公司IPO基本信息 - 诺比侃(2635.HK)于今日起至12月18日进行招股，预期于12月23日挂牌[1] - 每股招股价范围为80至106港元，计划发售378.66万股[1] - 香港公开发售部分占本次发售股份总数的10%，其余90%为国际配售[1] - 按招股价上限计算，本次IPO最多可集资4.01亿港元[1] - 每手交易单位为50股，以招股价上限计算，入场费为5353.45港元[1] 公司业务概况 - 公司主要在中国市场开展业务[1] - 核心业务是为铁路运营及电网公司研发及销售监测与检测产品及解决方案[1] - 公司亦提供其他城市治理解决方案[1] IPO募集资金用途 - 约40%的所得款项净额计划用于进行及加强核心技术的继续研究[1] - 约40%的所得款项净额计划用于建设研发技术中心和新总部基地[1] - 约10%的所得款项净额计划用于寻求潜在的战略投资及收购机会[1] - 约10%的所得款项净额计划用作营运资金及一般公司用途[1] - 上述资金使用计划的时间框架为未来3年[1]

核心观点 - 摩根士丹利认为，美国经济将在2026年实现“金发姑娘式的软着陆”，呈现温和增长、通胀不过热的宏观环境，并进入“滚动复苏下的广谱股票市场牛市” [1][10] - 市场核心驱动力将从超大盘科技股扩散至周期性行业及中小盘股，盈利复苏的广度与深度是牛市可持续性的关键 [1][9] - 公司建议投资者在2026年采取“超配周期，低配防御”的行业配置策略，并预测标普500指数在牛市情境下有望冲击9000点 [6][11][14] 宏观经济展望 - 预计2026年美国经济将呈现“金发姑娘”状态，即增长不弱、通胀温和、利率处于下行轨迹的软着陆 [1][7] - 推动因素包括：特朗普政府2025年通过的“大而美”法案将从2026年开始强劲推动经济增长；关税政策带来的通胀被证实为暂时性；科技巨头AI数据中心建设如火如荼 [1][8] - 经济已走出为期三年的“滚动衰退”，进入“滚动复苏”的典型早周期环境，特征包括成本结构压缩、盈利修正强劲、经营杠杆改善及需求释放 [2] - 美联储降息路径将开启新一轮资本支出周期，实际利率回归常态，企业投资（尤其是AI与制造业）成为新增长引擎 [2] - 财政、货币和监管政策在经济非衰退期同时以顺周期方式发力，这种“政策三重奏”组合极为罕见，上一次出现是在1980年代末 [11][13] 股票市场展望 - 将2026年界定为“滚动复苏下的第二阶段牛市”或“风险重启之年”，市场焦点将从宏观转向微观企业盈利 [6][11] - 预计美股核心领导力将从英伟达、谷歌、微软等受益于AI的超大盘科技股，扩散至中小盘股以及周期性核心行业 [1][9] - 市场强势不再局限于AI科技股，医疗保健、公用事业、金融等其他权重板块已全面开花，小盘股及标普500等权重指数接近历史高位 [9][10] - 预测标普500指数：基本情境目标7800点（较当前6850点上涨14%），牛市情境目标9000点（较当前上涨31%） [11][12] - 牛市情境主要基于AI驱动生产力超预期提升以及AI资本开支全面爆发推动各行业大范围受益 [11] 盈利预测与估值 - 大摩自上而下盈利预测：2025年每股收益272美元（同比增长12%），2026年317美元（同比增长17%），2027年356美元（同比增长12%） [12] - 在牛市情境下，盈利增长更强劲：2026年每股收益338美元（同比增长23%），2027年393美元（同比增长16%） [12] - 当前标普500指数市盈率为21.5倍，目标市盈率在基本情境下为22.0倍，牛市情境下为23.0倍 [12] - 市场估值虽偏高，但预计将被“滚动复苏”阶段的强劲盈利增长所消化 [15] 行业配置建议 - **超配（Overweight）**：金融、工业、医疗保健、可选消费 [6][13][14] - **等权重配置（Equal Weight）**：科技、通信服务、公用事业、材料、能源、消费者服务 [6][13] - **低配（Underweight）**：必需消费、房地产 [6][13] - 周期股（尤其是强周期工业、金融、可选消费）有望全面受益，表现将显著优于过去两到三年的平均基准表现 [1][14] 核心投资逻辑 - 盈利修正广度出现历史性反弹，2025年盈利上调由“七大科技巨头”主导，但2026年预期将扩散至标普500指数中除七巨头外的493只成分股，尤其是工业和金融板块修正幅度转正 [6] - 核心支撑逻辑包括：成本结构压缩带来的正经营杠杆、盈利修正广度反弹、以及“高温运行”的政策刺激 [15] - 全球股票市场领导力将显著拓宽，中小盘股和周期型板块将受益于盈利弹性 [15] - 实际利率已回到金融危机前的水平，反映出市场对由私人AI投资和“大而美法案”驱动的强劲增长动能的乐观预期，这使投资者更愿意承担风险 [14]

港股市场整体表现与定位 - 2025年以来港股市场显著回暖，恒生指数年内上涨近30%，恒生科技指数涨幅超25%，领跑全球主要市场[1] - 此轮上涨是估值优势、资产质量提升、资金持续流入与市场生态重塑多重因素共振的结果[1] - 港股市场正从离岸市场蜕变，成为映射中国科技发展与经济复苏的核心资产池，长期投资价值被深度发掘[2] 估值优势与产业布局 - 港股估值在全球主要资本市场中处于相对低位，截至2025年12月2日恒生指数市盈率(PE_TTM)为11.99倍，为对比指数中最低[4] - 港股已成为观察中国新经济发展的重要窗口，汇聚了从AI底层算力、大模型到应用场景的完整产业链[5] - 越来越多A股优质龙头企业赴港上市，充实港股资产，共享中国经济转型与产业升级红利[6] 市场活跃度与新股表现 - 2025年香港股票市场平均每日交易额超过2000亿港元，较去年翻一番[6] - 截至12月2日，香港市场有91个IPO，总募资金额达2590.65亿港元[6] - 新股市场赚钱效应显著，下半年以来48只新股中仅有9只首日下跌，金叶国际集团首日收盘涨幅达330%，西普尼、银诺医药-B涨幅超200%，挚达科技、长风药业实现翻倍上涨[6] 资金流入与投资者结构变化 - 南向资金持续涌入，截至12月2日2025年港股通成交净买入达1.38万亿港元，创历年峰值，成交额占比超20%[7] - 截至三季度末，港股通持仓市值突破6.3万亿港元，占港股总市值的12.7%[8] - 南向资金中，保险资金与公募基金合计占比超40%，保险资金通过港股通持有市值突破1.4万亿元，公募基金港股持仓规模达1.01万亿元[8] - 长线资金占比提升，正优化市场生态，提升长期投资价值[8] ETF资金流向与产品布局 - 截至12月2日，今年以来港股ETF资金净流入达3706.34亿元，下半年市场震荡期间呈现“越跌越买”的逆势布局态势[9] - 恒生科技指数ETF（513180）获资金净流入达197.11亿元，最新规模达478亿元[9] - 华夏基金是市场唯一千亿规模的港股ETF管理人，截至2025年11月19日旗下港股ETF总规模突破1170亿元，产品数量达16只[12] - 华夏基金港股ETF持有人已超78万户，为全市场持有人最多的港股ETF管理人[13] 政策支持与发展展望 - 香港特区行政长官表示将继续强化股票市场、深化与内地金融市场互联互通，加强离岸人民币业务优势，发展经济新增长点[10] - 中信证券预判，随着基本面触底反弹及估值折价，港股市场在2026年将迎来第二轮估值修复及业绩复苏行情[14] - 建议把握科技、大医疗、资源品、必选消费及受益于人民币升值的造纸、航空等五大中长期方向[14] 投资工具与策略建议 - 指数化投资是投资者高效参与港股市场的便捷通道[11] - 丰富的港股指数基金能精准匹配不同投资者的个性化需求，例如追求收益可关注恒生科技指数ETF（513180）和港股通科技ETF基金（159101），稳健投资者可关注港股央企红利ETF（513910）[14]

