①服务器液冷+脑机接口，拟并购企业服务英伟达、英特尔等算力巨头，产品包括UQD、光模块冷板等服 务器液冷核心硬件，这家公司与脑机接口独角兽战略合作； ②芯片+AI服务器，已推出自研用于AI服务器 电源的芯片，8英寸碳化硅功率器件芯片生产线已通线，这家公司已形成月产万片6吋碳化硅功率半导体芯 片能力。 前言 《电报解读》是一款主打时效性和专业性的即时资讯解读产品。侧重于挖掘重要事件的投资价值、分析 产业链公司以及解读重磅政策的要点。即时为用户提供快讯信息对市场影响的投资参考，将信息的价值 用专业的视角、朴素的语言、图文并茂的方式呈现给用户。 ...

龙头公司增长确定性 - PCB、光模块等龙头公司与下游芯片公司跟踪紧密、地位稳固 [1] - PCB价值量未来将受益于正交背板使用、cowos工艺的提升 [1] 新技术升级方向 - 2025年开始系统方案的供电、散热问题成为整个系统的瓶颈点 [1] - 北美缺电明显，关注HVDC和更高效的SST固态变压器等技术 [1] - 芯片性能提升使散热遇瓶颈，关注液冷板、CDU、UQD等领域企业份额提升 [1] - 提升AI芯片性能需稳定提高计算频率，下一代芯片封装方案是重要投资方向 [1] - 关注微通道盖板、金刚石衬底或热界面材料等封装技术 [1] 产业链加速本土化集群 - 为应对快速研发迭代，PCB产业链国内下游高份额后，上游覆铜板及更上游的树脂、玻纤布、铜箔等国内企业加速验证 [1] - 光模块产业链亦呈现本土化集群趋势 [1] 订单外溢 - 龙头公司订单外溢使整个产业链呈现高景气度 [1] - 部分公司因订单外溢实现份额提升 [1]

行业趋势与市场机遇 - 液冷服务器市场在2024年上半年规模达12.6亿美元，同比增长98.3% [2] - AI算力需求爆炸性增长推动数据中心功率密度飙升，液冷技术成为必然选择，传统风冷技术显现疲态 [1] - 液冷快接头（UQD）是冷板式液冷系统的核心连接组件，因防泄漏的高密封性要求而至关重要，英伟达已在NVL72液冷服务器中规模化使用 [2] - 英特尔于今年8月联合国内五家液冷硬件供应商成立通用快接头互插互换联盟，旨在解决跨品牌互插难题，推动行业标准化 [2] - 预计英伟达液冷市场在2026年规模约120亿美元，按UQD占比15%测算，对应UQD市场规模约120亿元人民币 [3] - 国内液冷连接器企业凭借先进技术及成本优势（成本低于欧美厂商30%），有望占据全球30%以上市场份额 [3] 公司技术实力与产品进展 - 公司在特种装备、轨道交通等高端连接器领域深耕多年，产品经历高低温、振动、冲击等严苛测试，具备高可靠性和长寿命的技术积累 [4] - 公司在精密制造、可靠性设计及流体密封方面的技术积淀与UQD的高要求高度契合 [4] - 公司液冷UQD产品已从立项推进至通过部分客户测试并形成小批量出货 [4] - 公司UQD接头已获得关键客户定点，并实现批量供应，同时产品已送样多家服务器厂家 [4] - 公司明确将UQD标准接口应用于算力服务器，并同步布局数据中心连接解决方案 [4] 机构观点与发展前景 - 机构认为公司具备从“样品-小量验证-规模化”持续推进的基础，有望借助技术与客户优势实现营收和利润的快速跃升 [5] - 开源证券与民生证券基于公司在液冷UQD领域的布局与进展，分别给予“买入”与“推荐”评级 [5]

