新产品发布 - 波兰Glo官网发布Glo Hilo一体式和Glo Hilo Plus分体式加热不燃烧器具 分别有7种颜色选择 同时推出13种口味烟支 包括8种茶基调味和5种烟草味[1] - 分体式器具定价289波兰兹罗提约合人民币578元 一体式器具定价149波兰兹罗提约合人民币298元 烟支定价19.99波兰兹罗提/包约合人民币40元/包[1] - 英美烟草提供购买加热器具赠送4包烟支的促销活动 加大对Glo Hilo新品的推广力度[1] 市场拓展进展 - Glo Hilo于9月1日在日本全境铺开销售 宫城县试销反馈积极且出货量高于年初预期[1] - 波兰市场于9月18日正式发布Glo Hilo新品 预计下一站将进入意大利市场 意大利为2024年全球HNB出货量第三大市场[1] - 期待其他增量市场的有序拓展[1] 雾化电子烟监管环境 - 美国HHS宣布FDA和CBP于9月10日查获470万件未经授权电子烟产品 零售价值达8650万美元 为美国迄今规模最大的电子烟查获行动[2] - 2025年5-8月中国电子烟对美出口金额合计同比下降约23% 主要受监管政策收紧和关税影响[2] - 欧洲市场在一次性禁令推行背景下 公司通过快速推出创新合规新品满足市场需求[2] 业务发展前景 - 雾化烟主业修复趋势明确 有望受益行业监管转向和大客户市占率提升加速增长[3] - HNB业务中IQOS全球市场份额超70% Glo Hilo份额提升空间大 行业年化双位数以上增长 全球渗透率仅约6%[3] - 医疗雾化具备完整的吸入产品开发能力 特殊用途雾化开始复苏 美容雾化岚至取得若干进展并获二类医疗器械认证[3] 财务表现预期 - 预计公司2025-2027年实现净利润13.0亿元/20.4亿元/28.9亿元 对应PE 78X/50X/35X[3] - 期待2025Q4新进入市场的销售表现 若英美烟草延续2024年10月活动节奏 2025Q4或可期待更多Glo Hilo销售情况的官方指引[3]

投资评级 - 维持买入评级 [9] 核心观点 - Glo Hilo新市场稳步推进 雾化主业加速修复可期 [1][6] - 波兰市场发布Glo Hilo新品 含7种颜色设备及13种口味烟支 [2][6] - 美国加强非法市场监管 合规产品迎来增长机遇 [10] - 基本面趋势好 底部坚定看好全球新烟趋势下公司的成长潜力 [10] 业务进展 - **HNB业务进展** - 日本市场：9月1日起Glo Hilo在全境铺开销售 宫城县试销反馈积极且出货量高于年初预期 [10] - 波兰市场：9月18日发布Glo Hilo新品 分体式/一体式器具定价分别为289/149波兰兹罗提（约578/298元人民币） 烟支定价19.99波兰兹罗提/包（约40元人民币/包） [2][6] - 意大利市场：预计为Glo Hilo下一站进入目标（2024年全球HNB出货量第三大市场） [10] - **雾化电子烟业务** - 美国市场：FDA和CBP查获470万件未经授权电子烟产品（零售价值约8650万美元） 合规产品迎机遇 [10] - 中国市场对美出口：2025年5-8月电子烟出口金额同比下降约23% [10] - 欧洲市场：在一次性禁令背景下通过创新合规新品满足需求 业务增长及产品结构改善有望延续 [10] 成长潜力与业务布局 - 雾化烟主业修复趋势明确 受益行业监管转向和大客户市占率提升 [10] - HNB业务：IQOS全球份额超70% Glo Hilo提升空间大 行业年化双位数增长且全球渗透率仅约6% [10] - 新业务布局：医疗雾化具备完整吸入产品开发能力 特殊用途雾化开始复苏 美容雾化获二类医疗器械认证 [10] 财务预测 - 预计2025-2027年净利润分别为13.0亿元/20.4亿元/28.9亿元 对应PE为78X/50X/35X [10]

