报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 23.68 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 兴发集团 25 年一季报显示单季度营业总收入 72 亿元，同比增长 5%，归母净利 3.1 亿元，同比下滑 19%，低于业绩前瞻预期，主要因多数主营产品价格同比下滑拖累；考虑公司新项目稳步推进有望巩固一体化和规模优势，维持“增持”评级；因有机硅、草甘膦等景气复苏需时间，调整产品价格和毛利率等假设，预计 25 - 27 年归母净利 16.3/18.6/21.6 亿元，同比 +2%/+14%/+16% [1][5] 根据相关目录分别进行总结 主营产品情况 - 25Q1 肥料旺季销量同比增长 6%至 30.6 万吨，营收同比下降 2%至 8.7 亿元，磷铵等产品价格同比回落，板块均价同比下降 8%至 0.29 万元/吨 [2] - 农药板块销量同比增长 3%至 6 万吨，营收同比下降 2%至 12 亿元，草甘膦价格偏弱，板块均价同比下降 5%至 2 万元/吨 [2] - 有机硅板块销量同比增长 19%至 6 万吨，因行业竞争加剧等因素，板块均价同比下降 12%至 1 万元/吨，营收同比增长 5%至 6.2 亿元 [2] - 特种化学品板块以量补价，销量同比增长 12%至 13.2 万吨，均价同比下降 7%至 0.98 万元/吨，营收同比增长 4%至 12.9 亿元；单季度综合毛利率同比下降 1.5pct 至 12.9% [2] 产品价格走势 - 4 月 28 日磷矿石/一铵/二铵价格 1020/3251/3526 元/吨，较年初 0%/+7%/0%，磷矿石因资源品属性和行业供给偏紧等因素价格处近十年高位，磷肥价格受益于成本支撑 [3] - 草甘膦、有机硅 DMC 价格分别为 2.3/1.2 万元/吨，较年初 -2%/-8%，因下游需求偏弱及行业新产能消化需时间，产品景气待修复 [3] 新项目进展 - 据公司 2024 年报，瓦屋 100 万吨/年光电选矿项目、后坪 200 万吨/年磷矿选矿及管道输送项目投入运行，兴福电子 2 万吨/年电子级氨水联产 1 万吨/年电子级氨气项目、兴晨公司 2 万吨/年 2,4 - D 项目等陆续建成投产，兴福电子的电子级双氧水扩建、兴华磷化工 3.5 万吨/年有机磷阻燃剂等项目加快推进，有望助力公司产业链一体化布局，并提升高附加值产品竞争力 [4] 盈利预测与估值 - 预计 25 - 27 年归母净利 16.3/18.6/21.6 亿元（前值 19.7/22.9/25.8 亿元，下调 17%/19%/16%），同比 +2%/+14%/+16%，对应 EPS 为 1.48/1.69/1.96 元 [5] - 参考可比公司 25 年 Wind 一致预期平均 16xPE，给予公司 25 年 16xPE，目标价 23.68 元（前值基于 25 年 15xPE，目标价 26.85 元） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|28,105|28,396|30,114|31,654|33,242| |+/-%|(7.28)|1.04|6.05|5.11|5.02| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,379|1,601|1,629|1,863|2,157| |+/-%|(76.44)|16.13|1.71|14.37|15.81| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.25|1.45|1.48|1.69|1.96| |ROE (%)|6.31|7.07|7.00|7.61|8.30| |PE (倍)|16.08|13.85|13.62|11.90|10.28| |PB (倍)|1.07|1.03|1.01|0.96|0.90| |EV EBITDA (倍)|8.31|7.55|7.58|6.89|5.51| [7] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|4 月 28 日股价（元/股）|4 月 28 日市值（亿元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2027E EPS（元）|2025E P/E（x）|2026E P/E（x）|2027E P/E（x）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |芭田股份|002170 CH|9.99|96|1.22|1.43|1.64|8|7|6.11| |川发龙蟒|002312 CH|10.91|206|0.35|0.43|0.51|31|25|21.38| |云天化|600096 CH|22.79|418|3.02|3.14|3.29|8|7|7| |平均| - | - | - | - | - | - |16|13|11| [13] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含 2023 - 2027E 年流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，经营活动现金、投资活动现金等现金流量表项目的预测数据，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率和每股指标、估值比率等信息 [19]

公司业务与行业地位 - 贵州磷化集团是贵州省省管大一型企业，业务涵盖现代化肥、精细化工、新能源电池材料、电子化学品、绿色环保产业等，产品市场覆盖29个省（自治区、直辖市）并出口100多个国家和地区，年进出口总额超10亿美元[2] - 公司拥有1700万吨磷矿开采能力、800万吨高浓度磷肥产能、400万吨磷酸产能、240余万吨新能源电池材料及原辅料产能，磷矿采选和磷复肥产能位居全国第一、世界前三[2] - 公司在贵州、甘肃、四川、福建、江苏等地建有磷肥、磷化工、氟化工及涂料化工基地，形成全国性产业布局[2] 双碳战略实施成效 - 2024年公司能耗强度降至0.49tce/万元，同比下降13.89%，煤炭消费占比从58.53%降至53.13%，清洁能源使用显著提升[3] - 外购电力消费量达28.71亿千瓦时（同比+8.20%），生物质燃料消费量增长83.49%，自发电量6.99亿千瓦时（同比+28.69%）节约电费4.34亿元[3][4] - 通过余热回收项目累计节约标准煤8.59万吨，减排二氧化碳22.68万吨，硫铁矿制酸余热项目年减排7.65万吨二氧化碳[4] - 工业产值万元碳排强度同比下降11.30%，碳资产履约余量达7.02万吨二氧化碳，实现交易收益730.53万元[4] 绿色转型具体举措 - 实施热电锅炉脱硫改造、脱硫液氨改氨水工艺，推进"无废工厂"建设，耗能强度同比降低15.16%，碳排强度降低6.64%[5] - 建成300万吨/年磷石膏无害化处理项目，磷石膏综合利用率超78%（目标77.3%），产品成功进入澳大利亚市场[6] - 开发磷石膏绿色建材、包装材料、循环制酸三大产业化路径，获得15个产品碳足迹认证[5][6] - 建设"磷化智安"平台实现特殊作业电子票证办理，完成中央环保督察问题整改销号[5][6] 未来战略规划 - 计划加速装备迭代升级，实施能效提升改造工程，加强双碳领域专业人才队伍建设[7] - 将重点推进余热回收利用、燃煤掺烧替代，规划风/光/储等绿色产业项目，严控新项目节能审查[7] - 拟开发磷石膏高值化利用CCER项目，探索废弃物资源化路径，系统性优化碳资产管理[8]

