米4.9万辆、长城4.6万辆、东风4.2万辆、小鹏4.2万辆[8] 投资建议 整车板块 - 推荐布局吉利汽车、比亚迪，重点提示吉利明年估值仅个位数[4] - 继续推荐江淮汽车，明年产品周期确定性较强且空间可观[4] 零部件板块 - 机器人领域推荐敏实集团、爱柯迪，调整后的头部标的值得配置，包括拓普集团、银轮股份、豪能股份、双环传动、新泉股份，建议关注均胜电子、常熟汽饰、星宇股份[4] - AI/智驾领域重点推荐地平线机器人，建议关注黑芝麻智能、禾赛科技、速腾聚创[4] - 液冷领域继续推荐银轮股份、凌云股份[4] 板块估值 - 申万乘用车指数最新PE为26.2倍[49][50] - 申万零部件指数最新PE为27.3倍[51][53] - 申万乘用车指数最新PB为2.5倍[51][54] - 申万零部件指数最新PB为3.1倍[51][55]

公司业务与增长驱动 - 电池盒业务处于高速成长期，是业绩增长的主要驱动力 [1][2] - 新兴业务逐步落地，带动公司估值提升 [1][2] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为27.6亿元、33.9亿元、41.5亿元 [2] 液冷产品业务进展 - 液冷产品即将进入大批量生产阶段，包括浸没式液冷柜、CDU、液冷板、分水器 [1] - 获得一间台湾AI服务器厂商的浸没式液冷柜订单，产品预计2025年11月中旬开始分批交付 [1] - 通过另一间台湾AI服务器液冷系统厂商的分水器技术验证并获订单，首批产品预计2025年12月底前交付 [1] - 与福曼科技成立合资公司拓展AI服务器液冷系统业务，嘉兴工厂已具备小批量生产能力，预计2025年12月底达大批量生产水平 [1] 低空飞行与机器人业务 - 在低空飞行领域聚焦机体和旋翼系统，已与多家飞行汽车/eVTOL公司合作 [2] - 2024年7月与亿航智能签署战略协议并获得量产订单，深度参与适航认证 [2] - 在机器人领域聚焦一体化关节模组、电子皮肤等产品，已与智元机器人签订战略合作协议 [2] - 对特斯拉GEN 3机器人产品处于交样测试阶段 [2] 投资评级与估值 - 目标价由42港元提升至50港元，维持买入评级 [1][2] - 50港元目标价相当于2026年15.2倍预测市盈率 [1][2]

财务业绩表现 - 上半年收入同比增长10.8%至122.87亿元人民币，纯利同比增长19.5%至12.77亿元人民币 [1] - 电池盒业务营业额同比大增近50%至35.82亿元人民币，收入占比提升7.6个百分点至29.2%，成为最大收入来源 [1] - 公司指引全年收入及盈利实现双位数增长目标 [1] 业务发展亮点 - 得益于欧洲电动车市场快速增长、电池盒业务放量及产能利用率提升 [1] - 电池盒客户基础拓展及订单份额取得突破 [1] - 积极开拓AI、机器人、低空经济、智能出行等新赛道 [1] 战略目标与增长预期 - 目标2030年收入达820亿元人民币，相当于2024至2030年期间收入年复合增长23% [1] - 目标收入中720亿元人民币来自汽车零部件业务，100亿元人民币来自新兴业务 [1] - 市场预期2024至2027财年收入及经调整利润的年复合增长分别为14.2%及18.2%，慢于公司战略目标 [3] 新兴业务进展与催化剂 - 11月获得来自一间台湾AI服务器厂商的AI服务器浸没式液冷柜订单，产品于11月中旬开始分批交付 [2] - 通过另一间台湾AI服务器液冷系统厂商的分水器技术验证并获取订单，最终客户为全球性半导体企业，首批产品预计12月底前交付 [2] - 11月内安排投资者参观AI液冷及机器人生产线，有望成为短期催化剂 [2] 财务状况与股东回报 - 公司于2015至2022年持续派息，派息比率约40%，2023年暂停派息，2024年恢复派息，派息比率为20% [2] - 资本开支下降，经营现金流改善，净负债比率下降，派息比率具上调空间 [2] 估值分析 - 现价对应约12.7倍FY25E预测市盈率，高于过去五年平均水平 [3] - 随着新兴业务应用场景扩大，进入高速增长期，第二增长曲线料可带动估值向上 [3]