投资评级 - 报告未明确给出投资评级 但基于盈利预测和估值数据隐含乐观展望 [1][3][6] 核心观点 - 美国监管执法力度加强推动合规市场修复 芝加哥执法行动查获400万件未经授权电子烟产品（零售价值8600万美元）[1] - 日本市场HILO产品面临价格竞争 但产品力具备优势 英美烟草营销推广加速有望提升份额 [2] - 欧洲市场产品结构向合规产品切换 传统一次性份额被可调味系统/大口数透明油仓等承接 2025H1欧洲ODM收入同比增长38.0% [3] - HNB业务在日本全面上市 烟具Q4起量铺货 烟弹收入预计逐季增长 [3] 区域市场分析 - 美国：州政府立法执行加速 威斯康星州9月起仅允许销售FDA过审产品 部分门店清除80%非法库存 合规口味市占率仅44% PMTA审核产品仅39款 预计Q3起VUSE市占率边际提升 [1][2] - 日本：菲莫/日烟烟具降价2000日元 日烟烟具价格降至980日元 英美烟草同步降价促销 [2] - 欧洲：英国8月开放式设备加速上新 一次性份额向合规产品切换 [3] 财务预测 - 2025-2027年净利润预测：12.3亿元/20.2亿元/30.6亿元 同比增长-6%/64%/52% [3][6] - 营业收入预测：139.94亿元/163.46亿元/192.91亿元 同比增长19%/17%/18% [6][8] - 每股收益（EPS）：0.20元/0.33元/0.49元 [6][8] - 市盈率（P/E）：89.2X/54.4X/35.9X [3][6] 业务进展 - 新产品平台包括可调味系统/大口数透明油仓/2+10平台 承接传统一次性份额 [3] - HNB产品于9月1日在日本全境上市 欧洲部分地区年内推广 [3] 盈利能力指标 - 毛利率预计持续改善：2025-2027年分别为37.86%/39.83%/41.77% [9] - 销售净利率预测：8.79%/12.33%/15.86% [9] - ROE水平：5.32%/8.02%/10.87% [9] 资本结构 - 资产负债率保持稳健：2025-2027年预计20.43%/22.48%/22.39% [9] - 现金储备充足：2025-2027年现金预计32.67亿元/56.49亿元/93.56亿元 [8]

全球锂电产业数据 - 2025年8月全球电池产量198.42GWh 同比增长50.31% 1-8月累计产量1373.53GWh 同比增长48.86% [1] - 2025年8月全球储能电池产量54.45GWh 同比增长64.5% 1-8月累计产量345.73GWh 同比增长81.75% [1] - 2025年8月全球磷酸铁锂产量33.85万吨 同比增长61.72% 1-8月累计产量230.45万吨 同比增长65.69% [2] - 2025年8月全球三元材料产量9.61万吨 同比增长16.48% 1-8月累计产量63.76万吨 同比下降0.23% [3] - 2025年8月全球负极材料产量26.3万吨 同比增长45.7% 1-8月累计产量180.74万吨 同比增长35.76% [4] - 2025年8月全球电解液产量20.4万吨 同比增长38.77% 1-8月累计产量139.07万吨 同比增长43% [5] - 2025年8月全球隔膜产量27.74亿平方米 同比增长36.65% 1-8月累计产量197.34亿平方米 同比增长36.64% [5] 政策与行业动态 - 工信部等八部门提出2025年汽车销量目标3230万辆 同比增长约3% 其中新能源汽车销量1550万辆 同比增长约20% [5] - 河北坤天新能源硅碳负极材料量产线一期1000吨正式投产 开始向国内外头部客户小批量供货 [5] - 电子烟产业面临全球监管新政挑战 