上证指数4000点震荡原因 - 4000点作为重要心理关口，市场多空因素激烈碰撞导致指数反复震荡，例如10月29日收于4016.33点后跌破，11月13日收于4029.5点创近年新高后，此后10个交易日持续在4000点下方震荡 [2] - 板块轮动与获利了结是直接诱因，AI科技股短期涨幅过快，在海外AI叙事波动传导下易出现震荡，同时年底机构投资者存在锁定收益、调仓布局需求，资金从高位科技股流向低位板块 [3] - 外部环境不确定性增添扰动，美联储官员对12月降息表态存在分歧，美元指数回升对全球风险资产估值构成压力，地缘政治不确定性影响市场风险偏好 [3] 当前4000点与历史对比 - 增长逻辑发生根本性转型，当前行情中科技板块贡献沪指超过一半涨幅，沪指中科技类上市公司数量较2015年增长4倍，权重占比从不足5%提升至17%，市场转向依靠技术创新的新增长逻辑 [6] - 估值性价比显著提升，采用PB指标对比，2007年首次突破4000点时估值分位数达92%，2015年约为72%，而当前仅回落至35%，上市公司整体资产质量提升使A股具备更高性价比 [6] - 市场呈现显著结构性特征，赚钱效应集中于科技与先进制造等少数方向，消费、金融地产、周期等板块涨幅相对有限，行业估值分化，存在不少被低估资产 [6] 4000点后市场前景与支撑因素 - 低利率背景下增量资金进入股市趋势未改，低利率环境长期维持对股市估值形成有利支撑 [7] - 中国制造业正从中国制造向中国智造转型，产业门类齐全的规模优势与工程师红利使具备全球竞争力企业不断涌现，出海热情高涨成为核心产业动力 [7] - 支持股市投资与融资并重仍是政策鼓励方向，上市公司重视股东回报意愿提升，叠加消费、红利等大量滞涨板块存在，为市场提供下行缓冲降低系统性风险 [7] 后市风格与投资方向 - 市场将从前期科技一枝独秀转向更为均衡格局，A股科技为矛价值为盾的慢牛格局不会改变，市场在阶段性盘整后仍将拾阶而上 [8] - 投资方向关注杠铃型结构，一端是代表产业升级有业绩支撑的科技成长股如AI应用、高端制造，另一端是具备防御属性和估值优势的低位价值板块如高股息资产、部分周期和消费板块 [8] - 国内政策托底力度未减，经济基本面稳步修复内生逻辑未变，建议摒弃恐慌性抛售保持耐心，重点关注业绩确定性强、估值处于历史低位的绩优标的 [8]

本周市场观点与仓位建议 - 维持主板低仓位和中小市值板块低仓位，风格判断为主板占优 [2] 上周市场表现回顾 - 沪深300指数周涨幅为-3.77%，上证综指周涨幅为-3.90%，中证500指数周涨幅为-5.78% [3] - 上周观点已提示A股减仓，本周市场在基本面、技术面、消息面共振下出现显著调整 [3] 基本面分析 - 国内方面，荷兰对安世行政令暂停带来部分利多，但美国AI科技企业连续领跌继续压制A股风险偏好 [4] - 国内10月经济各项指标再度走弱是市场调整的中期原因，本月长短端LPR利率维持不下调低于部分投资者预期 [4] - 海外方面，美股单日走势与美国12月降息预期高度关联，前四个交易日大跌和周五小幅反弹与美联储官员鹰派鸽派言论节奏一致 [4] - 美股调整主因是美国流动性问题，美联储政策目标追求极致经济繁荣，但促发了美股120年历史上最大的3轮资产泡沫 [4] - 美股调整中期原因是就业市场转弱趋势，9月美国失业率提升至4.4%，美国财政刺激法案通过3个月后边际效用明显下降 [4] 技术面分析 - 11月后市场风险偏好下降，周期与科技的轮动特征转变为普跌，机构资金尚未出现增量入场迹象 [5] - 主板择时观点：上周提示减仓至低仓位精准规避市场大跌，短期谨慎市场情绪有待消化，建议维持低仓位等待企稳信号 [5] - 中小市值板块择时观点：上周提示科技与小盘风格走势有望收敛修复，本周出现3%以上相对修复，表现为科技小跌而小盘大跌，市场确认小盘风格重新走弱 [5] - 短期动量模型建议关注行业：家电 [5]