磷矿资源与产业链优势 - 公司拥有丰富磷矿资源，控股子公司福麟矿业持有小坝磷矿、新桥磷矿、鸡公岭磷矿采矿权，并通过收购黔源地勘58.5%股权获得老寨子磷矿采矿权，参股公司天一矿业拥有老虎洞磷矿采矿权 [1] - 2024年福麟矿业实现磷矿石开采总量314.84万吨，外销67.93万吨，小坝磷矿与新桥磷矿主要供公司自用 [1] - 公司自主研发磷矿浮选技术，磷收率高于93%，可将中低品位磷矿石(P2O5含量20%-27%)浮选为高品位磷精矿(品位33%以上) [1] 湿法磷酸工艺技术 - 公司采用自主开发的半水湿法磷酸生产工艺，具有流程短、能耗低、成本低等优势，硫酸消耗比二水法低2%左右 [2] - 湿法磷酸净化技术通过化学净化和溶剂萃取法脱氟，磷收率较两段中和法提高15%以上 [2] - 半水法磷酸杂质含量低易于提纯，磷石膏结晶水含量仅5%-6%，结合矿井填充技术可实现有效利用 [2] 核心产品市场地位 - 饲料级磷酸二氢钙产能51万吨/年，国内"小太子"品牌市场占有率多年居首，国外"Chanphos"品牌在亚太地区知名 [3] - 磷酸一铵产能26万吨/年，在ABC干粉灭火剂中质量占比超75%，肥料用产品养分含量达67%-68% [4] - 2024年饲料级磷酸二氢钙在水产饲料添加比例为1%-3%，具有高水溶性和吸收率优势 [3] 业绩表现与分红 - 2024年营业收入59.1亿元(同比+36.72%)，归母净利润9.56亿元(同比+24.80%) [6] - 2025Q1营业收入14.93亿元(同比+43.07%)，归母净利润2.02亿元(同比+50.02%)，主要产品量价齐升 [6] - 2024年度拟每10股派12元，现金分红总额6.46亿元，占归母净利润比例达67.6% [6] 未来发展方向 - 计划拓展食品级磷酸、多聚磷酸、建筑石膏等新产品，向食品级、医药级、电子级磷化工方向发展 [5] - 与北京科技大学开发的磷石膏改性胶凝材料技术已工业化应用，解决磷石膏堆存难题 [4][5] - 广西鹏越项目投产带动产能释放，预计2025-2027年归母净利润分别为12.49/13.64/16.26亿元 [7]

公司战略布局 - 公司在2024年度实现营收68 75亿元(同比增长38 98%)和净利双增长后 加大资本开支力度 旨在打造钛白粉之外的"第二增长曲线" [1] - 公司与贵州磷化集团等合作 投资建设"磷-硫-钛-铜-铁-锂-氟"耦合循环一体化项目 总投资超300亿元 分三期建设 预计年产值632亿元 [4][5][8] - 项目将形成2万吨六氟磷酸锂 40万吨钛白粉 60万吨磷酸铁锂 10万吨铜等最终产品年产能 强化新能源材料领域布局 [16] 项目具体规划 - 一期子项目包括年产140万吨硫酸亚铁联产40万吨钛白粉 年产20万吨黄磷及尾气综合利用 [4] - 项目配套设立两家合资公司 分别持股65%和52% 申请配置不低于8700万吨磷矿资源 实现资源自给自足 [4] - 全球最大单体黄磷生产基地(9万吨)已投产 采用DCS系统和尾气净化技术 升级为绿色循环模式 [14] 业务协同效应 - 公司首创"硫-磷-铁-钛-锂-钒"循环耦合发展模式 通过三层面协同实现业绩稳健增长 [3] - 2024年新增磷矿及黄磷业务 黄磷销售收入达3 91亿元(同比增长近百倍) 磷矿收入2 06亿元 [11] - 项目建成后将成为全球最大硫酸法钛白粉和黄磷制造企业 强化产业链控制力 [8] 区域资源优势 - 贵州磷矿资源丰富 近50种矿产储量全国前十 项目实践"富矿精开"战略 促进资源高效利用 [8] - 合作方磷化集团由贵州省国资委控股 项目获得地方政府支持 提供3000个就业岗位 [5][8] 产能与技术优势 - 公司现有钛白粉年产能55万吨(国内第二) 黄磷产能12万吨(含技改新增9万吨) [11][14] - 项目整合磷硫钛铜铁锂氟多元素 形成新能源电池材料全产业链生产能力 [1][16]

