市场表现与券商策略 - 10月A股市场呈现分化格局，沪指累计上涨1.85%，而深证成指累计下跌1.1%，创业板指累计下跌1.56% [1] - 券商建议以适当均衡的配置应对短期市场波动 [1][6] - 多家券商认为市场波动将放大，结构性震荡行情或将延续 [6] 券商推荐个股分析 - 沪电股份、工业富联、云铝股份等11只个股均获得2家券商的共同推荐 [4] - 在获得多次推荐的个股中，中际旭创10月内涨幅最大，累计上涨超过17%，最新收盘价为473.01元 [4] - 在获得多次推荐的个股中，拓普集团10月内跌幅最大，累计下跌超过8.9%，最新收盘价为73.78元 [4] - 工业富联最新收盘价72.00元，总市值达14297.89亿元，10月内上涨9.07% [5] - 中际旭创总市值为5255.70亿元，属于信息技术行业 [5] - 云铝股份总市值为797.28亿元，10月内上涨13.16%，属于材料行业 [5] 券商看好的行业方向 - 配置方向建议关注有色、券商、医药等行业 [6] - 建议关注具备红利属性的低位资产，如煤炭、运营商、电力等 [6] - 低波资产可作为基本配置，若科技板块出现较大调整可考虑增配 [6] - 继续看好科技主线，特别是人工智能方向 [7] - 关注“十五五”规划建议中提及的四大战略性新兴产业和六大未来产业的投资机会 [7] - 关注四季度稳投资预期升温对上游资源品需求的拉动作用 [7]

报告行业投资评级 - 投资建议：保持谨慎 [4][51] 报告核心观点 - 宏观环境呈现通胀趋稳但消费信心与劳动力市场恶化的态势，消费者对未来支出趋于谨慎 [1][7] - 必需消费品行业内部通胀走势显著分化，酒类价格温和回升，食品饮料品类表现不一 [2][24][28] - 股市表现方面，9月可选消费板块收涨5.8%，而日常消费品板块收跌1.4%，板块内部分化明显 [3][32] - 尽管消费板块获得资金净流入，但鉴于经济增长放缓、就业市场承压，消费需求的持续性存疑，因此对消费板块持谨慎态度 [4][35][51] 宏观环境总结 - 消费者信心指数连续第三个月回落，10月初值为53.6，较9月的55.1下降2.72，反映消费者对经济前景持续担忧 [1][7] - 通胀压力有所缓解，9月CPI同比增速为3.0%，核心CPI同比增速为3.0%；8月PCE环比增长0.26%，同比增长2.74% [1][9][12] - 劳动力市场动能不足，9月ADP新增就业减少3.2万人，8月职位空缺降至722.7万人，职位空缺率为4.3% [1][13][17] - 消费者信贷行为趋于谨慎，8月循环信贷（信用卡债务）环比减少5958百万美元，非循环信贷环比新增6321百万美元 [1][19] - 9月ISM制造业PMI为49.10，非制造业PMI为50.0，均处于相对低位，在扩张-收缩阈值附近徘徊 [1][22] 行业表现总结 - 酒类价格温和回升，烈酒价格强势反弹为主要驱动力，啤酒价格温和复苏，红酒价格则持续下行陷入通缩区间 [2][24] - 食品饮料行业内部通胀分化加剧：烟草CPI维持在5.0%以上高位；饮料CPI在2025年下半年环比持续上行；零食CPI稳健回升；乳品CPI价格回升乏力，终端需求疲软 [2][28] - 9月日常消费品板块整体收跌1.4%，子行业中葡萄酒板块大幅下跌13.8% [3][32] - 9月必需消费品ETF资金净流入6.7亿美元，非必需消费品ETF资金净流入5.7亿美元，显示投资者对消费板块信心回升，必选消费资金流入规模略高于可选消费 [3][35] 估值水平总结 - 截至2025年9月30日，美股日常消费品行业的PE历史分位数为99%，在11个一级行业中排名第2，估值处于历史高位 [3][38] - 日常消费子行业中，啤酒和软饮料的PE历史分位数相对较低，分别为22%和63% [3][42] - 美股食饮龙头（市值前30）的估值中位数为25x，较上月略有下跌 [3][50] - 日常消费品重点公司中，PE历史分位数较高的包括英美烟草（99%）、菲利普莫里斯国际（97%）和沃尔玛（85%） [45]

