文章核心观点 - 文章回顾了2025年职场与科技行业的发展趋势，重点探讨了AI技术对职场生态的深远影响，并指出AI应用在提升效率的同时也带来了就业替代、创业挑战及“伪需求”陷阱 [2] - 文章通过发布“职场红利雇主Top50”名册，从先进制造、文娱消费、数字智能、出海、大健康等多个维度，总结了各高景气赛道中领先公司的业务亮点、人才需求及发展趋势，为求职者提供行业洞察 [6][8][9][15][16][19][22][24] 先进制造行业 自动驾驶 - **Momenta**：作为独立第三方供应商龙头，2025年实现爆发式增长，合作量产车型超130款，较2024年的26款实现翻倍跨越式增长，全球十大车企中七家为其合作伙伴 [6] - **Momenta**：技术路线领先，拥有行业首个量产“一段式端到端飞轮大模型”，并计划于2025年底在上海启动首批前装量产Robotaxi试运营，同时积极布局德国、美国、日本等海外市场 [6] 具身智能与机器人 - **思灵机器人**：专注于高精度力控协作机器人，其具身智能算法工程师需求同比增幅超200%，2025年官网持续招聘超15个核心技术岗位，印证赛道高景气度 [6] - **傅利叶智能**：2025年完成E轮融资近8亿元，其人形机器人GR-3产品定档10月量产上市，截至2025年Q1累计交付机器人超10,000台 [9] - **宇树科技等公司推动人形机器人量产**：2025年被称为人形机器人“量产元年”，行业招聘需求同比增加6%，其中人形机器人领域职位激增409%，技术岗位占比62% [26][28] - **机器人人才市场**：机器人算法工程师平均月薪3.15万元，5年以上经验可达3.8–7万元/月，行业“复合型人才”缺口超40%，其中“硬件+算法”复合型人才竞争指数最低（10.5–12.5） [28] 3D打印 - **市场高速增长**：2025年上半年3D打印设备产量同比增长43.1%，前三季度行业投融资总额约57亿元，已超2024年全年 [34] - **中国厂商主导消费级市场**：全球入门级3D打印机的96%来自中国供应商，以创想三维、拓竹科技等为代表的公司占据举足轻重地位，入门机型价格较三年前降幅超60% [31][33] - **人才需求旺盛**：2026年有望成为“3D打印人才”黄金窗口期，企业大量扩招工艺参数工程师、打印操作员等岗位，拓竹科技核心成员平均年薪达80~120万元 [34][35] 芯片制造 - **海外人才加速回流**：2025年上半年海外芯片人才回流数量达1.8万人，较2023年同期激增67%，其中拥有5-10年海外工作经验的资深人才占比超58% [36] - **人才供需结构性紧张**：半导体制造产业扩张速度与人才供给能力错配，高校年毕业生仅13.77%进入本行业，设备研发、薄膜材料等岗位人才最紧缺 [37][39] 文娱与消费行业 情绪经济与IP运营 - **情绪经济成为主流**：2025年情绪经济演进为主流，指由情感消费驱动、满足心理需求的经济形态，推动IP运营、海外市场推广等岗位需求旺盛 [11][40] - **泡泡玛特等公司引领潮流**：泡泡玛特旗下IP“LABUBU”在海外爆火，推动行业在IP资产化、品牌出海及全球化营销上加大投入 [11] 短剧与茶饮 - **短剧行业精细化**：短剧从粗制滥造转向精细化运作，造星能力增强，已出现盈利作品，短剧演员开始试行收入分账制 [11] - **茶饮品牌扎堆上市**：茶饮品牌成为资本市场新宠，多数品牌跨界树立咖啡品牌以提高市占率，带动供应链上下游新兴岗位涌现 [11] 代表性公司分析 - **阅文集团**：2025年上半年呈现“增利不增收”，营收同比下降23.9%至31.9亿元，但归母净利润同比增长68.5%至8.5亿元，IP衍生品业务GMV达4.8亿元，接近去年全年水平 [16] - **影石创新**：2025年前三季度营收66.11亿元，同比增长67%，消费级全景相机全球市占率67.2%连续六年第一，其全景无人机“影翎Antigravity”入选《时代》2025年度最佳发明 [16] - **影视飓风**：作为头部自媒体IP，2025年营收预计超2亿元，利润过千万，核心业务从广告转向自有品牌电商，服装年销20万件 [16] 数字智能行业 网络安全与效率工具 - **奇安信**：2025年上半年营业收入17.42亿元，同比下降2.30%，但亏损收窄，其天眼威胁监测与分析系统连续四年位居国内网络威胁检测与响应市场第一 [19] - **Xmind**：通过收购AI平台Briefy向AI生产力工具转型，拥有全球1亿+用户，坚持零融资、小而美的盈利模式，推行965工作制 [19] 智能清洁电器 - **追觅科技**：2025年上半年营收规模远超2024年全年总额，同比增长超100%，中国清洁电器线上市场零售额份额18%居首，产品覆盖100+国家 [9] 出海领域 微短剧与新能源汽车 - **微短剧出海爆发**：2025年1-10月，出海微短剧APP累计下载量11.91亿次，累计应用内购收入达18.47亿美元，是2024年全年收入的2倍多，Reelshort和Dramabox占据约四成市场 [21] - **新能源汽车全链条出海**：比亚迪2025年前7个月海外销量达55万辆，同比激增130%，已超过2024年全年总和；宁德时代匈牙利100GWh电池工厂即将投产 [21] 社交娱乐与跨境贸易 - **米可世界**：母公司赤子城科技2025年上半年营收31.81亿元，同比增长40%，净利润同比大增117.8%，旗下社交产品覆盖150+国家 [22] - **行云集团**：旗下Polibeli于2025年8月登陆纳斯达克，市值达42亿美元，集团覆盖73个国家，年GMV超500亿元 [22] - **美团Keeta**：国际化拓展提速，进入卡塔尔、巴西等多市场，在沙特市场位居应用商店下载量榜首，计划5年内在巴西投入10亿美元建设配送网络 [22] 大健康行业 生物科技与医疗诊断 - **未名拾光**：2025年完成近亿元战略融资，获欧莱雅与纳爱斯集团投资，依托AI+生物技术平台建成全球最大300亿级分子数据库，客户覆盖全球顶级美妆集团 [24] - **瑞博生物**：2025年上半年营收1.04亿元，同比增长57.6%，但期内亏损9776.5万元，拥有7款临床阶段产品，其核心产品RBD4059是全球首款治疗血栓性疾病的siRNA药物 [24] - **万孚生物**：2025年前三季度营收16.90亿元，归母净利润1.34亿元，其人类微卫星不稳定性检测试剂盒于2025年7月获国内首张三类证 [24] 银发经济与减重市场 - **银发经济岗位涌现**：护理员、老年产品经理、养老网红博主等新岗位层出不穷，覆盖从一线城市到县城的中国家庭 [23] - **GLP-1引爆减重市场**：千亿市场规模催生体重管理师、减脂营养师、食谱定制师等新职业机会 [23]

核心观点 - 中国股票的定价逻辑正在改变，三大核心逻辑逐步强化：中美贸易中逐步占据更主动地位，中国制造业进入全球化发展周期；地产止跌在途，反内卷构成经济思路转折，宏观尾部风险降低；新技术/新产业涌现，结构性发展领域涌现更多机会 [2][15] - 核心板块配置方向包括：结构性成长的新消费趋势、全球资源配置能力提升的出海、高股息策略长期占优、价值低估的消费白马 [2][15] 新消费：时代的选择 - **个护、宠食、婴护赛道**：宠食行业呈现量价齐升趋势，2024年市场规模529亿元，2018-2024年CAGR为11.9%，多元化增长驱动有望抬高天花板且消费者教育壁垒更高、品牌粘性强，具备显著大单品效应，头部品牌具备较高壁垒 [3][31][52] - **个护、宠食、婴护赛道**：婴童行业格局分散，但优秀品牌依托质价比和爆款产品快速迭代提升份额，行业向精细化、功能化和专业化的方向深度发展，2024年市场规模314亿元 [3][31][52] - **个护、宠食、婴护赛道**：卫生巾和牙膏赛道处于二线品牌突围期，2024年卫生巾市场规模995亿元，牙膏市场规模309亿元，国产品牌凭借本土化研发、渠道下沉与数字化营销优势，份额稳步提升 [31][44][52] - **黄金珠宝**：看好2026年精品金饰延续良好景气度，核心源于金饰保值增值属性以及头部企业产品和品牌逻辑强化，份额加速向头部品牌集中 [3][56] - **黄金珠宝**：2024年我国黄金珠宝市场规模达7788亿元，黄金品类占比达73%创历史新高，金价高位背景下消费呈现轻量化和品牌化趋势 [56][58][61] - **潮玩**：作为情绪消费代表，龙头企业正处于业务布局全球化，业务模式从“单一产品驱动”向“IP+产业链+生态”驱动的升级阶段 [3] - **新型烟草**：雾化监管趋严、合规市场稳步复苏；HNB行业渗透率加速提升，全球烟草龙头新品迭代加快、品牌竞争加剧 [3] - **智能眼镜**：2025Q1-3全球AI智能眼镜销量达312万台，同比增长285%，Wellsenn预计2026年行业有望大幅增长，全球销量达1800万台 [3] - **两轮车**：新国标产品平滑过渡、监管驱动行业格局优化，龙头产品结构改善 [3] 顺周期：周期的魅力 - **家居**：预计2025-2026年行业仍处调整期，2027年有望企稳，2025年软体、智能家居依托更新需求，内生渠道变革、品类扩张实现稳健增长 [4][5] - **造纸**：全球木片供给收缩，需求受下游纸浆投产预计持续提升，木片资源偏紧或将成为常态，中长期支撑浆价底部抬升，预计2026年浆价温和上涨 [5] - **包装**：金属包装行业集中度进一步提升，未来两片罐国内新增供给有限、供需压力趋缓，行业盈利低位，龙头有望由份额导向转向盈利导向，判断2026年基准价格或将实现小幅提升 [5] 出口：供应格局重塑，品牌出海当时 - **出口环境**：美国降息后地产改善预期逐步建立、关税纷争缓和，2025年第四季度企业订单已显改善，本轮关税纠纷中，产业链利润分配并未发生显著变化，多数公司仅承担小部分税率，盈利影响有限 [6] - **出海企业**：以涛涛、致欧、匠心为代表的品牌出海企业逆势展现较强韧性，未来凭借趋于成熟的本土化运营，品牌影响力扩张 [6] - **关注方向**：建议关注全球布局深化的制造企业以及跨境电商头部品牌 [6] 纺织服饰 - **运动户外**：运动户外景气度高企，预计2025-2029年户外服装和鞋类市场规模CAGR分别达9.6%和9.2%，产品创新驱动增长 [7] - **男装与家纺**：男装与家纺龙头展现业绩韧性，男装行业CR10达23%，家纺大单品和线上化打开新增量空间，头部企业高分红特征显著 [7] - **纺织制造**：纺织制造外需乐观，渠道库存健康，订单有望改善，产能转移持续深化，印尼凭借零关税窗口、人口红利及政策力挺，成为继越南后重要目的地 [7]

宏观策略 - 三季度GDP同比增长4.8%，前三季度累计同比增长5.2%，预计可顺利完成全年5%增长目标 [16] - 9月工业增加值同比6.5%，高于Wind一致预期5.2%，服务业生产指数同比5.6% [16] - 外需再超预期，9月出口同比8.3%，高于Wind一致预期5.9%，内需延续承压，社零同比3.0%，固投累计同比-0.5% [16] - 三季度GDP平减指数为-1.1%，较Q2的-1.3%有所收窄，反映“反内卷”政策对物价的支撑作用 [16] - 四季度货币政策宽松概率仍存，5000亿元政策性金融工具和5000亿元限额以下专项债落地有望拉动投资 [2][16] - 黄金价格一度上破4300美元/盎司创历史新高，受美元流动性风险和汽车信贷风险等避险交易推动 [1][18] - 美联储净流动性面临挑战，逆回购几近耗尽（仅剩69.6亿美元），可能倒逼更快结束缩表，并强化10月、12月各25bps的降息概率 [1][19] - 美国经济核心仍为“薪酬收入→消费支出”内循环，非房利息支出占比仅2%，只要地产和劳务市场无实质性风险，经济将延续软着陆 [1][19] 固收金工 - 科创债ETF倾向于纳入隐含评级达AA+的个券，其中AAA级个券入选可能性更大 [3][23] - 债券规模在40亿元及以下的个券更受青睐，20亿元以内的入选可能性最大 [3][23] - 成分券严格限定为公募公司债与金融债，发行人以央国企为主，央企个券入选可能性更大 [3][23] - 行业配置优先传统支柱产业，如工业、金融业与公用事业，材料、能源等新兴科技行业亦有机会 [3][23] - 发行期限为3年期和5年期的中短期科创债，以及新发行或上市时间不长的个券更易被纳入 [3][23] - 市场表现方面，近期（15日内）有成交且换手率超3%的个券入选概率高，日均跟踪指数偏离度低于0.04%的个券更受青睐 [5][23] 消费品行业 - 乖宝宠物2025Q3营收15.2亿元，同比+21.9%，归母净利润1.3亿元，同比-16.6%，主因海外代工业务受关税影响 [6][25] - 乖宝宠物自主品牌高端化升级，麦富迪品牌市占率达6.2%，双十一前两周在抖音宠物品牌榜单位居Top1/Top2 [6][26] - 承德露露2025Q3营收5.72亿元，同比+8.91%，净利润1.25亿元，同比微降0.28%，成本红利推动毛利率升至44.73% [7][27] - 波司登FY25营收259.0亿元，同比+11.6%，归母净利润35.1亿元，同比+14.3%，主品牌收入实现双位数增长 [10][32] - 波司登登峰概念店将于10月底在上海南京东路开业，差异化运营提升渠道效率，FY26H1经销渠道流水大幅增长 [10][32] 科技与金融服务业 - 同花顺2025Q3营收14.8亿元，同比+57%，归母净利润7.0亿元，同比+144%，受益于A股日均成交额同比+211%至2.11万亿元 [8][29] - 