报告行业投资评级 - 电气设备行业投资评级为看好 [2] 报告的核心观点 - 3月新能源车销量将重回百万辆以上，2025年以旧换新资金3000亿元较2024年翻番，虽存在资金缺口但预计Q4提前下达明年财政保障消费需求，可积极看待全年汽车消费 [17] - 2月我国动力和其他电池销量环比和同比均大幅增长，欧洲电池企业破产意味着电动供应链本土化“实质性失败”，产业底部供给侧持续出清，锂电材料行业2025年有望保持较高增长 [14] - 光伏4月排产继续环比增长迎来年内高峰，缅甸地震对云南硅片供给端扰动有限或带来价格小幅上行，新技术发展或提升产业化速度；风电景气度回升，海风项目中长期成长可期；核电核聚变实验堆进程加速 [19] - 两会多项提案探讨储能市场机制建设，继续看好国内装机需求；特高压建设仍是电网主要任务，多条线路有望推进；五部门明确绿证强制消费要求，绿电环境溢价有望逐步体现 [22] 新能源产业趋势点评 能源金属 - 锂盐厂3月产量环比增加24.47%，下游开工小幅上行但难平衡供给增量，3月碳酸锂价格较2月下降超2%，库存压力大，价格或继续承压下行；钴市场需求平淡，本月国内钴产品价格上涨但实际需求平淡，库存压力仍存，行情上涨幅度有限；镍市场3月价格先涨后震荡下行，整体供强需弱，价格或震荡偏弱运行 [16] 电池及材料 - 2月我国动力和其他电池销量90.0GWh，环比增长12.0%，同比增长140.7%，其中动力电池销量66.9GWh，占比74.3%，环比增长6.4%，同比增长98.8%；比亚迪发布“闪充电池”，龙蟠科技推出第四代高压实磷酸铁锂正极材料，宁德时代加速推进第二代钠离子电池研发；欧洲最大电池企业Northvolt破产 [14][60] 新能源汽车 - 3月新能源车销量将重回百万辆以上，2025年以旧换新资金增加可保障全年消费需求；中办、国办印发方案加力扩围消费品以旧换新、有序减少消费限制；比亚迪发布“兆瓦闪充”技术，宁德时代与蔚来达成换电合作并投资蔚来能源，奇瑞汽车举行智能化战略发布会等 [17][78] 光伏/风电/核电 - 光伏4月排产继续环比增长，缅甸地震对云南硅片供给端扰动有限或带来价格小幅上行，新技术发展或提升产业化速度；风电景气度回升，2024年招标量大幅增长，海风项目中长期成长可期；核电核聚变实验堆进程加速，资本积极性高但技术收敛需较长时间 [19] 储能/电网 - 两会多项提案探讨储能市场机制建设，有望加快储能市场及调度机制建设，提升储能电站经济性；特高压建设仍是电网主要任务，25年陕豫直流等多条特高压有望开工 [22] 电力（新能源/传统能源） - 五部门明确绿证强制消费要求，钢铁、有色等行业企业和数据中心是重点对象，绿电环境溢价有望逐步体现 [22] 产业动态&数据跟踪 能源金属 - 天华新能孙公司取得采矿许可证；盛新锂能、永兴材料、天齐锂业、盐湖股份、藏格矿业发布2024年年度报告，业绩有不同变化 [24] - 2月硫酸镍金属产量下降，3月硫酸镍价格小幅上调至2.83万元/吨；2月硫酸钴产量下降，3月硫酸钴价格上升至4.98万元/吨 [34][40][43] - 2025年2月中国锂盐产量8.43万吨，环比增长0.8%，3月开工率整体呈上升趋势；2月锂矿进口量环比减少17.6%约为39.6万吨，碳酸锂和氢氧化锂进口量总计1.37万吨；3月锂盐价格震荡浮动维持低位，2月锂盐库存环比增长7.1%至13.16万吨 [45][46][52][54] 电池及材料 - 2月国内动力电池装车量同比增速约+94%，铁锂电池装车量大于三元电池，截止2025年2月国内动力电池出口约23.9Gwh，2024年2月国内动力电池装车量TOP5市占率约83% [61][62][63][66] - 2025年以来三元电芯、三元单晶622材料、铜箔加工费、三元电解液价格相对平稳，低、中端人造石墨价格略有上涨，陶瓷涂覆隔膜价格略有下降 [67][70][74][76][77][78] 新能源汽车 - 