行业与公司 * 行业为全球内存技术 重点关注DRAM和NAND闪存市场 涉及公司包括三星电子 海力士 美光 华为等[1][3][4] 核心观点与论据 **内存价格强劲反弹** * DDR5现货价本周上涨10% 达6.8美元 创历史新高 较2023-2024年低点4美元大幅上涨[1][7] * 传统DDR4 8Gb现货价本周也上涨6%[1] * DDR5价格年内复苏非常渐进 通常每周仅上涨1-2% 本周突然加速[1] * 三大催化剂驱动价格上涨 需求增强 旧PC和服务器的内存容量增加和更换周期 产能转向HBM4 SOCAMM和GDDR7 以及四季度供应短缺前的渠道库存补充[1] * 一些OEM和内存模组制造商希望签订2026年年度合同 以更高价格确保DDR5供应量 传统DRAM合同通常按季度进行[1] * 三星电子的1c节点产能对DDR5非常紧张 目前几乎没有 预计到2026年底也仅占DDR5总产量的低个位数百分比 而HBM4将100%使用1c节点 这将导致传统DRAM供应短缺持续到2026年[1] * 内存芯片制造商可能尝试将四季度DDR5合同价格较季度前目标上调10%以上 此前目标为5%左右[1] * 8Gb DDR4现货价从3月低点1.7美元上涨250%以上 达6.1美元[17][18] * 16Gb DDR4现货价反弹至10美元[22][23] * 3季度NAND合约价3.4美元 较1季度低点2.6美元上涨30% 预计4季度价格将进一步上涨[32] * DDR4合约价在3季度环比上涨约150% 预计4季度环比上涨20-25% 而DDR5在3季度环比上涨9% 预计4季度环比上涨中个位数[29] * DDR4价格在3季度同比增长2-3倍 而DDR5同比增长约20%[37][38] * 6月DDR4价格首次超过DDR5 目前16Gb DDR4合约价12美元 是16Gb DDR5合约价5.2美元的两倍多[42] * 服务器DRAM合约价目前接近历史高位 DDR5超过250美元 DDR4超过200美元[44][45] **新技术与产能转换** * NVIDIA新推出的Vera Rubin NVL 144 CPX预计将使用三种内存类型 总量约100TB HBM4约40TB用于Rubin GPU训练 GDDR7约24TB用于情境推理 SOCAMM约36TB用于Vera CPU计算 取代LPDDR5[2] * 其内存容量是当前Blackwell Ultra NVL 72的2.5倍 后者约40TB 约20TB HBM 约20TB LPDDR5 无GDDR7 普通版Vera Rubin 144基于约80TB内存 仍比Blackwell Ultra高2.0倍[2] * 与HBM不同 SOCAMM不需要TSV 只需额外的线焊即可实现694个I/O 而LPDDR5模块不足300个 SOCAMM带宽仅为0.2TB/秒 无法替代提供2.0TB+带宽的HBM4[2] * 这表明其相对于LPDDR5的价格溢价有限 低于50% 而HBM溢价300%+ 但比GDDR7便宜 GDDR7可以替代低端HBM 净效应是 Rubin也可能加速产能从DDR5转向SOCAMM和GDDR7[2] * 三星电子的12层HBM3e似乎已通过NVIDIA质量测试 这与管理层预期一致 鉴于海力士的强势地位 预计大额订单不会很快确认 但4季度价值10亿美元的出货量可能占HBM总销售额的40%以上[3] **中国市场动态** * 中国8月半导体设备进口额同比增长12% 高于市场预期的0%左右 韩国芯片制造商在美国限制 12月 前为西安和无锡晶圆厂升级而进行的额外支出可能是贡献因素之一[4] * 华为发布了其下一代GPU产品线 例如2026年的Ascend 950 但它们仍基于传统的等效HBM2内存 而非任何先进的HBM4+[4][75] **其他重要内容** * 中国半导体设备进口额在6-8月保持12-14%的同比增长 而2月至5月为同比下降[72][73] * 华为计划发布新的Ascend芯片系列 2026年的内存规格仍然较低 等效于传统HBM2 但计划在2028年前使用HBM3/3e/4[75] * 大多数内存股出现强劲反弹 包括海力士 三星 南亚科技等 得益于对HBM4的更多乐观情绪以及大宗内存价格复苏[96][97] * 本周全球科技股出现强劲反弹 可能由于AI增长主题[101]

