报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][5][59] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为国内煤化工领军企业，成本优势显著，伴随在建项目投产，业绩有望持续向上，看好公司长期发展 [5][59] 根据相关目录分别进行总结 低成本煤化领军者，股权架构保持稳定 - 公司以煤化工为核心，打造一头多线柔性联产生产体系，2020 年签约打造荆州现代煤化工基地，2023 年底荆州一期建成投产，双基地协同发展 [9] - 公司控股股东为山东华鲁恒升集团有限公司，截至 2024 年底持股比例 31.96%，实际控制人为山东省国有资产监督管理委员会，股权架构稳定 [10] 荆州基地投产达效，以量补价穿越周期 - 得益于荆州基地产能释放，2024 年公司主要产品产销量显著上涨，肥料、有机胺、醋酸及衍生品、新能源新材料相关产品产量同比分别+35.5%、+9.6%、+97.3%、+9.3%；销量同比分别+44.5%、+12.6%、+116.7%、+17.1% [14] - 2024 年公司原材料烟煤、纯苯、丙烯均价分别为 835、8274、6893 元/吨，同比-4.2%、+14.4%、-1.0%，煤价虽有下行但仍处偏高水平，成本端承压；产品终端需求疲软，部分产品继续扩能，供给端压力仍存，产品价格价差有所收窄 [19] - 2024 年受行业不利因素影响，公司依托荆州基地产能投产达效，以量补价穿越周期，实现营业收入 342.26 亿元，同比+25.6%；归母净利润 39.03 亿元，同比+9.1%；Q4 单季营业收入 90.46 亿元，环比+10.3%；归母净利润 8.54 亿元，环比+3.5% [28][29] - 2024 年醋酸及衍生品毛利率同比提升，其余三大板块毛利率同比下滑，肥料、有机胺、醋酸及衍生品、新能源新材料相关产品分别实现营业收入 72.97、25.11、40.70、164.33 亿元，同比+28.6%、-6.1%、+98.3%、+6.2%；分别实现毛利 21.82、1.64、11.24、21.47 亿元，同比+9.6%、-52.3%、+161.5%、-19.5%；分别实现毛利率 29.9%、6.5%、27.6%、13.1%，同比-5.2pct、-6.3pct、+6.7pct、-4.2pct [34] - 受化工行业景气低迷、产品价格价差走弱影响，公司 2024 年毛利率和净利率水平有所下滑，分别为 18.7%和 12.2%，同比-2.1pct 和-1.1pct；期间费用率 3.8%，同比-0.01pct，其中管理费用率、销售费用率、研发费用率、财务费用率分别为 1.0%、0.3%、1.9%、0.6%，同比分别-0.25pct、+0.04pct、-0.2pct、+0.4pct [40] 持续筑牢低成本优势，中长期发展动能充足 - 进入 2025 年，国内煤价持续回落，烟煤一季度均价为 807 元/吨，环比-3.9%，成本端改善下，公司盈利能力有望逐步修复 [43] - 公司重视先进技术引进、吸收及研发提升，实施项目全过程监控，打造高效精品工程，源头降低投资成本；以煤气化平台为基础，构筑一体化调控中枢；构建多产业链协同运营模式；深挖装置与系统潜力，持续节能降耗，提高资源综合利用率；统筹公用工程，强化精益管理，坚持降本控费，推动德州本部和荆州恒升“一体两翼”“双航母”发展 [45] - 2024 年公司统筹存量优化和增量升级，积极推进项目建设，蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目、尼龙 66 高端新材料项目己二酸装置相继投产，酰胺原料优化升级项目、20 万吨/年二元酸项目、BDO 和 NMP 一体化项目及其它技改在建项目如期推进，为公司后继发展提供新动能 [50] - 公司坚持稳健的分红政策，2024 年内拟向全体股东每 10 股派发现金红利 6 元，合计现金分红总额 12.74 亿元，占本年度归母净利润的 32.6% [52] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年公司肥料业务营业收入分别为 77.34、78.06、78.84 亿元，同比+6.0%、+0.9%、+1.0%，毛利率分别为 29.3%、28.2%、29.3% [54] - 预计 2025 - 2027 年公司有机胺业务营业收入分别为 26.27、26.96、28.20 亿元，同比+4.6%、+2.6%、+4.6%，毛利率分别为 6.4%、5.8%、7.1% [54] - 预计 2025 - 2027 年公司醋酸及衍生品业务营业收入分别为 42.65、44.53、45.44 亿元，同比+4.8%、+4.4%、+2.0%，毛利率分别为 26.2%、25.4%、25.2% [55] - 预计 2025 - 2027 年公司新能源新材料业务营业收入分别为 190.94、208.86、214.11 亿元，同比+16.2%、+9.4%、+2.5%，毛利率分别为 12.9%、14.0%、16.8% [55] - 假设 2025 - 2027 年公司其他业务收入及毛利水平与 2024 年保持一致 [56] - 预计 2025 - 2027 年公司归母净利润分别为 41.92、45.66、51.43 亿元，同比+7.4%、+8.9%、+12.6%，对应 EPS 分别为 1.97、2.15、2.42 元 [59]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 2025Q1宝丰能源营收和归母净利润同比大幅增长，主要受益于内蒙放量和价差修复 [5] - 煤价下行使成本改善，烯烃价差持续修复，4月以来煤价延续下行，公司盈利能力有望提升 [5] - 内蒙产能稳步释放，上半年三条产线将达设计产能，未来业绩有望向上 [5] - 布局新疆第三基地，宁东四期等项目推进，中长期成长动能充足 [5] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为143.05、169.72、187.54亿元，同比+125.7%、+18.6%、+10.5% [5] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为-10.53%、-0.38%、-6.24%，相对涨幅分别为-7.19%、4.51%、-4.97% [4] 财务数据及预测 - 2023 - 2027E年，营业收入分别为291.36亿、329.83亿、530.66亿、587.03亿、614.70亿元，同比分别为2.5%、13.2%、60.9%、10.6%、4.7% [6] - 2023 - 2027E年，净利润分别为56.51亿、63.38亿、143.05亿、169.72亿、187.54亿元，同比分别为-10.3%、12.2%、125.7%、18.6%、10.5% [6] - 2023 - 2027E年，毛利率分别为30.4%、33.1%、38.5%、40.4%、42.1%，净资产收益率分别为14.7%、14.7%、26.0%、24.5%、22.0% [6] 财务报表分析和预测 - 每股指标方面，2024 - 2027E年每股收益分别为0.87、1.95、2.31、2.56元，每股净资产分别为5.86、7.51、9.46、11.62元 [7] - 价值评估方面，2024 - 2027E年P/E分别为19.36、8.02、6.76、6.12倍，P/B分别为2.87、2.08、1.65、1.35倍 [7] - 盈利能力指标方面，2024 - 2027E年毛利率分别为33.1%、38.5%、40.4%、42.1%，净利润率分别为19.2%、27.0%、28.9%、30.5% [7] - 盈利增长方面，2024 - 2027E年营业收入增长率分别为13.2%、60.9%、10.6%、4.7%，净利润增长率分别为12.2%、125.7%、18.6%、10.5% [7] - 偿债能力指标方面，2024 - 2027E年资产负债率分别为52.0%、46.3%、41.8%、37.5%，流动比率分别为0.2、0.3、0.4、0.4 [7] - 经营效率指标方面，2024 - 2027E年应收帐款周转天数分别为0.3、0.2、0.2、0.1天，存货周转天数分别为23.4、21.5、24.9、25.5天 [7]

