菲律宾经济与货币政策 - 菲律宾2025年第三季度GDP同比增速大幅放缓至4.0%，前值为5.5% [1] - 增长疲软主因政府对防洪项目腐败问题的审查重创投资信心，经济冲击超预期 [1] - 巴克莱银行预计菲律宾央行将从12月起启动降息周期，连续四次下调政策利率，货币政策立场或由利率正常化转向主动宽松 [1] 主要机构外汇与资产配置观点 - 淡马锡控股因美元走弱及套期保值成本高企，被迫对美元头寸进行对冲，未来将更注重自然对冲，即优先投资能内生覆盖汇率风险的标的 [1] - 三菱日联指出，若英伟达财报不及预期引发美股回调，可能拖累美元走弱，科技股下跌或提升美联储12月保险性降息预期 [2] - 联合信贷指出，欧元区国债明年或需提供更高收益率以维持外资需求，充足债券供给叠加欧洲央行持续量化紧缩将在2026年构成压力 [2] 意大利与英国经济及政策展望 - 花旗利率策略师指出，意大利财政赤字显著低于目标、经济环境改善，未来几个季度存在评级上调空间 [2] - 英国10月CPI回落至3.6%，但食品通胀意外升至4.9%，荷兰国际集团预计英国央行12月或按兵不动 [2] - 市场分析师指出，英国通胀与就业数据疲软推动12月英央行降息预期升至85%，但行长贝利强调需更多证据确认通胀回落 [3] 英国通胀、楼市与货币政策影响 - 英国10月通胀回落至3.6%，但食品通胀反弹至4.9%，为鹰派提供支撑 [2] - ASK Partners分析师称，若通胀持续下行并触发央行降息，有望支撑楼市复苏，但预算案不明朗、建筑成本波动及全球经济不确定性令开发商暂停项目 [2] - Quilter投资策略师表示，10月通胀回落进一步确认下行趋势，叠加疲软预算预期，将加大英国经济压力，强化12月降息可能性，市场已定价80%降息概率 [3] 美元与全球市场联动 - 市场分析师指出，美元近期与美股联动性显著增强，股市上涨带动美元和美债收益率上行，下跌则引发回吐 [3] - 当前美元与股市正相关，市场焦点转向周四公布的9月非农数据，以判断美元年末走势 [2] - 尽管12月美联储降息概率仅42%，市场仍聚焦即将公布的11月非农数据以判断政策路径 [3]

联邦住房贷款银行系统近期动态 - 第三季度向商业银行及其他成员的现金贷款（预付款）同比下降6%至6.935亿美元，而去年同期为7.361亿美元 [2] - 第三季度净收入与去年同期相比相对持平，为15亿美元 [2] - 11家区域性的联邦住房贷款银行向金融机构提供以抵押品（如各类抵押贷款、美国国债和机构证券）交换的贷款 [2] 预付款变化的原因与解读 - 预付款减少通常意味着资金在其他地方更便宜或银行自身现金充裕 [3] - 有专家提醒不应过度解读预付款量的变化，因其可能随时间“波动相当显著”，并认为这不代表金融系统流动性泛滥 [3][6] - 联邦住房贷款银行协会总裁兼首席执行官表示，预付款的扩张或收缩基于银行的需求 [8] 系统背景与历史作用 - 该系统由国会特许成立，旨在为金融系统提供流动性以支持住房发展，是比房利美和房地美知名度较低的政府赞助企业 [9][11] - 在2023年地区性银行危机期间，多家银行在倒闭前曾向该系统寻求流动性 [9] - 2020年3月疫情爆发时，预付款规模曾飙升至8070亿美元，随后因联邦刺激计划使金融机构充斥存款而大幅下降 [10] 系统使命与近期监管动态 - 该系统具有提供流动性和支持住房的双重使命，其10%的利润用于经济适用房和社区发展项目，去年贡献了创纪录的12亿美元 [13] - 近期监管动态包括联邦住房金融局局长撤销了两项根据百年审查报告提出的拜登时代拟议规则 [12] - 有研究指出预付款为银行系统提供了稳定性，而国会预算办公室的研究发现2024财年对联邦住房贷款银行成员行的净补贴为69亿美元 [14]