核心观点 - 易方达基金张坤管理的四只基金于2025年三季度末披露前十大持仓，组合调整反映了对消费复苏及特定科技龙头的偏好，基金经理强调中国内需消费市场的长期增长潜力 [1][8][9] 前十大重仓股构成 - 四只基金合计前十大重仓股为腾讯控股、阿里巴巴-W、贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒、五粮液、京东健康、百胜中国、中国海洋石油、分众传媒 [1] - 与二季度相比，唯一变化是顺丰控股跌出前十，由分众传媒新晋为第十大重仓股 [2] - 前十大重仓股覆盖信息技术、可选消费、日常消费及能源等行业 [2] 持仓市值与权重 - 腾讯控股为第一大重仓股，持股总市值56.18亿元，占基金净值比9.94% [2] - 阿里巴巴-W紧随其后，持股总市值56.16亿元，占基金净值比9.93% [2] - 前三大重仓股（腾讯、阿里、茅台）合计占基金净值比接近29% [2] - 分众传媒作为新晋重仓股，持股总市值26.44亿元，占基金净值比4.68% [2] 行业配置变动 - 消费板块中，白酒股仍为核心配置，但内部出现分化，加仓贵州茅台4.81万股，同时减持泸州老窖506.67万股、山西汾酒185.79万股及五粮液46.84万股 [2][6] - 新兴消费领域，增持百胜中国8.6万股及分众传媒2.68亿股，反映对餐饮复苏与广告行业回暖的预期 [2][6][7] - 科技板块中，减持港股互联网龙头腾讯控股246.5万股和阿里巴巴1739.2万股，但在亚洲精选基金中新进谷歌-A，并减持阿斯麦与台积电，转向全球化科技巨头 [5][8] 调仓操作分析 - 对腾讯与阿里巴巴的减持可能为被动操作，因两只个股在三季度股价分别上涨31%和61%，减持后占基金股票投资比例均维持在10% [5] - 大幅加仓分众传媒2.68亿股，直接买入前十大重仓股 [2][6] - 顺丰控股跌出前十，可能因该股三季度股价累计下跌15%，市值缩水所致 [8] 投资逻辑与市场观点 - 投资组合集中于商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司 [8] - 强调中国消费增速有望长期跑赢GDP增速，且中国居民消费占GDP比例在全球主要国家中接近最低，未来提升概率远高于下降 [8][9] - 看好14亿人统一大市场带来的规模效应，认为企业可借此放大优势 [9] - 当前较低估值水平为投资中国内需消费市场提供了安全边际 [9]