中办、国办印发《提振消费专项行动方案》；比亚迪发布“兆瓦闪充”技术；宁德时代与蔚来达成换电合作并投资蔚来能源；奇瑞汽车举行智能化战略发布会；余承东表示问界M9三季度全系升级ADS4.0；商务部公布全国汽车以旧换新申请量超150万份；美总统特朗普宣布对所有进口汽车征收25%关税；蔚来港股配售超40亿港元；奇瑞汽车递表港交所；吉利汽车与多方签署合资协议成立智能驾驶公司并举行AI智能科技发布会；比亚迪股份拟配售新H股筹资435亿港元 [78][81][82] - 展示重点公司2024年业绩，包括比亚迪、长城汽车等公司的总营业收入、归母净利润等指标及同比变化 [87] - 展示重点上市车型（2025年3月1日 - 2025年3月28日）配置一览，涉及广汽、比亚迪等多个品牌车型 [89][91] - 中国新能源汽车零售渗透率再次超过50%，PHEV出口占比提升；2025年以来欧洲新能源车渗透率转好；2月特斯拉平均接管里程约70km [93][96][100] 光伏 - 十部门扩大铝产品在市政光伏等领域的应用规模及层次；国家能源局公布前两个月光伏新增装机39.47GW，同比增长7.49%；福莱特、晶科能源、阿特斯、钧达股份、通威股份等公司发布业绩情况或相关公告 [104][105][106][107][108] 风电 - 国家能源局推动农村“驭风行动”；运达股份、金雷股份、东方电缆、海力风电、汉缆股份等公司发布2024年年度报告或相关公告，金雷股份发布2025年第一季度业绩预告 [109][110][112][113] 核电 - 中核集团与上海电气签署全面深化战略合作协议；国家电投打造燃气轮机、非能动核能原创技术策源地；国核设备联合体与ITER组织签订供货合同；久立特材、安泰科技、中国广核、上海电气等公司发布2024年年度报告 [114][115][116][118] 光伏/风电 - 光伏硅料、硅片、组件价格持平，电池片价格下降；国内光伏月度装机上升，风电月度装机下降，电池组件出口同比降幅扩大，逆变器出口同比下降，国内风电光伏利用小时数上升 [121][125] 储能/电网 - 两会多项提案探讨储能市场机制建设；内蒙独立储能可获10年容量补偿；云南一储能项目招标要求电池日历寿命不小于10年；宁德时代2024年储能销量93GWh，同增34.3%；陕豫直流特高压计划年内开工；政府工作报告提出新能源基地统筹就地消纳和外送通道建设 [128][129] - 25年中国储能招标连创新高，2月新型储能新增3.11GWh，同增213%，招标容量14.9GWh，同增49%，锂离子2h储能系统中标均价为0.60元/Wh，3月24日磷酸铁锂储能电池价格为0.304元/Wh [130][131][134][136] - 25年美国装机有望回暖，2月电化学储能累计新增0.53GW，同增1387%；1 - 2月德国储能累计新增1.44GWh，同增144% [139] - 25年1 - 2月电网基本建设投资累计完成额436亿元，同增33.4%；2月中国变压器出口累计金额87.9亿元，同增47.4%，高压开关出口累计金额52.8亿元，同增20.1% [143][144][146] - 24年国网第6批主网变压器招标13.8亿元，同比 - 21%，主网组合电器招标18.0亿元，同比 - 34%，主网继保/监控招标3.7亿元，同比 - 3%，第1 - 3批电表合计招标8932万台，同比 + 25% [150][153][154][158] 电力（新能源/传统能源） - 五部门明确绿证强制消费要求；1 - 2月发电量下降1.3%，其中火电下降5.8%；华润新能源即将A股上市，拟募资245亿元 [159] - 24年12月全国风电利用率为95.3%，部分省份消纳形势严峻 [160]

