**白酒行业** **终端动销与批价表现** - 白酒行业终端动销同比去年低基数预计下降5%-15% 但环比6月超40%的降幅已收窄[1] 茅台8月环比实现双位数增长 南京经销商增长30% 郑州 广州等地恢复15%-35%[1][2] - 双节临近导致核心单品批价波动 飞天茅台批价回落至1,780元 受餐饮需求承压及茅台放量影响 五粮液批价回落至820元 泸州老窖国窖1,573批价维持在830-860元[1][3][4] **产品与渠道策略** - 白酒企业积极调整产品结构 推出低度产品和光瓶酒 如五粮液29度 水晶坊36度 泸州老窖推广38/28度 古井贡推出低度和光瓶系列 并关注年轻化市场[5] - 部分企业注重渠道利润 如珍酒李渡推出"大争万商联盟"股权激励计划 已签约2,418家经销商 目标3,000家 每家入股30万元 预计贡献5-6亿元收入[6][7] 水井坊通过控制总量和合作伙伴数量保证渠道利润[9] **业绩与市场展望** - 行业二季度业绩增速放缓至个位数 主要靠头部酒企拉动 预计三季度头部酒企业绩环比持平或小幅下滑[8] 看好9月中下旬至10月板块上行机会[1][8] - 推荐标的包括泸州老窖(批价引领 低度产品推广 全国化布局 估值17倍)[13] 古井贡酒(低度及光瓶系列 全年收入预计下滑4%)[14][15] 迎驾贡酒(估值17倍 弹性较大)[15] 今世缘[12] **其他酒企动态** - 金士源公司二季度主动控货致利润下滑 全年收入和利润预计分别下滑9%和12% 但中档产品实现自然增长[16] - 啤酒行业中华润啤酒次高端以上占比提升至8% 燕京啤酒U8系列增长近30% 青岛啤酒主品牌销量增长4%[37] --- **饮料与大众品行业** **行业整体表现** - 2025年上半年饮料行业收入同比增长4% 利润增长约14% 毛利率提升1.5个百分点[3][38] 功能饮料增速31% 碳酸饮料17% 凉茶18% 茶饮6%[39] - 农夫山泉全品类盈利提升 毛利率升1.55个百分点 预计全年中双位数增长[40][41] 统一企业食品业务增9% 饮料业务增8%[42] **细分品类与企业策略** - 休闲零食行业电商和新兴渠道增长显著 鲜切薯条 魔芋等单品突出 零食渠道6-7月同比增长翻倍[3][22] 盐津铺子量贩渠道快速增长 海外市场贡献增量[35] - 调味品行业整体稳健 海天味业保证核心单品稳定 天味食品聚焦老坛酸菜和手工火锅调料 涪陵榨菜推出脆口新品[28] - 卫龙美味魔芋产品双位数增长 电商业务二季度营收增40%[25][35] 良品铺子客单价降至50元 非自由品牌占比提至15%[27] **成本与盈利展望** - 安琪酵母糖蜜价格有望降至1,000元以下 成本红利持续[34][36] 西麦食品燕麦成本锁定 下半年体现红利[24] - 推荐标的包括东鹏(35倍) 农夫山泉(36倍) 卫龙(21倍) 盐津铺子(24倍) 安琪酵母(22倍)[19][35][36] **餐饮与渠道创新** - 餐饮渠道上半年增速超30% 预计全年保持[29] 周黑鸭同店同比增长2% 7-8月突破高单位数增长[26] - 电商重点推进直播电商 海外市场年增速15%-20%[3][22] 量贩渠道(如山姆)表现较好[20][22] --- **数据来源索引** [1][2][3][4][5][6][7][8][9][12][13][14][15][16][19][20][22][24][25][26][27][28][29][34][35][36][37][38][39][40][41][42]

核心观点 - 魔芋类零食行业面临成本端压力 产地价格较2023年上涨近3倍至5元/斤 供需失衡导致价格高位运行[1] - 头部企业通过囤货 调整产品策略和提升供应链效率应对成本压力[1][2][3] - 魔芋价格预计短期维持高位 长期逐步回落但难回低价[1][3] 价格走势分析 - 2024年魔芋产地平均价格稳定在5元/斤 较2023年上涨近3倍[1] - 价格上涨主因供需失衡 供给端种植面积逐年缩小叠加主产区干旱减产 需求端零食及医药化妆品行业需求增长[1] - 2023年供过于求导致价格下跌 2024年低价使农户减少种植 加剧供应紧张[1] 企业影响与应对 - 卫龙美味上半年毛利率同比下降2.6个百分点至47.2% 蔬菜制品毛利率同比下降6.02个百分点至46.56%[2] - 盐津铺子依托控股股东上游布局 通过价格预测和囤货获取成本优势 同时提升生产效率和调整产品策略[3] - 洽洽食品魔芋零食6月国外铺市 8月国内线上线下渠道上架 目前仍在逐步铺市中[4] 供需前景展望 - 短期价格维持高位 魔芋需2-3年轮作难以扩产 需求持续扩张 若遇极端天气可能阶段性上涨[1][3] - 长期价格有望回落但难回低价 当前高价将带动种植面积扩大 但需求基本盘仍然稳固[1][3] - 价格走向核心由供需关系决定 下游需求持续增长[3]

