科创债ETF上市及市场表现 - 科创债ETF华夏（551550）今日正式上市交易，并已提交纳入中证质押库申请，首批10只科创债ETF单日募资近300亿元，推动债券类ETF总规模突破4200亿元创历史新高[1] - 科创债ETF具有低门槛（场内T+0）、低费率（0.2%/年）、高评级信用支撑等特点，填补固收工具空白，为投资者提供布局科创公司债的一站式工具[1] - 债券类ETF规模从7月14日的3988亿元增至4200亿元（含新上市科创债ETF），华夏信用债ETF（511200）规模从30亿元增至216亿元，20日内净流入145亿元[7][8] 科创债产品特性与指数构成 - 科创债ETF跟踪中证AAA科技创新公司债指数，样本券要求主体评级AAA、隐含评级AA+以上，央国企发行主体占比达99%，成分券久期3.95年，近一年收益率3.8%[2][4] - 中证AAA科创债指数基日以来累计涨幅13.47%，2023-2024年度分别上涨5.41%和6.02%，工业行业占比最高（辅以公用事业、能源）[4][9] - 科创债定向支持半导体、AI、新能源、高端制造等领域，存量规模2.45万亿元（年增40%），区别于普通信用债的"特种补给"属性[4][5] 政策背景与市场定位 - 证监会2025年陆家嘴论坛提出加快推出科创债ETF，10家公募7月2日获批首批产品，体现金融支持科技创新的国家战略导向[2][6] - 科创债ETF融合政策支持（政策β）与科创企业成长性（潜在α），在利率下行周期中兼具债基稳健性与科技成长基因[8] - 中证、上证、深证三大科创债指数定位差异：全市场工具（中证）、沪市精选（上证）、深市大湾区战略（深证），覆盖规模分别为1.05万亿/9138亿/1466亿[4]

日本债券投资动态 - 日本至7月11日当周买进外国债券7593亿日元 [1] - 前值由16568亿日元修正为16591亿日元 [1]

纪要涉及的行业或公司 未提及具体公司，主要涉及金融行业的债券市场 纪要提到的核心观点和论据 1. **利率走势与买点判断** - 观点：6月银行负债端压力大，货币政策或使再贷款利率短期波动，下半年尤其是三季度有降息可能性，可寻找利率高位买点 [2][4] - 论据：6月存单到期规模超10万亿，银行开启新一轮存款率下调且幅度大，政府债保持较大发行量 [2] 2. **买点判断思路** - 观点：可从点位和时间两个维度判断买点，点位到1.75左右或6月下旬银行负债端压力最大时可买入 [5] - 论据：市场调整动力不强时可能无法等到利率调到1.75，6月下旬是资金压力最大时刻 [5] 3. **信用策略** - 观点：信用利差有压缩空间，债市可能震荡偏强，买长久期信用债需考虑性价比和灵活性 [11][14] - 论据：今年买债力量比去年弱，长久期信用债单位久期下信用利差保护空间低 [13][14] 4. **投资组合思路** - 观点：6月初以交易性方位为主，6月下旬若为买点，亚铃型比子弹型更灵活，可做短期交易并适时平仓 [16][17][20] - 论据：当前收益曲线平坦，子弹型票息不够，资金利率下行时曲线变陡时间窗口短 [17][18] 5. **利率债选择** - 观点：目前做交易选210更好，250011可观察，规避2509，30年老券赔率更好 [23][24][29] - 论据：国开行即将发行215时205可能有短暂行情，预计在6月下旬出现，250011流动性若持续强于2504有阿尔法机会 [23][24] 6. **中短端债券选择** - 观点：三到五年选240014（国债）、250405（非国开政金债），短端浮息债有降息预期压缩空间，推荐230409 [30][31][32] - 论据：下旬强跑或资金宽松行情会带来短端变陡机会，浮息债隐含降息预期从25 - 30BP回落到15BP [30][31] 7. **国债期货** - 观点：目前定价略微偏贵但整体合理，可用其博弈反弹，做信用利差压缩策略性价比强 [34][35][36] - 论据：国债期货I2水平比资金或存单略高，30年国债老券有赔率且带动国债期货有赔率 [33][35] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 同月存单到期量6月明显快速走高，6月初资金利率偏宽松，6月第二周开始到中旬可能震荡或震荡偏弱 [9] 2. 地方债有成熟投资策略，若对一二级套利等具体策略感兴趣可联系团队 [22] 3. 30年国债利差情况，2323与25超02逆差合理范围及可能走阔情况 [25][27][28]

