投资评级 - 报告对小鹏汽车(9868 HK)给予"买入"评级 [3] - 目标价134.69港元，较当前77.05港元收盘价有74.8%潜在涨幅 [1] 核心观点 - 2Q25汽车毛利率达14.3%，环比提升3.9个百分点，超市场预期 [2] - 2Q25营收182.7亿元，环比增长15.6%，销量10.3万辆，环比增9.8% [2] - ASP环比提升1.1万元至16.4万元，主要因G6/G9/X9等高单价车型占比提升 [2] - 预计3Q25营收中位数203亿元，环比增11.9%，交付量中位数11.55万辆，环比增11.1% [2] - 公司维持4季度盈利指引 [2] 财务表现 - 2025E收入预计86,172百万元，同比增长110.9% [7] - 2025E净利润预计亏损613百万元，较2024年亏损5,790百万元大幅收窄 [7] - 2026E预计实现盈利1,504百万元，2027E盈利4,612百万元 [7] - 2025E毛利率预计13.7%，2026E提升至15.5% [15] 产品与技术 - 全新一代P7已亮相并开启预售，3Q25-4Q25陆续交付 [8] - "鲲鹏超级电动体系"与首款增程/纯电平台计划4Q25量产 [8] - 自研图灵芯片将于3Q25放量装车 [8] - 目标2026年内推出第五代人形机器人 [8] 估值与市场表现 - 市值119,837.41百万港元 [5] - 年初至今股价上涨65.17% [5] - 52周股价区间26.95-97.45港元 [5] - 2026E市盈率89.2倍，2027E降至29.1倍 [7] 行业比较 - 在交银国际覆盖的汽车行业公司中，小鹏汽车74.8%的潜在涨幅位列前茅 [12] - 同为新势力的蔚来汽车(9866 HK)目标价潜在涨幅26.7%，理想汽车(2015 HK)为10.9% [12]

投资评级 - 报告对华润啤酒(291 HK)给予"买入"评级，目标价从34.47港元上调至35.90港元，潜在涨幅26.9% [1][2][12] 核心观点 - 2025上半年业绩优于预期，收入/归母净利润同比增长0.8%/23.0%至239.4亿/57.9亿元，利润超预期主要受益于啤酒业务结构升级、原材料成本红利释放及"三精"战略下的费用管控 [6] - 整体毛利率/调整后EBITDA率同比提升2.0/3.1个百分点至48.9%/34.8% [6] - 啤酒业务高端化趋势延续，次高及以上产品销量同比中至高单位数增长，喜力品牌销量增长超20% [6] - 白酒业务收入同比下滑33.7%至7.8亿元，反映商务宴请场景持续承压 [6] 财务数据 - 2025E收入预测39,239百万人民币(同比+1.6%)，净利润5,807百万人民币(同比+22.5%) [5][7] - 2025E每股盈利1.79人民币，较前预测上调6.1% [5][9] - 2025E EBITDA利润率预测26.2%，较前预测提升1.5个百分点 [9] - 2025E净利润率14.8%，较前预测提升0.9个百分点 [9] 业务分析 - 啤酒业务：2025上半年收入同比+2.6%至231.6亿元，销量/均价同比+2.2%/0.4%，毛利率/EBITDA率提升2.5/3.4个百分点至48.3%/35.1% [6] - 白酒业务：毛利率稳定在65%左右，但EBITDA率同比下降7.2个百分点至27.9%，下半年将聚焦大众品开发 [6] - 次高档及以上啤酒(8元以上)销量占比从2023年22.4%提升至2025E 26.4% [8] 估值与同业比较 - 基于2026年18倍预测市盈率得出目标价35.90港元 [6] - 在交银国际消费行业覆盖中，华润啤酒26.9%潜在涨幅排名靠前，高于百威亚太(19.3%)但低于蒙牛乳业(40.1%) [14] - 当前市值91,745百万港元，日均成交量39.83百万股 [4]

