行业格局与市值排名 - 截至2025年12月19日收盘，九大定制家居上市企业最新市值出炉，行业呈现明显梯队分化，头部企业优势突出 [1][5] - 欧派家居以总市值322.5亿元稳居行业首位，索菲亚以总市值133.0亿元紧随其后 [2][6] - 好莱客、皮阿诺、志邦家居市值在40-42亿元区间，分别为41.72亿元、41.16亿元和40.26亿元 [2][6][8] - 尚品宅配、金牌家居、我乐家居、顶固集创市值在23-33亿元区间，分别为32.49亿元、32.46亿元、29.01亿元和23.16亿元 [2][6][9][11] - 定制家居行业已形成“一超多强”的竞争态势，欧派家居龙头地位稳固，索菲亚构成第二梯队，其余企业市值多在30-40亿元区间，竞争激烈 [3][9] 公司业务与战略定位 - 欧派家居业务覆盖整体橱柜、全屋定制、整家大家居等，凭借强大的品牌力、渠道网络与供应链体系，市值规模遥遥领先 [2][6] - 索菲亚专注于柜类定制，持续推进“多品牌、全渠道、全品类”战略，市场地位稳固 [2][8] - 好莱客以“原态定制”为核心，注重环保板材与健康家居理念 [2][8] - 皮阿诺定位中高端定制家居，在工程渠道与橱柜领域具备一定优势 [2][6] - 志邦家居以橱柜起家并成功拓展至全屋定制，在整体厨柜与定制衣柜领域均具有较强竞争力 [2][6] - 尚品宅配早期以互联网+C2B模式创新闻名，致力于打造整装数字化服务平台 [2][9] - 金牌家居专注高端厨柜与定制家居，品牌定位清晰，产品设计能力突出 [2][11] - 我乐家居坚持原创设计，主打中高端现代风格产品，在设计驱动与品牌塑造方面持续投入 [2][11] - 顶固集创主营定制衣柜及配套家具，同时在智能门锁、生态门等品类有所布局 [2][9] 市场表现与交易数据 - 2025年12月19日，顶固集创股价涨幅为5.61%，尚品宅配股价涨幅为5.01%，皮阿诺股价涨幅为4.07%，我乐家居股价涨幅为2.94% [6] - 当日，欧派家居股价上涨1.05%，金牌家居股价上涨1.15%，志邦家居股价上涨0.54%，好莱客股价上涨0.45%，索菲亚股价上涨0.07% [2][6] - 皮阿诺当日成交额达7.570亿元，顶固集创成交额为1.478亿元，索菲亚成交额为1.331亿元，尚品宅配成交额为1.323亿元，欧派家居成交额为1.190亿 [6] 行业发展趋势与驱动因素 - 随着房地产市场进入存量时代和消费者对个性化、空间利用率需求的提升，定制家居行业仍具发展潜力 [3][9] - 未来行业竞争将更倾向于综合服务能力、供应链效率、数字化水平以及整家整装模式的落地能力 [3][9] - 头部企业有望凭借规模、品牌与渠道优势进一步整合市场，而中小企业则需通过差异化定位、深耕细分市场或区域市场来实现可持续增长 [3][9] - 智能化、环保化与设计创新将继续成为推动企业价值增长的关键因素 [3][9]

文章核心观点 - 家居家装行业正经历深刻变革，传统同质化价格战已非主要威胁，真正的颠覆力量来自跨界资本通过收购进行的降维打击 [1][28] - 贝壳、京东、盈峰等跨界玩家通过资本收购成熟企业，快速获取品牌、渠道和交付能力，构建生态协同，从根本上重塑行业竞争格局 [22][25][50][53] - 资本收购相较于传统价格战，其核心优势在于实现降维打击、生态协同和行业格局重塑，对传统中小企业构成巨大生存压力 [22][24][25][50][52][53] 跨界资本收购案例 贝壳 - 2021年斥资80亿元全资收购圣都家装，创下当年行业最大并购案，旨在弥补自身在家装交付能力上的短板 [2][29] - 圣都家装2020年营收已突破40亿元，拥有成熟的供应链和标准化交付体系，而贝壳则为其提供了巨大的流量入口，截至2025年6月30日，平台拥有超5.8万家活跃门店和近50万名活跃经纪人 [4][31] - 