公司业绩与评级 - 美光科技获Mizuho上调目标价至182美元 此前为155美元 维持"跑赢大盘"评级 [1] - 评级调整发生在公司9月23日财报发布前 [1] 产品需求预期 - 分析师预计高带宽内存(HBM)需求将加速增长 [2] - 预计HBM3e销售将提升 因英伟达新款GB300芯片带来更强订单 [2] - 预估英伟达7月季度出货中GB300占比达25% versus GB200 [3] - 预计10月季度GB300占比可能超过50% [3] 财务展望 - 产品结构转变可能为美光11月季度指引带来潜在上行空间 [3] 业务概况 - 美光科技主要从事内存和存储产品的开发与销售 客户包括数据中心、移动设备和各行业 [3]

具体到业务层面，英伟达(NVDA.US)GB300产品订单强于预期，其7月季度出货量中GB300(12寸288GB HBM3e)占比约25%，GB200(192GB 8寸HBM3e)在10月季度占比更将超50%，这将有望为美光8月及11 月季度业绩带来上行空间。 智通财经APP获悉，瑞穗证券将美光科技(MU.US)目标价从155美元上调至182美元，并维持"跑赢大 盘"评级，此举发生在美光科技9月23日公布第四财季业绩前夕。以维贾伊·拉凯什为首的分析师团队指 出，此次上调主要基于对美光高带宽存储器(HBM)估值的提升，以及对动态随机存取存储器(DRAM)和 NAND闪存市场的乐观预期。 瑞穗证券分析团队强调，DRAM与NAND作为两种核心存储器类型，该机构持续看到NAND-DRAM定 价环境改善——在主要供应商近期削减产能后，人工智能需求推动下供应紧张态势加剧，可能促使美光 停止提供DRAM/NAND报价，而DRAM价格或在当前水平上实现20-30%的涨幅。 在技术迭代方面，分析团队认为美光有望继续保持HBM4仅有的两家合格供应商之一，因三星电子目前 仍不具备相应资格。据透露，SK海力士与美光已开始为英伟达R ...

公司业绩与展望 - 美光科技上调8月季度业绩指引 预计营收从107亿美元中值上调至112亿美元 调整后毛利率从42%提升至445% 调整后每股收益从250美元增至285美元 [3] - 业绩超预期主要受益于DRAM定价强劲 覆盖AI数据中心 智能手机和PC市场 DDR5和LPDDR5合约价格上涨 HBM收入年化运行率接近80亿美元 [3] - HBM3e 12-Hi良率提升速度超过8-Hi 2026年HBM供应(含HBM3e和HBM4)已具备售罄能见度 [4] 行业动态与供需 - DRAM市场持续走强 非AI DRAM供应紧张 HBM转换比率加剧供应压力 DDR4停产短缺轻微推升价格 [4] - 分析师预计DRAM价格涨势将延续至2025-2026年 主要受AI资本支出扩张和HBM4先进制程供应受限支撑 [4] 投资评级与估值 - JP Morgan维持"增持"评级 目标价从165美元上调至185美元 依据2026年下半年年化盈利17美元 采用10-12倍PE估值区间 [5][6] - 公司在高毛利业务领域保持强劲增长势头 市场份额持续提升 2026财年及自然年发展前景良好 [6] 市场反应 - 美光股价周二延续涨势 上涨275%至12712美元 [6]

