上市进展 - 周六福珠宝通过港交所聆讯，披露更新后的招股说明书，中金公司和中信建投国际担任联席保荐人 [3] - 这是公司近6年来第五次冲击IPO，前四次均未成功（2019年A股因保荐机构问题中止，2020年A股因经营存疑被否，2022年A股主动撤回，2024年首次港交所申请失效）[3][4][6] - 公司由李伟柱和李伟蓬兄弟于2004年创立，主营珠宝首饰研发设计、生产加工、连锁销售和品牌运营 [3] 财务表现 - 2022-2024年收入分别为31.02亿元、51.50亿元、57.18亿元，同比增速11.45%、66.03%、11.04% [4] - 同期净利润分别为5.75亿元、6.6亿元、7.06亿元，同比增速35.22%、14.68%、7.07% [4] - 毛利率持续下滑：2022年38.7%→2023年26.2%→2024年25.9% [10] - 2024年突击分红6.45亿元（3月3.48亿元+5月2.97亿元），接近全年净利润7.06亿元 [12][13] 业务模式 - 加盟模式收入占比超50%（2022年52.9%、2023年55.4%、2024年50.5%），但服务费收入占比从25.7%降至14.8% [5][8] - 自营店收入占比从2022年11.7%降至2024年8% [8] - 线上销售快速增长：2022-2024年复合增长率46.1%，2024年占比达40% [10] - 截至2024年底门店总数4129家，其中加盟店占比超97% [8] 品牌争议 - 品牌名称与周大福、六福珠宝高度相似，引发多次商标侵权诉讼 [11] - 涉及825条司法案件，其中67.52%为商标权纠纷 [11] - 2015年被六福珠宝起诉构成不正当竞争，2021年被周大福和六福集团联合起诉赔偿500万元 [11] 资金状况 - 截至2024年底现金及等价物1.77亿元，定期存款3.7亿元（招股书误写为3700亿元） [16][17] - 存在对赌协议压力：若未按时IPO需回购投资者股份 [16] - 2023-2024年已耗资1.64亿元回购股东股权 [16] 募资用途 - 计划用于扩大销售网络（占比40%）、加强品牌建设（25%）、提升产品供应与设计能力（25%）、运营资金（10%） [12]

公司简介 - 周六福控股有限公司创立于2004年，是中国知名的黄金珠宝零售企业，专注于黄金、铂金、K金、钻石及彩宝等首饰的研发设计、品牌运营与零售渠道管理 [1] - 2024年在中国珠宝品牌中排名第五（按门店数目计），在所有黄金珠宝公司中排名第六（按商品交易总额计），市场占有率为6.2% [1] - 按来自黄金珠宝产品的收入计，排名第十，市场占率为1.0% [1] 财务状况 - 2022-2024年收入分别为31.02亿元、51.50亿元、57.18亿元，2023年同比增长66.0%，2024年增速放缓至11.0% [2][3] - 毛利率从2022年的38.7%下降至2024年的25.9%，累计下降12.8个百分点 [2][4] - 净利润从2022年的5.75亿元增长至2024年的7.06亿元，但净利率从18.5%下降至12.4% [2][6] 收入 - 2023年营业收入同比大幅增长66.0%，2024年增长率显著放缓至11.0%，显示出增长动能减弱的趋势 [3] - 2024年黄金首饰消费量同比下降24.69%，高金价抑制了消费者的购买欲望 [3] - 加盟收入占比从55.4%降低至50.5% [3] 毛利率 - 2022-2024年综合毛利率分别为38.7%、26.2%、25.9%，主要集中在2023年大幅下滑 [4] - 黄金销售占比提高（2024年黄金产品收入占比为84.35%），黄金产品毛利率较低（2024年约为6%），导致整体毛利率下降 [4] - 