核心观点 - 债券投资进入低利率时代后，交易能力成为核心竞争要素，汇添富基金陈思行凭借扎实的交易能力构建超额收益体系[1][4] - 陈思行的投资框架聚焦投资者情绪判断、主线矛盾把握和灵活组合管理，通过利差分析、周期定位和风格相关性优化实现精细化交易[3][16][37] - 债券市场投资范式发生根本转变：从信用下沉转向交易驱动，资本利得占比提升使交易能力成为超额收益主要来源[29][44] 投资框架特点 情绪判断 - 通过信用利差、票息利差、评级利差等市场交易数据构建投资者情绪分析体系，认为每种利差都是特定投资语言的表达[3][16] - 建立微观数据库跟踪各类利差变化，结合早期自营交易经验识别不同机构投资者的行为模式[14][16] 周期定位 - 采用三阶段周期分析框架：2015年前侧重经济数据，2015-2022年关注货币政策，2022年后强化交易结构因素[13] - 2023年起市场进入长周期阶段，利率中枢持续下移使短期经济数据影响力减弱，需通过每日盘面解读捕捉阶段性主线[12][20][21] 组合管理 - 突破传统股债对冲模式，根据权益资产风格差异调整债券久期：红利资产与债券同向波动需同步收缩仓位，高贝塔资产则反向对冲[3][35][37] - 2023年煤炭股下跌期间成功实施债券仓位收缩，验证风格相关性管理有效性[36] 市场演变与策略 范式转变 - 信用扩张时代结束后，地产基建驱动的利率周期被制造业出口主导的新模式取代，信用供需错配不再是核心变量[12] - 2023年固收+产品出现转折点，债券资产贡献度显著提升，久期调整和结构调整成为业绩分化的关键[43][44] 交易策略 - 2024年初准确判断40BP降息预期过高而卖出，3月捕捉央行MLF预告信号反手买入，5月切换至资金面跟踪[18] - 将传统套利策略进化为定价主线交易模型，通过收益率曲线预测比较不同期限品种的持有期收益性价比[26][27][29] 团队协作 - 汇添富稳健收益团队实行专业化分工，按资产类别和产品风格双重维度划分职责，成员具备跨资产能力形成协同效应[40][41] - 2023年团队预判债券资产重要性提升而扩充交易型人才，陈思行以交易风格优势补强团队能力矩阵[42][43]

低利率环境下的债券投资策略 - 当前十年期国债收益率降至1.65%左右，债券"躺赢时代"已过，需围绕负债端精细化运作并匹配不同投资者的风险偏好与目标制定策略 [1] - 低利率与"资产荒"双重挤压下，债券投资容错空间逼仄，需适应新的交易主逻辑，敏捷捕捉常态化市场窄幅波动带来的中小波段机会 [2] - 组合久期拆解为信用久期和波动久期进行双维度精密控制，严格监测和及时调整综合信用久期，对开放式短债组合尤其注重信用久期管理 [2] 流动性管理的重要性 - 债券市场每年至少经历一轮极端行情，每日开放式产品必须坚定不移地把组合流动性放在第一位，以应对赎回压力并抓住错杀资产机会 [2] - 流动性管理确保"市场出现有漏可捡时，随时有头寸能出手"，极端行情中超调产生的优质资产需及时捕捉 [2] 产品定位与负债端特性 - 短债产品重安全，依托票息为主，仅当利率波动资产确定性高时加仓抓弹性 [3] - 中长期纯债看利率与信用债相对价值，确定性高时偏左侧布局增强弹性 [3] - 固收+产品按债性与股性相对价值调整股债仓位 [3] - 负债较稳定或属性较长的产品可能采取略偏左侧的高弹性策略，开放式产品则需结合负债端质量及风险偏好灵活调整久期和杠杆 [3] 市场操作实例 - 今年初债市波动中，市场过度透支宽松预期，短端利率受负carry压力失去避险属性大幅上行，长端利率虽交易拥挤但有正carry保护 [4] - 调整策略包括将短端利率仓置换为高票息信用债，以及降低长端利率债仓位及组合杠杆避险，事后验证跑赢市场 [4] 债市展望与投资机会 - 下半年外需压力可能显著加大，内需拉动效果或逐步放缓，基本面对债券市场仍有利，叠加财政增量待定、货币宽松预期先行，债市整体偏顺风 [6] - 债市中期向好趋势明确，技术面偏多但短期存压，政策宽松基调延续下债市向好逻辑清晰 [6] - 纯债类投资标的如信用债、利率债、地方债等仍有较好投资机会，可转债品种因兼具债性与股性潜力也被积极关注 [6]