产品产销与销售金额 - 2025年1 - 3月黄磷产量3.31万吨、销量2.16万吨、销售金额44765.08万元[1] - 2025年1 - 3月磷酸产量6.59万吨、销量6.97万吨、销售金额42401.73万元[1] - 2025年1 - 3月磷酸盐产量0.30万吨、销量0.33万吨、销售金额2925.34万元[1] 产品平均售价变动 - 2025年1 - 3月黄磷平均售价20688.36元/吨，较2024年同期变动0.36%[2] - 2025年1 - 3月磷酸平均售价6083.09元/吨，较2024年同期变动 - 3.22%[2] - 2025年1 - 3月磷酸盐平均售价8962.33元/吨，较2024年同期变动 - 3.69%[2] 原材料采购价变动 - 2025年1 - 3月磷矿平均采购价701.33元/吨，较2024年同期变动12.17%[3] - 2025年1 - 3月焦丁平均采购价1727.75元/吨，较2024年同期变动 - 12.51%[3] - 2025年1 - 3月电极平均采购价13260.16元/吨，较2024年同期变动 - 5.96%[3] - 2025年1 - 3月电力平均采购价0.4556元/千瓦时，较2024年同期变动1.56%[3]

板块行情 - 上证综合指数上涨1.19%，创业板指数下跌0.64%，沪深300上涨0.59%，中信基础化工指数上涨0.25%，申万化工指数上涨0.31% [1] - 化工板块涨幅前五的子行业：印染化学品(5.17%)、绵纶(4.77%)、涤纶(4.61%)、磷肥及磷化工(3.34%)、橡胶助剂(2.42%) [1] - 化工板块跌幅前五的子行业：其他化学原料(-2.94%)、轮胎(-2.02%)、橡胶制品(-1.43%)、粘胶(-1.3%)、纯碱(-0.89%) [1] 行业动态 - 川金诺拟投资19.34亿元在埃及建设磷化工项目，包括年产80万吨硫磺制酸、30万吨工业湿法粗磷酸、15万吨52%磷酸、30万吨磷酸一铵、2万吨氟硅酸钠，建设周期预计3年 [2] - 川金诺是中国最大的磷矿进口商之一，广西防城港基地每年从海外进口磷矿超50万吨，埃及磷矿储量近30亿吨，排名世界第三 [2] - 浙江将蓝生物能源科技有限公司与托普索公司签约，投资15亿元在舟山市建设30万吨/年生物航煤装置，达产后可实现年产值36亿元以上 [2] 投资主线 轮胎赛道 - 国内轮胎企业具备较强竞争力，建议关注赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、玲珑轮胎 [2] 消费电子复苏 - 消费电子需求回暖，面板产业链相关标的受益，建议关注东材科技、斯迪克、莱特光电、瑞联新材 [3] 景气周期行业 - 磷化工：供给端受限，新能源需求增长，建议关注云天化、川恒股份、兴发集团、芭田股份 [4] - 氟化工：二代制冷剂配额削减，三代制冷剂配额落地，建议关注金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份、中欣氟材 [4] - 涤纶长丝：库存去化至较低水平，建议关注桐昆股份、新凤鸣 [4] 龙头白马 - 化工行业龙头企业受益于需求复苏和价格回暖，建议关注万华化学、华鲁恒升、宝丰能源 [4] 维生素供给异动 - 巴斯夫维生素A、E供应遭遇不可抗力，建议关注浙江医药、新和成 [5]

项目投资 - 公司计划在埃及建设年产80万吨硫磺制酸、30万吨工业湿法粗磷酸、15万吨52%磷酸、30万吨磷酸一铵、2万吨氟硅酸钠项目 [1] - 项目总投资19.34亿元 [1] - 预计建设周期为3年 [1] 资金来源 - 资金来源为企业自筹和银行贷款 [1] 战略意义 - 项目符合国家"一带一路"发展战略 [1] - 有助于公司优化产业布局 [1] - 提升公司国际竞争力 [1]

报告核心观点 - “对等关税”政策或影响全球产业格局，加速中国科技自立和自主可控进程，看好国产软硬件市场发展机遇；人形机器人产业或迎来“ChatGPT时刻”，产业链将迎来“从0至1”的重要投资机遇 [34][85] 川恒股份 - 2024年营收59.06亿元，净利润9.56亿元，同比分别增长36.72%和24.80%，主要因磷化工产品收入提升 [3][5] - 2024Q4营收19.32亿元，净利润2.84亿元，同比稳定，磷矿石价格维持高位 [4][6] - 收购老寨子磷矿58.5%股权，资源优势增强，在建产能释放后有望进一步提升 [9] - 提高分红水平，预计2025 - 2027年营收和净利润增长，维持“买入”评级 [10][11] 瑞华泰 - 