行业研究核心发现 - 一个国际研究团队发表论文指出 包括电子烟在内的所有现代尼古丁产品都会造成血管功能损伤 [1] - 血管功能损伤会进而增加使用者患心血管疾病的风险 [1] 产品与健康影响 - 研究明确将电子烟纳入造成血管功能损伤的现代尼古丁产品范畴 [1] - 研究结论基于国际研究团队发表的学术论文 [1]

港股市场表现 - 恒生指数、国企股指数、恒生科技指数上周五分别上涨0.8%、0.7%、1.1%[1] - 恒生医疗保健指数上周下跌1.8%，但后半周回升，其中周五上涨1.7%[5] 行业与板块动态 - 美国2026财年国防授权法案未点名中国CXO公司，医药行业忧虑舒缓，药明生物与药明康德股价回升[1][2] - 国务院办公厅印发意见加强电子烟全链条监管，市场认为将净化市场并带来合规化发展机遇[1] - 小鹏汽车在广州获得L3级自动驾驶路测牌照，股价上周五上涨7.6%[4] - 光伏行业获工信部表态将加强产能调控，以加快实现动态平衡[6] - 新能源及公用事业港股上周普遍下跌，但光伏板块轻微上升，环保及香港公用事业板块获防守性买盘支持[6] 公司动态与新股 - 医疗AI公司英矽智能正在招股，其股东净亏损从2022年的2.2亿美元缩减至2024年的1709.6万美元[5] - 字节跳动与甲骨文等成立美国合资公司以运营TikTok美国业务，甲骨文股价上涨[2] - 美光科技公布优异的第一财季业绩后，股价上涨[2] 宏观与市场观点 - 美国12月密歇根消费者信心指数为52.9，低于预测的53.5，但高于前值51.0[3] - 短期内港股或受益于外围气氛好转，但圣诞节前预计维持窄幅波动[2] - 近期美元偏弱，国际金价与铜价强势，有色金属板块龙头或短期受益[2]

文章核心观点 - 国务院办公厅印发《关于全链条打击涉烟违法活动的意见》，旨在通过最高级别的政策文件，全链条、全方位加强烟草及电子烟监管，严厉打击制假、售假、走私等违法活动，以维护国家利益、消费者权益和合规市场环境 [1][2] 政策内容与监管重点 - 政策级别为历史最高，首次从国务院层面出台针对涉烟违法活动的专项意见，业界高度关注 [1][3] - 打击范围涵盖境外制假走私入境、海上走私、陆路口岸走私回流，并强调加强国际执法协作与海陆联动执法 [1] - 加强对海关监管区、综合保税区等特殊区域的监管，严格落实涉烟产品许可生产经营、持证运输等要求，并全面强化对免税烟草制品的全流程监管 [2] - 建立健全烟草生产经营全链条、全过程监管体系，覆盖从烟草种质资源、烟叶种植收购到原辅材料、烟草机械生产销售，乃至废弃、罚没产品处置的管理 [2] 电子烟行业监管 - 政策明确将全方位加强电子烟监管，严厉查处非法生产、批发、运输、销售和出口回流等违法活动 [2] - 特别强调进一步加强电子烟涉毒涉成瘾性物质打击整治，严厉打击制售“上头电子烟”及不含烟碱电子烟等违法行为 [2] - 业界关注不含烟碱电子烟（如本草雾化产品）的界限认定问题，以及其与现有医疗器械证、食品牌照等监管是否存在交叉 [1] - 国内电子烟市场正遭受假货冲击，大量国外口味丰富的电子烟非法涌入，冲击受严格国标管理的国内市场 [3] - 未来监管将强化对地下工厂通过直播平台进行非法销售行为的打击力度 [3] 打击行动与现状 - 以广东省为例，截至2025年11月末，共查处5万元以上假烟、走私烟案件3559宗，查获假烟11.9亿支、走私烟4.3亿支、制假烟机72台、烟丝烟叶1019吨、假烟商标标识3616万张 [3] - 政策明确要加强对合资企业及境外经销商的监管，严格防范出口烟草专卖品、电子烟及其他新型烟草制品的走私回流 [3] 法律依据与执行 - 《意见》部署的打击重点在《刑法》中均有直接对应罪名，能推动法律体系协同发力 [4][5] - 针对走私环节，核心涉及《刑法》第一百五十三条的走私普通货物、物品罪，以及第一百五十一条的走私国家禁止进出口的货物、物品罪（适用于如特定假冒伪劣烟草） [5] - 针对境内违法活动，主要涉及《刑法》中的生产、销售伪劣产品罪与非法经营罪 [5] - 无证经营、超范围经营、经营走私产品、非法提供原辅材料与设备、非法生产销售各类新型烟草制品以及利用互联网非法销售等行为，均涉嫌非法经营罪 [6] - 《意见》全文贯穿“严厉打击”、“从严惩治”、“高压严打”的基调，契合近年来在食品药品、知识产权等领域强化刑事保护的司法政策趋势 [6]