翰森制药 (3692 HK) 核心观点 - 创新药和BD合作双轮驱动业绩高增长 上调目标价至48港元 潜在涨幅23.6% [1] - 1H25收入同比增长14%至74亿元人民币 其中合作收入17亿元 剔除合作收入后的产品销售增长13% [1] - 创新药收入增长22%至61亿元 占总收入比例提升5.3个百分点至82.7% [1] - 公司上调全年收入指引至高双位数百分比 阿美乐和整体创新药销售指引分别维持在60亿/100亿元 [1] - 阿美乐大适应症临床应用快速爬坡 NSCLC辅助治疗和III期维持治疗适应症于上半年获批 [2] - 预计下半年医保谈判将以相对有限的价格降幅纳入新适应症 上调阿美乐销售峰值预测至97亿元 [2] - 在DCF估值模型中将起始预测年份滚动至2026年 上调永续增长率至3% [2] 中国生物制药 (1177 HK) 核心观点 - 创新产品销售放量和投资收益驱动业绩高增长 上调目标价至9.1港元 潜在涨幅15.1% [3] - 1H25收入同比增长11%至176亿元人民币 符合预期 肿瘤和外科镇痛领域收入分别同比增长25%/20% [3] - 经调整净利润增长101% 创新产品收入增长27%至78亿元 对总收入贡献同比提升5.8个百分点至44.4% [3] - SG&A费用率略降0.2个百分点 研发费用率上升1.9个百分点 其中78%研发费用投向创新药 [3] - 综合性管线网络逐步成型 差异化自研管线2H25-2026年有望产生重磅BD交易机会 [4] - 重点关注PDE3/4、HER2双靶ADC、JAK/ROCK、CDK4/6、FGF21等品种 [4] - 全资收购礼新医药后肿瘤管线进一步扩张 预计到2027年创新产品数量将超过35款 对收入贡献将达到60% [4][6] - 上调2025年收入预测4% 上调2025-27年经调整净利润至51亿/44亿/53亿元 [6] 同程旅行 (780 HK) 核心观点 - 2季度业绩符合预期 暑期住宿业务保持快速增长 利润率保持提升趋势 [7] - 预计3季度核心OTA业务收入同比增长15% 主要受到住宿间夜量增长10-15%及ADR平稳提升拉动 [7] - 预计全年核心OTA业务增长16% 运营利润率同比提升约2个百分点 [7] - 战略转向提升用户ARPU 出境/酒管等新业务盈利能力提升 [7] - 旅业受东南亚地区负面影响收缩买断业务 预计收入同比下降10% 但仍保持盈利 [7] 全球市场表现 - 恒生指数收盘25,123点 单日上涨0.07% 年初至今上涨22.72% [5] - 国企指数收盘9,006点 单日下跌0.30% 年初至今上涨23.54% [5] - 上证A股收盘3,907点 单日下跌0.02% 年初至今上涨11.20% [5] - 纳斯达克指数收盘21,315点 单日下跌1.46% 年初至今上涨10.38% [5] - 布伦特原油收盘66.64美元 单日上涨1.71% 年初至今下跌10.65% [5] - 期金收盘3,331.70美元 单日上涨3.18% 年初至今上涨26.72% [5] - 美国10年期国债收益率4.30% 三个月下降3.50个基点 [5] 恒生指数成份股表现 - 腾讯控股收盘592.50港元 年初至今上涨42.09% 市值5.38万亿港元 [9] - 阿里巴巴收盘118.30港元 年初至今上涨43.57% 市值2.12万亿港元 [10] - 中国移动收盘88.10港元 年初至今上涨15.01% 市值1.82万亿港元 [9] - 建设银行收盘7.71港元 年初至今上涨18.98% 市值2.06万亿港元 [9] - 石药集团收盘10.64港元 年初至今上涨122.59% 市值1,220.67亿港元 [9] 国企指数成份股表现 - 美团收盘120.80港元 年初至今下跌20.37% 市值6,682.18亿港元 [10] - 京东收盘123.30港元 年初至今下跌9.34% 市值3,333.08亿港元 [10] - 百度收盘87.90港元 年初至今上涨6.29% 市值1,968.31亿港元 [10] - 农夫山泉收盘47.10港元 年初至今上涨38.73% 市值2,371.33亿港元 [10] - 紫金矿业收盘23.12港元 年初至今上涨63.51% 市值1,384.62亿港元 [10]