文章核心观点 - 文章批评了美国当前所谓“巫术经济学2.0”的政策倾向 即同时追求美联储缩减资产负债表和降低利率 认为这在经济学原理上自相矛盾且不可实现 其本质是政治算计而非基于经济规律 最终可能给美国及全球经济带来灾难性后果 [1][3][23] 美联储资产负债表的现状与影响 - 为应对2008年金融危机和新冠疫情 美联储通过量化宽松大规模购买国债和抵押贷款支持证券 导致其资产负债表急剧膨胀 [3] - 截至2025年11月 美联储资产规模已突破6万亿美元 相当于德国和日本两国2024年GDP的总和 [5] - 货币超发被认为是此前全球高通胀的直接后果 为此美联储从2022年启动量化紧缩（缩表）以给经济“退烧” [5] 当前美国经济数据表现疲软 - 美国第三季度GDP增速仅为1.5% 远低于市场预期 [7] - 摩根大通预测2026年美国GDP增速仅为1.8% 与3%的政策目标相去甚远 [7][18] - 失业率预计将从4.1%上升至4.5% 就业市场开始松动 [7] - 美国经济每月仅需新增不到5万个就业岗位即可稳住失业率 而几年前这一数字是20万 表明劳动力市场活力正在快速流失 [18][20] “巫术经济学2.0”的政策矛盾与政治动机 - 以特朗普及其经济顾问为代表的政治力量 同时向美联储施加降息和缩减资产负债表（缩表）的压力 而这两项政策在经济学上是背道而驰的 [7][9] - 前美联储理事凯文·沃什是此政策的核心推手 他宣称大幅缩表省下的钱能转化为低利率 但专家指出这违背市场规律 [9][11] - 金融界共识认为 缩表意味着美联储从国债最大买家变为卖家 将导致国债供应激增、价格下跌 从而推高长期利率 而非降低利率 [11] - 提出这种矛盾政策组合被视为政治算计 旨在同时讨好厌恶“大政府”的保守派和希望降低借贷成本的普通民众 以收割选举好感 [13] - 凯文·沃什的言论被视为向特朗普递“投名状” 其若上台可能面临艰难且危险的政策抉择 [16] 政策潜在风险与市场现实 - 有提议通过大幅降低银行准备金要求来为缩表后的国债接盘 但这被比作拆除汽车安全气囊 可能引发金融动荡 2019年9月因准备金紧张就曾导致隔夜回购利率飙升至10% [15] - 摩根大通报告指出 核心通胀率2.7%高于美联储2%的目标 令其降息决策陷入两难 [18] - 报告评估美国经济有三分之一概率陷入衰退 [18] - 尽管人工智能可能带来长期生产力提升 但短期内无法对冲经济下行压力 [20] 美国经济面临的深层困境 - 美国债务雪球越滚越大 陷入政策两难：继续让美联储持有国债会侵蚀美元信用；强制缩表又需高利率吸引投资者接盘巨量国债 而高利率会扼杀经济 [21] - “巫术经济学”的本质是决策者妄想找到不付出代价的捷径 但违背经济规律终将导致市场动荡、企业倒闭和民众失业等反噬 [23]

美国联邦预算赤字与融资缺口 - 2025财年美国联邦预算赤字预计小幅收窄至1.775万亿美元，但此改善部分受到学生贷款项目会计调整的掩盖，实际融资需求在恶化[9] - 2026财年联邦预算赤字预计攀升至1.955万亿美元，约占GDP的6.2%[1][9] - 2026至2030财年间，美国财政部将面临总计5.5万亿美元的巨额融资缺口，主要由大规模债务到期驱动[1][9] 美国财政部债务管理策略调整 - 摩根大通预计美国财政部将从2026年11月开始启动一系列持续数个季度的附息国债发行规模增加计划[5][10] - 