报告导读： 国内海外监管共振助力行业出清。 投资建议。 当前全球电子烟产业进入新一轮的产品生命及监管执法周期，随各大品牌积极下场进行市场培育，产业规模亦有望加速扩张。推荐具备产品技术 及供应链竞争力的相关标的。 国务院办公厅发布打击涉烟违法活动意见，全链路严厉查非法电子。 2025 年 12 月 18 日，国务院办公厅发布《关于全链条打击涉烟违法活动的意见》，强 调严查涉电子烟违法活动，具体措施包括： 1 ）全方位加强电子烟监管，严厉查处非法生产、批发、运输、销售电子烟和电子烟出口回流等违法活动。 2 ） 进一步加强电子烟涉毒涉成瘾性物质打击整治，严厉打击制售 " 上头电子烟 " 、不含烟碱电子烟等违法行为。 3 ）严格落实电子烟产业政策，完善全过程监 管和产品质量安全体系，推进产业标准化建设，加快实现海关和烟草专卖部门电子烟出口信息联网即时反馈。我们预计政策重点在于通过国际化联动，从源头 上打击国内不合规电子烟出口，加速行业产能出清。 头部合规厂商思摩尔国际受益行业监管趋严。 2025 年公司雾化业务受益美国及欧洲监管环境变化，整体已进入改善通道，国内海外监管合力下 2026 年有 望进一步向上修复。 得益 ...

行业投资评级 - 评级：增持 [4] 报告核心观点 - 全球电子烟产业进入新一轮产品生命周期及监管执法周期，产业规模有望加速扩张 [4] - 国内与海外监管共振，将助力行业不合规产能加速出清 [2][4] - 政策重点在于通过国际化联动，从源头上打击国内不合规电子烟出口 [4] - 头部合规厂商将受益于行业监管趋严 [4] 政策跟踪与行业影响 - 2025年12月18日，国务院办公厅发布《关于全链条打击涉烟违法活动的意见》，强调严查涉电子烟违法活动 [4] - 具体监管措施包括：全方位加强电子烟监管，严厉查处非法生产、批发、运输、销售和出口回流等违法活动；加强电子烟涉毒涉成瘾性物质打击整治；严格落实电子烟产业政策，完善全过程监管和产品质量安全体系 [4] - 海外监管同步加强，例如美国联邦和州层面执法加强，据中国海关数据，2025年5-7月中国出口美国电子烟金额同比分别下降39%、67%、14% [4] - 监管趋严导致合规市场容量提高，例如在执法加强的州，Vuse品牌销售同比增长7% [4] 重点公司分析 - **思摩尔国际 (6969.HK)**：其雾化业务在2025年已受益于美国及欧洲监管环境变化，进入改善通道；在国内与海外监管合力下，2026年业绩有望进一步向上修复 [4] - **英美烟草 (BTI.N)**：其雾化业务在2025年下半年预计同比下滑个位数，较2025年上半年（下滑13%）明显改善；公司已提交带有年龄验证技术的调味产品PMTA申请 [4] 相关标的盈利预测与估值 - **思摩尔国际**：股价11.80港元，预测EPS 2025E为0.17元人民币，2026E为0.31元人民币，2027E为0.41元人民币；对应PE 2025E为67倍，2026E为37倍，2027E为28倍；评级为增持 [5] - **英美烟草**：股价57.04美元，预测EPS 2025E为2.83英镑，2026E为2.95英镑，2027E为3.09英镑；对应PE 2025E为15倍，2026E为15倍，2027E为14倍；评级为增持 [5]

