证券之星 李若菡 继筹划赴港上市后，江波龙(301803.SZ)近期再抛融资计划，拟通过定向增发募集不超过37亿元。 证券之星注意到，公司此次募资将重点投向存储器产品、主控芯片及高端封测三大产业链环节，但其中 近10亿元用于研发人员薪酬安排的合理性引发质疑。而一年筹划两次融资反映出公司资金链承压的现 状。在此期间，公司股东、员工持股平台及高管的轮番套现操作也引发市场关注。 随着手机、PC等下游市场的复苏，江波龙前三季度业绩虽有所回暖，但公司仍面临多重挑战。公司的 营收增速较去年同期明显放缓，且净利润的增长主要依靠非经常性损益驱动。同时，公司毛利率下滑与 存货高企等问题亦不容忽视。 近10亿募资投向研发人员薪酬引关注 定增预案显示，扣除发行费后，江波龙拟投入8.8亿元用于面向AI领域的高端存储器研发及产业化项目 (下称项目一)、12.2亿元用于半导体存储主控芯片系列研发项目(下称项目二)、5亿元用于半导体存储高 端封测建设项目(下称项目三)、剩余11亿元用于补流。 | 数）,扣除发行费用后的募集资金净额将用于以下项目: | | --- | 江波龙作为半导体存储领域的企业，目前已形成嵌入式存储、固态硬盘(SD)、 ...

公司产品线 - 公司目前主要产品包括SSD固态硬盘、DRAM内存条、嵌入式存储、移动存储等存储产品 [1] - 公司产品线还包括可穿戴设备、电脑外设等消费类电子产品 [1]

公司主营业务与产品 - 公司主营产品涵盖SSD固态硬盘、DRAM内存条、嵌入式存储、移动存储等系列存储产品，以及可穿戴设备、电脑外设等消费类电子产品 [2] - 旗下全资子公司韶关乳源朗坤科技有限公司已开展服务器销售业务 [2] 服务器业务进展 - 服务器销售业务目前已签订小批量订单并完成部分交付 [2] - 目前此类业务未对公司经营业绩产生重大影响 [2] - 后续项目进展如达到披露标准，公司将严格按照相关法律法规及时履行信息披露义务 [2]

公司主营业务 - 公司主营产品涵盖SSD固态硬盘、DRAM内存条、嵌入式存储、移动存储等系列存储产品 [1] - 公司主营产品还包括可穿戴设备、电脑外设等消费类电子产品 [1] 子公司新业务进展 - 旗下全资子公司韶关乳源朗坤科技有限公司已开展服务器销售业务 [1] - 该子公司目前已签订小批量订单并完成部分交付 [1]

公司业务布局 - 公司深耕存储核心领域，已构建覆盖SSD固态硬盘、DRAM内存条、嵌入式存储、移动存储等全系列产品矩阵 [1] - 公司业务延伸至可穿戴设备、电脑外设等消费电子领域 [1] - 公司已形成“存储主业 + 算力延伸”的发展格局 [1] 子公司业务拓展 - 公司全资子公司韶关乳源朗坤科技有限公司积极拓展服务器销售业务 [1] - 该子公司与宝德等伙伴的业务合作内容涵盖鲲鹏、昇腾全系产品 [1]