2024年营收3.39亿元，净利润 - 0.57亿元，嘉兴项目投产初期业绩承压，但TPI等新产品规模化销售 [14] - 2024Q4亏损环比收窄，嘉兴项目放量加速，预计2025年全线投产，业绩有望好转 [17][18] - 加大研发投入，多款新产品实现销售，订单规模有望提升 [21] - 调整盈利预测，预计2025 - 2027年营收和净利润增长，评级调整为“增持” [22] 工商银行 - 2024年全年营收同比下降2.52%，但Q4单季度增速转正至1.87%，净利润同比增长0.51% [25][26] - 年末净息差降至1.39%，资产质量改善，不良率降至1.34%，拨备覆盖率达214.91% [26] - 业务结构优化，缓解净息差收窄压力，首次覆盖给予“买入”评级 [27][28] 浦发银行 - 2024年营收同比 - 1.55%，剔除出售股权因素后同比增长0.92%，净利润同比增长23.31% [30] - 信贷稳健增长，存款结构优化，资产质量改善，资本充足率回升 [31][32] - 首次覆盖给予“增持”评级，预计2025 - 2027年营收和净利润增长 [33] 计算机行业 - “对等关税”政策加速中国自主可控进程，国产软硬件市场迎来发展机遇 [34] - 关税影响下，软件模型自主趋势不变，基础软件和工业软件自替代空间大；硬件芯片国产化加速，国产算力增长空间大 [35][36] - 维持行业“推荐”评级，并给出相关标的 [37][38] 南极电商 - 时代红利褪去但品牌价值仍在，2022年开始以客户和消费者为中心进行品牌重塑 [41] - 大牌平替趋势下，公司轻奢品牌成长空间大，线上店铺和快闪店表现良好 [42] - 预计2024 - 2026年营收和净利润增长，2025年扭亏为盈，首次覆盖给予“买入”评级 [43] 分众传媒 - 拟收购新潮传媒100%股权，有望拓展资源点位，优化竞争格局，贡献业绩增量 [45][46] - 复盘历史收购，业绩曾高速增长，维持“买入”评级，预计2024 - 2026年营收和净利润增长 [47][48] 唐德影视 - 定增落地，控股股东持股比例提升，将依托浙江广电转型为综合传媒公司 [51] - 明确“1234”发展战略规划，内容储备丰富，强化影视内容业务 [52][53] - 首次覆盖给予“买入”评级，预计2025 - 2027年营收和净利润增长 [54] 美丽田园医疗健康 - 2024年营收25.72亿元，净利润2.5亿元，亚健康医疗服务表现亮眼 [55] - 内生增长与外延扩张推动会员人数增长，单店运营效率优化，现金流充沛 [56][57] - 维持“买入”评级，预计2025 - 2027年营收和净利润增长 [58] 吉利汽车 - 2025Q1归母净利润预计为52 - 58亿元，同比大增，主要因规模提振和内销盈利改善 [60][61] - 星耀8开启预订，2025年将推出多款新能源车型，极氪收购领克完成，资源整合有望提升效率 [62] - 维持“买入”评级，预计2025 - 2027年营收和净利润增长 [63] 聚合顺 - 2024年营收71.68亿元，净利润3.00亿元，同比分别增长19.11%和52.66%，尼龙切片量价齐升 [64][65] - 2024Q4单季度归母净利润同比上升，募投项目进展顺利，产能有序释放 [68][69] - 受益于原材料供应和下游需求，维持“买入”评级，预计2025 - 2027年营收和净利润增长 [71] 人形机器人行业 - 本周产业动态丰富，包括企业合作、融资、新品发布和国标立项等 [73][74][75] - 多家公司发布公告，涉及合资、股权合作、业绩报告和上市计划等 [81][82][83] - 维持行业“推荐”评级，给出重点推荐个股 [85][86]