行业概述 * **行业**：全球内存技术（Global Memory Tech） * **核心议题**： - 美国对内存芯片征收100%关税的影响被评估为有限，主要基于潜在豁免（如三星、SK海力士、美光等芯片制造商及苹果、英伟达等客户）[1] - 韩国政府认为最惠国待遇（MFN）下关税仍为15%，且亚洲组装线消化大部分内存芯片，直接出口美国比例低[1] - 主权AI项目（如韩国1.3万颗GPU采购计划）推动新需求[1] 公司动态 * **三星电子（Samsung Electronics）**： - 可能参与苹果6000亿美元的美国制造计划（AMP），但尚未获得iPhone应用处理器（AP）代工订单（目前由台积电独占）[2] - 需证明2nm/1.4nm制程的产能和良率以争取苹果订单[2] - 当前12层HBM3e产能主要供应非英伟达客户，英伟达订单量预计较低（3季度末）[2] * **SK海力士（SK Hynix）**： - 在12层HBM3e市场占据70%以上份额（截至3季度中）[2] - 计划在印第安纳州建设HBM先进封装厂，投资38.7亿美元，目标2028年下半年量产[11][12] 内存市场趋势 * **DDR4供应与价格**： - 7月合约价环比上涨45%以上，但产能持续转向DDR5/GDDR7/HBM，DDR4占总DRAM产能比例从2024年初的20%+降至3季度不足5%[3] - 8Gb DDR4现货价年内涨幅达218%，当前价格较16Gb DDR5溢价60-70%[40][48] * **DRAM周期**： - BofA内存指标显示行业处于中周期（101，上行周期起点为110+），DRAM表现强劲（6月现货价同比+45%，ASP同比+11%，销售额同比+32%），但NAND疲软（现货价同比-20%，ASP同比-25%）[4][14] - 韩国半导体出口同比+12%，7月增长进一步加速[4] 其他关键数据 * **价格动态**： - 16Gb DDR5现货价达6.2美元（历史高点），8Gb DDR4现货价5.4美元（同比+173%）[7][40] - 512Gb NAND晶圆现货价2.8美元（同比-15%），但7月环比小幅回升[7][50] * **美国晶圆厂投资**： - 三星德州泰勒工厂投资增至450亿美元（原170亿），目标2026年投产4nm-2nm逻辑芯片[11][12] - 美光宣布200亿美元投资计划（150亿用于内存制造，50亿用于研发）[12] 风险与机会 * **潜在风险**： - HBM供应过剩担忧（SK海力士股价回调）[17] - NAND需求疲软持续（ASP同比下滑）[4] * **投资机会**： - SK海力士因HBM领先地位估值有望提升（当前P/B 2.7x vs 美光2.3x）[70] - DDR4合约价上行空间（产能收缩驱动）[3] 图表摘要 * **Exhibit 7**：BofA内存指标与股票表现高度相关，7月反弹由三星（特斯拉代工订单）和南亚科技（DRAM减产受益）驱动[17] * **Exhibit 13**：韩国政府GPU采购计划中，NHN Cloud获7,656颗B200 GPU，Naver Cloud获3,056颗H200 GPU[13] 注：未包含免责声明及分析师联系方式等非核心内容。

行业与公司概述 * 行业聚焦全球内存技术（Global Memory Tech）[1] * 核心公司包括SK海力士（SK Hynix）、三星电子（Samsung Electronics）、美光（Micron）等[2][75][77] --- 核心观点与论据 1 **行业动态与出口增长** * 韩国半导体出口7月同比大幅增长32%（vs 1-6月平均+11%），金额达150亿美元接近历史高位[1] * 增长驱动力：12层HBM3e（SK海力士大规模出货+三星扩产）及大宗存储芯片（合约价上涨）[1] * 美国科技巨头资本开支上调20%+（2026-27年预测），推动需求而非渠道补库存[1][25] 2 **HBM4订单进展** * SK海力士或于1-2个月内敲定2026年HBM4订单（客户含NVIDIA等美国科技公司）[2] * 预计HBM4价格溢价15-20%（vs HBM3e），初期溢价或达30%+（因低良率和小规模生产）[2] * HBM4量产需2-3季度，2025Q4-2026年交付量或率先确认[2] 3 **三季度ASP展望** * 内存芯片制造商预计Q3 ASP环比增长5-10%： - 传统DRAM +10%+ - DDR5 +5% - 12层HBM3e价格稳定，8层HBM3e下降5-10% - SSD低个位数增长（PCIe Gen5驱动）[3] * DRAM销售预计环比增长17%（ASP +8%，出货量+8%），NAND增长8%（ASP +6%）[3] 4 **资本开支与产能** * 内存资本开支2025/26年预计增长18%/7%，HBM和先进封装领域增长显著[4] * DRAM利用率2025H2预计恢复至85%+，NAND因需求风险利用率略低[11][18] * SK海力士HBM产能占比2025年或达33%（vs 三星21%）[77] --- 关键数据与图表引用 * **价格趋势** - DDR5现货价6.2美元（YoY +20%），DDR4现货价8.8美元（YoY +127%）[7] - 8Gb DDR4价格年内上涨218%，16Gb DDR4溢价40% vs DDR5[50][70] * **HBM市场预测** - 2026年HBM市场规模504亿美元（YoY +42%），SK海力士市占率60%+[75][77] - HBM4带宽2TB/s（vs HBM3e 1.2TB/s），2025H2量产[76] * **资本开支** - 2025年DRAM资本开支455亿美元（SK海力士占比31%）[81] - NAND资本开支增长疲软（2025年+4%）[82] --- 其他重要信息 * **库存与供需** - DRAM/NAND库存已回归正常水平（2025年中）[10] - 2025Q2 DRAM供需比或趋紧[15] * **风险提示** - 东京电子下调2H26收入指引20%，内存设备需求同步减弱[4] - 美国关税、HBM技术竞争为潜在下行风险[106] * **估值比较** - SK海力士2025E P/B 2.4x（高于历史均值1.3x），三星1.2x[94] （注：未包含免责声明及非分析相关内容[5][6][112-125]）