加盟店数量减少，2024年净减少254家门店，导致高毛利的服务费收入增长放缓 [5] - 线上渠道占比提升，从2022年的34.6%提高至2024年的40%，电商价格战加剧导致线上渠道毛利率从22.9%降至15.7% [5] 净利润 - 2022-2024年净利润持续增长，但增速放缓 [6] - 低毛利的黄金产品和线上业务占营收比上升，毛利结构被稀释 [6] - 费用刚性结构拉高成本基底，管理费用持续上升（2024年增长10%至2.76亿元） [6] 资产负债表 - 2024年净资产同比增加13.6%至30.98亿元，流动比率2.57，公司整体呈现低杠杆 [7] 公司优势 - 全国性品牌与广泛渠道网络，截至2024年底拥有超过4100家门店，加盟门店占比超96%，覆盖全国30个省级行政区 [7] - 品牌知名度与婚庆文化定位，为"中国婚庆珠宝领先品牌之一"，在三四线城市消费者中具备良好口碑 [8] - 高效的供应链管理能力，自建了集"设计、加工、物流"为一体的运营体系，2024年通过自建平台销售产品约56.2亿元，占比达76.9% [8] 投资风险 - 产品结构单一、毛利率承压，2024年黄金产品收入占比为84.35%，缺乏高附加值镶嵌类产品 [8] - 原材料价格波动风险大，2023-2024年国际金价上涨约30%，对公司成本端带来较强冲击 [8] - 加盟模式管理难度高，经营不确定性大，截至2024年底门店总数超4,100家，导致对终端的管理控制力弱 [9] - 品牌溢价能力不足，高端市场渗透弱，主要面向婚庆与大众黄金消费市场 [9] - 行业竞争激烈，市场集中度提升压力大，2022年市场份额仅1.2%，位列行业第六，与周大福（8%）存在明显差距 [9]

周六福港股上市进展 - 公司于2024年6月通过港交所主板上市聆讯，此前两度冲击A股未果[2] - 2024年2月第二次向港交所递交招股书，计划募资用于销售网络扩张、品牌建设及产品开发[3] - 若成功上市将成为港股珠宝钟表板块第15家上市公司，当前该板块市值最高者为老铺黄金（1559.3亿港元）[18][19] 财务业绩表现 - 收入三年复合增长率35.8%：2022年31.02亿元→2024年57.18亿元[2][14] - 净利润持续增长：2022年5.75亿元→2024年7.06亿元[2] - 毛利率承压：从2022年38.7%降至2024年25.9%，主因高毛利服务费收入占比下降[15] 业务模式与渠道结构 - 加盟模式主导： - 2024年4129家门店中97%为加盟店，自营店仅91家[10][14] - 加盟收入占比50.5%（含产品销售35.7%+服务费14.8%）[6][14] - 线上渠道崛起：收入占比从2022年34.6%提升至2024年40%[6][15] - 产品结构变化：黄金珠宝收入占比从2022年53.4%升至2024年76.5%，钻石镶嵌产品占比大幅收缩[6] 市场竞争地位 - 按商品交易总额计在中国黄金珠宝公司中排名第六，市场份额6.2%[3] - 门店数量中国第五，但单店效益低于全自营模式同行（如老铺黄金36家店均位于高端商场）[6][19] 历史上市障碍与风险 - A股IPO两度折戟：2019年及2022年申请均未通过，监管重点关注加盟模式合规性及单店效益差异[16] - 加盟商管理风险： - 加盟协议期限仅1年，存在第三方产品违规销售等隐患[17] - 黑猫投诉平台累计超4100条投诉涉及产品质量及服务问题[17] 行业对比与战略考量 - 与老铺黄金形成模式反差：后者采用全自营模式且99.9%收入来自足金产品[19] - 港股上市战略价值：可获取国际资本、提升品牌知名度，但需直面周大福等成熟品牌竞争[17][19]