报告行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为优于大市（维持） [2] 报告的核心观点 - 生命科学产业链需求逐步企稳复苏，关税战进一步催化国产替代，看好科学仪器、生产端耗材、内需科研试剂领域 [6][9][10][14] 根据相关目录分别进行总结 本周专题：港股流动性改善，关注低估值小市值医药标的 - 行业需求处于底部复苏阶段，原因包括美联储降息使美元流动性增强、国内成立政府产业基金及出台支持政策、AI 加速早期分子发现带来湿实验验证需求 [6][9] - 关税战催化国产替代，海外巨头在中国市场营收承压，美国进口品牌因关税加码无市场接受可能性，利好国内企业 [6][10] - 看好科学仪器、生产端耗材、内需科研试剂领域，建议关注华大智造、聚光科技、海尔生物、纳微科技、奥浦迈、阿拉丁、泰坦科技、诺唯赞等 [6][14] 医药板块周行情回顾及热点跟踪（2025.4.14 - 2025.4.18） A 股医药板块本周行情 - 本周申万医药生物板块指数下跌 0.36%，跑输沪深 300 指数 0.94%，排名第 24 位；2025 年初至今下跌 1.45%，跑赢沪深 300 指数 2.7%，排名第 15 位 [6][16] - 医药子板块表现为化学制剂 0.6%、中药 II 0.6%、化学原料药 0.0%、医药商业 II 0.0%、医药生物 -0.4%、医疗服务 II -0.6%、医疗器械 II -1.2%、生物制品 II -2.2% [22] - 截至 2025 年 4 月 18 日，申万医药板块整体估值为 29.6，较前一周下跌 0.1%，较 2025 年初下跌 0.5%，在申万一级分类中排第 13 [25] - 本周申万医药板块合计成交额为 3123.7 亿元，占 A 股整体成交额的 5.6%，较上个交易周期减少 39.5%；2025 年初至今合计成交额 51538.9 亿元，占 A 股整体成交额的 5.0% [29] - 本周申万医药板块 416 支个股中 187 支上涨，207 支下跌，22 支持平，涨幅前五为双成药业（56.38%）、立方制药（47.07%）、舒泰神（30.27%）、悦康药业（21.40%）、东诚药业（16.90%） [30] 下周医药板块新股事件及已上市新股行情跟踪 - 下周无医药新股上市 [34] - 展示了荃信生物 -B、盛禾生物 -B 等多支已上市新股的上市日期、最新市值、最新 PE、上市首日涨跌、上市至今涨跌幅等信息 [35] 港股医药本周行情 - 本周恒生医疗保健指数上涨 0.6%，较恒生指数跑输 1.7%；2025 年初至今上涨 16.3%，较恒生指数跑赢 9.7% [37] - 本周恒生医疗保健 210 支个股中 89 支上涨，93 支下跌，28 支持平，涨幅前五为中国再生医学（46.6%）、REPUBLIC HC（46.5%）、万嘉集团（27.9%）、长江生命科技（24.6%）、泰凌医药（20.5%） [39]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（4.14 - 4.18）资金利率上行，大行融出表现小幅回落，基金杠杆下行；存单净融资表现减少，各期限存单发行利率和到期收益率表现分化；现券成交来看，买盘主力来自其他，基金增持规模有所下行，农商行表现增持 7 - 10Y 利率债，保险增持 15 - 30Y 超长利率债 [2] 根据相关目录分别进行总结 货币资金面 - 本周有 4742 亿元逆回购和 1000 亿元 MLF 到期，央行累计投放 8080 亿元逆回购，全周净投放流动性 2338 亿元 [4][9] - 本周资金价格上行，截至 4 月 18 日，R001、R007、DR001、DR007 分别为 1.68%、1.71%、1.66%、1.69%，较 4 月 11 日分别变动 3.8BP、1.02BP、4.21BP、3.91BP，分别位于 27%、13%、28%、9%历史分位数 [4][13] - 本周主要融出方净融入规模增加，主要融出机构全周净融入 3447 亿元，较前一周增加 3219 亿元；主要融入机构基金公司与证券公司全周分别净融入 -400、-337 亿元，较前一周分别减少 1633 亿元、1130 亿元 [4][16] - 质押式回购交易量减少，日均成交量为 6.33 万亿元，较前一周日均值下降 6%；隔夜回购成交占比下行，日均占比为 85.4%，较前一周日均值下行 0.61 个百分点，截至 4 月 18 日位于 82.4%分位数 [4][24] - 广义基金杠杆率小幅下行，截至 4 月 18 日，银行、证券、保险和广义基金杠杆率分别为 103%、213.2%、128.7%、105.6%，环比 4 月 11 日分别变动 0.49BP、-0.11BP、-0.01BP、-0.15BP，分别位于 