燧原科技新品发布 - 燧原科技在WAIC上首发新一代L600芯片 采用训推一体架构 支持大模型训练和推理 配备144GB存储容量和3.6TB/s带宽 并支持FP8低精度以提升训练速度和降低成本 [1] - L600是公司第四代芯片 上一代S60推理芯片于2024年6月量产 面向大语言模型、多模态等场景 目前已出货7万颗 覆盖国内五大智算集群 [1] - 公司基于S60芯片推出DeepSeek一体机 可运行不同尺寸模型 并在甘肃庆阳建成万卡推理集群 使用10016张S60算力卡 [1] - 公司算力已支持腾讯互联网应用场景 并通过智算集群支撑腾讯产业生态客户业务 腾讯自2018年参与公司6轮融资 是其重要产业投资方 [1][2] 沐曦新品发布 - 沐曦在WAIC推出曦云C600芯片 延续训推一体方案 支持FP8精度 采用HBM3e显存 存储容量从C500的64GB提升至144GB [4] - C600项目2024年2月立项 投资13.7亿元 2024年10月交付流片 2025年5月完成回片 预计2025年Q4小批次量产 公司已启动下一代C700系列研发 投资20.4亿元 预计2026年Q2进入流片测试 [4] - 公司产品结构涵盖曦云C系列、曦思N系列和曦彩G系列 其中C系列是主力 2024年和2025年前三月C500芯片收入占比分别达97.28%和97.87% [7] - 截至2025年3月 公司GPU产品累计销量超2.5万颗 正在基于C500建设万卡集群 其IPO进程已于7月19日进入问询阶段 [7] 技术亮点 - 两家公司新品均采用训推一体架构 支持FP8低精度计算 燧原L600和沐曦C600存储容量均为144GB [1][4] - 沐曦C600采用HBM3e显存 是当前市场先进的高带宽内存产品 仅次于HBM4 英伟达H100等芯片也搭载该技术 [4] - 燧原S60芯片已实现国产卡大规模落地 沐曦宣称C600实现全技术流程国产自主可控 但面临国产供应链可持续供给的挑战 [1][4]

摩尔线程和沐曦股份科创板IPO进展 - 摩尔线程和沐曦股份于6月30日公告科创板IPO获上交所受理 [1] - 摩尔线程首创Chiplet可扩展架构，支持计算Die、HBM3e存储Die与I/O Die灵活配置 [1] - 采用CoWoS 2.5D封装结合自研HBM控制器，兼容国际和国产HBM颗粒 [1] - 通过3D TSV垂直互连和3D NoC架构实现高带宽、高性能、低功耗芯片产品 [1] HBM行业竞争格局 - 2024-2025年全球HBM供给由三星、海力士和美光垄断，国产率几乎为零 [1] - 2024年三星、海力士、美光HBM TSV产能分别为12万片/月、12万片/月、2.5万片/月 [1] - 2025年三大厂商产能预计提升至17万片/月、15万片/月、4.5万片/月 [1] - 2025年HBM3e使用量占比预计达85% [1] 国产HBM发展机遇 - 美国可能持续加大HBM采购限制，上游设备、材料国产厂商迎发展机遇 [1] - 美国限制及国内自主可控需求有望加速国产HBM突破 [1] HBM产业链相关公司 - HBM设备厂商包括精智达、华海清科、芯源微、拓荆科技、中微公司 [2] - HBM材料厂商包括鼎龙股份、雅克科技、华海城科、联瑞新材 [2]