报告行业投资评级 - 看好 [4] 报告的核心观点 - Northvolt破产意味着欧洲电动供应链本土化“实质性失败”，部分锂电材料持续涨价意味着底部“负反馈”持续强化 [2] - 产业底部供给侧持续出清，但结构上有所不同，铁锂行业或已提前跃过产能利用率底部 [2] - 产业周期底部要持续强化技术迭代升级，建议关注行业底部的配置机会 [3] 近期产业的变化 量 - 3月12日，欧洲最大电池企业Northvolt因现金耗尽在瑞典申请破产 [1][11] - Northvolt经历初创与快速扩张期（2016 - 2021）、危机显现期（2022 - 2024）、破产清算期（2025年至今）三个阶段，2023年开始多家欧洲电池企业宣告破产 [12] 价 - 2025年3月负极材料再次上调价格，3月中旬铁锂生产厂家普通和高端产品均涨价 [1][11] - 负极材料价格上涨因成本石油焦、针状焦等上涨，叠加下游需求较好；铁锂材料因产业亏损面大被动涨价，高压实铁锂产品因供需趋紧有更高溢价 [2][14] 对产业的影响 - 产业供给侧出清进入深水区，从2024年1月Green - bushes锂精矿减产到2025年3月Northvolt破产，产业仍处底部阶段 [15] - 需求政策推动下底部周期可能拉长，本轮周期上行预计依赖欧美地区新能源车平价、储能经济性拐点等 [16] - 铁锂行业因需求旺盛或已提前跃过产能利用率底部，高压实技术企业产能紧张 [16] 对产业的启示 产业链角度 - 欧洲本土电池厂竞争失败，国内锂电供应链凭借成本、制造、工艺等优势具备较强竞争力 [20] 企业运营角度 - “卷技术”带来产品升级，帮助企业形成产品溢价，产业底部仍需强化技术迭代升级 [20] 资本市场角度 - 锂电材料板块处于底部周期但结构分化，铁锂正极行业或已提前跃过产能利用率底部，建议关注配置机会 [20]

报告行业投资评级 - 机械设备行业评级为看好 [5] 报告的核心观点 - 灵巧手是人形机器人核心价值之一，其泛化性、成本占比、升级空间和数据采集作用凸显重要性，当前方案多样，国内侧重连杆海外侧重腱绳，看好微型电机、驱控芯片、微型丝杠、腱绳、传感器五大硬件方向，并给出相关投资建议 [1][2][47] 根据相关目录分别进行总结 为什么关注灵巧手 - 人形机器人核心能力是泛化性，灵巧手是体现泛化性的核心，其操作灵活性可应对操作对象的不确定性，展现人形机器人价值 [1][15] - 灵巧手是人形机器人成本占比最高的零部件，目前价格占整机成本约 20%-30% [15] - 当前阶段，灵巧手存在较大升级优化空间，是产业链瓶颈环节，软硬件均有提升空间 [15] - 从 AI 数据闭环角度，灵巧手是人形机器人与外界交互的桥梁和采集数据的窗口，是传感器最丰富的零部件 [15] 灵巧手三大传动方案详解 - 依据传动方式，灵巧手方案分为齿轮传动、连杆传动、腱绳传动三类，齿轮和连杆传动驱动器位于手内，腱绳传动驱动器一般位于手臂 [16] - 齿轮传动电机位于手指，关节驱动效率高、结构易布置，但手大小和性能依赖电机，手指惯性高、控制复杂，力传感器布置困难，代表有 DLR - HIT - Hand II 和 KITECH - hand [21] - 连杆传动电机位于手掌，通过连杆传递运动，具有双向控制、坚固、易制造维护等优点，但难实现高灵巧性，ILDA 灵巧手是高自由度连杆方案案例 [32] - 腱绳传动驱动器布置于前臂，通过腱绳连接关节传递驱动力，最接近人类驱动机制，可实现 20 个以上自由度，但装配维护复杂，腱绳易断裂和蠕变，驱动效率低、控制难度大，代表有 Robonaut2 手、DLR Hand Arm System 和 Shadow 机敏手 [36] 灵巧手方案对比：国内侧重连杆，海外侧重腱绳 - 一般认为 17 个自由度及以上的灵巧手可接近人手灵活性，国内企业如兆威机电、因时、灵心巧手采用连杆传动方案，能在耐用性和灵活性上取得平衡；海外企业如特斯拉青睐腱绳方案，追求高灵活性 [47] 特斯拉：腱绳传动的代表 - 特斯拉 11 自由度版本灵巧手是欠驱动的，腱绳方案 + 欠驱动使手指更具适应性，腱绳保持浮动，末端可连张紧器，使用蜗轮蜗杆传动提高负载能力 [49] - 2024 