文章核心观点 公司2024年年报表现良好，虽有项目拖累但盈利能力依旧强劲，核心产品盈利坚挺，未来随着磷矿石 - 磷酸盐产能释放发展空间广阔，预计2025 - 2027年归属净利润可观，维持“买入”评级 [1][3][4] 公司业绩情况 - 2024年全年实现收入59.1亿元（同比+36.7%），归属净利润9.6亿元（同比+24.8%），归属扣非净利润9.4亿元（同比+23.0%） [1] - 2024Q4实现收入19.3亿元（同比+54.8%，环比+29.7%），归属净利润2.8亿元（同比+3.4%，环比 - 10.7%），归属扣非净利润2.9亿元（同比+7.5%，环比 - 0.9%） [1] - 2024年度拟每10股派发现金红利12元（含税），拟派发现金红利占2024年归属净利润的67.6% [1] - 拟向激励对象授予限制性股票930.9万股，约占总股本1.73%，并提请制定中期分红方案 [1] 公司产能情况 - 拥有300万吨/年磷矿石、51万吨/年饲料级磷酸二氢钙、26万吨/年磷酸一铵、10万吨/年净化磷酸、10万吨/年磷酸铁、3万吨/年无水氟化氢等产能 [2] - 在建磷矿石产能930万吨/年（老虎洞500 + 鸡公岭250 + 老寨子180） [2] 公司产品销售情况 - 2024年度主要产品磷酸二氢钙、磷酸一铵、磷酸、磷矿石销量同比变化15.8%、15.7%、107.9%、 - 9.9% [2] - 2024年度主要产品均价同比变化3.8%、9.1%、6.1%、6.2% [2] 公司盈利情况 - 2024年度毛利率与净利率分别为33.1%与16.2%，同比变化 - 5.9pct与 - 2.0pct，三项费用率同比 - 2.9pct [3] - 2025Q1磷酸二氢钙、工业级磷酸一铵、磷酸、磷酸铁价格同比变化19.9%、11.2%、0.9%、0.8%，价差同比变化50.5%、30.0%、 - 14.2%、 - 6.1% [3] - 2025Q1磷矿石价格同比变化1.3% [3] 公司发展规划与前景 - 完善从磷矿石到磷酸盐产品的磷化工产业链，实施“矿化一体”产业模式 [4] - 预计2025 - 2027年归属净利润分别为13.3/15.4/17.0亿元 [4]

机构调研概况 - 上周共有150家上市公司披露机构调研纪要，其中7家公司接受超百家机构调研，包括三花智控、劲仔食品、云天化等 [1] - 上周机构调研个股跌多涨少，仅有超三成公司实现正收益，其中一致魔芋、小商品城、纳睿雷达等3家公司涨超10% [1] - 化工板块表现亮眼，10余家上市公司集中接待机构调研，云天化、卫星化学各自接待约140家机构调研 [1] 化工行业 - 云天化上周累计上涨超5%，周内最大涨幅达9%，近期国内磷酸二铵市场维持稳定，磷酸一铵价格有所上涨 [1][2] - 工业级磷酸一铵市场较为景气，去年上涨受益于西北地区种植面积增加、设施灌溉施肥技术应用以及磷酸铁工艺技术优化 [2] - 云图控股表示磷酸一铵未来在需求端有多个领域增长支撑，尤其是工业级磷酸一铵市场前景广阔 [3] - 云图控股掌控原料产能并布局70万吨合成氨项目，建成后将有效弥补氮肥原料缺口，保障主要原料自给和稳定供应 [4] - 卫星化学表示C2、C3价差维持较好水平，受益于国内利好经济政策和部分企业降负荷保价，公司拥有低成本原料优势和完备产业链支撑 [6] 工程机械行业 - 中联重科接待120家机构调研，认为国内工程机械市场已经下滑3年，目前可能是行业底部，2025年市场将逐步恢复进入上行通道 [8] - 中联重科计划2025年加快拓展国际市场，发展土方机械、矿山机械、农业机械、工业车辆等第二增长曲线，高毛利率市场及产品权重增加将提升毛利率 [9] 农产品和食品加工行业 - 金龙鱼认为市场对中国经济前景信心增强有利于提振消费需求，南美大豆丰产，中国国储大豆和国产大豆增加，中美互加关税对大豆供应影响不大 [10] - 小麦、玉米、水稻以国内自给自足为主，进口占比不大，预计各板块业务今年会比去年有所进步 [11] 家电行业 - TCL智家预计在"以旧换新"政策延续、出口增长等因素推动下，中国家电行业整体规模将保持平稳增长 [13] - 全球家电市场需求预计保持稳定，中国家电品牌凭借技术研发、品牌推广、渠道建设等优势有望持续扩大全球市场份额 [13] - TCL智家将通过加大研发投入、优化产品结构、提升品牌竞争力等措施实施全球化战略，巩固市场地位 [14]