行业格局变化 - 量贩零食店已成为中国零食渠道最大占比超过40% 超市占比24% 电商渠道占比20%且逐年下降 [5] - 量贩零食双雄万辰集团和鸣鸣很忙双双跨过万店门槛 行业两强格局渐明 [5] - 传统零食巨头业绩普遍承压 而量贩零食企业呈现高增长态势 [3] 头部企业业绩表现 - 万辰集团2024年营收323.3亿元同比增长247% 归母净利润2.93亿元同比增长453% 量贩业务收入317.9亿元增长262.94% 门店增至14196家净增9470家 [5] - 万辰集团2025年上半年营收225.83亿元同比增长106.89% 归母净利润4.72亿元同比增长50358.80% 量贩业务收入223.45亿元增长109.33% [6] - 鸣鸣很忙2022-2024年收入从42.86亿元增至393.43亿元 三年复合增速203% 经调整净利润从0.82亿元增至9.13亿元 复合增速234.6% [6] 商业模式优势 - 量贩零食采用低价促销策略 同类产品平均价格比线下超市便宜约25% [9][10] - 毛利率保持在较低水平 鸣鸣很忙毛利率稳定在7.5%-7.6% 万辰集团综合毛利率约11.41% [10] - 通过销售白牌产品减少品牌溢价 白牌商品数量占比77% 销售额贡献73% [11] - 高周转效率支撑低成本模式 鸣鸣很忙存货周转天数为11.6天 远高于行业水平 [12] 渠道创新与融合 - 即时零售平台成为新增长点 2025年前3季度休闲食品在美团闪购订单量同比翻倍 [13] - 万辰集团与美团闪购合作4个月 月度交易订单达200万单 [13] - 即时零售延伸门店经营半径 利用闲时效能 拓展新客群 [13] - 零食有鸣在618大促期间成交额增长5倍 [14] 市场规模与趋势 - 预计2027年中国休闲食品行业市场规模将达到12378亿元 [15] - 行业从快速增量市场转向微增市场 [15] - 量贩零食和即时零售以效率重构消费场景 重塑行业格局 [15]

魔芋零食成为行业现象级大单品 - 魔芋成为休闲零食企业追捧的现象级大单品，行业规模过去10年复合年均增长率20%，2024年魔芋终端商品市场规模达269亿元[1][5] - 盐津铺子魔芋子品牌"大魔王"2025年上半年贡献营收7.91亿元，同比大增155.10%，占总营收比重提升至26.90%[1][6] - 卫龙美味"魔芋爽"和"小魔女"带动蔬菜制品板块收入增长44.3%至21.09亿元，占总营收比重提升至60.5%[5] 主要零食企业业绩表现 - 卫龙美味2025年上半年营收34.83亿元同比增长18.5%，净利润7.36亿元同比增长18.5%[2][5] - 盐津铺子2025年上半年营收29.41亿元同比增长19.58%，净利润3.73亿元同比增长16.70%[2][6] - 三只松鼠2025年上半年营收54.78亿元同比增长7.94%，但净利润同比下降52.22%至1.38亿元[2][8] - 洽洽食品2025年上半年营收27.52亿元同比下降5.05%，净利润0.89亿元同比下降73.68%[2][7] 行业竞争格局加剧 - 超过30家企业布局魔芋零食赛道，包括洽洽食品推出"魔芋公主"、三只松鼠探索魔芋大单品机会[1][7][8] - 洽洽食品"其他产品"2025年上半年贡献营收3.04亿元，占总营收11.05%[7] - 盐津铺子休闲魔芋制品2023-2024年分别贡献营收4.76亿元和8.38亿元，同比增长84.95%和76.09%[7] 零食量贩渠道快速发展 - 鸣鸣很忙集团全国门店数量突破2万家，零食量贩渠道迅速崛起[3][10] - 盐津铺子2023年在零食量贩渠道收入占比约20%，曾斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙集团3.32%股权[11] - 洽洽食品零食量贩渠道2024年销售额约4.5亿元，拥有40个SKU左右[12] - 劲仔食品与超100家零食专营系统合作，覆盖超4万家终端门店[12] 企业渠道战略调整 - 盐津铺子将战略主轴调整为"渠道为王、产品领先、体系护航"，强化渠道渗透[11] - 洽洽食品加大量贩零食店、会员店以及即时零售等新兴渠道的资源投入和拓展力度[12] - 三只松鼠拟投资不超过6.6亿元开展零售布局，包括收购零食折扣店品牌[12][13]

