固定资产投资整体表现 - 1-9月全国固定资产投资同比下降0.5%，而1-8月为增长0.5% [1] 基础设施投资 - 1-9月基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长1.1%，涨幅较1-8月回落0.9个百分点 [2] - 近期基建投资增速下行较快，部分原因是上半年经济走势偏强，基建投资稳增长需求减弱 [3] - 伴随外需走弱及美国高关税冲击，四季度出口可能转为负增长，基建投资的宏观经济“稳定器”作用将受倚重，政策信号已通过9月末5000亿新型政策性金融工具释放 [3] - 前期基建增速较低的原因包括专项债等财政资源注重化债、清欠，投向基建比例不高，以及城投等预算外资源偏紧 [5] - 四季度雅下水电项目等战略性工程全面开工将获财政资源充分支持，可能推动基建投资增速反弹 [5] - 全年基建投资（不含电力）增速有望达到3.0%左右，比去年全年放缓1.4个百分点 [3] 房地产开发投资 - 1-9月全国房地产开发投资同比下滑13.9%，降幅较1-8月扩大1.0个百分点 [5] - 1-9月新建商品房销售面积65835万平方米，同比下降5.5% [5] - 9月末商品房待售面积75928万平方米，比8月末减少241万平方米 [5] - 1-9月房地产开发企业到位资金72299亿元，同比下降8.4% [5] - 8月末房企资金来源中的国内贷款同比增长0.2%，累计增速已连续三个月为正，为近4年来首次 [6] - 商业银行审批通过的“白名单”贷款增至7万亿元，较去年末大幅增加约2万亿元，房企信贷资金来源整体改善 [5] - 地产投资下滑的核心原因是房企持续缩表，这与城镇化步伐放缓及住房供求形势逆转相关 [6] 未来展望 - 综合考虑房地产市场运行态势及楼市支持政策，后期房地产投资同比降幅将有所收敛 [5] - 供需两端“加大力度推动房地产市场止跌回稳”的措施陆续推出，四季度楼市降温势头将得到遏制，房企销售回款对房地产投资的拖累效应有望减弱 [6]

核心观点 - 上海建工集团股份有限公司通过子公司竞得天津滨海新区一住宅地块，成交总价18970万元，该投资符合公司房产业务发展策略 [1] 土地交易详情 - 交易主体为上海建工集团股份有限公司下属子公司上海建工房产有限公司 [1] - 交易标的为天津滨海新区津滨开（挂）2025-2号地块国有建设用地使用权 [1] - 地块位于天津滨海新区经开区 [1] - 土地面积为12468.65平方米 [1] - 建筑面积不超过19949.84平方米 [1] - 土地用途为住宅 [1] - 成交总价为18970万元 [1] 公司战略与财务安排 - 此次拿地符合公司房产业务策略 [1] - 此次投资有助于推动公司主业发展 [1] - 投资金额将纳入公司2025年度计划额度 [1]

行业整体表现 - 2025年9月钢铁行业PMI为47.7%，环比下降2.1个百分点，连续2个月环比下降，行业旺季特征未显现 [1] - 行业呈现需求趋弱、生产放缓、产品库存累积、原材料价格高位运行、钢材价格小幅震荡的特点 [1] 市场需求 - 9月新订单指数为45.2%，环比下降4.5个百分点，连续2个月环比下降，显示需求端下行压力加大 [4] - 市场需求呈现“旺季不旺”特征，受房地产投资偏弱、基建投资增速放缓及台风天气等因素影响 [3][4] - 沪市终端线螺采购9月环比上月小幅回升6.7%，但整体回升幅度有限 [4] 钢厂生产 - 9月钢铁行业生产指数为45.7%，环比下降2.3个百分点，连续2个月下降，钢厂生产活动继续放缓 [8] - 9月中旬重点钢企平均日产粗钢207.3万吨，较8月同期下降2.0% [8] - 尽管供给端下滑，但需求端下滑程度更大，导致产成品出库速度减缓 [8] 产品库存 - 9月产成品库存指数升至54%，环比上升1个百分点，连续2个月运行在扩张区间，创近9个月以来新高 [8] 原材料成本 - 9月钢厂原材料采购量指数环比下降5个百分点至48.5%，创二季度以来新低 [12] - 购进价格指数连续3个月运行在60%以上的高位区间，原材料价格保持高位运行 [12] - 铁矿石价格冲高回落，焦炭供给持续偏紧，废钢价格有上升态势，炼钢成本压力持续加大 [12] 钢材价格与利润 - 上海螺纹钢价格指数9月1日为3178元/吨，9月25日为3196元/吨，整月最大振幅不足70元/吨，价格环比有所下降 [14] - 结合原材料成本压力加大及钢材价格震荡走弱，钢厂利润空间进一步压缩 [14] 未来展望：需求 - 预计10月钢铁需求有所回升，受长假后施工恢复、极端天气影响减弱、重点建设项目加快落地及制造业旺季等因素支撑 [16] - 但房地产行业支撑不足，1-8月房地产开发投资、新开工面积同比分别下降12.9%和19.5% [16] 未来展望：生产与价格 - 随着需求回升及高炉检修完毕，10月钢厂生产将同步增加，经营活动预期指数为67.1%，环比上升2.8个百分点，连续3个月位于60%以上较高区间 [17] - 预计原材料价格高位震荡，钢材价格在需求回升及成本支撑下有望上涨 [17]