投资评级与目标价 - 投资评级为买入 [1][3][6] - 目标价由42港元提升至50港元 [1][3] - 目标价相当于2026年15.2倍预测市盈率 [1][3] 核心观点与业绩预测 - 电池盒业务处在高速成长期，是业绩增长的主要驱动力 [1][3] - 新兴业务逐步落地，有望带动公司估值提升 [1][3] - 预测2025-2027年归母净利润分别为27.6亿元、33.9亿元、41.5亿元 [3] - 预测2025-2027年销售收入分别为266.19亿元、316.77亿元、380.12亿元 [4] - 预测2025-2027年净利润增长率分别为19.0%、22.9%、22.4% [4] 液冷业务进展 - 获得来自一间台湾AI服务器厂商的浸没式液冷柜订单，预计2025年11月中旬开始分批交付 [2] - 已通过另一间台湾AI服务器液冷系统厂商的分水器技术验证并获取订单，首批产品预计2025年12月底前交付 [2] - 相关液冷产品的最终客户为全球性半导体企业 [2] - 与福曼科技成立合资公司拓展AI服务器液冷系统业务，嘉兴工厂预计2025年12月底达到大批量生产水平 [2] 其他新兴业务布局 - 低空飞行领域聚焦机体和旋翼系统，已与多家飞行汽车/eVTOL公司合作，并于7月与亿航智能签署战略协议并获得量产订单 [3] - 机器人领域聚焦一体化关节模组、电子皮肤等产品，已与智元机器人签订战略合作协议，对特斯拉GEN 3处在交样测试阶段 [3]

资产出售交易 - 公司同意以970亿日元（约合人民币45亿元）的价格出售其位于横滨的全球总部大楼 [1] - 买方为在香港上市的汽车零部件制造商敏实集团支持的财团 [1] - 该大楼估值超过1000亿日元（约合人民币46亿元），位于横滨车站附近的黄金地段，除办公功能外还设有车型展厅 [1] 公司财务状况 - 公司在2025财年上半年（4月至9月）净亏损为2219.21亿日元 [1] - 去年同期公司为盈利状态，盈利金额为192.23亿日元 [1]

交易概述 - 日产汽车同意以970亿日元（约合人民币45亿元）出售其位于横滨的全球总部大楼 [1] - 买方为香港上市汽车零部件制造商敏实集团支持的财团 [1] - 交易由美国私募巨头KKR&Co旗下的日本房地产子公司KJR Management主导 [1] 交易背景与目的 - 此次交易并非首次传出，今年5月已有媒体报道日产计划出售总部大楼以缓解全球重组带来的财务压力 [1] - 出售后，日产计划通过“售后回租”方式，即出售大楼后再与买家签署租赁合同继续在此办公 [1] - 公司目前正进行大规模削减成本行动，通过裁员和关闭工厂来应对二十多年来最严峻的财务状况 [1]

日产汽车资产出售交易 - 公司宣布以900亿至970亿日元（约6.3亿美元，约44.9亿人民币）的价格出售其位于日本横滨的全球总部大楼 [2] - 买方为由中国敏实集团与美国私募股权公司KKR旗下KJR Management组成的财团 [2] - 交易包含10年回租条款，公司出售后仍可继续使用该总部办公 [2] 日产与本田合并谈判 - 本田汽车与日产汽车决定终止业务整合谈判，原因是双方未能就合并条件达成一致 [3] - 本田曾提议将日产变为子公司以加速重建，但日产坚持整合应基于平等合作关系 [3] - 合并谈判破裂后，持有日产股权的雷诺启动了全球投资人寻找计划，潜在投资者包括苹果等大型科技企业 [3] 公司财务状况与战略调整 - 公司面临明年到期的56亿美元债务需偿还 [5] - 公司预计4月至9月期间运营亏损将达1800亿日元，并将因贸易战关税面临3000亿日元损失 [5] - 为扭转困局，公司已启动扭亏为盈计划，核心措施包括全球裁员2万人、将生产基地从17个缩减至10个 [5] 潜在合作机会 - 日产透露愿与富士康展开合作，富士康董事长提及正就雷诺所持日产股权事宜探讨三方合作可能 [3]