7%、49%、75%、41%历史分位数水平 [4][25] 同业存单与票据 - 本周同业存单发行规模增加，净融资额环比下降，总发行量为 7096.0 亿元，较前一周增加 274.7 亿元；到期总量 7043.7 亿元，较前一周增加 1688.4 亿元；净融资额为 52.3 亿元，较前一周减少 1413.7 亿元 [4][30] - 分银行类型，城市商业银行发行规模最高，本周国有行、股份行、城商行和农商行发行规模分别为 1925.0 亿元、1921.3 亿元、2660.9 亿元、455.8 亿元，较前一周分别变化 556.4 亿元、 -568.7 亿元、330.1 亿元、 -85.1 亿元 [30] - 分期限类型，3M 发行规模最高，1M、3M、6M、9M、1Y 同业存单发行规模分别为 196.9 亿元、2518.8 亿元、1676.9 亿元、460.6 亿元、2242.8 亿元，较前一周分别变化 103.1 亿元、883.0 亿元、988.2 亿元、105.6 亿元、 -1805.2 亿元；3M 存单占比 35.50%，6M 期限占比为 23.63% [31] - 本周存单到期量增加，本周到期总量 7043.7 亿元，较前一周增加 1688.4 亿元；下周（4/21 - 4/25）存单到期量 7692.3 亿元 [4][38] - 本周各银行存单发行利率分化，各期限存单发行利率分化，截至 4 月 18 日，股份行、国有行、城商行、农商行一年存单发行利率较 4 月 3 日环比变化 0.58BP、0BP、2.64BP、 -2BP，位于 3%、5%、1%、1%历史分位数；1M、3M、6M 存单发行利率分别较 4 月 11 日变动 0.51BP、 -0.43BP、 -1.17BP，位于 6%、4%、1%历史分位数 [40] - 本周 Shibor 利率分化，截至 4 月 18 日，隔夜、1 周、2 周、1M、3M Shibor 利率分别较 4 月 11 日变动 5.1BP、3.5BP、1.4BP、 -2.4BP、 -2.5BP 至 1.66%、1.65%、1.76%、1.76%、1.76% [41] - 本周存单到期收益率分化，截至 4 月 18 日，评级为 AAA 的中债商业银行同业存单 1M、3M、6M、9M、1Y 到期收益率分别为 1.69%、1.73%、1.75%、1.75%、1.76%，较 4 月 11 日分别变动 -3.18BP、 -0.05BP、1BP、1.97BP、2BP [45] - 本周票据利率下行，截至 4 月 18 日，3M 期国股直贴利率、3M 期国股转贴利率、6M 期国股直贴利率、6M 期国股转贴利率分别为 1.1%、1.05%、1.08%、1.08%，较 4 月 11 日分别变动 -10BP、 -7BP、 -8BP、 -12BP [4][47] 机构行为跟踪 - 本周现券主力买盘来自其他，净买入 987 亿元，较前一周买入规模减少；主力卖盘来自城商行，净卖出 1709 亿元，较前一周卖出规模减少 [4][49] - 本周基金净买入现券 548 亿元，其中利率债减持 184 亿元，信用债增持 447 亿元，其他（含二永）增持 208 亿元，存单减持 78 亿元；利率债主要减持 7 - 10 年，信用债主要增持 1 年以内 [4][49] - 本周理财净买入现券 687 亿元，其中利率债增持 34 亿元，信用债增持 105 亿元，其他（含二永）增持 97 亿元，存单增持 450 亿元；利率债主要增持 20 - 30 年，信用债主要增持 1 年以内 [49] - 本周农村金融机构净买入现券 365 亿元，其中利率债增持 612 亿元，信用债增持 10 亿元，其他（含二永）增持 44 亿元，存单减持 300 亿元；利率债主要增持 7 - 10 年，信用债主要增持 7 - 10 年 [49] - 本周保险净买入现券 772 亿元，其中利率债增持 794 亿元，信用债增持 46 亿元，其他（含二永）减持 188 亿元，存单增持 120 亿元；利率债主要增持 20 - 30 年，信用债主要增持 3 - 5 年 [50]