公司扩张战略 - 第四季度新开10个仓储式门店，全年新开27个门店（包括3个搬迁），全球门店总数达到914个[1] - 公司计划在2026年新开35个仓储式门店（包括5个搬迁），在国内和国际现有市场均看到显著的扩张机会[2] - 为支持扩张，公司购置土地用于扩大热狗生产以及新建咖啡烘焙设施[3] 房地产资产状况 - 公司拥有全球900多家门店中的绝大部分，形成价值319亿美元的不动产投资组合[2] - 约80%的门店地产为公司所有，每个门店占地面积15至20英亩，保守估计每个地点价值在2500万至3500万美元之间[3] 标志性产品与销售表现 - 150美元热狗和苏打水组合套餐迎来40周年，该产品是公司永久低价格承诺的象征[1][4] - 2025年公司售出超过245亿份热狗组合套餐，超过157亿只烤鸡，以及足以往返月球200多次的卫生纸[4] - 热狗组合套餐销量从2024年的199亿份增长至2025年的245亿份，增幅超过23%[4]

房地产市场风向转变 - 房地产市场从“闭眼买房即赚钱”的时代转变为对资产配置和风险管理要求更高的阶段 [2] 流动性收紧 - 房产流动性天然较弱，二手房市场低迷，房源挂牌数月甚至一年也无人问津 [3] - 一线城市如北京的石景山、大兴等区域，房产平均成交周期已延长至40天左右 [3] - 三四线城市情况更为严峻，例如常州有房产挂牌半年，降价15万元才迎来问询 [3] - 银行贷款政策调整对二手房成交拉动作用微乎其微，买房者心态谨慎，多套房家庭快速变现难度骤增 [3] 持有成本攀升 - 即使房产空置，物业费、取暖费等固定支出仍是必要负担 [4] - 存量房贷利率调整并非普惠制，只有当房贷加点值高于上季度全国平均水平加30个基点时方可申请调整，许多家庭可能无法享受利率下调 [4] - 部分地区已开始试点房产税，一旦落地将加剧多套房家庭的持有成本 [5] 租金回报率下滑 - 租赁市场供应过剩，人口外流城市房屋空置率高，例如某县城小区租金较三年前下降20% [7] - 年化租金收益率能达到2%已属不错，但往往难以覆盖贷款利息，面临“租不抵贷”窘境 [7] - 年轻租客对老旧、配套设施不完善的房源租金溢价空间有限 [7] 房产管理难题 - 房屋数量增加带来管理麻烦，租客需求纷繁复杂，琐事层出不穷 [7] - 遇到不靠谱租客可能导致拖欠租金或损坏房屋设施 [7] 房产价值分化 - “老破小”或地理位置偏远的房产未来价值堪忧，可能持续贬值 [9] - 未来购房者将更青睐品质优良、物业管理完善、配套设施齐全的现代化住宅 [9] - 缺乏电梯、物业服务差、停车位紧缺的老旧小区二手交易将愈发困难 [9] 资产优化策略 - 考虑将部分“老破小”置换成品质更高的房产，或将偏远区域房产调整到核心区域 [9] - 另一种方式是适度减持，降低负债杠杆，以应对收入下降或利率上行的潜在风险 [9]