新增发行的重点将集中在收益率曲线的中前端，而20年期和30年期国债的拍卖规模预计将保持不变，以应对长端需求结构性疲软的现实[5][10] - 财政部借款咨询委员会指出，增加国库券发行虽降低了预期成本，但也推高了波动性，支持在2027财年增加附息国债的发行[10] 国库券发行与相关风险 - 摩根大通预测2026年美国将净发行7700亿美元的国库券[5] - 如果财政部未来几年过度依赖短期国库券填补资金缺口，到2028年年底，国库券在未偿债务中的占比将升至28%，将显著增加再融资风险和市场波动性[6][12] 美联储政策与市场操作 - 美联储预计于2025年12月1日结束量化紧缩，并计划通过二级市场购买约2820亿美元的国库券，同时将抵押贷款支持证券的本金支付再投资于国债[5][11] - 扣除美联储的购买量后，私营部门持有的国库券净增量预计为4880亿美元[12] - 预计从2026年1月开始，美联储将每月进行约80亿美元的储备管理购买，以抵消流通货币的增长[15] 特定债券品种与回购操作 - 财政部1月份10年期通胀保值债券的新发规模维持在210亿美元，打破了过去两年稳步增发的趋势[13] - 到明年年底，通胀保值债券在未偿债务中的占比可能降至6.6%，低于7-9%的最佳区间建议[13] - 财政部的回购计划预计将保持现有规模，即每季度高达380亿美元的流动性支持购买，以及每年高达1500亿美元的现金管理回购，预计将在明年增加约2400亿美元的融资需求[13] 关税收入不确定性 - 摩根大通基本情境中假设明年关税收入约为3500亿美元，但此预测面临下行风险，若最高法院裁定相关关税无效，实际净收入可能低于预期[9]

全球股市表现 - 欧洲和亚洲股市跟随美股下行，周二早盘欧洲股市重挫，泛欧斯托克50指数下跌逾1%，富时100指数跌幅超过0.8% [1] - 可选消费品、工业和金融等周期性板块遭受重创 [1] - 周一美股跌幅超5%的股票涵盖航空、金融及科技股等广泛领域，表明抛售已超出科技板块 [2] 市场抛售的驱动因素 - 市场受多重因素驱动，包括对人工智能科技股估值的担忧、美国经济前景疲软的忧虑，以及美联储降息步伐可能不足的顾虑 [2] - 当前抛售反映出市场对美国及全球经济的深层忧虑，而不仅是高估值科技股修正，例如Expedia的12个月前瞻市盈率不足14倍也出现下跌 [4] - 美国特有的问题正在积聚，本月美元回购市场出现显著收紧和流动性问题，回购利率攀升可能削弱金融机构盈利能力并引发强制抛售 [6] - 融资市场压力的根源包括美联储的量化紧缩、大规模国债发行以及对利率路径的担忧 [6] 科技股与市场结构 - 广泛抛售正推动市值加权的标普500指数跑赢等权重指数，表明科技股仍将主导市场 [3] - 当前股市调整不仅涉及科技巨头和人工智能板块，超大规模科技企业相较其他板块表现相对稳健，例如周一Alphabet领涨而Expedia表现垫底 [3] - 标普500指数跌破50日均线，该信号预示短期动能呈下行趋势 [2] 避险资产表现 - 传统避险资产显露疲态，黄金每盎司下跌23美元，勉强守住4000美元关口 [2] - 曾被视为“抗衰退”的奢侈品股正拖累欧洲股指下行，爱马仕和路威酩轩集团成为周二欧洲斯托克50指数表现最差的个股 [2] - 外汇市场方面，日元和瑞郎展现其避险货币属性，目前领涨十国集团货币 [2] - 美国国债仍具避险属性，周一国债收益率出现急剧回落，当前阶段尚未出现强制抛售迹象 [6] 美国市场与全球影响 - 全球股市在美股开盘前基本保持平稳，表明美国国内市场情绪恶化进而引发全球市场恐慌 [6] - 美国问题是此轮抛售的核心焦点，若要平复市场情绪，美国或许需要率先发力 [6] - 美国期货市场已显现初步企稳迹象，期货预测美国股指将小幅下跌，比特币也回升至9万美元上方趋于稳定 [6] 潜在市场转机 - 沃尔玛将于11月20日发布财报，市场预期其业绩将达到预测区间上限，其中上季度营收预计高达1775.7亿美元 [7] - 若沃尔玛交出亮眼成绩单，将在感恩节与黑色星期五临近之际，有效缓解市场对美国消费动能的担忧 [7] - 本周若干关键事件风险或能缓解恐慌，包括周四公布的美国就业数据若表现温和，将为美联储再次降息铺路 [7]