多国实施禁售限售措施 对出口企业造成巨大压力 [6] 锂电材料市场情况 - 碳酸锂现货价格在7.2-7.4万元/吨窄幅波动 下游节前备库需求显现 贸易商观望 [8] - 三元材料价格总体稳定 受印尼政府接管青山控股韦达湾镍业事件影响 LME镍价上涨1.3% 钴价走势坚挺 [9] - 磷酸铁锂价格保持稳定 龙蟠科技与宁德时代签署协议 2026-2031年将供应15.75万吨磷酸铁锂正极材料 [10] - 负极材料市场维持产销两旺局面 动力端排产打满 储能电芯厂负极材料用量增速达5% [11] - 隔膜价格总体稳定 头部企业产能打满 二、三梯队企业需1-2季度订单外溢才可能整体涨价 [13] - 电解液市场供需两旺 6F供应偏紧价格小幅上涨 材料厂基本满产无库存 [14] 锂电下游需求状况 - 锂电池市场维持高开工率 9-10月为生产高峰期 预计10月底达顶峰 9月产量环比增幅约10% [16] - 上周新能源汽车销售26.8万台 环比增长22.9% 新能源车销量渗透率达59.6% 9月整体超60%难度不大 [18] - 储能电芯价格基本稳定 新型储能装机目标1.8亿千瓦以上 带动直接投资约2500亿元 全年装机预计达140GW [19]

财务数据和关键指标变化 - 2025财年总收入从151.9百万美元下降至127.5百万美元，减少24.4百万美元[12] - 毛利润从29.8百万美元下降至22.7百万美元，毛利率从19.6%下降至17.8%[13] - 运营费用从43.7百万美元增加至60.5百万美元，主要由于销售和营销费用增加以及坏账费用上升[14] - 净亏损从40.8百万美元改善至39.2百万美元[15] - 现金余额从35.1百万美元减少至24.4百万美元，减少10.7百万美元[15] - 经营活动净现金流出从18.3百万美元改善至7.4百万美元[15] 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司战略性从大麻业务转向更高价值的尼古丁业务[4][11] - 大麻业务应收账款净额同比减少超过21%，创公司历史首次同比下降[7] - 季度总应收账款减少6.9百万美元或9.1%[7] - 一般行政费用从7.6百万美元减少至6.7百万美元[7] - 通过成本优化措施实现年化节省10.2百万美元[8] 各个市场数据和关键指标变化 - 欧洲市场收入从65.3百万美元增长至74.1百万美元，增长13.6%[13] - 北美市场收入从63.1百万美元下降至32.6百万美元，主要由于战略性退出大麻业务[13] - 亚太市场收入从17.6百万美元下降至12.3百万美元[13] - 其他地区收入从6百万美元增长至8.5百万美元，主要来自南非市场[13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 重点发展马来西亚制造能力，计划建设80条生产线[5] - 马来西亚生产基地提供地缘政治风险分散和满足全球精密剂量电子烟需求的能力[6] - 投资突破性技术如IKE Tech和GMH技术，获得主要烟草公司关注[5] - 国际尼古丁ODM业务获得重要发展势头，管道收入超过80百万美元[17] - 与多家国际尼古丁和烟草供应商进行供应链多元化讨论[10] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 大麻行业面临持续不确定性和财务挑战，现金流问题影响业务发展[29] - 年龄验证技术成为全球热点话题，多个国家监管机构积极关注[21][24] - 组件PMTA申请在4周内获得FDA接受，审查速度前所未有[21] - 预计成本下降趋势将在未来几个季度持续[8] - 马来西亚独家制造授权提供全球尼古丁市场竞争优势[18] 其他重要信息 - 