文章核心观点 - 中国工商银行深圳市分行在第十九届深圳国际金融博览会上展示其在科技金融、普惠金融及十五运会金融三大领域的创新成果与实践案例，体现其服务实体经济、支持科技创新及融入国家战略的定位 [6][7][14] 科技金融 - 通过全周期"科创产品族群"破解科技企业"高技术、高成长、轻资产"融资难题，包括落地深圳首笔著作权质押融资、广东省首笔跨境知识产权质押融资 [8][9] - 创新"三位一体"评审机制，弱化当期营收考核，聚焦人才结构、研发能力等未来价值维度，实现从"押得住"到"看得准"转变 [8][9] - 搭建数字化平台提升效率，自去年末上线以来已高效审批新拓展前沿硬科技企业超240户 [9] - 以肯綮科技为例，通过金融支持帮助其实现技术转化、扩大生产规模及品牌提升 [8] 普惠金融 - 构建"3+N"数字化全产品体系，覆盖信用、抵押、质押等多元需求，包括经营快贷、网贷通、数字供应链三大支柱及政采贷、园区e贷等个性化产品 [10] - 推出"园区e贷"试点产品，将企业发明专利数量、研发投入占比等"软实力"转化为量化指标，并实施"一园一策"定制化服务 [10] - 支持专精特新"小巨人"企业腾信百纳科技，提供流动资金贷款满足采购与研发需求 [11] - 截至2025年8月，普惠贷款余额突破2000亿元，年均增幅达43%，成为工商银行系统内首家达成此成就的城市分行 [12] 十五运会金融 - 围绕"全民全运"理念推出全运会主题借记卡、信用卡及数字人民币硬钱包，构建覆盖赛事保障与民生消费的服务体系 [13] - 通过"体育+金融+文化"融合模式设置打卡拍照区、纪念品展示区，将观赛热情转化为生活实惠，提供立减福利等权益 [13] 行业与公司定位 - 深圳每平方公里孕育超12.5家国家级高新技术企业，PCT国际专利申请量连续21年居全国首位，凸显区域科技创新高地特征 [8] - 公司以服务"五篇大文章"为导向，将金融实践与"十五五"规划中"加快建设金融强国"目标结合，强化金融工作的政治性与人民性 [6][7]

全球股市分化与A股市场内部结构 - 全球主要股市走势分化，A股市场日内上演V型反转，三大指数涨跌互现，而美股前期录得“四连跌” [1] - A股市场内部出现严重分化，上证50指数表现强势（涨0.58%），但全市场有近4600只个股下跌，呈现“指数稳、个股跌”现象，资金涌向权重股 [1] - 多只被热炒的高位股出现大跳水甚至跌停，如三木集团、海南海药等，显示短线炒作情绪显著降温 [2] 水产行业复苏与海洋牧场发展 - 水产股全线爆发，中水渔业4连板，国联水产、獐子岛、大湖股份、开创国际、东方海洋、好当家等个股涨停 [3] - 行业复苏主要原因为水产品价格普遍回升至历史高位，草鱼价格高点达14元/公斤，较年初上涨25%；加州鲈和黄颡鱼价格分别上涨至22.1元/斤、15.8元/斤，均突破2021年以来同期最高水平 [4] - 价格回升是行业经历2023年—2024年两年存塘消化后的必然结果，海洋牧场成为现代渔业发展重要引擎，通过创建国家级示范区，发展“渔业+”、“生态+”等多元化模式取得突破性进展 [5] - 随着海洋经济发展，深远海养殖仍有长足空间，上游饲料企业市场有望扩容，头部企业有望通过技术、服务、种苗等优势抢占先机 [5] 英伟达财报对AI科技股的影响 - 英伟达财报成为影响AI科技股走势的关键事件，是验证AI投资热潮是否存在泡沫的试金石 [6] - 从10月初开始，美股AI泡沫叙事再起，叠加产业缺乏新催化剂，港股及A股相关AI科技股持续走弱 [6] - 市场预期英伟达收入为552-560亿美元，增速在56%以上，重点看数据中心收入是否能达到480亿美元 [7] - 若财报超预期，将扭转“去风险化”情绪，推动美股AI龙头止跌，进而传导至港股科技股；若不及预期，市场可能因科技股调整进入空头趋势，甚至加速下跌 [8][9] - A股科技行情依赖全球AI产业趋势和美股科技映射，需关注美联储12月降息能否如期落地及海外科技股三季度财报等海外重要信号 [9]