文章核心观点 - 全球存储芯片市场正经历由AI需求驱动的“超级周期”，预计供应短缺和价格上涨态势将维持数年 [1][21] - 德明利作为A股存储模组公司，凭借“主控芯片+固件算法+量产工具+模组测试+供应链管理”的一体化技术方案整合者定位，有望在此轮行业景气中显著获益 [6][14] - 公司近期抛出32亿元定增计划，旨在扩大面向数据中心和AI终端的高端产品产能，并投入前沿技术研发，同时顺应存储产业国产替代趋势 [4][25][28][29] 行业趋势与市场动态 - **AI需求引爆存储“超级周期”**：与以往消费电子主导的周期不同，AI服务器对存储芯片需求呈量级增长，一台AI服务器的DRAM需求是普通服务器的8倍，NAND Flash需求是3倍 [17] - **供需关系重构**：需求端，2025年全球AI服务器出货量预计超210万台，占服务器总量15%，销售额占比高达70%，同比增长24.3% [17]；供给端，原厂扩产谨慎并优先保障HBM、DDR5等高附加值产品，挤压传统存储供应，导致供需错配 [17] - **价格大幅上涨**：2025年下半年存储价格全面上涨，NAND Flash价格突破上年高点，DRAM出现翻倍行情 [15]；2025年9月30日至11月25日，NAND价格指数从717.66点涨至1438.48点，涨幅100.4%，DRAM价格指数从902.19点涨至1909.52点，涨幅111.7% [20] - **涨价持续性预期**：行业龙头群联电子CEO预计，供应短缺和价格上涨将维持数年 [21]；德明利判断第四季度存储价格仍将保持上涨趋势 [18] 公司业务与财务表现 - **一体化技术方案整合者**：公司定位存储产业链中游模组环节，但具备罕见的主控芯片设计能力，结合固件算法、量产工具等，形成一体化能力版图 [6] - **四大产品板块**：业务涵盖固态硬盘(SSD)、嵌入式存储、移动存储和内存条 [7] - **2025年上半年营收结构**：总营收41.09亿元，同比增长88.83% [12] - **嵌入式存储**：收入17.00亿元，同比增长290.1%，营收占比41.4%，成为最大业务板块 [10][12] - **固态硬盘(SSD)**：收入15.34亿元，同比增长64.6%，营收占比37.3% [10][12] - **移动存储**：收入5.37亿元，营收占比13.06% [12][14] - **内存条**：收入3.38亿元，同比增长170.6%，营收占比8.22% [12][14] - **2025年第三季度业绩反弹**：单季归母净利润9,087万元，同比增长166.5%，环比增长285.8%；毛利率10.6%，环比提升5.9个百分点 [18] 公司战略与定增计划 - **定增目的**：把握AI数据洪流下的存储需求井喷机遇，实现规模跃迁，并推动国产替代 [28][29] - **2025年初定增**：募资9.90亿元，用于PCIe SSD、eMMC及UFS嵌入式产品扩产 [22] - **新一轮32亿元定增项目** [24] - **固态硬盘(SSD)扩产项目**：拟使用募资9.84亿元，聚焦数据中心、AI智能终端等场景的高端产品 [24][25] - **内存产品(DRAM)扩产项目**：拟使用募资6.64亿元，同样聚焦新兴高价值应用场景 [24][25] - **智能存储管理及研发总部基地项目**：拟使用募资6.52亿元，研发方向包括新型介质控制器、CXL控制器、大容量NLS SD等AI数据中心关键技术 [24][27] - **补充流动资金**：拟使用募资9.00亿元 [24] - **国产化布局**：公司与长江存储、长鑫存储等国内核心原厂合作，推动“主控+固件+国产颗粒”全自主方案落地 [31]；旨在扩大国产化存储产品供给，替代进口 [29]

核心观点 - 尽管SanDisk股价因NAND价格反弹和AI存储需求预期而大幅上涨，但其持续增长面临风险，若行业周期放缓，股价可能从约210美元下跌50%至110-120美元区间 [2][12] 财务与估值状况 - 公司2025年营收约为74亿美元，增长率仅为10% [4] - 当前股价约210美元，对应前瞻市盈率约16倍，前瞻市销率约4倍，估值处于高位 [5] - 若估值因行业周期调整至历史低谷水平（约2倍市销率），股价可能跌至110-120美元区间 [5] 主要风险因素 - **NAND价格脆弱性**：业务与半导体领域波动性最强的价格挂钩，主要竞争对手增加高层数NAND产量可能导致供应激增，迅速侵蚀近期的价格涨幅 [6] - **成本上升挤压利润率**：尽管毛利率有所改善，但由于良率问题及向238层NAND转型成本更高，其毛利率结构仍弱于同行，若价格下跌，利润率可能迅速收缩 [7] - **企业级SSD竞争加剧**：面临超大规模客户开发半定制解决方案及低价中国ODM厂商抢占市场份额的双重压力，威胁该高增长高利润业务板块 [8] - **缺乏直接的AI业务敞口**：尽管AI推升存储需求，但公司未深度参与高价值领域（如HBM、控制器、定制加速器），限制了相对于竞争对手的上涨潜力 [9] 积极驱动因素 - **周期上行可能持续**：若NAND供应受限的时间长于预期，公司的定价能力可能延续至2026年 [10] - **效率提升举措**：公司已改善良率、优化晶圆厂并加速向高层数NAND转型，若价格稳定，这些因素可能提升盈利能力 [10] - **在消费与OEM市场的稳固地位**：公司在SSD、存储卡和嵌入式存储领域保持领先品牌地位，拥有广泛的分销渠道和成熟的OEM合作伙伴关系 [11] - **上行周期中稳定的现金流**：在有利的定价环境下，公司现金流能快速增加，可用于再投资和股票回购以支撑估值 [11] 未来展望 - 推动股价上涨的动能脆弱，若NAND价格走软、企业级SSD市场份额持续下降或利润率未能改善，股价可能进入大幅下行周期，目标指向110美元 [12] - 长期来看，若存储周期持续紧张且公司执行能力增强，当前估值可能保持稳定，甚至为再次上涨铺平道路 [13]