公司概况 - 周六福珠宝股份有限公司于2014年创办 总部位于广东深圳 主营黄金珠宝 钻石镶嵌珠宝及其他产品销售 [3] - 公司收入构成包括自营销售 加盟商服务费及线上销售三部分 [3] - 截至2024年底线下销售网络门店总数达4129家 其中国内4125家 海外4家加盟店 按中国门店数计排名第五 较2023年下滑一位 [1] 财务表现 - 2022-2024年毛利率持续下滑 分别为38.7% 26.2% 25.9% [1] - 同期毛利润分别为12.001亿元 13.509亿元 14.788亿元 [8] - 加盟费模式收入占比2022-2024年分别为52.9% 55.4% 50.5% [5] - 向加盟商收取服务费产生的毛利2022-2024年分别为7.476亿元 7.605亿元 8.014亿元 毛利率接近100% [5] 业务模式 - 采用轻资产模式 2022年4月起停产自有工厂 改为委托代工或采购成品 [7] - 加盟商可通过品牌方采购成品或向授权供应商直采 [7] - 2022-2024年线上销售收入复合年增长率达46.1% 2024年线上收入占比40% 居全国性珠宝公司首位 [8] - 自营店数量2022-2024年分别为78家 95家 91家 [8] 市场布局 - 2024年5月在北京国贸商城开设全国唯一"周六福・吉"文化主题形象店 [9] - 2024年自营渠道同店销售收入同比下滑21.2% 2023年同比增长38.9% [9] - 截至2024年底在东南亚开设4家加盟店 2025年新增马来西亚和越南2家加盟店 [12] 行业环境 - 2022-2025年黄金价格持续上涨 影响终端消费情绪 [11] - 部分商家转向推广铂金饰品 深圳水贝批发商动作形成市场风向标 [11] - 海外市场竞争激烈 周大福 老凤祥等国内品牌均加大东南亚市场布局 [12] 运营风险 - 加盟商可能违反合同义务 销售第三方产品导致质量或法律纠纷 [7] - 2009-2025年涉及643件民事司法案件 2021-2023年分别为176 181 108件 多与商标侵权相关 [7]

加盟策略与现状 - 公司2024年3月开放加盟后收到超2万份申请，但截至2025年仅开设13家加盟店（含10家老店转化）[2][3] - 加盟店占比不足1%（13/1368），且门店身份高度保密，仅少数高管知情[1][2] - 特许权使用费收入对2024年427.55亿元总营收贡献微小[3] 目标市场与加盟商画像 - 超70%加盟申请来自三线及以下城市，申请者需满足最低1000万元可投入资金门槛[4][10] - 加盟商四大特征：资金实力强、本地资源丰富、文化认同度高、接受"甩手掌柜"角色[6][7] - 主要加盟商类型：职业加盟商（30%）、自持物业者（占比最高）、行业转型者、机构投资者[7] 强托管模式设计 - 加盟商需先收购成熟老店，承担千万级成本（含房租装修等），新店开设周期缩短至1年内[9][10] - 总部掌控门店运营全环节（供应链、培训、品控等），加盟商仅保留财务投资属性[11][12] - 加盟商可提议本地化促销活动，但不得干预核心服务标准[12] 下沉市场拓展逻辑 - 通过加盟商本地资源触达三线城市"隐富中产"（年入20万+）、"小镇青年"等目标客群[11] - 加盟商自带黄金地段物业，解决直营模式难以获取关键点位的问题[4][10] - 2024年三线及以下城市火锅门店数同比增长18%，人均50-100元价位段增速最快[5] 行业对比与战略延伸 - 区别于蜜雪冰城（单店投入30-50万）、小龙坎（抽成模式），公司采用"类直营"强管控[13] - 计划将加盟模式复制至旗下11个副牌（如焰请烤肉铺子），推动第二品牌规模化[14][15] - 火锅赛道加盟竞争加剧，核心壁垒转向供应链与管理能力[15] 组织架构与筛选机制 - 设立专职加盟事业部，由董事会副主席分管，下设财务/品牌/业务三支核心团队[8] - 加盟商需通过线上评估+三轮面试（规则沟通、ROI测算、高层终面），淘汰率超99%[7][8] - 优先选择"长期主义者"，排除急功近利或原业务濒危的申请者[7]