投资评级 - 维持目标价25.5港元及买入评级 [2][6][12] - 潜在涨幅达29.7% [1][6] 核心业务表现 - 2季度核心OTA业务收入同比增长14%，住宿收入增15%，交通收入增8% [6] - 3季度核心OTA业务收入预计同比增15%，主要受住宿间夜量增长（10-15%）及ADR平稳提升驱动 [2] - 全年核心OTA业务收入预计增长16%，运营利润率同比提升约2个百分点 [2] - 2季度调整后运营利润率27%，同比上升2.4个百分点 [6] 财务数据 - 2025E总收入预测19,295百万人民币（同比+11.3%），2026E为21,535百万人民币（同比+11.6%） [3] - 2025E调整后运营利润3,756百万人民币（利润率19.5%），2026E为4,240百万人民币（利润率19.7%） [3] - 2025E调整后净利润3,458百万人民币（净利率17.9%），2026E为3,854百万人民币（净利率17.9%） [3] - 2季度调整后净利润同比增18%至775百万人民币，净利率17% [6] 运营指标 - 年付费用户数同比增10%至2.52亿，季度月均付费用户数增9%至4,640万 [6] - 自有APP DAU贡献核心OTA收入约8%，五一假期前达历史峰值 [6] 行业对比 - 在同行业覆盖公司中，目标价涨幅排名靠前（29.7%），高于携程集团（18.7%）及美团（35.8%） [12] - 市值45,360.73百万港元，日均成交量10.08百万股 [5] 盈利预测调整 - 2025E总收入预测下调0.7%，主要因交通票务收入下调1.0% [3] - 度假业务收入预测下调2.1%，其他业务收入上调0.5% [3] - 毛利率预测微调，2025E为66.8%（前值67.0%） [3]

金斯瑞生物科技(1548 HK)核心业务表现 - 1H25持续经营业务收入同比增长82%至5.19亿美元，经调整净利润增长510%至1.78亿美元[1] - 生命科学业务收入增长11%，经调整毛利率达51.0%，公司上调全年收入增速指引至13-15%，对应2H25增速15-18%[1] - 蓬勃生物定制服务收入增速重回双位数，1H25新获20个抗体蛋白药项目和30个CGT项目，维持全年定制服务收入增长15-20%指引[1] - 百斯杰业务收入增长8%，经调整毛利率40.4%，研发聚焦酶制剂产品迭代和合成生物学探索，预计年底菌株筛选通量同比提升153%[1] 财务预测与估值 - 研究机构上调公司2025-27年收入预测1-5%，但因传奇生物账面净亏损较大而下调2025年净利润预测[2] - 采用SOTP估值模型滚动至2026年，各业务板块目标估值倍数保持不变，维持28.75港元目标价[1][2] - 当前股价18.17港元相对目标价存在58.2%潜在上涨空间[1] 行业与市场数据 - 恒生指数报25,177点，年初至今上涨24.69%；国企指数报9,034点，年初至今上涨23.92%[3] - 纳斯达克指数报21,630点，年初至今上涨12.01%；标普500指数报6,449点，年初至今上涨9.65%[3] - 大宗商品方面，期金价格3,336美元/盎司，年初至今上涨26.88%；期银价格37.73美元/盎司，年初至今上涨30.53%[3] - 美国10年期国债收益率报4.34%，较三个月前下降2.43个百分点[3] 近期经济数据预期 - 美国8月21日首次申领失业救济金人数预计22.4万人，8月22日制造业PMI预计49.8，8月23日现房销售预计392万套[5] - 外汇市场欧元兑美元报1.17，三个月涨幅4.56%，年初至今涨幅12.65%[4]