2025年5月任命Jay Yu为新任首席财务官，具有丰富上市公司会计经验[10] - 公司继续推进PMTA活动，等待IKE Tech合资企业组件PMTA提交的更新[8] - 区块链年龄验证技术代表行业潜在变革，需要持续实时认证而非单点购买验证[9] 问答环节所有提问和回答 问题: 年龄验证技术的关键里程碑和时间表 - 组件PMTA于4月下旬提交，4周内获得FDA接受信，审查速度前所未有[21] - 预计FDA将以加速基础审查，下一步可能是缺陷信，时间可能在3个月到1年以上[21] - 至少有两个国家可能比美国更快批准该技术，但具体国家名称不便透露[24] 问题: 年龄验证技术的知识产权保护 - 公司已在美国、欧盟、英国和中国等关键市场申请专利[26] - 知识产权主要集中在设备与应用程序通信及后端数据处理机制，特别是基于区块链的技术[26] - 知识产权防御能力非常强，包括区块链使用和与政府批准合规运营商的独特通信[27] 问题: 大额应收账款拨备的原因 - 2200万美元坏账拨备不是基于少数大客户，而是过去两年多所有客户的累积效应[32] - 没有特定客户特别突出[32] 问题: 战略性退出大麻业务的原因 - 尽管美国大麻行业规模达300亿美元，电子烟占25%，但联邦合法化前现金流持续挑战[29] - 客户现金流问题直接导致公司过去高额应收账款[30] - 待资本市场对大麻行业开放和合法化后，公司会重新评估该行业机会[30] 问题: 英国供应协议的进展和反馈 - 产品版本一因英国一次性禁令影响未能按预期起飞[37] - 今年初对设计进行重大升级，夏季正式推出版本二，初步反馈非常积极[37] - 现有1800万美元积压订单主要与该客户相关[37] - 预计年底前推出下一个迭代版本[38] 问题: 关税环境对供应链多元化的影响 - 许多公司和品牌正在将生产从中国转移到东南亚国家，关税是考虑因素之一[40] - 公司几年前选择马来西亚作为关键制造基地已为此做准备[40] - 正考虑建设第三个更大规模的设施来应对潜在大型ODM项目[41] - 第二个设施可容纳80条电子烟生产线，但仍不足以处理所有机会[42] 问题: 大麻业务未来展望和重新安排的影响 - 2025财年第四季度是大麻业务底部，公司已开始获得符合质量评估的新客户[44] - 年底前将推出几个新产品，预计带来额外收入[44] - 如果重新安排发生，公司将评估增加大麻行业投资的机会[45]

股东持股变动 - 股东将股票由永隆银行转入中信证券经纪香港 转仓市值51.96亿港元 占比4.51% [1] 中期财务表现 - 截至2025年6月30日止6个月收益60.13亿元 同比增加18.3% [1] - 调整后期内溢利7.37亿元 同比减少2.1% [1] - 期内溢利4.92亿元 同比减少27.96% [1] - 每股基本盈利8.08分 [1]

行业投资评级 - 强于大市(维持) [5] 核心观点 - 美国多州电子烟新规将于2025年9月1日实施 包括德克萨斯 威斯康星 阿肯色和加利福尼亚等州 新规严格限制产品包装 成分 产地与广告投放 违者面临高额罚款甚至刑事处罚 旨在加强行业监管和保护青少年健康 预计将导致供应链 包装和营销策略改变 产品种类减少和行业布局重塑 [1] - 2025年7月中国电子烟出口额呈现稳步回升态势 单月出口额达8.89亿美元 环比增长32.04% 但同比下降11.10% 出口量2.02万吨 环比增长36.29% 但同比下降59.00% 出口单价为43.92美元/千克 [2] - 美国仍是中国电子烟最大出口市场 2025年7月出口额达2.61亿美元 占总出口额29.41% 虽然同比下降14.17个百分点 但环比大幅增长146.08个百分点 显示市场明显回升 [2] - 中东地区市场增长显著 