文章核心观点 - 中国在绿色制造与低碳转型方面取得显著进展，通过广泛应用再生资源、发展绿色能源装备及完善绿色制造体系，源头降碳效应明显，并形成了新的经济增长动能 [1][2] 绿色原料燃料应用与降碳成效 - 每炼1吨钢可以减少1.6吨碳排放，仅废钢利用就带动减排二氧化碳约4.2亿吨 [1] - 2024年，中国废钢、废铜铝等10种再生资源利用量超4亿吨 [1] - 电解铝行业可再生能源使用比重已提前完成25%的规划目标 [1] - 246个国家绿色数据中心的绿电利用率超过50% [1] 绿色能源装备产业发展 - 中国建成了全球最大、最完整的新能源产业链，大力发展“新三样”、清洁低碳氢等新质生产力 [1] - “十四五”以来，光伏组件产量增长3.7倍以上，锂电池产量增长6.4倍以上 [1] - 新能源汽车产销量持续保持全球第一 [1] - 2021年至2024年，中国累计生产约15.6万亿千瓦光伏组件，为全球提供了约3.2万亿千瓦时绿色电力，帮助各国减排二氧化碳约25.4亿吨 [1] 绿色制造体系建设 - 国家层面已累计培育6430家绿色工厂、491家绿色工业园区、727家绿色供应链，推广超4万种绿色产品 [2] - 绿色工厂产值占制造业总产值比重从2020年的9%提高到20% [2] - 绿色工业园区单位工业增加值能耗仅为全国平均水平的2/3，水耗仅为全国平均水平的1/4 [2] - 绿色工业园区固废平均处置利用率超过95% [2]

11月经济活动亮点 - 工业生产呈现弱改善，制造业PMI较前月回升0.2个百分点至49.2%，生产指数仅上行0.3个百分点至50%，预计工业增加值增速持平于4.9% [1][7] - 产成品去库加快，11月产成品库存指数为47.3%，较上月回落0.8个百分点，高库存对后续生产的约束或有减弱 [1][7] - 出口显著回升，11月出口同比增速上行至5.9%，主要因工作日天数同比增加2天及节假日“抢生产”透支效应回落等短期供给扰动消退 [1][13] - 内需亮点体现在投资与服务消费，化债对投资的挤出效应或有缓解，10月建安投资同比维持在-16%左右，秋假推进支撑服务消费维持高位 [1][22] 经济增长面临的难点 - 制造业投资受企业清缴欠款拖累，10月应收账款增速降至5.1%，企业或将投资资金用于清账，导致固定投资回落 [2][28] - “反内卷”政策推进偏慢，政策思路转向构建行业中性成本机制，导致中下游领域成本率维持历史高位，10月成本对工业利润同比的拉动为-3.2% [2][36] - 房地产对经济拖累未改善，11月全国30大中城市商品房成交面积同比-33.1%，较10月回落3.4个百分点，二手房价格指数环比-0.9% [2][42] - 地产投资持续疲弱，新开工自2022年第四季度以来持续负增长，导致当前在建项目对应滞后，年内投资或仍较弱 [2][42] 通胀表现 - 生产者价格指数（PPI）受上游大宗商品支撑，11月铜价环比上涨0.2%，煤价环比上涨8.8%，但钢价环比回落0.7%，国际油价环比回落0.7%，预计11月PPI同比小幅回落至-2.2% [3][51] - 消费者价格指数（CPI）同比明显回升，11月猪肉价格环比-1.4%，但鲜菜价格环比上涨10%，鲜果价格环比上涨1.3%，金价同比达52.1%，叠加翘尾因素走低，预计11月CPI同比回升至0.7% [4][57] - 中下游价格修复缓慢，因产能利用率偏低及“反内卷”政策效果滞后，约束下游涨价幅度，核心商品CPI表现偏弱 [69] 总体经济表现总结 - 11月经济“量价”出现改善迹象，需求侧改善更为明显，预计月度实际GDP同比增速为4.4%，保持增长韧性 [4][78] - 供给受高库存约束回升有限，但需求改善来自出口冲击缓解、化债对投资挤占减弱及服务消费受秋假支撑 [4][78]