同花顺合同负债同比+113%至25.19亿元，经营活动现金流净额同比+235%至22亿元，显示收入端仍有上涨空间 [8][29] - 行动教育2025Q3营收2.21亿元，同比+27.9%，归母净利润0.83亿元，同比+42.8%，“百校计划”加速扩张 [9][30] 高端制造与能源设备 - 利元亨2025Q3营收9.0亿元，同比+90.6%，归母净利润0.1亿元，同比+104.1%，行业回暖推动订单加速验收 [11][33] - 利元亨固态电池整线设备已交付头部车企，消费锂电设备在手订单15.9亿元，同比+38% [11][33] - 中国巨石2025Q3营收同比+23.2%，扣非归母净利润9.11亿元，同比+72.6%，粗纱及电子布销量增长推动业绩 [13][34] - 平高电气2025Q1-3营收84.4亿元，同比+7%，归母净利润9.8亿元，同比+14.6%，超特高压GIS需求稳健增长 [14][35] - 平高电气在手1000kV GIS订单约39间隔，2025年计划交付10+间隔，Q4将迎交付高峰期 [14][35] 资源与材料 - 紫金矿业2025年归母净利润预测上调至504亿元（前值390亿元），主因金、铜价格上涨 [15] - 中国巨石行业供给冲击消化，电子布价格有望提升，2025-2027年归母净利润预测维持35.1/43.0/49.8亿元 [13][34]

财务业绩 - 2025年前三季度公司收入47.37亿元，同比增长29.0%，归母净利润5.13亿元，同比增长9.1% [1] - 2025年第三季度单季收入15.17亿元，同比增长21.9%，但归母净利润1.35亿元，同比下降16.7% [1] - 2025年前三季度净利率为10.8%，同比下降2.0个百分点，其中第三季度单季净利率为8.9%，同比下降4.2个百分点 [3] 盈利能力分析 - 2025年前三季度毛利率为42.83%，同比提升0.9个百分点，第三季度单季毛利率为42.92%，同比提升1.1个百分点，主要受益于产品结构升级 [2] - 第三季度毛利率环比下降0.9个百分点，可能受外销业务关税分摊影响 [2] - 在毛利率提升的背景下，净利率下降幅度与销售费用率增幅基本相当，显示费用投放是影响盈利能力的主要因素 [3] 费用与成本 - 2025年前三季度销售费用率同比提升2.9个百分点至21.8%，管理及研发费用率同比下降0.3个百分点至7.2% [2] - 2025年第三季度单季销售费用率为23.3%，同比大幅提升4.6个百分点，管理及研发费用率为7.7%，同比微升0.1个百分点，费用率提升主因行业竞争加剧及新品上市 [2] 品牌表现与市场份额 - 2025年第三季度宠物食品行业销售额同比增长7.3%，公司主品牌麦富迪和弗列加特销售额同比分别增长8.1%和75.0%，增速均高于行业大盘，市场份额持续提升 [2] - 弗列加特品牌在2024年推出0压乳系列和高鲜肉天然粮系列等产品，为其高速增长注入动力 [2] - 公司于2024年推出超高端犬粮品牌汪臻醇，填补了国内品牌在犬粮超高端领域的空白，进一步完善品牌矩阵 [2] 近期运营亮点 - 双十一开门红活动中，弗列加特和麦富迪在天猫宠物品牌成交榜中分别位列第2和第5名，相比618全周期排名分别提升3位和下降3位 [4] - 弗列加特和麦富迪分别在猫主粮和狗主粮的天猫品牌榜中位列第一，高端产品表现亮眼 [4] - 弗列加特成交榜排名提升有助于公司产品结构优化，并带动平均毛利率上行 [4] 未来展望 - 预计公司2025年至2027年归母净利润分别为7.1亿元、8.9亿元、11.2亿元，同比增速分别为14%、25%、25% [5] - 当前股价对应2025年至2027年的市盈率分别为48倍、39倍、31倍 [5]

财务表现 - 2025年上半年营收32.21亿元，同比增长32.72% [1] - 归母净利润3.78亿元，同比增长22.55%，基本每股收益0.94元 [1] - 第二季度营收17.41亿元（+30.99%），归母净利润1.74亿元（+8.54%） [2] - 上半年毛利率42.78%（+0.73pct），净利率11.75%（-0.99pct） [2] - 经营活动现金流量净额3.50亿元，同比增长42.97% [2] - 拟每10股派发现金红利2.5元（含税） [1] 运营效率 - 期间费用率27.67%，同比上升1.91个百分点 [2] - 销售费用率21.12%，同比提升2.09个百分点 [2] - 第二季度销售费用率同比提升3.48个百分点 [2] - 存货周转天数77.39天，同比减少10.04天 [2] 