基金经理张坤三季度业绩与规模 - 截至2025年9月末，张坤在管4只基金总规模约565.44亿元，全部跑赢同期业绩基准 [1] - 规模最大的易方达蓝筹精选基金资产净值在三季度末为364.13亿元，较二季度末增加14.70亿元 [3] - 易方达优质精选基金三季度末规模为133.45亿元，易方达亚洲精选基金三季度末资产净值为34.78亿元 [7][12] 基金业绩表现 - 易方达蓝筹精选2025年三季度基金份额净值增长率为16.37%，同期业绩比较基准收益率为13.25% [3] - 易方达优质精选2025年三季度基金份额净值增长率为17.58%，同期业绩比较基准收益率为13.57% [8] - 易方达优质企业三年持有报告期内基金份额净值增长率为15.81%，同期业绩比较基准收益率为13.25% [10] - 易方达亚洲精选2025年三季度基金份额净值增长率为17.63%，同期业绩比较基准收益率为9.58% [12] 基金申购赎回情况 - 易方达蓝筹精选在2025年第三季度遭遇20.78亿份净赎回，创该基金成立以来第二高净赎回纪录 [3] - 易方达优质企业三年持有在三季度期间遭遇成立以来最高净赎回，达11.65亿份 [10] 投资组合配置与调整 - 张坤在三季度更加聚焦于内需消费与科技板块，增持了谷歌公司等标的 [1] - 易方达蓝筹精选三季度末股票仓位由92.63%微降至92.18%，前十大重仓股持股集中度由83.84%升至86.85% [3] - 易方达亚洲精选基金中，中国香港、中国台湾、美国的持股比例较以往上升，韩国股票持仓比例由16.03%下降至10.19% [2][12] 易方达蓝筹精选重仓股变动 - 前十大重仓股依次为腾讯控股、阿里巴巴-W、贵州茅台、京东健康、泸州老窖、山西汾酒、五粮液、百胜中国、中国海洋石油、分众传媒 [4] - 增持3只消费股：贵州茅台持仓数量增加3.01%、五粮液增加0.05%、百胜中国 [4][6] - 减持6只个股：腾讯控股持仓数量减少20.05%、阿里巴巴-W减少32.61%、京东健康减少4.92%、泸州老窖减少10.37%、山西汾酒减少5.30%、中国海洋石油减少9.09% [4][5][6] - 分众传媒首次进入前十大重仓股，持仓数量为248,000,000股，占基金净值比例5.49% [4][6] 易方达优质精选重仓股变动 - 前十大重仓股出现2只个股更迭，京东健康与分众传媒新进持仓前十 [7] - 增持贵州茅台持仓数量由867,800股增至880,000股，增持五粮液持仓数量由10,398,533股增至10,447,000股 [7][9] - 减持泸州老窖持仓数量减少10.43%，减持山西汾酒持仓数量减少6.00%，减持携程集团-S持仓数量减少3.06% [7][9] - 分众传媒获增持2000万股，增持比例达33.33%，三季度末持仓数量为80,000,000股 [7][9] - 顺丰控股等标的退出持仓前十 [7] 易方达优质企业三年持有重仓股变动 - 前十大重仓股未更迭，仅对部分个股进行增减持 [10] - 减持贵州茅台持仓数量减少15.13%，减持山西汾酒减少20.72%，减持京东健康减少43.87%，减持泸州老窖减少25.87%，减持五粮液减少16.62%，减持中国海洋石油减少4.76% [10][11] - 腾讯控股与阿里巴巴-W仍为前两大重仓股，但持仓数量分别减少35.24%和45.58% [11] 易方达亚洲精选重仓股变动 - 谷歌公司首次进入前十大重仓股，持股数量为15.30万股，占基金净值比例7.60% [12][13] - 二季度头号重仓股SK海力士退出持仓前十，普拉达重回持仓前十但持仓数量减少10万股 [12] - 减持腾讯控股持仓数量减少18.57%，减持阿里巴巴-W减少33.43%，减持台积电减少19.64%，减持携程集团-S减少19.64% [12][13] 投资理念与行业观点 - 投资策略为通过自下而上深度研究，寻找商业模式优秀、有显著竞争力和议价能力、行业有持续成长空间的少数公司长期持有 [14] - 长期最可能的情形是"中国消费增速>中国GDP增速>全球GDP增速" [2][15] - 中国居民消费占GDP的比例在全球主要国家中接近最低水平，该比例提升的概率远高于继续下降 [15] - 14亿人的统一巨大市场带来的产品、研发和销售规模效应无法忽视 [15] - 中国的内需消费市场长期仍是投资的沃土，当前较低估值水平提供充足安全边际 [16]

文章核心观点 - 解读三季报应超越单季利润数据 关注趋势、现金流和行业地位等底层逻辑以进行中长线投资 [5][7] - 当前市场呈现结构性分化 高端制造和部分细分领域表现强劲 而部分传统消费和新能源领域面临挑战 [3][4] - 中长线投资策略应聚焦于趋势向好、现金流健康且能提升行业地位的公司 避免追逐单季业绩或一次性收益 [5][6] 行业表现分析 - **高端制造业**：工业机器人企业营收普遍增长15%-20% 订单排至明年一季度 毛利率提升2个百分点 [3] - **新能源行业**：内部分化显著 光伏组件公司因海外需求疲软利润下降10%-15% 而储能逆变器企业受益于欧洲及东南亚户用储能需求爆发 净利润飙升40%以上 [4] - **科技板块**：半导体产业链显现回暖迹象 上游设备公司订单环比增长12% 下游消费电子行业处于磨底阶段 部分公司库存开始减少 [4] - **消费行业**：必选消费如粮油米面营收增速稳定在5%左右 可选消费如家电高端型号销售良好但中低端偏淡 整体处于缓慢修复过程中 [4] 财报分析关键维度 - **趋势分析**：应观察连续多季度数据变化 例如某机械龙头公司营收从一季度下降5% 到二季度持平 再到三季度增长3% 显示筑底回升趋势 比单季高增长但趋势向下的公司更可靠 [5] - **现金流质量**：需警惕“纸面富贵” 部分公司利润增长15%但经营现金流为负 表明收入多为应收账款 实际资金未回笼 存在风险 [5] - **行业地位**：即使在行业整体下行（如整体营收下降3%）时 市占率能逆势提升（如某建材公司抢占2个百分点市场份额）的公司更具长期投资价值 [5] 中长线投资策略 - **筛选持仓**：对连续两个季度营收与净利润双双下滑且现金流恶化的公司应果断做减法 避免抱有反弹幻想 [6] - **关注筑底信号**：寻找库存同比下降、毛利率止跌回升的标的 例如部分消费电子和汽车零部件公司 这些信号表明公司正在为行业需求回暖做准备 [6] - **聚焦主营业务**：避免追逐依赖出售资产或政府补贴等非经常性收益的公司 应关注扣除非经常性损益后的主营业务盈利能力 [6]