魔芋零食行业爆发 - 魔芋成为休闲零食企业追捧的现象级大单品 魔芋食品行业规模过去10年复合年均增长率20% 2024年魔芋终端商品市场规模达269亿元[1][3] - 盐津铺子魔芋子品牌"大魔王"2025年上半年贡献营收7.91亿元 同比大增155.10% 占总营收比重提升至26.90%[1][7] - 卫龙美味"魔芋爽"和"小魔女"等魔芋品类2025年上半年带动蔬菜制品板块收入增长44.3%至21.09亿元 占总营收比重60.5%[4] 企业魔芋产品表现 - 卫龙美味2025年上半年实现营收34.83亿元 同比增长18.5% 净利润7.36亿元 同比增长18.5%[4] - 卫龙美味2024年蔬菜制品板块营收同比增长59.1%至33.71亿元 占总营收比重53.8% 首次超过调味面制品板块[5] - 盐津铺子2025年上半年实现营收29.41亿元 同比增长19.58% 归母净利润3.73亿元 同比增长16.70%[7] - 盐津铺子"大魔王"品牌2024年销售额达10亿元（含税） 2023-2024年休闲魔芋制品营收分别增长84.95%和76.09%[8] 行业竞争格局 - 超过30家企业布局魔芋零食赛道 包括洽洽食品 三只松鼠 良品铺子 来伊份 劲仔食品等上市公司[1][8] - 洽洽食品2025年7月推出魔芋品牌"魔芋公主" 但其他产品2025年上半年贡献营收3.04亿元 仅占总营收11.05%[9] - 洽洽食品2025年上半年营收同比下降5.05%至27.52亿元 归母净利润同比大降73.68%至0.89亿元[9] - 三只松鼠2025年上半年营收同比增长7.94%至54.78亿元 但归母净利润同比下降52.22%至1.38亿元[9] 渠道竞争态势 - 零食量贩渠道快速扩张 鸣鸣很忙集团全国门店数量突破2万家 零食有鸣 戴永红等品牌迅速崛起[2][10] - 盐津铺子调整战略为"渠道为王" 产品在零食很忙 赵一鸣等量贩渠道热卖 2023年零食量贩渠道收入占比约20%[11] - 洽洽食品零食量贩渠道收入从2023年1月约500万元提升至2024年1月近5000万元 2024年销售额约4.5亿元[13] - 劲仔食品与超100家零食专营系统合作 覆盖超4万家终端门店[13] - 三只松鼠计划投资不超过6.6亿元布局零售渠道 拟收购爱零食等折扣品牌[13]

魔芋零食行业增长 - 魔芋食品行业规模过去10年复合年均增长率20% 2024年魔芋终端商品市场规模达269亿元[5] - 魔芋成为休闲零食企业追捧的现象级大单品 包括卫龙美味 盐津铺子 洽洽食品 三只松鼠 良品铺子 来伊份 劲仔食品等超过30家企业布局该赛道[2][14] 盐津铺子魔芋业务表现 - 2025年上半年休闲魔芋制品贡献营收7.91亿元 同比大增155.10% 占总营收29.41亿元的比重提升至26.90%[1][12] - 魔芋子品牌"大魔王"2024年销售额达10亿元（含税） 2023-2024年休闲魔芋制品分别贡献营收4.76亿元和8.38亿元 同比增长84.95%和76.09%[12][14] - 联名六必居推出麻酱味魔芋素毛肚 上市16个月后实现月销售额破亿元[12] 卫龙美味魔芋业务表现 - 2025年上半年"魔芋爽"和"小魔女"等魔芋品类带动蔬菜制品板块收入增长44.3%至21.09亿元 占总营收比重提升至60.5%[7] - 2024年蔬菜制品板块营收同比增长59.1%至33.71亿元 占总营收比重53.8% 首次超过调味面制品板块[9] - 2025年上半年实现营收34.83亿元 同比增长18.5% 净利润7.36亿元 同比增长18.5%[8] 其他公司魔芋布局情况 - 洽洽食品2025年7月推出魔芋品牌"魔芋公主" 但2025年上半年其他产品贡献营收3.04亿元 仅占总营收11.05%[2][15] - 三只松鼠积极探索魔芋等大单品机会 2025年上半年营收同比增长7.94%至54.78亿元[17] - 洽洽食品2025年上半年营收同比下降5.05%至27.52亿元 净利润同比下降73.68%至0.89亿元[16] 零食量贩渠道竞争 - 鸣鸣很忙集团全国门店数量突破2万家 零食很忙 赵一鸣 零食有鸣 戴永红等零食量贩渠道崛起[3][19] - 盐津铺子调整战略为"渠道为王" 产品在零食很忙等量贩渠道热卖 2023年零食量贩渠道收入占比约20%[19] - 洽洽食品加大量贩零食店资源投入 零食量贩渠道收入从2023年1月约500万元提升至2024年1月近5000万元 2024年销售额约4.5亿元[20] - 劲仔食品与鸣鸣很忙 万辰集团等超100家零食专营系统合作 覆盖超4万家终端门店[20] - 三只松鼠计划投资不超过6.6亿元开展零售布局 拟收购湖南爱零食 天津爱折扣等品牌[21]