股份回购与股东情况 - 回购专用证券账户持有16,267,830股，占公司总股本7.25% [2] 股价表现与投资者关切 - 公司股价从高点下跌90%，长期低于净资产 [3] - 管理层回应股价受多重因素影响，将提升经营业绩和内在价值 [3][4] 广州总部大楼项目（启江42序） - 项目自持物业比例不低于70%，剩余30%可出售 [3][4] - 已于2025年9月取得预售许可证 [3][4] - 预计2026年竣工验收，将用于回笼资金和优化资产结构 [3][4] - 后续销售收入将计入年度营收 [4] 行业政策与经营策略 - 国补政策暂停对公司三季度业绩的影响未明确 [5] - 公司将跟踪家居消费政策动态，加强促销和招商活动 [5] 业绩与同业对比 - 公司业绩较定制家居行业头部企业下滑明显 [2] - 公司称与友商在渠道结构、业务结构存在差异 [2]

公司业绩与财务表现 - 2025年上半年公司合同销售额1201.5亿元同比下降19.0% 行业排名第二 合同销售面积512万平方米同比下降5.9% 销售均价23500元/平方米同比提升1% 整体市占率2.72% [2] - 2025年上半年公司收入832.2亿元同比下降4.3% 归属股东核心净利润87.8亿元同比下降17.5% 核心净利润率10.6%同比下降1.6个百分点 中期股息每股25港仙 核心净利润口径派息率31.3% [4] - 预计2025年至2027年归母核心净利润分别为161亿元、171亿元及180亿元 [1] 盈利能力与成本控制 - 2025年上半年整体毛利率17.4%同比下降4.7个百分点 分销及行政费用占收入比例3.8%处于行业领先位置 [4] - 平均融资成本进一步下降至2.9% 资产负债率53.7%较2024年末下降2.1个百分点 人民币借贷占比提升至84.8% [4] - 在手现金1089.6亿元占总资产12.1% 债务结构持续优化 [4] 土地储备与投资策略 - 2025年上半年新增总购地金额403.7亿元 新增土地建面258万平方米 拿地规模行业领先 [3] - 新增土地投资的一线及强二线城市占比86% 截至2025年6月末总土储约4047万平方米（含中海宏洋1354万平方米） [3] - 系列公司已售未结转金额2088亿元（含中海宏洋338亿元）为后续业绩提供保障 [3] 销售布局与市场地位 - 北上广深及香港合约销售金额占集团系列公司（不含中海宏洋）合约销售金额53.7% 其中北京销售金额超300亿元 [2] - 公司高度聚焦高能级城市及核心区域投资 拥有"好产品"口碑 市占率不断提升 [1] 商业运营与资产管理 - 2025年上半年商业运营收入35.4亿元同比基本持平 一线城市收入占比提升至47% [5] - 购物中心成熟项目出租率96.2% 整体销售额同比提升6.7% 同店提升3.9% 经营利润率56.8% [5] - 写字楼成熟期项目出租率78.3% 续租率提升16个百分点至77% 经营利润率59.7% [5] - 首个商业REIT获中国证监会及深交所受理 全周期资产管理能力取得关键进展 [5]

财报业绩概览 - 第三财季调整后每股收益为3.73美元，超出市场预期3.9%，同比增长3.6% [4] - 第三财季总收入为29.451亿美元，超出市场预期，同比增长8% [4] - 房屋销售收入达29亿美元，同比增长6%；房屋交付量为2,959套，同比增长5% [5] 运营指标分析 - 季度房屋平均售价为973,600美元，较上年同期的968,200美元微增0.5% [5] - 净签约合同量为2,388套，低于去年同期的2,490套；合同价值为24亿美元，与去年持平 [5] - 期末未交付订单量为5,492套，同比下降19%；潜在收入为63.8亿美元，同比下降10% [6] - 未交付订单房屋平均价格升至1,161,000美元，高于上年同期的1,044,000美元 [6] 利润率与费用 - 调整后房屋销售毛利率为27.5%，收窄130个基点 [7] - 销售、一般及行政费用占房屋销售收入比例为8.8%，同比下降20个基点 [7] 财务状况与资本运作 - 期末现金及现金等价物为8.523亿美元，低于2024财年末的13亿美元 [8] - 债务与资本比率改善至26.7%，净债务与资本比率为19.3% [8] - 公司在23.5亿美元循环信贷额度下尚有21.9亿美元可用额度 [8] - 2025财年上半年回购约180万股股票，总价值2.014亿美元 [9] 土地储备与业务定位 - 公司控制约76,800块土地，其中57%为控制而非完全拥有，确保未来扩张资源 [10] - 公司受益于其豪华市场定位和高收入客户群，在行业挑战中保持韧性 [3] 第四财季业绩指引 - 预计房屋交付量为3,350套，平均售价在970,000-980,000美元之间 [11] - 预计调整后房屋销售毛利率为27%，销售、一般及行政费用率预计为8.3% [11] 2025财年业绩指引 - 预计房屋交付量约为11,200套，社区数量预计在440-450个之间 [12] - 预计交付房屋平均价格为950,000-960,000美元，调整后毛利率指引为27.25% [12][13] - 预计销售、一般及行政费用率在9.4%-9.5%之间 [13]