报告公司投资评级 - 报告对奈雪的茶维持“增持”评级，目标价格为1.33港元，2025年5月30日股价为1.24港元 [7] 报告的核心观点 - 预测公司25 - 27年EPS分别为 - 0.15 / - 0.12 / 0.00元（原2025年预测值为0.34元），因下游需求疲软，下调收入、毛利率并上调费用率，使用DCF绝对估值方法给予公司1.33港元目标价（汇率1人民币对1.09港元） [4] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年，营业收入分别为51.64亿、49.21亿、50.67亿、53.33亿、58.38亿元，同比增长20.3%、 - 4.7%、3.0%、5.3%、9.5% [6] - 营业利润分别为1.2亿、 - 5.83亿、 - 1.36亿、 - 0.82亿、0.18亿元，同比增长 - 140.4%、 - 583.6%、76.7%、39.7%、122.5% [6] - 归属母公司净利润分别为0.13亿、 - 9.17亿、 - 2.62亿、 - 2.12亿、 - 0.06亿元，同比增长 - 102.8%、 - 7036.5%、71.4%、19.1%、97.4% [6] - 毛利率分别为67.1%、63.2%、63.2%、63.3%、63.4%；净利率分别为0.2%、 - 18.8%、 - 5.2%、 - 4.0%、 - 0.1% [6] - 净资产收益率分别为0.3%、 - 23.4%、 - 7.2%、 - 6.2%、 - 0.2% [6] 公司经营情况 - 近期品牌标识焕新为“Naìsnow奈雪”，加强全球品牌传播与认知；24年营业总收入49.21亿元，同比 - 4.7%；归母净利润 - 9.17亿元，同比由盈转亏；24年下半年收入23.77亿元，同比 - 7.5%；归母净利润 - 4.82亿元，同比亏损扩大 [10] - 收入端整体承压，直营门店收缩，加盟及瓶装业务快速增长；2024年直营门店收入41.58亿元；现制茶饮收入33.88亿元，同比 - 10.3%；烘焙产品收入5.28亿元，同比 - 25.3%；瓶装饮料收入2.93亿元，同比 + 10.0%；其他业务收入7.11亿元，同比 + 72.2%；截止24年底，直营门店1453家，同比减少121家；加盟门店345家，全年净增264家 [10] - 盈利能力受门店收入下滑影响，成本压力显著上升；2024年整体毛利率63.2%，同比 - 3.9pct；广告推广费用占收入比重为5.0%，同比 + 1.8pct；员工成本占收入比重为29.2%，同比 + 2.0pct；主动关闭经营不善门店致减值损失增加，其他支出占收入比重达10.1%，同比上升5.0pct [10] - 持续进行门店结构调整及新店型探索，建立门店评估机制关停低效门店，推广加盟模式和Green新店型布局；海外市场稳步推进国际业务，构建茶饮店全球网络，已进入泰国、中国澳门、新加坡、马来西亚等境外市场 [10] 估值参数及敏感性分析 - 估值参数假设：所得税税率25.00%、永续增长率3.00%、无风险利率1.70%等 [11] - 目标价敏感性分析展示了不同WACC和永续增长率下的目标价情况 [11] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023 - 2027年各项目预测数据，如货币资金、应收账款、营业收入、经营利润等 [13] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [13]