公司ESG评级成就 - 九号公司获得中证指数ESG评级AAA等级，在可选消费行业中位列第一[1] - AAA/AA/A评级代表ESG表现优秀、风险低、具备可持续发展机会[1] - 评级结果体现了公司在ESG管理体系建设、绿色发展及社会责任履行上的持续努力[1] 评级体系背景 - 中证指数ESG评级目前覆盖近5000家上市公司和约2500家发债主体[1] - 评级仅基于公开信息进行评分，权威性高[1] - 评级采用十档体系，从高到低依次为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C、D[1] 公司未来战略 - 公司将继续以"科技创新、绿色出行"为核心，深化ESG实践[1] - 公司致力于推动可持续发展，巩固行业领先地位[1]

港股市场整体表现 - 今日港股整体震荡修复，阿里巴巴、腾讯、美团等大型科技股尾盘集体走强 [1] - 恒生港股通新经济指数上涨0.8%，中证港股通互联网指数上涨0.6%，恒生科技指数上涨0.5%，中证港股通消费主题指数上涨0.1% [1] - 中证港股通医药卫生综合指数下跌1.3% [1] 资金流向 - 近期资金持续布局相关ETF，港股通互联网ETF（513040）月内净流入达23亿元 [1] - 恒生科技ETF易方达（513010）月内净流入达11亿元 [1] 恒生港股通新经济指数 - 该指数由港股通范围内属于新经济行业中市值最大的50只股票组成，主要包括信息技术、可选消费、医疗保健行业 [3] - 今日指数上涨0.8%，滚动市盈率为24.6倍 [3] 恒生科技指数 - 该指数由港股上市公司中与科技主题高度相关的市值最大的30只股票组成，信息技术及可选消费行业合计占比超90% [4] - 今日指数上涨0.5%，滚动市盈率为22.8倍 [4] 中证港股通医药卫生综合指数 - 该指数由港股通范围内医疗卫生行业中50只流动性较好、市值较大的股票组成，医疗保健行业权重占比超90% [6] - 今日指数下跌1.3%，滚动市盈率为29.1倍 [6] 中证港股通互联网指数 - 今日指数上涨0.6%，滚动市盈率为24.4倍 [9] 中证港股通消费主题指数 - 该指数由港股通范围内流动性较好、市值较大的50只消费主题股票组成，可选消费占比近60% [10] - 今日指数上涨0.1%，滚动市盈率为21.3倍 [10]

港股市场整体表现 - 港股科技与互联网股携手反弹 恒生科技指数上涨3.0% 恒生港股通新经济指数上涨2.9% [1] - 民航股大涨 新消费概念股表现相对较弱 [1] - 中证港股通互联网指数上涨2.7% 中证港股通消费主题指数上涨2.2% 中证港股通医药卫生综合指数上涨1.4% [1] 主要指数成分与估值 - 恒生科技指数由30只与科技主题高度相关的港股组成 信息技术及可选消费行业合计占比超90% 当前滚动市盈率为22.1倍 自2020年发布以来估值分位数为24.1% [2] - 恒生港股通新经济指数由50只属于新经济行业的港股通股票组成 主要包括信息技术、可选消费、医疗保健行业 当前滚动市盈率为24.0倍 自2018年以来估值分位数为50.1% [2] - 中证港股通互联网指数由30家互联网龙头公司的股票组成 主要包括信息技术、可选消费行业 当前滚动市盈率为23.7倍 自2021年发布以来估值分位数为19.5% [2] - 中证港股通医药卫生综合指数由50只医疗卫生行业的港股通股票组成 医疗保健行业权重占比超90% 当前滚动市盈率为29.0倍 自2017年以来估值分位数为44.8% [2] - 中证港股通消费主题指数由50只消费主题的港股通股票组成 可选消费占比近60% 当前滚动市盈率为20.9倍 自2020年发布以来估值分位数为16.1% [3] 资金流向 - 资金持续涌入港股科技相关ETF 恒生科技ETF易方达（513010）近一个月资金净流入超40亿元 净流入额位居同标的ETF第一 [1]