业务构成 - 主粮收入18.83亿元（+57.09%），零食收入12.94亿元（+8.34%） [3] - 电商渠道收入12.10亿元（+39.72%），占总收入37.73% [3] - 电商总订单数1642.82万笔（+49.62%），单笔订单价73.67元（-6.62%） [3] - 阿里系+抖音平台收入8.85亿元（+45.85%），订单量增53.41% [3] 品牌建设 - 弗列加特品牌获2025年618天猫烘焙猫粮/冻干猫粮/猫主食罐三类目TOP1 [3] - 麦富迪及弗列加特入选"全球品牌中国线上500强榜单" [3] - 弗列加特完成品牌2.0升级，推出0压乳系列及高鲜肉天然粮系列 [3] 股权激励 - 推出第二期限制性股票激励计划，授予55.6万股（占总股本0.14%） [4] - 授予价格47.55元/股，覆盖9名激励对象 [4] - 业绩考核目标：以2024年为基数，2025-2027年营收增长率不低于25%/53%/84% [4] - 净利润增长率考核目标为不低于16%/32%/45% [4] 行业地位 - 公司为A股市场规模最大的宠物食品企业 [6] - 宠物食品行业处于国内厂商与外资企业竞争阶段 [7]

固定收益研究：信用债市场表现 - 本期交易商协会发行指导利率整体全部上行，变化幅度为1 BP至6 BP [2] - 信用债发行规模环比下降，企业债保持零发行，公司债、定向工具发行金额增加，中期票据、短期融资券发行金额减少 [2] - 信用债净融资额环比减少，企业债、中期票据、短期融资券净融资额为负，公司债、定向工具净融资额为正 [2] - 二级市场信用债成交金额继续环比下降，中期票据、短期融资券成交金额减少，企业债、公司债、定向工具成交金额增加 [2] - 信用债收益率全部上行，信用利差整体走阔，各等级基本处于历史低位 [2] - 绝对收益角度供给不足和配置需求对信用债走强形成支撑，逢调整增配思路可行，择券关注利率债变化趋势和个券票息价值 [2] - 相对收益角度评级利差降至历史低位，信用下沉效果不佳，高等级中长端品种具有优势，可拉长久期至3年以上 [2] - 地产债方面销售复苏进程影响债券估值，可布局历史估值稳定的央企、国企及优质民企债券，博弈超跌房企估值修复 [3] - 城投债方面违约可能性低，可作为重点配置品种，但需关注平台出清转型带来的估值波动风险 [3] 金属行业：产品价格与策略 - 钢铁行业唐山限产政策收紧供给，需关注8月底-9月3日限产力度及下游停工情况，短期钢价或震荡运行 [6] - 铜基本面支撑不足，未来需求受旺季备库带动，矿端供应偏紧支撑价格，短期受降息预期推动但上行空间受限 [6] - 铝行业部分再生铝企业税收返还政策终止，供应或收缩，基本面一般但旺季需求或好转，短期价格震荡 [6] - 黄金受美联储主席鸽派表态影响，9月降息预期增强，短期金价震荡偏强，后续关注地缘政治和降息预期变化 [6] - 锂价受消息扰动波动较大，需关注江西矿山采矿权续期和政府监管变化 [6] - 稀土行业发布总量调控管理暂行办法，控制战略资源，当前价格上涨快但产业链传导或受阻，短期价格震荡 [7] - 钢铁行业建议关注设备先进、技术领先、环保水平高的标的，绿色低碳改造或淘汰落后产能 [7] - 铜行业建议关注资源保障强、环保领先、规模优势的标的，矿端偏紧形成支撑 [7] - 铝行业建议关注资源保障强、环保领先、规模优势的标的，利润较好且供给格局改善 [7] - 黄金行业建议关注相关板块，美国财政赤字扩张有望支撑金价 [7] - 稀土行业建议关注相关板块，国内出口管制放松带动需求，新能源等领域提供新动能 [7] - 维持对钢铁和有色金属行业看好评级，维持洛阳钼业、中金黄金、山东黄金、紫金矿业、中国铝业增持评级 [8] 洛阳钼业：2025年半年报业绩 - 2025年上半年营业收入947.73亿元，同比下降7.83%，归母净利润86.71亿元，同比增长60.07% [10] - 扣非后归母净利润87.24亿元，同比增长55.08% [10] - 主要产品产量完成度均超50%，铜、钴、钼、钨、铌、磷肥产量分别同比增长12.68%、13.05%、下降4.90%、下降1.79%、增长2.94%、下降0.12% [10] - 产量完成度分别为56%、56%、52%、56%、52%、51% [10] - 产品价格方面铜、钴、钼铁、APT、铌铁和磷酸一铵分别增长3.75%、7.69%、1.37%、12.39%、下降0.17%、增长18.59% [10] - 销售毛利率同比增加2.77个百分点至21.15%，销售净利率同比增加4.23个百分点至10.39% [10] - 