核心观点 - 国务院办公厅印发《关于全链条打击涉烟违法活动的意见》，旨在通过一系列针对性政策举措，解决烟草制假、售假、走私等突出问题，以持续净化烟草市场环境，维护国家利益和消费者权益 [1] 打击境外制假与走私入境 - 加强国际执法协作，严厉打击境外假冒中国烟草品牌行为，坚决查处流入、流经中国的非法烟草 [1] - 加强海陆联动执法协作，精准打击海上烟草走私活动 [1] - 强化陆路边境和口岸涉烟问题综合整治，严厉打击各种形式的烟草走私活动 [1] - 加强各类特殊区域涉烟治理，严禁以过境运输、转口贸易、转关贸易等方式侵犯知识产权和走私、变相走私烟草 [1] - 加强进出境运输工具和国际邮包涉烟风险管控，依法查处利用进出境运输工具工作人员携带和跨境电商物流、国际邮包等渠道走私烟草行为 [1] 打击境内涉烟违法活动 - 斩断烟草制假原辅材料及烟草机械供应链，加强烟草制假源头治理，严防严控烟草制假转移扩散 [2] - 严查非法储存、运输、寄递涉烟产品，整治持有烟草专卖零售许可证非法经营涉烟产品，严厉打击售卖各类违法涉烟产品行为 [2] - 清理整治互联网违法销售涉烟产品 [2] - 全方位加强电子烟监管，严厉查处非法生产、批发、运输、销售电子烟和电子烟出口回流等违法活动 [2] - 严禁未经许可生产销售口含烟、尼古丁袋、烟膏等含有烟草、烟碱成分的涉烟产品，严厉打击非法制售空管烟、茶烟、花烟等外观形状、使用方式、主要功能与烟草类似的产品和简易制烟机械等行为 [2] 强化打击活动的支撑保障 - 完善烟草行业垂直管理体系，健全部门间委托执法工作机制，强化烟草专卖行政执法与刑事司法有效衔接 [2] - 强化专业执法力量，加快执法队伍规范化专业化建设 [2] - 加强执法监督，全面推进严格规范公正文明执法 [2] 落实与执行要求 - 各地区各有关部门需高度重视打击涉烟违法活动，全面履行打击涉烟违法活动的属地责任和监管职责 [2] - 确保打击涉烟违法活动各项工作全链条有机衔接、各项任务措施落地见效 [2]

消息面上，国办印发《关于全链条打击涉烟违法活动的意见》，全方位加强电子烟监管，严厉查处非法 生产、批发、运输、销售电子烟和电子烟出口回流等违法活动。招商证券发布研报称，烟草板块持续看 好港股思摩尔国际及中烟香港。 该行指出，思摩尔国际HNB业务收入贡献逐步体现，BAT交流数据较为乐观，随着Q4欧洲多地新品登 陆以及存量客户烟弹复购有望同步提升收入及毛利率，雾化主业相对稳定，欧洲已体现监管出清带来的 份额集中，美国监管逐步收紧。而中烟香港内生增长动力稳健，主业得益于烟草专卖专营制度，壁垒深 厚，订单计 划性强，同时具备出海扩张增长性，体外优质资产较多，公司承载中烟出海全球化战略使 命，外延增长具备想象空间。 智通财经APP获悉，电子烟概念股涨幅居前，截至发稿，中烟香港(06055)涨6.13%，报34.3港元；思摩 尔国际(06969)涨4.66%，报12.35港元。 ...

该行指出，思摩尔国际HNB业务收入贡献逐步体现，BAT交流数据较为乐观，随着Q4欧洲多地新品登 陆以及存量客户烟弹复购有望同步提升收入及毛利率，雾化主业相对稳定，欧洲已体现监管出清带来的 份额集中，美国监管逐步收紧。而中烟香港内生增长动力稳健，主业得益于烟草专卖专营制度，壁垒深 厚，订单计划性强，同时具备出海扩张增长性，体外优质资产较多，公司承载中烟出海全球化战略使 命，外延增长具备想象空间。 电子烟概念股涨幅居前，截至发稿，中烟香港(06055)涨6.13%，报34.3港元；思摩尔国际(06969)涨 4.66%，报12.35港元。 消息面上，国办印发《关于全链条打击涉烟违法活动的意见》，全方位加强电子烟监管，严厉查处非法 生产、批发、运输、销售电子烟和电子烟出口回流等违法活动。招商证券发布研报称，烟草板块持续看 好港股思摩尔国际及中烟香港。 ...

(责任编辑：申杨) 《意见》要求，高压严打境内涉烟违法活动。斩断烟草制假原辅材料及烟草机械供应链，加强烟草制假 源头治理，严防严控烟草制假转移扩散。严查非法储存、运输、寄递涉烟产品，整治持有烟草专卖零售 许可证非法经营涉烟产品，严厉打击售卖各类违法涉烟产品行为。清理整治互联网违法销售涉烟产品。 全方位加强电子烟监管，严厉查处非法生产、批发、运输、销售电子烟和电子烟出口回流等违法活动。 严禁未经许可生产销售口含烟、尼古丁袋、烟膏等含有烟草、烟碱成分的涉烟产品，严厉打击非法制售 空管烟、茶烟、花烟等外观形状、使用方式、主要功能与烟草类似的产品和简易制烟机械等行为。 《意见》提出，强化打击涉烟违法活动的支撑保障。完善烟草行业垂直管理体系，健全部门间委托执法 工作机制，强化烟草专卖行政执法与刑事司法有效衔接。强化专业执法力量，加快执法队伍规范化专业 化建设。加强执法监督，全面推进严格规范公正文明执法。 《意见》强调，各地区各有关部门要高度重视打击涉烟违法活动，全面履行打击涉烟违法活动的属地责 任和监管职责，确保打击涉烟违法活动各项工作全链条有机衔接、各项任务措施落地见效。 《人民日报》(2025年12月19日 第 0 ...