公寓投资税务问题 - 公寓交易增值税发票金额与成交价无关，房地产交易中心按自身估值征收契税，下跌期评估价高于成交价，上涨期则相反[1] - 土地增值税税率高，例如40万买入80万卖出的公寓需缴纳契税2.4万、增值税2.24万、个税8万、土地增值税14万，总税负达26.6万[4] - 高额土地增值税导致升值收益大部分被税收侵蚀，叠加未来土地使用权续费，价差收益基本为零[2] 土地使用权年限与续期 - 公寓作为非住宅属性土地年限为40年，到期后需高额续费，相当于重新购买[2] - 深圳存在到期商业地产案例，如深圳国际商业大厦有20年、30年、40年、50年等不同年限房产证，最早2001年到期[7] - 深圳规定土地使用权到期后续期需补缴地价款，金额为相应用途公告基准地价的35%[7][8] - 各地对到期地产处理方式不同，有的按评估价比例缴出让金延期，有的暂停抵押和交易[10] 公寓投资回报与成本 - 公寓持有成本包括装修折旧约2%、物业费用约1%、未来征税约2%，导致名义6-8%回报率降至真实1-3%[9] - 租金收益可能无法覆盖折旧和装修损耗[3] - 公寓投资需避开政府租赁住房规划片区，因后者获取和持有成本更低[9] - 公寓投资本质是利用定价偏见获取短期利得，租息作为投资保护，但折旧和税收影响随时间增加[9] 公寓投资风险与政策影响 - 公寓投资缺乏"下有保底"和"上不封顶"的特征[11] - 房地产模型受政策影响大，未来收益不确定性高，承担风险与回报不匹配[12] - 商业地产到期续期问题在改开前无先例，但深圳已有20年到期案例[5][6]

核心观点 - 部分大城市老步梯房顶楼因价格低廉和潜在改造价值成为精明投资者的目标资产 [1][3][5] 价格优势 - 深圳60平米老破小挂牌价仅200余万元 较同地段单价7-8万元/平米房源存在显著价差 [3] - 吉林通化80平米步梯房挂牌价10万元且具备议价空间 价格水平较五年前大幅下降 [3] - 上海老小区顶楼单价较同栋三四层低4000元/平米 百平米房产可节省40-50万元购房成本 [3] - 步梯房公摊面积仅为电梯房一半 整体价格便宜30%左右 [8] 改造预期价值 - 住建部明确2025年前完成2000年前建造老小区改造 重点针对预制板危房/核心区碍事房/存在安全隐患房屋三类资产 [5] - 上海旧改后老小区挂牌溢价率达15% 租金普遍上涨15%-20% [6] - 月租4000元顶楼房年回报率近3% 超越银行存款收益水平 [6] - 外立面刷新/重做防水/水电管道更换/加装电梯等改造措施显著提升资产价值 [6] 政策支持 - 海南出台文件收购存量商品房作保障房和安置房 [9] - 南京推行全款收房政策 覆盖断供房和商铺资产 配套退税和企业补贴 最快30天完成置换 [9] - 官方收房政策为市场提供流动性支撑 降低投资风险 [9] 投资策略 - 优先选择配套成熟地段 要求地铁通达/菜市场临近/学校医院3公里内等核心要素 [12] - 聚焦总价几十万元低门槛小户型 威海银滩度假房因产权清晰吸引外地买家抢购 [14] - 山东步梯2楼两居室因总价可控出现三小时内抢购现象 [14] - 顶楼资产虽存在爬楼不便缺陷 但价格优惠空间大且补偿预期高 成为风投型买家目标 [16] 风险因素 - 拆迁规划存在重大不确定性 现金流压力可能导致资产滞压 [16] - 持有期间面临管道老化/墙壁渗水/电路隐患等维修成本 [16] - 资产流动性较差 急售时可能出现折价难变现情况 [16]