年 WE ROBOT 活动展示的新一代灵巧手保留绳驱方案，自由度提升至 22 - Dof，高度灵活拟人，电机位于前臂 [54] 因时：基于微型伺服丝杠的 11 自由度方案 - 因时机器人专注微型精密运动部件研发制造，其仿人五指灵巧手 2019 年上市，是国内首款商业化可量产的五指灵巧手，成本大幅降低并获国家专项支持 [55] - 该灵巧手单手 11 个自由度，6 个主动自由度，电机位于手掌，内置连杆和弹簧传动，微型伺服电缸是核心零部件 [57] 灵心巧手：连杆传动的高自由度方案 - 灵心巧手专注具身智能平台开发，获多项行业奖项，月销量突破 100 只 [57] - Linker Hand 采用单指模块化设计，配备多传感器系统，2025 年发布多款产品，包括不同价格和自由度的版本 [58] 兆威机电：连杆 + 直驱组合方案 - 2024 年 11 月兆威机电发布手指集成驱动的高可靠灵巧手，具备高灵巧性、高可靠性、高精度特点 [60] - 从专利技术看，掌指控制单元用无刷直流电机，手指控制单元用步进电机，结合直线执行器实现精确动力输出和快速响应 [63] 灵巧手硬件五大方向 微型电机：BOM 占比高，价值量显著 - 灵巧手常用微型电机，主流方案有空心杯电机和无刷直流电机，空心杯电机体积小巧、节能，可细分无刷和有刷，两者性能有差异，其核心技术壁垒在于自支撑绕组技术 [68] - 采用腱绳方案可将电机安置在前臂，使用直流无刷电机降低成本，相比有刷直流电机，无刷直流电机效率更高、寿命更长、转速更大 [75] - 微型电机 BOM 成本占比高，假设单手 17 个主动自由度，采用空心杯电机单手价值量高达 2.43 万元，采用直流无刷电机单手价值量也达 7106 元 [77] 驱控芯片：国产替代空间广阔 - 电机驱控芯片包括主控芯片、驱动芯片等，通过集成控制算法等实现电机高效、安全与智能化运行，性能影响设备精度、可靠性和能效 [78] - 人形机器人对电机驱控芯片提出高性能、高稳定、低功耗、高集成、小尺寸的要求，行业走向单芯高集成，价值量有提升可能 [82][85] - 电机驱控行业国产化率偏低，国产替代空间广阔，优势企业可依托产业链卡位向上下游延伸，如峰岹科技与三花控股合作设立合资公司 [88][89] 微型丝杠：用量有望大幅提升 - 看好微型丝杠在灵巧手用量大幅提升，常与其他部件集成为微型伺服电动缸，具有体积小、精度高、负载大等特点，部分方案单手用量可达 15 个以上 [93] - 微型丝杠或主要以滚珠丝杠为主，行星滚柱丝杠性能更好，部分方案也会采用，但行星滚柱丝杠加工精度要求高、制造难度大，过去多进口，国产替代空间广阔 [94][97] - 灵巧手使用的微型丝杠要求更高，国内生产厂商包括诺仕机器人、因时机器人等 [99] 腱绳：绳驱方案的短板所在 - 腱绳是绳驱方案的瓶颈之一，主流方案有钢丝绳和超高分子量聚乙烯纤维（UHMWPE）两类，钢丝绳摩擦小，但末端难固定、不能承受小回转半径、强度低、寿命短；UHMWPE 强度高，但耐高温、抗蠕变性能欠缺 [103] - UHMWPE 已基本实现国产化，性能达国际领先水平，但高端领域仍需突破，南山智尚的产品接近国际龙头水平 [110] - 人形机器人灵巧手腱绳用量显著，假设年产量 100 万台/年，60%采用绳驱方案，对应市场规模 12 - 24 亿元/年 [110] 触觉传感器：稀缺的价值增量环节 - 触觉传感器是实现灵巧操作不可或缺的要素，当前主流以 MEMS 工艺为主，包括压阻式、电容式等，视触觉传感器也受关注，柔性触觉传感器是近年兴起的方向 [112][113][122] - 看好触觉传感器/电子皮肤方向的机会，当前主要在指尖，未来有望覆盖手掌、整手，使用量将大幅提升，技术壁垒高，厂商跨界切入难度大 [126] - 电子皮肤处于产业化初期，性能有提升，但大面积阵列化部署面临高成本、拼接问题、电路连通性差等难题 [135] 投资建议 - 灵巧手是人形机器人核心价值和产业链瓶颈，优质灵巧手公司具备高壁垒和稀缺性，可给予适当估值溢价 [138] - 建议关注兆威机电、五洲新春、峰岹科技 [4][138][139]