分产品毛利率铜、钴、钼、钨、铌、磷肥分别增加1.27、19.66、4.45、3.17、10.32、12.97个百分点 [10] - TFM和KFM矿区运营效率提升和产能释放带动铜和钴成本下降，项目回收率提升带动其他产品成本下降 [10] - 财务费用率减少0.67个百分点，债务结构优化降低财务压力 [11] - 在建项目稳步推进，包括TFM矿区勘探、KFM二期工程、水电站及新能源项目、尾矿库智控中心等 [11] - 上调2025-2027年归母净利润预测至160.28亿元、187.15亿元、202.12亿元，EPS分别为0.75元/股、0.87元/股、0.94元/股 [11] - 2025年PE为16.12倍，低于可比公司均值，维持增持评级 [11] 乖宝宠物：2025年半年报业绩 - 2025年上半年营收32.21亿元，同比增长32.72%，归母净利润3.78亿元，同比增长22.55% [13] - 基本每股收益0.94元，拟每10股派红利2.5元 [13] - 毛利率42.78%，同比增加0.73个百分点，净利率11.75%，同比下降0.99个百分点 [13] - 期间费用率27.67%，同比提升1.91个百分点，销售费用率21.12%，同比提升2.09个百分点 [13] - 存货周转天数77.39天，同比减少10.04天，经营活动现金流量净额3.50亿元，同比增长42.97% [13] - 第二季度营收17.41亿元，同比增长30.99%，归母净利润1.74亿元，同比增长8.54% [13] - 第二季度毛利率43.82%，同比增加1.02个百分点，净利率10.00%，同比下降2.06个百分点 [13] - 关税风险上升和营销投入加大影响业绩增长 [13] - 主粮收入18.83亿元，同比增长57.09%，零食收入12.94亿元，同比增长8.34% [14] - 电商收入12.10亿元，同比增长39.72%，占比37.73%，同比提升1.88个百分点 [14] - 总订单数1642.82万笔，同比增长49.62%，单笔订单单价73.67元/笔，同比下降6.62% [14] - 阿里系+抖音平台收入8.85亿元，同比增长45.85%，订单数同比增长53.41%，单价85.72元/笔，同比下降4.93% [14] - 发布第二期股权激励计划，授予55.6万股，授予价格47.55元/股 [15] - 业绩考核目标以2024年为基数，2025-2027年营收增长率不低于25%、53%、84%，净利润增长率不低于16%、32%、45% [15] - 调整2025-2027年EPS预测至1.88元、2.26元、2.67元，2025年PE估值51.62倍，维持增持评级 [15]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 2025H1业绩符合预期 营收32.21亿元同比+32.72% 归母净利润3.78亿元同比+22.55% [7] - 自有品牌业务表现突出 预计2025H1实现40%以上增长 代工业务实现双位数增长 [7] - 高端品牌战略持续深化 弗列加特完成2.0升级 推出分阶精准养护猫粮系列 [7] - 股权激励计划落地 有助于提升团队积极性并推动长期发展 [7] 财务表现 - 2025Q2单季营收17.41亿元同比+30.99% 归母净利润1.74亿元同比+8.54% [7] - 毛利率显著提升 2025Q2达43.8% 同比+1.0pct 环比+2.3pct [7] - 分产品毛利率分化 2025H1主粮毛利率46.2%(+1.5pct) 零食毛利率37.5%(-1.7pct) [7] - 费用结构变化 2025Q2销售费用率同比+3.5pct 主要系品牌推广投入增加 [7] 渠道与品牌 - 电商直销收入12.1亿元同比+39.72% 占主营业务收入37.7% [7] - 阿里系/抖音平台直销收入8.8亿元同比+45.9% [7] - 麦富迪及弗列加特品牌荣登"全球品牌中国线上500强榜单" [7] 盈利预测 - 下调2025-2027年盈利预测 预计归母净利润分别为7.50/9.81/12.31亿元 [1][7] - 对应PE估值分别为54/41/33倍 [1][7] - 预计2025-2027年营收同比增速分别为25.43%/22.62%/21.41% [1][8] - 预计归母净利润同比增速分别为20.07%/30.84%/25.41% [1][8] 财务指标预测 - 毛利率持续改善 预计2025-2027年分别为45.57%/46.47%/47.15% [8] - 归母净利率稳步提升 预计2025-2027年分别为11.40%/12.17%/12.57% [8] - ROE保持上升趋势 预计2025-2027年分别为15.35%/16.72%/17.34% [8] - 资产负债率持续优化 预计2025-2027年分别为14.13%/13.75%/6.00% [8]