2023年10月，贝壳拟以15.5亿元现金收购爱空间98.0805%股权以丰富品牌矩阵，但该交易于2024年12月因反垄断审批未通过而终止 [4][31] - 收购后，贝壳对圣都进行战略调整，2025年上半年关闭部分二三线城市直营分公司以实现与贝壳房产流量的“对齐” [6][33] - 家装业务已成为贝壳重要利润引擎：2022-2024年三年总营收达307.47亿元，其中2024年净收入148亿元，同比增长36%；2025年上半年净收入75亿元，同比增长16.5%，第二季度经营利润率高达32.1% [6][34] - 2025年7月，贝壳整装发布“全案整装服务商”战略，推动家装业务成为其“房产交易、装修、租赁”三足鼎立新格局的关键一极 [9][37] 京东 - 京东对家装领域布局已久，2011年上线家居家装频道，2019年布局线下，截至2025年，京东居家已在全国开设超300家门店，覆盖近300个区县，SKU总数突破30万件 [11][38] - 2021年，京东出资5.34亿元入股定制家居巨头尚品宅配，进行赛道预演 [13][41] - 2025年6月，京东收购四川生活家家居集团有限公司股权获无条件批准，此举旨在打通“线上流量+线下服务” [13][41] - 生活家成立于2010年，是全国性连锁整装企业，在20余个一二线城市有直营网络，服务超20万家庭，能补齐京东的线下交付短板 [13][41] - 收购前后，京东家装动作密集：2025年5月31日，首家京东家装自营品牌门店在北京开业；6月14日发布“京东家装全链路自营战略”，以“自营模式+开放平台商家甄选联盟”双轮驱动 [15][43] - 自营全屋定制已实现全国九城十店布局，未来计划以京东MALL为载体打造“家装+家居+家电”场景化体验空间 [15][43] 盈峰集团 - 盈峰集团（美的系）通过控股家居龙头搭建“大家居”产业平台 [16][44] - 2024年初，以88.8亿元（成交价36.72元/股）收购顾家家居29.42%股份，成为控股股东，随后推动董事会换届并引入美的系高管，2024年8月美的与顾家家居融合店在哈尔滨开业 [16][44] - 2025年5月，通过定增以19.15元/股认购1亿股，募资20亿元，将持股比例提升至37.37%，综合持股成本降至约29.49元/股 [18][46] - 在盈峰赋能下，2025年前三季度顾家家居收入增长近9%，而同期规模相当的欧派家居收入下降约5% [18][46] - 2025年，盈峰将触角伸向索菲亚：通过二级市场买入1876万股（持股1.95%），并以18元/股（溢价28.85%）受让实控人1.04亿股，合计金额18.7亿元，交易后合计持有索菲亚12.71%股份，成为第三大股东 [18][46] - 盈峰看中索菲亚的品牌渠道价值与定制家居赛道潜力，旨在与顾家家居的软体产品及美的家电业务共同构建“软体+定制+家电”的全屋生态，尽管索菲亚2024年营收同比下滑10%至104.94亿元，2025年前三季度营收再降8.5%至70.1亿元 [21][49] 资本收购的颠覆性影响 降维打击 vs 内卷 - 价格战是同行间的存量博弈（内卷），而资本收购是降维打击，跨界玩家用资本直接“摘取”成熟果实（品牌、渠道、交付能力），跳过传统企业漫长的积累过程 [22][50] - 例如，贝壳用房产交易流量嫁接圣都交付能力，京东用电商供应链收购生活家获得线下网络，盈峰依托美的生态整合家居渠道 [22][50] - 传统企业十年建立的本地口碑，在贝壳近50万经纪人的客源网络面前难以招架 [23][51] 生态协同 vs 单一能力 - 价格战比拼的是“谁报价更低”的单一能力，而资本收购整合的是多维生态协同 [24][52] - 贝壳家装与二手房交易深度绑定，降低获客成本；京东家装可实现“装修+家电”一站式采购；盈峰可打造“全屋整装+智能家电”一体化方案 [24][52] - 这种协同产生1+1>2的价值重构：贝壳2025年第三季度非房产交易业务收入占比已达45%；京东正在重构家装服务标准；盈峰已开始拉动顾家、索菲亚的客单提升 [24][52] 重塑格局 vs 改变份额 - 价格战仅改变市场份额，行业仍保持分散格局，而资本收购正推动行业从“分散”走向“集中” [25][53] - 贝壳通过圣都打破“大行业、小企业”魔咒；京东建立家装服务统一标准；盈峰构建家居行业头部产业平台 [25][53] - 行业资源向少数跨界巨头集中，中小玩家缺乏流量、供应链和生态优势，生存空间被持续挤压，传统差异化优势在生态闭环面前价值减弱 [25][53]