海外宏观 - 2月全球制造业PMI升至50.6，较1月提升0.5个百分点，全球制造业在降息周期推动下继续扩张[1][5] - 2月美国制造业PMI降至50.3，较1月下降0.6个百分点，新订单指数从55.1降至48.6，经济出现滞胀迹象[7] - 欧元区制造业PMI回升至47.6，ZEW经济景气指数持续4个月上升，欧洲经济从衰退中逐步恢复[13] - 3月21日德国通过“债务刹车”改革法案，设5000亿欧元特别基金，国防预算额外获1000亿欧元支持[15] 国内宏观 - 1 - 2月工业增加值同比增长5.9%，高技术产业同比9.1%，2月制造业PMI回升至50.2 [16] - 1 - 2月社消零总额同比增长4%，2月CPI同比下跌0.7%，PPI同比下跌2.2%，通缩压力大[16][20] - 1 - 2月固定资产投资同比增长4.1%，制造业投资同比增长9%，基建投资同比增长9.9%，房地产开发投资同比下降9.8% [22] - 二手房成交量上升，1 - 2月房屋新开工面积同比下降近30%，房价有望企稳反弹[25] - 2月出口同比下降3%，新增社融2.24万亿元，存量社融同比增长8.2% [28] 事件及政策 - 两会《政府工作报告》和《提振消费专项行动方案》提振市场信心，2025年经济增速目标设为5%，赤字率4% [29][31] - 俄乌冲突降温，美国关税政策摇摆，3月美联储会议表态偏鸽，预计降息周期持续三年以上[33][35][36] 大类资产 - 市场担忧美国衰退，黄金价格创新高，美日股票下跌，中国股市受拖累，原油等工业品价格下跌[37] - 看好中国股市前景，认为美股调整未结束，美国经济和股市前景不确定[39]

报告行业投资评级 - 看好 [4] 报告的核心观点 - 刚果（金）冲突升级，Alphamin停产对全球锡供给冲击显著，若停产至年底，或减少2025年全球锡矿供给1.5万吨，且局势不明朗，冲击或持续较长时间 [2][9] - 我国锡矿自供率低，Alphamin停产加剧国内锡原料紧张，2024年以来国内锡精矿加工费持续下降，锡冶炼企业承压 [3][10] - 供给受限叠加AI浪潮下应用前景广阔，若Alphamin停产至年底，预计今年全球锡供需缺口或达2万吨，锡价中枢有望继续上移 [3][13] - 短期锡价走势受刚果（金）局势、缅甸复产进展及消费电子需求主导，中长期锡供给约束强，AI发展打开需求空间，叠加新能源车和光伏稳步增长，锡价长期看好 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 3月13日，刚果（金）Alphamin Resources公司因矿区动乱，中止在刚果金中东部北基伍省瓦利卡莱区Bisie锡矿的采矿作业 [1] - 3月19日，刚果（金）政府和反政府武装"M23运动"的和平谈判因"不可抗力"无法举办 [1] 事件点评 - 刚果（金）东部局势升级，Alphamin的Bisie锡矿是全球第三大锡矿，2024年产量1.73万吨，占全球约6%，2025年原计划增产至2万吨，停产对全球锡供给冲击大 [2][9] - 刚果（金）局势不明朗，历史上政府与"M23运动"停火协议效果不佳，预计本次冲突短期内难结束，影响锡矿供给时间长 [2][10] - 我国2024年海外进口锡矿砂及其精矿约5.2万金属吨，从刚果（金）进口超2万金属吨，Alphamin停产加剧国内锡原料紧张，加工费下降，冶炼企业承压 [3][10] - 缅甸佤邦锡矿复产延后，Alphamin停产加剧供给紧张，印尼成本上升，供给或持续受限；新能源汽车、光伏装机量增长及半导体周期回暖推动需求改善，AI浪潮打开需求空间，预计今年全球锡供需缺口或达2万吨，锡价中枢有望上移 [3][13]