报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告的核心观点 - 中国宠物食品行业景气度中长期向好，短期有进一步加速趋势，行业集中度有望加速提升，头部宠物食品上市企业迎来市占率与费效比的共振提升，推荐乖宝宠物、中宠股份，关注佩蒂股份、路斯股份 [3][4] - 宠物食品行业线上销售维持较快增速，国产品牌市占率进一步提升，竞争格局逐步稳固，宠物保健品、处方粮或成新趋势，头部品牌与上市企业优势逐步稳固 [5] - 当下中国宠物食品行业头部企业话语权与领先身份加速放大，头部平台商扶持头部品牌趋势难扭转，新兴品牌“弯道超车”难度增大，上市企业将进入加速成长阶段 [6] 根据相关目录分别进行总结 2025 年“618”宠物食品继续维持高增 - 2025 年“618”购物节时间长且折扣力度大，电商平台促销规则简化，宠物食品全网销售额 75 亿元，表观同比 +36% [15][19] - 淘宝天猫国产品牌占主导，Top3 为国产品牌，Top20 中占 13 席，占比 65%，竞争格局稳固，保健品、处方粮或成消费趋势 [27][36] - 天猫国际超 40 个进口宠物品牌成交同比超 100%，15 个海外店成交同比超 100%，处方粮、烘焙粮增速领先 [41] - 京东 400 个商家成交额翻倍，用户成交、新晋养宠、PLUS 用户同比均有增长，头部品牌中部分国产品牌排名上升，外资品牌皇家强势，部分排名下降 [45][47][52] - 抖音 Top10 品牌中国产品牌占比 90%，麦富迪连续 3 年位居第一，头部品牌竞争激烈，部分品牌排名提升，部分下降 [57] 宠物食品上市公司品牌 618 期间表现 - 乖宝宠物麦富迪依旧领先，弗列加特排名上升，麦富迪在多榜单排名靠前，弗列加特各榜单排名均有上升 [61][64] - 中宠股份顽皮、领先排名均提升，顽皮聚焦“小金盾”系列，营销举措丰富，领先践行大单品战略，犬猫品类逐步完善 [66][70] - 佩蒂股份爵宴全渠道 GMV 达 3800 万元，同比 +52%，狗零食领域持续领先，主粮品类发力 [76] 头部宠食品牌表现：鲜朗、蓝氏、诚实一口 - 鲜朗 2025 年“618”位居天猫三榜第一，品牌特色鲜明，主打“0 肉粉低温烘焙”和“鲜”，SKU 精简，低温烘焙猫粮贡献约 5 成营收 [79][80][81] - 蓝氏 2025 年“618”位居天猫三榜第三，背靠江苏吉家集团，运营经验丰富，产品定位差异化，核心单品猎鸟乳鸽猫粮贡献 5 成以上营收，重视用户洞察 [90][92][101] - 诚实一口 2023 - 2025 年天猫宠物品牌排名第 6，SKU 较少，产品系列清晰，以幼猫产品为切入点打开知名度，核心单品 P40 猫粮营收贡献率近超 45% [104][106][108] 行业趋势：长期优质赛道，竞争格局优化 - 长期“少子化”驱动养宠量增，“00 后”养宠占比快速提升，未来“新晋宠物主”数量有支撑 [3] - 中期国产替代与消费升级并行，2020 - 2024 年国产品牌市占率加速提升，中高端价格带增速高于行业整体 [3] - 短期行业景气向上，2025 年 1 - 5 月线上 GMV 增速达 16.8%，平台商扶持、产品理念趋同背景下，头部企业市占率与费效比有望加速提升 [3]

发行信息 - 拟发行股票4000.45万股，占发行后总股本10%，发行后总股本40004.45万股[6][32] - 每股面值1元，发行价格39.99元/股，市盈率61.28倍，市净率4.96倍[6][32] - 发行日期2023年8月7日，招股说明书签署日期2023年8月11日[6] - 拟在深交所创业板上市，保荐人是中泰证券，联席主承销商是中金公司[6] - 募集资金总额159978万元，净额147239.88万元，发行费用12738.11万元[32] 业绩数据 - 2020 - 2022年营业收入分别为201303.89万元、257516.31万元、339753.92万元，复合增长率29.91%[48] - 2022年主营业务收入337915.69万元，零食收入占比57.83%，主粮收入占比41.09%[37] - 2020 - 