美联储12月降息分歧 - 美联储内部在12月是否降息问题上分歧显著加剧，部分官员认为通胀仍具粘性不宜宽松，另一些则强调劳动力市场持续走弱亟需政策支持 [1] - 受联邦政府停摆影响，非农就业和通胀等关键经济数据发布中断，使联邦公开市场委员会在缺乏可靠数据支撑的情况下更难弥合立场差异 [1] - 市场方面，受近期多位美联储官员鹰派言论影响，联邦基金期货隐含的12月降息概率已从10月会议后的近100%回落至约40% [8] 美联储官员政策立场 - 美联储理事沃勒明确支持在12月会议上再次下调政策利率25个基点，指出核心通胀已接近2%目标且劳动力市场显现疲软迹象 [2] - 沃勒强调高利率环境对中低收入家庭造成显著压力，高额抵押贷款与汽车贷款正在抑制消费 [2] - 美联储副主席杰斐逊持谨慎立场，未明确支持12月降息，强调随着货币政策接近中性水平决策者需更加谨慎并采取逐会决策方式 [4] - 纽约联储主席威廉姆斯表示基于回购市场压力和储备金变化，预计距离达到充足储备金水平为时不远，此表态被视为调整资产负债表操作的重要信号 [4] 流动性及市场压力 - 三方回购利率本周再度回升，一度较美联储准备金余额利率高出近0.1个百分点，以高于IORB进行的回购交易占比已达2018年末至2019年以来的最高水平 [5] - 纽约联储市场操作负责人承认部分市场参与者难以以接近IORB的水平获得回购资金 [5] - 随着年末临近银行出于财务报告目的通常会缩减资产负债表，可能进一步加剧现金紧张，过去三年的量化紧缩已使银行体系超额准备金大幅减少系统缓冲能力显著弱化 [5] - 纽约联储本周与华尔街主要一级交易商举行非例行会议，核心议题为评估美联储常备回购机制的实际使用情况，凸显监管层对短期融资市场紧张局势的高度关注 [4] 量化紧缩前景预测 - 花旗集团预测美联储可能最快于12月宣布结束量化紧缩，并于2026年1月正式启动新一轮美国国债购买计划以应对货币市场流动性压力 [7] - 花旗预测美联储资产负债表规模将于2025年12月1日停止缩减，最可能情景是在2026年1月FOMC会议上正式宣布增加国债购买并自2月1日起实施 [7] - 关于购债规模，花旗认为无需大规模重启量化宽松，每月约200亿美元的净国债购买即可维持银行体系储备金处于充足水平 [7] FOMC内部阵营分化 - 当前FOMC内部已形成两大对立阵营，四位今年拥有投票权的地方联储主席聚焦通胀风险，认为美国通胀已连续四年高于2%目标并对在高通胀环境下进一步放松金融条件持谨慎态度 [8] - 三位由特朗普任命的美联储理事则表示出对劳动力市场的担忧，警告过度关注通胀可能忽视劳动力市场脆弱性进而引发本可避免的衰退 [8] - 市场分析认为12月FOMC会议可能出现多年未见的高票数反对局面，若维持利率不变三位特朗普任命的理事可能集体投反对票，若降息25个基点则可能遭遇另一组至少三位官员的抵制 [9]