核心观点 - 11月CPI同比回升至0.7%，较前值上行0.5个百分点，但主要受结构性因素扰动，剔除扰动后CPI与PPI仍偏弱 [2][8] - CPI回升源于低基数与部分食品供给减少，但受反内卷影响较大的猪肉价格仍维持低位，猪肉CPI同比为-15% [2][8] - 金价高位对核心商品CPI形成支撑，11月金价同比维持在52.2%，带动国内金饰品价格同比涨幅扩大至58.4% [2][16] - 剔除金饰品影响后，其余核心商品CPI同比回落0.1个百分点至0.4%，主因国补退坡下“以旧换新”等商品需求走弱 [2][16] - 服务CPI同比回落0.1个百分点至0.7%，出行需求走弱拖累核心服务CPI，同时青年就业压力下房租CPI同比继续回落至-0.2% [2][25] - 11月PPI同比为-2.2%，环比0.1%，反内卷推动煤价上涨（环比9.5%）是主要贡献，但中下游产能利用率未改善压制价格传导 [3][35] - 展望后续，大宗商品价格可能进一步上行，但反内卷对中下游价格影响偏慢，预计2026年PPI逐季修复但慢于预期，CPI同比或温和回升 [4][41] 常规跟踪：CPI表现 - 11月CPI环比-0.1%，略高于2017年以来11月均值（-0.2%）[8] - 食品CPI环比0.5%，明显好于季节性（-0.5%），同比上行3.1个百分点至0.2% [5][8] - 食品项中，鲜菜、鲜果CPI同比分别大幅上行21.8、2.7个百分点至14.5%、0.7% [8][50] - 非食品消费品中，家用器具、通信工具、交通工具CPI同比均有所回落，边际分别变化-0.1、-1.9、-0.1个百分点 [5][55] - 整体服务CPI同比边际下行0.1个百分点至0.7%，核心服务CPI环比-0.5%，弱于季节性 [5][62] 常规跟踪：PPI表现 - 11月PPI同比-2.2%，较前值回落0.1个百分点，生活资料同比回落0.1个百分点至-1.5%，生产资料同比持平于-2.4% [45] - 从环比看，煤炭价格上涨拉动PPI环比0.3%，铜价上涨拉动0.2%，钢价和油价回落拖累-0.2% [35] - 中下游产能利用率未明显改善，导致价格传导不畅，测算拖累PPI环比-0.2% [35] - 具体行业中，医药、汽车、酒和饮料等PPI环比分别为-0.4%、-0.1%、-0.1% [35]

核心数据概览 - 2025年11月CPI同比为0.7%，较前值0.2%上升0.5个百分点，环比为-0.1%[1][7] - 2025年11月PPI同比为-2.2%，较前值-2.1%下降0.1个百分点，环比为0.1%[1][7] CPI结构分析 - 食品CPI同比由负转正至0.2%，环比0.5%显著强于季节性均值-0.5%，主要受鲜菜（同比14.5%）和鲜果（同比0.7%）供给减少及低基数推动[2][8] - 猪肉价格受“反内卷”影响仍处低位，猪肉CPI同比为-15%[2][8] - 核心商品CPI同比稳定于1.6%，主要由金价高位支撑（金饰品价格同比58.4%），剔除金饰品后核心商品CPI同比回落0.1个百分点至0.4%[3][16] - 服务CPI同比回落0.1个百分点至0.7%，其中房租CPI同比降至-0.2%，核心服务CPI环比-0.5%弱于季节性，出行相关价格普遍回落[3][22] PPI结构分析 - PPI环比0.1%，“反内卷”推动煤价上涨（环比9.5%）是主要拉动项，贡献PPI环比约0.3个百分点[4][25] - 中下游产能利用率未改善，导致上游涨价传导不畅，测算拖累PPI环比约-0.2个百分点，并压制核心商品CPI[4][25] - 生活资料PPI同比回落0.1个百分点至-1.5%，生产资料PPI同比为-2.4%[36] 未来展望与风险 - 预计大宗商品（煤、铜）供给收缩将继续支撑PPI，但“反内卷”对中下游价格传导偏慢，2026年PPI将逐季修复但斜率可能慢于预期[4][29] - 预计CPI同比将温和回升，受低基数、金价高位及未来猪价可能回升支撑，但国补退坡、金价涨幅放缓等因素将约束反弹幅度[4][30] - 风险提示：食品供给或能源供给存在超预期偏紧的可能性[5][49]