投资评级与目标 - 投资评级为“增持” [5] - 目标价格为45.07元 [5] - 基于2026年36倍市盈率的估值 [12] 核心观点总结 - 公司2025年三季报表现稳健，营收稳步增长，毛利率小幅修复 [2][12] - 公司正积极推进液冷相关业务布局，有望开辟第二增长曲线 [2][12] - 公司在新能源车热管理零部件领域制造基础扎实，系统工程和成本控制能力较强 [12] 财务表现与预测 - 2025年前三季度营收为10亿元，同比增长19.4% [12] - 2025年前三季度归母净利润为1亿元，同比下降6.7% [12] - 2025年第三季度营收为3.3亿元，同比增长7.7%，归母净利润为0.3亿元，同比下降10.9% [12] - 2025年第三季度毛利率为23.2%，同比和环比均实现小幅修复 [12] - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为1.42亿元、1.95亿元、2.71亿元 [4][12] - 预计2025/2026/2027年营业总收入分别为14.52亿元、18.35亿元、22.91亿元，同比增长17.0%、26.3%、24.8% [4] 业务进展与战略布局 - 公司大力开发液冷系统管路、UQD等产品，UQD产品已完成主要性能试验验证 [12] - 2024年11月成立子公司溯联智控，独立发展储能及算力热管理液冷产品业务 [12] - 2025年10月公告拟投资2.01亿元在重庆建设智能算力液冷研发中心及电池热管理系统研发生产基地 [12] - 公司按照OCP技术规范开发数据中心液冷产品，并着手研发配套液冷组件和系统化解决方案 [12]