市场整体表现 - 周三A股市场震荡下行后跌幅收敛，上证综指盘中一度跌破4000点至3980.68点，但午市后重返4000点关口[2] - 大市值品种持续走高，对指数形成支撑并重塑A股定价逻辑与投资生态[2] AI科技板块动态 - 美股AI科技龙头公司季度报告显示AI投资规模与业务增速不匹配，部分公司如CoreWeave因客户合同问题下调年度营收指引，强化了市场对AI业务前景的分歧和泡沫担忧[2] - 上述情绪传导至A股，对AI硬件主线及出海产业链龙头公司股价造成压力，获利筹码减持导致相关个股出现冲高回落或宽幅震荡[2] 资金流向与板块轮动 - 动量资金从AI等科技叙事主线流出，转向防御性板块，如食品饮料、医疗、油气主线在周三盘中反复活跃[3] - 当上证综指跌破4000点后，长线资金加大配置力度，主要流向大市值品种，沪市总市值前十的个股全部收红[3] - 农业银行和工商银行等大市值品种盘中创出历史新高[3] 大市值品种估值与表现 - 农业银行市净率回到1倍，市盈率回到10倍，股息率不足3%，但股价仍创历史新高，并在大市值品种中领涨[3] - 港股市场中，中国海洋石油、中国移动等大市值品种也创出历史新高，这些是南向资金今年以来密集加仓的标的[4] 长线资金战略意图与市场影响 - 长线资金通过拉升农业银行等标的进行“城门立木”，展示其重新定价中国优质资产的意愿和能力[3][4] - 长线资金在A股和港股积极布局，收集优质资产筹码，并获得相关个股的定价权[4] - 长线资金实力雄厚，后续买盘力量持续，可能推动更多大市值品种迭创新高，并牵引主要股指震荡上行[4]

涉及的行业与公司 * 行业涉及AI赋能药物研发（AI for Science）、生物医药、新材料（如新能源电池材料、石化催化剂）、消费品（如生发化妆品）[2][7] * 公司为金财控股（晶泰控股），一家以AI和机器人技术为核心的研发服务平台[2][7] 核心业务进展与商业模式 * 与礼来达成重要合作，签署价值约3.5亿美元协议，涉及AI赋能大分子抗体药物研发，礼来初步委托1-2个管线，公司参与后续临床及上市后的里程碑和销售分成[2][3] * 商业模式特点：为客户进行早期分子发现，在临床前候选化合物阶段收取服务费，并根据项目进展收取里程碑费用及上市后销售提成，覆盖全生命周期[3][9] * 与传统国内药企模式不同：公司通过持续性订单与客户共担研发成本、共享成果，实现长期稳定发展，降低偶然性风险[2][5] * 利用AI平台研发的两款生发功能分子已在美国注册为化妆品原料并获得FDA备案，未来将通过授权及销售提成模式与下游企业合作推广[2][4] 技术平台优势与作用 * AI作用：突破人类经验局限，在更大化学空间搜索、设计和探索分子，进行多目标优化，显著缩短研发周期（如从靶点到临床前候选化合物阶段可从传统4-6年缩短至约两年）并提高成功率[9][10] * 机器人实验室优势：可标准化执行高通量平行反应（如同时处理300个反应），24小时不间断工作，提高效率、减少误差和安全风险，并积累高质量数据用于训练AI，形成快速迭代闭环[11][12] * 技术平台具备跨领域应用能力：底层基于量子物理原理，可自然切换应用于药物、材料科学（如催化剂、新能源电池材料）、保健品等领域[13][14] 财务与资本市场表现 * 礼来订单首付款1亿美元，其中5100万美元已在2025年确认为收入，剩余4900万美元预计2026年确认[17] * 公司每年保持50-70%的增长率（不包括意外大单）[17] * 公司于2024年6月13日登陆联交所，为特专科技和AI for Science领域首家上市公司，迅速进入港股通，港股通持仓比例超过43%，获Vanguard、BlackRock、挪威主权基金等全球顶级机构持仓[2][6] 客户基础与行业地位 * 积累超过300家全球客户，包括辉瑞、礼来、强生等17家全球前20大跨国药企，典型案例包括助力辉瑞加速新冠口服药帕克斯洛维德上市[2][7][8] * 国内客户包括中国生物制药、正大天晴、珠海联邦等大型药企[21] 其他重要进展与风险考量 * 