文章核心观点 11月经济呈现“量价”改善迹象，供给受高库存约束回升有限，但需求侧改善更为明显，出口、投资和服务消费均有亮点，预计月度实际GDP同比增长4.4%，保持增长韧性 [1][78][84] 一问：11月经济活动有何亮点？ - **生产弱改善，库存加快去化**：11月制造业PMI仅回升0.2个百分点至49.2%，生产指数微升0.3个百分点至50%，预计工业增加值增速持平于4.9% [1][7] 产成品库存指数回落0.8个百分点至47.3%，显示去库加快，对后续生产约束或减弱 [7] - **出口大幅回升，主因供给扰动消退**：11月出口同比增长5.9%，较10月的-1.1%显著回升 [1][13] 主要因工作日天数同比增加2天，以及节假日“抢生产”的透支效应回落，而非外需主导 [1][13] - **内需亮点在投资与服务消费**：化债对投资的挤出效应或有缓解，10月建安投资同比维持在-16%左右 [1][22] 虽然高频指标表现一般，但投资可能并不差 [22] 消费方面，尽管社零可能偏弱（预计2.7%），但秋假推进支撑服务消费维持高位 [22] 二问：有哪些“难点”仍值得关注？ - **制造业投资受清账拖累**：化债要求企业加快清缴欠款，10月应收账款增速降至5.1% [2][28] 企业盈利偏弱，或将投资资金用于清账，拖累固定资产投资 [2][28] 此外，设备自然更新周期进入退坡阶段，也拖累制造业投资 [2] - **“反内卷”政策推进慢，中下游成本率高**：与过去限产不同，当前“反内卷”政策强调构建中性成本机制，导致中下游领域进度偏慢 [2][36] 规模以上工业企业成本率维持高位，下游消费链尤为明显，10月成本对利润同比的拉动为-3.2% [36] - **地产拖累尚未改善**：11月全国30大中城市商品房成交面积同比-33.1%，较10月回落3.4个百分点 [42] 二手房价格指数环比下降0.9% [42] 由于新开工自2022年第四季度以来持续负增长，年内地产投资或仍较弱 [42] 三问：通胀表现如何？ - **PPI受上游大宗支撑，同比预计小幅回落**：11月钢价环比-0.7%，国际油价（领先PPI半个月）在10月中旬至11月中旬环比-0.7% [3][51] 但铜价和煤价延续上涨，环比分别为0.2%和8.8%，对PPI形成支撑 [3][51] 预计11月PPI同比小幅回落至-2.2% [3][69] - **CPI同比明显回升**：11月猪肉价格环比-1.4%，但鲜菜价格环比上涨10%，鲜果环比上涨1.3% [4][57] 金价同比高达52.1%，服务消费有支撑，叠加翘尾因素走低，预计11月CPI同比回升至0.7% [4][57] - **中下游价格修复缓慢**：中下游产能利用率偏低，且民企占比高，“反内卷”政策推进慢，约束下游涨价幅度，导致PPI修复斜率偏慢 [69] 总结与预测 - **经济“量价”改善，增长保持韧性**：需求侧改善明显，体现在出口回升、化债对投资挤占缓解、服务消费维持高位 [78] 价格方面，上游大宗支撑通胀，但中下游价格偏弱 [78] 数据拟合显示，11月实际GDP同比或为4.4% [78][84] - **主要经济指标预测**：预计11月工业增加值同比4.9%，固定资产投资同比-2.3%，社会消费品零售总额同比2.7%，出口同比5.9%，CPI同比0.7%，PPI同比-2.2% [84]