报告行业投资评级 - 未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 农商行是债市重要参与者，倾向投资同业存单、国债、地方债、政策性金融债和城投债，2024 年对超长期国债配置力度提升，投资从“持有至到期”转向波段交易 [1] - 中长期商业银行债券投资占比或上升，因需满足流动性监管指标，且信贷需求可能长期偏弱，社会融资结构变化使银行资产结构面临调整 [1] - 农村金融机构持有的债券规模预计超 13 万亿元，不同计算方式下规模有所不同 [1] - 需关注农商行债券投资可能的监管政策，控制投资比例可能对债市有显著影响且会加剧农商行经营压力 [1] - 25Q3 利率债看窄幅震荡，建议波段操作紧盯资金面；持续看多长久期下沉的城投债、资本债、保险次级债等，关注港股银行、中华财险资本补充债投资机会 [1] 相关目录总结 农商行债券投资情况 - 2024 年末，10 家 A 股上市农商行债券（含同业存单）投资占比最高达 37.4%，最低 21.5%，均超 20% [1][5] - A 股上市城农商行 25Q1 债券投资增量中持有至到期科目占比仅 4.5% [1] 商业银行债券投资占比趋势 - 中小型银行债券投资占比从 2015 年 1 月末的 13.7%升至 2025 年 5 月末的 22.7% [1] 农村金融机构债券规模估算 - 截至 2025 年 3 月末，农村金融机构资产规模达 59.9 万亿元，若债券投资占比与中小型银行一致，持有债券规模达 13.6 万亿元；若以 2024 年末 A 股农商行债券投资占比 27.8%计算，持仓达 16.6 万亿元 [1] 监管政策影响估算 - 若将农村金融机构债券投资比例控制在 20%以内，至少压降 1.6 万亿债券投资；控制在 15%以下，压降规模超 4.6 万亿 [1] 投资建议 - 利率债波段操作紧盯资金面，25Q3 看窄幅震荡；持续看多长久期下沉的城投债、资本债、保险次级债，力推民生、渤海、恒丰长久期资本债，看多城投点心债及美元债；关注港股银行、中华财险资本补充债投资机会 [1]

债券基本概念 - 债券是发行人向投资者发行并按约定在一定期限内还本付息的债权债务凭证 [1] - 政府债券风险较低，有国家信用支撑，如国债能保障稳定本金与利息支付 [1] - 公司债券风险因发行公司经营状况和信用状况而异，信用评级高的公司债券相对安全，信用差的可能存在违约风险 [1] 债券选择与评估 - 债券评级是评估风险的重要依据，高评级意味着低违约风险 [2] - 公司债券需考察资产负债情况、盈利能力及现金流状况，资产充足、盈利强且现金流稳定的公司更有能力履行还本付息义务 [2] - 经济环境影响债券表现，经济放缓时债券因避险需求受追捧，经济过热或通胀预期上升时债券价格可能承压 [2] 投资组合规划 - 分散投资不同种类和期限的债券可降低单一债券风险，如同时投资国债、地方债及优质公司债券 [2] - 短期债券流动性强，可应对突发资金需求，长期债券收益较高，搭配使用可兼顾灵活性与收益 [2] 持有到期策略与利率风险 - 持有到期可确保稳定收益，只要发行人不违约，投资者可按约定收取本金和利息 [3] - 市场利率变动影响债券价格，利率上升时已发行债券价格下降，利率下降时价格上升，需关注宏观经济和利率走势调整策略 [3]