在材料科学领域取得进展：与中石化合作催化剂研发机器人方案，为北京大学提供新能源电池材料方案，参与珠海横琴中药现代化实验室项目（合同金额4500万人民币）[16] * 生发产品市场潜力：全球约25亿人受脱发困扰，公司产品在人体试验中，80%使用者显示明显效果（50人试验组）[15] * 中美摩擦风险：公司只做临床前研究，不涉及人类敏感遗传数据，因此不受相关制裁影响，其服务模式也不受关税博弈影响[18] * 核心壁垒是数据：机器人实验室积累的高质量化学合成数据稀缺且关键，公司获得国家数据局数据要素大赛一等奖，数据重要性高于算法[19][23] * 抗体业务：抗体端到端研发能力已具备，强生、优时比等跨国药企付费使用其平台，预计未来有更多订单[22]

港股市场资金流向 - 南下资金年内净买入额突破1.3万亿港元，港股通开通以来累计净流入规模突破5万亿港元，刷新纪录 [2][19] - 保险资金和公募基金构成南向资金主体，合计贡献超六成年内净流入，形成“科技成长+高股息红利”的哑铃型配置格局 [24] - 招商证券预计至明年年底南向长线资金仍有1.54万亿港元新增空间，未来五年合计可带来约11万亿港元增量 [24] - 外资对港股保持净流入态势，5月至7月末长线稳定型外资机构资金累计流入约677亿港元，短线灵活型外资机构资金流入约162亿港元 [24][25] 科技板块市场表现 - 恒生科技指数年内上涨32.40%，恒生科技指数ETF(513180)年内上涨30.4% [3][18] - 港股通科技ETF基金(159101)跟踪的标的指数年内涨幅44.19% [3][18] - 过去一个多月恒生科技指数从年内高点回调超过10%，但宏观环境不确定性低于4月份，极端回调概率不高 [6] - 恒生科技指数ETF(513180)近20日吸金47.34亿元，年内资金净买入162.83亿元，最新规模达468.26亿元 [21][37] 科技板块估值分析 - 恒生科技指数PE(TTM)为23.09倍，处于上市以来30.75%的历史分位点 [16][18] - 港股通科技指数PE(TTM)为25.73倍，处于近10年以来约37.08%的历史分位点 [16][18] - 纳斯达克指数PE(TTM)约42.5倍，恒生科技和港股通科技估值显著低于全球主要科技指数 [17][18] - 港股科技板块估值处于中底部区间，具备吸引力 [15][16] 财报预期与投资逻辑 - 头部互联网公司整体营收增速预计维持在10%-15%区间，经调整净利润率和自由现金流将继续改善 [11] - 财报电话会中管理层对AI技术应用进展和商业化落地的阐述将比单纯财务数据更影响股价 [13] - 若财报普遍证实“收入稳健增长+利润超预期释放”逻辑，将极大提振市场信心推动股价反弹 [14] - AI资本支出增加、即时零售投资达峰等可能产生短期利润率下滑影响，但长期看将转化为业绩增长 [12] AI科技发展与核心资产 - 港股科技大厂拥有训练大模型必需的海量数据、算力资本开支能力和丰富商业化应用场景 [32][33] - 科技大厂通过AI优化广告效率、提升内容分发精准度、驱动云计算增长，成为AI商业化主战场 [34] - 科技大厂是港股市场中少数能持续实现高质量营收和利润增长的“现金牛”，ROE和毛利率维持较高水平 [31] - 科技大厂代表中国经济最具活力与创新的“新经济”部分，是港股市场吸引全球资本的核心资产 [34] 市场前景与ETF产品 - 海内外多重积极信号汇聚，包括国内“十五五”规划、大国关系缓和、美联储降息、南向资金持续流入等为港股注入新动力 [5] - 互联网龙头、AI产业链、高端制造等新经济领域有望引领市场风险偏好回升，孕育新一轮结构性行情 [5] - 恒生科技指数ETF(513180)囊括30家港股科技龙头，持仓股深度聚焦AI产业链上中下游，成分股汇聚腾讯、阿里、美团等巨头 [36] - 港股通科技ETF基金(159101)聚焦硬核科技，前十大权重股占比79%，覆盖软硬件、新消费、创新药、造车新势力等热门赛道 [37]