加盟模式背景与现状 - 海底捞自2024年3月开放加盟后收到超2万份申请，但截至年底仅新开3家加盟店，另有10家由直营店转换而来，加盟进展缓慢[6][23] - 公司采用"强托管"加盟制度，加盟商需具备1000万元以上资金实力且不参与门店管理，但仅有资金仍可能被淘汰[3][5][12] - 行业趋势显示，喜茶、奈雪的茶等直营品牌近年纷纷转向加盟模式，蜜雪冰城等通过加盟快速扩张并上市[7][8] 加盟商筛选与要求 - 加盟商需先接手老店并开设新店，老店估值基于翻台率、营收等指标，高翻台率门店资产价值更高[10][11] - 三轮面试机制中，核心考核加盟商对海底捞文化的认同度，若提出"降本增效"等与理念冲突的建议会被淘汰[18][19] - 目标加盟商画像包括专业餐饮从业者、自有物业地产商、行业转型投资者及专业投资机构四类[11] 运营模式与收益 - 强托管制度下，加盟店所有运营流程与直营店完全一致，店长由海底捞选派且不向加盟商汇报[15][16] - 公司不承诺保本收益，但透露年收益率超5%，东吴证券测算回本周期约3年，回本后年化收入可达20%[17] - 加盟商无门店人事权，仅能通过加盟事业部反馈诉求，管理模式类似基金投资逻辑[36][37] 市场战略与挑战 - 三线及以下城市是重点拓展区域，70%加盟申请来自下沉市场，该区域收入占比已超40%[25][26] - 下沉市场面临本地品牌占据优质点位、租金体系不透明等挑战，需依赖加盟商本地资源破局[27][28] - 2024年公司翻台率回升至4.1次/天（近5年最高），但低于2019年4.8次/天，内部将4次设为拓店荣枯线[6][24] 历史教训与未来规划 - 2020年激进扩张导致2021年巨亏41.6亿元并关停300家门店，当前加盟策略强调谨慎以避免重蹈覆辙[24] - "红石榴计划"孵化11个子品牌共74家门店，但收入占比仅1.1%，火锅主业仍需通过加盟寻找增量[25] - 公司明确加盟非规模导向，不会因2万份申请盲目扩张，重点在于匹配优质加盟商资源[30][35]

加盟模式策略 - 公司自2024年3月开放加盟渠道后收到超2万份申请，但截至年底仅新开3家加盟店+10家直营转加盟店，筛选机制严格且人力有限[2] - 加盟商需具备1000万元以上资金实力（实际门槛更高）、本地资源及文化认同，且不参与门店管理，采用强托管制度[9][10][11] - 独特要求加盟商必须先接手运营成熟的直营老店（含房租装修等成本+人员激励费用），1年内还需新开1家店，形成"老店+新店"捆绑模式[4][5][6][7] 运营管理机制 - 强托管体系下所有运营由公司掌控：统一供应链、人员管理、绩效考核，店长由公司选派，加盟商不得直接干预[11][12] - 加盟店与直营店唯一区别是投资主体不同，公司拒绝公开加盟店名单以确保消费者无感知差异[14] - 加盟商收益不承诺保本，东吴证券测算回本周期约3年，回本后年化收益率约20%[15] 市场扩张逻辑 - 三线及以下城市收入占比超40%，70%加盟申请来自该市场，公司视加盟为破解低线城市拓展难题的关键[23][26] - 翻台率4次/天为内部拓店红线，2024年翻台率回升至4.1次/天但仍低于2019年4.8次/天[21][22] - 对比同行：百胜中国2024年净增512家加盟店，瑞幸/蜜雪冰城分别新增6092/8914家，公司扩张速度显著滞后[21] 历史教训与转型 - 2020年激进拓店（日均新开1.49家）致2021年巨亏41.6亿元并关停300家店，计提减值损失超36.5亿元[21] - 2024年营收仅增3.1%（2023年为33.66%），通过"以价换量"策略使日均客流达110万人次（+4.5%）[21] - 子品牌"红石榴计划"已孵化11个餐饮品牌共74家店，但收入占比仅1.1%[22] 加盟商画像与筛选 - 目标群体包括：专业餐饮转型者、自有物业地产商、跨行业投资者及专业投资机构[7] - 三轮面试重点考察文化认同，拒绝强调"降本增效"的申请者以维护服务理念[16][17] - 不设开店KPI，由区域自主申报需求避免市场饱和风险[18]