行业概况 - 儿童鳕鱼肠市场在近五年快速成长 凭借高DHA和高蛋白概念成为热门儿童零食品类 [1] - 进口品牌ZEK 托马斯在国内走热 母婴品牌爷爷的农场 宝宝馋了 肉食品牌力诚 休闲零食品牌盐津铺子均布局该赛道 [1] - 产品宣传普遍采用"营养便捷"标签 通过早教中心 淘气堡 高铁等渠道触达家长群体 [1] 产品原料真实性 - 17款抽样产品中仅12款以鳕鱼肉作为配料表首位原料 [2] - 贝爱其味和宝宝馋了产品标称鳕鱼肉含量≥76% 国产品牌含量多集中在68%-75% [3] - 韩国进口品牌如ZEK 托马斯等鳕鱼肉含量在50%-55%区间 [3] - 恒爱优品产品鳕鱼肉排在配料表末尾且未标注具体占比 [3] - 尚可诗 力诚等品牌使用鳕鱼鱼糜作为主要原料 其中力诚标注鳕鱼糜中鳕鱼肉比重超60% [3] - 盐津铺子使用冷冻鱼糜 海水鱼肉排在鳕鱼肉之前 业内人士透露部分冷冻鱼糜鳕鱼肉含量仅3% [4] 营养成分标注问题 - DHA藻油添加存在概念性添加现象 爷爷的农场产品标注DHA藻油添加量≥0.05% 每根10g肠实际仅提供2mg DHA [5][6] - 17款产品中仅炎亭渔夫和宝宝馋了明确标注DHA含量 分别为157mg/100g和51mg/100g [6] - 实际测算显示含70%鳕鱼肉的10g肠仅提供约13.2mg DHA 远低于3岁儿童每日100mg需求 [7] - 蛋白质宣传存在误导 韩真珠宣称"2.5倍牛奶蛋白质" 宝宝馋了宣称"3.6倍牛奶蛋白" 但单根肠仅含1-2g蛋白质 [17] - 需食用4-7根鳕鱼肠才能达到200ml牛奶6.6g蛋白质含量 同时会摄入大量钠 [17] 钠含量风险 - 9款抽样产品钠含量超600mg/100g的高钠标准 韩真珠产品达812mg/100g [11][12] - 爷爷的农场产品钠含量774mg/100g 托马斯产品753mg/100g ZEK产品800mg/100g [12] - 进口产品采用每份标注方式造成低钠假象 托马斯产品折合100g单位钠含量约753mg [15][16] - 4岁以下儿童每日钠适宜摄入量仅700mg 一根肠钠摄入可占全天十分之一 [12] 适用年龄争议 - 力诚建议2岁以上食用但称1岁+可食用 宝宝馋了建议3岁以上但称12月龄可尝试 [9] - 多款产品添加白砂糖 包括ZEK 力诚 盐津铺子 宝宝馋了 尚可诗等品牌 [10] - 部分产品添加海藻糖 木糖醇等代糖 不符合3岁以下婴幼儿食品标准 [10] - 力诚 盐津铺子 韩真珠产品含有山梨酸钾防腐剂 [9] 专业建议 - 营养专家建议选择鳕鱼肉含量60%以上且排首位产品 [4] - 优先选择低钠（300mg/100g以下） 无添加糖 无代糖 无过多添加剂产品 [10][14] - 建议查看明确标注鳕鱼品种或拉丁名的产品 避免仅标注"深海鳕鱼"的模糊表述 [8] - 鳕鱼肠应定位为黄灯零食 每周食用2-3次 每次1-2根 [19] - 首次食用需进行排敏测试 观察2-3天过敏反应 [20]