涉及的行业或公司 * 公司为敏实集团（Minth Group），股票代码425 HK，是一家中国汽车零部件供应商，主要业务包括汽车装饰件、装饰条、车身结构件等[10] * 行业涉及汽车零部件制造、新能源汽车（NEV）电池盒、以及新拓展的人工智能数据中心（AIDC）液冷和服务器领域[1][10] 核心观点和论据 * **新业务突破与增长潜力**：公司于2025年11月3日宣布获得两家台湾AI服务器制造商的液冷订单，标志着其正式进入AIDC领域[1] 提供的产品包括浸没式液冷槽、冷却分配单元（CDU）、分流器和液冷板[1] 美银全球工业团队预测，到2029年全球液冷投资将从2024年的10亿美元增至90亿美元，2024-2028年复合年增长率达60%[1] 预计公司AI服务器液冷业务收入在2025年微乎其微，到2026年将达到2-3亿元人民币[1] * **电池盒业务增长动力持续**：凭借其在塞尔维亚和法国的工厂以及技术优势，预计公司在欧洲的电池盒销售增长势头将在2025年下半年和2026年持续[2] 2025年8月，欧洲新能源汽车批发量同比增长37%[2] 公司在欧洲电池盒业务中占据了超过30%的市场份额，2024年欧洲销售额约占其电池销售额的60%[2] * **商业模式转型与盈利预期上调**：公司正从纯汽车零部件供应商转型为涵盖AI服务器、人形机器人和电动垂直起降飞行器（eVTOL）等多领域的供应商[3] 为反映新的液冷订单，将2025/2026/2027年每股收益（EPS）预测上调1%/2%/3%[3][18] 将2026年预期市盈率（P/E）倍数从12倍上调至13倍，较该股历史区间高出0.5个标准差，反映出对其商业模式转型更具信心[3][21] 基于此，新的目标价（PO）设定为43港元（原为36港元），并重申“买入”评级[3][6] * **财务表现稳健增长**：预计2025年净利润为27.68亿元人民币（同比增长19.3%），2026年净利润为34.30亿元人民币（同比增长23.9%），2027年净利润为38.72亿元人民币（同比增长12.9%）[4][19] 预计2025-2027年每股收益复合年增长率（CAGR）为17%[11] 预计股本回报率（ROE）将从2024年的12.0%提升至2026年的14.3%[9] 其他重要内容 * **液冷订单具体细节**：子公司UATC（公司持股44%并为控股股东）获得一家台湾AI服务器制造商的浸没式液冷槽订单，交付将于2025年11月中旬开始[14] 公司与另一家台湾AI液冷系统提供商完成了分流器的技术验证并获得新合同，交付将于2025年12月底开始[14] 为满足交付需求，公司与Formen Technology成立合资企业（JV），并在嘉兴建设产能，预计2025年12月底实现大规模生产能力[14] * **估值基础与风险**：新的目标价43港元是基于2026年预期每股收益的13倍市盈率[21][27] 下行风险包括：中国和墨西哥对美国市场的贸易关税增加、海外工厂利润率波动、电池盒业务利润率较低以及外汇波动[27] * **财务指标与预测调整**：预计2025年营收为262.77亿元人民币（同比增长13.5%），2026年营收为299.98亿元人民币（同比增长14.2%）[6][19] 预计运营利润率将从2025年的14.2%改善至2026/2027年的15.0%[19] 预计净债务权益比率将从2024年的28.5%显著改善至2026年的9.6%[9]

日产汽车资产出售 - 日产汽车公司同意将其位于横滨的全球总部以970亿日元（约合44.94亿元人民币）的价格出售给一个财团 [2][4] - 此次收购由私募股权公司KKR & Co旗下的日本房地产子公司KJR Management所管理的一家特殊目的收购公司主导 [4] - KJR将与瑞穗不动产管理公司共同担任此项资产的资产管理人 [4] 小红书金融业务布局 - 支付机构东方电子支付有限公司已由宁智信息科技（上海）有限公司100%控股 [6] - 宁智信息为小红书科技有限公司旗下子公司，此举意味着小红书已获得支付牌照 [6] 小米集团业务调整 - 小米通话功能将停止运营，该功能最初内嵌于2010年12月10日发布的米聊应用中 [9] - 随着移动互联网普及和公司业务发展聚焦，米聊已于2021年2月19日停止服务，但小米通话功能作为独立APP被保留 [9] - 停止运营的原因是当前许多常见APP已具备网络通话功能，小爱音响APP也具备设备间网络通话功能 [9]