基金产品概况 - 基金简称华富恒盛纯债债券，主代码006405，运作方式为契约型开放式，合同生效日为2018年11月20日 [3] - 报告期末基金份额总额为1,514,633,871.41份，投资目标为在控制风险基础上追求稳定收益和资产增值 [3] - 投资策略以债券为主，资产配置不因市场短期变化而改变，通过调整降低系统性风险影响 [3] - 业绩比较基准为中证全债指数收益率，风险收益特征高于货币市场基金但低于混合型和股票型基金 [3] - 下属分级基金包括A类(006405)、C类(006406)、E类(019445)，报告期末份额分别为27,865,480.76份、91,336,614.03份 [3] 财务表现与净值变动 - 2025年二季度A类份额净值增长率为1.47%，低于业绩比较基准1.95% [6] - C类份额净值增长率为1.42%，E类为1.43%，均跑输基准1.95% [6] - 过去六个月A类累计收益1.57%，超越基准0.43个百分点，但过去一年落后基准2.61个百分点 [6] - 截至期末，A/C/E类累计净值分别为1.2240元、1.1712元、1.1697元 [12] 投资组合分析 - 债券持仓占总资产比例达99.95%，未持有股票、资产支持证券及贵金属 [13][14] - 前五大债券持仓包括政策性金融债(22.21%)及商业银行债券如民生银行二级资本债(5.40%) [13] - 组合久期在二季度被主动提升，信用债配置比例增加以捕捉利差收窄机会 [11] 市场环境与操作策略 - 二季度国内经济呈现弱复苏，基建投资对冲地产下滑，出口受关税扰动出现抢出口效应 [11] - 债券市场单边下行，5年期国开债收益率下降14BP，信用债利差压缩至历史低位 [11] - 管理人采取哑铃型策略，结合骑乘和轮动操作，增持信用债并拉长久期获取收益 [11] 份额变动与投资者结构 - 二季度A类份额净申购1.59亿份，总份额增至13.95亿份，C/E类分别增至27.87万份和91.34万份 [16] - 报告期内无单一投资者持有份额超过20%的情况，未出现巨额赎回风险 [16]

基金产品概况 - 基金简称为长城稳固收益债券，主代码为000333，运作方式为契约型开放式，合同生效日为2015年1月28日 [2] - 报告期末基金份额总额为293,816,189.68份，其中A类份额229,769,747.54份，C类份额64,046,442.14份 [2] - 投资目标为在控制风险前提下，通过配置固定收益类及权益类资产获得长期稳定回报，债券资产投资比例不低于80%，权益类资产不高于20% [2][7] - 业绩比较基准为90%中债综合财富指数收益率+10%沪深300指数收益率 [2] 基金经理信息 - 基金经理张棪自2017年9月6日起任职，具有11年证券从业经验，曾管理多只债券型基金 [8] - 基金经理采用"自上而下"分析方法，动态调整大类资产配置比例以控制系统性风险 [2] 投资组合表现 - 二季度A类份额净值增长率为1.42%，C类为1.32%，均低于业绩比较基准1.67% [5] - 过去六个月A类净值增长1.97%，超越基准0.96个百分点；C类增长1.78%，超越0.77个百分点 [5] - 股票投资占比2.97%（1197万元），债券投资占比93.43%（3.76亿元） [12] - 股票配置主要集中在制造业（83万元）、电力行业（78万元）和金融业（54万元） [12] 市场分析与操作 - 二季度债券市场呈现牛市格局，10年期国债利率下行9个基点，6月资金面宽松推动利率回落 [10] - 转债市场跟随权益市场波动，中证转债指数创年内新高 [11] - 组合调整资产结构优化配置，保持净值表现平稳 [11] 基金份额变动 - 报告期内A类份额从期初1206万份增至期末2.3亿份，C类从1934万份增至6405万份 [18] - 连续42个工作日基金资产净值低于5000万元 [11]

日本债券市场动态 - 日本至7月4日当周买进外国债券规模大幅增至16568亿日元，较前值1828亿日元显著增长 [1]