财务业绩表现 - 2025年第三季度公司实现营收7.96亿元，同比增长26.15%，环比增长4.32% [1][2] - 2025年第三季度公司归母净利润为0.76亿元，同比增长85.41%，但环比下降6.58% [1][2] - 2025年前三季度公司累计营收达23.21亿元，同比增长46.04%，累计归母净利润为2.33亿元，同比增长119.89% [1] 盈利能力与成本 - 2025年第三季度公司毛利率为20.81%，同比基本持平，但环比下降1.66个百分点 [2] - 第三季度期间费用共计0.86亿元，同比增长9.5%，但受益于管理变革深化提效，单位人效持续增长 [2] 业务板块进展 - 新能源汽车业务持续增长，海外市场实现突破，逐步获得欧洲车企新能源车订单 [1][3] - 墨西哥及美国工厂产能持续爬坡，海外订单周期长且稳定，有望带来营收持续增长和毛利率提升 [1][3] - 公司战略布局AI数据中心连接器和机器人连接器，产品谱系已完备，正逐步实现海内外客户导入 [1][3] 新兴领域布局 - 在AI与数据中心通信领域，公司提供包括高速数据有源及无源铜缆、电源及电力传输产品、PCIE协议及冷却连接解决方案等完整产品线 [3] - 高速铜连接产品已获得国内云厂商订单，并积极对接海外云厂商 [3] - 公司为人形机器人、低空飞行器领域提供高、低压连接器、电源连接器、以太网线束系列产品 [3] 未来展望与估值 - 公司被维持2025-2027年营业收入预测为33.9亿元、44.9亿元、56.9亿元 [4] - 2025-2027年归母净利润预测维持为2.7亿元、3.4亿元、4.6亿元 [4] - 基于2025年68.6倍市盈率估值，公司目标价为90.95元，维持"买入"评级 [1][4]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为AI服务器及数据中心基础设施领域，具体公司为鸿腾精密[1][2] 核心观点与论据 AI业务增长与财务预期 * 公司预计2026年AI业务利润占比将达到60%-70%，传统消费电子业务贡献减少[2][3] * 公司预计2026年总收入为60-65亿美元，其中AI业务收入约15亿美元，占比约25%[4] * 公司预计2026年总净利润约为5.4亿美元，其中AI业务贡献4亿美元，占比约74%[4][18] * 若悲观估计，2026年总净利润可能为4亿多美元，其中主业贡献1.4亿美元，AI业务占比仍超70%[19] * 若2027年顺利进入正交背板连接器供应链，总净利润可能达到10亿美元以上，AI业务占比可达85%-90%[19] * 目标市值为120亿美元，对应2026年20倍市盈率，有140%的上涨空间[4][22] 新产品布局与价值量提升 * 公司通过推出背板线和连接器，预计单块价值量提升至13-14万美元，新增约10万美元[3] * 新业务切入预计带来额外2亿美元利润，使公司估值从12倍降至8倍[3] * 现有产品矩阵包括柜内连接器、线束、Socket、电源线、液冷产品及光通信[2][7] * Socket产品方面，公司占据英伟达机柜市场份额约60%[2][7] * 每台GB200机柜中CPU Socket价值1,440美元，若采用GPU Socket方案可提升至2,880美元[7] * 柜内连接器和线束单颗GPU价值量约40美元，总体价值量约100美元[7] 电源与配电产品价值 * 电源线产品开始放量，包括Power Whip、BussBar及低压配电线[2][9] * Power Whip单台机柜价值量约6,000-9,000美元（GB200方案约6,000美元，GB300约9,000美元）[9] * BussBar在GB200方案中价值量约5,400美元，在GB300方案中价值量约11,000美元[9] * 低压配电线单台服务器价值量约3,000美元，公司在单台服务器上总价值量约14,000美元[9] * 采用HVDC架构后，每个PowerShell增加4根HVDC bus bar，价值量可能增加20%-30%[21] 液冷技术布局 * 公司负责生产机柜外部UQD（FFQD），主要供应工业富联自供液冷方案[10] * 在GB200方案中FFQD价值4,000美元，在GB300方案中价值提升至12,000美元[10][11] * 公司FFQD产品全市场份额估算在20%-30%左右[10] * 预计2026年GPT 300一代FFQD产品价值量可达13,000美元[11] 关键技术突破与合作 * 公司与安费诺达成专利交叉授权，解决了背板线专利问题，具备与立讯竞争市场份额的潜力[2][4][5] * 获得安费诺背板连接器生产授权，预计2026年通过license形式逐步提升份额至10%[4] * 背板连接器授权生产的净利润率约25%，预计使2026年AI部分利润翻倍[4][13] * 公司已展示1.6T光模块，并开始向微软小批量供货[2][6] * 公司与博通合作开发102.4T CPU ELSFP外置光源模块，负责模块集成和Socket连接器生产[14] 市场竞争格局 * 背板连接器目前由安费诺独供，但英伟达计划引入其他供应商[12] * 背板连接器研发厂商包括安费诺、立讯和鸿腾精密[12] * 预计2026年市场份额结构可能为：安费诺自供50%-60%，立讯占20%左右，鸿腾通过license形式占约10%[12] 其他重要内容 近期业绩与季度展望 * 2025年上半年由于英伟达机柜出货量较低及收购导致费用增加，AI机柜带来的利润增量仅约2,000万美元，占整体收入约1%[16] * 2025年二季度相比一季度，因八卡服务器贡献，AI收入环比增长约40%[20] * 预计未来连续四五个季度，AI收入环比增长幅度将保持在40%-50%[20] * 2025年下半年AI部分利润将占总利润约三分之一[16][20] * 2026年上半年绝大多数利润将来自于AI业务，占比将显著提升[20] 集团协同效应 * 红海集团旗下公司（工业富联、鹏鼎、鸿腾精密）通过相互赋能形成正向循环[15] * 工业富联为鸿腾提供支持，使其产品矩阵从柜内连接器大幅扩展至电源线、Socket、背板连接器、液冷等多个产品[15] * 工业富联因卓越的产品矩阵布局能力、高良率及定制化开发能力，其份额在过去几个季度环比大幅提升[17]

数据中心液冷技术趋势 - AI芯片功耗增加推动液冷方案加速应用 英伟达Blackwell和Rubin架构芯片功耗超过1000W 突破传统风冷散热极限 [2] - 液冷系统关键组件快换接头UQD单机柜用量从108对跃升至252对 价值量提升30%至7.7万元 [2] - UQD技术向轻量化 标准化和盲插化演进 塑料-金属混合方案及纯塑料方案降低重量和成本 [2] 行业标准与供应链发展 - 行业标准OCP提出统一规格 英特尔牵头成立通用快接头联盟解决不同品牌产品互插互换难题 [2] - UQD市场由Staubli和Parker等海外巨头主导 行业集中度高 [3] - 国内供应商凭借成本优势 更短交付周期和敏捷技术服务切入英伟达等头部客户供应链 [3] 汽车零部件企业机遇 - 国内汽车零部件公司在汽车热管理领域积累泵 阀 冷板 控制器等核心部件研发及量产能力 [1] - 汽车零部件公司获取数据中心液冷订单 拓展数据中心液冷业务带来第二成长曲线机会 [1] - 国产供应商积极配套英伟达开发并加速研发新材料 国产替代空间广阔 [3]