阿联酋2025年7月成为中国第六大电子烟出口目的地 出口额达3395.43万美元 沙特阿拉伯和阿塞拜疆也进入前20名 显示该地区市场潜力 [2] 行业数据表现 - 2025年1-7月中国电子烟产品累计出口金额56.16亿美元 同比下降11.97% [2] - 电子烟及类似的个人电子雾化设备平均价格为3.59美元/台 [2] - 前五大出口目的地(美国 英国 德国 俄罗斯 马来西亚)合计占整体出口额的64.63% [2] 建议关注公司 - 雾化产业链: 思摩尔国际 金城医药 雾芯科技 赢合科技 金龙机电 润都股份 [3] - 烟草供应链: 中烟香港 中国波顿 华宝国际 劲嘉股份 集友股份 顺灏股份 东峰集团 [3]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 目标价21.22元/股 基于2026年30倍PE估值 [5] 核心观点 - 公司通过UDM智能制造模式与PMI、罗技等全球头部客户形成深度绑定 多业务板块协同发展 [3] - HNB行业景气度持续提升 PMI新机型迭代及重返美国市场将带动供应链需求放量 [3] - 马来西亚/墨西哥海外产能建设增强全球化交付能力 成本控制优势显著 [3][17] - 创新消费电子（雕刻机/E-bike/脑机接口）、汽车电子、健康环境等业务多点开花 形成多元增长曲线 [4] 业务模式分析 - 独创UDM业务模式（UMS系统+ODM智能制造）实现研发前置与柔性制造 客户可全链路追溯生产数据 [17][28] - "大三角+小三角"全球产能布局：马来西亚基地聚焦电子烟模组 匈牙利工厂服务欧洲客户 墨西哥基地开拓汽车电子市场 [17][32] - 2025年定增8亿元用于马来西亚/墨西哥智造基地扩建 健康环境产品扩产及研发中心升级 [3][34] 股权激励计划 - 2025年股票期权激励计划要求2025-2027年营收累计不低于171.36亿元 其中2025年单年不低于53.55亿元 [3][38] 电子烟业务 - PMI在全球HNB市场占有率超70% 2024年IQOS用户数达3220万人（净增340万） [3][40] - 公司实现从塑胶件→加热模组→整机ODM的供应链地位跃升 2023年切入ILUMA整机代工 [20][65] - 马来西亚基地自动化率超90% 年营收约10亿元 二期产能将于2025H2爬坡 [74] 创新消费电子 - 雕刻机业务绑定全球龙头Cricut（590万活跃用户） 2025H1随客户库存去化重回增长 [76][77] - E-bike业务与博世合作 切入全球1702款电动自行车系统供应链 [83] - 脑机接口业务推出Xmuse脑电波仪 与InteraXon合作推动Muse产品落地 [86][87] 智能控制部件 - 全球智能控制器市场规模达1.89万亿美元（2023年） 中国市场3.44万亿元 [89] - 主要客户包括：罗技（视频会议系统/游戏控制器）、雀巢（咖啡机HMI模组）、Asetek（水冷散热控制） [93][94] 汽车电子业务 - 2019-2024年营收CAGR达42% 2024年营收6.14亿元 [100] - 产品覆盖电子防眩镜/座椅控制模块/HOD检测 防眩目镜国内份额第一 [100] - 墨西哥基地2025H2投产 已获得上汽奥迪、印度科德等项目定点 [102] 健康环境业务 - 2025H1营收8516万元（同比+35.69%） Q2单季5494万元（同比+56.32%） [105] - B端合作Walmart/Target/Costco等国际渠道 C端推出"智小净"品牌聚焦母婴市场 [106] - 投资1.24亿元扩产 目标年产数百万台空气净化器/水净化产品 [105] 财务预测 - 预计2025-2027年营收44.98/56.69/70.99亿元（同比+25.91%/+26.03%/+25.21%） [5][9] - 预计归母净利润4.05/5.50/7.03亿元（同比+61.09%/+35.75%/+27.89%） [5][9] - 创新消费电子为主要增长动力 预计2025年营收16.95亿元（同比+49%） [111]