公司产品策略 - 公司将持续优化并提升产品品质 [1] - 公司重视与零食专营渠道的合作 将积极推进更多品类合作 [1] - 公司开发与渠道适配的新规格 新风味 新工艺的新产品 [1]

大盘及ETF表现 - 上证指数收涨0.46%，创业板指涨超2%，科创50涨超1%，全天成交额2.8万亿元 [1] - 消费ETF（159928）小幅回调0.23%，成交额超11亿元，获净申购5.7亿份，近10日累计净流入超32亿元，份额达204亿份 [1] - 港股通消费50ETF（159268）收跌1.32%，成交额超5200万元，获净流入1255万元，近10日累计净流入2.1亿元 [3] 行业经济数据 - 中国8月官方制造业PMI为49.4%，非制造业PMI为50.3%，综合PMI为50.5%，环比分别上升0.1、0.2和0.3个百分点 [5] - 通用设备、铁路船舶航空航天设备等行业生产经营活动预期指数均位于58%以上较高景气区间 [5] 白酒行业分析 - 白酒龙头企业度过压力测试期，茅五汾保持正增长，茅台收入增速7%领先行业 [6] - 龙头企业利润调整幅度多在高个位数到双位数之间，好于市场预期 [6] - 8月中证白酒指数上涨11.22%，跑赢沪深300指数，动态PE约20倍处于历史低位 [6] 大众消费品细分表现 - 功能饮料和魔芋休闲零食景气度较高，企业通过推新品、拓渠道带来增量 [7] - 乳制品业绩逐季改善，原奶价格处于下行周期，预计2025年下半年供需平衡，2026年奶价上行确定性较强 [7] - 餐饮供应链龙头企业经营底部企稳，调味品、速冻食品等行业有望迎来基本面拐点 [7] 消费新趋势与投资机会 - 消费需求向情感化、个性化升级，潮玩、美妆等高情绪价值品类增长显著 [8] - 国货品牌通过商业模式创新与渠道效率构建用户生态，实现加速崛起 [8] - 建议关注兼具渗透率提升潜力、供给端能力跃迁及政策支持的细分品类 [8] 消费ETF成分结构 - 消费ETF（159928）前十大成分股权重占比超68%，其中4只白酒龙头股共占32%，养猪大户占15% [10] - 其他权重股包括伊利股份（9%）、海天味业（4%）、东鹏饮料（4%）和海大集团（3%） [10] - 港股通消费50ETF（159268）聚焦潮玩、珠宝、美妆等新消费领域，支持T+0交易 [12]

财务表现 - 2025年上半年营业收入54.78亿元，同比增长7.94% [2] - 同期净利润1.38亿元，同比下降52.22% [2] - 2022年营收72.93亿元创上市新低，同比下降25.35% [6] - 2022年净利润1.29亿元，同比下降68.61% [6] - 2024年整体营收重回百亿规模 [7] 盈利压力因素 - 坚果原料成本上涨影响毛利率 [2] - 线上平台流量结构变化导致费率提升 [2][3] - 线下分销加大市场费用投入加速日销品布局 [2] - 新增物业折旧及摊销费用上升 [2] - 线上流量成本升高导致企业付出成本增加 [4] 渠道结构演变 - 2025年上半年第三方电商平台营收42.95亿元，占总营收78.42% [3] - 抖音系营收14.78亿元占比47%，天猫系8.82亿元占比28%，京东系8.08亿元占比25% [3] - 抖音系营收占比从2024年的40%提升至2025年上半年的47% [3][4] - 天猫系营收占比从2024年的35%下降至2025年上半年的28% [3][4] - 2023年抖音渠道营收同比增长118.51%至12.04亿元 [7] - 2024年抖音渠道继续增长81.73%至21.88亿元 [7] - 抖音系在2024年首次超越天猫系成为最大线上渠道 [3][7] 线上运营表现 - 抖音商城品牌零食店铺榜热销榜、人气榜、回购榜均位列第一 [4] - 抖音官方旗舰店拥有725.6万粉丝 [4] - 2019年天猫旗舰店单店粉丝数突破3800万位列第一 [5] - 2019年京东旗舰店合计粉丝数突破3900万位列第一 [5] 战略转型 - 2022年底确定"高端性价比"核心战略 [7] - 提出"D+N"模式（以短视频D为核心，赋能全渠道N） [7] - 公司从传统电商红利期崛起，借抖音渠道重回百亿营收 [7]