核心事件 - 公司实际控制人马礼斌正在筹划控制权变更事宜 可能导致公司实际控制人发生变更 [2] - 公司股票自12月9日开市起停牌 预计停牌时间不超过2个交易日 [2] 公司基本情况 - 公司成立于2005年 专注于收纳橱柜、全屋定制、木门、宅配等产品的研发、制造和销售 [2] - 公司在全国拥有1000多家门店 服务网点遍布全国 拥有超过400项研发专利 [2] - 公司已构建成熟的定制家居业务生态 拥有四大智能制造基地与全案产品矩阵 [2] - 公司积累了多家百强地产合作资源及稳定的消费群体 具备显著的行业口碑与设计、产能壁垒 [2] - 公司当前市值处于相对低位 资产负债率也比较低 且股权结构清晰 [2] 近期经营业绩 - 2021年至2024年 公司营业收入分别为18.24亿元、14.52亿元、13.16亿元、8.86亿元 [3] - 2021年至2024年 公司归母净利润分别为-7.29亿元、1.54亿元、8597.89万元、-3.75亿元 [3] - 今年前三季度 公司营业收入为4.20亿元 同比下降37.27% [3] - 今年前三季度 公司归属于上市公司股东的净利润为亏损752.52万元 上年同期盈利822.68万元 同比下滑191.47% [3] 控制权变更潜在原因 - 公司业绩连年下滑、资产减值高企的经营压力 意在引入优质资本化解退市风险 [3] - 受房地产行业下行拖累主业、转型遇阻影响 叠加股权质押等因素 [3]

公司产品结构 - 公司当前形成了以烟机、灶具、热水器等厨电产品为核心的产品体系 [1] - 产品覆盖以集成灶、洗碗机、蒸烤一体机为代表的新兴集成厨电类产品 [1] - 产品延伸至全屋定制及净水器、壁挂炉等其他产品，构成完善的产品结构体系 [1] 公司战略与运营 - 公司将继续坚持高端品牌定位，并巩固传统产品优势 [1] - 公司未来将从加强技术创新、优化运营效率、强化组织能力入手，促进高效高质可持续发展 [1] - 公司会结合自身经营状况、行业市场发展趋势等因素综合考虑未来发展战略布局 [1]

核心观点 - 近期家居行业兔宝宝经销商门店出现经营问题，引发市场关注，事件考验品牌应急能力并为行业经销商管理提供思考 [1] 财务健康 - 2025年上半年公司实现净利润2.68亿元，同比增长9.71% [3] - 公司保持较强现金流生成和分红能力，2025年中期推出每10股派2.8元（含税）的分红方案，派现金额合计达2.29亿元，中期分红率高达85.63% [3] 业务转型 - 公司正积极推进业务转型和渠道优化，2025年上半年装饰材料业务收入为29.85亿元，同比有所下降，但持续推动渠道下沉，加速拓展乡镇市场布局 [4] - 2025年上半年装饰材料业务完成乡镇店招商847家，截至期末乡镇店达2481家，较年初增加超过300家 [4] - 定制家居业务展现增长潜力，2025年上半年全屋定制实现收入6.21亿元，同比增长4.46% [4] 行业思考 - 经销商经营困难情况非行业孤例，反映整个行业在经销商管理、资金监管等方面面临的共同挑战 [6] - 针对家居装修消费特点，地方上已开始探索建立第三方资金监管制度或统一管理平台，这类措施有望为消费者提供更安全购物环境，为品牌方管理经销商提供新思路 [6] 品牌承诺 - 公司坚持产品创新和服务升级，专注于板材、全屋定制、地板、木门等新型家居装修建筑材料的研发、生产销售，以环保和优良品质赢得市场认可 [7] - 公司治理保持正常运作，2025年9月5日成功召开2025年第一次临时股东大会，审议通过多项议案，展现公司治理规范性和透明度 [7]