公司融资与战略布局 - 公司发布非公开发行股票预案，募集资金拟投向固态硬盘（SSD）扩产、内存产品（DRAM）扩产、智能存储管理及研发总部基地项目和补充流动资金等[1] - 本次定增聚焦AI驱动下的存储需求爆发，锚定自主可控战略，旨在强化产能布局与技术研发实力，为国产存储替代注入动力[1] - 公司拟将16.48亿元投向AI适配的固态硬盘和内存产能建设，以承接头部云厂商及智能终端企业的需求增量[2] - 公司早在2023年底便着手组建企业级存储团队，并将PCIe SSD存储控制芯片及模组项目投资额上调至7.4亿元以应对AI存储需求[2] 行业趋势与市场环境 - 存储行业正受益于AI服务器需求爆发，迎来“超级周期”，处于“需求爆发+供应结构性紧张+国产替代”的三重利好叠加期[1] - AI技术突破成为需求增长核心引擎，预测2025年全球新产生数据总量将达175ZB，2030年将突破1003ZB，对存储的“高容量、低延迟、高可靠”需求呈指数级增长[1] - 需求激增已传导至价格端，主流DDR5规格16Gb颗粒价格从9月底的7.68美元跳增至10月的15.5美元，单月涨幅高达102%[1] - 三星、SK海力士通知客户四季度DRAM和NAND合同价格将上调20%-30%[1] 公司经营与业务表现 - 公司2025年前三季度营收66.59亿元，同比增长85.13%[3] - 2025年上半年固态硬盘收入15.34亿元，同比增长64.62%；内存条业务收入3.38亿元，同比增长170.60%；嵌入式存储业务收入17亿元，同比增长290.10%[3] - 研发团队由2022年初的103人快速扩张至350余人[3] - 公司前瞻性布局企业级存储、内存条、嵌入式存储等主赛道，并不断转化为企业经营成果[3] 国产替代与产业链机遇 - 2025年第一季度国产DRAM芯片市场份额低于5%，国产NAND Flash芯片市场份额低于10%[2] - 国内长江存储、长鑫存储正加快技术迭代与产能扩张，为国产存储产业链提供核心支撑[2] - 公司作为连接晶圆厂与终端客户的关键环节，将充分承接国产芯片产能释放红利[2] - 本次定增战略布局包括在AI服务器SSD、DRAM领域通过产能释放扩大市场覆盖，并加速产品国产化验证与适配[3]

公司产品线 - 公司当前主营业务包括SSD固态硬盘、DRAM内存条、嵌入式存储、移动存储等存储产品 [1] - 公司产品线还涵盖可穿戴设备、电脑外设等消费类电子产品 [1] 产品容量情况 - 公司目前暂无200TB大容量固态硬盘产品销售 [1]

公司业务格局 - 公司已形成“存储主业+算力延伸”的发展格局，在巩固存储产品优势的基础上向算力等领域拓宽延伸以形成业务协同效应 [1] - 公司自成立以来深耕存储核心领域，目前已构建起覆盖SSD固态硬盘、DRAM内存条、嵌入式存储、移动存储等全系列产品矩阵 [1] 产品与市场拓展 - 公司产品线已延伸至可穿戴设备、电脑外设等消费电子领域 [1] 公司经营目标 - 公司将持续努力提升盈利能力和治理水平，积极回报投资者 [1]