报告行业投资评级 - 看好 [5] 报告的核心观点 - 报告通过对锦江、华住、首旅、亚朵四大连锁酒店业龙头研究对比，分析中国连锁酒店行业格局并探讨未来发展趋势 [1] - 传统酒店巨头面临挑战，后起之秀逐步赶超，未来中高端酒店市场成主战场，连锁酒店集团发展重心将从规模扩张转为效率提升 [2][3][4] 各公司经营情况总结 锦江酒店 - 经营总览：市场回暖推动营收恢复良好，边际利润恢复较慢，规模稳步增长，2019 - 2024 年 Q3 店面和客房数量分别增长 55%和 49%，2024 年 Q1 - 3 营业总收入 107.9 亿元，固定资产使用效率提高，推行轻资产化战略 [16][17][20] - 经营分解：加盟酒店营收贡献度增长迅速，盈利稳定高位，境内经营为基本盘，境外高毛利或促使拓展，2023 年加盟酒店营收贡献度升至 47.79%，境内酒店收入贡献率 68% - 80% [33][39] - 资产运作分析：最早开拓海外市场，境外投资额度最大，初期打造国内品牌矩阵，2015 年收购法国卢浮集团和铂涛集团部分股权，打造产业生态链 [47][48][49] 华住集团 - 经营总览：经营成果大幅提升，甩掉重资产“包袱”或成未来突破口，规模同步增长，2019 - 2024 年 Q3 店面和客房数量分别增长 93%和 98%，2024 年 Q1 - 3 营业总收入 178.68 亿元，固定资产使用效率提升但占比仍高 [50][52][54] - 经营分解：直营加盟营收均增长，境内境外盈利均恢复，加盟酒店增速领先，境内经营为压舱石，2023 年加盟酒店营收占比升至 40%，境内酒店收入贡献率 75%以上 [63][68][71] - 资产运作分析：自立汉庭品牌稳固经济型酒店市场，对外收购丰富中高端品牌，2006 - 2018 年进行多次境内收购，2014 - 2020 年开展境外投资合作与数字化升级 [77][78][79] 首旅酒店 - 经营总览：扩张缓慢，盈利退坡，规模店面增速高于客房，2019 - 2024 年 Q3 店面和客房数量分别增长 52%和 23%，2024 年 Q1 - 3 营业总收入 58.89 亿元，固定资产使用效率较高，日常管理对占比影响小 [80][83][85] - 经营分解：直营酒店经营回退明显，加盟酒店盈利持续优于竞争对手，2023 年直营酒店营收恢复至 2019 年 85%，加盟酒店盈利保持 80%左右高位 [92][98] - 资产运作分析：以如家系列品牌为核心，以“景区 + 酒店”一体化运营为特色，2002 年收购海南南山相关股权，2014 - 2023 年进行多品牌布局 [100][101][102] 亚朵集团 - 经营总览：轻资产化战略下高速扩张，营收盈利双激增，规模稳定高速扩张，2019 - 2024 年 Q3 店面和客房数量分别增长 267%和 262%，2024 年 Q1 - 3 营业总收入 50.13 亿元，固定资产使用效率提高，推行轻资产战略 [105][106][109] - 经营分解：加盟酒店规模扩张营收增长，零售业务形成差异化竞争优势，加盟模式为创收主力，零售业务占比超 30% [117][119][123] - 资产运作分析：专注于中高端市场，注重品牌认可度，2013 - 2020 年进行酒店业务布局，2014 - 2020 年开展零售业务布局 [126][127] 行业横向对比总结 经营指标对比 - OCC：华住领先，亚朵反超，锦江和首旅市场份额或被挤压 [129][130] - ADR：华住亚朵敏感，锦江首旅平稳，锦江首旅内部经营管理待提升 [133] - RevPAR：华住亚朵领先，锦江首旅落后，锦江龙头地位和首旅梯队地位受威胁 [137] 资本支出对比 - 轻资产化运营成共同趋势，华住资本支出领先且下滑快 [140] 品牌矩阵对比 - 中高端竞争激烈，亚朵有先发优势，锦江华住扩张中高端，首旅扩张轻管理酒店 [143][151][152] - 经济型扩张慢占比降，首旅轻管理酒店增长快且占比高 [144][145] - 中高端扩张迅速，将成未来主战场 [149]