2022年自有品牌销售收入年均复合增长率43.53%，2022年达204613.89万元[44] - 2023年1 - 3月营业收入90454.64万元，同比增长24.54%，净利润8573.22万元，同比增长99.18%[58][59] - 2023年1 - 6月预计营业收入197500 - 205500万元，同比增长17.07% - 21.81%，净利润16000 - 18000万元，同比增长17.77% - 32.49%[67][68] 财务指标 - 报告期内境外业务收入占主营业务收入比例分别为48.17%、47.88%、39.65%[25][84] - 报告期内主营业务毛利率分别为33.12%、32.79%、37.23%，净利率分别为5.54%、5.51%、7.82%[30][91] - 报告期内直接材料占生产成本比例分别为81.81%、83.84%、83.65%[30][91] - 报告期各期销售费用分别为34080.78万元、45932.65万元、70029.20万元，占营业收入比例分别为16.93%、17.84%、20.61%[30][91] - 报告期内汇兑损益金额分别为1556.01万元、636.35万元、 - 2382.57万元[28][111] 公司架构 - 全资子公司包括山东海创、山东麦富迪等，境外控股孙公司为美国鲜纯宠物，参股公司为北京百迪斯[14] - 主要客户有美国沃尔玛、斯马克等，供应商为新希望六和下属公司[15][16] - 2021年收购美国宠物食品品牌Waggin'Train（歪小尾）[16][34] - 2023年5月6日上海麦富迪成立，5月9日乖宝供应链成立[167][168] - 截至招股书签署日，秦华直接持有发行人50.8496%股份，及其一致行动人合计控制61.3883%[173] 未来展望 - 募集资金拟投资项目总金额60000.20万元，宠物食品生产基地扩产建设项目占61.23%[73] - 智能仓储升级、研发中心升级、信息化升级建设、补充流动资金项目分别占比11.99%、5.10%、4.19%、17.50%[73]

发行相关 - 本次发行股数为4000.45万股，占发行后总股本的10%，发行后总股本为40004.45万股[6][32] - 预计发行日期为2023年8月7日[6] - 拟上市板块为深交所创业板[6] - 保荐人是中泰证券，联席主承销商是中金公司[6] 业绩总结 - 2020 - 2022年营业收入复合增长率为29.91%，2022年为339753.92万元[49] - 2022年净利润为26565.38万元，归母净利润为26687.56万元[51] - 2023年1 - 3月营业收入90454.64万元，同比增长24.54%[58] - 预计2023年1 - 6月营业收入197500 - 205500万元，同比增长17.07% - 21.81%[68] 用户数据 - 公司客户包括美国沃尔玛、斯马克等[15] 未来展望 - 公司计划打造中国宠物食品第一品牌，制定未来三年发展目标[74] 新产品和新技术研发 - 2020 - 2022年研发投入复合增长率为24.11%，2022年占比2.00%[49][51] 市场扩张和并购 - 报告期内收购美国宠物食品品牌Waggin'Train[16] - 本次发行募集资金拟投资多个项目，宠物食品生产基地扩产项目拟用36737.41万元[72] 其他新策略 - 公司采用OEM和ODM代工模式[16] 财务指标 - 报告期内境外业务收入占比分别为48.17%、47.88%、39.65%[25] - 报告期内主营业务毛利率分别为33.12%、32.79%、37.23%，净利率分别为5.54%、5.51%、7.82%[30] - 报告期内销售费用分别为34080.78万元、45932.65万元、70029.20万元，占比分别为16.93%、17.84%、20.61%[30] - 报告期内汇兑损益分别为1556.01万元、636.35万元、 - 2382.57万元[28] 子公司情况 - 公司有山东海创、山东麦富迪等多家全资子公司和北京百迪斯等参股公司[14] - 山东海创2022年营收118247.34万元，净利润13816.11万元[145] - 乖宝泰国2022年营收49050.47万元，净利润1956.52万元[145] 股权结构 - 秦华直接持股50.8496%，及其一致行动人合计控制表决权61.3883%[170] - 发行前KKR持股21.1974%，发行后持股19.0776%[195] - 发行前北京君联持股10.2953%，发行后持股9.2658%[195]