投资组合表现 - 招银国际焦点股份组合（25只股票，平均权重）在2025年9月16日至报告期内的平均回报为-3.9%，略低于MSCI中国指数的-3.6%回报[10] - 25只股票中有11只（44%）的回报率超过了基准MSCI中国指数[10] 投资评级与目标价 - 所有20只焦点股份均获得“买入”评级，目标价较当前股价有8%至96%的上涨空间[5] - 目标价上涨潜力最高的个股包括贝克微（上涨空间96%至93.00港元）和绿茶集团（上涨空间67%至10.74港元）[5] - 大型科技股如腾讯（目标价705.00港元，上涨空间13%）和阿里巴巴（目标价209.40美元，上涨空间25%）也被给予“买入”评级[5] 个股亮点（汽车与科技） - 零跑汽车目标价为80.00港元，较当前股价有35%的上涨空间，但FY25E市盈率高达90.60倍[5] - 小米集团目标价为62.96港元，隐含34%的上涨潜力，其FY25E市盈率为24.50倍[5] - 瑞声科技目标价60.55港元，上涨空间达55%，FY25E市盈率为16.20倍[5] 个股亮点（消费与半导体） - 珀莱雅目标价129.83元人民币，上涨空间67%，FY24A净资产收益率为31.7%[5] - 豪威集团目标价173.00元人民币，上涨空间36%，FY25E市盈率为38.50倍[5] - 北方华创目标价460.00元人民币，上涨空间15%，市值为407亿美元[5] 投资组合调整 - 投资组合新增极兔速递（股票代码1519 HK），同时删除了中联重科（1157 HK）和百济神州（ONC US）[7]

文章核心观点 - 消费行业作为与人类基本需求同频的资产类别，具备需求韧性，是底层安全垫 [4] - 主要消费（必选消费）受经济波动影响较小，现金流稳定，ROE可预期，适合作为消费底仓 [4] - 可选消费对收入预期、利率与就业更敏感，上行期弹性大，下行期回撤明显，需根据估值与景气度进行配置 [4] - A股与H股消费行业存在结构性差异，A股侧重必选消费与品牌制造，H股侧重可选消费与服务，两者可形成互补，作为“双引擎”以平滑净值与持有体验 [4][5][12] A/H十大消费行业指数对比与定位 - 中证消费指数（000932）定位为主要消费核心指数，样本数量40只，前十大权重股占比68.44%，平均ROE为18.76% [7][9] - 细分食品指数（000815）为食品饮料产业主题指数，样本数量50只，前十大权重股占比72.49%，平均ROE达23.65% [7][10] - 中证白酒指数（399997）为白酒主题指数，样本数量19只，前十大权重股集中度高达88.39%，平均ROE为27.86% [7][10] - 恒生消费指数（HSCGSI）涵盖主要消费与可选消费，样本数量50只，前十大权重股占比59.25%，平均ROE为8.29% [7][12] - A股消费指数普遍带有“白酒”烙印，中证白酒、中证酒、细分食品指数的白酒占比分别为99.39%、84.89%、56.82% [12] - 港股消费指数以“服务与可选”为补充，恒生消费指数中可选消费占比高达66.18%，主要消费占比31.33%，白酒占比为0 [12] 十大消费指数估值对比 - 消费行业整体估值处于低估或接近低估状态，是较好的介入节点 [16] - 中证消费指数温度20.2°C，PE为19.30，PE历史分位为10.39%，PB为4.33，PB历史分位为30.01% [14][16] - CS食品饮料指数温度仅8.6°C，PE历史分位为6.63%，PB历史分位为10.60% [14][16] - 白酒相关指数估值分位较低，中证酒指数PE分位为4.54%，中证白酒指数PE分位为9.09% [14][16] - 消费龙头指数与CS消费50指数温度分别为12.4°C和3.9°C，PE分位分别为8.67%和5.08% [14][17] - 恒生消费指数温度为52.1°C，PE为18.19，PE分位为24.34%，但PB分位高达79.85% [14][17] A/H消费指数的行业分布与选择 - 中证消费指数行业分布100%集中于主要消费，其中白酒占比39.02%，可作为消费行业基准选择 [18][20] - 消费龙头指数与CS消费50指数横跨主要消费与可选消费，行业分布更分散，前者主要消费占比45.76%，可选消费占比54.24% [18][22] - 恒生消费指数主要消费占比31.33%，可选消费占比66.18%，且不含白酒，与A股消费指数形成完美互补 [18][24] - 投资策略上，可关注中证消费指数作为主要消费基准，或结合消费龙头/消费50指数以提升可选消费配比，并利用恒生消费指数进行A股白酒风险的分散 [20][22][24][25]