报告行业投资评级 - 有色金属行业评级为看好 [4] 报告的核心观点 - 刚果（金）冲突升级及局势不明朗，使Alphamin停产冲击全球锡供给且影响或持续较长时间，国内锡原料紧张，冶炼企业承压，供给受限叠加AI浪潮下应用前景广阔，锡价中枢有望继续上移，短期受刚果（金）局势、缅甸复产及消费电子需求主导，中长期供给约束强，锡价长期看好 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 3月13日，刚果（金）Alphamin Resources公司因矿区动乱中止在北基伍省瓦利卡莱区Bisie锡矿的采矿作业；3月19日，刚果（金）政府和反政府武装"M23运动"的和平谈判因"不可抗力"无法举办 [1] 事件点评 - 刚果（金）冲突升级，Alphamin的Bisie锡矿是全球第三大锡矿，2024年产量1.73万吨，占全球约6%，2025年原计划增产至2万吨，停产至年底或减少2025年全球锡矿供给1.5万吨 [2][9] - 刚果（金）局势不明朗，历史上政府与"M23运动"两次停火协议效果不佳，预计本次冲突短期内难结束，对锡矿供给影响时间长 [2][10] 锡矿供给与冶炼情况 - 我国锡矿自供率低，2024年海外进口约5.2万金属吨，从刚果（金）进口超2万金属吨，已成为第一大进口国，Alphamin停产加剧国内锡原料紧张，2024年以来国内锡精矿加工费持续下降，3月19日40%锡精矿加工费降至12500元/吨，60%降至8500元/吨，冶炼企业承压 [3][10] 锡价走势分析 - 缅甸佤邦锡矿复产延后，Alphamin停产加剧供给紧张，印尼成本上升，供给或持续受限；新能源汽车、光伏装机量增长及半导体周期回暖推动需求改善，AI浪潮下需求空间打开，若Alphamin停产至年底，预计今年全球锡供需缺口达2万吨，价格中枢有望上移 [3][13] - 短期锡价受刚果（金）局势、缅甸复产及消费电子需求主导，中长期供给约束强，AI发展打开需求空间，叠加新能源车和光伏增长，锡价长期看好 [4]

报告行业投资评级 - 有色金属行业评级为看好 [4] 报告的核心观点 - 2025年两会首次将“深海科技”列为国家级未来产业发展重点，其发展对应国家多方面需求，战略意义和潜力大，海洋产业发展为船舶及海洋工程产业奠基，有望带动钛合金等材料产业发展 [1][2][8] - 钛金属特性优异，是船舰和海洋工程最佳结构材料，但因制备工艺复杂、成本高，在中国船舶与海洋工程用钛需求结构中占比低，技术和经济性限制其消费规模扩大 [2][9][13] - 从长期看，挖掘深海用钛不可替代场景是其在海洋领域规模化、产业化的支撑，未来5年，钛金属消费量有望在船舶及海洋工程领域以10 - 25%（CAGR）的速度增长 [3][19][22] 根据相关目录分别进行总结 深海科技战略意义与发展潜力 - 2020年中国明确经略海洋和建设海洋强国战略理念，2024年中国主要海洋产业产值约4.4万亿元，同比增7.8%，海洋工程装备制造和电力业快速增长，两会将“深海科技”列为重点，有望带动材料产业发展 [8] 钛金属入海的优点与卡点 - 钛金属特性优异，在船舶与海洋工程装备领域有诸多应用，但近年中国船舶与海洋工程用钛在需求结构中占比仅3 - 7%，远低于化工和航空航天领域 [2][9][13] - 钛材在极端环境有“不可替代性”，在化工领域兼具性能和成本，但在海洋工程与船舶等领域因工艺复杂、成本高，属“被动替代”，技术和经济性限制消费规模 [13] - 海洋工程材料需满足“四超”要求，实际应用中要关注钛合金缺点，中国在海洋工程高端用钛核心技术上有差距 [16][17][18] 挖掘深海用钛的不可替代场景 - 海洋深潜场景中，钛合金是载人潜水器耐压壳体首选材料，军事领域用钛合金造潜艇有诸多优点 [19][20] - 深海工作站对壳体和防护材料有要求，中国在大规格钛合金制备技术上有突破，满足相关需求 [22] - 钛合金是海洋工程首选材料，应用端深海开发获益可支撑成本，产业端中上游过剩产能寻求突破，新技术推动钛材应用转移，未来5年船舶及海洋工程领域钛金属消费量有望增长 [3][22]