市场开盘表现 - 12月19日三大指数集体高开，沪指报3878.23点涨0.05%，深成指报13116.19点涨0.48%，创指报3134.80点涨0.89%，可控核聚变板块涨幅居前 [1] 政策与监管动态 - 证监会主席吴清表示将扎实推进资本市场“十五五”规划编制和实施，持续深化投融资综合改革，稳步扩大制度型高水平对外开放 [2] - 国办印发意见，要求全链条打击涉烟违法活动，全方位加强电子烟监管，严厉查处非法生产、批发、运输、销售及电子烟出口回流等违法活动 [2] - 市场监管总局会议要求综合整治“内卷式”竞争，推动形成优质优价、良性竞争的市场秩序 [2] - 商务部表示已批准部分稀土出口通用许可申请 [2] 公司特定事件 - TikTok CEO周受资内部信称，字节跳动、TikTok已与三家投资者签署协议，将成立新的TikTok美国合资公司，负责美国的数据保护、算法安全、内容审核和软件保障，由字节跳动全资控股 [2] - 微软或将与Kimi进行Agent级合作，实现Office产品自动化，以应对本土厂商的激烈竞争 [3] - 古鳌科技前实际控制人陈崇军因操纵证券市场罪获刑六年，罚金四百万元 [3] - 四川路桥获中邮保险举牌，持股比例达5% [3] - 山东高速拟计提东兴证券长期股权投资减值准备约6.9亿元 [3] - 海天味业公告，未来三年（2025-2027年）每年现金分红比例不低于80% [3] - 中微公司筹划购买杭州众硅控股权，股票停牌 [3] - 旭升集团控股股东筹划控制权变更事项，股票停牌 [3] - 南都电源控股股东终止筹划控制权变更事项，股票复牌 [3] - 药明康德第三、第四、第六大股东等18家股东在11月26日至12月17日期间合计减持2950万股 [3] - 奕东电子第三、第五大股东在12月10日至12月17日期间减持234.63万股 [3] - 2连板立达信公告，第五大股东李春华在12月10日至12月17日期间减持1.56%公司股份 [3] 宏观经济与地缘政治 - 外交部长王毅与柬埔寨、泰国外长通电话，双方通报了柬泰边境冲突最新进展，表达了降温停火的意愿 [2] - 美国11月CPI同比增长2.7%，预估为增长3.1%，核心CPI同比增长2.6%，预估为增长3% [4] - 美国联邦基金利率期货显示，美联储1月份降息的可能性从26.6%上升至28.8% [4] - 欧洲央行将存款利率维持在2.00%不变，维持主要再融资利率在2.15%不变，将边际贷款利率维持在2.40%不变 [4] - 美国总统特朗普签署行政令，要求美国人到2028年重返月球，并在2030年前建立永久月球前哨站的初始设施，指示在月球和轨道上部署核反应堆 [3] - 美国总统特朗普表示将很快决定美联储主席人选，并与三、四位候选人进行了交谈，称美联储理事克里斯托弗·沃勒“很棒” [4] - 特朗普签署行政令宣布联邦政府12月24日和26日关闭，纽约证券交易所表示不会改变圣诞节前后这两天的交易时间 [4] 机构观点与市场展望 - 东莞证券认为，A股经历阶段性调整后已具备适当乐观基础，可积极布局春季躁动行情，岁末年初机构再配置需求释放与资金回流有望改善市场流动性，跨年攻势已逐步启动 [7] - 中原证券认为，A股市场中长期上涨基础未变，预计上证指数围绕4000点附近蓄势整固的可能性较大，周期与科技有望轮番表现 [7] 海外市场与公司动态 - 高盛表示，黄金价格到2026年12月可能上涨14%，达到每盎司4900美元，基准情景存在上行风险 [5] - OpenAI据称计划以8300亿美元的估值筹资不超过1000亿美元 [6] - 美股周四收涨，道指涨0.14%，纳指涨1.38%，标普500指数涨0.79%，热门科技股普涨，美光科技涨超10%，特斯拉涨超3% [6] - 热门中概股多数上涨，纳斯达克中国金龙指数收涨0.97% [6]