投资评级 - 维持买入评级 目标价3 84港元 较当前股价3 06港元有25 5%潜在涨幅[1][2][6] 核心观点 - 上半年业绩符合预期 收入同比上升1 2%至2 25亿港元 物业收入净额上升3 43%至1 86亿港元[6] - 物业组合保持韧性 整体出租率达97 5% 四个物业出租率均稳定在95%以上[6][8] - 利息下降有助缓解2026年不确定性 平均借贷成本为3 95% 较2024年6月末下降44个基点[6] - 未来可能被纳入沪深港通 当前估值吸引 2025-27年股息收益率约8 5%[6] 财务表现 - 2025年上半年可分派收入1 19亿港元 与2024年上半年持平 环比上升3 9%[6][7] - 每单位分派13 10港仙 同比下降10 9% 但环比上升3 2%[6][7] - 分派比率自1H24起从100%降至90% 1H25维持90%水平[6][7] - 总借贷24 78亿港元 较2024年末减少0 27亿港元[6] 盈利预测 - 下调2025-2027年收入及每单位分派预测 2025E收入458百万港元(同比增长2 7%) 2026E收入448百万港元(同比下降2 2%)[5][6] - 2025E每单位分派0 261港元(同比下降4 7%) 较前预测值0 28港元下调6 6%[5][6] - 2025E物业收益净额368百万港元(同比增长4 2%) 2026E为359百万港元(同比下降2 7%)[5] 资产估值 - 每单位账面净值从2023年5 26港元降至2024年4 51港元 预计2025E进一步降至4 48港元[5] - 投资物业估值普遍下降 青衣物业估值从5 62亿港元降至5 17亿港元(下降8%)[8] - 资本化率保持稳定 四个物业资本化率维持在4 25%-5 70%区间[8]

网易(NTES US) - 2025年2季度业绩基本符合预期，游戏收入略低于市场预期，但毛利改善好于预期 [3] - 7-8月第三方数据显示旗舰游戏表现亮眼，预计下半年手游恢复同比增长确定性强 [3] - 2026年新游上线将支撑多端布局及全球化拓展 [3] - 目标价从143美元上调至155美元，基于2026年18倍市盈率，潜在涨幅+19.5% [3] 网易云音乐(9899 HK) - 2025年上半年收入38.3亿元(人民币)，同比降6%，主要因社交娱乐收入下降 [4] - 会员订阅收入同比+15%，毛利率36.4%同比优化1.4个百分点 [4] - 经调整净利润11.0亿元超市场预期，上调2025/26年净利润预测12%/9% [4] - 目标价上调至339港元(原240港元)，基于2026年28倍市盈率，潜在涨幅+25.5% [4] 京东物流(2618 HK) - 2季度业绩基本符合预期，外部一体化业务收入同比增长显著 [6] - 承接集团外卖全职骑手配送业务对收入贡献约6% [8] - 预计3季度收入同比增20%，外部一体化保持快速增长趋势 [8] - 维持目标价18.50港元及买入评级，潜在涨幅+32.5% [6][8] 京东(JD US) - 2季度零售收入好于预期，非经营项目收益带动利润好于预期 [9] - 新业务2季度亏损近150亿元，外卖业务投入高于预期 [9] - 预计3季度零售收入及利润保持~10%同比增长 [9] - 维持目标价40美元，对应零售2025年10倍市盈率，潜在涨幅+26.7% [9] 有道(DAO US) - 2季度实现扭亏为盈，AI加持下高中业务流水及收入保持快速增长 [10] - 广告业务受游戏行业需求强劲推动，海外业务高速增长 [10] - 预计2025年学习服务/硬件/广告收入分别为-3%/-6%/+22% [10] - 维持12.0美元目标价和买入评级，潜在涨幅+23.0% [10] 吉利汽车(175 HK) - 1H25营收1503亿元同比+27%，扣非后归母净利润66.6亿元同比+102% [11] - 