行业与公司 * 行业为中央银行与金融市场 公司为美联储[1] 核心观点与论据 * 美联储于2025年10月宣布降息25个基点 将联邦基金利率目标区间下调至3.75%-4% 同时宣布从12月1日起停止缩表[2][3] * 停止缩表的主要原因是银行系统流动性显著下降 导致货币市场利率上升 美联储资产负债表规模从2022年的8.9万亿美元降至6.5万亿美元 缩减约2.4万亿美元 银行准备金规模从2021年底的4.2万亿美元降至28,279亿美元 减少超过1.4万亿美元[10] * 为维持市场流动性 美联储使用多种工具 包括隔夜成本回购操作（上限5,000亿美元 利率4%） 隔夜逆回购操作（上限1,600亿美元 利率3.75%）以及常备回购便利工具（SRF） 2025年10月末SRF操作规模达到500亿美元 反映流动性紧张[2][6][12] * 结束缩表的操作具体为 到期赎回的美债本金将全部再投资于美债 机构证券本金也将全部再投资于美债 长期可能导致美联储持有更多美国国债[2][4][5][7] * 美联储参考了银行系统准备金规模下降至约2.8万亿美元的临界点 作为结束缩表的判断依据 以确保过程平稳[26][27] 其他重要内容 * 美联储设有外国央行常备回购协议便利（FIMA） 用于向外国央行提供美元流动性 例如在2023年瑞士信贷危机期间向瑞士央行提供了600亿美元的流动性支持[2][21][23] * 在疫情期间推出的多款借贷工具大部分已停止使用 仅剩主街企业贷款计划和工资保护计划流动性便利还持有少量资产余额[25] * 2025年10月份的政策宣布对市场产生短期影响 道琼斯指数和标普500指数由涨转跌 中长期美国国债收益率上涨 美元指数反弹 黄金价格短暂下跌[8][9] * 隔夜逆回购工具用于吸收过剩流动性并控制利率 其规模在2022年底曾超过2.5万亿美元 后随政策转向而减少[14][15]

美联储政策与货币市场压力 - 金融体系出现流动性局部枯竭 关键指标三方回购利率多次突破美联储设定的利率目标区间[2] - 流动性压力的根源在于美联储为期三年的量化紧缩政策 导致银行系统中的超额准备金大幅减少[2] - 年末因素促使银行主动收缩资产负债表 进一步加剧资金供给收缩[3] - 市场对美联储的常备回购工具使用意愿低 主要顾虑是一旦使用会被打上"缺钱"标签 损害市场信任[3] 科技巨头公司债发行与AI投资 - 为应对AI技术军备竞赛 包括Meta、甲骨文、谷歌在内的科技巨头涌入债市筹集资金 尽管其现金流充裕[4] - 公司选择债务融资而非股权融资的原因包括避免稀释现有股东股权 以及适度杠杆有助于提升股本回报率和估值[4] - 新发行的公司债受到市场欢迎 出现超额认购现象[5] - 与此同时 新发债的信用利差显著走阔 表明投资者要求更高的风险补偿[5] 信用违约互换(CDS)市场动态 - 针对科技公司债务违约风险的信用违约互换(CDS)交易量激增 例如与甲骨文相关的CDS交易量从去年同期的2亿美元激增至约42亿美元 其成本也翻了一倍多[6] - CDS市场的活跃度令人联想到2008年金融危机前针对房地产抵押贷款风险的情景[6] - 银行是CDS的最大买家 因其对科技行业的信贷风险敞口在近几个月急剧膨胀 急需对冲工具[7] - 部分股票投资者发现 购买CDS来对冲科技股下跌风险比购买看跌期权成本更低[7] AI行业商业化与投资趋势 - 目前95%的企业尚未从生成式AI获得回报[7] - AI计算服务商CoreWeave因客户合同履行延迟而下调营收预期 导致股价暴跌[7] - 亿万富翁彼得·蒂尔出售了其对英伟达的全部持股 其观点认为AI的变革将是缓慢燃烧的过程 当前硬件股的估值已过度透支未来[7] - 投资资金转向业务更多元、生态更稳固的平台型公司 如微软和苹果[7] 中长期风险与市场平衡 - 技术革命与金融市场内在规律之间存在博弈[8] - 中期风险在于AI需要尽快寻求商业化落地 若盈利不及预期 CDS可能演变为真正的危机引爆点[8] - 长期风险包括美国政府债务与AI投资驱动的公司债扩张相互交织 加重全球金融系统的脆弱性[8]