政策核心与成效 - 深圳2025年度住宅装修改造补贴活动自3月7日启动至11月11日，已惠及市民约33万人，产生销售订单近500万单，直接带动家装消费金额突破139亿元 [1] - 活动形成消费者享实惠、企业增效益、市场添活力的多赢局面 [1] 政策优化内容 - 单户最高补贴额度提升至5.2万元，覆盖旧房装修与厨卫改造、智能家居两大领域 [2] - 推出“政府补贴+银行优惠+商户折扣”三级叠加让利模式，补贴资金“即买即享”、直接抵扣 [2] 市场参与规模 - 全市超过5000家线下门店加入活动，参与商户数量是去年的3.3倍，服务网络覆盖全市60余个街道 [3] - 参与商户涵盖建材卖场、智能品牌、装饰公司、全屋定制等多元业态，全屋定制、成品门窗、智能家居等近百种品类热销 [3] 行业与企业影响 - 参与活动的专业卖场客流量平均增长超35%，商户销售额平均增幅超25% [4] - 重点品牌企业和头部装饰公司营业额普遍实现两位数增长，增幅在13%至25%之间，有效提振家装行业发展信心 [4] 活动模式与监管 - 活动自3月启动已平稳运行8个多月，成为省内持续时间最长的家装促消费活动 [5] - 构建“商户自查+协会巡查+部门抽查”三级监管体系，开展专项检查400余次，确保财政资金安全和政策公信力 [5]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [7] 核心财务表现 - 公司前3季度实现报表收入63.2亿元，同比下滑2.2%；实现归属净利润6.29亿元，同比增长30.4%；实现扣非归母净利润3.33亿元，同比下滑22.0% [2][4] - 第三季度单季实现报表收入26.84亿元，同比增长5.0%；实现归属净利润3.61亿元，同比增长51.7%；实现扣非归母净利润0.95亿元，同比下滑50.6% [4] - 前3季度毛利率为17.6%，同比提升0.3个百分点；期间费用率为6.6%，同比基本持平 [9] - 第三季度单季毛利率为16.7%，同比下降0.4个百分点；期间费用率为5.6%，同比下降0.4个百分点 [9] - 2025年第三季度实现经营性净现金流3.65亿元，净现比为1.0 [9] 盈利驱动因素分析 - 前3季度收入小幅下滑主要受板材渠道去库存影响，但全屋定制业务预计保持增长 [9] - 毛利率提升主要得益于封边条等高毛利辅料产品增长较快 [9] - 归属净利润增长显著，部分原因是持有悍高集团股票带来公允价值收益2.73亿元，同比增加2.91亿元 [9] - 本期计提裕丰汉唐商誉减值1.0亿元，导致资产减值损失增加1.12亿元；信用减值损失计提0.94亿元，同比小幅增加 [9] 业务分部和渠道表现 - 预计公司本部前3季度经营性利润保持增长；裕丰汉唐亏损或有增加 [9] - 分渠道看，家具厂、乡镇渠道有望继续保持快速增长，家具厂渠道占比已提升至50%左右 [9] 分红政策与股东回报 - 公司2025年中期每股分配股利0.28元，对应现金总额约2.3亿元，分红率达86.74% [9] - 中期维度预计公司仍将保持高分红策略 [9] 未来展望与盈利预测 - 中期看好公司渠道下沉及扩张，家具厂渠道的性价比优势和品牌赋能有望持续提升渗透率 [9] - 预计2025年、2026年归属净利润分别为8.0亿元、9.2亿元，对应市盈率（PE）为12.7倍、11.1倍 [9] - 预计2026年增长确定性较高，因2025年渠道去库减轻经营包袱，且减值有望明显减少 [9]