报告行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为优于大市（维持） [2] 报告的核心观点 - 生命科学产业链需求逐步企稳复苏，关税战进一步催化国产替代，看好科学仪器、生产端耗材、内需科研试剂领域 [6][9][10][14] 根据相关目录分别进行总结 本周专题：港股流动性改善，关注低估值小市值医药标的 - 行业需求处于底部复苏阶段，原因包括美联储降息使美元流动性增强、国内成立政府产业基金及出台支持政策、AI 加速早期分子发现带来湿实验验证需求 [6][9] - 关税战催化国产替代，海外巨头在中国市场营收承压，美国进口品牌因关税加码无市场接受可能性，利好国内企业 [6][10] - 看好科学仪器、生产端耗材、内需科研试剂领域，建议关注华大智造、聚光科技、海尔生物、纳微科技、奥浦迈、阿拉丁、泰坦科技、诺唯赞等 [6][14] 医药板块周行情回顾及热点跟踪（2025.4.14 - 2025.4.18） A 股医药板块本周行情 - 本周申万医药生物板块指数下跌 0.36%，跑输沪深 300 指数 0.94%，排名第 24 位；2025 年初至今下跌 1.45%，跑赢沪深 300 指数 2.7%，排名第 15 位 [6][16] - 医药子板块表现为化学制剂 0.6%、中药 II 0.6%、化学原料药 0.0%、医药商业 II 0.0%、医药生物 -0.4%、医疗服务 II -0.6%、医疗器械 II -1.2%、生物制品 II -2.2% [22] - 截至 2025 年 4 月 18 日，申万医药板块整体估值为 29.6，较前一周下跌 0.1%，较 2025 年初下跌 0.5%，在申万一级分类中排第 13 [25] - 本周申万医药板块合计成交额为 3123.7 亿元，占 A 股整体成交额的 5.6%，较上个交易周期减少 39.5%；2025 年初至今合计成交额 51538.9 亿元，占 A 股整体成交额的 5.0% [29] - 本周申万医药板块 416 支个股中 187 支上涨，207 支下跌，22 支持平，涨幅前五为双成药业（56.38%）、立方制药（47.07%）、舒泰神（30.27%）、悦康药业（21.40%）、东诚药业（16.90%） [30] 下周医药板块新股事件及已上市新股行情跟踪 - 下周无医药新股上市 [34] - 展示了荃信生物 -B、盛禾生物 -B 等多支已上市新股的上市日期、最新市值、最新 PE、上市首日涨跌、上市至今涨跌幅等情况 [35] 港股医药本周行情 - 本周恒生医疗保健指数上涨 0.6%，较恒生指数跑输 1.7%；2025 年初至今上涨 16.3%，较恒生指数跑赢 9.7% [37] - 本周恒生医疗保健 210 支个股中 89 支上涨，93 支下跌，28 支持平，涨幅前五为中国再生医学（46.6%）、REPUBLIC HC（46.5%）、万嘉集团（27.9%）、长江生命科技（24.6%）、泰凌医药（20.5%） [39]

核心观点 - 美国商家“遮挡标签”销售反映关税政策下制造业短期回流缺商家需求支撑，居民消费习惯难快速转变为“Not Made in China”[2][8] - 资产价格波动反映“预期”变化，约束特朗普行为因素为选民基础稳固性和政策意图与经济代价的平衡[2][35] 需求端 - 美国居民消费惯性强，个人消费贡献率在1950至今除金融危机外多个十年维持2%上下稳定[8] - 1947年至今金融保险地产占比上行10%、医疗教育占比上行6.6%，近似对冲制造业占比下行16.4%[8] - 1940 - 2013年美国居民消费支出中医疗卫生占比提升13.6%最多，店外食品和酒精占比下滑14.7%最多[8] - 经济衰退时居民必选消费占比多上升，可选消费占比多下降，如1929 - 1933年大萧条中可选消费中休闲商品和交通工具占比下滑1.7%最多[20] 供给端 - 若美国经济不衰退，或培育“亲美”供应链体系或重建制造业基础，可能实现“AI + 制造业”变革或用关税补贴制造业企业[3][36] - 若美国经济衰退，政府填补供给缺口时需考虑消费者购买力下降和消费降级困难[3][36] - 美国“AI + 制造业”难度大，全球主要经济体制造业占GDP比重峰值均值25%，美国等国呈“倒U型”，达峰后难突破[44][46] - 美国全要素生产率短期改变难，工会参与率从上世纪50年代30%以上降至如今约10%，且已进入放缓区间[52] 风险提示 - 全球地缘政治冲突加剧、美国二次通胀压力抬升、美国政府债务问题失控[4][63]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 