医药行业 - 阳光诺和自研新药STC007研发进展领先，主业稳健，25年营收较24年增速不低于10%，归母净利润2024 - 2026年分别为177、213、256百万，增速为 - 4%、20%、20%[1] 家电行业 - 九号公司两轮业务25年推新拓店有望高增，EBIKE开始贡献，2024 - 2026年归母净利润分别为1084、1789、2509百万，增速为81%、65%、40%[1] 农业行业 - 牧原股份成本行业最低，2025年销量高速增长，2025Q1盈利近45亿，3月成本降至12.5元，2024 - 2026年归母净利润分别为17881、22459、20068百万，增速为519%、26%、 - 11%[1] 科技行业 - 美团外卖短期UE或受补贴影响，长期具履约和运营优势，闪购一季度多品类增长，2024 - 2026年归母净利润分别为38300、49774、61275百万，增速为 - 13%、30%、23%[1] 电子行业 - 精智达半导体设备营收规模2025年达5亿，是2024年2.4亿的2倍，2024 - 2026年归母净利润分别为80、177、235百万，增速为 - 31%、121%、33%[1] 电新行业 - 阳光电源系光储头部企业，25H1净利润高增，2024 - 2026年归母净利润分别为11264、12870、14361百万，增速为19%、14%、12%[1] 通信行业 - 广和通端侧AI领先，拟赴港上市，2024 - 2026年归母净利润分别为564、711、767百万，增速为55%、26%、8%[1] 机械行业 - 杭叉集团盈利水平提升，智能化无人叉车打开需求，参股公司中策橡胶6月初上市，2024 - 2026年归母净利润分别为2022、2235、2557百万，增速为18%、11%、14%[1] 化工行业 - 卫星化学油价预期企稳，三期四期成长空间大，2024 - 2026年归母净利润分别为6072、7601、9925百万，增速为27%、25%、31%[1] 有色行业 - 华友钴业钴价有望上涨，印尼湿法钴项目投产，镍板块扩产，2024 - 2026年归母净利润分别为4155、5234、5915百万，增速为24%、26%、13%[1]

重要市场新闻 - 5月份境内外汇供求总体平衡，跨境资金净流入330亿美元，其中货物贸易资金净流入保持较高水平，外资增持境内股票增加 [1] - 5月份银行结售汇转为顺差，企业个人结汇意愿稳定，购汇需求回落 [1] - 美股三大指数集体收跌，纳指跌0.91%，标普500跌0.84%，道指跌0.7% [1] - 大型科技股普跌，特斯拉跌近4%，苹果跌超1%，英特尔小幅上涨 [1] - 航空概念股跌幅居前，JetBlue跌近8%，美联航跌超6% [1] - 纳斯达克中国金龙指数跌1.77%，腾讯音乐跌超3%，哔哩哔哩跌超2% [1] - COMEX黄金期货跌0.37%报3404.8美元/盎司，白银期货涨1.97%报37.165美元/盎司 [2] - WTI原油期货涨4.28%报74.84美元/桶，布伦特原油期货涨4.4%报76.45美元/桶 [2] - 欧洲主要股指下跌，德国DAX30跌0.86%，法国CAC40跌0.63%，英国富时100跌0.44% [2] 行业掘金 稳定币 - 京东计划在全球主要货币国家申请稳定币牌照，目标降低跨境支付成本90%，提高效率至10秒内 [3] - 香港《稳定币条例》生效后将尽快处理牌照申请 [3] - 稳定币在跨境支付和外汇储蓄等金融活动中应用广泛，成为国际支付和资产储备的理想选择 [3] - 关注数字技术提供者、支付服务商及RWA探索企业，概念股包括兆日科技、天阳科技、拉卡拉 [3] 存储芯片 - 长鑫存储计划2025年底前交付HBM3样品，2026年量产，2027年开发HBM3E [4] - HBM3e预计占据2025年出货份额超90% [4] - 三星预计2025年下半年量产HBM4，2026年商业出货 [4] - 存储价格第二季已上涨，2025年上半年将先跌后涨 [4] - 概念股包括同有科技、朗科科技、强力新材 [4] 航天产业 - 我国成功实施梦舟载人飞船零高度逃逸飞行试验 [5] - 梦舟飞船可搭载最多7名航天员，性能达国际先进水平 [5] - 我国将研制发射空间站扩展舱段 [5] - 商业航天预计2025年市场规模突破2.5万亿元，未来五年复合增长率超20% [5] - 概念股包括天银机电、创意信息、振芯科技 [5] 避雷针 - 双飞集团股东顺飞投资拟减持不超过0.4123%股份，腾飞投资拟减持不超过0.5497%股份 [6] - 光库科技股东XL Laser拟减持不超过0.3211%股份 [6] - 禾盛新材多名高管拟合计减持不超过0.097%股份 [6] - 力星股份多名高管拟合计减持不超过0.74%股份 [7] - 亚士创能控股股东一致行动人1285.79万股股份可能被强制平仓，占公司总股本3% [7]