银河品牌下半年销量有望进一步拉升，受益行业反内卷政策 [11] - 上调2025年收入/盈利预测9.2%/31.5% [11] - 目标价上调至24.21港元，对应2025年14.5倍市盈率，潜在涨幅+27.8% [11] 禾赛集团(HSAI US) - 2季度激光雷达总交付量35.2万台，同/环比+307%/80% [12] - 2季度收入7.06亿元，同/环比+54%/34%，毛利率42.5% [13] - 预计2025年出货量140万台，全年净利润约2.5亿元 [13] - 维持目标价27.52美元，对应2026年6倍市销率，潜在涨幅+18.0% [13] 奇富科技(QFIN US) - 2季度净利润17.3亿元同比+25.7%，环比-3.7% [14] - 轻资产模式占比下降主要受助贷新规影响 [14] - 预计2025年盈利同比增10% [15] - 维持买入评级和目标价58美元，潜在涨幅+74.2% [15] 顺丰房托(2191 HK) - 2025年上半年收入同比+1.2%至2.25亿港元，物业收入净额+3.43% [16] - 整体出租率97.5%，全年分派比率预期为90% [16] - 平均借贷成本3.95%，比2024年6月/12月分别下降44/27个基点 [17] - 维持买入评级及目标价3.84港元，潜在涨幅+25.5% [17] 互联网行业 - 2025年7月实物电商网上零售额同比增8.3%，通讯器材/家用电器分别增15%/29% [19] - 反内卷规范行业健康发展，补贴回落至理性范围将对利润改善带来正向影响 [19] - 即时零售投入拉动平台用户流量增长，京东2季报显示活跃用户和购频同比增速均超40% [19]

投资评级 - 报告对吉利汽车(175 HK)维持"买入"评级，目标价上调至24.21港元，潜在涨幅27.8% [1][7] 核心观点 - 扣非净利大幅增长102%超预期，1H25营收1503亿元同比增长27%，新能源销量同比增126%至72.5万辆，渗透率达51.5% [7] - 下半年有望受益行业反内卷政策，银河品牌在智能化、设计感等方面具竞争优势，全年销量目标从270万辆上调至300万辆 [7] - 毛利率16.4%仅同比微降0.3个百分点，三费控制良好，销售/行政费用增速分别为6.4%/-6.1%，研发费用增长21.3% [7] 财务数据 - 2025E收入预测上调9.2%至3351亿元，净利润预测上调31.5%至156亿元，对应EPS 1.55元 [3][7] - 2023-2027E收入CAGR达25.1%，净利润CAGR达41.3%，毛利率稳定在16%左右 [3][12] - 2025E市盈率11.2倍，市账率1.76倍，股息率3.9%，ROE达16.8% [3][15] 市场表现 - 年初至今股价上涨27.87%，52周波动区间7.70-20.35港元，当前市值1901亿港元 [6] - 1年股价表现跑赢恒生指数，200天均价17.35港元 [5][6] 行业比较 - 在交银国际覆盖的整车厂中，吉利27.8%的潜在涨幅处于中游水平，低于比亚迪(47.4%)和小鹏(73.5%) [10]

汽车行业剖析 - 激光雷达行业短期确定性高，2025年上半年中国乘用车激光雷达前装搭载量达104.4万台，同比增长83.14%，主要因智驾平权加速落地和成本下降推动15万元以下车型渗透[1] - 长期增量来自机器人市场，消费级机器人（如割草机）可能率先爆发，乐观预计2035年人形机器人出货超1,000万台将带动激光雷达需求[1] - 技术层面头部企业已完成SPAD-SOC布局，全固态激光雷达成为行业研究方向[2] - 中国企业在全球激光雷达市场占据主导地位，前四家企业合计市占率达95%，行业技术壁垒高且占整车价值低（不足2%），格局预计稳定[2] 腾讯控股 - 