市场表现 - 三大股指全线走高 沪指涨1.24%报3812.51点收复3800点 深成指涨3.89%报12590.56点 创业板指涨6.55%报2958.18点 科创50指数涨3.39%报1268.55点 [1] - 全天成交额2.35万亿元 较前一交易日缩量2335亿元 全市场超4800股上涨 [1] 新能源产业链 - 锂矿概念、固态电池、麒麟电池等方向领涨 赣锋锂业、恩捷股份、华盛锂电等数十股涨停 [1] - 光伏设备、有机硅板块走高 锦浪科技20%涨停 天赐材料涨停 [1] - 风电设备板块拉升 金风科技20%涨停 [1] - 两部门发文引导地方有序布局光伏、锂电池产业 指导地方梳理产能 [2] - 锂电等新能源核心产业链大拐点越来越明显 重视新能源龙头的布局窗口期 [2] 算力硬件 - CPO方向领涨 胜宏科技逼近20%涨停再创历史新高 腾景科技、青山纸业、可川科技等多股涨停 [3] - OpenAI将与博通合作从明年开始量产自研AI芯片 科技巨头自主研发高性能计算芯片成为行业新趋势 [3] - 全球以太网光模块市场规模有望在2026年同比增长35%至189亿美元 预计到2030年突破350亿美元 [3] 体育产业 - 力盛体育、华洋赛车等涨停 舒华体育、金陵体育、夜光明、康比特等跟涨 [4] - 国务院办公厅发布意见 到2030年体育产业发展水平大幅跃升 总规模超过7万亿元 [4] - 意见提出做大做强体育企业 扩大规模以上体育企业数量 [4] 电子科技 - 电子元件板块走强 胜宏科技20%涨停 [1] - 激光雷达、AIPC及电子烟等板块涨幅居前 [1] 银行与消费 - 银行股走低 农业银行跌近3% [1] - 退税商店、乳业等少数几个板块录得下跌 [1] 机构观点 - 中金公司认为成交较快上行后短线调整无碍中期趋势 当前A股估值合理PE不足14倍处于全球中等偏低水平 下半年盈利增速有望好于上半年 [5] - 中信建投认为当前市场并无实质利空 此前下跌更多是风险偏好回落原因 本质是前期涨幅过大积累止盈需求和技术性调整压力 [6] - 浙商证券指出利率下行是推动本轮行情重要因素之一 硬科技领域投资价值突出 机器人、半导体、新能源企业逐步成长为未来市值组合核心力量 [8]

2025年8月，为落实国家烟草专卖局电子烟监管部署，黄陂区烟草专卖局稽查大队迅速行动，通过多种 举措强化监管，为未成年人健康筑牢保护屏障。 联合执法是打击违法违规的关键。大队联合市场监管、公安等部门开展专项检查，聚焦中小学周边、青 少年活动场所等重点区域，全面清理电子烟销售网点。检查中，各部门密切配合：稽查人员查证照、进 货渠道与销售记录，打击非法生产销售假冒伪劣产品行为；市场监管部门监管产品质量与标识；公安部 门依法查处涉嫌违法犯罪行为。在一次检查中，发现某店铺涉嫌向未成年人售烟，经调查取证确认违规 后，依法处罚并责令整改，形成强大执法威慑。 源头治理是切断非法交易的核心。随着互联网发展，电子烟违法销售转向网络。大队注重线索排查与技 术赋能，安排专人利用先进工具，实时扫描分析网络平台、社交媒体上的电子烟销售信息。发现违法信 息后立即记录跟踪，联合相关部门处置。一次监测中，发现某社交媒体有人售烟，经调查确定源头与交 易方式后，联合多部门精准打击，查处一批非法产品，遏制网络违法销售势头。 通过系列举措，黄陂区电子烟市场秩序持续改善。中小学周边电子烟销售网点减少，非法生产销售行为 得到遏制，网络违法信息大幅下降， ...