生物柴油量价齐升带动收入增长，未来供需紧平衡业务有望高增；费用管控良好盈利能力提升；天然脂肪醇项目投产及出海布局加速有望释放业绩增量；预计2025 - 2027年归母净利润分别为6.34、7.80、8.63亿元，同比分别+325.2%、+23.2%、+10.6%，维持“买入”评级 [6][9] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为0.02%、12.00%、27.80%，相对涨幅分别为5.95%、16.26%、28.84% [4] 财务数据 - 2024年公司营业收入35.63亿元，同比+26.73%；归母净利润1.49亿元，同比+89.57%；扣非归母净利润1.35亿元，同比+24.80% [5] - 2024Q4公司营业收入5.89亿元，同比+115.19%，环比-43.36%；归母净利润0.57亿元，同比+176.12%，环比+742.99%；扣非归母净利润0.48亿元，同比+173.50%，环比+662.41% [5] - 2025Q1公司营业收入7.09亿元，同比-18.39%，环比+20.32%；归母净利润0.61亿元，同比+111.22%，环比+8.20%；扣非归母净利润0.57亿元，同比+135.16%，环比+17.57% [5] 业务分析 - 2024年生物柴油、生物酯增塑剂、工业甘油、环保型醇酸树脂销量分别为37.60、0.76、1.58、0.55万吨，分别同比+6.83%、-43.79%、-4.40%、-20.37%，营业收入分别为33.14、0.56、0.44、0.43亿元，分别同比+27.31%、-3.81%、-43.42%、-23.50% [6] - 2024年公司生物柴油销售量上升6.83%，销售价格上升21.82%，带动整体收入同比上升26.73% [6] 费用与盈利 - 2024年公司期间费用率5.94%，同比-1.00pct；2025Q1期间费用率6.01%，同比+0.46pct [6] - 2024年公司毛利率7.11%，同比-0.62pct；归母净利润率4.18%，同比+1.39pct [6] - 2025Q1公司毛利率8.67%，同比+2.16pct，环比-16.31pct；归母净利润率8.65%，同比+5.31pct，环比-0.97pct [6] 项目进展 - 年产5万吨天然脂肪醇项目于2024年底竣工，2025年4月开始调试生产 [6] - 年产10万吨烃基生物柴油项目已进入建筑施工阶段；新加坡年产10万吨生物柴油生产线项目已完成物业交割，正在进行施工改造工作 [7] - 2024年9月在泰国成立泰国卓越公司，已获得BOI批准，正在开展项目前期工作 [7] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为6.34、7.80、8.63亿元，同比分别+325.2%、+23.2%、+10.6%，对应EPS分别为5.28、6.50、7.19元 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 生物柴油量价齐升带动收入增长，未来供需紧平衡业务有望高增；费用管控良好盈利能力提升；天然脂肪醇项目投产及出海布局加速有望释放业绩增量；预计2025 - 2027年归母净利润分别为6.34、7.80、8.63亿元，同比分别+325.2%、+23.2%、+10.6%，维持“买入”评级 [6][9] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为0.02%、12.00%、27.80%，相对涨幅分别为5.95%、16.26%、28.84% [4] 财务数据 - 2024年营业收入35.63亿元，同比+26.73%；归母净利润1.49亿元，同比+89.57%；扣非归母净利润1.35亿元，同比+24.80%；2025Q1营业收入7.09亿元，同比-18.39%，环比+20.32%；归母净利润0.61亿元，同比+111.22%，环比+8.20%；扣非归母净利润0.57亿元，同比+135.16%，环比+17.57% [5] 业务分析 - 2024年生物柴油、生物酯增塑剂、工业甘油、环保型醇酸树脂销量分别为37.60、0.76、1.58、0.55万吨，分别同比+6.83%、-43.79%、-4.40%、-20.37%，营业收入分别为33.14、0.56、0.44、0.43亿元，分别同比+27.31%、-3.81%、-43.42%、-23.50%；生物柴油销售量上升6.83%，销售价格上升21.82%，带动整体收入上升 [6] 费用与盈利 - 2024年期间费用率5.94%，同比-1.00pct；2025Q1期间费用率6.01%，同比+0.46pct；2024年毛利率7.11%，同比-0.62pct；归母净利润率4.18%，同比+1.39pct；2025Q1毛利率8.67%，同比+2.16pct，环比-16.31pct；归母净利润率8.65%，同比+5.31pct，环比-0.97pct [6] 项目进展 - 年产5万吨天然脂肪醇项目2024年底竣工，2025年4月调试生产；年产10万吨烃基生物柴油项目进入建筑施工阶段；新加坡年产10万吨生物柴油生产线项目完成物业交割，进行施工改造；泰国卓越公司获BOI批准，开展项目前期工作 [6][7] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为6.34、7.80、8.63亿元，同比分别+325.2%、+23.2%、+10.6%，对应EPS分别为5.28、6.50、7.19元 [9] 财务报表分析和预测 - 涵盖每股指标、价值评估、盈利能力、盈利增长、偿债能力、经营效率等指标及利润表、资产负债表、现金流量表数据预测 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 2024年公司利润率大幅提升，伴随后续资源项目推进，利润率或进一步走高，预计2025 - 2027年利润分别为60、64、62亿元 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2024年4月至12月天山铝业与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为 - 19.93%、 - 14.53%、 - 15.71%，相对涨幅分别为 - 14.07%、 - 10.95%、 - 14.67% [3][4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|28,975|28,089|28,315|33,211|33,589| |(+/-)YOY(%)|-12.2%|-3.1%|0.8%|17.3%|1.1%| |净利润(百万元)|2,205|4,455|5,968|6,356|6,225| |(+/-)YOY(%)|-16.8%|102.0%|34.0%|6.5%|-2.1%| |全面摊薄EPS(元)|0.47|0.96|1.28|1.37|1.34| |毛利率(%)|14.1%|23.3%|28.6%|26.0%|25.0%| |净资产收益率(%)|9.1%|16.6%|18.2%|16.2%|13.7%| [5] 事件分析 - 公司2024年年报显示，总营业收入280.89亿元，同比减少3.06%；归母净利润44.55亿元，同比增长102.03% [6] - 氧化铝量价齐升是业绩上行主因，2024年1 - 4季度河南氧化铝均价分别为3365元/吨、3648元/吨、3917元/吨、5312元/吨，公司电解铝产量117.59万吨，同比增加1%；氧化铝产量227.89万吨，同比增加7.55% [6] - 近期国内氧化铝价格回落，截至2025年4月17日，河南氧化铝平均价约2875元/吨，但产业链其他环节利润提升，公司全产业链布局使氧化铝价格变动影响较小 [6] - 新项目方面，几内亚项目已开采，产能约600万吨/年；广西项目将实质开采并继续寻求资源；印尼项目进行勘探和前期建设 [6] 财务报表分析和预测 - 每股指标方面，每股收益2024 - 2027E分别为0.96元、1.28元、1.37元、1.34元；每股净资产分别为5.77元、7.05元、8.42元、9.76元等 [7] - 价值评估方面，P/E 2024 - 2027E分别为8.20倍、5.73倍、5.38倍、5.49倍；P/B分别为1.36倍、1.04倍、0.87倍、0.75倍等 [7] - 盈利能力指标方面，毛利率2024 - 2027E分别为23.3%、28.6%、26.0%、25.0%；净利润率分别为15.9%、21.1%、19.1%、18.5%等 [7] - 盈利增长方面，营业收入增长率2024 - 2027E分别为 - 3.1%、0.8%、17.3%、1.1%；EBIT增长率分别为73.0%、27.6%、6.2%、 - 3.1%等 [7] - 偿债能力指标方面，资产负债率2024 - 2027E分别为52.7%、46.0%、44.4%、40.3%；流动比率分别为1.0、1.2、1.4、1.7等 [7] - 经营效率指标方面，应收帐款周转天数2024 - 2027E分别为5.1天、4.0天、4.0天、4.0天；存货周转天数分别为153.4天、145.7天、149.5天、147.6天等 [7] - 资产负债表方面，货币资金2024 - 2027E分别为9,108百万元、13,031百万元、15,595百万元、25,585百万元等 [7] - 现金流量表方面，经营活动现金流2024 - 2027E分别为5,220百万元、7,706百万元、6,482百万元、13,841百万元等 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 2024年公司利润率大幅提升，伴随后续资源项目推进，利润率或进一步走高，预计2025 - 2027年利润分别为60、64、62亿元 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2024年4月至12月天山铝业与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为-19.93%、-14.53%、-15.71%，相对涨幅分别为-14.07%、-10.95%、-14.67% [3][4] 主要财务数据及预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|28,975|28,089|28,315|33,211|33,589| |营业收入YOY（%）|-12.2|-3.1|0.8|17.3|1.1| |净利润（百万元）|2,205|4,455|5,968|6,356|6,225| |净利润YOY（%）|-16.8|102.0|34.0|6.5|-2.1| |全面摊薄EPS（元）|0.47|0.96|1.28|1.37|1.34| |毛利率（%）|14.1|23.3|28.6|26.0|25.0| |净资产收益率（%）|9.1|16.6|18.2|16.2|13.7| [5] 事件分析 - 2024年公司实现总营业收入280.89亿元，同比减少3.06%；实现归母净利润44.55亿元，同比增长102.03% [6] - 氧化铝量价齐升为业绩上行主因，2024年1 - 4季度河南氧化铝均价分别为3365元/吨、3648元/吨、3917元/吨、5312元/吨；2024年公司电解铝产量117.59万吨，同比增加1%；氧化铝产量227.89万吨，同比增加7.55% [6] - 近期国内氧化铝价格回落，截至2025年4月17日，河南氧化铝平均价约2875元/吨；但产业链其他环节利润提升，截至2025年4月17日，国内电解铝平均利润规模约3247.78元/吨，截至2025年4月11日，中国铝矾土毛利约385.8元/吨，公司全产业链布局使氧化铝价格变动影响较小 [6] - 几内亚完成本土矿业公司股权收购获铝土矿产品独家购买权，项目产能约600万吨/年，矿区面积约200平方公里，已进入生产开采阶段；广西取得铝土矿资源及采矿权证将实质开采，还将继续寻求资源项目收购或探矿权；印尼正在进行三个矿区详细勘探，2025年开展采矿作业，一期100万吨氧化铝项目进行前期建设 [6] 财务报表分析和预测 - 每股指标方面，2024 - 2027E每股收益分别为0.96、1.28、1.37、1.34元；每股净资产分别为5.77、7.05、8.42、9.76元等 [7] - 价值评估方面，2024 - 2027E P/E分别为8.20、5.73、5.38、5.49倍等 [7] - 盈利能力指标方面，2024 - 2027E毛利率分别为23.3%、28.6%、26.0%、25.0%等 [7] - 盈利增长方面，2024 - 2027E营业收入增长率分别为-3.1%、0.8%、17.3%、1.1%等 [7] - 偿债能力指标方面，2024 - 2027E资产负债率分别为52.7%、46.0%、44.4%、40.3%等 [7] - 经营效率指标方面，2024 - 2027E应收帐款周转天数分别为5.1、4.0、4.0、4.0天等 [7] - 利润表、资产负债表、现金流量表各项目有相应数据及变化 [7]