制裁影响 - 2022年俄乌冲突以来，美欧对俄制裁致供应链波动，大宗商品价格上涨近一年，冲击全球经济[8] - 美国制裁更迅速全面，因欧盟协调成本高、依赖俄能源、与俄利益复杂，且俄在欧盟企业达45000个，在美国仅1000 - 1500个[8][11] - 制裁使俄经济阶段性下滑，但GDP增速在2023年二季度回升至5%左右，贸易出口在一个季度后趋稳，进口长期稳定[16] 形势推演 - 近期和谈信号增强，但多方利益难调，2025年上半年难达成全面停火协议，下半年或达成阶段性协议[2][20][28] - 俄罗斯诉求为乌主权中立、解除制裁、领土控制；乌克兰诉求为俄撤军、加入北约、恢复领土、安全承诺；美国要求乌让步、不加入北约、欧加强地区安全责任；欧洲要求增加防务、停火、多方谈判[21] - 第一阶段谈判重点是恢复俄国际经贸地位，逐步放宽金融流通和恢复国际贸易资格，预计Swift系统将逐步开放[29][31][33] 价格走势 - 若停火，布伦特原油价格中枢预计稳定在每桶70美元左右，欧洲TTF天然气价格有望回归每兆瓦时30欧元，国际煤价或回吐涨幅[3][42] - 传统金属价格短期或下行，长期取决于需求；战略性矿产资源中短期内难影响全球供给[3][43] - 黑海粮食出口恢复将使农产品价格回落，停火后俄小麦出口或增20万吨[3][46] 对中国影响 - 中俄贸易结算将更便利，但中国进口能源实际价格可能上升，2023年中俄贸易额达2400亿美元，较2021年增长超60%[47] - 对欧贸易走廊有望恢复，中欧班列班次增幅从战前20%回落至2023年的5%，冲突降温后将逐步恢复[52] - 冲突降温有助于提振市场风险偏好，降低全球地缘政治不确定性，提升资本市场风险偏好[55][56]

报告行业投资评级 - 有色金属行业评级为看好 [7] 报告的核心观点 - 自2024年以来铜冶炼厂减产消息频发，从基本面维度分析今年矿端紧缺程度和冶炼厂投产进展 [3][14] - 长单和现货亏损成行业现状，海内外企业考量减产有差异，矿端紧俏或使小冶炼企业面临压力 [4][5][15] - 矿端供应增量有限，冶炼端海外投产进行中、中国近2年投产较多，矿端紧俏致TC维持低位，铜价或走高 [23][26][27] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2024年以来铜冶炼厂减产消息频发，CSPT小组多次呼吁中国铜冶炼厂联合减产，但去年是个别冶炼厂“被动减产” [3][14] 事件点评 盈利角度 - 当TC<20美元/吨，不考虑副产品时冶炼厂大概率亏损，2025年TC长单21.25美元/吨，较2024年80美元/吨下降73%，现货加工费已至 -15.6美元/吨，盈利依赖副产品价格 [4][15] - 海外冶炼厂或将率先减产，如嘉能可菲律宾PASAR铜冶炼厂已停产，粗炼产能20万吨，2024年12月有出售意图 [5][18] - 国内冶炼厂虽大多亏损，但减产困难，面临“对失去市场份额的恐惧和地方政府保持高产量的激励”问题，或多以检修为主 [5][18] 现实因素 - 若矿端紧俏买不到矿，冶炼厂会被动停产，小冶炼企业压力大 [5][22] 回归本源：今明年矿和冶炼的投产节奏 矿端 - 2025年全球铜矿投产增量约52万吨，增长来自已有大中型铜矿扩建项目；2026 - 2030年总增量约256万吨，年均增量约51万吨，主要来自现有项目改扩建 [23] 冶炼端 - 国内冶炼产能释放集中在2025年下半年，计划投产产能110万吨；2026年后新增产能有望放缓，但存量产能多 [27][28] - 海外冶炼厂投产进行中，2025年自由港印尼Manyar冶炼厂预计Q3投产，卡莫阿冶炼厂预计2025H1投产，合计产能近100万吨 [28]