核心观点 - 11月CPI同比回升至0.7%，较前值上行0.5个百分点，但回升主要受结构性因素扰动，剔除扰动后CPI与PPI仍偏弱 [2][8] - CPI走强源于低基数与部分食品供给减少，其中鲜菜、鲜果CPI同比分别大幅上行21.8和2.7个百分点至14.5%和0.7%，但受反内卷影响的猪肉价格仍维持低位，猪肉CPI同比为-15% [2][8] - 金价高位对核心商品CPI形成支撑，11月金价同比维持在52.2%，带动国内金饰品价格同比涨幅扩大至58.4%，但剔除金饰品后的其余核心商品CPI同比回落0.1个百分点至0.4% [2][16] - 服务CPI走弱，同比回落0.1个百分点至0.7%，其中青年就业压力导致租房需求弱，房租CPI同比继续回落0.1个百分点至-0.2%，节后出行需求回落也拖累核心服务CPI [2][25] - PPI同比为-2.2%，环比0.1%，反内卷推动煤价上涨（环比9.5%）是主要贡献，但中下游产能利用率未改善，价格传导不畅，压制了总体PPI和核心商品CPI [3][35] 数据表现分析 - 11月CPI环比为-0.1%，略高于2017年以来11月均值（-0.2%）[8] - 食品CPI环比为0.5%，明显好于季节性表现（-0.5%），同比在低基数下大幅上行3.1个百分点至0.2% [2][8] - 核心CPI持平于1.2%，核心商品CPI同比稳定在1.6% [2][16] - PPI生活资料同比回落0.1个百分点至-1.5%，生产资料同比为-2.4%，持平上月 [45] - 非食品消费品中，家用器具、通信工具、交通工具CPI同比分别回落0.1、1.9、0.1个百分点至4.9%、-0.7%、-2.0% [55] 未来展望 - 大宗商品价格有进一步上行可能，煤、铜等在供给收缩影响下对PPI贡献或持续，但反内卷对中下游价格的影响需要时间，预计2026年PPI逐季修复，但可能慢于市场预期 [4][41] - CPI方面，反内卷推动的PPI与猪价回升有望对CPI修复形成支撑，但黄金价格涨幅放缓、国补退坡等因素可能约束CPI反弹幅度，预计CPI同比将温和回升 [4][41] - 具体预测方面，预计PPI同比在12月稳定在-2.1%，年内CPI同比或稳定在0.6% [41]

核心数据概览 - 2025年11月CPI同比0.7%，较前值0.2%上升0.5个百分点，环比-0.1%[1][7] - 2025年11月PPI同比-2.2%，较前值-2.1%下降0.1个百分点，环比0.1%[1][7] CPI结构分析 - 食品CPI同比由负转正至0.2%，环比0.5%明显强于季节性（-0.5%），主要受鲜菜（同比14.5%）和鲜果（同比0.7%）供给减少及低基数推动[2][8] - 核心商品CPI同比稳定在1.6%，主要由金价高位支撑（金饰品价格同比58.4%），剔除金饰品后核心商品CPI同比回落0.1个百分点至0.4%[3][16] - 服务CPI同比回落0.1个百分点至0.7%，其中房租CPI同比降至-0.2%，核心服务CPI环比-0.5%弱于季节性，主因节后出行需求走弱[3][22] PPI结构分析 - PPI环比0.1%，主要受“反内卷”政策下煤价上涨（环比9.5%）拉动PPI环比0.3%，以及铜价上涨拉动PPI环比0.2%[4][25] - 中下游产能利用率未改善，拖累PPI环比-0.2%，并压制核心商品CPI，医药、汽车等行业PPI环比为负[4][25] 未来展望 - 预计大宗商品（煤、铜）价格上行将继续支撑PPI，但“反内卷”对中下游价格传导偏慢，2026年PPI或逐季修复但慢于预期[4][26] - CPI方面，低基数、金价高位及“反内卷”政策对猪价和PPI的推动将形成支撑，但国补退坡等因素将约束反弹幅度，CPI同比或仅温和回升[4][29]