公司基本情况 - 公司成立于2007年4月9日，于2015年2月17日在上海证券交易所上市，注册及办公地址位于广东省 [1] - 公司是国内定制家居行业知名企业，主营业务为家具制造，以全屋定制为核心 [1] - 公司所属申万行业为轻工制造-家居用品-定制家居，所属概念板块包括电子商务、IP概念（谷子经济）等 [1] 经营业绩与行业地位 - 2025年三季度，公司营业收入为12.65亿元，在行业15家公司中排名第8，行业平均营收为24.74亿元，行业中位数为12.65亿元 [2] - 同期公司净利润为3072.17万元，行业排名第8，行业平均净利润为2亿元，行业中位数为3072.17万元 [2] - 行业龙头企业欧派家居2025年三季度营收达132.14亿元，净利润18.35亿元；索菲亚营收70.08亿元，净利润7.1亿元 [2] 主营业务构成 - 整体衣柜是公司核心产品，2025年三季度收入5.67亿元，占总营收比重68.25% [2] - 橱柜业务收入1.65亿元，占比19.86% [2] - 其他业务（补充）收入3528.88万元，占比4.25%；木门收入3277.55万元，占比3.95%；成品配套收入3061.58万元，占比3.69% [2] 财务健康状况 - 2025年三季度公司资产负债率为17.78%，较去年同期28.22%下降，且远低于行业平均的41.92% [3] - 同期公司毛利率为31.48%，虽较去年同期34.68%有所下降，但仍高于行业平均的29.57% [3] 股东结构与管理层 - 公司控股股东为沈汉标，实际控制人为沈汉标和王妙玉 [4] - 董事长兼总经理沈汉标，1972年出生，EMBA，2024年薪酬为225.07万元，较2023年增加0.35万元 [4] - 截至2025年9月30日，公司A股股东户数为9123户，较上期增加3.34%；户均持有流通A股数量为3.41万股，较上期减少3.22% [5] 机构观点与业务亮点 - 国泰海通证券维持公司“增持”评级，预计2025-2027年EPS为0.91/1.02/1.10元，上调目标价至15.45元 [5] - 国投证券维持“买入-A”评级，预计2025-2027年营业收入为23.13/24.45/26.50亿元，归母净利润为2.16/2.35/2.40亿元，给予2025年18.5x PE，目标价12.82元 [5] - 公司2024年整装渠道营收同比增长超60%，工程渠道营收增长18.3% [5] - 公司2024年瞄准中高端市场，签约陈坤为代言人，优化零售渠道服务 [5] - 公司2025年与好太太、蜂助手成立合觅科技并由公司控股主导运营，正推进完善智能家居产品方案及配套营销规划 [5]

整体财务表现 - 公司前三季度实现营业收入63.19亿元，同比下降2.25% [1] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润为6.29亿元，同比增长30.44% [1] - 第三季度单季营业收入为26.84亿元，同比增长5.03% [1] - 第三季度单季净利润为3.61亿元，同比增长51.67% [1] - 前三季度经营活动产生的现金流量净额为4.73亿元，同比增长12.67% [2] - 第三季度基本每股收益为0.44元，同比增长51.72% [2] 盈利能力与资产状况 - 第三季度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为9491.82万元，同比下降50.61% [2] - 前三季度扣非净利润为3.33亿元，同比下降22.04% [2] - 前三季度加权平均净资产收益率为19.31%，同比提升4.18个百分点 [2] - 报告期末总资产为59.28亿元，较上年度末增长0.15% [2] - 报告期末归属于上市公司股东的所有者权益为32.14亿元，较上年度末增长5.37% [2] 装饰材料业务 - 第三季度装饰材料业务收入22.68亿元，同比增长8.84% [1] - 其中板材业务收入14.52亿元，同比增长8.58% [1] - 其他装饰材料业务收入7.33亿元，同比增长15.88% [1] - 装饰材料品牌使用费收入0.83亿元，同比下降17.68% [1] 定制家居业务 - 第三季度定制家居业务收入3.91亿元，同比下降13.70% [1] - 其中全屋定制业务收入2.34亿元，同比增长9.06% [1] - 工程定制业务（青岛裕丰汉唐）收入0.49亿元，同比下降61.89% [1]