公司上市申请与行业影响 - 八马茶业向港交所递交上市申请，引发市场对中国茶叶行业的高度关注 [1] - 公司独特的加盟模式成为招股书焦点，有望为茶叶市场发展注入新活力并为行业树立品牌扩张新标杆 [1] - 若成功上市，公司将凭借更强大的资金与资源优势进一步升级加盟模式，推动品牌迈向新高度 [7] 加盟模式战略与优势 - 公司自2007年推行加盟模式以应对行业集约度与连锁度不足、市场份额碎片化的问题 [3] - 通过加盟模式，公司在全国拥有逾3500家线下门店，覆盖中国大陆全部省份 [3] - 集中采购、统一生产加工及物流配送增强了公司议价能力，降低成本与损耗，提升运营效率，实现品牌与加盟商互利共赢 [3] - 2024年，公司获沙利文授予"高端中国茶全国销量第一"的市场地位认证 [3] 加盟商支持与管理体系 - 公司坚持"高端中国茶"品牌定位，实施全品类和全渠道运营策略以建立高端茶领域优势 [4] - 通过资质审查、经营能力评估等多维度筛选加盟商，确保与品牌调性一致 [4] - 公司搭建完善培训体系，在全国八个城市设立11个实训基地，培训内容涵盖消费者需求洞察、产品知识、品牌文化等多关键领域 [4] - 在供应链建设上，公司布局多个优质产区，在核心产区打造现代化生产基地，并构建覆盖全国市场的仓储物流体系 [4] 加盟模式运营成效 - 单店终端平均年销售额超过200万的加盟商数量从2022年的80家增至2023年的87家 [5] - 截至2024年9月30日，公司与675家加盟商合作三年以上，占加盟商总数比例为54.4%，远超行业平均水平 [5] - 截至2024年9月末，平均每家加盟商开设门店数达2.6家，其中3家加盟商开设门店数达100家以上，10家达50家以上，37家达10家以上 [5]

上市申请与资本市场关注 - 公司正式向香港联合交易所递交上市申请 联席保荐人为华泰国际 农银国际 天风国际 [1] - 凭借独特加盟模式 庞大线下门店网络及数字化供应链体系引发资本市场高度关注 [1] 加盟模式与全周期管理 - 对加盟商实施全周期管理 包括加盟前严格资质审核与理念匹配 加盟中多维培训体系 加盟后定期质量检查与动态评估 [3] - 培训体系包含线上课程与线下实操 全国8个城市11个实训基地覆盖六大模块 分层培养茶艺师至店长 [3] 数字化供应链建设 - 供应链覆盖采购 生产 仓储物流全环节 采购端扎根云南 福建等核心产区与茶农长期合作 [4] - 生产端在核心产区建立自动化基地 仓储物流端构建全国智能分仓与冷链运输体系 [4] - 数字化供应链支撑全国3500+家门店产品品质 口感 包装的统一性 [4] 加盟体系规模与运营效率 - 采用"直营+加盟"双轮驱动模式 线下门店达3501家覆盖全国 [5] - 单店终端平均年销售额超200万的加盟商数量持续增加 675家加盟商合作超三年 [5] - 提供选址到营销的一站式服务 标准化产品与数字化管理系统降低运营门槛 [5] 直营转加盟创新机制 - 推行直营门店转加盟制度 鼓励优秀直营员工转型为加盟商 [6] - 该机制盘活内部人才资源 加速优质门店复制 提升品牌扩张效率与加盟体系稳定性 [6] 品牌影响力与消费者认可 - 2024年品牌知名度位列行业第一 2023-2024年顾客满意度连续两年排名第一 [7] - 加盟模式与消费体验深度绑定 形成口碑与规模的良性循环 [7] 行业示范效应 - 公司体系化能力包括加盟模式 供应链 人才培育 模式创新等 为茶行业资本化发展提供新范例 [9]