2025年2季度总收入同比增长15%，超市场预期，游戏(+22%)、营销(+20%)、社交(+6%)和金融企服(+10%)为主要驱动力[3] - 毛利率同比提升3.6个百分点至57%，得益于高毛利业务（本土游戏、视频号、搜一搜）贡献及支付/云服务成本优化[3] - 预计3季度收入增速11%（高于市场预期的10%），社交/游戏/FBS/营销增速分别为7%/13%/7%/18%，受常青游戏、新游排期和AI驱动云服务需求提振[5] 银行业 - 7月新增人民币贷款净减少500亿元（同比少增3,100亿元），主要受季节性因素、信贷前置投放和债务置换影响[6] - 社融同比多增3,893亿元至1.16万亿元，主要来自政府债券贡献，M1增速在低基数上延续回升[6] - 国务院出台《提振消费专项行动方案》对个人消费贷款给予财政贴息，有望刺激消费信贷增长[6] 全球市场数据 - 主要股指表现：恒指年初至今+23.99%，纳指+12.43%，德国DAX+22.44%[4] - 商品市场：期银三个月涨17.39%，期金年初至今涨27.75%，布兰特原油年初至今跌12.01%[4] - 汇率变动：欧元年初至今升值12.61%，英镑升8.24%，日元升6.56%[4] 重点公司估值 - 腾讯控股（700 HK）当前市盈率22.29倍，目标价700港元隐含19.5%上涨空间[3][8] - 禾赛科技（HSAI US）目标价27.52美元，速腾聚创（2498 HK）目标价41.89港元，均获买入评级[2] - 恒指成份股中，汇丰控股（5 HK）股息率5.18%，中海油（883 HK）股息率7.08%[8]

行业投资评级 - 报告未明确提及整体行业投资评级，但覆盖的金融公司中多数获得"买入"评级，包括中金公司(目标价22港元，潜在涨幅6%)、中信证券(目标价30港元，潜在涨幅3.2%)等[16] 核心观点 - 7月信贷数据呈现季节性疲软，新增人民币贷款净减少500亿元，同比少增3100亿元，主要受淡季效应、信贷前置投放及债务置换影响[1] - 社融仍保持同比多增态势，7月新增社融1.16万亿元，同比多增3893亿元，主要驱动力为政府债券发行1.24万亿元(同比多增5559亿元)[1][2] - 货币供应量指标改善：M1增速环比回升1个百分点至5.6%，M2增速提升0.5个百分点至8.8%，社融余额增速微升0.1个百分点至9.0%[1][4][9] - 存款结构显著分化：非银机构存款新增2.14万亿元(同比多增1.39万亿元)，而居民/企业存款分别净减少1.11万亿/1.46万亿元[1][2] 信贷数据 - **居民部门**：短期贷款净减少3827亿元(同比多减1671亿元)，中长期贷款净减少1100亿元(同比少增1200亿元)，反映消费及购房需求疲弱[1][2] - **企业部门**：票据融资大幅新增8711亿元(同比多增3125亿元)，而企业中长期贷款净减少2600亿元(同比少增3900亿元)，显示企业资本开支意愿不足[1][2] - **非银机构**：贷款新增2026亿元，同比少增31亿元，保持相对稳定[1][2] 社融结构 - **直接融资**：企业债券融资同比多增755亿元至2791亿元，股票融资同比多增274亿元至505亿元[2] - **表外融资**：整体净减少，其中未贴现银行承兑汇票减少1639亿元(同比多减564亿元)[2] - **政府债券**：成为核心支撑，1-7月累计发行8.9万亿元，同比多增4.87万亿元[2] 覆盖公司分析 - **券商板块**：中金公司(3908 HK)、中信证券(6030 HK)等头部券商均获买入评级，目标价较现价有2-6%上行空间[16] - **保险板块**：中国平安(2318 HK)目标价73港元(潜在涨幅28.5%)，但新华保险(1336 HK)目标价较现价低26.8%[16] - **金融科技**：乐信集团(LX US)目标价11.8美元(潜在涨幅69.5%)，奇富科技(QFIN US)目标价58美元(潜在涨幅66.4%)[16]