财务业绩概要 - 2025年前三季度营业收入63.19亿元，同比下降2.25% [2] - 2025年前三季度归母净利润6.29亿元，同比增长30.44%，主要因悍高集团上市带来公允价值变动收益增加2.73亿元 [2] - 2025年前三季度扣非净利润3.33亿元，同比下降21.95% [2] - 2025年第三季度营业收入26.84亿元，同比增长5.03% [3] - 2025年第三季度归母净利润3.61亿元，同比增长51.67% [3] - 2025年第三季度扣非净利润0.95亿元，同比下降50.41% [3] 剔除青岛裕丰汉唐影响后的本部业绩 - 2025年前三季度兔宝宝本部营业收入62.17亿元，同比增长0.24% [2] - 2025年前三季度兔宝宝本部净利润7.26亿元，同比增长33.97%；剔除悍高公允价值变动及商誉计提影响后净利润5.78亿元，同比增长3.54% [2] - 2025年前三季度兔宝宝本部扣非净利润4.49亿元，同比下降12.51%；剔除商誉计提影响后扣非净利润5.50亿元，同比增长7.00% [2] - 2025年第三季度兔宝宝本部营业收入26.36亿元，同比增长8.55% [3] - 2025年第三季度兔宝宝本部净利润3.83亿元，同比增长65.79%；剔除悍高公允价值变动及商誉计提影响后净利润2.32亿元，同比增长4.81% [3] - 2025年第三季度兔宝宝本部扣非净利润1.24亿元，同比下降37.97%；剔除商誉计提影响后扣非净利润2.24亿元，同比增长12.21% [3] 分业务板块表现 - 装饰材料业务前三季度收入52.53亿元，同比下降2.10%，其中板材业务收入32.46亿元（下降6.84%），其他装饰材料收入17.39亿元（增长12.32%），品牌使用费2.68亿元（下降16.28%） [4] - 定制家居业务前三季度收入10.11亿元，同比下降3.39%，其中全屋定制业务收入5.43亿元（增长5.53%），工程定制业务（青岛裕丰汉唐）收入1.02亿元（下降61.15%） [4] - 装饰材料业务第三季度收入22.68亿元，同比增长8.84%，其中板材业务收入14.52亿元（增长8.58%），其他装饰材料收入7.33亿元（增长15.88%），品牌使用费0.83亿元（下降17.68%） [4] - 定制家居业务第三季度收入3.91亿元，同比下降13.70%，其中全屋定制业务收入2.34亿元（增长9.06%），工程定制业务（青岛裕丰汉唐）收入0.49亿元（下降61.89%） [4] 其他装饰材料增长亮点 - 封边条前三季度收入同比增长28.7%，毛利率较高 [5] - 柜门板（主要为PET膜饰面）前三季度张数增长170% [5] - 饰面纸（三聚氰胺浸渍胶膜纸）前三季度销售额达9.6亿元，同比增长12.34% [5] - 公司成立石膏板和家具五金运营中心团队推动销售 [5] 投资与商誉 - 公司持有悍高集团738.91万股，成本6000万元，上市后按股价计量并考虑限售折扣确认公允价值变动损益 [6] - 三季度末商誉总额5.3亿元，其中收购杭州多赢网络形成商誉4.3亿元，收购青岛裕丰汉唐形成商誉9894万元 [8] - 三季度对青岛裕丰汉唐商誉计提减值损失1亿元 [9] 板材市场与分红政策 - 颗粒板产能扩张导致市场竞争加剧，价格持续承压，但整体价格已基本触底 [7] - 颗粒板市场以北方为主，多层板和生态板在江浙沪皖等地区使用量仍较高 [7] - 公司未来三年每年现金分红比例不低于当年实现可供分配利润的50% [10]