液冷业务进展 - 公司液冷管路产品已进入CoolerMaster、AVC、英维克、中航光电、飞荣达、宝德华南等供应商体系，正处于产品开发阶段 [2][3][5][6][7][8][9][10][22][24][25][31][32][33][34][35][36][40][45][46] - 液冷相关接头产品已完成初样研制，处于客户推广及优化设计阶段 [9][14][21][26][27][37][38][39][41][42][43][44] - 服务器液冷产品目前占公司总收入比例相对较小 [12] 技术认证与资质 - 液冷服务器管路产品达V0级标准并取得美国UL认证 [9][34][35][36] - 拥有30多年橡胶管路原材料配方设计与工艺制造经验，具备橡胶+尼龙+连接件全自制能力 [3][11] 产能与订单情况 - 采用订单式生产模式（以销定产），根据客户需求组织生产交付 [14][15][16][17] - 新厂区于2024年底建设完成并投入使用，产能扩产需结合市场情况审慎评估 [46] - 正推进某服务器整体解决方案项目的60000套液冷管路批次交付工作 [29][30] 客户与合作关系 - 正积极向液冷领域终端客户及潜在客户推广自主研发产品 [3][9][10][22][25][31][32][33][34][35][36] - 与部分客户的合作受商业保密协议约束，具体价值量及订单细节不便披露 [3][4][27][29][30] 业务布局与战略 - 聚焦汽车流体管路、数据中心液冷、储能液冷三大领域协同发展 [9][34][35][36] - 海外建厂计划需综合评估国际贸易政策、市场需求及成本效益等因素 [29] 其他业务领域 - 有产品应用于军工领域，具体合作信息受保密要求约束 [20]

公司产品应用 - 公司的UQD和液冷板等产品可应用在服务器上 [1] - 目前已有小批量交货 [1]

财务表现 - 上半年营业收入15.25亿元 同比增长59.15% [1] - 上半年归母净利润1.57亿元 同比增长141.66% [1] - 上半年扣非归母净利润1.48亿元 同比增长147.6% [1] - 第二季度营业收入7.63亿元 同比增长54.01% 环比增长0.27% [1] - 第二季度归母净利润0.81亿元 同比增长249.68% 环比增长7.62% [1] - 第二季度扣非归母净利润0.75亿元 同比增长292.43% 环比增长1.57% [1] 新能源连接器业务 - 上半年新能源连接器营收13.95亿元 同比增长61.6% [2] - 业务毛利率同比提升0.78个百分点至23.34% [2] - 原材料价格稳定 产品升级迭代 工艺改善 生产自动化及供应链降本推动毛利率提升 [2] - 海外墨西哥及美国工厂产能持续爬坡 订单同比增加 [2] - 美国工厂销售额同比增长 盈利水平持续提升 [2] - 墨西哥工厂亏损较去年同期大幅收窄 [2] - 新增美国硅谷和德国两个海外销售办事处 [2] 新兴业务布局 - 为AI系统提供完整连接解决方案 覆盖400G/800G/1.6T I/O有源及无源铜缆 [3] - 电源产品包括POWERWHIP和BUSBAR 液冷解决方案包括UQD [3] - 持续研发高速背板系统和BP线缆系统 [3] - 为人形机器人提供电源 运动控制 视觉感知 旋转关节等连接解决方案 [3] - 与全球头部具身机器人公司合作 开发供应百余款产品 [3] - 布局低空经济赛道 完成EVTOL及工业级飞行器产品解决方案 [3] 盈利预测与估值 - 2025年盈利预测上调16.3%至3.04亿元 2026年上调28.9%至4.40亿元 [4] - 当前股价对应51.9倍2025年市盈率和35.8倍2026年市盈率 [4] - 基于2026年40倍市盈率上调目标价73.7%至49.5元 [4] - 较当前股价存在12.1%上行空间 [4]