经济亮点：需求侧改善 - 11月制造业PMI回升0.2个百分点至49.2%，生产指数仅微升0.3个百分点至50%[1][9] - 11月出口同比增速从10月的-1.1%大幅回升至5.9%，主因工作日同比增加2天及“抢生产”透支效应消退[1][12] - 化债对投资的挤出效应缓解，10-11月特殊再融资专项债占比降至20%左右，10月建安投资同比维持在-16%[1][14] - 多地推进秋假支撑服务消费，预计11月社会消费品零售总额同比增速为2.7%[1][14] 经济难点：制造业与地产承压 - 企业清缴欠款拖累投资，10月应收账款增速降至5.2%[2][21] - “反内卷”政策推进偏慢，10月成本对工业企业利润同比的拉动为-3.2%[2][24] - 11月全国30大中城市商品房成交面积同比-33.1%，较10月回落6.5个百分点；二手房价格指数环比-0.7%[2][29] - 10月房企信用融资增速降至-13.9%，新开工同比增速下滑15.9个百分点至-30.2%[2][29] 通胀与增长展望 - 11月上游大宗商品价格分化，铜价环比涨0.2%，煤价环比涨9.5%，钢价环比跌0.5%[3][38] - 预计11月CPI同比回升至0.7%，PPI同比回升至-2.0%[3][40][43] - 数据拟合显示11月实际GDP同比增速预计为4.4%，保持增长韧性[3][48]

经济活动亮点 - 11月制造业PMI回升0.2个百分点至49.2%，生产指数仅上行0.3个百分点至50%，工业增加值增速预计持平于4.9%[1][11] - 11月出口同比大幅回升至5.9%，主要因工作日同比增加2天及“抢生产”透支效应消退[1][14] - 10月建安投资同比维持在-16%左右，化债对投资的挤出效应或有缓解[1][18] - 11月产成品库存指数为47.3%，较上月回落0.8个百分点，库存去化加快[11] 经济增长难点 - 10月企业应收账款增速降至5.2%，清缴欠款拖累制造业投资[2][24] - 10月规模以上工业企业成本率维持高位，对利润同比的拖累为-3.2%[28][31] - 11月全国30大中城市商品房成交面积同比-33.1%，较10月回落6.5个百分点，二手房价格指数环比-0.7%[2][34] 通胀表现 - 11月铜价、煤价环比分别上涨0.2%和9.5%，预计PPI同比可能回升至-2%左右[3][43] - 11月鲜菜价格环比上涨10.1%，猪肉价格环比-0.6%，预计CPI同比可能回升至0.7%[3][45] - 数据拟合显示11月实际GDP同比或为4.4%，保持增长韧性[3][54]

制造业PMI总体表现 - 11月制造业PMI指数为49.2%，较10月回升0.2个百分点，符合市场预期[1] - 制造业PMI自4月以来已连续8个月处于收缩区间[3] - 11月生产指数回升0.3个百分点至50.0%，脱离收缩状态[3] 需求与订单因素 - 11月制造业新订单指数回升0.4个百分点至49.2%[2] - 新出口订单指数显著回升1.7个百分点至47.6%[2] - “两个5000亿”稳增长政策对基建和制造业投资形成拉动[2] 价格与成本影响 - 11月主要原材料价格指数上升1.1个百分点至53.6%[4] - 出厂价格指数上升0.7个百分点至48.2%[4] - 预计11月PPI环比小幅上行0.1%，同比约为-2.1%[4] 行业细分表现 - 高技术制造业PMI为50.1%，虽回落0.4个百分点但仍处扩张区间[5] - 基础原材料行业PMI上行1.1个百分点至48.4%，为4月以来最高[5] - 装备制造业和消费品制造业PMI分别回落至49.8%和49.4%，转入收缩区间[5] 非制造业与整体经济 - 11月非制造业商务活动指数为49.5%，较10月下降0.6个百分点[1] - 服务业PMI指数为49.5%，下降0.7个百分点，年内首次进入收缩区间[1][6] - 综合PMI产出指数为49.7%，下降0.3个百分点，首次进入荣枯平衡线以下[1][8] 建筑业与政策效应 - 建筑业商务活动指数为49.6%，较10月上升0.5个百分点[1] - 5000亿新型政策性金融工具投放完毕对基建投资形成拉动[7] 未来展望与政策预期 - 制造业生产经营活动预期指数上行0.3个百分点至53.1%[5] - 预计12月制造业PMI可能回落至49.1%左右[8] - 年底前可能出台新的稳增长措施，如财政促消费和央行降息降准[8]