美联储资产负债表扩张信号 - 美联储官员释放强烈信号 称央行距离重启资产负债表扩张为时不远[1] - 纽约联储主席John Williams暗示美联储将很快开始扩大资产负债表规模 以缓解资金市场压力[2] - 基于近期持续的回购市场压力和储备金从充裕转向充足的其他迹象 预计距离达到充足储备金水平为时不远[2] 潜在政策时间表与措施 - 花旗预测美联储可能最快12月就会宣布 并在1月实施新一轮国债购买计划[1] - 花旗预计美联储的资产负债表将于12月1日停止缩减 最可能在1月会议上宣布购买更多国债 从2月1日开始实施[3] - 花旗同时预测美联储最可能在12月会议上将准备金利率下调5个基点 以帮助将回购利率控制在联邦基金目标区间内[3] 货币市场紧张状况 - 纽约联储与华尔街主要银行举行非例行会议 征求对美联储常备回购机制使用情况的反馈 凸显对货币市场紧张局势的担忧[2] - 三方回购利率本周再度回升 一度比美联储准备金余额利率高出近0.1个百分点[2] - 部分借款人难以获得接近央行准备金利率水平的回购资金 以高于准备金余额利率进行的回购交易份额已达2018年末和2019年以来最高水平[2] 资产负债表规模预测 - 花旗测算美联储资产负债表总资产规模将从2025年11月的6.628万亿美元稳步增长至2027年12月的7.068万亿美元[7] - 美国国债持仓将从目前的4.192万亿美元增至5.022万亿美元 而MBS持仓则从2.067万亿美元逐步下降至1.682万亿美元[7] - 储备金规模预计从当前的2.887万亿美元波动上升至2027年底的3.350万亿美元 流通货币将从2.423万亿美元稳步增长至2.548万亿美元[8] 具体操作与影响 - 分析师认为美联储只需每月净购买约200亿美元国债 即可将储备维持在充足区间[4] - 具体操作包括对所有到期国债进行再投资 并额外购买约200亿美元国债以抵消MBS到期造成的资产减少[6] - 这一购买规模足以在明年正常交易日将SOFR和担保国债回购利率TGCR控制在目标区间内[6]

金价近期走势及表现 - 截至北京时间11月14日11时，现货黄金最高触及4210.11美元/盎司 [1] - 周大福足金饰品价格为1333元/克 [1] - 国际金价在经历高位回调后再度走高 [1] 推动金价上涨的主要因素 - 地缘政治风险持续，例如俄乌冲突，避险情绪为金价提供坚实基础 [1][2] - 美国政府停摆的根本问题仍未解决，市场认为政府重启是暂时的，美国方面风险仍存，支撑避险需求 [1][3] - 全球流动性充裕，全球货币政策环境整体趋向宽松，市场预期美联储即将结束缩表 [2] - 全球央行持续的购金行为，为黄金市场提供稳定的买盘支持 [2] 美联储政策预期对金价的影响 - 市场预测美联储12月降息的概率已降至稍高于49% [4] - 美联储已正式宣布将于12月1日结束量化紧缩（QT） [4] - 美国ADP就业数据回升、政府停摆暂时结束及圣诞节经济拉动可能使经济数据短期改善，美联储12月降息概率不大 [4] - 美联储主席鲍威尔发表偏鹰讲话，多位官员对12月降息表达谨慎立场，意味着美联储内部分歧加剧 [5] - 预期美联储在12月维持利率不变后可能发布偏鸽立场，不排除明年继续降息，降息周期的持续影响是避险资产的支撑因素之一 [5] 潜在利空金价的风险因素 - 若在美联储降息的同时出现更强力的利空因素，例如通胀意外抬头引发更鹰派预期，或美元大幅走强，金价可能逆降息预期而下跌 [1]